Finanças Corporativas: Introdução à Disciplina

1-0
Disciplina
Professor: Virgilius de Albuquerque

1-1
Sumário da disciplina
 Introdução às finanças corporativas
 Demonstrações contábeis e fluxo de caixa
 Balanço patrimonial
 Demonstração de resultados
 Tributos
 Capital de giro
 Demonstração de fluxo de caixa

1-2
Sumário da disciplina
 Análise de demonstrações contábeis
 Análise de indicadores
 Identidade DuPont
 Modelo de planejamento financeiro: abordagem
de percentual de vendas
 Necessidade de aportes financeiros e crescimento
 Taxa de juros e avaliação de títulos de dívida
(títulos de crédito)
 Avaliação de títulos de dívida
 Inflação e taxa de juros
 Determinantes dos retornos de títulos de dívida

1-3
Bibliografia básica
 BERK, Jonathan; DeMARZO, Peter; HARFORD, Jarrad.
Fundamentos de Finanças Empresariais. Porto Alegre:
Bookman, 2010
 GITMAN, Lawrence. Princípios da administração
financeira. São Paulo: Pearson, 12a ed., 2010
 ROSS, Stephen; WESTERFIELD, Randolph; JAFFE,
Jeffrey; LAMB, Robert. Administração financeira. Porto
Alegre: McGraw-Hill, 10ª ed., 2015

1-5
Bibliografia complementar
 ASSAF NETO. Finanças Corporativas e Valor. São Paulo:
Atlas, 7a ed., 2014
 COSTA, L. G. Tinoco Aboim; COSTA, L. R. Tinoco Aboim;
ALVIM, M. Arantes. Valuation: manual de avaliação e
reestruturação econômica de empresas. São Paulo: Atlas, 2a
ed., 2011

1-7
McGraw-Hill/Irwin Copyright © 2013 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.
Introdução a Finanças Corporativas
Capítulo 1 – Ross et alii

1-8
Objetivos de aprendizagem
 Conhecer as principais matérias relativas a
decisões gerenciais financeiras e o papel do
gestor financeiro
 Perceber as implicações financeiras das
diferentes formas da organização de negócios
 Apreender os objetivos da gestão financeira
 Entender os conflitos de interesse entre os
acionistas e os gestores da firma
 Conhecer os diversos tipos de regulação
encontrados pelas firmas

1-9
Sumário
1. O que são finanças corporativas?
2. A firma corporativa
3. A importância do fluxo de caixa
4. Objetivo da gestão financeira
5. Problema do agente-principal e o controle da
firma
6. Regulação

1-10
1. O que saõ finanças corporativas?
 Objetivo da empresa é criar valor para seus proprietários. A
geração de caixa é a base dessa criação de valor
 Finanças corporativas são o arcabouço teórico para a geração de
caixa de uma empresa
 Desse modo, as finanças corporativas podem ser pensadas em
termos de três questões:
 Que tipos de investimentos de longo prazo a firma deve
escolher ? (aplicação de recursos)
 Como a firma deve levantar recursos para os investimentos
selecionados (financiamento) ? (origem de recursos)
 Como os ativos de curto prazo devem ser geridos e
financiados ? (gestão financeira das operações)
 A resposta a essas questões está refletida em uma estrutura
simples, denominada balanço patrimonial

1-11
Modelo do balanço patrimonial
Ativos
circulantes
Ativos não
circulantes
1 Tangíveis
(ativos fixos)
2 Intangíveis
Valor total dos ativos
Patrimônio
líquido
(Equity)
(acionistas)
Passivos
circulantes
Passivos não
circulantes
(credores)
Valor total da firma
para os investidores
Recursos ($)

1-12
Decisão de orçamento de capital
Equity
Passivos
circulantes
Passivos não
circulantes
Quais
investimentos
de longo prazo
(dispêndios de
capital) a firma
deve escolher?
Ativos
circulantes
Ativos não
circulantes
1 Tangíveis
(ativos fixos)
2 Intangíveis
Orçamento de
capital: gestão
dos dispêndios de
ativos de longo
prazo

1-13
Decisão de estrutura de capital
Equity
Passivos
circulantes
Passivos não
circulantes
Ativos
circulantes
Ativos não
circulantes
1 Tangíveis
(ativos fixos)
2 Intangíveis
Como a firma
deve levantar
recursos para
financiar os
investimentos
selecionados ?
Estrutura de
capital: proporção
de financiamento
por dívidas e por
capital próprio

1-14
Decisão de gestão de ativos de curto prazo
Ativos
circulantes
Ativos não
circulantes
1 Tangíveis
(ativos fixos)
2 Intangíveis
Valor total dos ativos
Patrimônio
líquido
(Equity)
Passivos
circulantes
Passivos não
circulantes
Valor total da firma
para os investidores
Capital
circulante
líquido (CCL)
Como os ativos
de curto prazo
devem ser
geridos e
financiados ?
Capital de
giro: gestão
dos
desequilíbrios
dos fluxos de
entrada e saída
de caixa no
curto prazo

1-15
O gestor financeiro
 O principal objetivo do gestor financeiro é
criar e aumentar o valor da firma mediante:
 Selecionando projetos que criam valor para a
firma (VPL > 0)
 Tomando decisões financeiras de curto e longo
prazo inteligentes

1-16
Organograma hipotético
Presidente do CA e
Chief Executive Officer (CEO)
Presidente e Chief
Operating Officer (COO)
Vice Presidente e
Chief Financial Officer (CFO)
Tesouraria Contorladoria
Gerência de Caixa
Dispêndios de capital
Gerência de Crédito
Planejamento
financeiro
Gerência de Tributos
Contabil. Financeira
Contabil. de Custos
Processamento
de dados
Conselho de Administração (CA)
(Board)

1-17
2. A empresa de capital aberto
 A empresa é uma forma de organizar a atividade
econômica
 Um problema básico para o funcionamento dessa
organização é como captar recursos para suas atividades
 A organização dos negócios na forma de empresa de
capital aberto (corporation) é o método padrão
encontrado para equacionar os problemas de
financiamento de grandes montantes
 Esse tipo de empresa é autorizada a buscar recursos
diretamente (capital “aberto”) junto ao público investidor
 Entretanto, as empresas podem assumir outras formas
societárias

1-18
Formas de organização empresarial
 Proprietário único
 Microempreendedor Individual – MEI (constituído
por meio da Lei Complementar 128/2008)
 pessoa que trabalha por conta própria e resolve se
formalizar, enquanto pequeno empresário, como pessoa
jurídica
 http://www.portaldoempreendedor.gov.br/
 Empresário individual
 Constitui uma EIRELI (Empresa Individual de
Responsabilidade Limitada), modelo de empreendimento
criado pela Lei 12.441/2011
 legaliza a atividade empresarial individual em que uma
única pessoa é titular do todo o capital social integralizado

1-19
 Sociedade, constituída por duas ou mais
pessoas
 Lucro é tributado na empresa e a distribuição de
lucros para a pessoa física dos sócios é isenta de
tributação
 Sociedade ilimitada (sem limitação de
responsabilidades para os sócios)
 Todos sócios contribuem com trabalho e/ou
dinheiro e compartilham lucros e prejiízos
 Cada sócio é responsável solidariamente por todas
as dívidas da sociedade

1-20
 Sociedade limitada (responsabilidade limitada dos
sócios)
 As obrigações dos sócios limitam-se à quantidade de
dinheiro contribuído sob a forma de cotas
 Sócios com responsabilidade limitada não participam
da gestão, mas podem participar das deliberações
(comanditários nas sociedades por comandita)
 Deve haver pelo menos um sócio sem limitação de
responsabilidade, que pode participar da gestão
 A obrigação ilimitada dos sócios, as possíveis pendências
judiciais em caso de falecimento de um dos sócios – que
podem levar à sua dissolução – e a dificuldade de transferência
de propriedade, constrangem a capacidade dessas organizações
individuais e societárias de levantar dinheiro

1-21
Formas de capital de risco
 O gradiente de evolução de uma empresa até a
abertura de seu capital é ilustrado abaixo
Empresa embrionária (incubadoras; seed money)
Start-up (atividades há cerca de um ano)
Venture capital (atingimento do ponto de equilíbrio)
Private equity (empresa apta a abrir seu capital no curto prazo)

1-22
 Empresa de capital aberto ou sociedade por ações
de capital aberto
 É uma entidade legal com vida própria independente
de seus empreendedores e sócios
 Deve ter registro prévio na Comissão de Valores
Mobiliários (CVM)
 A subscrição pública de capital deve ser efetuada com
a intermediação de instituição financeira
 Em tese, há separação entre a propriedade e a gestão
 A S.A. tem vida ilimitada, pois sua existência legal
está dissociada de seus proprietários
 A propriedade é representada por ações que são
facilmente transferidas (sucessão de caráter perpétuo)

1-23
 As obrigações dos proprietários (acionistas) estão
limitadas à quantidade investida na parcela da
propriedade representada pelas ações
 Essas três últimas características propiciam a essas
empresas mais capacidade de levantar recursos
 Basicamente, abrange três grupos diferentes
 Acionistas ou proprietários
 Conselho de administração (CONSAD ou C.A.),
eleito pelos acionistas
 Diretoria executiva (alta administração), escolhida
pelo C.A.
 Há sociedades por ações de capital fechado, onde pode
existir sobreposição de papéis entre acionistas,
conselheiros e diretores

1-24
Uma comparação
Característica Corporação Sociedade
Liquidez Ações são facilmente
vendidas
Sujeita a restrições
substantivas
Direito de voto Em geral, uma ação é igual a
um voto
Gerente geral é o responsável
pela firma. Sócios limitados
podem ter direito de voto
Tributação Pode ter taxação dupla
(EUA) – PJ e PF
Sócios pagam tributos quando
os lucros são distribuídos
Reinvestimento e politica
de dividendos
Ampla possibilidade Todo FC livre é distribuído
conforme decisão dos sócios
Obrigações Obrigação limitada Sócio geral pode ter
responsabilidade ilimitada.
Sócio limitado tem
responsabilidae limitada
Continuidade Perpétua Constrangida pela vida dos
sócios

1-25
FC da
firma (C)
3. Importância do fluxo de caixa
Tributos(D)
Governo
FC retidos (F)
Invests
in assets
(B)
Dividendos e
Dívidas (E)
Current assets
Fixed assets
Short-term debt
Long-term debt
Equity shares
Em última análise, a
firma deve ser uma
unidade geradora de
caixa
O FC da firma deve
ser superior ao FC
obtido dos mercados
financeiros e devido
ao governo
Firma
Firma emite títulos (A)
Mercados
financeiros
• Mercado
de crédito
• Mercado
de capitais

1-26
 Não é fácil observar diretamente os fluxos de
caixa da empresa
 Maior parte das informações que obtemos está na
forma de demonstrações contábeis (balanço
patrimonial e demonstração do resultado)
 O trabalho de análise financeira, em particular da
avaliação de ativos, consiste, em grande parte, na
obtenção de informações das demonstrações
contábeis para elaborar os fluxos de caixa
 Relembramos que a base de criação de valor de
uma empresa é a sua geração de caixa
Importância do fluxo de caixa

