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Fonte: Hubbard (2005)
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 Risco de Default (não pagamento): empresas que oferecem
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Definição e Determinantes
 Definição: efeito de diferenças no prazo de ma...
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Definições - Fonte:
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 Letra doTesouro Nacional (LTN): título com rentabilidade
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 Curva de rendimento (yield curve): relaciona o retorno em ativos
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Teoria do “Habitat Preferido”
 Teoria das expectativas :
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Introdução
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 Preços no mercado acionário seriam mais voláteis do que o
consistente com a hipótes...
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Black Monday
* Jan-Ago/1987:
crescimento de 44%
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  1. 1. 30/03/2015 1 Mercado Financeiro:Taxas de Juros de Mercado, Risco e Estrutura aTermo daTaxa de Juros Unidade 2 – Parte 2 Profa. Gisele F.Tiryaki ECO 174 – Economia Monetária FCE/UFBA Sumário  Estrutura de Risco daTaxa de Juros  Estrutura aTermo daTaxa de Juros  Definição  Curva de Rendimento: Definição eTeorias  Mercados Segmentados, Expectativas e “Habitat Preferido”  Informação e Eficiência do Mercado Financeiro  Estratégias de Investimento  Anomalias
  2. 2. 30/03/2015 2 Estrutura de Risco da Taxa de Juros Definição e Determinantes  Estrutura de risco: diferenças na precificação de ativos com mesmo prazo de maturação, mas com características diferenciadas  Nota doTesouro Nacional c/vencimento em 2025: 13,4%  Empréstimo residencial – Pessoas Físicas/Mercado: 12,5%  Taxa média de juros em op. crédito: 25.1%  Debêntures: define-se percentual acima da NTN  Determinantes:  Probabilidade de não pagamento (default)  Liquidez  Custo de informação  Tributação do retorno esperado  Prêmio de risco: diferença entre a taxa de juros de um título e a taxa de título livre de risco para um mesmo vencimento
  3. 3. 30/03/2015 3 Estrutura de Risco – Estados Unidos Fonte: Hubbard (2005) Estrutura de Risco – Brazil Fonte: BCB (2015) 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 mar/00 nov/00 jul/01 mar/02 nov/02 jul/03 mar/04 nov/04 jul/05 mar/06 nov/06 jul/07 mar/08 nov/08 jul/09 mar/10 nov/10 jul/11 mar/12 nov/12 jul/13 mar/14 nov/14 Selic acumulada no mês anualizada - % a.a. CDI acumulada no mês anualizada base 252 - % a.a. Taxa média de juros das operações de crédito -Total - % a.a.
  4. 4. 30/03/2015 4 Determinantes  Risco de Default (não pagamento): empresas que oferecem maior risco ao investidor de não honrar o pagamento de um título têm que ofertar uma maior taxa de juros  Implicação: preço do ativo seguro excede o preço do ativo mais arriscado  O que aconteceria se, em função de uma recessão e seu impacto negativo sobre a lucratividade das empresas, os investidores acreditassem que a possibilidade de não pagamento do ativo mais arriscado se elevasse? Prêmio de Risco de Default e Retorno de Ativos: “Fuga para a Qualidade” Baixo Risco de Não Pagamento Alto Risco de Não Pagamento PreçodeB, P(R$) Quantidade de Bônus de Baixo Risco, R$ bilhões 1. Investidores ↓ a carteira de ativos arriscados Quantidade de Bônus de Risco Elevado, R$ bilhões Seguro0 Seguro1 Arriscado0 Arriscado1 2. Investidores demandam mais ativos seguros 3. Prêmio de Risco de Default ↑ PreçodeB, P(R$)
  5. 5. 30/03/2015 5 Determinantes  Liquidez: investidores requerem um prêmio de liquidez para adquirir ativos que são menos líquidos do que títulos governamentais  O que aconteceria com um ativo com baixa liquidez que se torna ainda mais ilíquido? PreçodeB, P(R$) PreçodeB, P(R$) Ativo com Liquidez Elevada Ativo com Liquidez Reduzida 1. Demanda por ativos de baixa liquidez ↓ 2. Demanda por ativos de alta liquidez ↑ 3. Prêmio de liquidez ↑ Determinantes  Custo de aquisição de informação: a necessidade de dedicar tempo e dinheiro para aquisição de informação sobre um ativo reduz o retorno esperado no investimento  Diferenças na aquisição de informação levam a diferenças nas taxas de juros  Custo: contratação de analistas ou aquisição de informação junto a empresas especializadas (S&P, Merrill Lynch)  Variação na avaliação de risco do mercado: modificações no prêmio de risco  Um aumento no custo de se obter informação sobre um ativo eleva o prêmio de informação deste...
