Finanças, laudo iochpe trabalho final - cipolla, ebara e gimba

FGV-EBAPE Rio de Janeiro, dezembro 2009 Página 1 de 14
MESTRADO EXECUTIVO EM GESTÃO EMPRESARIAL
FUNDAÇÃO GETÚLIO VARGAS
ESCOLA BRASILEIRA DE ADMINISTRAÇÃO PÚBLICA E DE EMPRESAS
TRABLHO FINAL DA DISCIPLINA GESTÃO EM FINANÇAS
FÁBIO CIPOLLA CORREIA
EDSON EBARA
ROGÉRIO GIMBA
LAUDO DE AVALIAÇÃO ECONÔMICO-FINANCEIRA DO GRUPO IOCHPE-
MAXION S.A. - 2008

1. VISÃO GERAL DA EMPRESA (relatório anual 2008):
A Iochpe-Maxion S.A. origina-se do Grupo Iochpe, que começou suas atividades em 1918,
no Rio Grande do Sul. A estratégia de diversificação de negócios que durante vários anos
marcou a atuação da empresa, a partir da década de 90 foi substituída pela
especialização, com foco nos setores de autopeças e equipamentos ferroviários.
A Iochpe-Maxion S.A. é a maior fabricante brasileira de rodas e chassis para veículos
comerciais e de vagões de carga e fundidos ferroviários.
Tem também importante atividade internacional, com centros de produção Centros de
produção no Brasil e na China e vendas para mais de 40 países de todos os continentes,
com destaque para os mercados dos Estados Unidos e América Latina.
Com administração central em São Paulo, a empresa tem capital aberto desde 1984 e
controle compartilhado entre a Família Ioschpe e o Banco Nacional de Desenvolvimento
Econômico e Social – Participações (BNDESPAR), ambos representados em seu Conselho
de Administração.
O quadro a seguir mostra a composição acionária da companhia em 31 de dezembro de
2008:
A empresa oferece perto de 7,1 mil postos de trabalho direto e operam seis unidades
fabris nos estados de São Paulo, Minas Gerais e Rio de Janeiro, além de sua nova unidade
na China.
2. MERCADO:
Os mercados nos quais a Iochpe-Maxion atua acompanharam, em 2008, o desempenho da
economia, ou seja, forte demanda no início do ano e forte retração ao fim do ano.

O mercado de caminhões, máquinas agrícolas e ônibus – no qual atua a Divisão de Rodas e
Chassis – contabilizou esta retração mais tarde, até por conta da dificuldade que antes
havia por parte das montadoras de atender às encomendas em carteira, com espera de
alguns meses. O mercado de vagões, por sua vez, que obedece a um ciclo de prazo mais
longo no que diz respeito às encomendas e à entrega efetiva das unidades, registrou
efeitos restritos da crise em 2008, mas com prováveis reflexos no nível de demanda de
2009.
Exportações: Em razão do aumento da demanda interna e do câmbio apreciado que
caracterizaram boa parte do ano, as exportações brasileiras de veículos e máquinas
agrícolas apresentaram retração em 2008 na comparação com 2007. Exceção apenas por
conta do segmento de ônibus, que registrou pequena variação positiva de 1,7% (dados:
Anfavea).
Apesar da redução das exportações brasileiras de veículos, caminhões e máquinas
agrícolas, a Iochpe-Maxion conseguiu ampliar as vendas de seus produtos ao exterior. Os
principais destinos de seus produtos foram Estados Unidos (com 47,9% do total das
exportações), América Latina (com 17,4%), África/Oriente Médio (17%) e Europa (com
11,2%).
3. MERCADO DE CAPITAIS:
As ações ordinárias da Iochpe-Maxion (Bovespa: MYPK3) encerraram 2008 cotadas a R$
8,75, registrando desvalorização acumulada de 76,2% ao longo do ano. No mesmo
período, o Ibovespa acumulou queda de 40,02%.
Ao final de 2008, a capitalização (market cap) da Iochpe-Maxion totalizou R$ 415,0
milhões. Em 2008 os papéis da Iochpe-Maxion continuaram tendo presença importante
no cotidiano de operações da Bovespa, com volume financeiro médio diário de
negociação da ordem de R$ 1,8 milhão (R$ 4,6 milhões em 2007) e número médio de
transações de 71 negócios diários (90 no ano anterior).