1-27
4. Objetivo da gestão financeira
 Qual o objetivo maior da administração financeira?
 Maximizar lucros ?
 Minimizar custos ?
 Manter o crescimento dos lucros
 Maximizar a riqueza do proprietário ?
 maximizar o valor atual da ação
 De forma geral, maximizar o valor do patrimônio dos
atuais proprietários
 Mas, para isso, outros objetivos devem ser perseguidos
 Sobreviver
 Evitar problemas financeiros
 Superar a concorrência
 Maximizar as vendas ou a participação no mercado

1-28
5. Problema da agência
 Relação da agência
 Principal (acionista) contrata agentes (administradores) para
representar seus interesses
 Interesse principal consiste em aumentar o valor das ações
(patrimônio ou riqueza dos proprietários)
 Em grande parte das empresas de capital aberto há diluição da
propriedade em um enorme número de acionistas (e.g., EUA e
Reino Unido)
 Essa dispersão propicia que o controle da empresa seja
efetivamente exercido pelos administradores (agentes)
 Ou, também, que os acionistas controladores podem agir em
detrimento dos interesses dos acionistas não controladores
ou minoritários

1-29
Problema da agência
 Problema da agência
 Essa situação de conflitos de interesse entre o principal e o
agente e/ou entre o principal controlador e os acionistas
minoritários é conhecido como problema da agência
 Essa situação pode se estender, também, entre os acionistas e o
conselho de administração
 Os ônus sofridos pela preterição dos interesses das outras partes
são denominados custo de agência, que são os custos dos
conflitos de interesses
 Uma forma de atenuar esses conflitos é a previsão estatutária
de um conselheiro independente ou externo na presidência do
C.A. e/ou a segregação das funções exercidas pelo conselheiros
e pelo diretor-presidente da empresa (e.g., empresa listada nos
segmentos Novo Mercado ou Nível 2 da B3)

1-30
Problema da agência
 Conflitos de interesse
 Podemos identificar, então, quatro tipos de conflitos de
interesse vertical (interna corporis) entre: acionistas
controladores e minoritários; acionistas e conselheiros;
acionistas e administradores e conselheiros e administradores
 O principal mecanismo de proteção do pequeno investidor é o
tag along que assegura o direito de recebimento de um preço
mínimo, equivalente ao recebido pelo acionista controlador em
caso de venda de controle (e.g., tag along de 100% significa
que receberá o mesmo valor do majoritário), caso ele deseje
deixar a sociedade
 A governança corporativa é configuração interna de
estruturas e mecanismos de gestão e controle para mitigar os
custos de agência

1-31
Dimensões da governança corporativa
4 níveis de
potenciais
conflitos de
interesse
1
2
3
4
3
1
2
3
3
3
4

1-32
Problema da agência objetivos gerenciais
 Os objetivos gerenciais (agentes) podem diferir dos
objetivos dos acionistas (principais)
 Os agentes têm interesses próprios, tais como:
 Manter privilégios onerosos (e.g., compra de jato
executivo)
 Deter poder e status na empresa
 Assegurar sua sobrevivência profissional
 Agir com independência para não sofrer interferência
externa (e.g., auditorias independents)
 Esses interesses podem levar a decisões empresariais que
lhes sejam, prioritariamente, benéficas

1-33
Problema da agência: administrando gestores
 Portanto, o aumento da taxa de crescimento e do tamanho da firma
não são, necessariamente, equivalentes à elevação da riqueza do
acionista
 Administradores não proprietários podem aprovar projetos com
VPL < 0 que, contudo, lhes concedem maior poder na empresa
 Proprietários podem querer um projeto arriscado com VPL > 0 e
impacto favorável sobre o valor das ações, porém os
administradores podem rejeitá-lo com receio de fracasso e perda
de emprego
 A mitigação desses conflitos depende de alguns fatores:
 Concessão de incentivos financeiros de modo a alinhar os
interesses dos administradores com os dos acionistas
 Parte da remuneração dos executivos está ligada ao desempenho
financeiro da empresa e ao valor de sua ação
 Incentivo comum é a concessão de direito de opções de compra
de ações aos administradores

1-34
 Capacidade efetiva de controle da empresa pelos acionistas,
de modo que, se descontentes com a atual gestão, podem fazer
oferta agressiva de aquisição de ações de outros proprietários
para substituir o C.A. existente e, por conseguinte, substituir a
administração da empresa
 Esse processo é conhecido por disputa por procurações de
voto (proxy fight), em que se busca autorização para votar
com ações de outros acionistas
 Outra forma de substituir (potencialmente) a administração é
por meio da aquisição da empresa
 Empresas mal administradas são mais atraentes para
aquisições, pois seu potencial de lucro é maior
 Trata-se de um estímulo indireto para que os gestores ajam
de acordo com os interesses dos acionistas para evitar uma
aquisição por outra empresa (takeover)

1-35
 Uma forma inversa de deter o controle da empresa são as
aquisições alavancadas (leverage buyout – LBO)
 São transações de fechamento de capital da empresa
 O preço de oferta da empresa é financiado por grandes
montantes de dívida (aquisição alavancada) e pouco
capital próprio
 O capital próprio é fornecido por um pequeno grupo de
investidores, dentre os quais, os administradores da
própria empresa a ser comprada
 Os investidores e administradores compram todas as
ações dos outros acionistas, que deixam de ser
transacionadas publicamente

1-36
 Stakeholders (partes interessadas)
 São as outras partes que têm interesse no impacto financeiro das
decsões da empresa
 Em geral, a parte interessada não é um acionista (shareholder)
nem credor da empresa, mas alguém que tem interesse potencial
sobre os seus fluxos de caixa
 Procuram, de alguma forma, exercer controle sobre a empresa,
como, por exemplo, sobre sua função social ou seu
compromisso de sustentabilidade ambiental
 São, por exemplo, empregados, sindicatos, clientes,
fornecedores, ONGs, comunidade, governo
 Partes relacionadas
 Conceito distinto. Corresponde ao conflito de interesses
resultante da existência de relação entre uma pessoa física ou
jurídica e a empresa, que pode gerar benefícios para a primeira
em contrapartida a prejuízos à empresa

1-37
6. Regulação
 O Securities Act de 1933 e o Securities Exchange Act de 1934, dos
EUA, nortearam a regulação do mercado de capitais doméstico
 Lei dos valores mobiliários de 1933
 Criação da Securities Exchange Commission (SEC) em 1934
 Sarbanes-Oxley (“Sarbox” ou SOx) de 2002
 Aperfeiçoamento dos processos de transparência, tecnologia da
informação (“rastreabilidade”, registros financeiros
eletrônicos), auditoria e governança corporativa das empresas
devido aos diversos escândalos financeiros ocorridos nos EUA,
destacando-se a falência da Enron, auditada pela então Arthur
Andersen, em 2001, que omitiu a existência de dívidas de US$
13 bilhões
 Toda empresa com valores mobiliários listados na SEC,
inclusive ADRs, são regidas pela SOx

1-38
Regulação
 No Brasil, os principais marcos reguladores são:
 Lei 6.385/1976, que instituiu a Comissão de Valores
Mobiliários (CVM), congênere da SEC
 Lei 6.404/1976, lei das sociedades por ações, análoga ao
Securities Act
 Instrução – CVM 358/2002, dispõe sobre a divulgação e
utilização de informações sobre ato ou fato relevante, de modo
a coibir o uso de informações privilegiadas
 Segmentos especiais de listagem de empresas com níveis
diferenciados de governança corporativa da B3 (ex-Bovespa e
ex-BM&Fbovespa), em 2000
 Bovespa Mais, Bovespa Mais Nível 2, Novo Mercado,
Nível 2 e Nível 1

1-40
1) Objetivo da empresa. Avalie a seguinte assertiva: "os
administradores não devem se concentrar no valor corrente da ação,
porque isto levará a uma ênfase excessiva nos lucros de curto prazo em
detrimento dos lucros de longo prazo"
2) Objetivo da administração financeira. Por que o objetivo do
administrador financeiro é maximizar o preço corrente das ações da
empresa? Em outras palavras, por que o objetivo não é maximizar o
preço futuro?
3) Problemas de agência. Descreva o processo pelo qual os proprietários
controlam a gestão da empresa. Qual o principal motivo para a existência
de um relacionamento de agência em uma empresa de capital aberto?
4) Problemas de agência. Suponha que você tem ações de uma empresa.
Seu preço atual é $25. Outra empresa anuncia sua intenção de comprar
essa empresa, pagando $35 por ação. A administração da empresa
começa a se opor a essa oferta hostil. A administração está agindo em
busca do melhor interesse dos acionistas?

1-41
Demonstrações contábeis e fluxo de
caixa
Capítulo 2 – Berk et alii

1-42
 Interpretar as informações fornecidas pelas
demonstrações financeiras
 Saber diferenciar valor contábil (book value) e
valor de mercado (market value)
 Conhecer a diferença entre alíquota de imposto
média e marginal
 Conhecer a diferença entre receita contábil e
fluxo de caixa
 Elaborar o fluxo de caixa da firma

1-43
Sumário
1. Balanço patrimonial (BP)
2. Demonstração de resultado do exercício (DRE)
3. Impostos
4. Capital de giro líquido
5. Fluxo de caixa financeiro
6. Demonstração dos fluxos de caixa (DFC)
7. Gestão do fluxo de caixa

1-44
Demonstrações Contábeis
 Balanço Patrimonial (BP)
 Demonstração do Resultado do Exercício (DRE)
 Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC)
 Substituiu a Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos
(DOAR)
 Facultativo para cia. fechada com PL inferior a R$ 2 milhões
 Demonstração dos Lucros ou Prejuízos Acumulados (DLPA)
 Sua apresentação em separado pode ser substituída pela
Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido (DMPL)
 Demonstração do Valor Adicionado (DVA)
 Obrigatório para companhia aberta
 Demonstração do Resultado Abrangente (DRA)
 Atualiza capital social com receitas e despesas de realização incerta
devido a investimentos de longo prazo (fatores contingentes)
 Notas Explicativas, Quadros Suplementares

1-45
Demonstrações Contábeis
 A elaboração dessas demonstrações é obrigatória para as empresas
submetidas à apuração do imposto de renda (IRPJ) e da contribuição
social (CSLL) com base no regime de Lucro Real
 A Contabilidade para fins fiscais se diferencia da contabilidade financeira
 International Accounting Standards Board (IASB) e Financial
Accounting Standards Board (FASB) órgãos internacionais para
uniformização das práticas contábeis no mundo
 International Financial Reporting Standards (IFRS) – normas e
relatórios do IASB. Empregado na Europa e no Brasil
 No Brasil, a CVM e o Bacen exigem, de companhias de capital aberto, a
adequação ao IFRS desde 2010
 Lei 11.638/2007, que modifica a Lei 6.404/1976, exige adequação de
empresas de grande porte aos novos padrões contábeis nacionais
 Comitê de Pronunciamentos Contábeis (CPC) emite documentos
técnicos visando a convergência da contabilidade nacional aos padrões
internacionais, em particular, aos normatizados no IFRS

