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Área Temática: Finanças (FIN) 
UM ESTUDO DO GRUPO ENERGISA S/A NO PERÍODO DE 2004 A 2013 SEGUNDO O MODELO 
DINÂMICO DE MICHEL FLEURIET 
Luciano Roberto dos Reis 
Anderson Rocha Valverde 
Eduardo Duarte Horta
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RESUMO 
A administração financeira está cada vez mais presente no dia a dia dos gestores que 
buscam avaliar o desempenho financeiro das empresas, pois têm a necessidade de mostrar 
eficiência em seus processos para a tomada de decisão. A utilização de ferramentas eficazes que 
levam às decisões adequadas é de suma importância, pois a dinâmica do mercado é acirrada 
levando as organizações a se aprofundarem em busca de uma estrutura ideal. Desta forma, este 
artigo tem por objetivo analisar a estrutura financeira da Energisa S/A, no período de 2004 a 2013, 
utilizando-se do modelo dinâmico de Fleuriet, para a reclassificação das contas dos Balanços 
Patrimoniais, extraídos no site da BM&FBOVESPA. Neste modelo, mensuram-se as variáveis NCG 
(necessidade de capital de giro), CDG (capital de giro), T (saldo de tesouraria) e IL (indicador de 
liquidez), que mostram uma situação sólida nos anos de 2007, 2008, 2010, 2011, 2012 e 2013, 
insatisfatória em 2006 e péssima em 2004, 2005 e 2009, sendo que nos três anos iniciais da análise 
ocorrem indícios do efeito tesoura devido ao desequilíbrio financeiro gerado pela evolução do NCG 
maior que CDG levando ao T negativo no período e à um IL também negativo. 
Palavras chave: Modelo Dinâmico, Indicador de Liquidez, Efeito Tesoura, Situação Financeira. 
ABSTRACT 
The Financial Management is increasingly day by day in the managers work routine that wants 
to evaluate the financial performance and development by the companies, as they have the need to 
show efficiency in their decision process. The use of effective tools, that lead to the right decisions are 
of paramount importance, because the dynamic of the market is fierce, leading the companies deeper 
in searching the ideal structure. Thus, this article aims to analyze the financial structure of Energisa 
S.A. in the period 2004 - 2013, using the dynamic model by Fleuriet, to the reclassification of accounts 
by the Balance Sheets, extracted from the BM&FBOVESPA website. In this model will measure the 
variables: NCG (need for working capital), CDG (Working Capital), T (cash balance) and IL (liquidity 
indicator), showing a strong position in the years 2007, 2008, 2010, 2011, 2012 and 2013, 
unsatisfactory in 2006 and weak in 2004, 2005 and 2009, with the initial three years of the analysis the 
“scissors effect”, occur due to financial imbalance generated by the evolution of NCG greater than the 
CDG leading to negative in period T and to a similarly negative IL. 
Keywords: Dynamic Model, Liquidity Indicator, Scissors Effect, Financial Situation.
3 
1 INTRODUÇÃO 
Num mundo globalizado e altamente competitivo, as organizações têm buscado modelos de 
gestão cada vez mais complexos, almejando uma melhor eficiência e eficácia dos negócios. A 
constituição de grandes blocos econômicos, crises econômicas mundiais e a evolução tecnológica, 
levam as empresas a assumirem que seus negócios precisam evoluir para continuarem a existir e 
desta forma transformam o jeito de administrar. 
A administração, como sendo um processo de tomada de decisões, conforme afirma Assaf 
Neto (2003), leva à continuidade ou não da organização, sendo que a qualidade nos atos dos 
administradores, em seus vários níveis organizacionais, precisa ter excelência para surtir o efeito 
desejado. 
No que tange à administração financeira, Assaf Neto (2003) relata que seu objetivo é 
assegurar um melhor e mais eficiente processo de captação e alocação de recursos de capital, sendo 
que o envolvimento deverá ocorrer tanto quando ocorre a escassez de recursos, quanto com a 
realidade da gestão financeira das organizações, pois desta forma sua amplitude é ainda maior. 
Tradicionalmente, a análise financeira é realizada de forma estática, baseada apenas no 
Balanço Patrimonial, sendo que de uma forma mais dinâmica, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) 
elaboraram um modelo de análise financeira que não se fixa apenas nas análises baseada em 
índices de liquidez, mas com uma técnica voltada à dinâmica das empresas brasileiras, através do 
gerenciamento financeiro das organizações levando ao crescimento dos processos, sejam eles de 
financiamento ou investimento. 
O modelo dinâmico proposto por Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), determina a reclassificação 
do Balanço Patrimonial, de modo que três variáveis tornam-se essenciais para sua análise: a 
Necessidade de Capital de Giro (NCG), o Capital de Giro (CDG) e Saldo de Tesouraria (T). A variável 
NCG é obtida através do ciclo financeiro, onde ocorrem entradas e saídas de caixa, sendo que existe 
esta necessidade quando a diferença entre as entradas e as saídas se torna negativa. A parcela do 
capital aplicada pela empresa em seu ciclo operacional de curto prazo é o CDG, que dá à empresa 
liquidez e rentabilidade. E finalmente temos o Saldo de Tesouraria, ou seja, a sobra entre a diferença 
do CDG e NCG, sendo que T é uma reserva a ser utilizada quando houver necessidade. 
Desta forma, a utilização do Modelo Fleuriet mostra a qualidade da situação econômico-financeira 
das organizações, através da utilização de determinados elementos patrimoniais, apoiando 
assim a importância de estudos da administração financeira em busca do melhor desempenho nas 
empresas. 
Sendo assim, o presente artigo, tem como objetivo, analisar a estrutura financeira da 
Energisa S/A, no período de 2004 a 2013, utilizando-se de pesquisa descritiva e bibliográfica, 
baseando-se nos dados financeiros extraídos do Balanço Patrimonial da empresa, através da 
aplicação do modelo dinâmico de Fleuriet. 
O presente estudo justifica-se devido à importância da administração financeira para que as 
organizações obtenham êxito em seus negócios e por se tratar de uma empresa com mais de cem 
anos de atuação na distribuição de energia elétrica, atendendo à uma população superior à quinze 
milhões de habitantes em oito estados da federação, sendo considerado um dos principais grupos 
privados do setor elétrico no Brasil. 
2 REFERENCIAL TEÓRICO 
O presente trabalho aborda temas em relação às Demonstrações Contábeis, as análises 
financeiras e econômicas utilizando-se do Modelo Fleuriet, o Efeito Tesoura e a Necessidade Total de 
Financiamento Permanente. Esse capítulo tem seu início com a apresentação das leis que regem as 
Demonstrações Contábeis, mostrando os principais índices econômico-financeiros, sendo que a 
seguir descreve-se o modelo Fleuriet com variáveis obtidas através da reclassificação do Balanço 
Patrimonial, encerrando-se conceituando o Efeito Tesoura e a Necessidade Total de Financiamento 
Permanente. 
2.1 As demonstrações contábeis e as análises financeiras e econômicas 
A Lei 6.404/76, alterada pela Lei 11.638/07 e pela Lei 11.941/09 destaca a exigência do 
Balanço Patrimonial, Demonstração dos Lucros ou Prejuízos Acumulados, Demonstração do 
Resultado do Exercício e Demonstração dos Fluxos de Caixa, sendo que estes serão 
complementados por notas explicativas, quadros suplementares e informações adicionais que sejam
importantes a todos os usuários em relação aos itens informados no Balanço Patrimonial e na 
Demonstração de Resultado do Exercício. 
O artigo 178 da Lei 6.404/76 destaca que no Ativo, as contas serão apresentadas em ordem 
decrescente, de acordo com o grau de liquidez, ou seja, aquele bem ou direito que puder ser 
convertido em moeda corrente de forma mais imediata será apresentado primeiro e assim 
sucessivamente. A referida Lei, ainda destaca que no Ativo temos dois grupos: Ativo Circulante e 
Ativo Não Circulante, sendo este composto por Ativo Realizável a Longo Prazo, Investimentos, 
Imobilizado e Intangível. 
Para o Passivo, a lei classifica em três grupos: Passivo Circulante, Passivo Não Circulante e 
Patrimônio Líquido, sendo este dividido em Capital Social, Reservas de Capital, Ajustes de Avaliação 
Patrimonial, Reservas de Lucros, Ações em Tesouraria e Prejuízos Acumulados. 
A Resolução CFC no. 1.185/09 afirma que as Demonstrações Contábeis têm por objetivo 
“proporcionar informação acerca da posição patrimonial e financeira, do desempenho e dos fluxos de 
caixa da entidade que seja útil a um grande número de usuários em suas avaliações e tomada de 
decisões econômicas”. 
Através das demonstrações contábeis, muitas decisões podem ser tomadas e segundo Assaf 
Neto (2003, p.25), “o processo de tomada de decisões reflete a essência do conceito de 
administração”. 
O ato de administrar leva a decisão, sendo que todo negócio precisa que suas decisões 
4 
sejam de qualidade e o administrador deverá ser eficiente e eficaz. 
Para analisar as demonstrações contábeis, podem ser utilizados índices, que segundo 
Matarazzo (2010, p.81) pode ser conceituado como “a relação entre contas ou grupo de contas das 
Demonstrações Financeiras, que visa evidenciar determinado aspecto da situação econômica ou 
financeira de uma empresa”. 
Groppelli e Nikbakht (1999) afirmam que os dirigentes das empresas utilizam os índices 
financeiros para monitorar as operações, a fim de assegurar que estão aplicando os recursos 
disponíveis de forma efetiva para evitar a insolvência. 
Sticknei e Weil (2001) consideram que os índices ajudam a análise das demonstrações 
financeiras porque eles assumem os dados contidos nas demonstrações, de forma conveniente, fácil 
de entender, interpretar e comparar. 
Em relação à análise de balanços através de índices, Matarazzo (2010, p.122) esclarece que 
“só adquire consistência e objetividade quando os índices são comparados com padrões, e caso não 
sejam, as conclusões se sujeitam à opinião, e não raro, ao humor do analista de balanços”. 
Da mesma forma, Groppelli e Nikbakht (1999) afirmam que a análise financeira é mais 
significativa quando temos padrões pelos quais os índices da empresa podem ser mensurados, não 
bastando apenas determinar índices, mas é preciso também determinar quão bem a empresa está se 
saindo frente aos seus concorrentes, seu setor, ou em relação à melhor empresa do setor. 
Têm-se como principais índices econômico-financeiros, os de liquidez, endividamento, 
atividade e rentabilidade. Os índices de liquidez são utilizados, segundo Matarazzo (2010), para 
avaliar a capacidade de pagamento da empresa, isto é, constituem uma apreciação sobre se a 
empresa tem capacidade para saldar seus compromissos. Essa capacidade de pagamento pode ser 
avaliada, considerando: longo prazo, curto prazo ou prazo imediato. 
A análise da liquidez de uma empresa é mensurada por sua capacidade de atender as suas 
obrigações de curto prazo, no vencimento, segundo Gitman (2001), sendo que a liquidez diz respeito 
à solvência da situação financeira global da empresa. 
Para os índices de endividamento, onde são verificados os níveis de endividamento da 
empresa e como ela irá saldar seus compromissos financeiros, Gitman (2001), afirma que a posição 
de endividamento de uma empresa indica o montante de recursos de terceiros sendo usado com o 
intuito de gerar lucros. 
