O documento discute a independência dos bancos centrais. Primeiramente, apresenta evidências de que países que estabilizaram a inflação posteriormente concederam maior independência aos seus bancos centrais. Em seguida, descreve as funções do Conselho Monetário Nacional e do Banco Central do Brasil no sistema financeiro nacional.

1. CURRENT ISSUES
Junho 2003 volume 3 número 2
A Independência do Banco Central
Luiz Nelson Porto Araujo
A estabilização da taxa de inflação obtida pelo Plano Real induziu ajustes importantes no setor
bancário brasileiro. Mais ainda, a evidência empírica mostra que diversos países que conseguiram
estabilizar processos inflacionários agudos (Alemanha, Israel, Chile e México), posteriormente,
operacionalizaram um maior grau de independência aos seus respectivos Bancos Centrais. Um
dos principais argumentos favoráveis à independência é que ela é uma variável relevante na
definição da trajetória da taxa de inflação – e da sua volatilidade – e do déficit público na medida
em que esta independência determina a taxa de expansão da moeda e do crédito.
Introdução
Com a estabilização inflacionária induzida
pelo Plano Real, e ao reboque das inúmeras
intervenções em instituições bancárias naci-
onais, privadas e estatais, desde a adoção
do Plano em julho de 1994, a questão da
independência do Banco Central ressurgiu
como objeto de discussão, não apenas no
âmbito econômico mas também político
tendo, inclusive, ganhado espaço relevante
na imprensa.1
Esta discussão envolve diver-
sos elementos que devem ser previamente
acordados, sob pena de comprometer-se o
atingimento de conclusões que possam vir a
ser, posteriormente, operacionalizadas pelos
1. A literatura sobre este tema é bastante extensa.
Para maiores detalhes ver, por exemplo, Alesina e
Summers (1993), Cukierman et al. (1992), Fischer
Poderes Executivo e Legislativo. Em particu-
lar, três elementos são significativos:
 a caracterização da independência, ou
seja, a independência é definida em re-
lação à qual(is) outro(s) agente(s);
 a mensuração da independência, e a
caracterização das variáveis que a deter-
minam;
 a definição e a quantificação dos bene-
fícios, em termos de bem-estar, deriva-
dos da maior ou menor independência
do Banco Central.
Como contribuição para esta discussão é im-
portante apontar um resultado da evidência
(1995), Goodhart (1994), Mas (1995), Mourmouras e
Su (1995) e Pollard (1993).

2. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 2
empírica referente à esta questão: diversos
países que conseguiram estabilizar proces-
sos inflacionários agudos (Alemanha, Israel,
Chile e México), posteriormente, operaciona-
lizaram um maior grau de independência aos
seus respectivos Bancos Centrais. Este resul-
tado deveria ser cuidadosamente analisado
pelas autoridades brasileiras, como parâme-
tro para a condução do processo no País.
O CMN e o Banco Central
Na estrutura atual do Sistema Financeiro Na-
cional, dois agentes pertencentes ao Sub
Sistema de Normas, tem papel fundamental:
o Conselho Monetário Nacional (CMN) e o
Banco Central do Brasil (BACEN). Em essên-
cia, estes agentes são os principais respon-
sáveis, ao menos teoricamente, pela formu-
lação e operacionalização da política mone-
tária do país.
Conselho Monetário Nacional
O Conselho Monetário Nacional foi criado
pela Lei n° 4.595, de 31/12/1964, em subs-
tituição à Superintendência da Moeda e do
Crédito - SUMOC, com a finalidade de formu-
lar a política da moeda e do crédito, objeti-
vando o progresso econômico e social do
País (as principais competências do CMN
também foram originalmente definidas nesta
Lei). A política do CMN deve objetivar:
 adaptar o volume de meios de paga-
mento às necessidades da economia e
ao processo de desenvolvimento;
 regular o valor interno da moeda, para
tanto prevenindo ou corrigindo os surtos
inflacionários ou deflacionários de ori-
gem interna ou externa, as depressões
econômicas e outros desequilíbrios;
 regular o valor externo da moeda e o
equilíbrio do balanço de pagamento;
 orientar a aplicação dos recursos das
instituições financeiras, para propiciar,
nas diferentes regiões do País, condi-
ções favoráveis ao desenvolvimento har-
mônico da economia nacional;
 propiciar o aperfeiçoamento das institui-
ções e dos instrumentos financeiros;
 zelar pela liquidez e solvência das insti-
tuições financeiras; e
 coordenar as políticas monetária, credi-
tícia, orçamentária, fiscal e da dívida pú-
blica interna e externa.
