Unidade 3 parte 2

11/05/2015
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Conduta da Política Monetária
Unidade 3 – Parte 2
Profa. Gisele F.Tiryaki
ECO 174 – Economia Monetária
FCE/UFBA
Sumário
 Conduta da Política Monetária
 Objetivos da Política Monetária
 Dificuldades de Implementação da Política Monetária
 Metas
 Operacionais
 Intermediários
 Finais
 Metas Intermediárias e Política Monetária
 Política Monetária: Inflação e Desemprego
 Regra deTaylor e aTaxa Natural de Desemprego
 Inflação e Desemprego: a Curva de Phillips
 Bolhas no Mercado deAtivos Financeiros e a Política Monetária

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Introdução
 Objetivo geral da política monetária: maximizar o bem estar da
população do país
 Objetivos específicos:
 Estabilidade de preços: inflação baixa e estável
 Custos com a inflação:
 Incapacita a utilização de moeda enquanto meio de troca, unidade de
medida e, em casos severos, reserva de valor
 Preços deixam de ser um mecanismo útil na alocação de recursos:
dificuldades no estabelecimento de contratos de logo prazo;
dificuldades com as decisões de poupança
 Inflação elevada (volátil): eleva a incerteza, podendo levar a estagnação

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Introdução
 Objetivos específicos (cont.):
 Estabilização no nível de emprego
 Desemprego estrutural (razões: legislação, salário eficiência, sindicatos &
barganha coletiva, estrutura da economia)
 Desemprego friccional e a taxa natural de desemprego: desemprego de
longo prazo
 Crescimento Econômico
 Estabilidade da taxa de juros: flutuações nas taxas de juros dificultam
o planejamento e a realização de investimentos
 Estabilidade do mercado e das instituições financeiras: canalização
eficiente de recursos dos poupadores para os tomadores de
empréstimos
 Estabilidade do mercado de câmbio: facilita o planejamento de
operações comerciais e financeiras
 Como promover o crescimento econômico e baixo desemprego
com estabilidade de preços?
 Curto prazo: Curva de Phillips
 Longo-prazo: não há inconsistência entre estabilidade de preços e
crescimento econômico
 Formas de conduta da política monetária:
 Mandatos hierárquicos: estabelecimento de objetivo primário e
tentativa de atingir objetivos secundários somente se o primário se
materializar
 União Européia: objetivo primário é a manutenção da estabilidade de preços
 Mandatos duais: existência de dois objetivos com igual peso
 Estabilidade de preços e minimização do desemprego

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 Preocupação com a estabilidade de preços
 Uso de “âncora nominal”: escolha de uma variável nominal para
manter o nível de preços em um determinado intervalo (e.g. taxa de
inflação, oferta de moeda)
 Objetivos principais da âncora nominal:
 Garantir a manutenção de expectativas de inflação baixa e estável
 Problema:“inconsistência temporal” da política monetária
 Tentação de utilizar a política monetária para estimular a atividade
econômica: decisões do Banco Central e pressões políticas
 Implicação: decisões dos agentes econômicos incorporarão expectativas
de alta de preço
 Consequência: política monetária expansionista leva a aumento na inflação
e não afeta a produção
 Independência do BC
 Independência de instrumentos: liberdade em escolher
instrumentos de política monetária
 Independência de objetivos: liberdade de escolher os objetivos
de política monetária
 Conselho monetário nacional?
 Evidência empírica: controle da inflação tende a ser mais efetivo
em países cujos BCs possuem maior independência (Alesina e
Summers, 1993)

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Independência do Banco Central
Fonte: Alesina e Summers (1993)
Independência do Banco Central –
Índice de Cukierman
Estabilidade de preço é o único ou principal
objetivo, e, em caso de conflito com o governo, a
decisão final é do BC: 1

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Independência do Banco Central –
Índice de Cukierman
Emprestador de último recurso
Taxas de Mercado?
Média (AL): 0,50
Máximo: 0,85 (Chile)
Mínimo: 0,31 (Argentina)
Independência do Banco
Central na América
Latina e Caribe: Jácome
&Vasquéz (2005)