Os indicadores de endividamento também são assim utilizados segundo Assaf Neto: 
Estes indicadores são utilizados, basicamente, para aferir a composição 
(estrutura) das fontes passivas de recursos de uma empresa. Ilustram com 
isso, a forma pela qual os recursos de terceiros são usados pela empresa e 
sua participação relativa em relação ao capital próprio. Fornecem, ainda, 
elementos para avaliar o grau de comprometimento financeiro de uma 
empresa perante seus credores (principalmente instituições financeiras) e 
sua capacidade de cumprir os compromissos financeiros assumidos à longo 
prazo. (ASSAF NETO, 2003, p. 110)
Em relação aos índices de atividade, Gitman (2001) destaca que mensuram a rapidez com 
que as várias contas são convertidas em vendas ou caixa. Da mesma forma, Marion (2012), diz que 
para entender melhor a situação financeira da empresa, os índices de atividade mostram quantos 
dias a empresa demora, em média, para receber suas vendas, para pagar suas compras e para 
renovar seu estoque. 
Os índices de rentabilidade mostram o quanto renderam os capitais investidos na empresa, 
sendo que para Braga (2009), a rentabilidade do capital próprio é um índice que mede a taxa de 
remuneração dos capitais próprios, devendo, em tese, ser superior à taxa média de juros de 
mercado, de modo a remunerar o risco do investimento, por parte dos acionistas ou sócios. 
Outra forma de avaliação de empresas é através do modelo dinâmico descrito por Fleuriet, 
modelo este que fornece explicações mais completas no que tange à posição de equilíbrio da 
empresa e sua viabilidade financeira. O modelo de Fleuriet busca esclarecer a possibilidade de 
vislumbrar cenários futuros sempre que as metas e políticas da empresa não forem cumpridas e 
seguidas. 
2.2 Michel Fleuriet e o modelo de análise dinâmica 
O modelo dinâmico elaborado por Michel Fleuriet, em meados de 1970, sugere que o balanço 
patrimonial atualmente exigido pelas normas contábeis, de acordo com a Lei 6.404/76, alterada pelas 
Leis 11.638/07 e 11.941/09, deve sofrer algumas reclassificações para que as contas de maior 
afinidade sejam agrupadas em busca de uma melhor análise financeira. 
Para Braga et al (2004) o modelo de Fleuriet representa uma valiosa ferramenta para análise 
de crédito, pois define a qualidade da situação financeira das empresas com base na configuração de 
certos elementos patrimoniais, sem necessidade de realizar interpretações para chegar a um 
diagnóstico. 
Marques e Braga (1995) também destacam que o modelo de Fleuriet, para avaliação da 
liquidez e estrutura de financiamento é um importante instrumento de análise e/ou controle para a 
tomada de decisões financeiras. 
Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), consideram que as contas devem ser classificadas através de 
seu ciclo, de forma que o tempo necessário para a realização de uma rotação reforce a conformidade 
da realidade dinâmica das empresas. 
Para as contas que apresentem movimentação lenta, seja de forma isolada ou aliada às 
outras contas, tomando por base o curto prazo, podem ser consideradas permanentes ou não 
cíclicas, como, por exemplo, o Realizável a Longo Prazo, Reservas de Lucros, Investimentos. 
Quando se consideram contas ligadas ao ciclo operacional da empresa, estas apresentam 
um movimento contínuo e cíclico, podendo serem citadas as conta Estoques, Clientes e 
Fornecedores. 
Para finalizar, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), destacam que as contas que não estão 
diretamente relacionadas com a operação, apresentam movimento descontínuo e errático, tendo 
como exemplo, o disponível, títulos negociados e duplicatas descontadas. 
Diante de um novo Balanço Patrimonial reclassificado, podem ser extraídas novas variáveis, 
através do modelo de Fleuriet. A NCG, primeira variável extraída, também chamada de Necessidade 
de Capital de Giro, é definida por Marion (2012, p. 283) como “a chave para administração financeira 
de uma empresa”. 
A segunda variável identificada é o CDG, ou seja, o Capital de Giro, onde segundo Assaf 
Neto e Silva (2002) o giro refere-se aos recursos de curto prazo, pois são facilmente convertidos em 
caixa. 
Ao identificar a terceira variável, que é o Saldo de Tesouraria ( T ), ou seja, a diferença entre 
CDG e NCG, temos como resultado uma análise dinâmica, que busca verificar a situação real da 
empresa, no que diz respeito à sua liquidez, podendo então vislumbrar o futuro, traçando suas metas 
e objetivos. 
De uma forma mais ilustrativa, pode-se verificar de maneira mais adequada no Quadro 1 a 
5 
seguir, a nova estrutura do Balanço Patrimonial, após a reclassificação de suas contas.
6 
Quadro 1: Balanço Patrimonial reclassificado segundo o Modelo Fleuriet 
ATIVO 
Ativo Circulante Passivo Circulante 
PASSIVO 
Caixa Duplicatas Descontadas 
Bancos Conta Movimento Empréstimos Bancários a Curto Prazo 
Títulos e Valores Mobiliários 
Duplicatas a Receber Fornecedores 
Estoques de Produtos Acabados Salários e Encargos 
Estoques de Produção em Andamento Impostos e taxas a Pagar 
Estoques de Matérias-primas 
Realizável a Longo Prazo Exigível a Longo Prazo 
Empréstimos a Terceiros Empréstimos Bancários a Longo Prazo 
Títulos a Receber Financiamentos 
Investimentos Patrimônio Líquido 
Imobilizado Capital Social 
Intangível Reservas 
Prejuízos Acumulados 
ATIVO CIRCULANTE 
ATIVO PERMANENTE 
ATIVO NÃO CIRCULANTE 
CONTAS CÍCLICAS CONTAS ERRÁTICAS 
CONTAS NÃO CÍCLICAS 
Fonte: Adaptado de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.8). 
2.3 A Necessidade de Capital de Giro (NCG) 
CONTAS ERRÁTICAS CONTAS CÍCLICAS CONTAS NÃO CÍCLICAS 
PASSIVO CIRCULANTE 
PASSIVO NÃO 
CIRCULANTE 
PL 
PASSIVO PERMANENTE 
A Necessidade de Capital de Giro é um conceito econômico-financeiro e não uma definição 
legal, segundo Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), pois refere-se ao saldo de contas cíclicas ligadas às 
operações da empresa, sendo que a NCG, é não só um conceito fundamental para a análise da 
empresa do ponto de vista financeiro, ou seja, análise de caixa, mas também de estratégias de 
financiamento, crescimento e lucratividade. 
A Necessidade de Capital de Giro, é sensível às modificações no ambiente financeiro em que 
a empresa atua, sendo que a NCG depende basicamente da natureza e do nível de atividade dos 
negócios. 
Desta forma, as contas do ativo e do passivo cíclicos ou operacionais que constituem a 
Necessidade de Capital de Giro, são contas ligadas às operações da empresa. 
De acordo com Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), o ativo e o passivo cíclicos são apenas parte 
do Ativo e Passivo Circulantes, sendo que a Necessidade de Capital de Giro é diferente do Capital 
Circulante Líquido. 
Para a determinação da NCG, Matarazzo (2010), esclarece que o Ativo Circulante 
Operacional (ACO) é o investimento que decorre automaticamente das atividades de compra, 
produção, estocagem e venda, sendo que o Passivo Circulante Operacional (PCO) é o financiamento 
que decorre dessas atividades. Tendo estas definições, a diferença entre ACO e PCO é quanto a 
empresa necessita de capital para financiar o giro, ou seja, é quanto a empresa necessita de capital 
para financiar o giro, é a NCG.
Diante dos conceitos descritos, temos então que a Necessidade de Capital de Giro pode ser 
7 
definida pela expressão: NCG = Ativo Cíclico – Passivo Cíclico 
Quando comparado ao Capital Circulante Líquido (CCL), a Necessidade de Capital de Giro 
(NCG) pode ser diferenciada por abranger apenas parte do Ativo e Passivo Circulantes, ou seja, 
constituída pelo ativo e passivo cíclicos, assim descritos na expressão. 
Matarazzo (2010) destaca que a Necessidade de Capital de Giro poderá ser financiada por 
três tipos de financiamentos: capital circulante próprio, empréstimos e financiamentos bancários de 
longo prazo e empréstimos bancários de curto prazo e duplicatas descontadas. 
2.4 Capital de Giro (CDG) 
A variável Capital de Giro (CDG) também é tratada segundo o modelo de Fleuriet, como de 
grande importância por representar uma fonte de recursos de fundos permanente da empresa, pois 
com o CDG, a empresa financia a Necessidade de Capital de Giro. 
Para uma melhor definição do CDG, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) definem que o ativo 
permanente é formado pelas contas não cíclicas do Ativo e o Passivo Permanente pelas contas não 
cíclicas do passivo. Desta forma, o CDG pode ser representado pela diferença entre o passivo 
permanente e o ativo permanente, gerando assim a expressão: CDG = Passivo Permanente – Ativo 
Permanente 
Quando a empresa realiza investimentos no Ativo Permanente, pode ocorrer queda no 
Capital de Giro. Entretanto se os investimentos utilizam empréstimos de longo prazo e aumentos de 
capital, a diminuição do Capital de Giro poderá ser compensada, e este irá aumentar seja por 
aumento do passivo permanente ou pela entrada de dinheiro. 
Se o ativo permanente é maior que o passivo permanente, temos um CDG negativo, pois 
neste caso a empresa está financiando parte do ativo permanente com curto prazo, aumentado assim 
o risco de insolvência, mas esta situação poderá não ocorrer caso a Necessidade de Capital de Giro 
também seja negativa. 
Para o CDG positivo, têm-se recursos de longo prazo para financiar ativo não circulante e 
também o Ativo Circulante. 
2.5 Saldo de Tesouraria ( T ) 
As contas circulantes que não estão diretamente ligadas à operação e seus valores se 
alteram de forma aleatória, são chamadas de ativo errático e passivo errático ou ativo circulante 
financeiro e passivo circulante financeiro. Desta forma, o Saldo de Tesouraria ( T ) é definido por 
Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) como a diferença entre ativo e passivo erráticos, sendo descrito pela 
expressão: T = Ativo Errático – Passivo Errático 
De um modo mais claro temos, então, que “o Saldo de Tesouraria representa um valor 
residual correspondente à diferença entre o Capital de Giro e a Necessidade de Capital de Giro”, 
conforme Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 14). 
Para um Saldo de Tesouraria negativo, temos que o Capital de Giro é insuficiente para 
financiar a Necessidade de Capital de Giro, indicando que a empresa financia parte da NCG com 
fundos de curto prazo. 
Caso o Saldo de Tesouraria seja positivo, a empresa terá fundos de curto prazo que poderão 
ser utilizados em títulos de liquidez imediata, tendo assim uma boa margem de segurança financeira, 
podendo buscar uma estratégia mais dinâmica em seus investimentos. 
2.6 Os Tipos de Balanços 
Diante da reclassificação do Balanço Patrimonial, utilizando-se o modelo dinâmico 
desenvolvido por Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), pode-se verificar a situação de liquidez e solvência 
da empresa em certo período, utilizando-se os saldos em conjunto das variáveis CDG, NCG e T.