  6. 6. 30/03/2015 6 Prêmio de Custo de InformaçãoPreçodeB, P(R$) PreçodeB, P(R$) Mercado de Ativos com Baixo Custo de Informação 1. Demanda por ativos com alto custo de info. ↓ 2. Demanda por ativos com alto custo de info. ↑ 3. Prêmio de custo de info. ↑ Mercado de Ativos com Alto Custo de Informação Info (-) Info (-) Info (-) Info (+) Info (+) Info (+) Determinantes  Tributação: diferenças na forma como os ativos são tributados podem levar os investidores a requererem um prêmio adicional relativo ao peso dos impostos  Relevante para o investidor: retorno líquido de impostos  Obrigação tributária diferida: beneficia o investidor ao reduzir o valor presente dos impostos a serem pagos somente no vencimento ou na venda do ativo  O que acontece quando um ativo passa a ser tributado?
  7. 7. 30/03/2015 7 Prêmio Relacionado à Cobrança de ImpostosPreçodeB, P(R$) PreçodeB, P(R$) Mercado de Ativos sem Cobrança de Impostos 1. Demanda por ativos com tributação sobre ganhos↓ 2. Demanda por ativos não tributados 3. Prêmio de impostos ↑ Mercado de Ativos com Cobrança de Impostos Imp (0) Imp (0) Imp (0) Imp (+) Imp (+) Imp (+) Em Resumo...  Prêmio de risco: diferença entre o retorno de um ativo e o retorno de um ativo livre de risco com prazos de maturação semelhantes  Componentes do prêmio de risco:  Risco de Default  Risco de Baixa Liquidez  Risco de Custo de Informação  Risco de Cobrança de Impostos  Analistas utilizam o prêmio de risco como indicador de recessão futura
  8. 8. 30/03/2015 8 Estrutura a Termo da Taxa de Juros Definição e Determinantes  Definição: efeito de diferenças no prazo de maturação de ativos financeiros no retorno esperado destes  Comparação de ativos com mesmo nível de risco de default, liquidez, custo de informação e carga tributária  Ativos normalmente utilizados na análise: títulos governamentais com diferentes prazos de maturação  Outros ativos utilizados: comercializados na BM&F
  9. 9. 30/03/2015 9 Definições - Fonte: http://www3.tesouro.gov.br  Letra doTesouro Nacional (LTN): título com rentabilidade definida (taxa fixa) no momento da compra. Forma de pagamento:no vencimento  Nota doTesouro Nacional série F (NTN-F): título com rentabilidade prefixada, definida no momento da compra. Forma de Pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal)  Letra Financeira doTesouro (LFT): título com rentabilidade diária vinculada à taxa de juros básica da economia (taxa média das operações diárias com títulos públicos registrados no sistema SELIC, ou, simplesmente, taxa Selic) Definições – Fonte: http://www3.tesouro.gov.br  Nota doTesouro Nacional série B (NTN-B): título com rentabilidade vinculada à variação do IPCA, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de Pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal).  Nota doTesouro Nacional Principal série B (NTN-B Principal): título com rentabilidade vinculada à variação do IPCA, acrescida de juros definidos no momento da compra . Forma de pagamento: no vencimento  Nota doTesouro Nacional série C (NTN-C):título com rentabilidade vinculada à variação do IGP-M, acrescida de juros definidos no momento da compra
  10. 10. 30/03/2015 10 Títulos do Tesouro Nacional Títulos do Tesouro Nacional
  11. 11. 30/03/2015 11 Curva de Rendimento  Curva de rendimento (yield curve): relaciona o retorno em ativos similares, mas com diferentes prazos de vencimento  Inclinação ascendente: rendimentos maiores para títulos com maturação mais longa  Inclinação constante: rendimentos iguais, independente do prazo de maturação  Inclinação descendente: rendimentos menores para títulos com maturação mais longa  Curva de rendimento típica:  Curva com inclinação ascendente que se movimenta verticalmente ao longo do tempo, mas que não muda de formato  Rendimentos dos títulos de curto e longo prazo se movimentam na mesma direção e proporção ao longo do tempo em resposta a fatores diversos: elevada correlação positiva Curva de Rendimento Típica % a.a. Prazo deVencimento1 ano 2 anos 5 anos 13% 13,8%