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Independência do Banco Central na América
Latina e Caribe: Jácome & Vasquéz (2005)
 Independência do BC
 Vantagens:
 Isolar o BC de pressões políticas: teoria dos ciclos políticos
 Evitar que o governo utilize o BC para facilitar o financiamento de
déficits fiscais
 Desvantagens:
 Falta de controle do público: não é democrático que decisões
cruciais para o desempenho da economia fiquem a cargo de uma
elite
 Risco que a diretoria do BC se preocupe em maximizar o próprio
bem estar: poder e prestígio (teoria do comportamento
burocrático)

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Ciclos Políticos - Brasil
Fonte: Gonçalves e
Fenólio (2007)
Ciclos Políticos - Brasil
Fonte: Vasconcelos et al (2013)

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Estratégias de Política Monetária:
Âncoras Nominais
 Regime de metas monetárias: estabelecimento de taxa de
crescimento constante para um agregado monetário
 Agregado normalmente utilizado: M1 ou M2
 Vantagens: informação se a política do BC está sendo eficaz é
conhecida imediatamente
 Desvantagem:eficácia limitada a situações em que existe uma
conexão forte entre o agregado monetário e o objetivo final
 Relação entre agregados monetários e inflação não é estável
Âncoras Nominais
 Regime de metas de inflação: estabelecimento de taxa de
inflação a ser atingida
 Elementos:
 Anúncio público da meta para o médio prazo
 Comprometimento institucional do BC com a estabilidade de
preços
 Utilização de várias variáveis no processo decisório sobre política
monetária
 Transparência da política monetária
 Possibilidade de responsabilização do BC em atingir as metas
 Primeiros países a implementar: Nova Zelândia (1990), Canadá
(1991) e Inglaterra (1992)

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Âncoras Nominais
 Regime de metas de inflação: vantagens
 Uso de toda a informação disponível no estabelecimento da política
monetária
 Transparência: facilidade de compreensão pelo público
 Reduz o problema de inconsistência temporal: reduz pressões políticas
 Regime de metas de inflação: desvantagens
 Diferente dos agregados monetários, inflação não é facilmente controlável
pelo BC: defasagem no impacto da política monetária sobre a inflação
 Rigidez da meta de inflação: limitação da atuação do BC (maioria dos BCs
impõem regras flexíveis)
 Elevação da volatilidade das flutuações na produção (foco exclusivo na
inflação)
 Redução no crescimento econômico e do emprego
Problemas na Implementação da
Política Monetária
 Falta de controle direto sobre o nível de preços e sobre a atividade
econômica
 Dificuldades “temporais”:
 Defasagem de informação: variações na inflação, PIB e outras
variáveis econômicas não são observadas instantaneamente
 Consequência: quadro atual da economia pode ser agravado pela
implementação da política monetária
 Defasagem no impacto: período de tempo para que os efeitos da
política monetária sejam sentidos

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Estratégia da Política Monetária
 Focar em “meios” que atingem os “fins” esperados
 Metas intermediárias: variáveis financeiras que o BC influencia
indiretamente via instrumentos de política monetária e que têm
impacto sobre a atividade econômica
 Metas operacionais: variáveis que o BC controla diretamente via
instrumentos de política monetária e estão relacionados
diretamente com os objetivos intermediários
Instrumentos
de Política
Monetária
• Mercado
aberto
• Redesconto
• Alíquota
compulsória
Metas
Operacionais
• Reservas
• Selic
Metas
Intermediárias
• Agregados
monetários
• Taxas de juros
Objetivos
Finais
• Produção
• Inflação
• Desemprego