Tabela 1 - Tipo de Estrutura e Situação Financeira 
Tipo CDG NCG T 
Situação 
I + - + Excelente 
II + + + 
Sólida 
III + + - 
Insatisfatória 
IV - + - 
Péssima 
V - - - 
Muito Ruim 
VI - - + 
Alto Risco 
Nota : o sinal + indica valor positivo, e o sinal - indica valor negativo. 
Fonte: Adaptado de Marques e Braga (1995) 
Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), apesar da possibilidade de seis combinações, consideram 
8 
que os tipos I, II, III e IV é que na prática aparecem com mais frequência. 
Marques e Braga (1995), descrevem o tipo I como sendo uma empresa que possui excelente 
situação financeira graças à um elevado nível de liquidez. A NCG é negativa, pois o passivo cíclico é 
maior que o ativo cíclico, sendo que a empresa recebe suas vendas antes de pagar seus 
fornecedores. A empresa tem uma folga financeira, com T positivo, sendo que existem recursos do 
ativo errático aplicados no curto prazo. 
Em relação ao tipo II onde se tem três variáveis positivas, ocorrendo uma situação sólida, 
temos CDG capaz de cobrir o NCG, levando à uma folga financeira, pois a sobra de recursos foi 
investida no curto prazo. 
O tipo III, onde ocorre uma situação insatisfatória, tem-se um saldo de tesouraria negativo, já 
que o CDG não é capaz de cobrir o NGC, ocasionando a busca por financiamento de curto prazo 
(passivo errático) visando a garantia de cobertura do NCG. 
No balanço tipo IV, onde a situação é péssima, os saldos negativos do CDG e ST 
demonstram que os recursos de curto prazo são aplicados não somente na NCG, mas também em 
ativos de longo prazo, ocasionando uma situação de difícil recuperação desses fundos em tempo 
para pagamento das dívidas. 
Para uma situação muito ruim, o tipo V, apresenta NCG negativa, podendo dispor de recursos 
cíclicos, sendo que empresas assim têm situação financeira no limite, pois com CDG negativo, os 
fundos de curto prazo são utilizados para financiar ativo de longo prazo e desta forma os ativos 
cíclicos são financiados por passivos cíclicos, ou seja, empréstimos de curto prazo são alocados em 
investimentos de longo prazo. 
Quando ocorrem CDG e NCG negativos, a situação é considerada de alto risco, chamado de 
tipo VI, apesar da NCG ser inferior ao CDG levando ainda à um saldo de tesouraria positivo. O fato 
da NCG estar negativa, mostra que existem fontes cíclicas de curto prazo financiando a empresa, 
mas como o CDG tem saldo negativo, temos indícios de utilização de fundos de terceiros financiando 
os ativos de longo prazo, da mesma forma que mantém recursos erráticos investidos no mercado 
financeiro. 
2.7 Indicador de Liquidez (IL NCG) 
Vieira (2005) descreve que o Indicador de Liquidez pode ser calculado dividindo-se o saldo de 
tesouraria pela necessidade de capital de giro, podendo ser expresso por: 
T 
NCG 
ILNCG = 
O índice calculado, segundo Vieira (2005), mostra a proporção entre o Saldo de Tesouraria 
em relação a Necessidade de Capital de Giro, sendo que tem por objetivo acompanhar como os 
recursos de curto prazo são utilizados no financiamento das operações da empresa. 
Este indicador, quando analisado por um período superior a três anos, poderá evidenciar a 
existência do efeito tesoura, pois quanto mais negativo for, pior tenderá a ser a situação financeira da 
empresa, tendo em vista a análise de tendência apresentada pelo ILNCG.
9 
2.8 O Efeito Tesoura 
O conceito de efeito tesoura também pode ser denominado de Overtrading, conforme 
explicado por Assaf Neto e Silva: 
O conceito de overtrading refere-se a uma forte expansão no volume de 
atividade de uma empresa sem o devido lastro de recursos disponíveis para 
financiar as necessidades adicionais de giro.Toda empresa possui um limite 
financeiro capaz de suportar determinado volume de negócios. Quando o 
volume de vendas exceder este limite, ou quando a capacidade de financiar 
os negócios se reduzir, tem-se uma consequente redução na margem de 
segurança da empresa, verificando-se o que se denomina de overtrading. 
(ASSAF NETO E SILVA, 2002, p. 80.) 
Ainda de acordo com Assaf Neto e Silva (2002) a NCG passa a crescer bastante, superando, 
em pouco tempo, o nível de CCL da empresa. 
Braga (2009) destaca que a situação de overtrading resulta de uma má administração da 
empresa ou de certas contingências conjunturais de modo que suas operações não servirão mais ou 
se deteriorarão, levando-a ao encerramento das suas atividades. 
Outra consideração de Braga (2009), é que devem ser considerados outros dados 
complementares, afim de que a concretização da situação de overtrading possa ser certificada. 
Para um melhor entendimento do efeito tesoura, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), descrevem 
que de um modo geral, isso ocorre, devido ao aumento elevado nas vendas anuais, a relação entre a 
variação da Necessidade de Capital de Giro, se mantem maior que a relação entre os fundos gerados 
pelas operações da empresa e as vendas no período de crescimento das mesmas. 
Neste período em que as vendas crescem, os empréstimos a longo prazo e/ou os aumentos 
de capital, que consequentemente elevam o capital de giro, são utilizados para investimentos em 
bens do Ativo Permanente, levando assim à diminuição do Capital de Giro. 
Figura 1: O Efeito Tesoura 
Fonte: Adaptado de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.39). 
Ainda de acordo com Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), obedecendo à experiência adquirida, 
em regra, para se evitar o efeito tesoura, os fundos gerados pelas operações da empresa, devem ser 
suficientes para financiar os aumentos da necessidade de capital de giro, sendo assim, de acordo 
com a figura 1 acima, percebe-se um descompasso entre o aumento das fontes de longo prazo 
(CDG) e suas aplicações evidenciadas conforme NGC apresentado.
10 
2.9 Necessidade Total de Financiamento Permanente (NTFP) 
Assaf Neto e Silva (2002) destacam que, ocorrendo alta nos investimentos necessários em 
capital de giro, torna-se importante que a empresa possa financiar a maior parte da demanda por 
recursos permanentes através de recursos de caixa por ela gerados, pois caso esses recursos não 
sejam suficientes, a empresa deverá recorrer a fontes, cujos recursos sejam pagos no longo prazo, 
ou então fazer novos aportes de capital. Estas medidas visam manter o equilíbrio financeiro. 
A Necessidade Total de Financiamento Permanente, ainda segundo Assaf Neto e Silva 
(2002), pode ser medida utilizando-se da fórmula: NTFP = NCG + Investimento Permanente 
O equilíbrio financeiro será estabelecido desde que a NTFP (NCG + Ativo Não Circulante) 
seja coberta por passivos permanentes formados pelo Passivo Não Circulante e o Patrimônio Líquido. 
Ocorrerá sobra de recursos financeiros, quando o total do passivo permanente for superior à 
NTFP, levando assim à um saldo de tesouraria positivo, sendo que o contrário levará à um saldo 
negativo, mostrando neste caso que a empresa está financiando parte de suas necessidades de 
longo prazo com recursos de curto prazo. 
3 ASPECTOS METODOLÓGICOS 
O estudo em questão pode ser classificado como uma pesquisa descritiva, pois observa, 
registra, analisa e correlaciona as variáveis sem manipulação (CERVO, BERVIAN E SILVA, 2006). 
Busca conhecer as diversas situações e relações, seja do indivíduo isolado ou de grupos mais 
complexos. 
Silva (2003) também destaca que o objetivo principal de uma pesquisa descritiva, é a 
descrição das características da população ou fenômeno estabelecendo relações entre as variáveis, 
fato este que levou à pesquisa documental e bibliográfica deste estudo baseado nos balanços 
patrimoniais extraídos no site da BM&FBOVEPA no período de 2004 a 2013. 
Oliveira (1997) descreve o método utilizado nesta pesquisa, pois analisa a interação entre 
variáveis, buscando a compreensão e classificação dos processos. Desta forma é possível uma maior 
compreensão do contexto em profundidade. 
Para a reclassificação das contas do balanço patrimonial, utilizou-se o modelo dinâmico de 
Fleuriet, com o objetivo de atender à necessidade da pesquisa, sendo que após o ajuste a partir dos 
dados coletados, pôde-se determinar as variáveis NCG, CDG, T, levando assim a determinação do 
tipo de estrutura e situação financeira da empresa. 
Através da obtenção das variáveis NCG e T, também foi possível determinar o Indicador de 
Liquidez, que mostra a capacidade financeira da empresa para cumprir seus compromissos para com 
terceiros. 
A necessidade total de financiamento permanente, também pôde ser verificada, mostrando 
assim o equilíbrio financeiro, devido à cobertura dos passivos permanentes. 
4 O CASO EM ESTUDO 
De acordo com informações retiradas do site, o Grupo Energisa é um dos principais grupos 
privados do setor elétrico do Brasil, sendo que atualmente controla treze distribuidoras, nos estados 
de Minas Gerais, Paraíba, Sergipe, Rio de Janeiro, Mato Grosso, Mato Grosso do Sul, Tocantins, 
Paraná e São Paulo, conforme pode ser verificado na figura 2 a seguir. 
A Energisa S/A atende 6 milhões de consumidores, em uma população de 15,4 milhões de 
habitantes, que representa 7% da população brasileira. 
Com 109 anos de história, o Grupo Energisa tem na distribuição de energia a base principal 
de seu negócio com atuação em mercados com forte potencial de crescimento, sendo considerada 
entre as melhores do país em relação aos indicadores que avaliam os serviços oferecidos à 
população.
11 
Figura 2: Áreas de atuação da Energisa S/A 
Fonte: Site da Energisa (acesso em 05 de maio 2014). 
A ANEEL – Agência Nacional de Energia Elétrica exige que todas as distribuidoras sejam 
certificadas no processo de coleta e apuração dos indicadores de continuidade DEC e FEC, sendo 
que estas têm por base as normas da Organização Internacional para Normalização (International for 
Standardization) ISO 9000, e segundo informações no site da ANEEL, conforme tabela publicada 
(acesso em 11 de maio de 2014) a Energisa Paraíba ocupa o terceiro lugar na Tabela de Indicador de 
Desempenho Global de Continuidade, a Energisa Minas Gerais o décimo e Sergipe vigésimo terceiro. 
5 RESULTADOS OBTIDOS 
Com a obtenção dos Balanços Patrimoniais dos últimos dez anos da Energisa S/A, que estão 
de acordo com as normas contábeis vigentes, pôde-se proceder a reclassificação dos mesmos com o 
intuito de atender o Modelo Dinâmico de Fleuriet. 
Esta reclassificação foi utilizada em busca da verificação das variáveis que interferem na 
capacidade financeira da empresa, levando assim à observação e análise de acordo com o modelo. 
Com base na Tabela 2 a seguir, pode-se observar que nos anos de 2004, 2005 e 2009 o 
Capital de Giro, apresenta saldo negativo, indicando assim, que os investimentos de longo prazo, 
foram financiados com recursos de curto prazo. 
