O Copom manteve o ritmo de alta de juros em 50 pontos-base e sinalizou a continuidade do ciclo de aperto monetário. A ata removeu avaliações dovish e mostrou-se mais vigilante com a inflação, o que é visto como sinal favorável a juros mais altos. A projeção é de nova alta de 50 pontos-base em agosto, levando a Selic para 9,5% ao fim de 2013.

1. Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de
Economia e Negócios
18 de Julho de 2013
Contrariando nossas expectativas, a ata da última reunião do Copom divulgada nesta manhã
traz mudanças interessantes para o cenário prospectivo de juros. Interessantes, porém
insuficientes para alterarmos nossa estimativa de uma elevação adicional de 100pb até o
final do ano, que levaria a taxa básica para 9,50% ao ano. Na verdade, o documento serve
mais pela sinalização da continuidade do ciclo de aperto na toada de 50 pontos-base
(mantiveram a famigerada “devida tempestividade” e a expressão “especialmente vigilante”
associadas a este ritmo de aperto) do que para dar sinais sobre o seu tamanho integral.
De fato, se por um lado, o documento manteve a avaliação de nível de demanda doméstica
relativamente robusta, já que o país encontra-se em pleno emprego da força de trabalho, por
outro, o comitê mostra-se alerta ao declínio da confiança das firmas e das famílias. Ao mesmo
tempo, o comitê preferiu retirar a avaliação de que o país tem limitações no campo da
oferta. Há pouca razão para tanto, pois a economia encontra-se em pleno emprego da força
de trabalho, o qual é caracterizado por baixos níveis níveis de crescimento da produtividade
da mão de obra. “Liquidamente”, nós entendemos que o BC ainda permanece mais otimista
em termos de atividade do que nós (afinal de contas, nós projetamos taxas reais de
crescimento do PIB entre 1,5% e 2,0% em 2013 e 2014). Sendo assim, nós consideramos estas
avaliações de neutras para hawkish (ou seja, pró-elevação de juros; a expressão oposta,
dovish, resume posturas contra elevações mais acentuadas e/ou pró-queda de juros).
Outros pontos importantes e, de certa forma, também conflitantes, são as considerações
sobre a depreciação recente do real, seus impactos sobre a inflação e a opção por retirar a
estimativa de que, no curto prazo, a inflação em 12 meses apresentava tendência de
elevação e com balanço de riscos desfavorável. O Copom argumenta que a pressão
inflacionária advinda da desvalorização da moeda tende a se concentrar apenas no curto
prazo se a condução da política monetária for adequada, leia-se, se a elevação de juros for
suficiente para limitar os chamados “efeitos de segunda ordem” da inflação que, é claro, são
potencialmente elevados em regime de pleno emprego (observação nossa). Tendo ainda em
vista que a perspectiva de desaceleração do IPCA em 12 meses já está implícita nas projeções
do mercado (basta ver o Boletim Focus), então também consideramos estas alterações de
neutras para hawkish.
Por fim, é ainda mais importante perceber a retirada de um antigo parágrafo que fazia
referência ao recuo “nas taxas de juros em geral e, em particular, na taxa (real) neutra de
juros", a qual estimamos em 5,0%. Uma das definições mais utilizadas de taxa de juros real
neutra é a que a estabelece como a taxa de juros real consistente com a convergência do PIB
para o seu potencial e, assim, também consistente com a estabilidade da inflação. Ou seja,
era um parágrafo dovish (ver definição acima) ao sinalizar que a Selic poderia atingir
patamares mais baixos que no passado sem implicar em acelerações da variação do IPCA.
Sendo assim, sua supressão é sinal claro a favor de juros nominais e reais mais elevados.
Como antecipamos acima, continuamos a projetar nova elevação de 50 pontos-base na taxa
básica de juros em agosto e uma Selic em 9,5% ao ano no final de 2013. Nosso cenário
pressupõe (i) o baixo crescimento do PIB neste ano, de 2,0%-2,2%, com viés de baixa, (ii) a
manutenção da paridade real/dólar próxima no intervalo entre 2,20 e 2,30 no futuro
relevante (2013 e 2014) e (iii) o crescimento mundial moderado, próximo a 3%, cujos riscos
são também de baixa (nossas estimativa repousa, por exemplo, no crescimento de 1,8% dos
EUA e de 7,5% da China; enquanto o primeiro parece bem “balanceado”, o segundo sugere
cautela e também viés de baixa).
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Banco Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Banco Pine

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