As deliberações do CMN entendem-se de
responsabilidade de seu presidente e obri-
gam também os órgãos oficiais, inclusive au-
tarquias e sociedades de economia mista,
nas atividades que afetem o mercado finan-
ceiro e de capitais.
Banco Central
O Banco Central também foi criado pela Lei
n° 4.595/1964, com a transformação da
SUMOC em autarquia federal. Compete ao
Banco Central cumprir e fazer cumprir as dis-
posições que lhe são atribuídas pela legisla-
ção em vigor e as normas expedidas pelo
CMN. A sua competência, originalmente de-
finida na Lei n° 4.595/1964 foi, posterior-
mente, alterada pela Lei n° 7.739, de
16/03/1989. Esta competência inclui:
 receber os recolhimentos compulsórios
e também os depósitos compulsórios
das instituições financeiras;
 realizar operações de redesconto e em-
préstimo a instituições financeiras ban-
cárias;
 exercer o controle do crédito e dos capi-
tais estrangeiros;
 exercer a fiscalização das instituições fi-
nanceiras e aplicar as penalidades pre-
vistas;

3. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 3
 conceder autorização às instituições fi-
nanceiras, a fim de que possam: funci-
onar no pais; instalar ou transferir suas
sedes, ou dependências; ser transfor-
madas, fundidas, incorporadas ou en-
campadas; praticar operações financei-
ras;
 estabelecer condições para a posse e o
exercício de quaisquer cargos de admi-
nistração de instituições financeiras pri-
vadas, assim como para o exercício de
quaisquer funções em órgãos consulti-
vos, fiscais e semelhantes;
 efetuar, como instrumento de política
monetária, operações de compra e
venda de títulos federais;
 entender-se, em nome do governo fede-
ral, com as instituições financeiras es-
trangeiras e internacionais;
 promover, como agente do governo fe-
deral, a colocação de empréstimos in-
ternos ou externos, podendo, também,
encarregar-se dos respectivos serviços;
 atuar no sentido do funcionamento re-
gular do mercado cambial, da estabili-
dade relativa da taxa de câmbio e do
equilíbrio do balanço de pagamentos;
 efetuar compra e venda de títulos de so-
ciedades de economia mista e empre-
sas do Estado;
 emitir títulos de responsabilidade pró-
pria, de acordo com as condições esta-
belecidas pelo CMN;
 regular a execução dos serviços de com-
pensação de cheques e outros papéis; e
 exercer permanente vigilância nos mer-
cados financeiros e de capitais sobre
empresas que, direta ou indiretamente,
interfiram nestes mercados e em rela-
ção às modalidades ou processos ope-
racionais que utilizem.
2. Sediadas em: Belém (1 Região), Fortaleza (2
Região), Recife (3 Região), Salvador (4 Região), Belo
Horizonte (5 Região), Rio de Janeiro (6 Região), São
O BACEN opera exclusivamente com institui-
ções financeiras públicas e privadas, sendo
vedadas operações bancárias de qualquer
natureza com outras pessoas de direito pú-
blico ou privado, salvo as expressamente au-
torizadas por lei. Esta operação se dá através
de dez delegacias regionais com sedes.2
O Banco Central como Empresta-
dor de Última Instância
Dentre as diversas atribuições de qualquer
Banco Central, uma em particular é discutida
a seguir, qual seja, o seu papel de empres-
tador de última instância (Lender of Last Re-
sort (LLR)).
Uma crise bancária entendida, essencial-
mente, como uma busca frenética por base
monetária, tem impactos profundos sobre a
organização e a continuidade da atividade
econômica. Uma crise bancária solapa a
confiança necessária ao funcionamento do
sistema e, neste sentido, impacta a vida das
pessoas muito mais do que uma recessão
econômica. As crises observadas no período
recente, em diversos países desenvolvidos e
em desenvolvimento, ocasionaram um novo
interesse no papel dos bancos centrais como
emprestadores de última instância.