O saldo negativo, fato ocorrido nos anos citados, não ocorreu nos períodos de 2006 a 2008 e 
2010 a 2013, pois o saldo do capital de giro apresentou-se positivo, indicando assim que os 
investimentos de longo prazo são financiados com recursos de longo prazo, levando a empresa, à 
uma situação melhor.
Passivo Permanente 4.370.499 3.902.818 3.533.964 2.885.614 1.675.944 2.823.486 2.501.581 2.251.235 2.076.666 1.915.468 
Ativo Permanente 4.156.901 3.493.760 2.861.220 2.451.945 2.281.569 2.155.983 2.052.411 2.222.695 2.240.024 2.471.271 
Ativo Cíclico 694.317 772.740 692.165 652.200 582.357 604.499 591.981 486.337 579.436 420.946 
Passivo Cíclico 599.344 583.621 470.333 446.246 509.547 390.055 460.356 289.359 336.357 369.741 
Ativo Errático 675.762 815.375 716.776 530.081 709.103 560.576 583.553 121.178 196.819 84.904 
Passivo Errático 557.137 595.436 265.864 302.366 1.387.538 107.517 266.008 289.616 603.256 691.912 
211,27% 241,25% -85,51% -167,20% -1185,45% 
Fonte: Elaborado pelo autor com base nos dados coletados dos Balanços Patrimoniais. 
Outro fato importante a ser observado, é que a Necessidade de Capital de Giro (NCG), 
manteve-se positiva, durante os dez anos analisados, apontando então, que existe a necessidade de 
recursos de longo prazo para financiar as atividades operacionais, ou seja, o passivo circulante 
operacional não é suficiente para satisfazer as necessidades do ativo circulante operacional. 
O indicador de liquidez, mostra-se negativo nos anos de 2004 a 2006 e também em 2009, 
evidenciando assim a existência do efeito tesoura, que de acordo com Vieira (2005), quando o índice 
em questão, for analisado por um período superior a 3 anos, poderá evidenciar a existência do efeito 
tesoura, pois quanto mais negativo for, pior tenderá a ser a situação financeira da empresa, tendo em 
vista a análise de tendência apresentada pelo ILNCG. 
A Figura 3 a seguir mostra indícios do Efeito Tesoura, nos anos 2004, 2005 e 2006, mas que 
acredita-se não ter se configurado de acordo com o conceito de Vieira (2005), onde o ILNCG foi 
negativo por três anos e não superior a este período. 
Em 2009, o índice de liquidez também apresenta-se negativo, mas apenas neste ano, 
havendo então recuperação nos anos subsequentes que se mostram positivos, identificando-se uma 
melhoria da situação tomando-se por base o ILNCG. 
12 
Indicador de 
Liquidez 
124,90% 116,30% 203,27% 110,57% -931,79% 
2008 2007 2006 2005 2004 
(Valores em 
milhares de reais) 
2013 2012 2011 2010 2009 
-605.625 667.503 449.170 28.540 -163.358 
Capital de Giro 
(CDG) 
213.598 409.058 672.744 433.669 
-607.008 
Tabela 2 - Variáveis do modelo dinâmico e Indicador de Liquidez 
-678.435 453.059 317.545 -168.438 -406.437 
Saldo de 
Tesouraria (T) 
118.625 219.939 450.912 227.715 
-555.803 
Necessidade de 
Capital de Giro 
94.973 189.119 221.832 205.954 72.810 214.444 131.625 196.978 243.079 51.205
II II III IV IV 
Sólida Sólida Insatisfatória Péssima Péssima 
2.433.305 1.997.837 1.589.846 2.023.519 1.693.066 
53.147 222.402 
13 
Figura 3: Variáveis do Modelo Dinâmico 
Valores em milhares de reais 
Fonte: Elaborado pelo autor com base nos resultados 
A Tabela 3 abaixo, onde são mostrados os tipos de estrutura e situação financeira dos dez 
anos avaliados, a empresa apresentou três tipos de estrutura, sendo do tipo II com situação sólida em 
2007, 2008, 2010, 2011, 2012 e 2013, ocorrendo assim um CDG capaz de cobrir o NCG, levando à 
uma folga financeira e sobra de recursos investida no curto prazo. 
A segunda estrutura observada, nos anos de 2004, 2005 e 2009, do tipo IV com situação 
péssima, onde CDG e ST apresentam saldos negativos, percebe-se que os recursos de curto prazo 
foram aplicados não apenas na necessidade de capital de giro, mas também em ativos de longo 
prazo. 
Nos anos em que ocorre a situação péssima, o equilíbrio financeiro tem valor positivo, mas 
inferior se comparado quando a situação é sólida, sendo que nos dez anos, total do passivo 
permanente é superior à NTFP. A terceira estrutura, apresentada no ano de 2006 é do tipo III, com 
situação insatisfatória, com Saldo de Tesouraria negativo e CDG incapaz de cobrir a NGC. 
Tabela 3: Tipos de Estrutura, Situação Financeira, NTFP e Equilíbrio Financeiro 
(Valores em 
milhares de reais) 
Tipo de Estrutura II II II II IV 
Situação 
Financeira 
Necessidade 
Total de 
Financiamento 
Equilibrio 
Financeiro (+ 
sobra / -util.LP) 
2013 2012 2011 2010 2009 
Sólida Sólida Sólida Sólida Péssima 
1.903.408 
2008 2007 2006 2005 2004 
623.018 
2.638.956 2.634.373 2.474.345 
1.731.543 1.268.445 1.059.619 982.206 1.052.926 390.181 503.744 661.389 
Fonte: Elaborado pelo autor com base nos dados obtidos nos Balanços Patrimoniais
14 
6 CONSIDERAÇÕES FINAIS 
O estudo aqui apresentado, que teve como o objetivo a análise da estrutura financeira da 
Energisa S/A no período de 2004 a 2013, utilizou o modelo dinâmico de Fleuriet para a 
reclassificação das contas do Balanço Patrimonial. Por se tratar de uma empresa de sociedade 
anônima de capital aberto, esta se obriga a publicar suas informações financeiras, econômicas e 
contábeis para atender os investidores, fato este de suma importância, pois são consideradas as 
informações divulgadas como sendo de grande precisão e detalhamento, possibilitando uma melhor 
interpretação e minimizando a incidência de erros na classificação das contas. 
Através dos resultados obtidos pelas variáveis do modelo dinâmico, é possível verificar 
indícios de uma situação de insolvência para a empresa estudada, tendo em vista que nos anos de 
2004, 2005, 2006 e 2009, o saldo de tesouraria foi negativo. 
Para os anos de 2004, 2005 e 2009 a situação é classificada como péssima e no ano de 2006 
como insatisfatória, ocorrendo assim a sinalização de efeito tesoura, pois os recursos financeiros de 
curto prazo são inferiores ao passivo financeiro. Nos anos citados, a conta de empréstimos e 
financiamentos apresenta-se com percentuais bem elevados quando comparados ao Passivo 
Circulante, indicando os percentuais de 54,90%, 56,22%, 31,87% e 47,06%, mostrando assim que 
esta conta foi a principal causadora da situação apresentada. 
Uma parte significativa dos recursos de curto prazo financiaram as atividades operacionais da 
empresa, prejudicando o desempenho da organização, tendo em vista que os encargos financeiros 
cobrados no mercado atual, para serem utilizados como recursos de curto prazo, são bem elevados. 
Para os anos de 2007, 2008, 2010 a 2013, a situação anterior, se reverte em sólida, tendo em 
vista que a conta de empréstimos financeiros indica percentuais bem menores em relação ao Passivo 
Circulante, e apresentam 20,34%, 10,51%, 34,88%, 21,75%, 37,49% e 23,62%. 
Desta forma, a análise mostrou-se como sendo uma ferramenta de grande importância, pois 
auxiliou na avaliação da liquidez e solvência do grupo, identificando assim a estrutura financeira 
utilizada. 
O modelo proposto levou à análise econômico-financeira, baseada no Balanço Patrimonial, 
destacando-se então a importância dos dados neles apresentados e sua reclassificação obrigatória 
para o cálculo das variáveis do Modelo Dinâmico, possibilitando assim a interpretação das contas e 
possibilitando a geração de informações úteis, tanto para os gestores, quanto aos usuários externos, 
dando assim, suporte à tomada de decisão. 
Entretanto, há de se salientar, que analisar a situação econômico-financeira das 
organizações, baseado apenas em indicadores, ou até mesmo, apenas pelo modelo dinâmico, não é 
suficiente para dar subsídio ao processo decisório, sendo também necessário ressaltar que o estudo 
aqui apresentado, apresenta limitações, pelo fato de que sua abordagem abrange uma única 
empresa do setor de energia elétrica, fazendo-se assim necessário uma análise em conjunto com 
outras empresas do mesmo setor, para que o estudo possa adquirir uma maior conclusividade, ligada 
à realidade brasileira. 
Espera-se que a contribuição deste estudo provoque reflexões, objeções e críticas como 
forma de avaliar a aplicabilidade do modelo dinâmico, levando assim à novas pesquisas do tema, 
gerando informações que agreguem valor tanto para o universo acadêmico, quanto para os 
profissionais das áreas administrativa e contábil, em busca de um foco mais crítico, seja ele para 
ratificar ou retificar as análises aqui apresentados e seus respectivos resultados. 
REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS 
ANEEL. Ranking da continuidade do serviço 2012. Disponível em <http://www.aneel.gov.br>. 
Acesso em 11 de maio de 2014. 
ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. São Paulo: Atlas, 2003. 
ASSAF NETO, Alexandre; SILVA, César Augusto Tibúrcio. Administração do capital de giro. 3ª ed. 
São Paulo: Atlas, 2002. 
BM&FBOVESPA. Relatórios financeiros. Disponível em <http://www.bmfbovespa.com.br> Acesso 
em 10 de maio. 2014. 
BRAGA, Hugo Rocha. Demonstrações Contábeis – estrutura, análise e interpretação. 6ª ed. São 
Paulo: Atlas, 2009. 
BRAGA, Roberto. et al. Uma proposta para análise integrada da liquidez e rentabilidade das 
empresas. Revista Contabilidade & Finanças – USP. Edição Especial. São Paulo, 2004.
BRASIL. LEI 6.404 DE 15 DE DEZEMBRO DE 1976. Presidência da República – Casa civil, 
subchefia para assuntos jurídicos. Disponível em 
<http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/leis/l6404consol.htm>. Acesso em 12/02/2014. 
CERVO, Amado Luiz; BERVIAN, Pedro Alcino; SILVA, Roberto da. Metodologia científica. 6ª ed. 
São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2006. 
ENERGISA. Sobre a Energisa. Disponível em <http://www.energisa.com.br/Paginas/sobre-energisa> 
15 
Acesso em 24 de abril 2014. 
FLEURIET, Michel; KEHDY, Ricardo; BLANC, Georges. Modelo Fleuriet: A dinâmica financeira das 
empresas brasileiras: um método de análise, orçamento e planejamento financeiro. Belo Horizonte: 
Campus, 2003. 
GITMAN, Laurence J. Princípios de administração financeira - Essencial. 2ª ed. São Paulo: 
Bookman, 2001. 
GROPELLI, Angelico A; NIKBAKHT, Ehsan. Administração financeira. 3ª ed. São Paulo: Saraiva, 
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MARION, José Carlos. Análise das demonstrações contábeis – Contabilidade Gerencial. 7ª ed. 
