Cap 12 do Gitman

1. Capítulo
12
Custo de Capital
Lawrence J. Gitman
Jeff Madura
Administração Financeira

2. 12-1
Addison-Wesley
Entender o conceito de custo básico de capital e as
fontes específicas de capital que este inclui.
Determinar o custo do empréstimo de longo prazo e o
custo de ações preferenciais.
Calcular o custo de ações ordinárias e converta-o no
custo de lucros retidos e no custo de novas emissões de
ações ordinárias.
Objetivos de Aprendizagem
O A 1
O A 1
O A 2
O A 2
O A 3
O A 3

3. 12-2
Addison-Wesley
Encontrar o custo médio ponderado de capital.
Descrever os procedimentos usados para determinar os
pontos de equilíbrio e o custo marginal ponderado de
capital.
Explicar como o custo marginal ponderado de capital
pode ser usado com o programa de oportunidades de
investimento para se tomar as decisões de
investimento/financiamento da empresa.
Objetivos de Aprendizagem
O A 4
O A 4
O A 5
O A 5
O A 6
O A 6

4. 12-3
Addison-Wesley
Uma Visão
Geral do Custo de Capital
 O custo de capital é um conceito financeiro importante
que liga as decisões de investimento a longo prazo da
empresa com a riqueza dos proprietários.
 É um “número mágico” usado para decidir se um
investimento corporativo proposto irá aumentar ou
diminuir o preço das ações da empresa.
 O custo de capital é a taxa de retorno que uma empresa
deve ganhar sobre seus investimentos de projeto para
manter o valor de mercado de suas ações.

5. 12-4
Addison-Wesley
O Conceito Básico
 Por que precisamos determinar o “custo médio
ponderado de capital” geral de uma empresa?
 Suponha que a empresa ABC tenha a seguinte
oportunidade de investimento:
• Investimento Inicial = $100.000
• Vida útil = 20 anos
• IRR = 7%
• Fonte de custo de financiamento mínimo, Empréstimo = 6%
 Dadas as informações acima, o administrador
financeiro de uma empresa estaria inclinado a aceitar
e a efetuar o investimento.

6. 12-5
Addison-Wesley
O Conceito Básico
 Por que precisamos determinar o custo médio
ponderado de capital de uma empresa?”
 Imagine agora que apenas uma semana depois, a empresa
tenha outra oportunidade de investimento disponível
• Investimento Inicial = $100.000
• Vida Útil = 20 anos
• IRR = 12%
• Fonte de custo de financiamento mínimo, ações ordinárias (equity)
= 14%
 Dadas as informações acima, a empresa rejeitaria esta segunda
e, no entanto, esta é uma oportunidade de investimento
claramente mais desejável.

7. 12-6
Addison-Wesley
O Conceito Básico
 Como o exemplo simples acima ilustra claramente,
usar essa abordagem por partes para avaliar as
oportunidades de investimento não atende claramente
ao melhor interesse dos acionistas da empresa.
 No longo prazo, a empresa deve realizar investimentos
que maximizam o valor da empresa.
 Isto só pode ser atingido se realizar projetos que
ofereçam retornos superiores ao custo médio ponderado
geral de financiamento (ou WACC).

8. 12-7
Addison-Wesley
Algumas Suposições Básicas
 Risco de negócio—o risco para a empresa de ser
incapaz de cobrir os custos operacionais —é suposto
como não mudado. Isto significa que a aceitação de um
dado projeto não afeta a capacidade da empresa de
atender aos custos operacionais.
 Risco financeiro—o risco para a empresa de ser incapaz
de cobrir as obrigações financeiras exigidas—é suposto
como não mudado. Isto significa que os projetos são
financiados de tal modo que a capacidade da empresa
de atender aos custos de financiamento é imutável.
 Os custos após o imposto de renda são considerados
relevantes—o custo de capital é medido em base após o
imposto de renda.

9. 12-8
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo do Empréstimo Após o Imposto de Renda (ki)
 O custo de empréstimo antes do imposto de renda é igual ao
rendimento até o vencimento do empréstimo da empresa
ajustado aos custos de lançamento.
 Relembre do Capítulo 7 que o rendimento até o vencimento de
um título de dívida depende de inúmeros fatores, inclusive a
taxa de cupom do título de dívida, a data de vencimento, o valor
nominal, as atuais condições de mercado e o preço de venda.
 Depois de obter o rendimento de um título de dívida, um ajuste
simples deve ser feito para levar em consideração o fato de que
os juros são uma despesa deduzível de imposto para a empresa
emitente.

