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Pine Flash Note: Contas externas e câmbio – variáveis corretas e
projeções menos erráticas
21 de Junho de 2013
O déficit em conta corrente totalizou US$6,4 bilhões em maio, pouco abaixo da nossa
estimativa (US$ 7,0B) porém em linha com a mediana das estimativas de mercado (US$6,4 bi).
Com isso, no acumulado em 12 meses, o saldo em conta corrente atingiu US$73 bi,
correspondente a 3,2% do PIB. Como podemos ver no gráfico abaixo, este é o seu maior
patamar desde julho/02, sendo evidente a velocidade da ampliação do déficit.
A abertura das transações correntes indica que a deterioração é consequência do
enfraquecimento da balança comercial devido tanto à redução das exportações quanto à
ampliação das importações. Em números, em comparação com o mesmo período do ano
passado, 76% da ampliação do déficit em transações correntes vêm da diminuição do
superávit da balança comercial. Serviços e rendas permanecem deficitários, em 3,7% do PIB,
e explicam o 23% restantes da piora. Os destaques em ‘Serviços’ permanecem com os gastos
líquidos com viagens internacionais, que somam US$16,9 bi em 12 meses, e os gastos líquidos
com aluguel de equipamentos, que totalizaram US$18,6 bi. Já as remessas de lucros e
dividendos totalizam US$27,6 bi em 12 meses.
As perspectivas para a balança comercial no ano não são boas; tanto o quantum exportado
vis-à-vis o importado quanto os termos de troca (preços dos bens exportados em comparação
aos importados) apontam para a continuidade da sua deterioração. De fato, revisamos nossa
expectativa de superávit para US$5,0 bi (US$19,4 bi em 2012 e US$9 bi projetados
anteriormente), a qual requer um saldo médio de US$1,5 bi por mês até o fim do ano (no
acumulado do ano o déficit é de US$5,4 bi).
Balança comercial, serviços e renda: deterioração da conta corrente
Fonte: BCB; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Já a conta capital e financeira totalizou US$6,6 bi; no acumulado em 12 meses, o IED
totaliza US$64,2 bi (2,8% do PIB). Com isso, o investimento estrangeiro direto tem
permanecido em patamar relativamente desde o pico recente (setembro/11), cobrindo 88%
do déficit em conta corrente acumulado em 12 meses. O Banco Central estima que a IED
deverá permanecer próximo a US$65 bi (em linha com a nossa projeção para o IED e abaixo da
nossa estimativa para o déficit em conta corrente, igual a US$75 bi, ou 3,1% do PIB em 2013),
a despeito das incertezas sobre o cenário de crescimento doméstico.
Os investimentos estrangeiros em carteira (ações e renda fixa) continuam a apresentar saldo
positivo. Os investimentos em renda variável, que (no acumulado em 12 meses) chegaram
perto de zero em meados do 4T12, mostram recuperação ininterrupta - ainda que tímida -
0.0%
0.2%
0.4%
0.6%
0.8%
1.0%
1.2%
1.4%
1.6%
1.8%
2.0%
2009
2010
2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
Balança comercial
-4.0%
-3.5%
-3.0%
-2.5%
2009
2010
2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
Serviços e rendas
desde a virada do ano, atingindo 0,5% do PIB em maio. Similarmente, os investimentos em
renda fixa permanecem próximos a 0,5% do PIB desde meados do 3T12. Vale destacar a taxa
de rolagem dos compromissos a pagar (razão entre desembolsos e amortizações), iual a 172%
nos primeiros cinco meses do ano e, portanto, acima dos 152% no mesmo período de 2012.