4. GERAÇÃO DE CAIXA FUTURO:
Com o início da produção de conjuntos estampados estruturais soldados do automóvel
“Punto”, com investimentos da ordem de R$ 24 milhões, a divisão de automóveis deverá
gerar receita líquida adicional de cerca de R$ 17 milhões em 2010, até atingir o total de
aproximadamente R$ 75 milhões por ano a partir de 2013.
Em 2009, a Divisão de Rodas e Chassis deve iniciar os trabalhos para implementação de
uma nova unidade na região de Chennai, importante pólo industrial da Índia. A empresa
realizará investimentos de cerca de R$ 35 milhões e deverá gerar uma receita líquida
anual de aproximadamente R$23 milhões a partir de 2011.
No cenário externo a Divisão de Rodas teve sua unidade da China inaugurada no segundo
semestre de 2008. Resultado de investimentos da ordem de US$20 milhões, estimasse
uma receita líquida anual de US$30 milhões ao ano.

5. RESULTADO CONSOLIDADO
O quadro a seguir apresenta o resultado consolidado da Iochpe-Maxion em 2008.
Custo dos Produtos Vendidos: No exercício, o custo dos produtos vendidos atingiu R$
1.470,8 milhões, representando 80,5% da receita operacional líquida consolidada. O
resultado revela um aumento de 39,6% em comparação a 2007, quando o custo chegou a
81,7% da receita operacional líquida.
Lucro Bruto: Em 2008, o lucro bruto somou R$ 357,0 milhões, o que representa margem
bruta de 19,5% e crescimento de 51,4% em relação a 2007, quando o lucro bruto chegou a
R$ 235,7 milhões, com margem bruta de 18,3%.
Despesas Operacionais Líquidas: As despesas operacionais líquidas atingiram R$ 125,3
milhões no último exercício, com aumento de 14,2% na comparação com 2007. Essas
despesas representaram 6,9% da receita operacional líquida consolidada de 2008, contra

8,5% no ano anterior. O crescimento das despesas operacionais líquidas em números
absolutos reflete, principalmente, os aumentos salariais concedidos no quarto trimestre
de 2008, a expansão das despesas variáveis de venda – resultado do aumento das vendas
domésticas – e o crescimento dos gastos com frete devido ao maior volume de vendas ao
exterior.
Lucro Operacional Antes do Resultado: Financeiro (EBIT) No exercício de 2008 o EBIT
atingiu R$ 231,6 milhões – representando 12,7% da receita operacional líquida
consolidada – com aumento de 83,8% em comparação ao resultado de R$ 126,0
alcançado em 2007 – 9,8% da receita operacional líquida consolidada.
Geração de Caixa Bruta (EBITDA): O EBITDA de 2008 foi de R$ 267,7 milhões, com
aumento de 71,7% na comparação com o ano anterior. Em relação à receita operacional
líquida consolidada, sua participação passou de 12,1% em 2007 para 14,6% em 2008.
Resultado Líquido: A Iochpe-Maxion registrou em 2008 lucro líquido de R$ 214,1 milhões –
lucro de R$ 4,51 por ação – o que representa aumento de 195,7% na comparação com o
resultado alcançado em 2007 – lucro de R$ 1,3599 por ação. Esse resultado foi favorecido
em R$ 76 milhões pelo ganho não recorrente relativo à incorporação da subsidiária
Maxion Sistemas Automotivos pela Iochpe-Maxion em junho de 2008.
Patrimônio Líquido: Ao final do exercício, o patrimônio líquido da Iochpe-Maxion atingiu
R$ 442,9 milhões – ou valor patrimonial de R$ 9,34 por ação – maior que o patrimônio
líquido alcançado ao final de 2007 – correspondente a um valor patrimonial de R$ 5,83
por ação.
Todos os dados anteriores, constantes deste laudo, foram extraídos do relatório anual de
2008 da empresa IOCHPE-MAXION S.A.