Na chamada teoria econômica clássica, a
necessidade de um emprestador de última
instância em um sistema bancário baseado
em reservas fracionárias ocorre quando uma
crise bancária ameaça o estoque de moeda
e, em consequência, o nível da atividade pro-
dutiva. Um emprestador de última instância
Paulo (7 Região), Curitiba (8 Região), Porto Alegre
(9 Região) e Brasília (10 Região).

4. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 4
pode fazer refluir a crise ao assegurar, tem-
pestivamente, o volume de base monetária
demandado pelos agentes econômicos.
Henry Thornton, em seu estudo, An Enquiry
into the Effects of the Paper Credit of Great
Britain (1802), e Walter Bagehot, em Lom-
bard Street (1873), desenvolveram os prin-
cipais elementos da teoria clássica sobre o
emprestador de última instância.3
Esta teoria
propõe que a autoridade monetária, face à
uma corrida bancária, deve emprestar recur-
sos às instituições ilíquidas, mas ainda sol-
ventes. O volume emprestado não deve ser
limitado; no entanto, a taxa cobrada deve in-
cluir um fator que represente uma penali-
dade sobre a instituição. No período mais re-
cente, economistas monetaristas reiteraram
e generalizaram a teoria clássica. Dentre ou-
tros, Goodhart (1994) defende que a exten-
são da ajuda do emprestador de última ins-
tância deve incluir também as instituições in-
solventes.
No Brasil, em resposta aos problemas das
diversas instituições que sofreram interven-
ção pelo Banco Central, pode-se perceber
claramente o exercício do papel de empres-
tador de última instância pela autoridade
monetária. Especificamente, a Resolução
n° 2.208, de 3/11/1995, instituiu no Banco
Central o Programa de Estímulo à Reestrutu-
ração e ao Fortalecimento do Sistema Finan-
ceiro Nacional (PROER). O PROER é imple-
mentado por meio de reorganizações admi-
nistrativas, operacionais e societárias, previ-
amente autorizadas pelo BACEN, que resul-
tem em transferência de controle acionário
de instituição financeira, ou na modificação
de seu objeto social para finalidades não pri-
vativas de instituições integrantes do sis-
3. Naquele momento, a preocupação particular
destes autores era avaliar o papel do Banco Central da
Inglaterra em crises bancárias periódicas.
tema. O objetivo do PROER é claramente as-
segurar liquidez e solvência ao Sistema Fi-
nanceiro Nacional e resguardar os interesses
dos depositantes e investidores.
Ainda no âmbito do processo de reestrutura-
ção do setor bancário no Brasil, e em res-
posta à demanda por mecanismos que asse-
gurassem os recursos depositados, o go-
verno federal criou o Fundo Garantidor de
Créditos (FGC). A Resolução n° 2.211, de
16/11/1995, aprovou o estatuto e o regula-
mento do FGC e fixou em 0,025% do mon-
tante dos saldos das contas correspondentes
às obrigações objeto de garantia, a contribui-
ção mensal das participantes do FGC. Poste-
riormente, a Circular n° 2.657, de
17/01/1996, estabeleceu a base de cálculo
para a determinação das contribuições dos
participantes do FGC e os procedimentos
para o seu recolhimento.
Apesar desta inovação, sem dúvida rele-
vante, o governo deveria avaliar a oportuni-
dade de se criar uma instituição nos moldes
do Federal Deposit Insurance Corporation
(FDIC). Esta instituição teria duas caracterís-
ticas distintas do atual FGC: primeiro, suas
atribuições seriam independentes do Banco
Central e, segundo, os recursos segurados
seriam estendidos a outros tipos de depósi-
tos.
Sob o referencial teórico de um emprestador
de última instância, as críticas contra o
PROER podem ser classificadas em dois gru-
pos. O primeiro congrega aquelas associadas
à oportunidade de se instituir o Programa no
âmbito das intervenções, particularmente,
nos bancos Econômico e Nacional. De fato,
a existência de mecanismos operacionais

5. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 5
para a reestruturação do setor bancário, pri-
vado e estatal, já se fazia necessária no país
pelo menos desde a adoção do Plano Cru-
zado, em fevereiro de 1986. Mais ainda, a
regulamentação do art. 192 da Constituição
Federal, que dispõe sobre o Sistema Finan-
ceiro Nacional, poderia ter contemplado,
caso tivesse sido feita, um tal Programa.