Investimento estrangeiro direto e em carteira (ainda) cobrem conta corrente
Fonte: BCB; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Por fim, é importante ressaltar que os números de maio do balanço de pagamentos pouco
refletem o recrudescimento da aversão ao risco observado nos mercados internacionais; os
números de junho deixarão isso mais nítido. Entretanto, os resultados dos fluxos líquidos
semanais comerciais e, principalmente, financeiros são um retrato muito mais fiel da aversão
global e doméstica ao risco, já que a soma dos dois itens acumulada em 12 meses perfaz
pouco mais do que 0% do PIB, justificando o real mais perto de 2,25/US$ do que de 2,15/US$.
Nesse sentido, o comportamento do déficit em conta corrente comparado (ou pouco coberto)
com (pelo) fluxo líquido de dólares, ao invés do superávit da conta capital e financeira do BP,
mantém a pressão sobre o real. Por exemplo, como dissemos acima e nos repetindo,
assumindo que o déficit acumulado em doze meses em conta corrente permaneça próximo a
3,0% do PIB e que ele seja modestamente compensado pelo fluxo líquido de recursos
financeiros externos, o real permaneceria no intervalo de 2,20 – 2,30/US$ até o final do ano,
considerando ainda a possibilidade de redução do QE3 já em setembro/13. De outro modo, se
levássemos em conta o superávit da conta financeira e de capitais do balanço de pagamentos
para cobrir o déficit em conta corrente, o real permaneceria perto de 2,15/US$. Melhor
projetar as contas externas contra o fluxo, pois o resto é torcida e esperança vã...
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Pine
0.0%
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2009
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2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
Investimento estrangeiro direto
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2.5%
2009
2010
2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
Ações de companhias brasileiras
Títulos de renda fixa
BP (US$ mi) Acum. 12M jan/mai '13 jan/mai '12 abr-13 mai-13 mai-12
Balança comercial (fob) 7,761 (5,392) 6,262 (995) 759 2,962
Exportação de bens 238,009 93,290 97,861 20,631 21,822 23,215
Importação de bens (230,248) (98,682) (91,598) (21,626) (21,064) (20,252)
Serviços e rendas (líquido) (83,714) (35,472) (28,250) (7,538) (7,342) (6,665)
Serviços (43,745) (18,944) (16,243) (3,984) (4,380) (3,677)
Rendas (39,969) (16,528) (12,007) (3,554) (2,962) (2,988)
Transferências unilaterais 2,981 1,273 1,137 215 164 281
TRANSAÇÕES CORRENTES (72,972) (39,592) (20,851) (8,318) (6,420) (3,422)
CONTA CAPITAL E FINANCEIRA 97,360 46,233 41,387 8,365 6,638 4,943
Conta capital (2,111) 509 744 133 99 206
Conta financeira 99,472 45,723 40,643 8,232 6,539 4,737
Investimento direto 65,207 27,139 30,025 6,116 10,852 2,606
Investimento brasileiro direto 986 4,283 6,118 395 6,972 (1,109)
Investimento estrangeiro direto 64,221 22,856 23,907 5,720 3,880 3,716
Investimentos em carteira 19,089 11,452 1,133 324 4,501 (2,301)
Investimento brasileiro em carteira (6,141) (3,586) (5,209) (1,450) 82 (42)
Investimento estrangeiro em carteira 25,230 15,039 6,342 1,774 4,418 (2,259)
Ações de companhias brasileiras 12,480 9,631 2,750 959 1,906 (2,424)
Títulos de renda fixa 12,750 5,408 3,592 815 2,512 165
Derivativos 223 79 41 10 23 3
Outros investimentos brasileiros (11,967) (11,316) (1,535) (2,535) (11,967) (1,015)
Outros investimentos estrangeiros 26,919 18,368 10,978 4,317 3,130 5,444
ERROS E OMISSÕES 3,320 958 615 394 386 (445)
RESULTADO DO BALANÇO 27,708 7,599 21,151 441 604 1,077
Disclaimers
Este relatório foi preparado pelo Banco Pine S.A. (“Banco PINE”), instituição financeira validamente existente de acordo com as leis
da República Federativa do Brasil. PINE Securities USA LLC (“PINE US”), broker-dealer registrada na U.S. Securities and Exchange
Commission e membro da Financial Industry Regulatory Authority and the Securities Investor Protection Corporation, está
distribuindo este relatório nos Estados Unidos da América. A PINE US é uma afiliada do Banco PINE. A PINE US assume total
responsabilidade por este relatório sob a lei dos Estados Unidos da América. Qualquer norte-americano que receber este relatório e
desejar efetuar qualquer transação com valores mobiliários abordado neste relatório deve fazê-lo com PINE no +1-646-398-6900, 645
Madison Avenue, New York, NY 10022. Qualquer referência ao PINE inclui, também, Banco PINE e PINE US, conforme aplicável.
