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UNIVERSIDADE FEDERAL DA PARAÍBA
Mitos, (nem tão) Verdades (assim) e
Aplicações de Valuation
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Luiz Felipe de Araújo Pontes Girão
Professor Adjunto do Departamento de Finanças e Contabilidade da UFPB
Doutor em Ciências Contábeis pelo programa UnB/UFPB/UFRN
Blogger no www.ContabilidadeMQ.com.br
Coordenador do Programa de Monitoria em Finanças do DFC/UFPB
Vice-Coordenador da Sala de Ações da UFPB
Felipe Pontes
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Projetos – Os slides estarão no blog!
• Blog ContabilidadeMQ.com.br
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Projetos
• Playlists do canal youtube.com/ContabilidadeMQ
• Materiais das aulas: https://goo.gl/9uh4i6
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Projetos
• Programa de Pós-Graduação em Ciências Contábeis da UFPB
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Projetos
• Sala de Ações da UFPB
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Sumário
1. Por que analisar e avaliar empresas?
2. Alguns mitos (e “verdades”)
3. Abordagens de valuation
4. Conhecendo a empresa
5. Outras aplicações
6. Considerações terminais
6
Felipe Pontes
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Por que analisar e avaliar empresas?
7
pt.dreamstime.com
O foco da palestra é no
mercado de capitais, mas
existem inúmeras outras
motivações!
Felipe Pontes
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Por que analisar e avaliar empresas?
GESTÃO DE CARTEIRAS E FUNDOS
• Gestão ativa x gestão passiva
8
www.professionaladviser.com
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Por que analisar e avaliar empresas?
• O “retorno anormal” de Warren Buffett é devido à sua capacidade de
escolher bem as empresas (baratas, seguras e de qualidade) (“Buffett’s
Alpha”, FRANZINNI et al, 2013).
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Desempenho comparado com fundos ativos Desempenho comparado com outras ações
Alpha de Jensen
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Por que analisar e avaliar empresas?
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E aí, vale à
pena escolher
bem suas
ações?!
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Por que analisar e avaliar empresas?
MAS NO BRASIL,
COM TODOS OS NOSSOS
PROBLEMAS,
ISSO É POSSÍVEL?!
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Por que analisar e avaliar empresas?
13
http://contabilidademq.blogspot.com.br/2017/09/participacao-do-blog-no-infomoney-vale-a-
pena-investir-em-acoes.html
Retorno anual
composto de mais de
31% a.a., ganhando
do CDI e Ibovespa
Felipe Pontes
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Alguns mitos (e verdades)
• Mito 1: valuation é uma busca objetiva pelo valor “real” da empresa.
Todas as avaliações são viesadas e a direção do viés é dada por quem te pagou para
fazer a avaliação e quanto foi pago (cuidado com isso! Mais à frente trarei um
exemplo sobre esse possível viés).
• Mito 2: uma boa avaliação fornece uma estimativa precisa de valor.
A contabilidade é, até certo ponto, precisa e objetiva. A “vantagem” da valuation
está na “imprecisão” e na subjetividade. Dificilmente duas pessoas chegarão ao
mesmo valor intrínseco.
14
Extraídos do investment valuation (Damodaran) e de um curso com ele
Esses dois primeiros mitos estão
muito ligados
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Alguns mitos (e verdades)
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Objetividade
verificabilidade Relevância
Exemplo clássico: a tabela de depreciação do IR é
objetiva e verificável, mas não traz uma informação
muito relevante para valuation
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Alguns mitos (e verdades)
• Mito 3: quanto mais quantitativo for o modelo, melhor.
Princípio KISS ou Parcimônia.
• Precificação de ativos com Fama-French, 5, 10, 20 fatores?!?!
– 80% das consultorias financeiras e 81% das empresas usam o CAPM padrão para
estimar o Ke (BRUNER et al, 2001); e
– Dados mais recentes apontam que apenas 29% dos analistas usam variações do
Fama-French (RICHARDSON et al, 2010).
– Ou seja: KISS!
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Alguns mitos (e verdades)
• Mito 4: uma avaliação bem pesquisada e bem feita é sempre
tempestiva.