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Conduta da Política Monetária: Critérios
para Escolha das Metas Intermediárias
 Critério 1: facilidade com que se obtém as estimativas
 Objetivo: reduzir problema de defasagem de informação
 Taxas de juros: observação contínua
 Agregados monetários: defasagem média de duas semanas
 PIB nominal: defasagem média de 4 meses
 Critério 2: grau de influência
 Meta intermediária deve ser controlável ou deve responder às
mudanças na política monetária
 Critério 3: grau de precisão das estimativas de impacto sobre os
objetivos finais
 Taxa de juros – Problema 1: o BC influencia a taxa nominal, mas é a
taxa real que é mais relevante para a atividade econômica
 Taxa de juros – Problema 2: tentativas de estabilizar a taxa de juros
podem desestabilizar a economia
 Períodos de otimismo: cresce investimento e consumo, pressionando a
taxa de juros; se o BC aumentar a oferta de moeda para manter a taxa de
juros estabilizada, os dispêndios e a inflação tendem a crescer
 Agregados monetários: se mudanças na demanda por reservas
ocorrem com frequência, tentativas de estabilizar agregados
monetários podem levar a grande volatilidade da taxa de juros,
desestabilizando a economia

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 Solução:
 Flutuações na atividade econômica: origem
normalmente no setor financeiro
 Melhor focalizar na estabilidade da taxa de juros
 Objetivo operacional utilizado: Selic
 Flutuações na atividade econômica: origem
normalmente no setor real
 Melhor focalizar na estabilidade dos agregados monetários
 Objetivo operacional utilizado: reservas
Outras Metas Intermediárias
Utilizadas
 Taxa de crescimento do PIB nominal:
 Justificativa: se o crescimento do PIB real independe da política
monetária no longo prazo, estabelecendo o PIB nominal como
objetivo promove a estabilidade de preços de longo prazo
 Problema 1: BC possui reduzido grau de influência sobre a taxa
de crescimento do PIB nominal
 Problema 2: defasagem de informação e impacto
 Preços de Commodities:
 Justificativa: preços de commodities ajudam a prever variações
da inflação futura
 Problema: conexão com índice geral de preços não é robusta

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Utilizadas
 Curva de rendimento:
 Justificativa: se a taxa de juros real é constante, variações na taxa
de juros nominal refletem expectativas de inflação
 Lembrem-se: a curva de rendimento indica que, se a taxa de juros de
longo prazo excede a de curto prazo, espera-se que a taxa de curto prazo
se eleve
 A inclinação da curva de rendimento possui uma relação estatisticamente
significante com a produção e a inflação
 Problema: taxa de juros real não é constante!!!
Utilizadas
 Taxa de câmbio:
 Justificativas: disciplina a política monetária, reduz a incerteza e
apresenta impacto significativo sobre a inflação
 Problema: política monetária torna-se passiva e a economia fica
exposta a ataques especulativos

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Política
Monetária:
Inflação e
Desemprego
Regra de Taylor
 Como o BC escolhe o nível da taxa de juros?
 Princípio deTaylor: BC deve aumentar a taxa nominal de
juros proporcionalmente mais do que a inflação
 Justificativa: o que aconteceria se a taxa nominal de juros
crescesse menos que a inflação?
 Taxa real de juros declinaria: o aumento da inflação levaria a uma
política monetária expansiva!
 Resultado: inflação ainda maior no futuro
 Passo 1: encontra-se o nível da taxa de juros, inflação e PIB
consistentes com a taxa natural de desemprego

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Regra de Taylor
 Passo 2:
Selic = π + Selic* + 0,5 (π – π*) + 0,5 (Y –Y*)
onde,
π = inflação atual
Selic* = Selic consistente com o equilíbrio de longo prazo (taxa de
juros real)
π* = inflação consistente com o equilíbrio de longo prazo
Y = PIB atual
Y* = PIB consistente com o equilíbrio de longo prazo
Relação entre Inflação e Desemprego
 Curva de Philips: relação negativa
entre a taxa de inflação e a taxa de
desemprego
 Evidência empírica: até os anos 70
 Desaparecimento do link e a
discussão teórica sobre o impacto
da política monetária no setor real
da economia
 Política antecipada versus não
antecipada
*)( uuh 
0
π
uu*
Curva de
Phillips

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Curva de Phillips
Curva de Phillips nos Estados
Unidos: 1960 – 2004