Neste grupo de críticas, o atraso na criação
do PROER criou um "ruído" desnecessário no
sistema bancário, ao deixá-lo sujeito à uma
crise ocasionada por problemas de liquidez,
ou mesmo de solvência, que não poderia ser
resolvida de maneira agressiva pelo Banco
Central sem um arcabouço jurídico especí-
fico. Uma análise objetiva destas críticas de-
veria ser objeto de pouca discordância.
O segundo grupo de críticas, que ressalta as
próprias característica do Programa, os be-
nefícios concedidos e insinua sobre preten-
sos favorecimentos, é muito menos rele-
vante, apesar do espaço obtido na imprensa
e do calor das discussões havidas. As críticas
classificadas neste grupo, essencialmente,
relevam o papel diferenciado do sistema de
intermediação financeira e dos efeitos que
uma disrupção sua pode ter sobre toda a ati-
vidade econômica. Além disso, também des-
considera o papel do Banco do Central en-
quanto emprestador de última instância, pre-
ferindo acreditar, ironicamente, em um pro-
cesso de seleção natural como mecanismo
de ajuste do sistema de intermediação. Em
conclusão, as críticas deste segundo grupo
são, no mínimo, levianas e indicativas do to-
tal desconhecimento, pelos seus formulado-
res, das atribuições fundamentais de um
Banco Central. O erro da autoridade mone-
tária, este sim significativo, foi não as ter res-
4. Estas variáveis aparecem em diversos estudos re-
alizados sobre este tema. Para maiores detalhes ver,
por exemplo, Cukierman et al. (1992).
pondido na velocidade e na intensidade ne-
cessária para retirá-las da agenda política e
do palco das notícias econômicas.
A Independência do Banco Central
do Brasil
Um dos principais argumentos favoráveis à
independência do Banco Central parte da
percepção de que o grau de independência
da autoridade monetária é uma variável rele-
vante na definição da trajetória da taxa de
inflação, e da sua volatilidade, e do déficit
público, na medida em que esta independên-
cia determina, previamente, a taxa de expan-
são da moeda e do crédito.
Um problema relevante na quantificação
desta percepção diz respeito à própria carac-
terização e mensuração do grau de indepen-
dência da autoridade monetária, o qual, por
sua vez, é determinado por inúmeras variá-
veis políticas, sociais, legais, institucionais e
culturais, em alguns casos não observáveis
pelos agentes econômicos em geral. Esta
questão empírica ainda não foi totalmente
solucionada, apesar dos avanços já obtidos
pelos estudiosos do assunto. No entanto, já
existe um consenso sobre quais devem ser
as principais variáveis envolvidas nesta ques-
tão:4
 qual autoridade indica o presidente e a
diretoria do Banco Central?
 qual o grau de turnover do presidente e
da diretoria do Banco (mensurado pelo
quociente entre a duração do mandato
efetivo e do previsto)?
 quais os dispositivos existentes que se
referem à demissão do presidente e da
diretoria?

6. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 6
 quais as restrições sobre o exercício do
cargo de presidente do Banco?
 quem formula a política monetária?
 quais as instâncias, e quem resolve pos-
síveis conflitos de interesse entre as au-
toridades monetária, fiscal e políticas?
 o Banco Central possui algum papel na
formulação do orçamento do governo? e
 quais as restrições existentes sobre a
política de empréstimos do Banco?
Qualquer discussão sobre a independência
do Banco Central no Brasil deve levar em
consideração o fato de que:
 qualquer efeito derivado da independên-
cia do Banco Central deve estar neces-
sariamente associado às diferenças de
percepção sobre a condução de políti-
cas econômicas alternativas, entre o
Banco Central e as autoridades fiscal e
políticas. Em particular, duas diferenças
podem ser identificadas: primeiro, a
taxa de preferência temporal das diver-
sas autoridades (em geral, o Banco Cen-
tral é considerado mais "conservador");
segundo, o trade-off percebido pelas
autoridades entre a estabilidade dos
preços e, por exemplo, o nível de de-
semprego;
 em diversos países a independência do
Banco Central é determinada tanto por
dispositivos legais (presentes, por exem-
plo, na Constituição Federal, em leis, ou
mesmo no seu estatuto social), como
por fatores menos permanentes como
recomposições políticas conjunturais,
personalidades das lideranças do Banco
e qualificação técnica do seu pessoal.