São Paulo: Atlas, 2012. 
MARQUES, José Augusto Veiga da Costa; BRAGA, Roberto. Análise dinâmica do capital de giro: 
O Modelo Fleuriet. Revista de Administração de Empresas / EAESP / FGV. São Paulo, 1995. 
MATARAZZO, Dante Carmine. Análise financeira de balanços: abordagem gerencial. 7ª ed. São 
Paulo: Atlas, 2010. 
OLIVEIRA, Silvio Luiz de. Tratado de metodologia científica: projetos de pesquisas TGI, TCC, 
monografias, dissertações e teses. São Paulo: Pioneira Thonsom Learning, 1997. 
RESOLUÇÃO CFC 1185/09. Conselho Federal de Contabilidade. Disponível em: 
<http://www.cfc.org.br/sisweb/sre/docs/RES_1185.doc> Acesso em 12/02/2014. 
SILVA, Antônio Carlos Ribeiro da. Metodologia da pesquisa científica aplicada à contabilidade. 
São Paulo: Atlas, 2003. 
STICKNEY, Clyde P.; WEIL, Roman L. Contabilidade financeira. São Paulo: Atlas, 2001. 
VIEIRA, Marcos Vilela. Administração estratégica do capital de giro. São Paulo: Atlas, 2005.

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Um estudo do Grupo Energisa no período de 2004 a 2013 segundo o Modelo Dinâmico de Michel Fleuriet

  • 1. 1 Área Temática: Finanças (FIN) UM ESTUDO DO GRUPO ENERGISA S/A NO PERÍODO DE 2004 A 2013 SEGUNDO O MODELO DINÂMICO DE MICHEL FLEURIET Luciano Roberto dos Reis Anderson Rocha Valverde Eduardo Duarte Horta
  • 2. 2 RESUMO A administração financeira está cada vez mais presente no dia a dia dos gestores que buscam avaliar o desempenho financeiro das empresas, pois têm a necessidade de mostrar eficiência em seus processos para a tomada de decisão. A utilização de ferramentas eficazes que levam às decisões adequadas é de suma importância, pois a dinâmica do mercado é acirrada levando as organizações a se aprofundarem em busca de uma estrutura ideal. Desta forma, este artigo tem por objetivo analisar a estrutura financeira da Energisa S/A, no período de 2004 a 2013, utilizando-se do modelo dinâmico de Fleuriet, para a reclassificação das contas dos Balanços Patrimoniais, extraídos no site da BM&FBOVESPA. Neste modelo, mensuram-se as variáveis NCG (necessidade de capital de giro), CDG (capital de giro), T (saldo de tesouraria) e IL (indicador de liquidez), que mostram uma situação sólida nos anos de 2007, 2008, 2010, 2011, 2012 e 2013, insatisfatória em 2006 e péssima em 2004, 2005 e 2009, sendo que nos três anos iniciais da análise ocorrem indícios do efeito tesoura devido ao desequilíbrio financeiro gerado pela evolução do NCG maior que CDG levando ao T negativo no período e à um IL também negativo. Palavras chave: Modelo Dinâmico, Indicador de Liquidez, Efeito Tesoura, Situação Financeira. ABSTRACT The Financial Management is increasingly day by day in the managers work routine that wants to evaluate the financial performance and development by the companies, as they have the need to show efficiency in their decision process. The use of effective tools, that lead to the right decisions are of paramount importance, because the dynamic of the market is fierce, leading the companies deeper in searching the ideal structure. Thus, this article aims to analyze the financial structure of Energisa S.A. in the period 2004 - 2013, using the dynamic model by Fleuriet, to the reclassification of accounts by the Balance Sheets, extracted from the BM&FBOVESPA website. In this model will measure the variables: NCG (need for working capital), CDG (Working Capital), T (cash balance) and IL (liquidity indicator), showing a strong position in the years 2007, 2008, 2010, 2011, 2012 and 2013, unsatisfactory in 2006 and weak in 2004, 2005 and 2009, with the initial three years of the analysis the “scissors effect”, occur due to financial imbalance generated by the evolution of NCG greater than the CDG leading to negative in period T and to a similarly negative IL. Keywords: Dynamic Model, Liquidity Indicator, Scissors Effect, Financial Situation.
  • 3. 3 1 INTRODUÇÃO Num mundo globalizado e altamente competitivo, as organizações têm buscado modelos de gestão cada vez mais complexos, almejando uma melhor eficiência e eficácia dos negócios. A constituição de grandes blocos econômicos, crises econômicas mundiais e a evolução tecnológica, levam as empresas a assumirem que seus negócios precisam evoluir para continuarem a existir e desta forma transformam o jeito de administrar. A administração, como sendo um processo de tomada de decisões, conforme afirma Assaf Neto (2003), leva à continuidade ou não da organização, sendo que a qualidade nos atos dos administradores, em seus vários níveis organizacionais, precisa ter excelência para surtir o efeito desejado. No que tange à administração financeira, Assaf Neto (2003) relata que seu objetivo é assegurar um melhor e mais eficiente processo de captação e alocação de recursos de capital, sendo que o envolvimento deverá ocorrer tanto quando ocorre a escassez de recursos, quanto com a realidade da gestão financeira das organizações, pois desta forma sua amplitude é ainda maior. Tradicionalmente, a análise financeira é realizada de forma estática, baseada apenas no Balanço Patrimonial, sendo que de uma forma mais dinâmica, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) elaboraram um modelo de análise financeira que não se fixa apenas nas análises baseada em índices de liquidez, mas com uma técnica voltada à dinâmica das empresas brasileiras, através do gerenciamento financeiro das organizações levando ao crescimento dos processos, sejam eles de financiamento ou investimento. O modelo dinâmico proposto por Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), determina a reclassificação do Balanço Patrimonial, de modo que três variáveis tornam-se essenciais para sua análise: a Necessidade de Capital de Giro (NCG), o Capital de Giro (CDG) e Saldo de Tesouraria (T). A variável NCG é obtida através do ciclo financeiro, onde ocorrem entradas e saídas de caixa, sendo que existe esta necessidade quando a diferença entre as entradas e as saídas se torna negativa. A parcela do capital aplicada pela empresa em seu ciclo operacional de curto prazo é o CDG, que dá à empresa liquidez e rentabilidade. E finalmente temos o Saldo de Tesouraria, ou seja, a sobra entre a diferença do CDG e NCG, sendo que T é uma reserva a ser utilizada quando houver necessidade. Desta forma, a utilização do Modelo Fleuriet mostra a qualidade da situação econômico-financeira das organizações, através da utilização de determinados elementos patrimoniais, apoiando assim a importância de estudos da administração financeira em busca do melhor desempenho nas empresas. Sendo assim, o presente artigo, tem como objetivo, analisar a estrutura financeira da Energisa S/A, no período de 2004 a 2013, utilizando-se de pesquisa descritiva e bibliográfica, baseando-se nos dados financeiros extraídos do Balanço Patrimonial da empresa, através da aplicação do modelo dinâmico de Fleuriet. O presente estudo justifica-se devido à importância da administração financeira para que as organizações obtenham êxito em seus negócios e por se tratar de uma empresa com mais de cem anos de atuação na distribuição de energia elétrica, atendendo à uma população superior à quinze milhões de habitantes em oito estados da federação, sendo considerado um dos principais grupos privados do setor elétrico no Brasil. 2 REFERENCIAL TEÓRICO O presente trabalho aborda temas em relação às Demonstrações Contábeis, as análises financeiras e econômicas utilizando-se do Modelo Fleuriet, o Efeito Tesoura e a Necessidade Total de Financiamento Permanente. Esse capítulo tem seu início com a apresentação das leis que regem as Demonstrações Contábeis, mostrando os principais índices econômico-financeiros, sendo que a seguir descreve-se o modelo Fleuriet com variáveis obtidas através da reclassificação do Balanço Patrimonial, encerrando-se conceituando o Efeito Tesoura e a Necessidade Total de Financiamento Permanente. 2.1 As demonstrações contábeis e as análises financeiras e econômicas A Lei 6.404/76, alterada pela Lei 11.638/07 e pela Lei 11.941/09 destaca a exigência do Balanço Patrimonial, Demonstração dos Lucros ou Prejuízos Acumulados, Demonstração do Resultado do Exercício e Demonstração dos Fluxos de Caixa, sendo que estes serão complementados por notas explicativas, quadros suplementares e informações adicionais que sejam
  • 4. importantes a todos os usuários em relação aos itens informados no Balanço Patrimonial e na Demonstração de Resultado do Exercício. O artigo 178 da Lei 6.404/76 destaca que no Ativo, as contas serão apresentadas em ordem decrescente, de acordo com o grau de liquidez, ou seja, aquele bem ou direito que puder ser convertido em moeda corrente de forma mais imediata será apresentado primeiro e assim sucessivamente. A referida Lei, ainda destaca que no Ativo temos dois grupos: Ativo Circulante e Ativo Não Circulante, sendo este composto por Ativo Realizável a Longo Prazo, Investimentos, Imobilizado e Intangível. Para o Passivo, a lei classifica em três grupos: Passivo Circulante, Passivo Não Circulante e Patrimônio Líquido, sendo este dividido em Capital Social, Reservas de Capital, Ajustes de Avaliação Patrimonial, Reservas de Lucros, Ações em Tesouraria e Prejuízos Acumulados. A Resolução CFC no. 1.185/09 afirma que as Demonstrações Contábeis têm por objetivo “proporcionar informação acerca da posição patrimonial e financeira, do desempenho e dos fluxos de caixa da entidade que seja útil a um grande número de usuários em suas avaliações e tomada de decisões econômicas”. Através das demonstrações contábeis, muitas decisões podem ser tomadas e segundo Assaf Neto (2003, p.25), “o processo de tomada de decisões reflete a essência do conceito de administração”. O ato de administrar leva a decisão, sendo que todo negócio precisa que suas decisões 4 sejam de qualidade e o administrador deverá ser eficiente e eficaz. Para analisar as demonstrações contábeis, podem ser utilizados índices, que segundo Matarazzo (2010, p.81) pode ser conceituado como “a relação entre contas ou grupo de contas das Demonstrações Financeiras, que visa evidenciar determinado aspecto da situação econômica ou financeira de uma empresa”. Groppelli e Nikbakht (1999) afirmam que os dirigentes das empresas utilizam os índices financeiros para monitorar as operações, a fim de assegurar que estão aplicando os recursos disponíveis de forma efetiva para evitar a insolvência. Sticknei e Weil (2001) consideram que os índices ajudam a análise das demonstrações financeiras porque eles assumem os dados contidos nas demonstrações, de forma conveniente, fácil de entender, interpretar e comparar. Em relação à análise de balanços através de índices, Matarazzo (2010, p.122) esclarece que “só adquire consistência e objetividade quando os índices são comparados com padrões, e caso não sejam, as conclusões se sujeitam à opinião, e não raro, ao humor do analista de balanços”. Da mesma forma, Groppelli e Nikbakht (1999) afirmam que a análise financeira é mais significativa quando temos padrões pelos quais os índices da empresa podem ser mensurados, não bastando apenas determinar índices, mas é preciso também determinar quão bem a empresa está se saindo frente aos seus concorrentes, seu setor, ou em relação à melhor empresa do setor. Têm-se como principais índices econômico-financeiros, os de liquidez, endividamento, atividade e rentabilidade. Os índices de liquidez são utilizados, segundo Matarazzo (2010), para avaliar a capacidade de pagamento da empresa, isto é, constituem uma apreciação sobre se a empresa tem capacidade para saldar seus compromissos. Essa capacidade de pagamento pode ser avaliada, considerando: longo prazo, curto prazo ou prazo imediato. A análise da liquidez de uma empresa é mensurada por sua capacidade de atender as suas obrigações de curto prazo, no vencimento, segundo Gitman (2001), sendo que a liquidez diz respeito à solvência da situação financeira global da empresa. Para os índices de endividamento, onde são verificados os níveis de endividamento da empresa e como ela irá saldar seus compromissos financeiros, Gitman (2001), afirma que a posição de endividamento de uma empresa indica o montante de recursos de terceiros sendo usado com o intuito de gerar lucros. Os indicadores de endividamento também são assim utilizados segundo Assaf Neto: Estes indicadores são utilizados, basicamente, para aferir a composição (estrutura) das fontes passivas de recursos de uma empresa. Ilustram com isso, a forma pela qual os recursos de terceiros são usados pela empresa e sua participação relativa em relação ao capital próprio. Fornecem, ainda, elementos para avaliar o grau de comprometimento financeiro de uma empresa perante seus credores (principalmente instituições financeiras) e sua capacidade de cumprir os compromissos financeiros assumidos à longo prazo. (ASSAF NETO, 2003, p. 110)
