O IPCA-15 de maio surpreendeu positivamente com uma variação de 0,46%, retornando o índice acumulado em 12 meses para o intervalo perseguido pelo BC. Entretanto, o BC provavelmente manterá a alta da Selic em 0,25pp na próxima reunião devido à melhora da inflação e expectativas de que ela desacelere no segundo semestre, apesar dos riscos estruturais de desemprego e crescimento dos salários.

1. Surpresas, Discursos e Ações | Comentários Diários de Economia
e Negócios
22 de Maio de 2013
O IPCA-15 de maio, divulgado nesta manhã, surpreendeu positivamente nossa projeção e a
mediana das estimativas de mercado (Pine: 0,50%; mediana Bloomberg: 0,49%). A variação de
0,46% corresponde à alta de 6,46% do índice acumulado em 12 meses, a qual retorna, assim,
para o intervalo perseguido pelo BC para o IPCA.
Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Entre as principais medidas de núcleos (acima), a desaceleração frente a abril é menos clara,
com descompressão das médias aparadas e aceleração dos demais. Entretanto, o grau de
difusão de alta (medição que mereceu destaques nas últimas falas do BC) apresentou recuo
expressivo e na esteira da melhora no comportamento dos bens não duráveis. É importante
ressaltar que a medida encontrava-se acima das médias históricas mensais desde junho/12.
No nosso entendimento, é menor a probabilidade de aceleração da alta da Selic na reunião da
próxima semana. Por mais nonsense que soe definir juros sobre uma divulgação, seguimos a
lógica deste BC, que distintas vezes mostrou-se pouco propenso a uma postura mais austera
(ao menos em comparação com o mercado ou, ainda mais óbvio, frente a um ciclo teórico que
levaria o IPCA para o centro da meta) e pouco reticente em surpreender o mercado, o qual
apreça uma alta de 0,50 desde sua aparição pública na quinta-feira passada. Neste sentido, a
tão comentada “devida tempestividade” usada por Tombini nas falas recentes, que
despertaram o call de alta de 50 pontos base, também não é inconsistente como a
manutenção do ciclo a conta-gotas (ou 25pb/reunião). Basta perceber que o objetivo é
apenas “colocar a inflação em declínio no segundo semestre e (...) assegurar que essa
tendência persista no próximo ano”. Como se vê, o BC já não persegue o centro da meta nem
em 2014: a política monetária será orientada pela simples meta de levar o IPCA para baixo de
6,49% (IPCA acumulado em 12 meses em abril).
Ainda sobre o tema discursos e ações, as condições conjunturais e estruturais implícitas na
deterioração inflacionária se alteraram muito pouco. É verdade que os IPCAs vêm
surpreendendo negativamente a todos (imaginamos que, principalmente, ao banco central) há
algum tempo, mas as surpresas negativas com a inflação já existem desde o início do ano.
Além disso, nós inferimos que a inflação acumulada em doze meses esperada pelo BC para o
2T13 rode na casa de 6,7%, correspondendo a uma média mensal no trimestre igual a 0,41%,
em linha com a média projetada por nós, pelo grupo Top 5 na Pesquisa Focus e com a própria
média da Pesquisa Focus como um todo. Portanto, a única justificativa para acelerar a alta
para 0,5% e assim mantê-la a fim de encostar a Selic em pelo menos 8,75% até o final do ano
(que é a nossa projeção) seria a necessidade de mitigar a deterioração das expectativas
inflacionárias para 2013 e 2014. Entretanto, de novo, isso já vem acontecendo desde o
segundo semestre do ano passado. Ou seja, o que mudou de fato?
Sendo assim, a melhora mensal traz pouco alento para a perspectiva futura do IPCA.
Estruturalmente, a manutenção do desemprego em 5,3% implica o crescimento real dos
salários acima da produtividade e a consequente pressão sobre os custos e preços. O ciclo
total de 150pb contemplado por nós é incapaz de alterar esta tendência. Em outras palavras,
o pleno emprego impede uma desaceleração mais consistente e contundente da inflação, que
projetamos estruturalmente em 5,8% ao ano. Nesse contexto, a inflação ao consumidor só
melhoraria apenas ao sabor da inflação externa (contemplada nos preços de tradables no
gráfico abaixo).

2. Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Banco Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Banco Pine

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