CÁLCULOS
Obrigações contratadas
O demonstrativo consolidado de 2008 (pg. 33) apresenta as seguintes informações:
FINANCIAMENTOS E EMPRÉSTIMOS
Ano Taxa desc. (Rb) 2010 2011 2012 2013 em diante Total
Valor (R$ milhões) 62,196 11,766 37,591 14,051
Fator de VPL (i=Rb) 1,0372 1,076 1,116 1,157 1,200
VPLobrig. 57,82 10,55 32,48 11,71 112,55
Créditos Tributários a Recuperar
2009 2010 2011 2012 2013 Total
Valora recuperar 5,097 15,573 16,298 16,966 11,545
Taxa de desconto 1,11447 1,24204 1,38421 1,54266 1,71924
VPL 4,573 12,538 11,774 10,998 6,715 46,599
Valor da Empresa
MétodoAssaf Neto
2008 %
( = ) Lucro Operacional apósIR 152,632
( ÷) Capital Investido(B+S) 788,430
( = ) Retorno sobre Investimento(ROI) 0,194 19,4%
( x ) Taxa de Reinvestimento(b) 1,668
( = ) Taxa de Crescimento 0,323 32,3%
FC1 Fluxode Caixaao fimdoperíodo1 (FC1) - 2009 Não disponível
K Taxa de descontoaplicadaaofluxode caixa(Rwacc) 0,11446737
g Taxa de crescimento 0,323

Valor da Empresa = FC1/(K-g) sendoK > g Métodonão vale para este caso,poisK < g.
MétodoRoss, Westerfielde Jaffe
ProposiçãoIMM com IR pessoajurídica(pg.334) VL = VU + TcB
VU = LAJI x (1-Tc)/Ro
ProposiçãoII MM com IR pessoajurídica(pg.335)
Rs = Ro + B/S x (1-Tc) x (Ro- Rb)
Taxas Rs Rb (1-Tc) B/S Ro
0,185 0,037 0,660 0,780
Custo de capital de uma empresa com 100% de capital próprio (Ross,pg. 334) 0,1972
Apuração do Valor Iochpe-Maxxion 2008
( = ) LAJI(lucroantesde jurose impostosde pessoajurídica) 231,600
( x ) (1-Tc)/Ro 3,346
( = ) VU - Valor da Empresa não alavancada 774,942
( + ) Tc.B 117,470
( = ) VL - Valor da Empresa alavancada 892,412
Quantidade de ações ao final do exercício 47.431.686 pg. 13
Valor/Ação R$ 18,815
Cotação da Ação nomercado em30/12/2008 7,500
)1(1
)1(
0
C
BCS
T
S
B
rT
S
B
r
r




