Unidade 3 parte 3

11/05/2015
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Sistema Financeiro Internacional e a Política
Monetária
Unidade 3
Profa. Gisele F.Tiryaki
ECO 174 – Economia Monetária
FCE/UFBA
Sumário
 Intervenções no Mercado de Câmbio
 Relação com a Oferta de Moeda
 Relação com a Taxa de Câmbio
 Balanço de Pagamentos
 Regimes deTaxas de Câmbio e o Sistema Financeiro Internacional

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Intervenções no Mercado de
Câmbio
Câmbio e a Oferta de Moeda
 Agentes da economia:
 Banco Central
 Instituições bancárias
 Público não-bancário
 Agentes do mercado internacional
 Intervenções no mercado de câmbio: ações deliberadas do
BC para influenciar a taxa de câmbio
 Mais um ativo para o BC: reservas internacionais
 Objetivo: influenciar o valor da moeda doméstica
 Venda de ativos estrangeiros: eleva o valor do Real
 Compra de ativos estrangeiros: reduz o valor do Real

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3
Banco Central e as Reservas
Internacionais
Ativos Passivos
• Títulos do Governo • Moeda em Circulação
• Empréstimos concedidos às
instituições financeiras
• Ativos Estrangeiros
• Moeda estrangeira
• Títulos
• Reservas:
• Moeda mantida pelas
instituições financeiras
• Depósitos de
instituições financeiras no
BC
Internacionais
 Exemplo: BC quer reduzir o valor do Real e compra R$ 1 bilhão
em títulos de curto prazo emitidos por governos estrangeiros das
instituição financeiras
Banco Central
Ativo Passivo
Ativos Internacionais (+) R$ 1 bilhão Reservas bancárias (+) R$ 1 bilhão
O que acontece com a base
monetária?

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Internacionais
 Exemplo: BC quer reduzir o valor do Real e compra R$ 1 bilhão
em títulos de curto prazo emitidos por governos estrangeiros do
público não-bancário
Banco Central
Ativo Passivo
Ativos Internacionais (+) R$ 1 bilhão Moeda em circulação (+) R$ 1 bilhão
Aqui também há um aumento da
base monetária...
Câmbio e a Oferta de Moeda
 Tipos de intervenção:
 Não-esterilizada:BC permite variações na base monetária
 Esterilizada: BC não permite variações na base monetária
 Compra/venda de ativos estrangeiros é acompanhada de operações
de venda/compra de títulos governamentais no mercado aberto
Banco Central
Ativo Passivo
Ativos Internacionais (+) R$ 1 bilhão
Títulos do Governo (-) R$ 1 bilhão
Variação da Base Monetária = 0

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Câmbio e a Taxa de Câmbio
 Minimização das flutuações nas taxas de câmbio: um dos
objetivos da política monetária
 Moeda deprecia significativamente: elevação no custo com
importações, podendo levar à inflação
 Moeda aprecia significativamente: bens produzidos no país
perdem competitividade
 Intervenções:
 Venda de ativos estrangeiros: deter depreciação da moeda local
 Compra de ativos estrangeiros: deter apreciação da moeda local
 Breve revisão conceitual...
 Taxa de câmbio nominal (ε): preço da moeda local em
termos da moeda estrangeira
 ε = R$/US$ ou R$/€
 Apreciação do Real: redução em ε
 Depreciação do Real: elevação em ε

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Taxas de Câmbio Nominal – Brasil
(média mensal)
Fonte: BCB (2015)
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
3.5
4 jan/95
nov/95
set/96
jul/97
mai/98
mar/99
jan/00
nov/00
set/01
jul/02
mai/03
mar/04
jan/05
nov/05
set/06
jul/07
mai/08
mar/09
jan/10
nov/10
set/11
jul/12
mai/13
mar/14
jan/15
R$/US$
 Taxa de câmbio real mede o valor de uma cesta de bens e serviços
disponíveis no mercado doméstico em relação a uma mesma cesta
de bens e serviços disponíveis no outro país
 Taxa de câmbio real: expressa em unidades de produtos
Onde ε = taxa de câmbio nominal, P = nível de preço doméstico e
P* = nível de preço externo
P
P
e
*