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12,50%
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14,00%
14,50%
15,00%
15,50%
0 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%
VALOR
WACC
QUANTIDADE DE DÍVIDA
WACC e Valor da Empresa WACC Valor
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Alguns mitos (e verdades)
• Mito 5: o mercado normalmente está errado. “Dessa vez é diferente”.
18
Desconfie inclusive da sua análise!
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Alguns mitos (e verdades)
• Mito 6: o produto da avaliação (valor) é o que importa.
• O processo de equity research e acertar o caso é muito mais
importante do que o número no final da planilha. Exemplos:
19
GOVERNANÇA
CORPORATIVA
TESE DE
INVESTIMENTO
DIRECIONADORES DE VALOR
BONS INDICADORES
QUALIDADE DA GESTÃO
CRIAÇÃO CONSISTENTE DE VALOR
PONTOS FORTES
PONTOS FRACOS
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Abordagens de valuation
1. Avaliação intrínseca: o valor de um ativo é dado pela capacidade de
geração de benefícios para o seu detentor. Ou seja: valor presente da série
infinita de fluxos de caixa (ou proventos, especificamente para o MDD).
20
Usarei aqui exemplos didáticos para “degustação”
www.fotosearch.com.br
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Abordagens de valuation
21
Valuation da Tesla em 2015 (Damodaran)
Não comprou!
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Abordagens de valuation
22
Valuation da Tesla em 2016 (Damodaran)
Não comprou de novo!
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Abordagens de valuation
23
Não comprou de novo!
Felipe Pontes
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Abordagens de valuation
24
Damodaran, mais uma
vez (2018), acha que não
deve comprar.
Mas existe outra forma
de tentar ganhar
dinheiro com a Tesla?!
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Abordagens de valuation
25
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Abordagens de valuation
26
Em abril/2017 a ação estava cotada por volta de R$ 18,00 (1 ano após a minha avaliação)
Em 06/abril/2018 a ação estava cotada a R$ 23,55
Não atualizei mais essa valuation.
Avaliação da AMBEV – Não é recomendação de compra/venda
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Abordagens de valuation
27
UTILIZAÇÃO DO MODELO DE DESCONTO DE DIVIDENDOS
Avaliação da BB Seguridade – Não é recomendação de compra/venda
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Abordagens de valuation
• O que os sell-side diziam em 2017 sobre a BBSE3?
• Apenas 1 analista recomendava a venda.
• Preço alvo (consenso) da ação era de R$ 34,63.
• Na minha última avaliação, em 10/02/2017, o preço alvo era de R$ 35,89.
28
Não use para investimento
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Abordagens de valuation
29
http://www.infomoney.com.br/mercados/acoes-e-indices/noticia/5473261/mercado-entende-que-
rali-gafisa-era-insustentavel-penaliza-acao-petrobras
Felipe Pontes
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Abordagens de valuation
30
http://www.infomoney.com.br/mercados/acoes-e-
indices/noticia/5473261/mercado-entende-que-rali-gafisa-era-insustentavel-
penaliza-acao-petrobras
Felipe Pontes
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Abordagens de valuation
2. Avaliação relativa (múltiplos): o valor de um ativo é dado pela
comparação com o preço de ativos comparáveis, em relação a um
“benchmark”. Ou seja: eu relativizo o preço do ativo.
31
www.imagetica.com.br
Aqui poderíamos usar o
múltiplo preço/ml
Outro exemplo: preço/m²
No módulo de avaliação
relativa veremos mais
detalhes e problemas
OBSERVAÇÃO: a garrafa maior é mais
barata, mas esquenta mais rápido
(em boa parte dos casos, eg num
show).
Algumas garrafas maiores e de vidro
são retornáveis e mais baratas, mas
há o risco de quebrar.
Os múltiplos, sozinhos, não captam
questões qualitativas como essas.
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Abordagens de valuation
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Avaliação relativa da Souza Cruz
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Abordagens de valuation
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Avaliação relativa da Souza Cruz
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Abordagens de valuation
• 2. Opções reais (contingent claim valuation): o valor de um ativo pode
ser maior que o valor presente dos seus fluxos de caixa futuros... Se os
fluxos de caixa dependerem de “opções” que podem ou não ocorrer no
futuro.