1-46
Fontes de informações
 Relatórios anuais
 Wall Street Journal
 Financial Times
 Valor Econômico
 Internet
 NYSE (www.nyse.com) – índice Dow Jones
 NASDAQ (www.nasdaq.com) – índice Nasdaq
 Standard & Poor’s (S&P) (www.standardandpoors.com) – índice S&P 500
 B3 – Brasil, Bolsa, Balcão (www.b3.com.br) – índice Ibovespa (IBOV)
 Bloomberg (www.bloomberg.com/markets)
 Agências de classificação de risco (rating agency): S&P; Moody´s
(https://www.moodys.com); FitchRatings (https://www.fitchratings.com)
 Sites de Relações com investidores das empresas
 Agências reguladoras
 SEC
 CVM

1-47
1. Balanço patrimonial
 Expressa uma foto instantânea do valor
contábil da firma em um determinado
momento
 A identidade patrimonial corresponde a :
Ativos ≡ Obrigações + Patrimônio líquido

1-48
Balanço patrimonial: modelo
ATIVO PASSIVO
Ativo circulante
Disponível
Valores a receber
Estoques
Despesas antecipadas
Passivo circulante
Fornecedores
Valores a pagar
Empréstimos e financiamentos
Ativo não circulante
Ativo realizável a longo prazo
Ativo permanente
- Investimento
- Imobilizado
- Intangível
Passivo não circulante
Passivo exigível de longo prazo
Resultados de exercícios futuros
Patrimônio líquido
Capital social
Reserva de capital
Reserva de lucros
(-) Ações em tesouraria
(-) Prejuízos acumulados

1-49
Balanço patrimonial: alguns conceitos
 Reserva de capital: contribuições feitas pelos acionistas que são
diretamente relacionadas à formação ou ao incremento do capital
social
 Portanto, esses valores não transitam pela conta de resultado,
pois não são oriundos das receitas de vendas
 Podem ser utilizadas para incorporação ao capital social, resgate
de partes beneficiárias, recompra de ações e absorção de
prejuízos, quando o valor ultrapassar as reservas de lucro
 São exemplos, a correção monetária do capital realizado; ágio na
emissão de ações; alienação de partes beneficiárias e bônus de
subscrição
 Partes beneficiárias: títulos emitidos peoas sociedades anônimas de
capital fechado, sem valor nominal, que podem ser alienados pela
companhia, nas condições determinadas pelo estatuto ou pela
assembleia geral, ou cedidos gratuitamente como remuneração de
serviços prestados à companhia

1-50
 Bônus de subscrição (warrant): títulos negociáveis (certificados)
emitidos pela companhia, preferencialmente, aos seus acionistas,
que assegura ao seu titular a compra de determinado número de
ações ao preço e prazo definidos no título
 Reserva de lucros: contas constituídas pela apropriação de lucros da
companhia, que não foram distribuídos como dividendos, em
conformidade com provisão legal ou estatutária
 Exemplos de reserva de lucros: Reserva legal (5% até atingir
20% do capital social); Reserva estatutária; Reserva para
contingências (para possíveis perdas em exercícios futuros);
Reserva de lucros para expansão (retenção para atender a
projetos de investimento e expansão); Lucros ou prejuízos
acumulados (resultados acumulados, retidos sem finalidade
específica (quando lucros) ou à espera de absorção futura
(quando prejuízos); a Lei 11.638/2007 determina que seu saldo
não pode ser credor para as sociedades por ações, devendo ser
composto apenas pelos eventuais prejuízos acumulados

1-51
 Teste de recuperabilidade dos ativos (impairment test):
implementado pela Lei 11.638/2007, reavalia periodicamente
ativos imobilizados e intangíveis de valor superior a R$ 240
milhões, de empresas com receitas superior a R$ 30 milhões, para
avaliar se houve deterioração do valor (impairment) desses ativos
em relação ao seu valor contábil líquido (descontada a depreciação
e a amortização)
 Trata-se da valoração dos ativos ao seu valor recuperável, que
corresponde ao seu valor de uso ou ao seu valor justo líquido
de venda (valor de venda no mercado)
 Caso o teste de redução ao valor recuperável indique que o
valor de recuperação é inferior ao registrado, realiza-se uma
baixa contábil da diferença
 Essa baixa é reconhecida em conta de resultado (e.g., perdas
por desvalorização de ativos) – em contrapartida à conta
redutora do ativo não circulante – com impacto no lucro líquido

1-52
Análise do Balanço
 A análise do Balanço requer atenção a três pontos básicos:
 Liquidez
 Administração de capital de curto prazo (capital de
giro)
 Giro das atividades
 Inadimplência
 Capital de terceiros versus capital próprio
 Estrutura de capital (financiamento dos ativos)
 Alavancagem financeira
 Insolvência
 Valor versus custo
 Teste de redução ao valor recuperável

1-53
Liquidez
 Refere-se à facilidade e rapidez com que os ativos podem ser
convertidos em caixa, sem que haja perda significativa de seu valor
 Fungibilidade (grau de conversão em caixa)
 Ativos circulantes são os mais líquidos
 Alguns ativos não circulantes (ativos fixos) são intangíveis
 Quando mais líquidos os ativos da firma, menor sua possibilidade de
encontrar problemas com obrigações de curto prazo (inadimplência)
 Inadimplência: descumprimento de obrigação; em geral,
financeira (não pagamento). É um evento correspondente a um fato
jurídico
 Insolvência: incapacidade de honrar compromissos financeiros. É
uma situação (estado) correspondente a um fato econômico.
 Em geral, os ativos mais líquidos têm taxas de retornos inferiores aos
ativos fixos da empresa
 As contas do ativo são dispostas em ordem decrescente de liquidez.
Disposição análoga ocorre com o passivo, cujas contas são organizadas
em ordem decrescente de cumprimento das obrigações

1-54
Capital de terceiros (dívida) versus capital
próprio (equity)
 Geralmente, os credores recebem primeiro (first
claim) os valores gerados pelo fluxo de caixa da firma
 Seniority: prioridade no recebimento
 Patrimônio líquido é a diferença residual entre os
ativos (bens e direitos) e os passivos (obrigações)
PC PC
PL
AnC
PnC
PL > 0 PL < 0
AnC
AC
PnC
PL
AC

1-55
Valor versus custo
 De acordo com os Princípios Contábeis Geralmente Aceitos
(PCGA) - Generally Accepted Accounting Principles (GAAP) –
conjunto de regras comuns – as demonstrações financeiras das
empresas dos EUA mensuram os ativos a partir do custo
 Valor de mercado é o preço segundo o qual os ativos, obrigações
e equity podem ser efetivamente adquiridos ou vendidos, o que
representa um conceito bem distinto do método do custo
histórico
 Os ativos não circulantes e as aplicações financeiras são
contabilizados por seu valor de mercado devido aos ajustes
entre custo ou registro contábil e valor, por meio de testes de
recuperabilidade dos ativos - impairment cost
 Esse teste está regulamentado pelo CPC 01 (registro de
ativos) e CPC 46 (determinação do valor justo)

1-56
Exemplo: Balanço patrimonial
2012 2011 2012 2011
Ativo circulante Passivo circulante
Caixa e bancos 140 107 Fornecedores 213 197
Contas a receber 294 270 Contas a pagar 50 53
Estoques 269 280 Tributos a recolher 223 205
Outros 58 50 T o t a l 486 455
T o t a l 761 707 Passivo não circulante
Ativo não circulante IR diferido 117 104
Financiamento de lp 471 458
1.423 1.274 T o t a l 588 562
-550 -460 Ações preferenciais 39 39
Ações ordinárias 55 32
873 814 Reserva de capital 347 327
Ativos intangíveis e outros 245 221 Reserva de lucros 390 347
T o t a l 1.118 1.035 Ações na Tesouraria -26 -20
T o t a l 805 725
T o t a l A t i v o s 1.879 1.742 T o t a l P a s s i v o & PL 1.879 1.742
Propriedades e
equipamentos
(-) Depreciação acumulada
Propriedades e
equipamentos líquidos

1-57
Exemplo: Balanço patrimonial
 Notas explicativas do BP
 As dívidas de longo prazo cresceram $471 - $458 = $13.
Corresponde à diferença entre dívidas novas de $86 e
amortizações de $73
 As ações em tesouraria aumentaram $6, refletindo a
compra de $6 em ações pela firma
 O capital próprio aumentou em $43. Houve emissão de
ações de $23 ($55 - $32) e elevação das reservas de
capital de $20 ($347 - $327)
 A variação do ativo não circulante bruto – ou o dispêndio
de capital – foi de $173, correspondendo à aquisição de
ativos não circulantes de $198 e à alienação de $25

1-58
2. Demonstração do Resultado (DRE)
 Expressa um filme de todas as operações que
condicionam o resultado da empresa em um exercício
financeiro
 Determina o resultado ou o desempenho financeiro da
empresa durante um determinado período de tempo
 A definição contábil do resultado é:
Receitas – (Custos + Despesas) = Resultado
 As receitas e os dispêndios (custos e despesas)
representam as contas de resultado, que são distintas
das contas patrimoniais constantes do balanço

1-59
Demonstração do Resultado: modelo
Receita bruta de vendas (ROB)
(-) deduções da receita bruta (impostos sb. vendas, devoluções)
= Receita líquida de vendas (ROL)
(-) Custo dos produtos vendidos (CPV)
= Lucro operacional bruto
(-) Despesas operacionais (administrativas, vendas)
= Lucro operacional líquido – EBITDA
(-) Despesa de depreciação
= Lucro antes dos juros e impostos (LAJIR) – EBIT
(+/-) Receitas/Despesas não operacionais (não inclui Resultado da equiv. patrimonial)
(-) Despesas de juros
= Lucro antes do IR (LAIR) – EBT
(-) Imposto de renda
(+/-) Resultado da equivalência patrimonial
(-) Perdas por desvalorização de ativos
= Lucro líquido
(-) Dividendos
= Acréscimo à reserva de lucros
Medida do potencial de
geração de caixa
operacional do negócio

1-60
DRE: alguns conceitos
 Receitas e despesas não‐operacionais: são aquelas decorrentes
de transações não incluídas nas atividades principais ou
acessórias que constituam objeto da empresa
 Exemplos: receita líquida de alienação de bens e direitos do
ativo não circulante; variações monetárias e cambiais passivas
(despesas) e ativas (receitas); receita de juros (por outro lado,
a despesa de juros é segmentada para efeitos de avaliação
do benefício fiscal de dívida); resultado da equivalência
patrimonial credor (receita) ou devedor (despesa)
 Resultado da equivalência patrimonial: método que consiste
em atualizar o valor contábil do investimento ao valor
equivalente à participação da sociedade investidora no capital
social da sociedade investida, tendo em vista o resultado do
exercício (lucro/prejuízo) da sociedade investida