No entanto, é importante ressaltar que
os dispositivos legais, por mais comple-
tos que sejam, ainda assim não são ca-
pazes de especificar os limites da auto-
ridade do Banco Central e das demais
autoridades fiscais e políticas sob todas
as contingências possíveis. Além disso,
a prática diária pode desviar-se das dis-
posições legais;
 o grau de independência do Banco Cen-
tral também é determinado pelas se-
guintes variáveis, que devem ser cuida-
dosamente analisadas, sob pena de dis-
tanciar-se a disposição legal da prática
atual: extensão do sistema financeiro;
abrangência do ajuste fiscal; estoque da
dívida pública interna existente; tama-
nho dos choques exógenos e endógenos
sobre o volume das receitas e despesas
públicas; flexibilidade dos salários e,
portanto, sensibilidade do público com
relação aos níveis de emprego e pro-
duto, e extensão do sistema de indexa-
ção, formal e informal, em vigor; e
 existe uma extensa evidência empírica
internacional referente à correlação en-
tre independência do Banco Central e
evolução da taxa de inflação e da sua
volatilidade. Mais ainda, esta evidência
particulariza a significância desta corre-
lação no caso de países em desenvolvi-
mento, quando comparada com aquela
observada para países desenvolvidos.
Este resultado é particularmente impor-
tante no caso brasileiro, em função do
estágio de desenvolvimento do país e
das disparidades observadas no com-
portamento da oferta monetária desde o
início dos anos 70.
No caso particular do Brasil, deve-se levar
em conta, adicionalmente, as seguintes
questões:
 o acúmulo de atribuições junto ao
Banco Central prejudica o que deveria
ser o core business do seu negócio, qual
seja, a defesa do poder de compra da
moeda nacional. Neste sentido, o Banco
Central deveria ser esvaziado de atribui-
ções dissimilares à manutenção do valor

7. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 7
da moeda como, por exemplo, a fiscali-
zação das instituições financeiras, a su-
pervisão de consórcios e outros;
 o conflito em disposições emitidas pelo
Banco Central e pela CVM, especifica-
mente no que se refere à contabilização
do ativo e passivo das instituições finan-
ceiras também poderia ser solucionado
com o esvaziamento de algumas atribui-
ções do Banco Central;
 a busca da estabilização inflacionária e
o papel desempenhado pela autoridade
monetária nos diversos processos de es-
tabilização tentados desde o Plano Cru-
zado até o Plano Real comprometeram,
sem dúvida alguma, qualquer desejo de
independência da autoridade monetá-
ria. Adicionalmente, o jogo entre esta
autoridade e a autoridade fiscal, no
atendimento da restrição orçamentária
do governo, e o fracasso dos inúmeros
ajustes fiscais, colocaram um ônus bas-
tante significativo sobre o Banco Central
neste processo; e
 a necessidade de se regulamentar, por
lei complementar, o art. 192 da Consti-
tuição Federal. A definição das novas re-
gras de funcionamento do Sistema Fi-
nanceiro Nacional ainda não foi feita,
permanecendo em vigor disposições já
superadas pelas novas realidades do
mercado, ou então, ajustes decorrentes
de necessidades conjunturais.
Conclusões
A independência do Banco Central do Brasil
é fundamental para se assegurar o cresci-
mento sustentado da economia, sob condi-
ções inflacionárias mínimas, nos próximos
anos. Para isso, deve-se acordar com os for-
muladores políticos os parâmetros sob os
quais esta independência se daria. Além
disso, neste processo o Banco Central deve-
ria renunciar àquelas atribuições incompatí-
veis com o objetivo maior de se assegurar o
valor do Real.
Referências
Alesina, Alberto e Lawrence Summers
(1993): Central Bank Independence and
Macroeconomic Performance: Some
Comparative Evidence, Journal of Money,
Credit, and Banking, vol 25, n° 2, May, pg
151-62.