*
*
P
P
P
P
e
e 









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Taxa de Câmbio Real Efetiva –
Brasil (IPCA/US$)
Fonte: BCB (2015)
0
50
100
150
200
250
jan/88
fev/89
mar/90
abr/91
mai/92
jun/93
jul/94
ago/95
set/96
out/97
nov/98
dez/99
jan/01
fev/02
mar/03
abr/04
mai/05
jun/06
jul/07
ago/08
set/09
out/10
nov/11
dez/12
jan/14
fev/15
Jun/1994-100
Taxa Nominal versus Taxa Real:
Brasil
Fonte: BCB (2015)
0
50
100
150
200
250
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
3.5
4
jan/95
dez/95
nov/96
out/97
set/98
ago/99
jul/00
jun/01
mai/02
abr/03
mar/04
fev/05
jan/06
dez/06
nov/07
out/08
set/09
ago/10
jul/11
jun/12
mai/13
abr/14
mar/15
Índice-Base:Jan/94
R$/US$
Taxa Nominal Taxa Real

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 Exemplo: assuma que 1kg de laranjas é vendido a R$ 3,00 no Brasil
e a US$ 1,50 nos EUA.A taxa nominal de câmbio está em R$
2,98/US$
= 1,49 kg de laranjas americanas/kg
de laranjas brasileiras
3
50,1*98,2
e
P
P
e
*
 1e
10  e
1e
Cesta de bens relativamente (+) barata no exterior
Cesta de bens relativamente (+) cara no exterior
 Determinantes da taxa de câmbio real:
 Preferências por bens domésticos ou estrangeiros
 Produtividade: quanto maior a produtividade de um país, maior
a demanda por sua moeda
 Barreiras ao comércio internacional: eleva a demanda por
moeda doméstica
 Nível de preço doméstico e estrangeiro
 Inflação: moeda doméstica é menos útil enquanto reserva de valor, o que
leva a uma depreciação da taxa de câmbio

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 Teoria da paridade do poder de compra (PPP): uma unidade
de moeda local, quando convertida, deve possibilitar a
aquisição de uma mesma cesta de bens e serviços no mercado
doméstico e no mercado externo
 Lei do preço único: se P > εP*, cresce a demanda pelos
produtos do mercado internacional, elevando P* até o ponto
em que os dois preços se igualem, para uma dada taxa de
câmbio nominal
 Logo, εP* = P ou e = 1
 Problemas:
 Custos de transporte não são negligenciáveis
 Mercadorias comercializáveis não são substitutos perfeitos
quando produzidos em países diferentes
 Implicação: PPP é válida somente no longo prazo
 Índice Big Mac:
 RevistaThe Economist
 No longo prazo, as taxas de câmbio nominal devem se
movimentar de forma que o preço doméstico e externo de uma
mesma cesta de produtos se equalizem
 Cesta: Big Mac

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País Preço do Big
Mac
PPP
Implícita
(P/P*)
Taxa de
Câmbio
Sobre(+) /
Sub(-)
Valorização
em relação
ao US$, %
Moeda Local 1 US$ =
EUA $ 4,79 --- 1 1
Austrália A$ 5,30 1,11 1,23 -9,8%
Brasil Real 13,50 2,82 2,59 8,7%
Inglaterra £ 2,89 0,60 0,66 -8.8%
Canadá C$ 5,70 1,19 1,23 -3,1%
Mexico Peso 49,00 10,23 14,62 -30,1%
China Yuan 17,20 3,59 6,21 -42,2%
India Rb 116,25 24,27 61,62 -60,6%
União Européia € 3,68 0,77 0,86 -11%
Dados de Janeiro, 2015
Índice Big Mac
Big Mac Index
Janeiro de 2015
Link:
http://www.economist.com/
content/big-mac-index

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Big Mac Index
Janeiro de 2015
Link:
http://www.economist.com/
content/big-mac-index
 Taxas de câmbio no curto prazo: preço de ativos financeiros
domésticos denominados em moeda doméstica em termos do
preço de ativos financeiros estrangeiros denominados em
moeda estrangeira
 Retorno do ativo doméstico: (1 + i)
 Retorno do ativo estrangeiro: (1 + i* + ∆E(ε)/εt)
 Ausência de barreiras à mobilidade do capital: paridade da taxa
de juros é válida
 Ativos com mesmas características de risco, liquidez,
informação...