1-61
DRE: alguns conceitos
 Portanto, em termos de DRE, o resultado da equivalência
patrimonial da investidora é determinado mediante o produto da
porcentagem de participação no capital social pelo lucro líquido
de cada sociedade coligada (participação mínima de 20% no
capital social; ou 15% do capital, mas com influência significativa
na administração da investida – responsável pela área de
produção, ou pela administração e finanças) ou controlada
 Perdas por desvalorização de ativos: conta de resultado lançada em
contrapartida à conta Perdas por Desvalorização (conta redutora do
ativo), em decorrência da realização de teste de recuperabilidade
dos ativos em que o valor de recuperação calculado é inferior ao
valor de registro contábil
 De acordo com o entendimento contido no processo
administrativo fiscal Consulta – CGT/SRF 17, de 20/3/2018, via
de regra, os ganhos e perdas de avaliação a valor justo não
repercutirão efeitos tributários

1-62
Análise do DRE
 Há três elementos que devemos lembrar
quando analisamos uma DRE:
 Princípios contábeis geralmente aceitos (PCGA) -
Generally Accepted Accounting Principles
(GAAP)
 Itens não monetários
 Tempo e custos

1-63
PCGA (GAAP)
 O princípio determinante do GAAP é que as
receitas sejam equiparadas às despesas
 Portanto, a receita é registrada quando é
auferida (quando se vende), ainda que não haja
seu efetivo ingresso monetário no fluxo de caixa
 De modo análogo, a despesa é registrada quando
é incorrida (quando se compra), ainda que não
tenha sido paga em termos monetários
 Essa prática é conhecida como regime de
competência

1-64
Itens não monetários
 Depreciação é a mais recorrente. Nenhuma firma paga
monetariamente a depreciação
 Outro caso de item não monetário, é o imposto de renda diferido
(postergação de parte do pagamento de imposto devido a
recebimentos futuros de receitas, como em contratos de longo
prazo), pois não representa saída efetiva de caixa para o governo
 A contrapartida aparece no BP como passivo fiscal diferido
 Outro é o resultado de equivalência patrimonial, oriundo do
resultado financeiro de controlada que é trazido para o DRE da
controladora
 Ainda há as perdas por desvalorização de ativos decorrentes do
impairment test
 Podemos assim reparar que o resultado (lucro) líquido – net income,
não corresponde, de fato, ao caixa existente no final do período

1-65
Tempo e custos
 No curto prazo, alguns equipamentos, recursos e obrigações da
firma são contabilizados de modo fixo, porém a firma pode
registrar alguns desses dispêndios de modo variável, como, e.g.,
mão de obra e matéria prima
 Esses registros são efetuados na Contabilidade de Custos
 No longo prazo, todos os inputs da produção (custos) são
variáveis
 A Contabilidade Financeira não diferencia custos variáveis e
custos fixos. Em vez disso, os custos contábeis se encaixam em
uma classificação que distingue os dispêndios do produto (custo)
dos dispêndios do período do exercício (despesas)
 Custos: dispêndios incorridos no processo produtivo (natureza: fixo
ou variável; apropriação ao produto: direto ou indireto)
 Despesas: dispêndios incorridos para a geração de receita no
exercício

1-66
Composição da DRE
Receita operacional líquida (ROL)
(-) CPV (custos operacionais)
(-) Despesas operacionais
(-) Depreciação
Resultado operacional
Outras receitas
Lucro antes dos juros e impostos (EBIT)
(-) Despesa de juros
Lucro antes dos impostos (EBT)
Impostos (IR)
Corrente: $71
Diferido: $13
Lucro líquido
Lucros acumulados $43
Dividendos: $43
A parte
operacional do
DRE apresenta as
receitas e
dispêndios das
principais
operações da firma
$2,262
1,655
327
90
$190
29
$219
49
$170
84
$86
Payout ratio (índice
payout – IPO) de 50%
(Dividendos / Lucro)
Taxa de retenção dos lucros (b = 1 – IPO)

1-67
Composição da DRE
Receitas operacionais
(-) CPV
(-) Depreciação
Outras receitas
Impostos (IR)
Corrente: $71
Diferido: $13
Lucro líquido
Dividendos: $43
A parte não
operacional do
DRE inclui os
custos financeiros,
como a despesa de
juros
$2,262
1,655
327
90
$190
29
$219
49
$170
84
$86

1-68
Composição da DRE
(-) CPV
(-) Depreciação
Outras receitas
Impostos (IR)
Corrente: $71
Diferido: $13
Lucro líquido
Dividendos: $43
Em geral, uma
seção distinta
reporta o montante
de impostos
incidentes sobre o
lucro tributável
(EBT)
$2,262
1,655
327
90
$190
29
$219
49
$170
84
$86

1-69
Composição da DRE
(-) CPV
(-) Depreciação
Outras receitas
Lucro antes dos impostos
Impostos (IR)
Corrente: $71
Diferido: $13
Lucro líquido
Dividendos: $43
O resultado (lucro)
líquido (net
income) é o
bottom line
$2,262
1,655
327
90
$190
29
$219
49
$170
84
$86

1-70
Exemplo: DRE
Receita operacional líquida (ROL) 2.262
(-) CPV 1.655
(-) despesas operacionais 327
(-) depreciação 90
Resultado operacional (LOB) 190
Outras receitas 29
Lucro antes dos J e imposots (EBIT) 219
(-) despesas de juros 49
Lucro antes dos impostos 170
Impostos (IR) 84
Corrente 71
Diferido 13
Lucro líquido 86
Lucros acumulados 43
Dividendos 43

1-71
3. Tributos (imposto de renda)
 A alíquota de tributos pode apresentar variação em função do porte
da firma, do segmento econômico, da localização (incentivo fiscal;
e.g., Zona Franca de Manaus) e da política tributária
 Alíquota de imposto marginal versus média
 Marginal: percentual de incremento do imposto devido ao
incremento de 1 (uma) unidade no lucro tributável
 Inclinação da curva de imposto devido (y) x resultado (x)
 Média: imposto a pagar dividido pelo resultado antes do
imposto ou lucro tributável
 Carga tributária: imposto devido
 Para um imposto de alíquota fixa (ad valorem), existe apenas uma
alíquota tributária que é igual para todos os níveis de lucro
tributável. Com isso, a alíquota tributária marginal é sempre igual à
alíquota média

1-72
Taxa marginal versus taxa média
 Em tomadas de decisões financeiras, todos os fluxos de caixa
adicionais são tributados à alíquota marginal
 Para grandes empresas brasileiras, as alíquotas tributárias média
e marginal podem ser consideradas de 34%, para fins de
simplificação (IR na alíquota máxima de 25% e CSLL de 9%)
 Exemplo: Qual a carga tributária e as alíquotas média e
marginal de uma empresa com lucro tributável mensal de $200
mil, considerando as alíquotas de 15% (até $20 mil) e 25%
(acima de $20 mil) e CSLL de 9%?
 IRPJ: 0,15 x $20 mill + 0,25 x ($200 mil - $20 mil) + 0,09 x
$200 mil
Carga tributária ou total de tributos sobre o lucro = $66 mil
 Alíquota tributária média: $66 mil / $200 mil = 33%
 Alíquota tributária marginal: $1 adicional de lucro tributável
será tributado a 34% (25% + 9%)

1-73
Tributos (imposto de renda)
 Curva de Laffer: relaciona a porcentagem dos impostos com a
arrecadação tributária do governo
 Nessa ilustração, a alíquota tributária média ótima é de 55%
. Caso seja menor, o governo tem espação para elevar a carga
tributária. Se for maior, a redução dos impostos pode levar ao
aumento da receita tributária

1-74
4. Capital circulante líquido (CCL)
 Capital circulante líquido (CCL):
CCL = Ativo circulante – Passivo circulante
 Em geral, CCL aumenta com o crescimento da firma
 Portanto, a firma deverá assegurar aporte de recursos para
financiar o aumento das atividades de curto prazo
 Esse aumento (variação anual do CCL) corresponde às
necessidades de financiamento de capital de giro (NFCG)
 Capital de giro: sob perspectiva invertida, é a soma do PL e
do passivo não circulante deduzido do ativo não circulante
 É o recurso de longo prazo não aplicado em ativos
imobilizados e, portanto, disponível para financiar
aplicações circulantes (para CCL > 0)

1-75
Capital circulante líquido (CCL)
 Capital circulante líquido: equivale ao ativo
circulante líquido, ou seja, ativo circulante menos
passivo circulante
 Portanto, qualquer variação positiva no ativo
circulante líquido corresponde a um aumento de
ativo
 Por definição, todo aumento de ativo é uma
aplicação de recursos, isto é, um investimento
efetuado pela empresa
 Dessa forma, toda NFCG é um investimento e deve
ser considerado nos projetos de orçamento de
capital

1-76
Exemplo: CCL
2012 2011 2012 2011
Caixa e bancos $140 $107 Fornecedores $213 $197
Contas a receber 294 270 Notas a pagar 50 53
Outros 58
50 Total $486 $455
Total $761 $707
Fixed assets: Deferred taxes $117 $104
Property, plant, and equipment $1,423 $1,274 471 458
Less accumulated depreciation (550) (460 $588 $562
Net property, plant, and equipment 873 814
Intangible assets and other 245 221 Stockholder's equity:
Total fixed assets Preferred stock $39 $39
Common stock ($1 par value) 55 32
Capital surplus 347 327
390 347
Less treasury stock (20)
Total equity
Total assets $1,879 Total liabilities and stockholder's equity
Observamos o crescimento do
CCL de $252 M, em 2011,
para $275 M, em 2012
Essa elevação do CCL é a
NFCG e corresponde a um
investimento da firma
Variação do CCL = $23 M
$275m = $761m- $486m
$252m = $707- $455

1-77
5. Fluxo de caixa financeiro
 Em finanças, o item mais relevante que pode ser extraído
das demonstrações financeiras é o fluxo de caixa da firma
 Os fluxos de caixa, que são obtidos por meio da DFC, é
uma informação financeira mais importante do que o
lucro, extraído da DRE
 Da mesma maneira que o valor do ativo total é sempre
igual à soma dos valores do passivo e d PL, os fluxos de
caixa gerados pelos ativos da empresa (FC(A)) devem
ser equivalentes à soma dos fluxos de caixa gerados pelos
credores (FC(B)) e pelos investidores de capital próprio
(FC(S))
FC(A - assets)≡ FC(B - bonds) + FC(S - stocks)

1-78
DRE x DFC: Lucro x Caixa
Lucro Caixa
Receitas
(-) Custos e despesas
= Lucro
Regime de
competência
(econômico)
Recebimentos
(-) Pagamentos
= Caixa
Regime de caixa
(financeiro)

1-79
Exemplo: fluxo de caixa dos ativos
FC dos ativos da firma
FC operacional (FCO) $238
(Lucro antes dos juros e IR
mais depreciação menos IR)
Dispêndios de capital -173
(Aquisições de ativo fixo
menos vendas de ativo fixo)
Variação do CCL -23
Total $42
FC dos investidores na firma
Dívida $36
(juros e variação do nível da dívida
menos fin. líquido da dívida de lp)
Patrimônio líquido 6
(Dividendos mais recompra de ações
menos novo aporte de capital próprio)
Total $42
FC operacional:
EBIT $219
Depreciação $90
IR devido (corrente) -$71
FCO $238
Quais os FCs gerado pelos ativos?
 (+) FC das atividades operacionais
 (-) Investimentos em ativos
 Dispêndios de capital
(variação do ativo fixo bruto)
 Variação do CCL (NFCG)
EBITDA

