1. Calendário Econômico Pine: O receituário ideal para
decisões postergadas
08 de Abril de 2013
BRASIL
IGP – DI – março
Nós esperamos uma pequena queda na variação do IGP-DI de março, de 0,20% para 0,18%,
pouco abaixo dos IGPs do mês passado (IGP-10 = 0,22% e IGP-M = 0,21%). Se estivermos
corretos, a alta será acompanhada pela primeira desaceleração da leitura anual, de 8,2% em
fevereiro para estimados 7,8% em março. As baixas variações mensais permanecem ancoradas
pela pequena variação de preços das matérias primas brutas, em deflação há 3 meses.
Diferentemente, os preços ao consumidor continuam piorando, onde os preços dos alimentos
no varejo pouco respondem à trégua inflacionária dos alimentos no atacado, analisada no
parágrafo anterior. É verdade que existe uma defasagem de pelo menos três meses no repasse
entre a variação de preços no atacado e no varejo, mas ele já manifesta sinais de maior
atraso seja por meio da menor intensidade, seja pelo intervalo de tempo mais prolongado
peara a sua manifestação. Boa parte da menor intensidade e do maior intervalo de tempo que
atualmente caracterizam o repasse de preços dos alimentos pode ser explicada pelo grupo
alimentação fora do domicílio (que inclui os serviços de restaurantes e refeições) e pela
tentativa de incremento de margens unitárias de lucro nas redes varejistas de super e
hipermercados. Esse quadro tende a permanecer enquanto a o tamanho recorde do nível de
renda real e da demanda agregada justificar a elevação e preservação das margens de lucro
nas grandes redes varejistas. A deflação das matérias primas no atacado implicaria a redução
da inflação de alimentos no varejo no curto prazo, ajudada inclusive pela sazonalidade
favorável. Entretanto, os efeitos benévolos tendem a ser menores do que os esperados
anteriormente devido, principalmente, ao estado atual de pleno emprego e ao nível da
demanda agregada.
Deflação das matérias primas brutas x piora do IPC: repasse (ainda) limitado
5 1.2 5.00
% m/m
4 1.0 4.00
3 3.00
0.8
2 2.00
0.6
1 1.00
0.4
0 0.00
-1 0.2
-1.00
-2 0.0 -2.00
jan/12
jan/13
abr/12
jul/12
01/11
04/11
07/11
10/11
01/12
04/12
07/12
10/12
01/13
out/12
Matérias primas (IPA) Bens finais (IPA) Matérias primas IPA Alimentação IPC
IPC (dir.)
Fonte: FGV; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
IPCA - março
Continuando o tema inflação ao consumidor, defasagens e pressões inflacionárias atuais, o
índice de março deverá avançar 0,48%, abaixo da variação de fevereiro (0,60%) e do
respectivo IPCA-15 (0,49%). Se confirmada a nossa estimativa, o IPCA acumulado em 12 meses
viria de 6,31% para 6,60%, seu maior nível desde dezembro/11.

2. O grau de desaceleração do IPCA nesta e na próxima leitura será especialmente importante,
considerando a ajuda provocada pelas desonerações do governo (leia-se, neste caso, redução
do preço dos itens da cesta básica, sobretudo em abril). No entanto, se estivermos corretos, o
índice permanecerá em linha com sua média mensal recente (0,45%) e, além disso, o núcleo
de difusão deverá permanecer bastante elevado (acima dos 70%).
Qualquer que seja o grau de desaceleração mensal, entendemos que o cenário inflacionário
traz preocupações; entre outros fatores, observa-se:
(i) O descolamento em relação ao centro da meta de inflação, quase ininterruptamente
desde o início do 4T12, do IPCA projetado para 2013 e 2014, onde as estimativas para
2014 deslocaram-se para patamares perigosos e cada vez mais próximos do teto da meta
projetada pelas instituições Top 5 do ranking de médio prazo do banco central;
(ii) O elevado grau de difusão das altas do IPCA (medida do número de subitens que
subiram no mês em questão) acompanhado da piora de outras medidas de núcleo
inflacionário;
(iii) A perspectiva de manutenção do pleno emprego no futuro relevante, onde a taxa de
desemprego (ajustada sazonalmente) situa-se em 5,3%. Além disso, ela implica: (a) o
crescimento do salário real médio acima da produtividade, o que é inflacionário no
âmbito da oferta, (b) a manutenção do nível da demanda agregada acima do patamar do
PIB potencial, que é a força inflacionária na esfera da demanda, (c) o multiplicador do
aumento de 1,0% do salário real médio sobre o IPCA entre 0,6% e 1,5% no intervalo
aproximado de seis meses, o que envolve tanto elementos de oferta quanto de demanda
na manutenção da taxa de inflação estrutural ao consumidor em 6,0%.
Neste ambiente, qualquer choque inflacionário levaria o IPCA de 2013 e 2014 para valores
superiores ao teto da meta em 12 meses, tornando inevitável o ciclo de alta da Selic. Quanto
mais tarde, maior o tamanho e a duração do ciclo de majoração da taxa básica de juros. Por
isso, nós contamos com a elevação da Selic, em 50 pontos-base, na reunião de maio e com um
ciclo total de 150pb.
IPCA por núcleos: clara deterioração
10.5%
9.0%
7.5%
6.0%
4.5%
3.0%
1.5%
0.0%
jul/11
jul/12
jan/11
jan/12
jan/13
abr/11
out/11
abr/12
out/12
Non-Tradeables
Tradeables
Preços Administrados
Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Vendas no varejo - fevereiro
Na quinta-feira, o IBGE divulgará os números das vendas varejistas referentes a fevereiro. Nós
estimamos uma alta de 1,0% da taxa de crescimento mensal (livre de efeitos sazonais) das
vendas no varejo restrito, abaixo da mediana das expectativas (1,5%). Se estivermos corretos,
a variação mensal será acompanhada pelo fortalecimento da média móvel trimestral, de 0,2%