Este relatório é para distribuição apenas nas circunstâncias permitidas pela lei aplicável. Este relatório não é dirigido a você se o PINE
for proibido ou restringido por qualquer legislação ou regulamentação em qualquer jurisdição. Você deve se certificar antes da leitura
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Nada neste relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil
do destinatário ou apropriadas as circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Este
relatório possui caráter informativo, não constitui material promocional e não foi produzido como uma solicitação de compra ou
venda de qualquer ativo ou instrumentos financeiros relacionados em qualquer jurisdição. Os dados que aparecem nos gráficos
referem-se ao passado, a rentabilidade obtida no passado, não representando garantia de rentabilidade futura. Os preços e demais
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mais, das fontes a seguir descritas: (i) fontes expressas ao lado da informação; (ii) preço de cotação no principal mercado regulado do
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Nenhuma garantia ou declaração, tanto expressa quanto implícita, é provida em relação à exatidão, abrangência ou confiabilidade
das informações aqui contidas, com exceção das informações referentes ao PINE, suas subsidiárias e afiliadas. Também não tem o
intuito de ser uma declaração completa ou um resumo sobre os ativos, mercados ou estratégias abordadas no documento. Em todos os
casos, investidores devem conduzir suas próprias investigações e análises antes de proceder ou deixar de proceder qualquer ação
relacionada aos valores mobiliários analisados neste relatório.
O PINE não praticou atividades de formador de mercado de valores mobiliários da companhia objeto, no momento em que este
relatório foi publicado. Ademais, o PINE não se responsabiliza assim como não garante que os investidores irão obter lucros. PINE
tampouco irá dividir qualquer ganho de investimentos com os investidores assim como não irá aceitar qualquer passivo causado por
perdas. Investimentos envolvem riscos e os investidores devem ter prudência ao tomar suas decisões de investimento. O PINE não tem
obrigações fiduciárias com os destinatários deste relatório e, ao divulgá-lo, não apresenta capacidade fiduciária. O presente relatório
não deve ser considerado pelos destinatários como um substituto para o exercício do seu próprio julgamento. Opiniões, estimativas e
projeções expressas aqui constituem o julgamento atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data na qual foi
preparada e por isso, está sujeito a mudanças sem aviso e pode diferir ou ser contrário a opiniões expressas por outras áreas de
negócios ou grupos do PINE e suas afiliadas ou subsidiárias como resultado do uso de diferentes hipóteses e critérios. Preços e
disponibilidade de instrumentos financeiros são apenas indicativos e estão sujeitos a mudanças sem aviso.
A análise contida aqui é baseada em diversas hipóteses. Diferentes hipóteses podem ter resultados substancialmente diferentes. Os
analistas responsáveis pela preparação deste relatório podem interagir com a mesa de operações, mesa de vendas e outros
departamentos, com o intuito de reunir, sintetizar e interpretar informações de mercado. O PINE não está sob a obrigação de
atualizar ou manter atualizada a informação contida neste relatório. O PINE confia no uso de barreira de informação para controlar o
fluxo de informação contida em uma ou mais áreas dentro do PINE, em outras áreas, unidades, grupos e filiadas do PINE. A
remuneração do analista responsável pelo relatório é determinada pela direção do departamento de pesquisa e pelos diretores
seniores do PINE. A remuneração do analista não é baseada mas pode ser relacionada às receitas do PINE como um todo, incluindo
área de investimentos, vendas e operações.