10. 12-9
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Empréstimo após o Imposto de Renda (ki)
 Você irá se lembrar do Capítulo 7 que o YTM sobre um título de
dívida pode ser calculado de três maneiras:
• Tentativa e erro
• Usando uma calculadora financeira
• Usando o Microsoft® Excel
 Iremos demonstrar o cálculo do custo da dívida usando o
Microsoft® Excel.
 Seu instrutor irá revisar a tentativa e erro e/ou usar uma
calculadora financeira, se necessário.

11. 12-10
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O custo do Empréstimo Após o Imposto de Renda (ki)
Encontre o custo do empréstimo após o imposto
supondo que a empresa no exemplo anterior esteja
na alíquota de 40% :
ki = 9,45% (1-0,40) = 5,67%
Isto sugere que o custo após o imposto de renda de
levantar o empréstimo de capital seja 5,67%.
ki = kd (1 - t)

12. 12-11
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Preferenciais (kp)
Na equação acima, F representa os custos de
lançamento (em $). Como foi o caso do empréstimo, o
custo de levantar novas ações preferenciais será maior
que o rendimento sobre as ações preferenciais da
empresa visto que a empresa deve pagar aos bancos de
investimento para vender (ou lançar) a emissão.
kp = Dp (Pp - F)

13. 12-12
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo das Ações Preferenciais (kp)
Por exemplo, se uma empresa pudesse emitir ações
preferenciais que pagam um dividendo annual de $5, e
as vendes por $55 cada, e precisa pagar $3 por ação
para vendê-la, o custo de ações preferenciais seria:
kp = $5/($55 - $3) = $5/$52 = 9,62%
kp = Dp/(Pp - F)
kp = Dp/Np

14. 12-13
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo das Ações Ordinárias
 Há duas formas de financiamento por meio de capital
social: lucros retidos e novas emissões de ações
ordinárias.
 Além disso, há duas maneiras diferentes de estimar o
custo de ações ordinárias: qualquer forma do modelo
de avaliação do dividendo e o modelo de precificação
de ativos financeiros (CAPM).
 Os modelos de avaliação de dividendo baseiam-se
na premissa de que o valor de uma ação se baseia
no valor atual de todos os dividendos futuros.

15. 12-14
Addison-Wesley
 O custo de Ações Ordinárias
 Usando o modelo de crescimento constante, temos:
ks = (D1/P0) + g
ks = rf + b(km - rf)
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 Também podemos estimar o custo de patrimônio
líquido usando o CAPM:
 O CAPM difere dos modelos de avaliação de
dividendo no sentido de que considera
explicaitamente o risco da empresa conforme
refletido em beta.

16. 12-15
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O custo das Ações Ordinárias
 Por outro lado, os modelos de avaliação de
dividendos não consideram explicitamente o risco.
 Esses modelos usam o preço de mercado (P0) como
reflexo da preferência risco-retorno esperado dos
investidores no mercado.
 Embora ambos sejam equivalentes teoricamente, os
modelos de avaliação de dividendos são
freqüentemente os preferidos porque os dados
exigidos são mais prontamente disponíveis.

17. 12-16
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Ordinárias
 Os dois métodos também diferem no sentido de que
o modelo de avaliação de dividendos (ao contrário do
CAPM) pode ser ajustado facilmente para os custos
de lançamento quando se estima o custo de novas
ações.
 Isto será demonstrado nos exemplos que seguem.

18. 12-17
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Ordinárias
 Custo de lucros retidos (ks)
• Abordagem da linha de títulos de mercado
ks = rf + b(km - rf)
• Por exemplo, se a taxa da letra do Tesouro para três meses
for atualmente 5,0%,
o prêmio de risco de mercado é 9%, e o beta da empresa é
1,20,
o custo de lucros retidos da empresa será:
ks = 5,0 + 1,2(9) = 15,8%

19. 12-18
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Ordinárias
 O custo de lucros retidos (ks)
• Modelo de crescimento constante de dividendos
ks = (D1/P0) + g
• Por exemplo, suponha que uma empresa pagou $2,50 por
ação, espera que os dividendos cresçam em 10%
indefinidamente,
e atualmente está vendendo a $50 por ação.
Primeiro, D1 = 2,50(1 + 0,10) = 2,75, e
ks = (2,75/50) + 0,10 = 15,5%

20. 12-19
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Ordinárias
 O custo de lucros retidos (ks)
• O exemplo anterior indica que nossa estimativa do custo de
lucros retidos está entre 15,5% e 15,8%. Neste ponto,
poderíamos escolher uma ou outra estmativa ou a média das
duas.
• Usando um julgamento gerencial e preferindo errar para
mais, usaremos 15,8% como nossa estimativa final do custo
de lucros retidos.