3. para 0,4%. Diferentemente, o comércio varejista ampliado não deverá mostrar nenhum
crescimento mensal, tendo em vista as baixas vendas de automóveis apontadas pela
Fenabrave.
Importante deixar claro que nossos números para fevereiro baseiam-se, em especial, na força
dos setores de hiper e supermercados, alimentícios, bebidas e fumos. Como veremos abaixo,
os demais indicadores coincidentes e antecedentes, apontam para uma piora da atividade em
geral em fevereiro na comparação com janeiro:
• As vendas reais dessazonalizadas (descontada a variação do IPCA e os efeitos
sazonais do período) dos supermercados, segundo números da ABRAS, cresceram
1,9%;
• Diferentemente, o indicador de atividade do comércio da Serasa trouxe queda
de 0,4% no mês em questão;
• A confiança do consumidor nas condições econômicas atuais, segundo a FGV,
reduziu-se em 1,4%;
• Igualmente, a expedição de caixas, acessórios e chapas de papel ondulado
contraiu 3,4% segundo a ABPO;
Nós mantemos a nossa expectativa de taxas relativamente moderadas de crescimento mensal
das vendas varejistas nos próximos meses na esteira da manutenção das já conhecidas
medidas contracíclicas adotadas pelo governo, a exemplo da manutenção do IPI reduzido
sobre os automóveis e a expectativa da adoção da mesma medida para a linha branca.
Surpresas positivas com a expansão do comércio varejista podem vir da continuidade da
elevação da massa real de salários. Diferentemente, o crédito para a pessoa física (PF) deve
contribuir para a desaceleração das vendas varejistas de bens duráveis em função do
guidance mais baixo de crescimento nominal do crédito pessoal, estimado pelos grandes
bancos privados entre 7,0% e 9,0%, contra o intervalo 10% e 12% anteriormente, apesar da
perspectiva de redução da inadimplência da PF. Vale destacar, porém, que a inadimplência
da PF deve permanecer em patamares ainda elevados até o final do ano, também reduzindo o
ímpeto consumista de bens duráveis ao longo do 1S13.
Comércio varejista: crescimento moderado para 2013
3.0%
2.5% % m/m, MM3M
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
-0.5%
-1.0%
-1.5%
-2.0%
jan/12
jan/13
abr/12
jul/12
out/12
Comércio Varejista
Comércio Varejista Ampliado
Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
IBC-Br - fevereiro
Se a Pesquisa Mensal do Comércio confirmar nossa estimativa de vendas no varejo restrito, o
IBC-Br de fevereiro, a ser divulgado ao longo da semana, deverá apresentar queda de 0,6%
frente ao mês anterior (série dessazonalizada), correspondente a uma elevação de 0,2% em

4. relação ao mesmo período de 2012. Com isso, a média móvel de três meses das variações
mensais passaria de 0,36% para 0,07%.
Além da alta estimada de 1,0% na PMC, consideramos a alta de 0,4% na carga de energia
verificada (segundo a ONS) e as quedas na produção na indústria de transformação (-2,7%) e
de 0,5% na produção de insumos típicos da construção civil.
Os poucos indicadores de atividade de março sugerem, de forma geral, uma melhora frente a
fevereiro, porém não tão forte quanto a recuperação de janeiro. De qualquer forma,
realizamos (abaixo) algumas simulações para o IBC-Br de março e o consequente crescimento
do PIB do 1T13. Trabalhamos com o crescimento entre 0,5% e 1% do índice do BC, em linha
com uma expansão do produto entre 0,8% e 1,0% t/t dessazonalizado. Ou seja, pouco abaixo
da expectativa do BC de crescimento de 1% no período em questão.
PIB e IBC-Br – crescimento mensal e trimestral, livres de efeitos sazonais
IBC-Br de março -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0%
PIB 1T13 0.3% 0.5% 0.6% 0.8% 1.0%
Fonte: IBGE e BC; elaboração: Pine Research
Marco Antonio Maciel Marco Antonio Caruso
Economista-chefe Economista
Banco Pine Banco Pine