• Essa alternativa é mais difícil para nós, outsiders, aplicarmos pois não
temos muitas informações internas da empresa.
34
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Abordagens de valuation
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www.ipcg.com
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Conhecendo a empresa
• Antes de avaliar qualquer empresa, você precisa conhecê-la.
• Conhecendo a empresa – Parte 1:
– Buscar em jornais e blogs especializados por notícias sobre a empresa, seu setor e concorrentes (eu
tenho um Google Alert para todas as empresas da minha carteira – também crio alertas no Facebook
e fico de olho no Twitter seguindo empresas/pessoas e criando listas);
– Conhecer e explorar o site de Relações com Investidores (dica: coloque o “nome da empresa”,
seguido de “ri” no Google, que você achará o site);
– Ler o Estatuto – que pode conter armadilhas ou oportunidades;
– Analisar apresentações institucionais da empresa, conference calls, “days”; e
– Nunca é demais ficar ligado no relatório mensal da ICVM 358/02.
• Após isso, vá para a Parte 2: veremos um exemplo da CSU CardSystem ao final
– Overview (OV) 1: cobertura de analistas, auditoria, relatório de Adm, atividades, riscos,
governança e pontos positivos e negativos para formar a tese de investimento (isso fica
no começo do relatório, mas é feito por último);
– OV 2: Análise de indicadores importantes (e.g. lucro, ativo, EV, EBITDA etc); e
– Análise das demonstrações financeiras e do ciclo de vida da empresa.
36
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Conhecendo a empresa
• Outros pontos a se observar na empresa:
1. Razoável nível de remuneração de executivos
2. Os insiders (pessoas que trabalham na empresa) mantém as ações da empresa
em suas carteiras (no dia 10 de cada mês eu verifico se os insiders das minhas
empresas compraram ou venderam ações - veja aqui o caso da JBS e como você
pode fazer esse acompanhamento)
3. Clara comunicação com os acionistas (eu olho isso sempre antes de investir
numa empresa, se o RI for ruim... esquece)
4. Uso aceitável de medidas non-GAAP
5. Recompra de ações, pois o lucro é dividido por menos ações
6. Pagamento de dividendos
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Outras Aplicações
38
Quem é esse Pokémon?!
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Outras Aplicações
• http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/07/pokemon-go-
overreaction-ou-nao-eis.html
• http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/07/quem-e-esse-
pokemon-valor-de-mercado-da.html
39
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Outras Aplicações
• Sempre é bom ser um pouco cético:
40
VIEIRA, Carlos André Marinho; GIRÃO, Luiz Felipe de Araújo Pontes. Relevância da
instrução CVM 527 para o mercado de capitais: um estudo sobre a padronização do
EBITDA pela CVM. Registro Contábil, v. 5, n. 2, p. 87-99, 2014.
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Outras Aplicações
• O ciclo de vida em que a empresa está inserida afeta a qualidade das suas
informações financeiras divulgadas:
http://contabilidademq.blogspot.com.br/2015/05/ciclo-de-vida-e-qualidade-
das.html
• Uma consequência é o efeito no custo do capital:
• Cuidado!
41
0
.2.4.6.8
1
COCpeg_prem
Nascimento Crescimento Maturidade Turbulência Declínio
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-4.00-2.00
0.002.004.00
NonMat
0 .1 .2 .3 .4 .5 .6 .7 .8 .9 1
Quantile
-0.20-0.10
0.000.100.20
size*NonMat
0 .1 .2 .3 .4 .5 .6 .7 .8 .9 1
Quantile
42
q.05: (+)*
q.10: (+)
q.50: (-)
q.90: (-)***
q.95: (-)**
q.05: (-)
q.10: (-)
q.50: (+)
q.90: (+)***
q.95: (+)**
Outras Aplicações
http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/09/seminario-
de-financas-do-ppgeufpb.html
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Outras Aplicações
• Testes de impairment
• http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/03/o-regulador-precisa-
nos-lembrar-sobre-o.html
43
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Outras Aplicações
• O caso da Dell:
– Em janeiro de 2013 a Dell decidiu fechar seu capital, com uma proposta de comprar as
ações em circulação por US$ 13,65. Em setembro/2013 os acionistas (parece que nem todos)
aceitaram receber US$ 13,88 por cada ação
– As partes tiveram que ir à Justiça para resolver o problema
• Como ficaram os “valores”? Entre os avaliadores, quem sugeriu o maior e o
menor preço? Vocês imaginam o porquê?