Os ativos de dívida mencionados neste relatório podem não estar disponíveis para venda em todas as jurisdições ou para certas
categorias de investidores. Opções, derivativos e futuros não são adequados a todos os investidores e a negociação desses tipos de
instrumentos é considerada arriscada. Hipotecas e ativos lastreados em títulos de crédito podem envolver alto grau de risco e podem
ser altamente voláteis em resposta às taxas de juros ou outras variáveis de mercado. Performance passada não é indicação de
resultado futuro. Se um instrumento financeiro é cotado em uma moeda que não a do investidor, mudanças nas taxas de câmbio
podem afetar de forma adversa o valor, o preço ou o retorno proveniente de qualquer ativo mencionado nesse documento e o leitor
deve considerar o risco relacionado ao descasamento de moedas.
Este relatório não leva em consideração objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades especiais de nenhum
investidor em particular. Investidores devem buscar orientação financeira baseada em suas particularidades antes de tomar qualquer
decisão de investimento baseadas nas informações aqui contidas. Para recomendações de investimento, execução de ordens de
negociação ou outras funções correlacionadas, os clientes devem contatar seus representantes de vendas locais. O PINE, suas empresa
afiliadas, subsidiárias, seus funcionários, diretores e agentes não se responsabilizam e não aceitam nenhum passivo oriundo de perda
ou prejuízo eventualmente provocado pelo uso de parte ou da integralidade do presente relatório.
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neste relatório. Os preços eventualmente apresentados não necessariamente representam os preços contábeis internos ou os preços
teóricos provenientes de avaliação por modelos do PINE e podem estar baseados em premissas específicas. Premissas específicas
assumidas pelo PINE ou por terceiros podem ter resultados substancialmente diferentes.
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consentimento por escrito do PINE.
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O PINE e suas afiliadas têm acordos para gerenciar conflitos de interesses que possam surgir entre eles e seus respectivos clientes e
entre seus clientes diversos. O PINE e suas afiliadas estão envolvidas em uma gama completa de serviços financeiros e relacionados,
incluindo bancário e a prestação de serviços de investimento. Assim, o PINE ou suas afiliadas podem ter um interesse material ou um
conflito de interesse em qualquer dos serviços prestados aos clientes pelo PINE ou suas afiliadas. As áreas de negócio dentro do PINE e
entre suas afiliadas operam independentemente uma das outras e restringem o acesso a determinado indivíduo responsável pelo
tratamento dos assuntos do cliente a determinadas áreas da informação, onde este é necessário para gerenciar conflitos de interesses
ou interesses materiais.
Certificação de Analistas
Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório de análise são certificados e as opiniões aqui expressadas refletem
exclusivamente suas opiniões pessoais, sendo que as opiniões sobre qualquer dos emissores ou valores mobiliários analisados neste
relatório foram preparadas de forma autônoma e independente.