  12. 12. 30/03/2015 12 Explicando a Curva de Rendimento  Teorias:  Mercados Segmentados  Expectativas  “Habitat Preferido”  Como julgar a validade de uma teoria?  Consistência lógica: a teoria oferece um modelo do mercado financeiro que é internamente consistente e que explica eventos reais?  Capacidade de previsão: a teoria consegue explicar os dados estatísticos reais das curvas de rendimento? Teoria dos Mercados Segmentados  Hipótese: o rendimento de cada instrumento com prazo de vencimento diferente é determinado em um mercado separado (curvas de demanda e oferta de mercado específicas)  Preferência por período específico: emprestadores e tomadores de recursos têm objetivos pré-definidos e não estão dispostos a se deslocarem para o mercado de ativos com outros prazos, senão aquele previamente escolhido  Exemplo 1: uma firma com pretensão de investir em um projeto cujo retorno ocorrerá em um prazo de 20 anos procurará fazer com que o pagamento de seus débitos sejam sincronizados com suas receitas esperadas  Exemplo 2: emprestadores de recursos poupam para aposentadoria ou para o pagamento da universidade de seus filhos
  13. 13. 30/03/2015 13 Teoria dos Mercados Segmentados  Implicação: ativos semelhantes, mas com diferentes prazos de vencimento, não são substitutos  A curva de rendimentos pode ter qualquer inclinação a depender das condições de mercado para cada ativo  Validade?  Consistência lógica: dado que a curva de rendimento tende a ter inclinação positiva, a teoria tem consistência lógica desde que investidores demonstrem maior preferência por ativos com curto prazo de maturação  Capacidade de previsão: a teoria explica a inclinação da curva, mas não tem como explicar o movimento sincronizado dos retornos de ativos com prazos de maturação diferenciados observado ao longo do tempo Teoria das Expectativas  Hipótese: investidores consideram que ativos semelhantes, mas com diferentes prazos de maturação, são perfeitamente substitutos  O que acontece quando a taxa de rendimento para títulos que vencem em 1 ano excede a taxa de rendimento de títulos que vencem em 2 anos?  Demanda porT1 cresce e demanda porT2 reduz  Resultado: expectativa de rendimento futuro declinante paraT1  Equilíbrio requer que o retorno no ativo de longo prazo seja igual à média do retorno de ativos de curto prazo durante aquele período n iii i e nt e tt tn 1,11,1,1 , ...   
  14. 14. 30/03/2015 14 Teoria das Expectativas  Implicação: a inclinação da curva de rendimentos depende da expectativa de desempenho futuro dos rendimentos de curto prazo  Se espera-se que o rendimento de títulos de curto prazo irá crescer, a curva de rendimento tem inclinação positiva  Se espera-se que o rendimento de títulos de curto prazo permanecerá no mesmo patamar, a curva de rendimento é perfeitamente elástica  Se espera-se que o rendimento de títulos de curto prazo irá decrescer, a curva de rendimento tem inclinação negativa  Conclusão: a curva de rendimentos permite estimar o comportamento futuro das taxas de juros Teoria das Expectativas  Exemplo: considere as curvas a seguir Prazo de Maturação Prazo de Maturação Prazo de Maturação Espera-se que o rendimento de ativos com prazo de maturação de 1 ano ↑ Espera-se que o rendimento de ativos com prazo de maturação de 1 ano se mantenha constante Espera-se que o rendimento de ativos com prazo de maturação de 1 ano ↓
  15. 15. 30/03/2015 15 Teoria das Expectativas: Estimando o Comportamento Futuro das Taxas de Juros  Exemplo 1a: Curva de inclinação positiva  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a um ano, se a taxa atual de títulos com vencimento em 1 ano é 6% e a taxa atual de títulos com vencimento em 2 anos é 7%?  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a dois anos, se a taxa atual em títulos com vencimento em 1 ano é 6% e em títulos com vencimento em 3 anos é 8%? 7 2 6 2,1   e i i1,2 e = 8% 8 3 86 3,1   e i i1,3 e = 10% Teoria das Expectativas: Estimando o Comportamento Futuro das Taxas de Juros  Exemplo 1b: Curva de inclinação constante  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a um ano, se a taxa atual em títulos com vencimento em 1 ano é 6% e a taxa atual em títulos com vencimento em 2 anos é 6%?  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a dois anos, se a taxa atual em títulos com vencimento em 1 ano é 6% e em títulos com vencimento em 3 anos é 6%? 6 2 6   X X = 6% 6 3 66   X X = 6%