– Nova proposta da Dell (Avaliador Prof. Glenn Hubbard): US$ 12,68
– Proposta dos acionistas (Avaliador Prof. Bradford Cornell): US$ 28,61 (US$ 28 bi a mais)
– Decisão da Corte de Delaware: US$ 17,62
• http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/09/disputa-de-valuation-na-
dell.html
44
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Outras Aplicações
• Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell:
• TAXA DE CRESCIMENTO (g):
– Crescimento médio (aritmético ou geométrico)
– Projeções de analistas
– Crescimento fundamental (%Reinvestimento*Retorno)
– Crescimento médio ponderado
– No crescimento estável, utiliza-se o crescimento da economia geralmente
• Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa!
– Dell: 1% no crescimento estável (menor que a inflação projetada); e
– Acionista: 2% no crescimento estável
45
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Outras Aplicações
• Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell:
• TRIBUTOS:
– Alíquota efetiva
– Alíquota marginal
– Mix entre a alíquota marginal e efetiva
• Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa!
– Dell: 17,8% nas projeções normais e 35,8% na perpetuidade; e
– Acionista: 21% no período completo
46
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Outras Aplicações
• Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell:
• WACC:
– Rf
– Retorno do mercado e b
– Estrutura de capital
– Ke e Kd
• Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa!
– Dell: estrutura de capital média desde 2011 e b calculado com retornos mensais
de 2 anos; e
– Acionista: estrutura de capital pré-anúncio e b médio dos pares
47
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Outras Aplicações
• No Brasil também tivemos um caso parecido com a LLX.
• A valuation da OPA feita pelo BOfA sugeriu um valor por ação entre R$
6,94 e R$ 7,63. O acionista controlador estava disposto a pagar menos
de R$ 4,00.
• http://www.infomoney.com.br/imtv/programas/videos---materias/27-
01-2017/as-5-piores-historias-de-eike-batista-na-bolsa-que-o-mercado-
gostaria-de-esquecer
48
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Considerações Terminais
• Onde vocês podem ter acesso a mais informações sobre valuation/contabilidade/finanças?
– Blogs específicos:
• www.contabilidademq.com.br
• https://contabilidademq.blogspot.com.br/search/label/Review
• www.financasaplicadasbrasil.blogspot.com
– Blog da Sala de Ações (trata do mercado de capitais e educação
financeira, de forma geral):
• www.salaacoes.blogspot.com
49
Felipe Pontes
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Considerações Terminais
50
Assistam a esse vídeo, para uma visão mais ampla do que é valuation.
Felipe Pontes
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Considerações Terminais
• Trecho do “Little book of valuation” de Damodaran (tradução livre):
– Muitos investidores decidem por não avaliar empresas e usam diversas
desculpas: modelos de valuation são muito complexos, não existem informações
suficientes, ou existe muita incerteza. Embora todas essas razões tenham um
pouco de verdade, não existe razão para você não tentar. Modelos de valuation
podem ser simplificados e você pode usá-los com as informações que você tem e
– sim – o futuro será sempre incerto. Você estará errado algumas vezes? É claro,
mas todo mundo também estará. Sucesso em investimentos vem de estar
correto, porém também de estar errado menos frequentemente que as outras
pessoas.
51
Para aprender a avaliar empresas, é preciso ter
coragem e trabalhar. Só se aprende fazendo e errando!
Felipe Pontes
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52
it
k
k
ktk
k
kitk
j
jitjit XCustosIncAD   ++++=  =1
,,2,,10
𝑃𝑡 = ෍
𝜏=1
∞
𝑅𝑓−𝑡
𝐸𝜏
ሚ𝑑 𝑡+𝜏
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@contabilidademq
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/pontesfelipe Se inscreva em nosso canal e
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MUITO OBRIGADO!!