Análise de Resultados
A SLW Corretora de Valores e Câmbio Ltda efetuou avaliação da Iochpe-Maxxion para o
exercício de 2008, tendo apurado o Preço Justo (R$/ação) de 17,91. O nosso cálculo
divergiu em 5% que pode ser explicado pelas seguintes razões: não consideramos o risco
país de 3%; o Rwacc utilizado foi de 11,45% enquanto a taxa da SLW foi de 12,6%;
calculamos o custo de capital de terceiros - Rb de 3,72% enquanto a SLW apurou 3,5%.
Nos demonstrativos financeiros da Iochpe-Maxxion não demonstrava claramente as taxas
de remuneração de capital de terceiros, então calculamos pela média da faixa informada o
que pode ajudar a explicar a diferença entre os Rb.
Portanto, o valor econômico que calculamos - R$ 892,412 mil - divergiu daquele apurado
pela SLW - R$ 849,370 mil - em R$ 43,042 mil, ou seja, nos 5% já mencionados. Outra
diferença verificada nos cálculos foi com relação ao Beta: calculamos 1,627 enquanto a
SLW informa beta = 1,4. Consideramos que o nosso cálculo mereça alguma crítica
porquanto foi efetuado com base em cotações de 2001 a 2008 (retornos anuais). SLW -
www.slw.com.br
Free Operational Cash Flow - FOCF
Base de cálculo
Taxa 2008 2008 2007 Referência
( = ) EBTIDA - Res. antesde Deprec.,Amort., IR e CS 267,700
( - ) Depreciaçãoe Amortização -36,439 pg. 15
( = ) LAJI = EBIT = Base de Cálculode Tributos 231,261
( - ) Impostose Contibuições -0,340 -78,629
( = ) Lucro Operacional Líquido 152,632
( + ) Depreciaçãoe Amortização 36,439
( - ) Investimentoemativofixo -CAPEX -119,049 pg. 15
( - ) Variaçãode capital de giro -172,054
( = ) FOCF -102,032
( * ) A LAFIS apresenta o Indicador de
Geração Operacional de Caixa Líquida
de R$ (102,536).
Apuração da variação de Capital de Giro
Variação (2007 -
2008) 2008 2007
( + ) Contasa receberde clientes 243,056 142,348
( + ) Estoques 244,527 173,181
( = ) Total -172,054 487,583 315,529

Investimentosemcapital fixo
Variação (2007 -
2008) 2008 2007
( + ) Investimentos 0,395 0,359
( + ) Imobilizado 379,330 305,263
( + ) Intangível 5,910 4,117
( + ) Diferido 5,310 345,000
( + ) Total 263,794 390,945 654,739
Obs: a empresa desimobilizou ativos fixosemR$ 263,794 o que deve estar refletido em Receitas Não Operacionais e
sujeita à Tributação por ganho de capital
(*) http://www.investinfo.com.br
Para seapurar o valor da empresa pelo método indicado por ASSAF NETO é preciso dispor da taxa de
reinvestimento da empresa - b.
A taxa de reinvestimento dos resultados operacionaisémensurada pela relação entre os reinvestimentos líquidos e
o lucro operacional após o IR,sendo os Reinvestimentos Líquidos = (Investimetnos em Capital Fixo +Variações no
Giro) - Depreciação
Cálculo da Taxa de Reinvestimento e FOCF (método Assaf Neto)
(1 - b) FOCF
( + ) InvestimentosemCapital Fixo 119,049
( + ) VariaçõesnoGiro 172,054
( - ) Depreciação -36,439
( = ) ReinvestimentosLíquidos 254,664
(÷) Lucro Operacional apósIR 152,632
( = ) Taxa de Reinvestimento(b) 1,668 -0,668 -102,032
Por essemétodo, o Valor da Empresa = FC1/(K-g), onde FC1 é o fluxo de caixa ao fimdo primeiro período; K a taxa
de desconto aplicada aosfluxos decaixaeg a taxa de crescimento constante por toda a maturidade. A Taxa de
Crescimento (g) = Taxa de Reinvestimento (b) x Retorno do Investimento (ROI). Assaf Neto ressalva quea equação
para o valor da empresa só é valida seK > g.

BETA
Ano IBOVESPA IOCHPE-MAXXION
2001 -0,110 -0,145
2002 -0,170 -0,147
2003 0,973 2,232
2004 0,178 3,016
2005 0,277 0,081
2006 0,329 0,234
2007 0,437 0,184
2008 -0,412 -0,802
VAR 0,183
COVAR 0,298
Beta 1,627
Taxa de Juros - Capital Próprio (Rs)
Taxas Rf Beta Rm (Rm-Rf) Rs %
Reais 0,0595 1,6272 0,1106 0,0510 0,1426 14,26%
Nominais 0,1248 1,6272 0,1616 0,0367 0,1846 18,46%