  16. 16. 30/03/2015 16 Teoria das Expectativas: Estimando o Comportamento Futuro das Taxas de Juros  Exemplo 1c: Curva de inclinação declinante  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a um ano, se a taxa atual em títulos com vencimento em 1 ano é 6% e a taxa atual em títulos com vencimento em 2 anos é 5,5%?  Qual o valor da taxa de juros esperada para títulos com prazo de maturação de 1 ano daqui a dois anos, se a taxa atual em títulos com vencimento em 1 ano é 6% e em títulos com vencimento em 3 anos é 5%? 5,5 2 6   X X = 5% 5 3 56   X X = 4% Teoria das Expectativas  Em resumo...  A teoria implica que a inclinação da curva de rendimentos é determinada pelas expectativas dos investidores  Na ausência de imperfeições de mercado, a existência de substituição perfeita requer que o retorno esperado em ativos semelhantes com diferentes prazos de maturação seja igual, dado o período de manutenção do investimento  Se o retorno atual em um ativo com longo prazo de maturação excede o retorno atual de ativo semelhante com curto prazo de maturação, o retorno esperado nos ativos de curto prazo deve se elevar  Se a taxa de juros de um título do governo com 10 anos de vencimento excede a taxa de juros de um título do governo com 1 ano de vencimento, espera-se que a taxa de juros de títulos do governo com 1 ano de vencimento cresça ao longo dos próximos 10 anos
  17. 17. 30/03/2015 17 Teoria das Expectativas  Consistência lógica e capacidade de previsão?  A teoria oferece uma explicação lógica para o movimento sincronizado dos retornos de ativos com prazos de maturação diferenciados observado ao longo do tempo  De acordo com a teoria, se a curva de rendimentos tem inclinação positiva, as taxas de rendimento de ativos de curto prazo devem sempre crescer, o que não é consistente com o que se observa no mercado Teoria do “Habitat Preferido”  Hipótese: investidores levam em consideração o retorno esperado e o prazo de maturação dos ativos  Ativos com diferentes prazos de maturação são substitutos imperfeitos: investidores tem um prazo de maturação de preferência (habitat), mas podem ser induzidos a adquirir ativos com prazos diferentes a depender do diferencial em retorno esperado  Habitat preferido é normalmente o curto prazo  É preciso pagar um prêmio para induzir os investidores a adquirir um ativo com prazo maior de maturação  Exemplo: um investidor preferiria adquirir títulos com vencimento em um ano com retorno atual de 6% e retorno esperado para o próximo ano de 8% do que comprar um título com vencimento de dois anos e retorno de 7%  O título com prazo de vencimento de dois anos somente seria adquirido se o retorno fosse maior que 7%
  18. 18. 30/03/2015 18 Teoria do “Habitat Preferido”  Teoria das expectativas :  Teoria do “Habitat Preferido”:  Implicação: a teoria do “habitat preferido” prevê a existência de uma inclinação embutida positiva na curva de rendimentos  Curva de rendimentos constante: taxa de retorno esperada em ativos de curto prazo deve declinar moderadamente no curto prazo  Curva de rendimentos ascendente: taxa de retorno esperada em ativos de curto prazo deve aumentar no curto prazo, mas em proporção menor do que a indicada pela teoria das expectativas  Curva de rendimentos declinante: taxa de retorno esperada em ativos de curto prazo deve declinar de forma significativa no curto prazo n i...ii i e 1nt,1 e 1t,1t1 t,n    t,n e 1nt,1 e 1t,1t1 t,n h n i...ii i     Teoria do “Habitat Preferido”  Consistência lógica e capacidade de previsão?  A teoria apresenta consistência lógica e oferece explicações para o movimento sincronizado dos retornos de ativos com prazos de maturação diferenciados observado ao longo do tempo e para a inclinação positiva da curva de rendimento típica  Curvas de rendimento invertidas: utilizadas para prever períodos recessivos com três a quatro trimestres de antecipação