– Blogs
www.ContabilidadeMQ.com.br
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– Facebook:
www.facebook.com/contabilidademq
– Twitter:
www.twitter.com/contabilidademq
– YouTube:
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Mitos, (nem tao) verdades (assim) e aplicacoes de valuation

  • 1. UNIVERSIDADE FEDERAL DA PARAÍBA Mitos, (nem tão) Verdades (assim) e Aplicações de Valuation grggggggggggggggggggg ggggggggg Luiz Felipe de Araújo Pontes Girão Professor Adjunto do Departamento de Finanças e Contabilidade da UFPB Doutor em Ciências Contábeis pelo programa UnB/UFPB/UFRN Blogger no www.ContabilidadeMQ.com.br Coordenador do Programa de Monitoria em Finanças do DFC/UFPB Vice-Coordenador da Sala de Ações da UFPB
  • 2. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Projetos – Os slides estarão no blog! • Blog ContabilidadeMQ.com.br 2
  • 3. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Projetos • Playlists do canal youtube.com/ContabilidadeMQ • Materiais das aulas: https://goo.gl/9uh4i6 3
  • 4. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Projetos • Programa de Pós-Graduação em Ciências Contábeis da UFPB 4
  • 6. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Sumário 1. Por que analisar e avaliar empresas? 2. Alguns mitos (e “verdades”) 3. Abordagens de valuation 4. Conhecendo a empresa 5. Outras aplicações 6. Considerações terminais 6
  • 7. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? 7 pt.dreamstime.com O foco da palestra é no mercado de capitais, mas existem inúmeras outras motivações!
  • 8. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? GESTÃO DE CARTEIRAS E FUNDOS • Gestão ativa x gestão passiva 8 www.professionaladviser.com
  • 9. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? • O “retorno anormal” de Warren Buffett é devido à sua capacidade de escolher bem as empresas (baratas, seguras e de qualidade) (“Buffett’s Alpha”, FRANZINNI et al, 2013). 10 Desempenho comparado com fundos ativos Desempenho comparado com outras ações Alpha de Jensen
  • 10. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? 11 E aí, vale à pena escolher bem suas ações?!
  • 11. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? MAS NO BRASIL, COM TODOS OS NOSSOS PROBLEMAS, ISSO É POSSÍVEL?! 12
  • 12. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Por que analisar e avaliar empresas? 13 http://contabilidademq.blogspot.com.br/2017/09/participacao-do-blog-no-infomoney-vale-a- pena-investir-em-acoes.html Retorno anual composto de mais de 31% a.a., ganhando do CDI e Ibovespa
  • 13. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) • Mito 1: valuation é uma busca objetiva pelo valor “real” da empresa. Todas as avaliações são viesadas e a direção do viés é dada por quem te pagou para fazer a avaliação e quanto foi pago (cuidado com isso! Mais à frente trarei um exemplo sobre esse possível viés). • Mito 2: uma boa avaliação fornece uma estimativa precisa de valor. A contabilidade é, até certo ponto, precisa e objetiva. A “vantagem” da valuation está na “imprecisão” e na subjetividade. Dificilmente duas pessoas chegarão ao mesmo valor intrínseco. 14 Extraídos do investment valuation (Damodaran) e de um curso com ele Esses dois primeiros mitos estão muito ligados
  • 14. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) 15 Objetividade verificabilidade Relevância Exemplo clássico: a tabela de depreciação do IR é objetiva e verificável, mas não traz uma informação muito relevante para valuation
  • 15. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) • Mito 3: quanto mais quantitativo for o modelo, melhor. Princípio KISS ou Parcimônia. • Precificação de ativos com Fama-French, 5, 10, 20 fatores?!?! – 80% das consultorias financeiras e 81% das empresas usam o CAPM padrão para estimar o Ke (BRUNER et al, 2001); e – Dados mais recentes apontam que apenas 29% dos analistas usam variações do Fama-French (RICHARDSON et al, 2010). – Ou seja: KISS! 16
  • 16. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) • Mito 4: uma avaliação bem pesquisada e bem feita é sempre tempestiva. 17 115 120 125 130 135 140 145 150 155 12,50% 13,00% 13,50% 14,00% 14,50% 15,00% 15,50% 0 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% VALOR WACC QUANTIDADE DE DÍVIDA WACC e Valor da Empresa WACC Valor
  • 17. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) • Mito 5: o mercado normalmente está errado. “Dessa vez é diferente”. 18 Desconfie inclusive da sua análise!