Taxa de juros (Rf) - Risk Free - 2008
Mês Fator Mensal
Fator
Acumulado no
Ano
IPC FIPE SELIC real
Jan 1,00929 1,00929
Fev 1,00802 1,01739
Mar 1,00845 1,02598
Abr 1,00901 1,03523
Mai 1,00877 1,04431
Jun 1,00956 1,05429
Jul 1,01070 1,06557
Ago 1,01018 1,07641
Set 1,01103 1,08828
Out 1,01176 1,10108
Nov 1,01020 1,11231
Dez 1,01124 1,12481 0,06160 0,05955
SELIC nominal anual 0,1248
http://www4.bcb.gov.br/?SELICMES
Cálculo da Taxa de Juros de Capital de Terceros - Rb
TAXA de JUROS Taxa (%) Taxa média
Taxa média ponderada, a
partir da taxa média
Moeda nacional mín. máx. Tm Montante (a)=Tm*montante
BNDES (TJLP) 2,07% 2,80% 2,44% 188,360 4,586566
FINAME(TJLP) 1,00% 6,80% 3,90% 6,547 0,255333
PROIN (IGPN) 6,00% 6,00% -
∑ = 9,60% 194,907 4,841899 2,48%
Moeda internacional
Capital deGiro (US$ 5,402 mil) 6,32% 6,32% 12,624 0,7978368
ACC - US$ 25,336 mil 3,80% 6,60% 5,20% 59,211 3,078972
Importação US$ 24,136 mil 3,08% 8,62% 5,85% 56,405 3,2996925
∑ = 21,54% 128,240 7,1765013 5,60%
Taxa de juros (rb) considerada
no presente laudo
∑ Geral = 32314,70% 1201,84% 0,0372

Taxa de Juros de Longo Prazo - TJLP
Mês/Ano 2006 2007 2008 2009
Janeiro 0,75% 0,54% 0,52% 0,521%
Fevereiro 0,75% 0,54% 0,52% 0,521%
Março 0,75% 0,54% 0,52% 0,521%
Abril 0,68% 0,54% 0,52% 0,521%
Maio 0,68% 0,54% 0,52% 0,521%
Junho 0,68% 0,54% 0,52% 0,521%
Julho 0,63% 0,52% 0,52% 0,500%
Agosto 0,63% 0,52% 0,52% 0,5000%
Setembro 0,63% 0,52% 0,52% 0,500%
Outubro 0,57% 0,52% 0,52% 0,500%
Novembro 0,57% 0,52% 0,52% 0,500%
Dezembro 0,57% 0,52% 0,52% 0,500%
Acumulado no ano 0,0817 0,0656 0,0643 0,0630
http://www.receita.fazenda.gov.br/PessoaJuridica/Refis/TJLP.htm
Retorno Esperado de Mercado (Rm)
IBOVESPA (nominal) IPC - FIPE
IBOVESPA
REAL IBOVESPA REAL
Ano % % % %
2004 17,80 0,178 6,6 0,066 10,60 1,18 1,066 0,105 10,51
2005 27,70 0,277 4,5 0,045 22,20 1,28 1,045 0,222 22,20
2006 32,90 0,329 2,5 0,025 29,60 1,33 1,025 0,297 29,66
2007 43,60 0,436 4,4 0,044 37,50 1,44 1,044 0,375 37,55
2008 -41,22 -0,412 6,16 0,0616 0,59 1,0616 -0,446 -44,63
Média 16,16 0,1616 0,1106

Iochpe-Maxxion - Custo de Capital
Dívidas (R$ milhões) 2008
Passivo Circulante 219,90
Passivo Não Circulante 125,60
Total de dívidas (B) 345,50
Patrimônio Líquido (S) 442,93
B+S 788,43
S/(B+S) 0,5618
B/(B+S) 0,4382
B/S 0,7800
Custo de capital de Terceiros - Rb 0,0372
Custo de capital próprio - Rs 0,1846
Imposto de Renda e Contribuição Social -0,340
Rwacc 0,1145
)1( CBSWACC Tr
BS
B
r
BS
S
r 





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