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Curva de Phillips nos Estados
Unidos: 1960 – 2004
Fonte: Aidar (2012)
Hipótese da Taxa Natural: Friedman (1968) e
Phelps (1968)
 Curto prazo: existe uma relação negativa estável entre
inflação não-antecipada e desemprego cíclico
 Inflação não-antecipada: πt – πe
 Desemprego cíclico: ut – ū
 Longo prazo: o comportamento de variáveis reais é
determinado por forças reais
 Taxa natural de desemprego:
 Imperfeições de mercado, custo de obtenção de informações sobre
oportunidades de emprego, custos de mobilidade
 Curva de oferta agregada de longo prazo: vertical

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Curva de Phillips com Expectativas Adaptativas
 Assuma que
S
ttt YY   )ln(ln
1*  t
e
t 
Curva de Phillips Aceleracionista: existe uma
relação permanente entre a variação da inflação e
produção
* Redução da inflação: Y tem que ser inferior ao
pleno emprego
* Δπt = 0: taxa de desemprego que mantém a
inflação constante (NAIRU)
S
ttt YY   )ln(ln*
Curva de Phillips Aceleracionista
 Desempenho empírico favorável, mas...
 Staiger, Stock &Watson (1997): observa-se que a inflação média
cai quando o desemprego é elevado, mas a relação não é
robusta, mesmo quando os choques de oferta são contabilizados
 Metade dos anos 90: inflação não cresceu, muito embora o nível de
desemprego estivesse muito abaixo das estimativas da taxa natural para o
período
 A curva de Phillips aceleracionista assume que o
comportamento de π* é independente do ambiente econômico
 Implicação: se as autoridades monetárias estiverem dispostas a aceitar
taxas crescentes de inflação, é possível manter o produto acima do pleno
emprego indefinidamente

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Curva de Phillips com Expectativas
Racionais
 O índice de núcleo da inflação é igual a inflação esperada:
S
tt
e
tt YY   )ln(ln
Curva de Phillips com Expectativas
Aumentadas: a inflação não-antecipada cresce à
medida que o desemprego cíclico diminui
Curva de Phillips com Expectativas Racionais
 Limitação: testes empíricos indicam que mesmo choques de
política monetária que são antecipados pelos agentes
econômicos têm impactos na economia real
 Solução de “compromisso”: o índice de núcleo da inflação é
uma média ponderada da inflação passada e da inflação
esperada
Onde 0 ≤ ρ ≤ 1
1
*
)1(  t
e
tt 

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Curva de Phillips: Versão Novo-Keynesiana
 Com a nova definição do índice de núcleo da inflação:
S
ttt
e
tt YY    )ln(ln)1( 1
Versão Novo-Keynesiana da Curva de Phillips:
* Taxa de inflação esperada: previsão que os agentes
tinham da inflação futura no momento em que os preços
são estabelecidos
* Inércia inflacionária: presença de conexão entre a
inflação passada e futura, além dos efeitos operando
através das expectativas dos agentes
* Na ausência de choques de oferta favoráveis, diminuição
da inflação requer que a produção fique abaixo do pleno
emprego
Bolhas no Mercado de Ativos
Financeiros
 Origem das Bolhas:
 Mercado de crédito: expansão no crédito pode levar a uma
bolha no mercado de ativos financeiros
Condições de
crédito
facilitadas
Recursos
utilizados na
compra de
ativos
Elevação no
preço dos
ativos
PL aumenta e
valor do
capital de
bancos se
eleva Bolha rompe: restrições
de crédito e redução
dos preços dos ativos

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Bolhas no Mercado de Ativos
Financeiros
 Origem das Bolhas:“Exuberância Irracional”
 Expectativas extremante otimistas: não são baseadas em fundamentos
 Impacto sobre a atividade econômica é menos devastador
 O BC deve tomar medidas para precipitar o rompimento das
bolhas?
 Justificável somente quando a origem é no mercado de crédito
 Efeito de elevação das taxas de juros pode criar impacto severo sobre a
economia
 Bolhas podem ser localizadas no mercado de um ativo específico: política
monetária afetaria todos os mercados de ativos
 Alternativa: regulação e monitoramento
 Evitar exposição excessiva ao risco

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