  19. 19. 30/03/2015 19 Estrutura a Termo das Taxas de Juros  Exemplo: assuma que um investidor possui R$1.000 para investir em títulos do governo no dia 01 de janeiro de 2004. É possível adquirir títulos com prazo de 1 ano que estão remunerando em 4%, títulos com prazo de 2 anos com remuneração de 5%, títulos com prazo de 3 anos com remuneração de 5,5% ou títulos com prazo de 4 anos com remuneração de 6%. O investidor espera que as taxas de remuneração em ativos com maturação de 1 ano tenham um rendimento de 6,5% em 01 de janeiro de 2005, 7% em 01 de janeiro de 2006 e 9% em 01 de janeiro de 2007. O investidor espera manter o portfolio até 01 de janeiro de 2008. Qual das alternativas abaixo oferece o maior retorno esperado até esta data?  Adquirir um título com prazo de maturação de 4 anos.  Adquirir imediatamente um título com prazo de maturação de 3 anos e, em 2007, um título com prazo de 1 ano.  Adquirir imediatamente dois títulos com prazo de maturação de 2 anos; em 2006, um título com prazo de 1 ano; e, em 2007, um título com prazo de 1 ano.  Adquirir imediatamente um título com prazo de maturação de 1 ano e, em 2005, 2006 e 2007, adquirir títulos com prazo de maturação de 1 ano. Estrutura a Termo das Taxas de Juros – Exemplo Prazo Taxa Hoje Taxa Esperada (rt,1 ano) Taxa Esperada Exp. Racionais Venct. 1 ano 4% - - Venct. 2 ano 5% 6,5% (4 + X)/2 = 5% => X = 6% Venct. 3 ano 5,5% 7% (4 + 6 + X)/3 = 5,5% => X = 6,5% Venct. 4 ano 6% 9% (4 + 6 + 6,5 + X)/4 = 6% => X = 7,5%
  20. 20. 30/03/2015 20 Informação e Eficiência no Mercado Financeiro Introdução  Foco: informação presente nos preços de mercado de ativos financeiros  Referencial teórico inicial: Hipótese do Mercado Eficiente  Pressuposto: expectativas racionais  Agentes econômicos utilizam toda a informação disponível no processo decisório: informações históricas e expectativas futuras/previsões  Expectativas adaptativas: somente informações passadas são levadas em consideração (preços de mercado são ajustados à medida que informação sobre preços ou retornos no passado é disponibilizada)  Consequência: preços de mercado constituem indicadores para as decisões econômicas e financeiras  Preço de mercado: valor presente do instrumento financeiro
  21. 21. 30/03/2015 21 Expectativas Racionais  Preço de mercado: melhor estimativa do valor presente dos retornos esperados de um ativo financeiro (“valor fundamental”)  PE = PP, onde E = esperado e P = previsto (melhor estimativa)  Preço de mercado > PE : investidores vendem o ativo, levando à redução do preço de mercado  Preço de mercado < PE : investidores compram o ativo, levando ao aumento do preço de mercado  Longo prazo: tendência do preço de mercado = PE  Pt – Pt E = erro aleatório (erro não previsível)  Hipótese do Mercado Eficiente: a busca por lucro faz com que o preço de mercado incorpore toda a informação disponível aos investidores Hipótese do Mercado Eficiente  Pressupostos: existem custos de informação, mas os custos de transação são negligenciáveis  Implicação: decisões de investimento dos agentes econômicos fazem com que as discrepâncias entre o preço de mercado e o “valor fundamental” (preço previsto quando se incorpora toda a informação disponível) desapareçam  Ganhos individuais no curto prazo: agentes que disponibilizam mais recursos na obtenção de informação  Longo prazo: oportunidades de lucro deixam de existir
  22. 22. 30/03/2015 22 Preço Esperado  Dois componentes:  Receita esperada durante o tempo que o ativo é mantido (DE)  Ganho de capital esperado ao final do período em que se mantém o ativo (PE)  Exemplos: (i) Ações: DE = dividendos pagos; PE = preço obtido com a venda das ações (ii) Títulos de cupom: DE = pagamentos do cupom; PE = preço obtido com a venda do título ou quando o título é resgatado i = taxa de juros ajustada ao risco nt i P i D P n E n n t E t ,...,2,1, )1(11 0       Flutuações no Preço de Mercado  Fatores que afetam o preço de mercado:  Retorno esperado  Taxa de juros  Risco de default  Liquidez  Custo de informação  Fato: flutuações diárias do preço de mercado podem ser significativas  A hipótese do mercado eficiente pode justificar tais flutuações?