21. 12-20
Addison-Wesley
O Custo de Fontes Específicas de
Capital
 O Custo de Ações Ordinárias
 Custo de novas ações (kn)
• Modelo de crescimento constante de dividendos
kn = [D1/(P0 - F)] + g
• Continuando com o exemplo anterior, quanto custaria para a
empresa levantar novas ações se os custos de de
lançamento somam $4,00 por ação?
kn = [2,75/(50 - 4)] +0,10 = 15,97% ou 16%

22. 12-21
Addison-Wesley
O Custo Médio Ponderado de Capital
 O custo médio ponderado de capital (WACC), ka, reflete
o futuro custo médio esperado de fundos no longo
prazo.
 Se é encontrado ponderando-se o custo de cada tipo
específico de capital por sua proporção na estrutura de
capital da empresa.
 O cálculo do WACC é direto e é mostrado no slide a
seguir.

23. 12-22
Addison-Wesley
O Custo Médio Ponderado de Capital
 Pesos da Estrutura de Capital
 Os pesos na equação acima destinam-se a representar um mix
específico de financiamento (onde wi = %
do empréstimo, wp = % de ações preferidas, e ws = % de ações
ordinárias).
 Especificamente, esses pesos são as percentagens-alvo de
empréstimo e capital próprio que minimizarão o custo geral da
empresa para captar recursos.
WACC (ka) = wiki + wpkp + wsks

24. 12-23
Addison-Wesley
O Custo Médio Ponderado de Capital
 Pesos da Estrutura de Capital
 Por exemplo, suponha que o valor de mercado do empréstimo
da empresa seja $40 milhões, o valor de mercado das ações
preferidas de mercado das ações preferenciais de $10 milhões
e o valor de mercado das ações da empresa é $50 millhões.
 Dividindo cada componente pelo total de $100 milhões nos dá
pesos do valor de mercado de 40% de empréstimo, 10% de
ações preferenciais, e 50% de ações ordinárias.
WACC (ka) = wiki + wpkp + wsks

25. 12-24
Addison-Wesley
 Pesos da Estrutura de Capital
 Usando os custos calculados anteriormente juntamente com os
pesos do valor de mercado, podemos calcular o custo médio
ponderado de capital como segue:
• WACC = 0,4(5,67%) + 0,1(9,62%) +0,5 (15,8%) = 11,13%
 Isto supõe que a empresa tenha lucros retidos suficientes para
financiar qualquer projeto de investimento previsto.
WACC (ka) = wiki + wpkp + wsks
O Custo Médio Ponderado de Capital

26. 12-25
Addison-Wesley
O WMCC e Decisões de
Investimento
 O Custo Marginal Ponderado do Capital (WMCC)
 O WACC aumenta tipicamente à medida que o volume de novo
capital levantado dentro de um dado período aumenta.
 Isto acontece porque as empresas precisam aumentar o retorno
aos investidores a fim de atraí-los para investir, de modo a
compensá-los pelo maior risco introduzido por volumes maiores
de capital levantado.
 Além disso, o custo aumentará eventualmente, quando a
empresa não tiver capital retido mais barato e for forçada a
levantar novo capital social, mais dispendioso.

27. 12-26
Addison-Wesley
O WMCC e Decisões de
Investimento
 O Custo Marginal Ponderado do Capital (WMCC)
 Encontrando pontos de quebra
• Encontrar pontos de quebra no esquema de WMCC nos permitirá
determinar em que nível de novo financiamento o WACC
irá aumentar devido aos fatores relaionados acima.
BPj = AFj/wj
Onde:
BPj = ponto de quebra da fonte de financiamento j
AFj = quantia de recursos disponíveis a um dado custo
wj = peso da estrutura de capital-alvo para a fonte j

28. 12-27
Addison-Wesley
O WMCC e Decisões de
Investimento
 O Custo Marginal Ponderado de Capital
(WMCC)
 Encontrando Pontos de Divisão
• Suponha que no exemplo que estivemos usando a empresa
tenha $2 milhões de lucros retidos disponíveis. Quando ele
for esgotado, a empresa deve emitir novas ações (mais
caras). Além disso, a empresa acredita que pode levantar $1
milhão de empréstimo barato depois do que custará 7%
(após o imposto) para levantar empréstimo adicional.
• Dada esta informação, a empresa pode determinar seu ponto
de quebra como segue:

29. 12-28
Addison-Wesley
BPpatrimônio = $2.000.000/.5 = $4.000.000
BPempréstimo = $1.000.000/.4 = $2.500.000
O WMCC e Decisões de
Investimento
 O Custo Marginal Ponderado do Capital (WMCC)
 Encontrando pontos de divisão
• Isto implica que a empresa pode prover recursos de até $4
milhões para novos investimentos antes de ser forçada a emitir
novas ações e $2,5 milhões de novos investimentos antes de
ser forçada a levantar empréstimo mais caro.
• Dadas estas informações, podemos calcular o WMCC como
segue: