O documento discute recomendações da IOSCO para gestores de investimentos realizarem devida diligência em produtos estruturados. A IOSCO recomenda que a devida diligência seja um processo contínuo e abrangente para entender plenamente os riscos envolvidos, incluindo os ativos subjacentes, a estrutura do produto e como ele se encaixa no mandato do investidor. A IOSCO também enfatiza a importância de avaliar o produto sob situações normais e de estresse.

1. Investimentos Estruturados
Brasil
Affonso Taciro Junior

2. O conteúdo e opniões do apresentador são
de sua inteira responsabilidade e não
necessariamente representam a opinião das
instituições que representa.

3. Agenda
• Introdução
• Indústria de Fundos
• Recomendações da Iosco

4. Investidores na Indústria de Fundos no Brasil
Fonte:Anbima
Institucional Corporate Poder Público
Private Varejo Outros
39,6%
14,0%
14,8%
14,9%
7,1%
9,6%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
2008 2009 2010 2011 2012 Abr/13
Evolução da Distribuição por Investidor
Títulos Privados 292.447,5 311.693,0 362.497,3 487.347,8
Renda Variável 177.521,6 261.668,3 310.172,0 284.306,4
Total 1.191.623,6 1.454.474,3 1.698.916,5 1.925.248,2
Distribuição por Investidor (R$ milhões)
Dez/08 Dez/09 Dez/10 Dez/11
Institucional1
481.003,5 570.153,4 684.584,7 763.185,0

5. Distribuição por tipos de investimentos
enquanto boa parte dos tipos da categoria Renda Fixa e
Multimercados apresentou resultado positivo, em um mês marca
pela queda do IMA-Geral (-1,90%), do Ibovespa (-4,30%) e alta d
dólar (6,50%). Na categoria Renda Fixa, a exceção ficou por conta
do tipo Renda Fixa Índices, com variação de - 2,46%, influenciado
sobretudo, pela queda de 4,52% do IMA-B no período.
119 fundos
TOTAL GERAL
R$ 2.395,2 bi de PL
Nº DE INSTITUIÇÕES
97 Administradores
470 Gestores
* FIDC, FIP e FII.
** Cambial, Dívida Externa, Exclusivos Fechados e Off-Shore.
Curto Prazo - 4,9%
Referenciado DI - 10,9%
Renda Fixa - 30,7%
Multimercados - 20,2%
Ações - 8,9%
Previdência - 13,0%
Estruturados* - 8,5%
Outros** - 2,9%
Distribuição do PL por Categoria
Não obstante o recuo de 0,46% da rentabilidade dos fundos
Ações Livre, influenciado pela queda de 4,3% do Ibovespa no m
a variação acumulada nos últimos 12 meses, de 18,35%, coloca
fundos na liderança da indústria. O resultado é ainda mais exp
quando se leva em conta que o Ibovespa recuou 1,81% no mes
período, revelando ainda um descolamento do índice, especial
a partir do início de 2013.
Destaque do Mês
Para acessar a classificação ANBIMA,
visite a seção de Fundos de Investimento
em www.anbima.com.br.
Este Boletim tem caráter meramente
informativo e se baseia, exclusivamente,
nas informações prestadas à ANBIMA.
Ações Livre x Ibovespa - Rentabilidades
Acumuladas em 12 meses
Fontes: ANBIMA e BMFBovespa.
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
Jun/12 Jul Ago Set Out Nov Dez Jan/13 Fev Mar Abr
Ações Livre Ibovespa
97.797,1 1.239,7 4,8 1.234,8 6.099,5 344,1 5.755,4
2.336.332,8 310.273,1 282.731,3 27.541,8 1.503.127,8 1.401.725,9 101.401,8
58.891,6 - - - - - -
2.395.224,4 310.273,1 282.731,3 27.541,8 1.503.127,8 1.401.725,9 101.401,8
sujeitas a atualização. Quadro com valores mensais e acumulados no ano revistos disponível em www.anbima.com.br.
Referenciado DI Renda Fixa Multimercados
Previdência Estruturados* Outros**
Mai/12 Mai/13
-10,0
0,0
10,0
20,0
30,0
2012 2013
Curto Prazo Referenciado DI Renda Fixa Multimercados
Ações Previdência Estruturados* Outros**
Captação Líquida (R$ bilhões)
por Categoria em Maio
Captação Líquida (R$ bilhões) por
Categoria no Ano até Maio
mbial, Dívida Externa e Exclusivos Fechados.
Indústria de Fundos - Mercado Doméstico
ilhões)
2.200
2.400