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 Taxas de câmbio no curto prazo: paridade da taxa de juros
(1 + i) = (1 + i* + ∆E(ε)/εt) ou i = i* + ∆E(ε)/εt
Efeito Fisher Internacionalε
Taxa de Retorno Esperada, em R$
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
Retorno de ativos domésticos:
independem da taxa de câmbio
Retorno de ativos estrangeiros:
taxa de juros internacional mais
a depreciação esperada do Real
ε
Taxa de Retorno Esperada, em R$
R = i
ε1
ε2
ε3
Em ε1: para uma mesma taxa de câmbio,
R > R* => somente faz sentido se espera-
se que a taxa de câmbio aprecie
R = R* => não se espera por variações na
taxa de câmbio
R < R* => somente faz sentido se espera-
se que a taxa de câmbio deprecie
R* = i* + ∆E(ε)/εt

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Variações na Taxa de Juros
Doméstica e a Taxa de Câmbio
ε
Re, em R$
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
ε
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
R’ = i’
Re, em R$
R’ = i’
Redução da taxa de juros no
mercado doméstico:
depreciação da taxa de câmbio
Elevação da taxa de juros no
mercado doméstico: apreciação
da taxa de câmbio
Variações na Taxa de Juros
Internacional e a Taxa de Câmbio
ε
Re, em R$
R = i
R** = i** + ∆E(ε)/εt
ε
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
Re, em R$
Redução da taxa de juros no
mercado externo: apreciação da
taxa de câmbio
Elevação da taxa de juros no
mercado externo: depreciação
da taxa de câmbio
R** = i** + ∆ε/ε
R* = i* + ∆ε/ε

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Variações na Taxa de Juros e a
Taxa de Câmbio: Inflação Esperada
ε
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
Re, em R$
R’ = i’
R** = i* + ∆E(ε)/εt
Aumento na inflação esperada eleva a
taxa nominal de juros: i = r + πe
Aumento na inflação esperada deprecia
a moeda local: R* = i* + ∆ε/ε
Intervenções Não-Esterilizadas no
Mercado de Câmbio
 O que ocorre quando o BC compra títulos de curto prazo
emitidos por governos estrangeiros das instituição financeiras?
 Elevação nas reservas(aumento da base monetária) e redução da taxa
de juros no mercado doméstico
Quantidade de
Reservas, R
Selic
RO
iRED
RD
Selic*
Selic**
ε
Re, em R$
R = i
R* = i* + ∆E(ε)/εt
R’ = i’

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Câmbio
 Intervenções esterilizadas: não ocorre nenhum impacto no
mercado de reservas, nas taxas de juros ou nas taxas de
câmbio
 Exceção: ativos domésticos não são substitutos perfeitos para
ativos estrangeiros (prêmio de risco cambial)
 Implicação: intervenções esterilizadas não são diferentes de
intervenções não-esterilizadas
 Controle de capital: torna ativos domésticos menos líquidos e,
portanto, reduz o grau de substituição entre ativos domésticos e
estrangeiros
Balanço de Pagamentos

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Balanço de Pagamentos
 O que é? Medida do fluxo de recursos privados e governamentais de um país e o
mercado internacional
 Fluxos de bens, serviços, doações e ativos entre residentes e não-residentes
em um determinado período
 Entrada de recursos no país: crédito (sinal positivo)
 Saída de recursos no país: débito (sinal negativo)
 Tipos de transações:
 Comercialização de ativos reais: mercadorias e serviços
 Comercialização de ativos financeiros: ações, títulos, empréstimos, compra e
venda de empresas
 Principais componentes:
 Balanço deTransações Correntes
 Balanço deTransações de Capital e Financeiras
Registro das Transações
 Balanço de Pagamentos nunca apresenta desequilíbrio: ferramenta
contábil de fluxo de caixa
 Organização vertical: saldo do balanço de pagamentos é sempre
zero
 Problema: informações das balanças de transação corrente e de
capital/financeiras são trabalhadas independentemente
 Discrepâncias são registradas na rubrica Erros e Omissões

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Balanço de Transações Correntes
 Balança Comercial: registro da importação e exportação de mercadorias
 Balança de Serviços: registro da aquisição e venda de serviços
 Transporte de mercadorias, viagens internacionais, seguros, serviços
financeiros, royalties, licenças, aluguel de equipamentos, serviços
empresariais, profissionais e técnicos
 Renda Líquida dos Fatores
 Salários de não-residentes, renda de investimentos diretos (lucros,
dividendos, juros de empréstimos entre companhias) e de carteira
(dividendos, juros de títulos, juros de empréstimos)
 Transferências Unilaterais de Fatores: doações de bens e moedas para
uso corrente (e.g. doações de agências internacionais e transferência de
patrimônio de migrantes são registrados na conta financeira/capital)
Fonte: BACEN, 2014
-100000.00
-80000.00
-60000.00
-40000.00
-20000.00
0.00
20000.00
US$Milhões