  • 18. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Alguns mitos (e verdades) • Mito 6: o produto da avaliação (valor) é o que importa. • O processo de equity research e acertar o caso é muito mais importante do que o número no final da planilha. Exemplos: 19 GOVERNANÇA CORPORATIVA TESE DE INVESTIMENTO DIRECIONADORES DE VALOR BONS INDICADORES QUALIDADE DA GESTÃO CRIAÇÃO CONSISTENTE DE VALOR PONTOS FORTES PONTOS FRACOS
  • 19. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 1. Avaliação intrínseca: o valor de um ativo é dado pela capacidade de geração de benefícios para o seu detentor. Ou seja: valor presente da série infinita de fluxos de caixa (ou proventos, especificamente para o MDD). 20 Usarei aqui exemplos didáticos para “degustação” www.fotosearch.com.br
  • 20. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 21 Valuation da Tesla em 2015 (Damodaran) Não comprou!
  • 21. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 22 Valuation da Tesla em 2016 (Damodaran) Não comprou de novo!
  • 22. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 23 Não comprou de novo!
  • 23. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 24 Damodaran, mais uma vez (2018), acha que não deve comprar. Mas existe outra forma de tentar ganhar dinheiro com a Tesla?!
  • 25. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 26 Em abril/2017 a ação estava cotada por volta de R$ 18,00 (1 ano após a minha avaliação) Em 06/abril/2018 a ação estava cotada a R$ 23,55 Não atualizei mais essa valuation. Avaliação da AMBEV – Não é recomendação de compra/venda
  • 26. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 27 UTILIZAÇÃO DO MODELO DE DESCONTO DE DIVIDENDOS Avaliação da BB Seguridade – Não é recomendação de compra/venda
  • 27. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation • O que os sell-side diziam em 2017 sobre a BBSE3? • Apenas 1 analista recomendava a venda. • Preço alvo (consenso) da ação era de R$ 34,63. • Na minha última avaliação, em 10/02/2017, o preço alvo era de R$ 35,89. 28 Não use para investimento
  • 28. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 29 http://www.infomoney.com.br/mercados/acoes-e-indices/noticia/5473261/mercado-entende-que- rali-gafisa-era-insustentavel-penaliza-acao-petrobras
  • 29. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 30 http://www.infomoney.com.br/mercados/acoes-e- indices/noticia/5473261/mercado-entende-que-rali-gafisa-era-insustentavel- penaliza-acao-petrobras
  • 30. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 2. Avaliação relativa (múltiplos): o valor de um ativo é dado pela comparação com o preço de ativos comparáveis, em relação a um “benchmark”. Ou seja: eu relativizo o preço do ativo. 31 www.imagetica.com.br Aqui poderíamos usar o múltiplo preço/ml Outro exemplo: preço/m² No módulo de avaliação relativa veremos mais detalhes e problemas OBSERVAÇÃO: a garrafa maior é mais barata, mas esquenta mais rápido (em boa parte dos casos, eg num show). Algumas garrafas maiores e de vidro são retornáveis e mais baratas, mas há o risco de quebrar. Os múltiplos, sozinhos, não captam questões qualitativas como essas.