  • 5. Em relação aos índices de atividade, Gitman (2001) destaca que mensuram a rapidez com que as várias contas são convertidas em vendas ou caixa. Da mesma forma, Marion (2012), diz que para entender melhor a situação financeira da empresa, os índices de atividade mostram quantos dias a empresa demora, em média, para receber suas vendas, para pagar suas compras e para renovar seu estoque. Os índices de rentabilidade mostram o quanto renderam os capitais investidos na empresa, sendo que para Braga (2009), a rentabilidade do capital próprio é um índice que mede a taxa de remuneração dos capitais próprios, devendo, em tese, ser superior à taxa média de juros de mercado, de modo a remunerar o risco do investimento, por parte dos acionistas ou sócios. Outra forma de avaliação de empresas é através do modelo dinâmico descrito por Fleuriet, modelo este que fornece explicações mais completas no que tange à posição de equilíbrio da empresa e sua viabilidade financeira. O modelo de Fleuriet busca esclarecer a possibilidade de vislumbrar cenários futuros sempre que as metas e políticas da empresa não forem cumpridas e seguidas. 2.2 Michel Fleuriet e o modelo de análise dinâmica O modelo dinâmico elaborado por Michel Fleuriet, em meados de 1970, sugere que o balanço patrimonial atualmente exigido pelas normas contábeis, de acordo com a Lei 6.404/76, alterada pelas Leis 11.638/07 e 11.941/09, deve sofrer algumas reclassificações para que as contas de maior afinidade sejam agrupadas em busca de uma melhor análise financeira. Para Braga et al (2004) o modelo de Fleuriet representa uma valiosa ferramenta para análise de crédito, pois define a qualidade da situação financeira das empresas com base na configuração de certos elementos patrimoniais, sem necessidade de realizar interpretações para chegar a um diagnóstico. Marques e Braga (1995) também destacam que o modelo de Fleuriet, para avaliação da liquidez e estrutura de financiamento é um importante instrumento de análise e/ou controle para a tomada de decisões financeiras. Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), consideram que as contas devem ser classificadas através de seu ciclo, de forma que o tempo necessário para a realização de uma rotação reforce a conformidade da realidade dinâmica das empresas. Para as contas que apresentem movimentação lenta, seja de forma isolada ou aliada às outras contas, tomando por base o curto prazo, podem ser consideradas permanentes ou não cíclicas, como, por exemplo, o Realizável a Longo Prazo, Reservas de Lucros, Investimentos. Quando se consideram contas ligadas ao ciclo operacional da empresa, estas apresentam um movimento contínuo e cíclico, podendo serem citadas as conta Estoques, Clientes e Fornecedores. Para finalizar, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), destacam que as contas que não estão diretamente relacionadas com a operação, apresentam movimento descontínuo e errático, tendo como exemplo, o disponível, títulos negociados e duplicatas descontadas. Diante de um novo Balanço Patrimonial reclassificado, podem ser extraídas novas variáveis, através do modelo de Fleuriet. A NCG, primeira variável extraída, também chamada de Necessidade de Capital de Giro, é definida por Marion (2012, p. 283) como “a chave para administração financeira de uma empresa”. A segunda variável identificada é o CDG, ou seja, o Capital de Giro, onde segundo Assaf Neto e Silva (2002) o giro refere-se aos recursos de curto prazo, pois são facilmente convertidos em caixa. Ao identificar a terceira variável, que é o Saldo de Tesouraria ( T ), ou seja, a diferença entre CDG e NCG, temos como resultado uma análise dinâmica, que busca verificar a situação real da empresa, no que diz respeito à sua liquidez, podendo então vislumbrar o futuro, traçando suas metas e objetivos. De uma forma mais ilustrativa, pode-se verificar de maneira mais adequada no Quadro 1 a 5 seguir, a nova estrutura do Balanço Patrimonial, após a reclassificação de suas contas.
  • 6. 6 Quadro 1: Balanço Patrimonial reclassificado segundo o Modelo Fleuriet ATIVO Ativo Circulante Passivo Circulante PASSIVO Caixa Duplicatas Descontadas Bancos Conta Movimento Empréstimos Bancários a Curto Prazo Títulos e Valores Mobiliários Duplicatas a Receber Fornecedores Estoques de Produtos Acabados Salários e Encargos Estoques de Produção em Andamento Impostos e taxas a Pagar Estoques de Matérias-primas Realizável a Longo Prazo Exigível a Longo Prazo Empréstimos a Terceiros Empréstimos Bancários a Longo Prazo Títulos a Receber Financiamentos Investimentos Patrimônio Líquido Imobilizado Capital Social Intangível Reservas Prejuízos Acumulados ATIVO CIRCULANTE ATIVO PERMANENTE ATIVO NÃO CIRCULANTE CONTAS CÍCLICAS CONTAS ERRÁTICAS CONTAS NÃO CÍCLICAS Fonte: Adaptado de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.8). 2.3 A Necessidade de Capital de Giro (NCG) CONTAS ERRÁTICAS CONTAS CÍCLICAS CONTAS NÃO CÍCLICAS PASSIVO CIRCULANTE PASSIVO NÃO CIRCULANTE PL PASSIVO PERMANENTE A Necessidade de Capital de Giro é um conceito econômico-financeiro e não uma definição legal, segundo Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), pois refere-se ao saldo de contas cíclicas ligadas às operações da empresa, sendo que a NCG, é não só um conceito fundamental para a análise da empresa do ponto de vista financeiro, ou seja, análise de caixa, mas também de estratégias de financiamento, crescimento e lucratividade. A Necessidade de Capital de Giro, é sensível às modificações no ambiente financeiro em que a empresa atua, sendo que a NCG depende basicamente da natureza e do nível de atividade dos negócios. Desta forma, as contas do ativo e do passivo cíclicos ou operacionais que constituem a Necessidade de Capital de Giro, são contas ligadas às operações da empresa. De acordo com Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), o ativo e o passivo cíclicos são apenas parte do Ativo e Passivo Circulantes, sendo que a Necessidade de Capital de Giro é diferente do Capital Circulante Líquido. Para a determinação da NCG, Matarazzo (2010), esclarece que o Ativo Circulante Operacional (ACO) é o investimento que decorre automaticamente das atividades de compra, produção, estocagem e venda, sendo que o Passivo Circulante Operacional (PCO) é o financiamento que decorre dessas atividades. Tendo estas definições, a diferença entre ACO e PCO é quanto a empresa necessita de capital para financiar o giro, ou seja, é quanto a empresa necessita de capital para financiar o giro, é a NCG.
  • 7. Diante dos conceitos descritos, temos então que a Necessidade de Capital de Giro pode ser 7 definida pela expressão: NCG = Ativo Cíclico – Passivo Cíclico Quando comparado ao Capital Circulante Líquido (CCL), a Necessidade de Capital de Giro (NCG) pode ser diferenciada por abranger apenas parte do Ativo e Passivo Circulantes, ou seja, constituída pelo ativo e passivo cíclicos, assim descritos na expressão. Matarazzo (2010) destaca que a Necessidade de Capital de Giro poderá ser financiada por três tipos de financiamentos: capital circulante próprio, empréstimos e financiamentos bancários de longo prazo e empréstimos bancários de curto prazo e duplicatas descontadas. 2.4 Capital de Giro (CDG) A variável Capital de Giro (CDG) também é tratada segundo o modelo de Fleuriet, como de grande importância por representar uma fonte de recursos de fundos permanente da empresa, pois com o CDG, a empresa financia a Necessidade de Capital de Giro. Para uma melhor definição do CDG, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) definem que o ativo permanente é formado pelas contas não cíclicas do Ativo e o Passivo Permanente pelas contas não cíclicas do passivo. Desta forma, o CDG pode ser representado pela diferença entre o passivo permanente e o ativo permanente, gerando assim a expressão: CDG = Passivo Permanente – Ativo Permanente Quando a empresa realiza investimentos no Ativo Permanente, pode ocorrer queda no Capital de Giro. Entretanto se os investimentos utilizam empréstimos de longo prazo e aumentos de capital, a diminuição do Capital de Giro poderá ser compensada, e este irá aumentar seja por aumento do passivo permanente ou pela entrada de dinheiro. Se o ativo permanente é maior que o passivo permanente, temos um CDG negativo, pois neste caso a empresa está financiando parte do ativo permanente com curto prazo, aumentado assim o risco de insolvência, mas esta situação poderá não ocorrer caso a Necessidade de Capital de Giro também seja negativa. Para o CDG positivo, têm-se recursos de longo prazo para financiar ativo não circulante e também o Ativo Circulante. 2.5 Saldo de Tesouraria ( T ) As contas circulantes que não estão diretamente ligadas à operação e seus valores se alteram de forma aleatória, são chamadas de ativo errático e passivo errático ou ativo circulante financeiro e passivo circulante financeiro. Desta forma, o Saldo de Tesouraria ( T ) é definido por Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) como a diferença entre ativo e passivo erráticos, sendo descrito pela expressão: T = Ativo Errático – Passivo Errático De um modo mais claro temos, então, que “o Saldo de Tesouraria representa um valor residual correspondente à diferença entre o Capital de Giro e a Necessidade de Capital de Giro”, conforme Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 14). Para um Saldo de Tesouraria negativo, temos que o Capital de Giro é insuficiente para financiar a Necessidade de Capital de Giro, indicando que a empresa financia parte da NCG com fundos de curto prazo. Caso o Saldo de Tesouraria seja positivo, a empresa terá fundos de curto prazo que poderão ser utilizados em títulos de liquidez imediata, tendo assim uma boa margem de segurança financeira, podendo buscar uma estratégia mais dinâmica em seus investimentos. 2.6 Os Tipos de Balanços Diante da reclassificação do Balanço Patrimonial, utilizando-se o modelo dinâmico desenvolvido por Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), pode-se verificar a situação de liquidez e solvência da empresa em certo período, utilizando-se os saldos em conjunto das variáveis CDG, NCG e T.