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Fonte: BACEN, 2015
-100000.00
-80000.00
-60000.00
-40000.00
-20000.00
0.00
20000.00
40000.00
60000.00
US$Milhões
Transações Correntes Balança Comercial Balança de Serviços
Rendas Líquidas de Fatores Transferências
Balanço de Transações de Capital
e Financeiras
 Conta de Capital: transferências unilaterais de ativos envolvendo o patrimônio
de migrantes e a aquisição/alienação de bens não financeiros intangíveis (cessão
de patentes e marcas)
 Conta Financeira:
 Investimento direto: controle explícito dos ativos (compromisso de longo
prazo)
 Investimentos em carteira: sem controle sobre o gerenciamento dos ativos
 Ações e títulos de renda fixa
 Volatilidade excessiva: quase 30% mais volátil que o investimento direto!
 Derivativos: operações de swap, opções e futuros e os fluxos relativos aos
prêmios de opções
 Outros investimentos: empréstimos de curto e longo prazo, moedas e
depósitos

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Balanço de Transações de Capital
e Financeiras
-60000.00
-40000.00
-20000.00
0.00
20000.00
40000.00
60000.00
80000.00
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Investimento Direto Investimento em Carteira Derivativos Outros Investimentos
Fonte: BACEN, 2015
Haveres da Autoridade Monetária
 Transações financeiras conduzidas pelo banco central: ouro,
moedas estrangeiras, títulos emitidos por outros governos,
depósitos em bancos estrangeiros e ativos do fundo monetário
internacional
 Reservas internacionais:
 Débito: aquisição de ativos estrangeiros pelo banco central
 Exemplo: utilizar R$ para comprar ouro ou dólar
 Crédito: venda de ativos estrangeiros pelo banco central
 Exemplo: vender ouro ou dólar
 Logo, uma variação negativa significa um aumento em reservas
cambiais

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Variações nas Reservas Cambiais
Fonte: BACEN, 2015
-100000
-80000
-60000
-40000
-20000
0
20000
198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014
US$Milhões
Balanço de Pagamentos – Total
 Transações correntes e a conta de capital/financeira: balanço final
deve ser igual a zero
 TC + CCF = 0
 Diferenças: erros e omissões
 Cada transação internacional envolve uma troca de bens, serviços ou
ativos financeiros entre países
 Venda de aço pelaVale para a Europa
 Vale usa euros para comprar equipamento importado: Caso 1
 Vale usa euros para adquirir títulos emitidos pelo governo inglês: Caso
II
 Vale troca euros no banco por reais:
o Banco vende euros para um importador: Caso III(a)
o Banco vende euros para o Banco Central: Caso III(b)

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Balanço de Pagamentos – Exemplo
 Caso I:
 ∆X > 0 e ∆M > 0, logo ∆TC = 0 e ∆CCF = 0
 Caso II:
 ∆X > 0, logo ∆TC > 0
 ∆CCF < 0 (aquisição de ativos estrangeiros por residentes; saída
de recursos na rubrica investimento em carteira)
 Caso III(a):
 ∆X > 0 e ∆I > 0, logo ∆TC = 0 e ∆CCF = 0
 Caso III(b):
 ∆X > 0, logo ∆TC > 0
 ∆CCF < 0 (aquisição de ativos estrangeiros pelo Banco Central;
débito na rubrica haveres monetários)
Questão
 Como cada uma das transações abaixo afetaria o balanço de pagamentos
do Brasil:
 O Banco Central vende euros e adquire reais de um banco nos EUA
 ∆CCF = 0: venda de moeda estrangeira pelo BC leva ao crédito na rubrica haveres
monetários e débito na rubrica outros investimentos (venda de ativos domésticos
por estrangeiros)
 Bradesco vende euros e adquire reais de um banco nos EUA
 ∆CCF = 0: venda de moeda estrangeira pelo Bradesco leva ao registro simultâneo
de crédito e débito na rubrica outros investimentos (venda de ativos estrangeiros
por residentes e compra de ativos domésticos por estrangeiros)
 Banco do Brasil paga juros de um empréstimo tomado em um banco alemão
 ∆Rendas Líquidas < 0, logo ∆TC < 0; ∆CCF > 0 (crédito em haveres da
autoridade monetária)

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Questão
 Como cada uma das transações abaixo afetaria o balanço de
pagamentos do Brasil:
 CSN toma um empréstimo do Citibank nos EUA
 ∆CCF = 0: aquisição de empréstimo leva ao registro de (i) um crédito na
rubrica outros investimentos/empréstimos e (ii) débito na rubrica outros
investimentos/moedas e depósitos (se US$ são mantidos pela CSN) ou
débito em haveres da autoridade monetária
 Petrobras contrata uma seguradoraAmericana para garantir suas operações de
exploração de petróleo na Nigéria
 ∆Balança de Serviços < 0, logo ∆TC < 0; ∆CCF > 0 (aquisição de ativos
estrangeiros por residentes para o pagamento dos serviços; crédito em
haveres da autoridade monetária)
Sistema Financeiro Internacional