1-80
Observação: fluxo de caixa dos ativos
 O fluxo de caixa operacional (FCO) apresenta as seguintes
terminologias
 Net operational profit less adjusted taxes (NOPLAT): lucro
operacional subtraído do imposto devido (EBITDA –
impostos)
 O NOPLAT corresponde ao fluxo de caixa alavandado
da empresa
 Nosso FCO calculado anteriormente é o NOPLAT
 Net operational profit after taxes (NOPAT): lucro
operacional após impostos considerando que não há
despesas de juros a serem deduzidas do lucro tributável
 O NOPAT corresponde ao fluxo de caixa não
alavancado da empresa

1-81
msenos vendas de ativo fixo)
Total $42
Dívida $36
Total $42
Dispêndios de capital:
Aquisição ativos fixos -$198
Alienação de ativos fixos +$25
Dispêndios de capital -$173
Dispêndios de capital (ativo fixo) =
Ativo imobilizado bruto final –
Ativo imobilizado bruto inicial
Variação do ativo imobilizado
líquido:
(1.423 + 873) – (1.274 + 814) =
+$173

1-82
Total $42
Dívida $36
Total $42
Variações do CCL (NFCG):
Do BP, o CCL cresceu de $252,
em 2011, para $275, em 2012
O aumento de +$23 ($275 -
$252) corresponde à adição de
CCL e, portanto, necessidade
adicional de investimento
(esse valor foi calculado
anteriormente, no tópico
relativo ao CCL)

1-83
Exemplo: fluxo de caixa dos credores
Total $42
Dívida $36
(Juros e variação do nível da dívida
Total $42
FC para os credores (ponto de vista
dos credores)
Juros $49
Amortização da dívida $73
Serviço da dívida $122
Ingresso de caixa devido
à emissão líquida
de dívida de longo prazo - $86
Total +$36
Serviço líquido da dívida :
49 – (471 – 458) = 49 – 13 = +$36

1-84
Exemplo: fluxo de caixa dos investidores
Total $42
Dívida $36
Total $42
FC para os acionistas (ponto de
vista dos acionistas)
Dividendos $43
Recompra de ações $6
Caixa para acionistas $49
FC devido à emissão de
novas ações - $43
Total + $6
Recompra de ações: 26 – 20 = +$6
(sinal negativo, pois é conta
redutora do PL)
Subscrição com ágio: (55 – 32) +
347 – 327) = 23 + 20 = +$43

1-85
Exemplo: equivalência dos fluxos de caixa
menos vendas de ativo fixo)
Total $42
Dívida $36
menos financiamento da dívida de lp)
Total $42
O FC oriundo dos ativos da firma
deve ser equivalente à soma do FC
para os credores e do FC para os
investidores de capital próprio da
firma
)
(
)
(
)
(
S
FC
B
FC
A
FC



1-86
6. Demonstração do FC
 A Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC) é um
documento contábil oficial, exigido pelas autoridades
reguladoras
 Sua finalidade consiste em compreender a variação da
conta contábil Caixa em relação ao período
precedente
 Os 3 componentes da DFC são:
 FC das atividades operacionais
 FC das atividades de investimento
 FC das atividades de financiamento

1-87
Demonstração dos fluxos de caixa
 Fluxo de caixa das atividades operacionais – FCO
 Recebimentos e pagamentos operacionais e variação das
contas relacionadas ao capital de giro (exceto conta Caixa)
 Fluxo de caixa das atividades de investimento – FCI
 Relacionados aos ativos de longo prazo (dispêndios de
capital bruto)
 Fluxo de caixa das atividades de financiamento – FCF
 Relacionados ao passivo oneroso (exclui as contas
fornecedores e tributos a recolher) e ao PL
= Variação de caixa no período
(+) Saldo inicial de caixa
= Saldo final de caixa

1-88
FCO pelo método direto
Receita de vendas
(+) outros recebimentos
(-) pagamentos a fornecedores
(-) pagamentos de salários e encargos sociais
(-) pagamento de impostos e contribuições
(-) outros pagamentos
= FCO

1-89
FCO pelo método indireto
Lucro/prejuízo líquido do exercício
(+) depreciação, amortização e exaustão
(+) imposto de renda diferido
(-/+) resultado de equivalência patrimonial
(+) perdas por desvalorização de ativos
(-/+) receitas/despesas não operacionais
(-/+) acréscimos/decréscimos do ativo circulante (exceto Caixa)
(+/-) acréscimos/decréscimos do passivo circulante
= FCO
 As contas despesas de juros e imposto de renda devido (corrente)
estão implicitamente considerados, uma vez que já estão refletidos
no resultado do exercício (lucro)
 As contas de custos e despesas operacionais estão contidas nas
variações do ativo e do passivo circulante
Itens não
monetários

1-90
FCO pelo método indireto
 O método indireto é o mais utilizado
 As contas contábeis apresentadas anteriormente
para demonstração da equivalência dos fluxos de
caixa são reagrupadas nos três FCs mencionados
(FCO, FCI, FCF)
 A seguir, desenvolvemos a Demonstração de
fluxos de caixa (DFC)

1-91
Exemplo: FC operacional
Para calcular o FC
operacional, inicie com
o lucro líquido,
adicione itens contábeis
não monetários (e.g.
depreciação e imposto
diferido) e faça os
ajustes com as
variações das demais
contas do circculante
(Ativo Circulante e
Passivo Circulante
Operações
Lucro líquido (LL)
Depreciação
Impostos diferidos
Variações no AC e no PC
Contas a receber
Estoques
Fornecedores
Tributos a recolher
Outros
FC operacional
$86
90
13
-24
+11
+16
+18
$202
-8
ΔAC: se positiva: saída de caixa (sinal negativo)
Δ PC: se positiva: entrada de caixa (sinal positivo)
E vice-versa em ambos casos
Observe que a conta Caixa não é incluída, embora pertença ao AC,
uma vez que a DFC busca exatamente demonstrar a sua variação

1-92
Exemplo: FC dos investimentos
O FC dos investimentos
corresponde à mensuração
das variações líquidas dos
ativos não circulantes
(aquisições menos
alienações de ativos
fixos), ou seja, dispêndio
de capital bruto
Aquisição de ativos fixos
Venda de ativos fixos
FC dos investimentos
-$198
25
-$173
(valores constantes das Notas explicativas)
 Dispêndio de capital (DC)
DCt = AnC brutot – AnC brutot-1
ou
DCt = AnC líquidot – AnC líquidot-1 + Despesa de depreciaçãot

1-93
Exemplo: FC dos investimentos
 Dispêndio de capital (DC)
 Valores brutos (sem dedução de depreciação ou amortização)
(1.423 + 245) – (1.274 – 221) = +173
 Valores líquidos (deduzidas a depreciação acumulada e a amortização
acumulada)
1.118 – 1.035 + 90 = +173
 Observe que a despesa de depreciação ($90), que consta na DRE do
exercício “t”, corresponde, exatamente, à diferença entre as depreciações
acumuladas de “t” e “t – 1”:
-550 – (-460) = -90
 Como a depreciação acumulada é uma conta redutora do ativo não
circulante, seu valor negativo deve ser acrescido ao dispêndio de capital
 Valores negativos na subtração entre as depreciações acumuladas
devem ser o resultado esperado, pois, em princípio, a empresa mantém
ou expande seus ativo fixos, o que ocasiona aumento dessa conta
 Os valores de depreciação não podem impactar o valor do dispêndio de
capital, pois refletem, apenas, o tratamento fiscal atribuído aos ativos
fixos da empresa

1-94
Exemplo: FC dos financiamentos
FC dos financiamentos
corresponde aos FCs
dos credores e dos
acionistas da firma,
portanto, mensura as
variações nas dívidas e
no capital social
Amortização de dívida) *
Venda de títulos de longo prazo*
-$73
86
FC dos financiamentos $4
Dividendos
Recompra de ações
-43
Subscrição de novas ações* 43
-6
Variações em títulos a pagar de cp -3
(*): valores constantes das Notas explicativas

1-95
Exemplo: Demonstração do FC: método
indireto
 Uma breve observação acerca da conta Caixa
 Suponha que, nesse exemplo, os ativos circulantes sejam
fornecidos de forma consolidada, isto é, sem a identificação de
suas diversas contas separadamente
 Os valores consolidados são: ACt = 761 e ACt-1 = 707
 Portanto, no cálculo do FCO, teríamos:
Operações $
Lucro líquido 86
Depreciação 90
Impostos diferidos 13
Variações no AC e no PC -23 [(761-486)-(707-455)]
FC operacional 166

1-96
indireto
 Adicionando +$3 ao FC de financiamentos pelo fato de que a
variação em títulos a pagar de curto prazo já está incluída no
cálculo das variações no AC e no PC, do FC operacional,
temos:
FC fianciamentos = 4 + 3 = 7
 Somando, então, os 3 fluxos de caixa,, temos:
Variação de caixa = +166 -173 + 7 = 0
 Evidentemente, não há variação de caixa, pois presume-se que
não há caixa no AC, uma vez que todo o valor desse grupo de
contas foi considerado quanto do cálculo do FCO, não se
segregando a conta Caixa
 A seguir, consolidamos, devidamente, o DRE

1-97
indireto
O demonstrativo
do FC demonstra a
variação de caixa
advindo das
atividades
operacionais, dos
investimentos e
dos financiamentos
da firma
Variação de caixa do
BP: 140 – 107 = 33
Operações
Lucro líquido (LL) 86
Depreciação 90
IR diferido 13
Variações no ativo e no passivo
Contas a receber -24
Estoques 11
Fornecedores 16
Tributos a recolher 18
Outros -8
FC das operações 202
Investimento
Aquisição de ativos fixos -198
Venda de ativos fixos 25
FC dos investimentos -173
Financiamento
Amortização de dívidas -73
Receita de venda de títulos de longo prazo 86
Pagamento de dívida de curto prazo (contas a pg) -3
Dividendos -43
Recompra de ações -6
Receita da emissão de ações 43
FC dos financiamentos 4
VARIAÇÃO DECAIXA 33

1-98
7. Gestão do fluxo de caixa
 Lucro contábil pode ser manipulado por meio de
interpretações subjetivas dos princípios
contábeis geralmente aceitos - PCGA (GAAP)
 A utilização do FC total da firma é um
instrumento mais objetivo, porém alguns
componentes podem, também, ser manipulados
 Por exemplo, a transferência do FC da seção de
investimentos para a seção de operações pode
aparentar que o negócio da empresa esteja mais
estável e tenha mais valor (maior caixa operacional)