7. Fundo Imobiliários

8. Evolução de fundos imobiliários
em particular com o mercado muito aquecido, podem contar com mais especulação, pois
dependem de muitos fatores e de a empresa e sua administração ter a estratégia correta para se
beneficiar das oportunidades, avalia Bilyk. As diferenças de risco e de qualidade, explica o
executivo, estão nos exageros da companhia sobre sua capacidade de entregar resultados, na
falta de qualidade de negócio ou de transparência.
Mas a possibilidade de isso ocorrer com fundos imobiliários é praticamente é inexistente, diz
Bilyk. Primeiro porque nesse produto, explica o sócio da Rio Bravo, existe um ativo real cujo
valor ou o rendimento, normalmente, pode ser acompanhado por meio de índices de mercado.
Além disso, observa André Freitas, diretor da Credit Suisse Hedging-Griffo (CSHG) na área de
fundos imobiliários, o valor das cotas dos fundos não passa pelo processo de bookbuilding
(coleta de preços com agentes de mercado) e, ainda que uma oferta concorrida provoque alguma
demanda artificial a um fundo imobiliário, por conta da ligação com os ativos reais, ela não tem

9. BTG Pactual Corporate Office
Divulgação+de+Resultados+1+2012+ Página+19+
+
+
+
+ + + + + + + +
+www.btgpactual.com++ + + + + + + + + + +++++++www.bcfund.com.br+
+ +
Desempenho da cota no mercado (Base 100 Dezembro de 2010)
+
+
Valor Patrimonial vs. Valor de Negociação + Retorno dos últimos 12 e 24 meses
+
+
+
+
60
80
100
120
140
160
180
Dec110 Feb111 Apr111 Jun111 Aug111 Oct111 Dec111 Feb112 Apr112 Jun112 Aug112 Oct112 Dec112
Base100=dez/2012
BC+Fund+sem+Proventos BC+Fund+com+Proventos IBOVESPA
103,79+
146,90+
154,64+
162,51+
176,08+
100,30
119,00 128,00
154,50
155,10
90
110
130
150
170
190
jan111 abr111 jul111 out111 jan112 abr112 jul112 out112
R$/Cota
Valor+Patrimonial Valor+de+Mercado
75,4%
29,8%
112,1%
7,4%
120% 0% 20% 40% 60% 80%
Últimos+24+meses
Últimos+12+meses
BRCR11
IBOVESPA
Divulgação+de+Resultados+1+2012+
+
+
+
+ + + + + + + +
+www.btgpactual.com++ + + + + + + + + +
Desempenho da cota no mercado (Base 100 Dezembro de 2010)
+
Valor Patrimonial vs. Valor de Negociação + Retorno dos últimos 1
+
+
+
60
80
100
120
140
160
180
Dec110 Feb111 Apr111 Jun111 Aug111 Oct111 Dec111 Feb112 Apr112 Jun112 A
Base100=dez/2012
BC+Fund+sem+Proventos BC+Fund+com+Proventos
103,79+
146,90+
154,64+
162,51+
176,08+
100,30
119,00 128,00
154,50
155,10
90
110
130
150
170
190
jan111 abr111 jul111 out111 jan112 abr112 jul112 out112
R$/Cota
Valor+Patrimonial Valor+de+Mercado
112,1%
7,4%
120% 0% 20%
Últimos+24+meses
Últimos+12+meses