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  • 1. Pine Flash Note: Contas externas e câmbio – variáveis corretas e projeções menos erráticas 21 de Junho de 2013 O déficit em conta corrente totalizou US$6,4 bilhões em maio, pouco abaixo da nossa estimativa (US$ 7,0B) porém em linha com a mediana das estimativas de mercado (US$6,4 bi). Com isso, no acumulado em 12 meses, o saldo em conta corrente atingiu US$73 bi, correspondente a 3,2% do PIB. Como podemos ver no gráfico abaixo, este é o seu maior patamar desde julho/02, sendo evidente a velocidade da ampliação do déficit. A abertura das transações correntes indica que a deterioração é consequência do enfraquecimento da balança comercial devido tanto à redução das exportações quanto à ampliação das importações. Em números, em comparação com o mesmo período do ano passado, 76% da ampliação do déficit em transações correntes vêm da diminuição do superávit da balança comercial. Serviços e rendas permanecem deficitários, em 3,7% do PIB, e explicam o 23% restantes da piora. Os destaques em ‘Serviços’ permanecem com os gastos líquidos com viagens internacionais, que somam US$16,9 bi em 12 meses, e os gastos líquidos com aluguel de equipamentos, que totalizaram US$18,6 bi. Já as remessas de lucros e dividendos totalizam US$27,6 bi em 12 meses. As perspectivas para a balança comercial no ano não são boas; tanto o quantum exportado vis-à-vis o importado quanto os termos de troca (preços dos bens exportados em comparação aos importados) apontam para a continuidade da sua deterioração. De fato, revisamos nossa expectativa de superávit para US$5,0 bi (US$19,4 bi em 2012 e US$9 bi projetados anteriormente), a qual requer um saldo médio de US$1,5 bi por mês até o fim do ano (no acumulado do ano o déficit é de US$5,4 bi). Balança comercial, serviços e renda: deterioração da conta corrente Fonte: BCB; elaboração: PINE Macro & Commodities Research Já a conta capital e financeira totalizou US$6,6 bi; no acumulado em 12 meses, o IED totaliza US$64,2 bi (2,8% do PIB). Com isso, o investimento estrangeiro direto tem permanecido em patamar relativamente desde o pico recente (setembro/11), cobrindo 88% do déficit em conta corrente acumulado em 12 meses. O Banco Central estima que a IED deverá permanecer próximo a US$65 bi (em linha com a nossa projeção para o IED e abaixo da nossa estimativa para o déficit em conta corrente, igual a US$75 bi, ou 3,1% do PIB em 2013), a despeito das incertezas sobre o cenário de crescimento doméstico. Os investimentos estrangeiros em carteira (ações e renda fixa) continuam a apresentar saldo positivo. Os investimentos em renda variável, que (no acumulado em 12 meses) chegaram perto de zero em meados do 4T12, mostram recuperação ininterrupta - ainda que tímida - 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 1.6% 1.8% 2.0% 2009 2010 2011 2012 2013 acum. 12 meses/PIB Balança comercial -4.0% -3.5% -3.0% -2.5% 2009 2010 2011 2012 2013 acum. 12 meses/PIB Serviços e rendas
  • 2. desde a virada do ano, atingindo 0,5% do PIB em maio. Similarmente, os investimentos em renda fixa permanecem próximos a 0,5% do PIB desde meados do 3T12. Vale destacar a taxa de rolagem dos compromissos a pagar (razão entre desembolsos e amortizações), iual a 172% nos primeiros cinco meses do ano e, portanto, acima dos 152% no mesmo período de 2012. Investimento estrangeiro direto e em carteira (ainda) cobrem conta corrente Fonte: BCB; elaboração: PINE Macro & Commodities Research Por fim, é importante ressaltar que os números de maio do balanço de pagamentos pouco refletem o recrudescimento da aversão ao risco observado nos mercados internacionais; os números de junho deixarão isso mais nítido. Entretanto, os resultados dos fluxos líquidos semanais comerciais e, principalmente, financeiros são um retrato muito mais fiel da aversão global e doméstica ao risco, já que a soma dos dois itens acumulada em 12 meses perfaz pouco mais do que 