1-100
1) Uma empresa tem ativo circulante de $5.700; ativo imobilizado líquido de $27.000;
passive circulante de 4.400; e passivo não circulante de $12.900. Qual seu PL e seu
capital circulante líquido? Resposta: $15.400. $1.300
2) Uma corporação com vendas de $387.000; custos de $175.000; despesas de
depreciação de $40.000; juros de $21.000; e alíquota de IR de 34%. Qual seu lucro
líquido? Se foram pagos $30.000 de dividendos, qual o acréscimo à reserva de lucros?
Resposta: $99.660. $69.660
3) Há 3 anos, uma empresa comprou maquinário por $9,5 milhões. Atualmente, esse
maquinário pode ser vendido por $6,5 milhões. Seu balanço patrimonial mostra um
ativo imobilizado líquido de $5,2 milhões; um passivo circulante de $2,4 milhões; e
capital circulante líquido de $800 mil. Se todo ativo circulante fosse liquidado hoje, a
empresa receberia 42,6 milhões. Qual o valor contábil e o valor de mercado atual de
seus ativos? Resposta: $8,4 milhões. $9,1 milhões
4) Considere um lucro tributável de $273.000. Tendo em vista as seguintes alíquotas
tributárias, qual o imposto de renda devido? Quais as alíquotas tributárias média e
marginal: Resposta: $89.720. 32,86%. 39%
Lucro tributável Alíquota
$0 - 50.000 15%
50.001 - 75.000 25%
75.001 - 100.000 34%
100.001 - 335.000 39%
+ 335.001 34%

1-101
5) Uma firma tem vendas de $18.700; custos de $10.300; despesas de
depreciação de $1.900; e despesas de juros de $1.250. Se alíquota de IR é
de 34%, qual seu FC operacional (FCO) ? Resposta: $6.615
6) O balanço patrimonial de uma empresa em 20X1 mostrou ativo
imobilizado líquido de $1,42 milhão. Em 20X2, essa conta era de $1,69
milhão. A DRE em 20X2 mostrou despesa de depreciação de $145 mil.
Quais foram os gastos líquidos de capital em 20X2? Resposta: $415 mil.
7) Em 20X1, o balanço de uma corporação apresentou dívidas de longo
prazo de $1,45 milhão. Em 20X2, esse valor era de $1,52 milhão. A DRE
de 20X2 mostrou despesas de juros de $127 mil. Qual o FC para os
credores em 20X2? Resposta: $57.000
8) Em 20X1, o balanço de uma corporação apresentou capital social de
$490 mil e $3,4 milhões na conta reserva de capital. Em 20X2, esses
valores eram de $535 mil e $3,7 milhões, respectivamente. A corporação
pagou $275 mil em dividendos em 20X2. Qual o FC para os acionistas em
20X2? Resposta: - $60.000

1-102
9) Considerando os dados dos dois problemas anteriores, considere que os
gastos líquidos de capital foram de $945.000 em 20X2 e que houve redução
no investimento em capital circulante líquido de $87.000. Qual o fluxo de
caixa operacional em 20X2 ? Resposta: $855.000
10) Considere as seguintes demonstrações contábeis. Explique a variação no
caixa em 20X2. Determine a variação do CCL em 20X2. Calcule o FC
gerado pelos ativos em 20X2. Resposta: Variação demonstrada no DFC. $5.
$70
Receita 750
Despesas 565
Depreciação 90
Lucro líquido 95
Dividendos 75
DRE 20X2 20X1
Ativo
Caixa 65 55
Outros AC 170 165
Ativo imob. Líquido 390 370
T o t a l 625 590
Passivo e PL
Contas a pagar 125 115
Dívida longo prazo 145 140
Patrimônio líquido 355 335
T o t a l 625 590
Balanço Patrimonial

1-103
11) Considerando as informações contábeis abaixo, elabore a DRE de 20X2
e o BP de ambos os anos.
12) A partir das demonstrações contábeis elaboradas, calcule o FC dos
ativos, o FC dos credores, e o FC para os acionistas em 20X2.
Resposta: - $411. - $1.987. $1.576
Contas contábeis 20X1 20X2
Vendas 7.835 8.409
Depreciação 1.125 1.126
CPV 2.696 3.060
Outras despesas 639 534
Juros 525 603
Caixa 4.109 5.203
Contas a receber 5.439 6.127
Títulos a pagar de cp 794 746
Dívidas de lp 13.460 16.050
Ativo imob. Líquido 34.445 35.277
Contas a pagar 4.316 4.185
Estoques 9.670 9.938
Dividendos 956 1.051

1-104
Análise de demonstrações contábeis

1-105
 Padronizar as demonstrações financeiras com a
finalidade de comparação
 Determinar e interpretar os principais
indicadores financeiros
 Ser capaz de desenvolver projeções financeiras
a partir da abordagem de percentual das
vendas
 Compreender como a estrutura de capital e a
política de dividendos afetam a capacidade de
crescimento da firma

1-106
Sumário
1. Análise de demonstrações financeiras
2. Análise dos índices financeiros
3. A identidade DuPont
4. Modelos financeiros
5. Necessidade de aportes financeiros e crescimento
6. Algumas ressalvas sobre modelos de planejamento
financeiro

1-107
1. Análise de demonstrações financeiras
 Análise horizontal
 Análise temporal das demonstrações financeiras
(e.g., Balanço patrimonial, Demonstração de
resultado, Demonstração de fluxo de caixa)
 Portanto, fixam-se em 100% todas as contas do
exercício financeiro (e.g., ano, mês) de referência
 Análise vertical
 Análise estrutural das contas das demonstrações
financeiras
 Portanto, fixa-se em 100% a mesma conta dos
diferentes exercícios financeiros (e.g., ativo total,
receita de vendas)

1-108
Análise de demonstrações financeiras
 Análise vertical
 Uniformização das informações do Balanço patrimonial
 Calcule todas as contas patrimoniais como uma
porcentagem dos ativos totais
 Uniformização das informações da Demonstração de
Resultado
 Calcule todas as contas de resultados do exercício como
uma porcentagem das vendas
 Demonstrações padronizadas facilitam a comparação de
informações financeiras, em particular, quando a firma está
em fase de crescimento
 As demonstrações padronizadas são úteis para comparar
firmas de diferentes tamanhos, em especial, dentro da
mesma indústria ou setor

1-109
Análise horizontal e vertical
 Análise em série temporal (horizontal)
 Avalia a evolução do desempenho das contas da empresa ao
longo do tempo
 Análise em corte transversal (vertical)
 Compara os índices financeiros de diferentes empresas em um
mesmo instante de tempo
 Compara com médias setoriais ou benchmarking
 Compara o desempenho financeiro de uma empresa com o
desempenho médio do setor de atividade econômica ou
com o desempenho de uma empresa considerada
benchmarking
 Permite, também, mesclar análise vertical com análise temporal
 Avalia a evolução estrutural das contas da empresa ao
longo do tempo

1-110
Análise horizontal e vertical
Balançõ Patrimonial 20X0 20X1 20x2 20x3
Ativo Circulante 38.000 41.000 44.000 49.000
Ativo Realizávela longo prazo 21.000 22.000 24.000 26.000
Ativo não circulante (investimentos) 53.000 55.000 56.000 58.000
To ta l 112.000 118.000 124.000 133.000
Passivo Circulante 42.000 47.000 54.000 59.000
Passivo Exigívela longo prazo 30.000 32.000 34.000 37.000
Patrimôniio Líquido 40.000 39.000 36.000 37.000
To ta l 112.000 118.000 124.000 133.000

1-111
Análise horizontal
Ativo Circulante 100,00 107,89 115,79 128,95
Ativo Realizávela longo prazo 100,00 104,76 114,29 123,81
Ativo não circulante (investimentos) 100,00 103,77 105,66 109,43
To t a l 100,00 105,36 110,71 118,75
Passivo Circulante 100,00 111,90 128,57 140,48
Passivo Exigívela longo prazo 100,00 106,67 113,33 123,33
Patrimôniio Líquido 100,00 97,50 90,00 92,50
To t a l 100,00 105,36 110,71 118,75
(fixa a primeira coluna - 20X0, apenas)

1-112
Análise vertical
Ativo Circulante 33,93 34,75 35,48 36,84
Ativo Realizávela longo prazo 18,75 18,64 19,35 19,55
Ativo não circulante (investimentos) 47,32 46,61 45,16 43,61
To t a l 100,00 100,00 100,00 100,00
Passivo Circulante 37,50 39,83 43,55 44,36
Passivo Exigívela longo prazo 26,79 27,12 27,42 27,82
Patrimôniio Líquido 35,71 33,05 29,03 27,82
To t a l 100,00 100,00 100,00 100,00
(fixa a linha do Total, apenas)

1-113
2. Análise dos índices financeiros
 Indicadores permitem melhor comparação seja
através do tempo, seja entre empresas
 Quando analisar cada índice, pergunte-se:
 Como o índice é calculado?
 O que o índice procura mensurar e por que?
 Qual a unidade de medida?
 Por dividir unidades iguais de medida, um
índice é adimensional
 O que o valor indica ou representa, de fato?
 Como podemos melhorar os índices da empresa?

1-114
Tipos de indicadores financeiros
 Solvência (de curto prazo) ou indicadores de
liquidez
 Solvência (de longo prazo) ou índices de
alavancagem (leverage) financeira
 Eficiência de gestão ou indicadores de giro
 Indicadores de rentabilidade e lucratividade
 Indicadores de valor de mercado (múltiplos)

1-115
Balanço patrimonial
2012 2011 2012 2011
Caixa e bancos 98 84 Fornecedores 344 312
Contas a receber 188 165 Contas a pagar 196 231
Outros 0 T o t a l 540 543
T o t a l 708 642 Passivo não circulante
Ativo não circulante IR diferido 0 0
Financiamento de lp 457 531
T o t a l 457 531
Ações prefer. e ordin. 550 500
Reserva de capital 0 0
Reserva de lucros 2.041 1.799
Ativos intangíveis e outros Ações na Tesouraria 0 0
T o t a l 2.880 2.731 T o t a l 2.591 2.299
T o t a l A t iv o s 3.588 3.373 T o t a l P a s s iv o & PL 3.588 3.373
Propriedades e
equipamentos
(-) Depreciação acumulada
Propriedades e
equipamentos líquidos
2.880 2.731

1-116
Demonstração de resultado (DRE)
Receita operacional líquida (ROL) 2.311
(-) CPV
(-) despesas operacionais
(-) depreciação 276
Resultado operacional (LOB) 691
Outras receitas 0
Lucro antes dos J e imposots (EBIT) 691
(-) despesas de juros 141
Lucro antes dos impostos 550
Impostos (IR - 34%) 187
Corrente 187
Diferido 0
Lucro líquido 363
Lucros acumulados 242
Dividendos 121
1.344

1-117
Indicadores de liquidez
 A partir do BP e do DRE apresentados
anteriormente, iremos calcular os indicadores
 Liquidez corrente = AC / PC
 708 / 540 = 1,31 vezes
 Repare que a captação de recursos de longo prazo,
aumentaria o caixa e manteria o PC inalterado,
elevando esse índice
 Observa-se que um índice baixo de liquidez corrente
pode não ser um mau sinal, caso a empresa possua
grande capacidade não utilizada de linhas de
financiamento de longo prazo