10. BB Progressivo II
Reserva!Estatutária! 240.377,73!
Serviços!de!Controladoria! 60.562,93!
Imposto!de!Renda!sobre!distribuição!de!rendimentos! 5.000,00!
Imposto!de!Renda!sobre!serviços! 1.137,12!
# !
Total# 12.244.758,52!
#
#
V# #Rentabilidade#nos#últimos#4#(quatro)#semestres#
. #
!
!
!
VI# #O#valor#patrimonial#da#cota,#por#ocasião#dos#balanços,#nos#últimos#4#(quatro)#semestres#calendário.#
!
Mês! Patrimônio!Líquido!(R$)! Quantidade!de!Cotas! Valor!da!cota!R$!
Dez/2012( 1.593.466.633,92( 15.919.690( 100,09(
!
!
VII# #a#relação#dos#encargos#debitados#ao#fundo#em#cada#um#dos#2#(dois)#últimos#exercícios,#especificando#
valor#e#percentual#em#relação#ao#patrimônio#líquido#médio#semestral#em#cada#exercício.#
(
2012(
(
Encargos# Valor#em#R$# %#PL#Médio#
( ( (
( ( (
Taxa(de(Administração( (R$((1.448.262,11(( 0,09%(
Constituição,(Alteração(e(Liquidação(dos(Fundos( (R$(((((374.700,00(( 0,02%(
Avaliação(e(Consultoria(de(Imóveis( (R$(((((165.416,44(( 0,01%(
Despesas(de(Controladoria( (R$(((((121.207,09(( 0,01%(
Seguros( (R$(((((((62.616,92(( 0,00%(
Serivços(de(Despachantes( (R$(((((((41.563,12(( 0,00%(
Taxa(de(Fiscalização(CVM( (R$(((((((10.800,00(( 0,00%(
CETIP( (R$((((((((((3.397,24(( 0,00%(
SELIC( (R$((((((((((1.608,88(( 0,00%(
Despesas(bancárias( (R$(((((((((((((699,40(( 0,00%(
( ( (
Total# (R$((2.230.271,20(( 0,14%(
(
(
(
VIII!$!Resumo!das!negociações!das!cotas!em!ambiente!BMF!Bovespa!
!
Resumo!das!Negociações!
Mercado!de!Ações!
Totais!dos!pregões!
Ref:!Jan/2012!$!Dez/2012!
Negociações! Volume!(R$)!
Fundo(Imobiliário(( 30.840( 546.449.774,94(
Participação(Empresa/Setor(( 10,11%( 12,73%(
Participação(Setor/BOVESPA(( 0,16%( 0,24%(
Fonte:(BMF(Bovespa(
!
Evolução!de!Preço!e!Volume!Médio!nos!Pregões!
!
Mês!
Preço!por!ação!(em!R$)! Volume!Médio!(R$)!
Aber.! Mín.! Máx.! Méd.! Fech! Por!Negócio! Diário!
Dez/12( 122,51( 116,00( 126,00( 118,83( 119,10( 17.718,86( 30.358.320,83(
Fonte:(BMF(Bovespa(
(
IX! !Demandas!Judiciais!ou!extrajudiciais!
(
Não( houve( demanda( judiciais( ou( extrajudiciais( propostas( na( defesa( dos( direitos( dos( cotistas( ou( desses(
contra(a(administração(do(Fundo.((
(
(

11. Iosco
Good Practices in Relation to Investment Managers ́ Due
Diligence When Investing in Structured Finance Instruments
July - 2009

12. • Investir em um PE – Produto Estruturado é diferente de investir em um
instrumento mais tradicional muitas vezes referido como um instrumento
plain vanilla. Os riscos são diferentes, e exigem um processo de due
diligence sob medida.
• Se você não entender o PE, não compre-o.
• Due diligence deve ser um processo contínuo e deve adicionar valor. Não é
e nunca deve tornar-se um processo de check list simples.
• Due diligence é geralmente um processo de três etapas: que é estruturado
em torno da compreensão dos ativos subjacentes do PE, de sua estrutura e
de como ele se encaixa no mandato.
• Due diligence não é um processo estático. É um processo contínuo, que se
inicia no momento em que o investimento inicial no PE é feito e termina
quando o PE vence ou é resgatado.

13. • Ao avaliar os PE, deve-se avaliar a disponibilidade, confiabilidade e relevância das
informações disponíveis tanto no mercado e sobre os activos subjacentes.
• As propriedades únicas do pool de ativos não deve ser considerada como sendo idêntica à
categoria mais ampla. Deve-se assegurar a análise dos ativos é baseada em informações que
são relevantes para esse tipo específico de ativos subjacentes.
• A análise da estrutura deve ser realizada tanto em situações normais como em situações de
stress.
• Deve-se avaliar se há ou não o acesso ao conhecimento para realizar uma análise de um PE,
incluindo a perícia legal.
• Qualquer que seja a estrutura do PE, deve-se entender como os fluxos de caixa serão
destinados às diferentes parcelas do PE.
• Deve-se usar as práticas recomendadas para construir a própria opinião sobre o PE:
• é o preço certo para os riscos assumidos em nome dos investidores?
• Deve-se verificar que o investimento no PE, em nome da carteiras é consistente com as
divulgações, o mandato e as operações das carteiras.
• Deve-se entender a metodologia, os parâmetros e com base no qual foi produzida a opinião de
um terceiro. Deve-se ter os meios e conhecimentos adequados para contestar a metodologia e
os parâmetros.