  23. 23. 30/03/2015 23 Índice Bovespa – Variação Mensal Fonte: BCB (2015) -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 140 jan/87 abr/88 jul/89 out/90 jan/92 abr/93 jul/94 out/95 jan/97 abr/98 jul/99 out/00 jan/02 abr/03 jul/04 out/05 jan/07 abr/08 jul/09 out/10 jan/12 abr/13 jul/14 Variação%Mensal Índice Bovespa – Volatilidade Anual Fonte: BCB (2015) 0 10 20 30 40 50 60 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 DesvioPadrão-Var.%Mensal
  24. 24. 30/03/2015 24 Índice Bovespa Fonte: BCB (2015) -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 jan/95 dez/95 nov/96 out/97 set/98 ago/99 jul/00 jun/01 mai/02 abr/03 mar/04 fev/05 jan/06 dez/06 nov/07 out/08 set/09 ago/10 jul/11 jun/12 mai/13 abr/14 Variação%Mensal Índice Bovespa Ver link: http://www.enfoque.com.br/poster/ibovespa/view_ibovespa_enfoque.aspx -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 1 2 3 4 5 8 9 10 11 12 15 16 17 18 19 22 23 24 25 26 29 30 Variação%IBOVESPA,US$ Setembro de 2008
  25. 25. 30/03/2015 25 Índice Bovespa Fonte: BCB (2015) -15 -10 -5 0 5 10 15 Variação%Mensal Flutuações do Preço de Mercado  Exemplo: assuma que investidores esperam que o pagamento de dividendos de uma EmpresaA cresça a uma taxa de 4% ao ano indefinidamente e que o dividendo por ação hoje seja de R$2,00. Dado que a taxa de juros ajustada ao risco é de 10% e assumindo que o valor de uma ação hoje é o valor presente dos dividendos futuros, temos que: ou Logo, se g = 4%, PVA = R$34,67. O que aconteceria se alguma notícia negativa sobre a empresa fizesse com que os investidores revisassem sua estimativa de g para 2%? Qual seria a variação no preço de mercado das ações? ... )1( 16.2 1 08.2 2      ii PVA          gi g PVA 1 00,2 PVA = R$25,5 (∆ = -26.7%)
  26. 26. 30/03/2015 26 Estratégias de Investimento Aumentos no(a)... Sinalizam que... Porque... Preços das ações Empresas devem investir mais Existem mais oportunidades de investimento Preços dos títulos Poupadores: devem reduzir a taxa de retorno esperada Tomadores de empréstimos: devem investir mais O risco de default ou a taxa de juros declinou Prêmio de risco Poupadores: devem elevar a taxa de retorno esperada Tomadores de empréstimos: devem reduzir o investimento Houve aumento no risco de default, redução na liquidez ou aumento no custo de informação Estratégias de Investimento Aumentos no(a)... Sinalizam que... Porque... Inclinação positiva na curva de rendimentos (estrutura a termo) Poupadores devem requerer maiores retornos nos ativos de longo prazo em relação aos ativos de curto prazo A taxa de inflação esperada ou a taxa de juros reais esperada se elevou Diferença entre a taxa real de juros no mercado internacional e no mercado doméstico Poupadores devem ajustar seus portfólios, direcionando recursos para o mercado internacional e as taxas de câmbio vão se modificar Houve mudanças nas preferências internacionais no direcionamento de recursos
  27. 27. 30/03/2015 27 Hipótese do Mercado Eficiente  Implicações para as estratégias de alocação de portfólio:  Se informação está disponível para todos, oportunidades para ganhos acima da média são exploradas no processo de comercialização de ativos: na ausência de informação privilegiada,a melhor opção é manter um portfólio diversificado  Se os preços refletem a informação disponível, movimentos constantes de recursos de um ativo para outro não são indicados: na ausência de informação privilegiada, a melhor opção é manter o portfólio escolhido por um longo período de tempo Hipótese do Mercado Eficiente  Implicações para as estratégias de alocação de portfólio:  Conselhos de analistas financeiros ou de agências não ajudam significativamente em prever o preço futuro dos ativos financeiros: essa informação já está presente nos preços dos ativos (atuação dos investidores “bem informados”)  Previsões dos preços de mercado são inúteis, pois a diferença entre o preço esperado e o preço de mercado reflete movimentos aleatórios: somente o componente inesperado dos anúncios de empresas afetam o preço de mercado  Preços dos ativos financeiros seguem um “caminho ou passeio aleatório” (random walk)