1-118
Indicadores de liquidez
 Liquidez seca= (AC – Estoques) / PC
 (708 - 422) / 540 = 0,53 vezes
 O estoque é relativamente ilíquido quando
comparado ao caixa da empresa
 Se a empresa apresenta alto giro de vendas, a
existência de grande diferença entre esse índice e
o de liquidez corrente não representa problema
 Liquidez imediata = Caixa / PC
 98 / 540 = 0,18 vezes
 A sequência apresentada desses indicadores reflete
um nível crescente de fungibilidade (conversão em $)

1-119
Indicadores de alavancagem financeira
 Índice de endividamento total = (AT– PL) / AT = (PC + PnC)/AT
 AT: ativo total
 PC + PnC = Dívida total
 (3588 - 2591) / 3588 = 28% (mais utilizado no Brasil)
 Índice dívida/capital próprio = (PC + PnC) / PL
 Conhecido como relação Debt/Equity (empregado para cálculo
da estrutura de capital)
 (3588 – 2591) / 2591 = 38.5% (mais utilizado nos EUA)
 Multiplicador do patrimônio líquido (MPL) = AT/ PL
 como AT = Dívida + PL, então:
Multiplicador do PL = 1 + (PC + PnC) / PL ou:
Multiplicador do PL = 1 + Índice {dívida/capital próprio}
 1 + 0,385 = 1,385
Dívida

1-120
Índices de cobertura (endividamento)
 Índice de cobertura de juros = EBIT / Juros
 EBIT = LAJIR
 691 / 141 = 4,9 vezes
 Índice de cobertura de caixa = (EBIT +
Depreciação + Amortização) / Juros
 EBIT + depreciação + amortização = EBITDA
 Mede a capacidade da empresa de cumprir suas
obrigações de pagamento de juros a partir da
geração de caixa de suas atividades operacionais
 (691 + 276) / 141 = 6,9 vezes

1-121
Índices de cobertura (endividamento)


1-122
Indicadores de gestão de ativos
 Giro do estoque = CPV / Estoque
 1.344 / 422 = 3,2 vezes
 Indica com que rapidez as mercadorias podem ser vendidas
 Pressupõe que todo o estoque é avaliado pelo mesmo
método (e.g., PEPS, UEPS, custo médio)
 Significa que todo o estoque foi movimentado (girado) 3,2
vezes durante 1 ano (BP corresponde a 1 ano)
 Quando maior o giro dos estoques, mais eficiente é a
gestão dos estoques
 Prazo médio de estocagem = 365 / Giro do estoque
 365 / 3,2 = 114 dias (em média, nº de dias até todo o
estoque disponível ser vendido)

1-123
 Giro de contas a receber = Vendas / Contas a receber
 2.311 / 188 = 12,3 vezes
 Indica com que rapidez as receitas das vendas a prazo são
recebidas, ou o nº de créditos concedidos no período
 Quando maior o giro de crédito, mais eficiente sua gestão
 Pressupõe que todas as vendas são feitas a crédito
 Significa que recebemos as vendas a crédito e concedemos
crédito novamente 12,3 vezes em um ano
 Prazo médio de recebimento = 365 / Giro de contas a
receber
 365 / 12,3 = 30 dias (em média, nº de dias de vendas ainda
não recebidas)

1-124
 Giro do ativo total = Vendas / Ativo total
 2.311 / 3.588 = 0,64 vezes
 Significa que para cada $ 1 de ativos, a firma gerou
$ 0,64 em vendas
 É comum que as empresas apresentem giro do ativo
(GAT) < 1, em especial, aquelas que apresentam
ativos fixos – ativo não circulante, elevados
 Quando maior o giro dos ativos, mais eficiente sua
gestão
 Os indicadores de giro dos ativos se destinam a
descrever a eficiência com que uma empresa utiliza
seus ativos para gerar vendas

1-125
Indicadores de gestão de passivo
circulante
 Giro de contas a pagar = CPV / Contas a pagar (Fornecedores)
 1.344 / 344= 3,9 vezes
 Indica com que rapidez os fornecedores são pagos, ou o nº de
créditos fornecidos no período
 Pressupõe que todas as compras são feitas a crédito
 Significa que efetuamos os pagamentos a prazo e nos é
fornecido crédito novamente 3,9 vezes em um ano
 Quando menor (mais lento), mais eficiente a gestão do
capital de giro
 Prazo médio de pagamento = 365 / Giro de contas a pagar
 365 / 3,9 = 94 dias (em média, nº de dias de compras ainda
não pagas)

1-126
Indicadores de rentabilidade e lucratividade
 Retorno sobre ativos (ROA) = Lucro líquido / Ativo total
(return on assets)
 363 / 3.588 = 10,1%
 Outra forma, ROA = EBIT / Ativo total
 691 / 3.588 = 19,3%, portanto se 19,3% for maior que a taxa
dos empréstimos, a firma receberá mais dinheiro dos
investimentos em seus ativos do que pagará aos credores e
ao fisco
 Retorno sobre patrimônio líquido (ROE) = Lucro líquido /
PL (return on equity), corresponde ao retorno para os acionistas
 363 / 2.591 = 14,0%
 Margem bruta de lucro = EBIT/ Vendas
 691 / 2.311 = 29,9%

1-127
Indicadores de rentabilidade e lucratividade
 EBIT = LAJIR
 earnings before interest and taxes
 Margem líquida de lucro = Lucro líquido / Vendas
 363 / 2.311 = 15,7%
 Margem EBITDA = EBITDA / Vendas
 967 / 2.311 = 41,8%
 EBITDA = LAJIDA
 earnings before interest, taxes, depreciation and
amortization
 lucro antes dos juros, IR, depreciação e amortização
 É um parâmetro do fluxo de caixa operacional (FCO)

1-128
Indicadores de valor de mercado
 Considerando que: (i) firma tem 33 M de ações em
circulação; e (ii) preço por ação = $ 88
 Valor de mercado = $88 / ação x 33 M de ações =
$2.904 M
 Índice preço/lucro (P/L) = preço por ação / lucro por
ação
 88 / (363 M / 33 M) = 8 vezes (ação vendida por 8 vezes
o lucro)
 Se a empresa tem perspecitvas significativas de
crescimento, seu P/L será alto
 Por outro lado, se ela tiver pouco lucro, seu P/L será alto,
também
 Portanto, é preciso cuidado ao interpretar esse indicador

1-129


1-130
 Índice valor de mercado/valor contábil = valor
de mercado por ação / valor contábil por ação
 88 / (2.591 M / 33 M) = 1,12 vezes
 Valor contábil por ação reflete os custos
históricos ($2.591/33 M = $78,5/ação)
 De modo geral, esse indicador compara o valor
de mercado dos investimentos da empresa
com seus custos
 Portanto, se esse índice for menor que 1,
significa que a empresa não foi bem sucedida
em criar valor para os acionistas

1-131
 Valor da empresa (VE) = Valor de mercado das
ações + Valor de mercado da dívida – caixa
 Indica quanto dinheiro é necessário para comprar
todas as ações em circulação e pagar as dívidas da
empresa
 Valor de mercado da dívida  endividamento de
curto prazo (contas a pagar) + de longo prazo – caixa
 Não inclui dívida não onerosa (fornecedores)
 Caixa também é deduzido, pois se a firma for
comprada, o caixa disponível poderá ser
imediatamente usado, e.g., para recomprar dívidas ou
distribuir dividendos
 2.904 + (196 + 457) – 98 = $3.465 milhões

1-132
 Múltiplo do valor da empresa = VE / EBITDA
 Permite estimar o valor total do negócio
 Esse múltiplo é especialmente importante, pois permite a
comparação entre empresas que são diferentes na
estrutura de capital (alavancagem financeira), nos gastos
de capital (alavancagem operacional) e na tributação
(política de depreciação de ativos e faixa de alíquota de
imposto de renda)
 Esse múltiplo não é afetado por essas políticas
empresariais, avaliando, portanto, apenas o negócio em
si
 É o múltiplo mais empregado para avaliação de
empresas
 3.465 / (691 + 276) = 3,6 vezes

1-133
Análise dos índices financeiros
 Índices per se não são úteis. Eles devem ser
utilizados para fins de comparação, que podem
ser empreendidas de duas formas:
 Análise temporal
 Permite analisar a mudança de desempenho
da empresa durante o tempo
 Análise de grupo (peer group analysis)
 Permite comparar empresas similares ou
pertencentes a uma mesma indústria

1-134
3. A identidade DuPont
 ROE = LL/ PL
 Multiplicando esse índice por AT/AT (ativo):
 ROE = (LL / PL) (AT/ AT)
 ROE = (LL / AT) (AT / PL) = ROA x Multiplicador PL
 ROE = ROA x (1 + Índice Dívida/PL)
 Multiplicando a segunda relação por Vendas/Vendas:
 ROE = (LL / AT) (AT / PL) (Vendas/ Vendas)
 ROE = (LL / Vendas) (Vendas / AT) (AT / PL)
 ROE = Margem líquida (ML) x Giro do AT (GAT) x MPL
(LUCRATIVIDADE) (ATIVIDADE) (ALAVANCAGEM)
(MPL)
(ROA)

1-135
Utilizando a identidade DuPont
 ROE = ML x GAT x MPL
 Margem líquida (ML) é uma medida de eficiência
operacional da firma, ou seja, sua capacidade de
controlar os custos
 Giro do ativo total (GAT) é uma medida de
eficiência do uso dos ativos da firma, ou seja, sua
capacidade de gestão de seus ativos
 Multiplicador do patrimônio líquido (MPL) é uma
medida de endividamento ou do grau de
alavancagem financeira da firma

1-136
Cálculo da identidade DuPont
 De outro modo, a identidade DuPont expressa um
indicador de rentabilidade que é calculado a partir de
indicadores de:
 Lucratividade (eficiência operacional)
 Eficiência de gestão (eficiência do uso dos ativos)
 Endividamento (otimização da estrutura de capital)
 Portanto, é um indicador agregado que expressa
medidas de resiliência (mais longo prazo) da firma
 ROA = 10,1% and MPL = 1,385
 ROE = 0,101 x 1,385 = 14,0%, ou
 ML= 15,7% e GAT = 0,64
 ROE = 0,157 x 0,64 x 1,385 = 14,0%

1-137
Problemas potenciais
 Não há teoria básica sobre o tema, portanto não há um conjunto
ideal de indicadores relevantes para análise
 Benchmarking é de difícil definição para firmas diversificadas
(empresas conglomeradas apresentam diversas áreas de
negócios distintas)
 Globalização e competição internacional dificultam
comparações devido à existência de diferentes regulações
contábeis (apesar da tendência de convergência de pareceres do
IASB (Eurropa) e FASB (EUA))
 Firmas de diferentes países podem apresentar ambiente
regulatório distinto (e.g., concessíonárias de serviços públicos),
bem como exercícios fiscais diferentes
 Firmas podem utilizar procedimentos contábeis distintos (e.g.,
depreciação, inventário dos estoques)

1-138
4. Modelos financeiros
 Investimentos em novos ativos – determinado por
decisões de orçamento de capital (ativo não
circulante)
 Grau de alavancagem financeira – determinado por
decisões de estrutura de capital ou da política de
financiamento (passivo)
 Pagamento aos acionistas – determinado por
decisões da política de dividendos (patrimônio
líquido)
 Exigências de liquidez– determinado por decisões
de gestão do capital de giro (ativo circulante)