14. • Risco chamado – ”Me too”, onde a pressão sobre o desempenho de curto prazo
empurra a tomada de decisão para investir em PE semelhantes aos aplicados pelos
seus pares sem realizar a devida due dilligence;
• O risco de que a due dilligence não é focada nas questões certas.
• Isso pode levar a uma decisão sem atentar para um risco específico do PE;

15. Três etapas
• Análise dos underlying asset do Produto Estruturado
• Análise da estrutura do Produto Estruturado
• Como o produto estruturado se adapta ao mandato?

16. • Expectativas gerais:
• Ao avaliar o PE, deve-se avaliar a disponibilidade, confiabilidade e relevância
das informações disponíveis tanto no mercado e sobre os ativos subjacentes.
• Identificando falhas na informação disponível não necessariamente impedir o
investimento no PE. Avaliar e mitigar os riscos correspondentes, e decidir se o nível
resultante de retorno é adequado ou não.
• Informação necessária nesta fase não é apenas quantitativa. Em muitos casos, a
compreensão da dinâmica do mercado exigirá a coleta de informações qualitativas
sobre o mercado subjacente.
Análise dos underlying asset do Produto Estruturado

17. • Da análise do mercado para análise de ativos:
• As propriedades únicas do pool de ativos não deve ser consideradas como sendo
idênticas à categoria ativo mais amplo.
• Gerentes de investimento devem assegurar que a sua análise dos ativos é baseado
em informações que são relevantes para esse tipo específico de activos
subjacentes.
• Por exemplo:
• Como mais um exemplo, características que levam a uma concentração de riscos,
tais como a concentração de hipotecas / recebimentos em um pool que se originam
a partir da mesma área geográfica, apresentam riscos diferentes, como pagamentos
atrasados ​​/ defaults saltará neste grupo, se os eventos econômicos exclusivamente
(ou especialmente) afetam essa área geográfica. Tal risco não seria consignado em
dados de correlação disponíveis para pools aparentemente semelhantes de
hipotecas, se os dados sobre as famílias é baseado em várias áreas geográficas.
Análise dos underlying asset do Produto Estruturado

18. Deve-se garantir que todos os riscos relevantes são identificados e avaliados: embora o foco
tende a estar em risco de mercado (incluindo os riscos associados aos parâmetros de mercado,
tais como taxas de juros, volatilidade ou correlações), outros tipos de riscos não deve ser
desconsiderada.
Em particular, os acontecimentos recentes do mercado têm mostrado que muitas vezes a análise
do risco de liquidez e que o risco da contraparte ou emissor deve ser cuidadosamente
avaliada
A análise da estrutura deve ser realizado tanto em situações normais como em situações de stress.
Ao realizar essa análise, deve-ae primeiro avaliar a confiabilidade e relevância das informações
utilizadas. A análise não deve ser baseada exclusivamente em documentos de marketing.
Deve-se garantir que tem-se acesso, para o conhecimento/expertise correto para realizar uma
análise de um PE particular, incluindo a perícia legal.
Qualquer que seja a estrutura, o gestor de activos deve entender como os fluxos de caixa serão
destinados às diferentes parcelas do SFI.
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

19. • Deve-se compreender os papéis das partes envolvidas no PE.
• Muitas vezes envolve uma série de partes:
• Um originador transfere cash-flow produzindo bens para uma SPE.
• Este cash-flow geram títulos com diferentes graus de subordinação (as tranches).
• O negócio é estruturado com a ajuda de um banco, conhecido como o estruturador.
• Cobrador é responsavel pela estrutura de cobrança.
• Um gestor de investimentos pode ser responsável pela gestão dos ativos.
• Outras entidades podem proporcionar um aumento de crédito ou linhas de liquidez.
• Advogados estão freqüentemente envolvidos na estruturação do negócio e emitir pareceres
jurídicos e sobre a sua robustez.
• As agências de rating também estão envolvidas.
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