  • 31. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 32 Avaliação relativa da Souza Cruz
  • 32. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation 33 Avaliação relativa da Souza Cruz
  • 33. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Abordagens de valuation • 2. Opções reais (contingent claim valuation): o valor de um ativo pode ser maior que o valor presente dos seus fluxos de caixa futuros... Se os fluxos de caixa dependerem de “opções” que podem ou não ocorrer no futuro. • Essa alternativa é mais difícil para nós, outsiders, aplicarmos pois não temos muitas informações internas da empresa. 34
  • 35. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Conhecendo a empresa • Antes de avaliar qualquer empresa, você precisa conhecê-la. • Conhecendo a empresa – Parte 1: – Buscar em jornais e blogs especializados por notícias sobre a empresa, seu setor e concorrentes (eu tenho um Google Alert para todas as empresas da minha carteira – também crio alertas no Facebook e fico de olho no Twitter seguindo empresas/pessoas e criando listas); – Conhecer e explorar o site de Relações com Investidores (dica: coloque o “nome da empresa”, seguido de “ri” no Google, que você achará o site); – Ler o Estatuto – que pode conter armadilhas ou oportunidades; – Analisar apresentações institucionais da empresa, conference calls, “days”; e – Nunca é demais ficar ligado no relatório mensal da ICVM 358/02. • Após isso, vá para a Parte 2: veremos um exemplo da CSU CardSystem ao final – Overview (OV) 1: cobertura de analistas, auditoria, relatório de Adm, atividades, riscos, governança e pontos positivos e negativos para formar a tese de investimento (isso fica no começo do relatório, mas é feito por último); – OV 2: Análise de indicadores importantes (e.g. lucro, ativo, EV, EBITDA etc); e – Análise das demonstrações financeiras e do ciclo de vida da empresa. 36
  • 36. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Conhecendo a empresa • Outros pontos a se observar na empresa: 1. Razoável nível de remuneração de executivos 2. Os insiders (pessoas que trabalham na empresa) mantém as ações da empresa em suas carteiras (no dia 10 de cada mês eu verifico se os insiders das minhas empresas compraram ou venderam ações - veja aqui o caso da JBS e como você pode fazer esse acompanhamento) 3. Clara comunicação com os acionistas (eu olho isso sempre antes de investir numa empresa, se o RI for ruim... esquece) 4. Uso aceitável de medidas non-GAAP 5. Recompra de ações, pois o lucro é dividido por menos ações 6. Pagamento de dividendos 37
  • 38. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/07/pokemon-go- overreaction-ou-nao-eis.html • http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/07/quem-e-esse- pokemon-valor-de-mercado-da.html 39
  • 39. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • Sempre é bom ser um pouco cético: 40 VIEIRA, Carlos André Marinho; GIRÃO, Luiz Felipe de Araújo Pontes. Relevância da instrução CVM 527 para o mercado de capitais: um estudo sobre a padronização do EBITDA pela CVM. Registro Contábil, v. 5, n. 2, p. 87-99, 2014.
  • 40. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • O ciclo de vida em que a empresa está inserida afeta a qualidade das suas informações financeiras divulgadas: http://contabilidademq.blogspot.com.br/2015/05/ciclo-de-vida-e-qualidade- das.html • Uma consequência é o efeito no custo do capital: • Cuidado! 41 0 .2.4.6.8 1 COCpeg_prem Nascimento Crescimento Maturidade Turbulência Declínio
  • 41. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br -4.00-2.00 0.002.004.00 NonMat 0 .1 .2 .3 .4 .5 .6 .7 .8 .9 1 Quantile -0.20-0.10 0.000.100.20 size*NonMat 0 .1 .2 .3 .4 .5 .6 .7 .8 .9 1 Quantile 42 q.05: (+)* q.10: (+) q.50: (-) q.90: (-)*** q.95: (-)** q.05: (-) q.10: (-) q.50: (+) q.90: (+)*** q.95: (+)** Outras Aplicações http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/09/seminario- de-financas-do-ppgeufpb.html
  • 42. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • Testes de impairment • http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/03/o-regulador-precisa- nos-lembrar-sobre-o.html 43