  • 8. Tabela 1 - Tipo de Estrutura e Situação Financeira Tipo CDG NCG T Situação I + - + Excelente II + + + Sólida III + + - Insatisfatória IV - + - Péssima V - - - Muito Ruim VI - - + Alto Risco Nota : o sinal + indica valor positivo, e o sinal - indica valor negativo. Fonte: Adaptado de Marques e Braga (1995) Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), apesar da possibilidade de seis combinações, consideram 8 que os tipos I, II, III e IV é que na prática aparecem com mais frequência. Marques e Braga (1995), descrevem o tipo I como sendo uma empresa que possui excelente situação financeira graças à um elevado nível de liquidez. A NCG é negativa, pois o passivo cíclico é maior que o ativo cíclico, sendo que a empresa recebe suas vendas antes de pagar seus fornecedores. A empresa tem uma folga financeira, com T positivo, sendo que existem recursos do ativo errático aplicados no curto prazo. Em relação ao tipo II onde se tem três variáveis positivas, ocorrendo uma situação sólida, temos CDG capaz de cobrir o NCG, levando à uma folga financeira, pois a sobra de recursos foi investida no curto prazo. O tipo III, onde ocorre uma situação insatisfatória, tem-se um saldo de tesouraria negativo, já que o CDG não é capaz de cobrir o NGC, ocasionando a busca por financiamento de curto prazo (passivo errático) visando a garantia de cobertura do NCG. No balanço tipo IV, onde a situação é péssima, os saldos negativos do CDG e ST demonstram que os recursos de curto prazo são aplicados não somente na NCG, mas também em ativos de longo prazo, ocasionando uma situação de difícil recuperação desses fundos em tempo para pagamento das dívidas. Para uma situação muito ruim, o tipo V, apresenta NCG negativa, podendo dispor de recursos cíclicos, sendo que empresas assim têm situação financeira no limite, pois com CDG negativo, os fundos de curto prazo são utilizados para financiar ativo de longo prazo e desta forma os ativos cíclicos são financiados por passivos cíclicos, ou seja, empréstimos de curto prazo são alocados em investimentos de longo prazo. Quando ocorrem CDG e NCG negativos, a situação é considerada de alto risco, chamado de tipo VI, apesar da NCG ser inferior ao CDG levando ainda à um saldo de tesouraria positivo. O fato da NCG estar negativa, mostra que existem fontes cíclicas de curto prazo financiando a empresa, mas como o CDG tem saldo negativo, temos indícios de utilização de fundos de terceiros financiando os ativos de longo prazo, da mesma forma que mantém recursos erráticos investidos no mercado financeiro. 2.7 Indicador de Liquidez (IL NCG) Vieira (2005) descreve que o Indicador de Liquidez pode ser calculado dividindo-se o saldo de tesouraria pela necessidade de capital de giro, podendo ser expresso por: T NCG ILNCG = O índice calculado, segundo Vieira (2005), mostra a proporção entre o Saldo de Tesouraria em relação a Necessidade de Capital de Giro, sendo que tem por objetivo acompanhar como os recursos de curto prazo são utilizados no financiamento das operações da empresa. Este indicador, quando analisado por um período superior a três anos, poderá evidenciar a existência do efeito tesoura, pois quanto mais negativo for, pior tenderá a ser a situação financeira da empresa, tendo em vista a análise de tendência apresentada pelo ILNCG.
  • 9. 9 2.8 O Efeito Tesoura O conceito de efeito tesoura também pode ser denominado de Overtrading, conforme explicado por Assaf Neto e Silva: O conceito de overtrading refere-se a uma forte expansão no volume de atividade de uma empresa sem o devido lastro de recursos disponíveis para financiar as necessidades adicionais de giro.Toda empresa possui um limite financeiro capaz de suportar determinado volume de negócios. Quando o volume de vendas exceder este limite, ou quando a capacidade de financiar os negócios se reduzir, tem-se uma consequente redução na margem de segurança da empresa, verificando-se o que se denomina de overtrading. (ASSAF NETO E SILVA, 2002, p. 80.) Ainda de acordo com Assaf Neto e Silva (2002) a NCG passa a crescer bastante, superando, em pouco tempo, o nível de CCL da empresa. Braga (2009) destaca que a situação de overtrading resulta de uma má administração da empresa ou de certas contingências conjunturais de modo que suas operações não servirão mais ou se deteriorarão, levando-a ao encerramento das suas atividades. Outra consideração de Braga (2009), é que devem ser considerados outros dados complementares, afim de que a concretização da situação de overtrading possa ser certificada. Para um melhor entendimento do efeito tesoura, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), descrevem que de um modo geral, isso ocorre, devido ao aumento elevado nas vendas anuais, a relação entre a variação da Necessidade de Capital de Giro, se mantem maior que a relação entre os fundos gerados pelas operações da empresa e as vendas no período de crescimento das mesmas. Neste período em que as vendas crescem, os empréstimos a longo prazo e/ou os aumentos de capital, que consequentemente elevam o capital de giro, são utilizados para investimentos em bens do Ativo Permanente, levando assim à diminuição do Capital de Giro. Figura 1: O Efeito Tesoura Fonte: Adaptado de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.39). Ainda de acordo com Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), obedecendo à experiência adquirida, em regra, para se evitar o efeito tesoura, os fundos gerados pelas operações da empresa, devem ser suficientes para financiar os aumentos da necessidade de capital de giro, sendo assim, de acordo com a figura 1 acima, percebe-se um descompasso entre o aumento das fontes de longo prazo (CDG) e suas aplicações evidenciadas conforme NGC apresentado.
  • 10. 10 2.9 Necessidade Total de Financiamento Permanente (NTFP) Assaf Neto e Silva (2002) destacam que, ocorrendo alta nos investimentos necessários em capital de giro, torna-se importante que a empresa possa financiar a maior parte da demanda por recursos permanentes através de recursos de caixa por ela gerados, pois caso esses recursos não sejam suficientes, a empresa deverá recorrer a fontes, cujos recursos sejam pagos no longo prazo, ou então fazer novos aportes de capital. Estas medidas visam manter o equilíbrio financeiro. A Necessidade Total de Financiamento Permanente, ainda segundo Assaf Neto e Silva (2002), pode ser medida utilizando-se da fórmula: NTFP = NCG + Investimento Permanente O equilíbrio financeiro será estabelecido desde que a NTFP (NCG + Ativo Não Circulante) seja coberta por passivos permanentes formados pelo Passivo Não Circulante e o Patrimônio Líquido. Ocorrerá sobra de recursos financeiros, quando o total do passivo permanente for superior à NTFP, levando assim à um saldo de tesouraria positivo, sendo que o contrário levará à um saldo negativo, mostrando neste caso que a empresa está financiando parte de suas necessidades de longo prazo com recursos de curto prazo. 3 ASPECTOS METODOLÓGICOS O estudo em questão pode ser classificado como uma pesquisa descritiva, pois observa, registra, analisa e correlaciona as variáveis sem manipulação (CERVO, BERVIAN E SILVA, 2006). Busca conhecer as diversas situações e relações, seja do indivíduo isolado ou de grupos mais complexos. Silva (2003) também destaca que o objetivo principal de uma pesquisa descritiva, é a descrição das características da população ou fenômeno estabelecendo relações entre as variáveis, fato este que levou à pesquisa documental e bibliográfica deste estudo baseado nos balanços patrimoniais extraídos no site da BM&FBOVEPA no período de 2004 a 2013. Oliveira (1997) descreve o método utilizado nesta pesquisa, pois analisa a interação entre variáveis, buscando a compreensão e classificação dos processos. Desta forma é possível uma maior compreensão do contexto em profundidade. Para a reclassificação das contas do balanço patrimonial, utilizou-se o modelo dinâmico de Fleuriet, com o objetivo de atender à necessidade da pesquisa, sendo que após o ajuste a partir dos dados coletados, pôde-se determinar as variáveis NCG, CDG, T, levando assim a determinação do tipo de estrutura e situação financeira da empresa. Através da obtenção das variáveis NCG e T, também foi possível determinar o Indicador de Liquidez, que mostra a capacidade financeira da empresa para cumprir seus compromissos para com terceiros. A necessidade total de financiamento permanente, também pôde ser verificada, mostrando assim o equilíbrio financeiro, devido à cobertura dos passivos permanentes. 4 O CASO EM ESTUDO De acordo com informações retiradas do site, o Grupo Energisa é um dos principais grupos privados do setor elétrico do Brasil, sendo que atualmente controla treze distribuidoras, nos estados de Minas Gerais, Paraíba, Sergipe, Rio de Janeiro, Mato Grosso, Mato Grosso do Sul, Tocantins, Paraná e São Paulo, conforme pode ser verificado na figura 2 a seguir. A Energisa S/A atende 6 milhões de consumidores, em uma população de 15,4 milhões de habitantes, que representa 7% da população brasileira. Com 109 anos de história, o Grupo Energisa tem na distribuição de energia a base principal de seu negócio com atuação em mercados com forte potencial de crescimento, sendo considerada entre as melhores do país em relação aos indicadores que avaliam os serviços oferecidos à população.
  • 11. 11 Figura 2: Áreas de atuação da Energisa S/A Fonte: Site da Energisa (acesso em 05 de maio 2014). A ANEEL – Agência Nacional de Energia Elétrica exige que todas as distribuidoras sejam certificadas no processo de coleta e apuração dos indicadores de continuidade DEC e FEC, sendo que estas têm por base as normas da Organização Internacional para Normalização (International for Standardization) ISO 9000, e segundo informações no site da ANEEL, conforme tabela publicada (acesso em 11 de maio de 2014) a Energisa Paraíba ocupa o terceiro lugar na Tabela de Indicador de Desempenho Global de Continuidade, a Energisa Minas Gerais o décimo e Sergipe vigésimo terceiro. 5 RESULTADOS OBTIDOS Com a obtenção dos Balanços Patrimoniais dos últimos dez anos da Energisa S/A, que estão de acordo com as normas contábeis vigentes, pôde-se proceder a reclassificação dos mesmos com o intuito de atender o Modelo Dinâmico de Fleuriet. Esta reclassificação foi utilizada em busca da verificação das variáveis que interferem na capacidade financeira da empresa, levando assim à observação e análise de acordo com o modelo. Com base na Tabela 2 a seguir, pode-se observar que nos anos de 2004, 2005 e 2009 o Capital de Giro, apresenta saldo negativo, indicando assim, que os investimentos de longo prazo, foram financiados com recursos de curto prazo. O saldo negativo, fato ocorrido nos anos citados, não ocorreu nos períodos de 2006 a 2008 e 2010 a 2013, pois o saldo do capital de giro apresentou-se positivo, indicando assim que os investimentos de longo prazo são financiados com recursos de longo prazo, levando a empresa, à uma situação melhor.