20. • Devido ao número de partes envolvidas,deve-se identificar as diferentes
partes, o seu papel e responsabilidade. Isto pode não ser simples.
• A informação pode ser dividida em uma série de documentos diferentes,
que podem não ser juridicamente vinculados, ou pode até mesmo não
estar disponível.
quem faz o quê?
quem é responsável pelo quê?
onde estão os conflitos de interesse?
e como eles são tratados?
é a chave para a devida diligência.
O fato de que um PE ser comercializado ou estruturado por uma
instituição financeira conhecida não exime para esse tipo de análise.
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

21. Analisando a estrutura do PE em cenários de estresse
Analisando a forma como oPE se comporta em cenários de estresse é ainda mais importante uma
vez que, ao contrário do emissores de títulos ou ações, PE’s são muitas vezes estruturados e têm
uma capacidade muito limitada para se adaptar a situações imprevistas
Por exemplo: Considerando uma empresa de emissão de dívida corporativa podem mudar seu
modelo de negócios se as mudanças imprevistas afetar seu ambiente de negócios, PEs têm pouca
ou nenhuma capacidade de mudar sua estrutura.
Primeiro passo para que a análise é identificar os cenários de estresse e como elas afetarão o PE:
o que pode dar errado e o que acontece se isso der errado?
Esta análise não deve ser restrita à estrutura do próprio PE, mas deve ser estendido a outras
características do PE, incluindo ativos subjacentes (ou seja, empréstimos), os mecanismos que
direcionam o fluxo de caixa desses ativos subjacentes à SPE e a capacidade para reequilibrar a
carteira de ativos subjacentes quando necessário, etc
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

22. Analisando a estrutura do SFI em cenários de estresse
Deve-se verificar como cenários de estresse são refletidos na forma como o PE é estruturado, e se
disposições destinadas a lidar com esses cenários de estresse são facilmente e rapidamente
aplicáveis.
Esta análise não deve se restringir à estrutura legal e documentação do próprio PE.
Ele deve ser estendido para outras características do PE.
Ele também deve levar em conta a viabilidade prática destas disposições, especialmente quando
eles contam com a disponibilidade de terceiros com conhecimentos específicos.
Deve-se analisar como a estrutura do fluxo de caixa das mudanças PE em cenários de stress (ou
seja, o impacto de gatilhos / quebras de covenants) e que tranches isso é prejudicial / benéfico.
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

23. Deve usar estas práticas para construir a sua própria opinião sobre o PE:
é o preço certo para os riscos assumidos em nome dos investidores?
Construindo um parecer sobre o preço do PE implica que entende-se quais são os drivers da
avaliação que são sensíveis ao preço.
Isso requer que uma análise quantitativa e qualitativa deve ser conduzida.
Análise da Estrutura do Produto Estruturado

24. Deve-se verificar como o investimento no PE é consistente com a política de investimento do mandato
e suas regras.
Compatibilidade com as divulgações da CEI
Deve-se verificar que o investimento no PE é consistente com as divulgações feitas, quer em
documentos legais ou marketing, para os investidores quanto aos objectivos de investimento da
carteira, estratégia e seu perfil de risco.
Como o produto estruturado se adapta ao mandato?

25. Compatibilidade com mandato da carteira de investimento
Deve-se verificar se o PE se encaixa corretamente no mandato da carteira. Atenção especial deve ser
dada às questões de valorização e liquidez, bem como à forma como o PE interage com os outros
ativos, afeta as características gerais e estrutura da carteira de CIS.
Deve verificar se as informações disponíveis sobre a avaliação PE é compatível com os requisitos de
avaliação dos mandatos. Fundoscostumam fornecer para resgates diários ou semanais. Isto implica que
o gestor de ativos ser capaz de fornecer uma avaliação precisa do PE em uma base diária ou semanal.
Se a avaliação se baseia em cotações fornecidas pelos Market Makers, muitas questões devem ser
consideradas:
quão relevante são essas cotações?
os market makers se comprometeram a negociar uma quantidade significativa com base nestas
cotações?
eles se comprometeram a continuar fornecendo estas cotações ao longo da vida do PE?
Se estes formadores de mercado pararem de fornecer essas cotações, existem fontes de
valorização alternativos?
é o gestor de ativos capaz de forma independente determinar o valor da SFI, se necessário?
Como o produto esturuturado se adapta ao mandato?

26. Obrigado
Taciro.jr@uol.com.br
Taciro.jr@gmail.com