0% do PIB, justificando o real mais perto de 2,25/US$ do que de 2,15/US$. Nesse sentido, o comportamento do déficit em conta corrente comparado (ou pouco coberto) com (pelo) fluxo líquido de dólares, ao invés do superávit da conta capital e financeira do BP, mantém a pressão sobre o real. Por exemplo, como dissemos acima e nos repetindo, assumindo que o déficit acumulado em doze meses em conta corrente permaneça próximo a 3,0% do PIB e que ele seja modestamente compensado pelo fluxo líquido de recursos financeiros externos, o real permaneceria no intervalo de 2,20 – 2,30/US$ até o final do ano, considerando ainda a possibilidade de redução do QE3 já em setembro/13. De outro modo, se levássemos em conta o superávit da conta financeira e de capitais do balanço de pagamentos para cobrir o déficit em conta corrente, o real permaneceria perto de 2,15/US$. Melhor projetar as contas externas contra o fluxo, pois o resto é torcida e esperança vã... Marco Antonio Maciel Economista-chefe Pine Marco Antonio Caruso Economista Pine 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 2009 2010 2011 2012 2013 acum. 12 meses/PIB Investimento estrangeiro direto -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 2009 2010 2011 2012 2013 acum. 12 meses/PIB Ações de companhias brasileiras Títulos de renda fixa
  • 3. BP (US$ mi) Acum. 12M jan/mai '13 jan/mai '12 abr-13 mai-13 mai-12 Balança comercial (fob) 7,761 (5,392) 6,262 (995) 759 2,962 Exportação de bens 238,009 93,290 97,861 20,631 21,822 23,215 Importação de bens (230,248) (98,682) (91,598) (21,626) (21,064) (20,252) Serviços e rendas (líquido) (83,714) (35,472) (28,250) (7,538) (7,342) (6,665) Serviços (43,745) (18,944) (16,243) (3,984) (4,380) (3,677) Rendas (39,969) (16,528) (12,007) (3,554) (2,962) (2,988) Transferências unilaterais 2,981 1,273 1,137 215 164 281 TRANSAÇÕES CORRENTES (72,972) (39,592) (20,851) (8,318) (6,420) (3,422) CONTA CAPITAL E FINANCEIRA 97,360 46,233 41,387 8,365 6,638 4,943 Conta capital (2,111) 509 744 133 99 206 Conta financeira 99,472 45,723 40,643 8,232 6,539 4,737 Investimento direto 65,207 27,139 30,025 6,116 10,852 2,606 Investimento brasileiro direto 986 4,283 6,118 395 6,972 (1,109) Investimento estrangeiro direto 64,221 22,856 23,907 5,720 3,880 3,716 Investimentos em carteira 19,089 11,452 1,133 324 4,501 (2,301) Investimento brasileiro em carteira (6,141) (3,586) (5,209) (1,450) 82 (42) Investimento estrangeiro em carteira 25,230 15,039 6,342 1,774 4,418 (2,259) Ações de companhias brasileiras 12,480 9,631 2,750 959 1,906 (2,424) Títulos de renda fixa 12,750 5,408 3,592 815 2,512 165 Derivativos 223 79 41 10 23 3 Outros investimentos brasileiros (11,967) (11,316) (1,535) (2,535) (11,967) (1,015) Outros investimentos estrangeiros 26,919 18,368 10,978 4,317 3,130 5,444 ERROS E OMISSÕES 3,320 958 615 394 386 (445) RESULTADO DO BALANÇO 27,708 7,599 21,151 441 604 1,077
  • 4. Disclaimers Este relatório foi preparado pelo Banco Pine S.A. (“Banco PINE”), instituição financeira validamente existente de acordo com as leis da República Federativa do Brasil. PINE Securities USA LLC (“PINE US”), broker-dealer registrada na U.S. Securities and Exchange Commission e membro da Financial Industry Regulatory Authority and the Securities Investor Protection Corporation, está distribuindo este relatório nos Estados Unidos da América. A PINE US é uma afiliada do Banco PINE. A PINE US assume total responsabilidade por este relatório sob a lei dos Estados Unidos da América. Qualquer norte-americano que receber este relatório e desejar efetuar qualquer transação com valores mobiliários abordado neste relatório deve fazê-lo com PINE no +1-646-398-6900, 645 Madison Avenue, New York, NY 10022. Qualquer referência ao PINE inclui, também, Banco PINE e PINE US, conforme aplicável. Este relatório é para distribuição apenas nas circunstâncias permitidas pela lei aplicável. 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