  28. 28. 30/03/2015 28 Validade da Hipótese do Mercado Eficiente?  Diferenças entre as implicações da hipótese do mercado eficiente e a realidade  Anomalias de preço  Reversão de média  Excesso de volatilidade  Crise de 1987 Anomalias de Preço  Efeito das firmas pequenas: investidores de pequeno porte têm obtido ganhos acima do “normal” ao investirem em firmas pequenas  Justificativa:baixa liquidez e alto custo com informação explica porque o retorno em tais ativos proporciona ganhos acima da média  Efeito “Janeiro”: por um longo período, as taxas de retorno de ativos em cada “janeiro” eram acima do normal  Justificativa:investidores vendem ativos onde incorreram em perdas no final do ano para minimizar gastos com impostos e voltam a comprar em janeiro para re-balancear seus portfólios  Problema com a justificativa:os grandes investidores institucionais, fundos de pensão, não pagam impostos
  29. 29. 30/03/2015 29 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 1990-91 1991-92 1992-93 1993-94 1994-95 1995-96 1996-97 1997-98 1998-99 1999-00 2000-01 2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06 2006-07 2007-08 2008-09 2009-10 2010-11 2011-12 2012-13 2013-14 Variação% Dez Jan Efeito “Janeiro” – Bovespa Fonte: BCB (2014) Efeito somente observado em 9 das 24 observações estudadas Reversão de Média  Fato: ativos financeiros com elevados retornos hoje tendem a apresentar baixos retornos no futuro (e vice-versa)  Implicação: preços de mercado seriam previsíveis!  Justificativa de alguns economistas: evidência somente comprovada para ações de pequenas empresas no período anterior à 2ª Guerra Mundial  Maioria dos investidores: preços de mercado seriam imprevisíveis
  30. 30. 30/03/2015 30 Volatilidade Excessiva  Preços no mercado acionário seriam mais voláteis do que o consistente com a hipótese da eficiência de mercado? Não há consenso...  Evidência empírica: preços de mercado aparentemente flutuam muito mais do que seria justificado por flutuações no “valor fundamental” das ações Crise de 1987  “Black Monday”: em 19/10, a Dow Jones IndustrialAverage perdeu 23% do seu valor, sem ter ocorrido nenhuma informação adicional que justificasse tal desempenho  Não houve nenhuma dramática reavaliação da lucratividade das empresas americanas  Possíveis explicações:  “Noise traders” e comportamento de manada  Bolhas e a teoria do “maior ingênuo” (greater fool): investidores mais informados podem obter ganhos acima da média ao comercializarem ações acima do valor fundamental  Problema: bolha cresce mais do que a economia, eventualmente estourará  Bolhas e o “espírito animal”: Shiller e irracionalidade
  31. 31. 30/03/2015 31 Black Monday * Jan-Ago/1987: crescimento de 44% no índice (crescimento econômico e “junk bonds”) * Possibilidade de guerra com Iraque *Automatização e ProgramTrading Ciclo de Emoções dos Investidores Ponto de Máxima Oportunidade Financeira Otimismo Empolgação Arrebatamento Euforia Ansiedade Negação Medo Desespero Pânico Rendição Desânimo Depressão Esperança Alívio Otimismo Ponto de Risco Financeiro Máximo“Fiz um grande Investimento!!!” “Investir no mercado financeiro não é para mim.” “Isso é só uma perda temporária. Sou investidor de longo prazo.”

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