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Um pouco de História
 Padrão Ouro: 1876 – 1913
 Crescimento do comércio e a necessidade de se
estabelecer um sistema formal para ajustes do comércio
internacional
 Países estabeleceram regras fixas de conversão da
moeda nacional em ouro
 Como a regra era mantida?
 Países eram obrigados a trocar a moeda nacional por ouro pela
tarifa estabelecida, sempre que demandado
 Implicação: sistema de câmbio fixo
 Padrão Ouro: 1876 – 1913
 Problema de câmbio fixo: política monetária passiva
 Exemplo:Assuma que a taxa de câmbio tivesse que ser mantida fixa em
R$1/US$ em função das reservas de ouro dos países
 Caso houvesse uma aumento na demanda por produtos estrangeiros:
pressão de depreciação da taxa de câmbio
 Reação da autoridade monetária? Colocar US$ no mercado
 Implicações?
o Quantidade de R$ em circulação diminui
o Deflação e recessão
 Problema do padrão ouro: descoberta de reservas de ouro
impactavam significativamente nas taxas de câmbio

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 Período entre as Guerras até o final da 2ª Guerra: 1914 – 1944
 Durante a 1ª Guerra: o comércio e o fluxo livre de ouro entre os
países foi interrompido
 Padrão ouro foi abandonado e as taxas de câmbio tornaram-se livres:
problemas com especulação no mercado de câmbio
 Entre Guerras: padrão foi restabelecido
 Impacto: Grande depressão (tentativas do Banco CentralAmericano de
evitar a saída de ouro com a elevação da taxa de juros levou à crise
financeira)
 O sistema de BrettonWoods: 1945 – 1971
 Taxas de câmbio dos diversos países estabelecidas em termos do
US$, podendo sofrer ajustes
 Dólar: taxa de conversão ao ouro de US$35 por 29 gramas de
ouro
 Estabilidade do sistema: garantia de conversão do dólar em ouro
 Economia forte
 EUA mantinham a maior parte das reservas de ouro na época
 Criação do FMI: desequilíbrios externos e o papel de
“emprestador de último recurso”
 Criação do Banco Mundial: empréstimos de longo prazo e a
promoção do desenvolvimento econômico

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 Colapso de BrettonWoods:
 Economia americana no final dos anos 60: déficits persistentes
no balanço de pagamentos
 Implicação: necessidade de fluxos contínuos de dólares para
pagamentos de compromissos internacionais
 Outros países: excesso de dólares e perda de confiança na
conversibilidade do dólar em ouro
 1971: reservas de ouro americanas caíram em 30% nos
primeiros sete meses do ano
 Nixon suspende as compras e vendas de ouro
 Taxas de câmbio passaram a flutuar e houve uma desvalorização
real do dólar
Sistema Atual
 Vários regimes de taxa de câmbio:
 Inexistência de moeda doméstica
 Regime de “currency board” (Comitê da Moeda): retorno ao
conceito de padrão ouro
 Taxas de câmbio fixas
 Taxas fixas com bandas horizontais
 “Crawling pegs”: reajustes anunciados previamente a uma taxa
fixa
 Taxas flutuantes gerenciadas
 Taxas flutuantes independentes

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Taxas de Câmbio: Fixas ou
Flutuantes?
 Depende das prioridades...
 Taxas fixas
 Estabilidade dos preços internacionais: promoção do comércio
internacional e redução de riscos
 Ajuda no controle da inflação: políticas monetárias e fiscal
restritivas
 Problemas:
 Necessidade de grandes quantidades de reservas internacionais
 Necessidade de ajustes recorrentes: mudanças na estrutura da
economia e nas relações comerciais
 Mudança administrativa: normalmente tardia e abrupta
Taxas de Câmbio: Fixas ou
Flutuantes?
 Taxas flutuantes
 Maior independência das políticas fiscal e monetária: liberdade
para minimizar problemas com desemprego e baixo crescimento
econômico
 Mudanças na estrutura da economia e nas relações comerciais
são internalizadas gradualmente e eficientemente
 Problemas:
 Maior suscetibilidade aos choques internacionais
 Instabilidade e risco

Unidade 3 parte 3

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