  • 12. Passivo Permanente 4.370.499 3.902.818 3.533.964 2.885.614 1.675.944 2.823.486 2.501.581 2.251.235 2.076.666 1.915.468 Ativo Permanente 4.156.901 3.493.760 2.861.220 2.451.945 2.281.569 2.155.983 2.052.411 2.222.695 2.240.024 2.471.271 Ativo Cíclico 694.317 772.740 692.165 652.200 582.357 604.499 591.981 486.337 579.436 420.946 Passivo Cíclico 599.344 583.621 470.333 446.246 509.547 390.055 460.356 289.359 336.357 369.741 Ativo Errático 675.762 815.375 716.776 530.081 709.103 560.576 583.553 121.178 196.819 84.904 Passivo Errático 557.137 595.436 265.864 302.366 1.387.538 107.517 266.008 289.616 603.256 691.912 211,27% 241,25% -85,51% -167,20% -1185,45% Fonte: Elaborado pelo autor com base nos dados coletados dos Balanços Patrimoniais. Outro fato importante a ser observado, é que a Necessidade de Capital de Giro (NCG), manteve-se positiva, durante os dez anos analisados, apontando então, que existe a necessidade de recursos de longo prazo para financiar as atividades operacionais, ou seja, o passivo circulante operacional não é suficiente para satisfazer as necessidades do ativo circulante operacional. O indicador de liquidez, mostra-se negativo nos anos de 2004 a 2006 e também em 2009, evidenciando assim a existência do efeito tesoura, que de acordo com Vieira (2005), quando o índice em questão, for analisado por um período superior a 3 anos, poderá evidenciar a existência do efeito tesoura, pois quanto mais negativo for, pior tenderá a ser a situação financeira da empresa, tendo em vista a análise de tendência apresentada pelo ILNCG. A Figura 3 a seguir mostra indícios do Efeito Tesoura, nos anos 2004, 2005 e 2006, mas que acredita-se não ter se configurado de acordo com o conceito de Vieira (2005), onde o ILNCG foi negativo por três anos e não superior a este período. Em 2009, o índice de liquidez também apresenta-se negativo, mas apenas neste ano, havendo então recuperação nos anos subsequentes que se mostram positivos, identificando-se uma melhoria da situação tomando-se por base o ILNCG. 12 Indicador de Liquidez 124,90% 116,30% 203,27% 110,57% -931,79% 2008 2007 2006 2005 2004 (Valores em milhares de reais) 2013 2012 2011 2010 2009 -605.625 667.503 449.170 28.540 -163.358 Capital de Giro (CDG) 213.598 409.058 672.744 433.669 -607.008 Tabela 2 - Variáveis do modelo dinâmico e Indicador de Liquidez -678.435 453.059 317.545 -168.438 -406.437 Saldo de Tesouraria (T) 118.625 219.939 450.912 227.715 -555.803 Necessidade de Capital de Giro 94.973 189.119 221.832 205.954 72.810 214.444 131.625 196.978 243.079 51.205
  • 13. II II III IV IV Sólida Sólida Insatisfatória Péssima Péssima 2.433.305 1.997.837 1.589.846 2.023.519 1.693.066 53.147 222.402 13 Figura 3: Variáveis do Modelo Dinâmico Valores em milhares de reais Fonte: Elaborado pelo autor com base nos resultados A Tabela 3 abaixo, onde são mostrados os tipos de estrutura e situação financeira dos dez anos avaliados, a empresa apresentou três tipos de estrutura, sendo do tipo II com situação sólida em 2007, 2008, 2010, 2011, 2012 e 2013, ocorrendo assim um CDG capaz de cobrir o NCG, levando à uma folga financeira e sobra de recursos investida no curto prazo. A segunda estrutura observada, nos anos de 2004, 2005 e 2009, do tipo IV com situação péssima, onde CDG e ST apresentam saldos negativos, percebe-se que os recursos de curto prazo foram aplicados não apenas na necessidade de capital de giro, mas também em ativos de longo prazo. Nos anos em que ocorre a situação péssima, o equilíbrio financeiro tem valor positivo, mas inferior se comparado quando a situação é sólida, sendo que nos dez anos, total do passivo permanente é superior à NTFP. A terceira estrutura, apresentada no ano de 2006 é do tipo III, com situação insatisfatória, com Saldo de Tesouraria negativo e CDG incapaz de cobrir a NGC. Tabela 3: Tipos de Estrutura, Situação Financeira, NTFP e Equilíbrio Financeiro (Valores em milhares de reais) Tipo de Estrutura II II II II IV Situação Financeira Necessidade Total de Financiamento Equilibrio Financeiro (+ sobra / -util.LP) 2013 2012 2011 2010 2009 Sólida Sólida Sólida Sólida Péssima 1.903.408 2008 2007 2006 2005 2004 623.018 2.638.956 2.634.373 2.474.345 1.731.543 1.268.445 1.059.619 982.206 1.052.926 390.181 503.744 661.389 Fonte: Elaborado pelo autor com base nos dados obtidos nos Balanços Patrimoniais
  • 14. 14 6 CONSIDERAÇÕES FINAIS O estudo aqui apresentado, que teve como o objetivo a análise da estrutura financeira da Energisa S/A no período de 2004 a 2013, utilizou o modelo dinâmico de Fleuriet para a reclassificação das contas do Balanço Patrimonial. Por se tratar de uma empresa de sociedade anônima de capital aberto, esta se obriga a publicar suas informações financeiras, econômicas e contábeis para atender os investidores, fato este de suma importância, pois são consideradas as informações divulgadas como sendo de grande precisão e detalhamento, possibilitando uma melhor interpretação e minimizando a incidência de erros na classificação das contas. Através dos resultados obtidos pelas variáveis do modelo dinâmico, é possível verificar indícios de uma situação de insolvência para a empresa estudada, tendo em vista que nos anos de 2004, 2005, 2006 e 2009, o saldo de tesouraria foi negativo. Para os anos de 2004, 2005 e 2009 a situação é classificada como péssima e no ano de 2006 como insatisfatória, ocorrendo assim a sinalização de efeito tesoura, pois os recursos financeiros de curto prazo são inferiores ao passivo financeiro. Nos anos citados, a conta de empréstimos e financiamentos apresenta-se com percentuais bem elevados quando comparados ao Passivo Circulante, indicando os percentuais de 54,90%, 56,22%, 31,87% e 47,06%, mostrando assim que esta conta foi a principal causadora da situação apresentada. Uma parte significativa dos recursos de curto prazo financiaram as atividades operacionais da empresa, prejudicando o desempenho da organização, tendo em vista que os encargos financeiros cobrados no mercado atual, para serem utilizados como recursos de curto prazo, são bem elevados. Para os anos de 2007, 2008, 2010 a 2013, a situação anterior, se reverte em sólida, tendo em vista que a conta de empréstimos financeiros indica percentuais bem menores em relação ao Passivo Circulante, e apresentam 20,34%, 10,51%, 34,88%, 21,75%, 37,49% e 23,62%. Desta forma, a análise mostrou-se como sendo uma ferramenta de grande importância, pois auxiliou na avaliação da liquidez e solvência do grupo, identificando assim a estrutura financeira utilizada. O modelo proposto levou à análise econômico-financeira, baseada no Balanço Patrimonial, destacando-se então a importância dos dados neles apresentados e sua reclassificação obrigatória para o cálculo das variáveis do Modelo Dinâmico, possibilitando assim a interpretação das contas e possibilitando a geração de informações úteis, tanto para os gestores, quanto aos usuários externos, dando assim, suporte à tomada de decisão. Entretanto, há de se salientar, que analisar a situação econômico-financeira das organizações, baseado apenas em indicadores, ou até mesmo, apenas pelo modelo dinâmico, não é suficiente para dar subsídio ao processo decisório, sendo também necessário ressaltar que o estudo aqui apresentado, apresenta limitações, pelo fato de que sua abordagem abrange uma única empresa do setor de energia elétrica, fazendo-se assim necessário uma análise em conjunto com outras empresas do mesmo setor, para que o estudo possa adquirir uma maior conclusividade, ligada à realidade brasileira. Espera-se que a contribuição deste estudo provoque reflexões, objeções e críticas como forma de avaliar a aplicabilidade do modelo dinâmico, levando assim à novas pesquisas do tema, gerando informações que agreguem valor tanto para o universo acadêmico, quanto para os profissionais das áreas administrativa e contábil, em busca de um foco mais crítico, seja ele para ratificar ou retificar as análises aqui apresentados e seus respectivos resultados. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ANEEL. Ranking da continuidade do serviço 2012. Disponível em <http://www.aneel.gov.br>. Acesso em 11 de maio de 2014. ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. São Paulo: Atlas, 2003. ASSAF NETO, Alexandre; SILVA, César Augusto Tibúrcio. Administração do capital de giro. 3ª ed. São Paulo: Atlas, 2002. BM&FBOVESPA. Relatórios financeiros. Disponível em <http://www.bmfbovespa.com.br> Acesso em 10 de maio. 2014. BRAGA, Hugo Rocha. Demonstrações Contábeis – estrutura, análise e interpretação. 6ª ed. São Paulo: Atlas, 2009. BRAGA, Roberto. et al. Uma proposta para análise integrada da liquidez e rentabilidade das empresas. Revista Contabilidade & Finanças – USP. Edição Especial. São Paulo, 2004.
  • 15. BRASIL. LEI 6.404 DE 15 DE DEZEMBRO DE 1976. Presidência da República – Casa civil, subchefia para assuntos jurídicos. Disponível em <http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/leis/l6404consol.htm>. Acesso em 12/02/2014. CERVO, Amado Luiz; BERVIAN, Pedro Alcino; SILVA, Roberto da. Metodologia científica. 6ª ed. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2006. ENERGISA. Sobre a Energisa. Disponível em <http://www.energisa.com.br/Paginas/sobre-energisa> 15 Acesso em 24 de abril 2014. FLEURIET, Michel; KEHDY, Ricardo; BLANC, Georges. Modelo Fleuriet: A dinâmica financeira das empresas brasileiras: um método de análise, orçamento e planejamento financeiro. Belo Horizonte: Campus, 2003. GITMAN, Laurence J. Princípios de administração financeira - Essencial. 2ª ed. São Paulo: Bookman, 2001. GROPELLI, Angelico A; NIKBAKHT, Ehsan. Administração financeira. 3ª ed. São Paulo: Saraiva, 1999. MARION, José Carlos. Análise das demonstrações contábeis – Contabilidade Gerencial. 7ª ed. São Paulo: Atlas, 2012. MARQUES, José Augusto Veiga da Costa; BRAGA, Roberto. Análise dinâmica do capital de giro: O Modelo Fleuriet. Revista de Administração de Empresas / EAESP / FGV. São Paulo, 1995. MATARAZZO, Dante Carmine. Análise financeira de balanços: abordagem gerencial. 7ª ed. São Paulo: Atlas, 2010. OLIVEIRA, Silvio Luiz de. Tratado de metodologia científica: projetos de pesquisas TGI, TCC, monografias, dissertações e teses. São Paulo: Pioneira Thonsom Learning, 1997. RESOLUÇÃO CFC 1185/09. Conselho Federal de Contabilidade. Disponível em: <http://www.cfc.org.br/sisweb/sre/docs/RES_1185.doc> Acesso em 12/02/2014. SILVA, Antônio Carlos Ribeiro da. Metodologia da pesquisa científica aplicada à contabilidade. São Paulo: Atlas, 2003. STICKNEY, Clyde P.; WEIL, Roman L. Contabilidade financeira. São Paulo: Atlas, 2001. VIEIRA, Marcos Vilela. Administração estratégica do capital de giro. São Paulo: Atlas, 2005.