  • 43. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • O caso da Dell: – Em janeiro de 2013 a Dell decidiu fechar seu capital, com uma proposta de comprar as ações em circulação por US$ 13,65. Em setembro/2013 os acionistas (parece que nem todos) aceitaram receber US$ 13,88 por cada ação – As partes tiveram que ir à Justiça para resolver o problema • Como ficaram os “valores”? Entre os avaliadores, quem sugeriu o maior e o menor preço? Vocês imaginam o porquê? – Nova proposta da Dell (Avaliador Prof. Glenn Hubbard): US$ 12,68 – Proposta dos acionistas (Avaliador Prof. Bradford Cornell): US$ 28,61 (US$ 28 bi a mais) – Decisão da Corte de Delaware: US$ 17,62 • http://contabilidademq.blogspot.com.br/2016/09/disputa-de-valuation-na- dell.html 44
  • 44. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell: • TAXA DE CRESCIMENTO (g): – Crescimento médio (aritmético ou geométrico) – Projeções de analistas – Crescimento fundamental (%Reinvestimento*Retorno) – Crescimento médio ponderado – No crescimento estável, utiliza-se o crescimento da economia geralmente • Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa! – Dell: 1% no crescimento estável (menor que a inflação projetada); e – Acionista: 2% no crescimento estável 45
  • 45. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell: • TRIBUTOS: – Alíquota efetiva – Alíquota marginal – Mix entre a alíquota marginal e efetiva • Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa! – Dell: 17,8% nas projeções normais e 35,8% na perpetuidade; e – Acionista: 21% no período completo 46
  • 46. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • Algumas diferenças nas premissas do caso da Dell: • WACC: – Rf – Retorno do mercado e b – Estrutura de capital – Ke e Kd • Escolhas: pense nas implicações no valor da empresa! – Dell: estrutura de capital média desde 2011 e b calculado com retornos mensais de 2 anos; e – Acionista: estrutura de capital pré-anúncio e b médio dos pares 47
  • 47. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Outras Aplicações • No Brasil também tivemos um caso parecido com a LLX. • A valuation da OPA feita pelo BOfA sugeriu um valor por ação entre R$ 6,94 e R$ 7,63. O acionista controlador estava disposto a pagar menos de R$ 4,00. • http://www.infomoney.com.br/imtv/programas/videos---materias/27- 01-2017/as-5-piores-historias-de-eike-batista-na-bolsa-que-o-mercado- gostaria-de-esquecer 48
  • 48. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Considerações Terminais • Onde vocês podem ter acesso a mais informações sobre valuation/contabilidade/finanças? – Blogs específicos: • www.contabilidademq.com.br • https://contabilidademq.blogspot.com.br/search/label/Review • www.financasaplicadasbrasil.blogspot.com – Blog da Sala de Ações (trata do mercado de capitais e educação financeira, de forma geral): • www.salaacoes.blogspot.com 49
  • 49. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Considerações Terminais 50 Assistam a esse vídeo, para uma visão mais ampla do que é valuation.
  • 50. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br Considerações Terminais • Trecho do “Little book of valuation” de Damodaran (tradução livre): – Muitos investidores decidem por não avaliar empresas e usam diversas desculpas: modelos de valuation são muito complexos, não existem informações suficientes, ou existe muita incerteza. Embora todas essas razões tenham um pouco de verdade, não existe razão para você não tentar. Modelos de valuation podem ser simplificados e você pode usá-los com as informações que você tem e – sim – o futuro será sempre incerto. Você estará errado algumas vezes? É claro, mas todo mundo também estará. Sucesso em investimentos vem de estar correto, porém também de estar errado menos frequentemente que as outras pessoas. 51 Para aprender a avaliar empresas, é preciso ter coragem e trabalhar. Só se aprende fazendo e errando!
  • 51. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br 52 it k k ktk k kitk j jitjit XCustosIncAD   ++++=  =1 ,,2,,10 𝑃𝑡 = ෍ 𝜏=1 ∞ 𝑅𝑓−𝑡 𝐸𝜏 ሚ𝑑 𝑡+𝜏 youtube.com/contabilidademq @felfelipepontes @contabilidademq Slideshare.net/felipepontes16 /pontesfelipe Se inscreva em nosso canal e ative as notificações para não perder nada!
  • 52. Felipe Pontes www.contabilidademq.com.br MUITO OBRIGADO!! – Blogs www.ContabilidadeMQ.com.br www.FinancasAplicadasBrasil.blogspot.com – Facebook: www.facebook.com/contabilidademq – Twitter: www.twitter.com/contabilidademq – YouTube: www.youtube.com/felipepontes16 53