Cukierman, Alex, Steven Webb e Bilin Ne-
yapti (1992): Measuring the Independ-
ence of Central Banks and Its Effect on
Policy Outcomes, World Bank Economic
Review, vol 6, n° 3, September, pg 353-
98.
Fischer, Stanley (1995): Central-Bank Inde-
pendence Revisited, American Economic
Review, vol 85, n° 2, May, pg 201-06.
Goodhart, Charles (1994): Central Bank In-
dependence, Journal of International and
Comparative Economics, vol 3, pg 70-71.
Mas, Ignacio (1995): Central Bank Inde-
pendence: A Critical View from a Develop-
ing Country Perspective, World Develop-
ment, vol 23, n° 10, October, pg 1639-
52.
Mourmouras, Iannis e Dou Ming Su (1995):
On Stabilization Plans and Central Bank
Independence, Applied Economics, vol
27, n° 10, October, pg 967-71.
Pollard, Patricia (1993): Central Bank Inde-
pendence and Economic Performance,
Federal Reserve Bank of St. Louis Review,
vol 75, n° 4, July-August, pg 21-36.

8. C U R R E N T I S S U E S
__________________________________________________________________________________
DELTA ECONOMICS & FINANCE 8
Luiz Nelson Porto Araujo, economista, é sócio-diretor da Delta Economics & Finance. Foi Professor do
Departamento de Planejamento e Análise Econômica da EAESP-FGV e da FCECA da Universidade Macken-
zie.
As opiniões expressas nesse estudo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es) e não expressam,
necessariamente, a opinião da Delta Economics & Finance.
Sobre a Delta
Fundada em 2000, a Delta é uma empresa brasileira de consultoria econômica e financeira. Nossa missão
é oferecer soluções de qualidade aos nossos clientes mediante um compromisso com ética, inovação,
trabalho em equipe, alianças estratégicas e capacidade analítica.
Disponibilizamos sofisticadas soluções em Desenvolvimento Local & Logística, Estratégia & Operações, Fi-
nanças Corporativas e Regulação Econômica. O diferencial destas soluções está na utilização de modernos
métodos analíticos.
Nossos profissionais possuem extensa experiência em vários setores de atividade econômica, dentre eles,
automotivo, bancário, construção, energético, imobiliário, óleo e gás, petroquímico, transportes e saúde.
Para maiores informações, visite nosso site:
www.deltaef.com
Disclaimer
A Delta não realizou uma verificação independente das informações de fontes públicas (nacional e internacional) contidas nesses
Documentos. A Delta e seus profissionais, direta ou indiretamente, não expressam nenhuma opinião, nem assumem qualquer
responsabilidade pela veracidade, qualidade, suficiência, consistência ou completude de qualquer das informações e conclusões
apresentadas em cada um dos Documentos, ou por qualquer omissão com relação a elas. As informações e conclusões de cada
Documento refletem o julgamento do autor original quando da publicação, sem levar em conta a data em que o Usuário tomou
conhecimento, e estão sujeitas a alteração sem aviso prévio. A Delta reserva-se o direito de modificar as informações e conclusões
de cada Documento a qualquer momento sem aviso prévio, bem como de não as atualizar ou interrompê-las completamente.
A Delta pode ter elaborado Documentos que consideram conceitos, hipóteses e métodos analíticos distintos e chegar a conclusões
diferentes. Esses Documentos podem refletir diferentes conceitos, hipóteses e métodos analíticos dos profissionais que participaram
da sua elaboração. Cada uma das conclusões não deve ser tomada como uma indicação, ou mesmo garantia, de conclusões futuras,
e nenhuma representação ou garantia, expressa ou implícita, é dada em relação a conclusões futuras.
Cada um desses Documentos é protegido por direitos autorais, sendo que copiar e/ou transmitir, no todo ou em parte, qualquer
Documento sem autorização prévia e expressa da Delta implica em violação destes direitos. A Delta incentiva a divulgação do seu
trabalho e, em geral, poderá conceder prontamente permissão para a cópia ou transmissão.
© 2003 – all rights reserved
Delta Economics & Finance