5. Horário País Indicador Data PINE Consenso Anterior
Segunda-feira, 08/04/2013
Produção Industrial (s.a. - MoM) - 0,3% 0,0%
07:00 Alemanha fev/13
Produção Industrial (s.a. -YoY) - -0,9% -1,3%
08:00 Brasil IPC-S (1ª Quadrissemana) 07/abr - 0,68% 0.52%
15:00 Brasil Balança Comercial Semanal (USD mi) 07/abr - - 165
20:15 EUA Discurso: Ben Bernanke em Conferência do FED - - - -
22:30 China Preços ao Consumidor (YoY) mar/13 - 2,5% 3.2%
22:30 China Preços ao Produtor (YoY) mar/13 - -1,8% -1,6%
Terça-feira, 09/04/2013
03:00 Alemanha Balança Comercial (EURO bi) fev/13 - 15,0 13,7
05:00 Brasil IPC (1ª Quadrissemana) 07/abr - -0,11% 0,06%
08:00 Brasil IGP-DI mar/13 0,18% 0,20% 0,19%
08:30 EUA Confiança do Pequeno Empresário mar/13 - 90,8 90,8
10:30 - WEO - Capítulos Analíticos - - - -
11:00 EUA Estoques do Atacado fev/13 - 0.5% 1,2%
11:00 Brasil Indicadores Industriais (NUCI) fev/13 - - 84,0%
22:30 China Balança Comercial (USD bi) mar/13 - - 15,25
Quarta-feira, 10/04/2013
06:00 OCDE Leading Indicators - - - -
08:00 EUA Pedido de Hipotecas (Semanal) 05/abr - - -4,0%
IPCA (MoM) 0,48% 0,50% 0,60%
09:00 Brasil mar/13
IPCA (YoY) 6,60% 6,61% 6,31%
09:00 Brasil PIM: Produção Industrial - Emprego e Salário fev/13 - - -
12:00 Itália Leilão de Títulos (Bills) - - - -
12:30 Brasil Fluxo Cambial Semanal (USD mi) 05/abr - - 127
15:00 EUA Resultado Fiscal Mensal (USD bi) mar/13 - - -203,5
15:00 EUA Ata do FOMC - - - -
- EUA Presidente Obama Envia Orçamento 2014 ao Congresso - - - -
Quinta-feira, 11/04/2013
Preços ao Consumidor (MoM) - 0,5% 0,5%
03:00 Alemanha mar/13
Preços ao Consumidor (YoY) - 1,4% 1,4%
05:00 Z. do Euro Relatório Mensal BCE - - - -
06:00 Itália Leilão de Títulos (Bonds) - - - -
08:00 Brasil IGP-M (1ª Prévia) abr/13 - 0,26% 0,15%
Vendas no Varejo (Restrito - MoM) 1,0% 1,5% 0,6%
09:00 Brasil fev/13
Vendas no Varejo (Restrito - YoY) 2,1% 3,7% 5,9%
Vendas no Varejo (Ampliado - MoM) 0,0% - 0.2%
09:00 Brasil fev/13
Vendas no Varejo (Ampliado - YoY) 2,5% 2,5% 7,1%
09:30 EUA Preços de Exportações/Importações mar/13 - - -
09:30 EUA Jobless Claims 06/abr - 360.000 385.000
Sexta-feira,12/04/2013
Produção Industrial (MoM) - 0,2% -0,4%
06:00 Z. do Euro fev/13
Produção Industrial (YoY) - -2,5% -1,3%
09:30 EUA Vendas do Varejo mar/13 - 0,0% 1,1%
Preços ao Produtor (MoM) - -0,1% 0,7%
09:30 EUA mar/13
Preços ao Produtor (YoY) - 1,3% 1,7%
Núcleo (MoM) - 0,2% 0,2%
09:30 EUA mar/13
Núcleo (YoY) - 1,7% 1,7%
10:55 EUA Confiança do Consumidor (Preliminar) abr/13 - 78,3 78,6
11:00 EUA Estoques Empresariais (a.s.) fev/13 - 0,4% 1,0%
IBC-Br (Atividade Econômica - MoM) -0,6% -0,38% 1,29%
- Brasil fev/13
IBC-Br (Atividade Econômica - YoY) 0,2% 0,19% 3,84%
Sábado,13/04/2013
04:00 Z. do Euro Reunião: Bancos Centrais e Min. das Finanças (EU-27) - - - -

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