1-139
Elementos do planejamento financeiro
 Previsão de vendas – normalmente o fluxo de caixa (FC) depende
diretamente do nível das vendas (em geral, estima-se a taxa de
crescimento das vendas para projeção dos FCs – FC  f(Vendas))
 Demonstrativos Pro Forma – a implementação de um plano de
contas único faz com que as demonstrações financeiras (pro forma)
apresentem consistência e facilidade de interpretação
 Necessidade de ativos – os ativos adicionais que são necessários
para atender às projeções de vendas
 Necessidades de recursos – o montante de financiamento externo ou
de capital próprio necessário para adquirir os ativos requeridos
 Variável Plug – determinado por decisões gerenciais sobre que tipo
de financiamento será utilizado (de modo a equilibrar o balanço
patrimonial – ativos iguais aos passivos e PL)
 Premissas econômicas – premissas explícitas sobre a projeção do
cenário econômico

1-140
Abordagem da percentagem de vendas
 Pressupõe que (i) alguns itens variam diretamente com
as vendas; (ii) que suas relações estão no seu nível
ideal; e (iii) outros itens têm comportamento distinto,
independente das vendas
 Demonstração do resultado (DRE)
 Custos podem variar diretamente com as vendas – nesse
caso, a margem bruta (EBITDA/Vendas) pode ser
considerada constante
 Depreciação e despesa de juros podem não variar
diretamente com as vendas – nesse caso, a margem
líquida não será constante
 Dividendos decorrem de decisão gerencial e,
geralmente, não variam diretamente com as vendas –
essas conta afeta a reserva de lucros

1-141
 Balanço patrimonial (BP)
 Inicialmente, assume-se que todos os ativos, inclusive ativos
fixos, variam diretamente com as vendas
 Fornecedores (passivo espontâneo) normalmente variam
diretamente com as vendas
 Contas a pagar (curto prazo), dívida de longo prazo e patrimônio
líquido geralmente não variam com as vendas, porque
dependem de decisões gerenciais relacionadas à estrutura de
capital
 A mudança no percentual de lucros retidos (não distribuídos) é
devida à decisão de distribuição de dividendos (política de
dividendos). Seu resultado impacta a Reserva de lucros do PL
 Enfim, as mudanças do passivo oneroso e o PL dependem da
política de financiamento e da política de dividendos da empresa

1-142
 Necessidade de aporte financeiro (NAF)
 Corresponde à diferença entre o aumento projetado dos
ativos e o aumento projetado dos passivos e do PL
 Essa diferença corresponde à variável plug que expressa a
variável de fechamento utilizada para equilibrar os totais
projetados do ativo e do passivo
 Essa abordagem mostra a interação entre o crescimento das
vendas e a política de financiamento da empresa
 À medida que as vendas aumentam, também, aumenta o
total dos ativos. A empresa deve investir em ativos
circulantes e não circulantes para poder elevar suas vendas
 A variável plug pode ser, por exemplo, os dividendos
pagos, com impacto nas reservas de lucros, ou a dívida de
curto e/ou longo prazo

1-143
 Em síntese, de acordo com essa metodologia
simplificada, temos
 Demonstração do resultado
 Custos e despesas operacionais: variam com as vendas
segundo uma porcentagem simples dela
 Depreciação, despesa de juros e dividendos dependem,
respectivamente, do método de depreciação, da política de
financiamento (serviço da dívida) e da política de
dividendos; não variam diretamente com as vendas
 Impostos: percentual de alíquota tributária sobre EBIT
 Balanço patrimonial
 Ativo: todas as contas variam com as vendas segundo uma
porcentagem simples dela
 Fornecedores (passivo circulante): idem

1-144
 Passlivo oneroso (curto e longo prazo): depende da
política de financiamento
 Patrimônio líquido: depende da política de financiamento e
da política de dividendos
 Reserva de lucros: conta do PL que depende da política de
dividendos, uma vez que sua variação corresponde ao
acréscimo da reserva de lucros (lucro não distribuído)
 Índice payout (IPO): o percentual de distribuição dos
lucros líquidos (dividendos) é considerada constante
(dividendos/lucro líquido)
 Esses três útlimos grupos de contas contábeis não variam
diretamente com as vendas

1-145
Abordagem da percentagem de vendas e
NAF: exemplo
 Considere os dados abaixo para fazer a projeção do BP e da
DRE, supondo uma previsão de aumento de 25% das vendas
Vendas 1.000,00
Custos -800,00
LAIR (EBT) 200,00
IR -68,00
LL 132,00
- Dividendos -44,00
- Reserva lucros 88,00
DRE
$ $
Caixa 160 Fornecedores 300
Contas a receber 440 Empréstimo de curto prazo 100
Estoque 600 Passivo circulante 400
Ativo circulante 1.200 Empréstimo de longo prazo 800
Ativo fixo líquido 1800 Passivo não circulante 800
Ativo não circul. (líquido) 1800 Capital social e res. de capital 800
Reserva de lucros 1.000
Patrimônio líquido 1.800
Ativo total 3.000 Passivo total 3.000
Balanço

1-146
NAF: exemplo
 DRE projetada e BP projetado parcial
IPO = 44/132
= 1/3
IR = 0,34 x 250
= 85
Vendas 1.250,00
Custos -1.000,00
LAIR (EBT) 250,00
IR 85,00
LL 165,00
- Divi
dendos -55,00
- Reserva l
ucros 110,00
DRE
Dividendos =
165/3 =55
$ $
Ativo circulante 1.500 Empréstimo de longo prazo 800
Ativo fixo líquido 2.250 Passivo não circulante 800
Ativo não circul. (líquido) 2250 Capital social e res. de capital 800
NAF = 3.750 -3.185 = 565
Balanço preliminar

1-147
e NAF
 Reserva de lucros = $1.000 (BP inicial) + $110 (DRE projetada) = $1.110
 Contas em negrito: não variam com as vendas
 A necessidade de aporte financeiro (NAF) pode ser
determinado conforme abaixo:
565
$
)
667
.
0
1250
13
.
0
(
)
250
3
.
0
(
)
250
3
(
)
1
(
)
*
(
ΔVendas
Vendas
espontâneo
Passivo
Vendas
Vendas
Ativo






















d
Vendas
ML

1-148
NAF
 Onde:
 Passivo espontâneo: passivos que variam – aumentam
ou diminuem, de acordo com as vendas (fornecedores)
 ML: margem líquida (ML = LL/Vendas)
 Vendas*: vendas projetadas para o próximo período
(em $)
 d: taxa de distribuição de dividendos ou índice payout
(IPO = dividendos/LL)
 (1-d) é a taxa de retenção dos lucros (b = 1 – d)

1-149
NAF: exemplo
 Considere que a empresa não fará novo aporte de recursos
próprios, e que a NAF será suprida com empréstimos de curto e
longo prazo, mantendo-se o CCL (AC – PC) constante
 CCL inicial = 1.200 – 400 = $800
 CCL final = 1.500 – (375 + 100 + novo empréstimo de CP)
 Como CCL inicial = CCL final
 Novo empréstimo CP = 1.500 – 375 – 100 – 800 = $225
 Portanto novo empréstimo LP = 565 – 225 = $340
 Então:
 Empréstimo de curto prazo = 100 + 225 = $325
 Empréstimo de longo prazo = 800 + 340 = $1.140

1-150
NAF: exemplo
 BP projetado final
$ $
Ativo circulante 1.500 Empréstimo de longo prazo 1.140
Ativo fixo líquido 2.250 Passivo não circulante 1.140
Ativo não circul. (líquido) 2250 Capitalsociale res. de cap. 800
Balanço final

1-151
 O cálculo da NAF abrange três partes:
 1º) Aumento projetado dos ativos, calculado utilizando-se
o índice de intensidade de capital (IIC) multiplicado pelo
aumento das vendas (em $)
 IIC = 1/GAT = AT/Vendas (pois GAT =
Vendas/AT)
 IIC indica o montante de ativos necessários para gerar
$1 em vendas; portanto, quando maior, mais intensiva
em capital é a empresa
 Esse aumento dos ativos decorrente do acréscimo das
vendas é financiado, em parte, pelas duas parcelas
seguintes
NAF

1-152
 2º) Aumento espontâneo dos passivos (fornecedores)
 Dilação do prazo de pagamento dos fornecedores
 3º) Produto da margem líquida (LL/Vendas) pelas
vendas projetadas (Vendas*) (que resulta no LL
projetado), multiplicado pelo índice de retenção dos
lucros (que resulta no acréscimo da reserva de lucros)
 LL/Vendas x Vendas* = LL* x b = aumento da
reserva de lucros
 132/1.000 x 1.250 x (1 – 1/3) = $110
 O montante do aumento dos ativos que não é
financiado pela dilação dos prazos e pela reinversão de
lucros corresponde à NAF
e NAF

1-153
5. Necessidade de aportes financeiros
(NAF) e crescimento
 Quando a taxa de crescimento das vendas é baixa, o
financiamento interno (lucros retidos) pode exceder o
investimento requerido em ativos
 Opção é distribuir mais dividendos (“vaca leiteira”)
 Conforme a taxa de crescimento se eleva, o financiamento
interno não será suficiente e a firma deverá recorrer ao
mercado de capitais em busca de financiamento (de
terceiros e/ou próprio – mercado de crédito e/ou acionário)
 Portanto, a relação entre o crescimento e a necessidade de
aportes financeiros deve ser considerada no
planejamento financeiro de longo prazo da empresa

1-154
Necessidade de aportes financeiros (NAF)
e crescimento: exemplo
 Considere os dados abaixo para a determinação de
taxas de crescimento da empresa de acordo com os dois
critérios apresentados adiante
$ $ $
Ativo circulante 200 Díivda onerosa total 250 Vendas 500
Ativo não circulante líquido 300 Patrimônio líquido 250 Custos -400
To t a l 500 To t a l 500 EBIT 100
IR(34%) -34
Lucro líquido 66
(-) dividendos -22
Acréscimo à reserva de lucros 44
Balanço Demonstração do resultado

1-155
 Suponha que a empresa prevê um nível de vendas de $600
para o próximo exercício (aumento de 20% (= 600/500)
Taxa crescimento discricionária
$ $ $
Ativo circulante 240 Díivda onerosa total 250 Vendas 600,0
Ativo não circulante líquido 360 Patrimônio líquido (2) 302,8 Custos -480,0
T o t a l 600 T o t a l 552,8 EBIT 120,0
IR (34%) -40,8
(1):Índice payout (IPO) = 22/66 = 1/3 Lucro líquido (LL) 79,2
Dividendos são 1/3 do LL = 79,2/3 = 26,4 (-) dividendos (1) -26,4
(2):PL novo = PL inicial+ acréscimo à reserva de lucros Acréscimo à reserva de lucros 52,8
PL novo = 250 + 52,8 = 302,8
NAF = 600 - 552,8 = $47,2
$ $
Ativo circulante 240 Díivda onerosa total(3) 297,2
Ativo não circulante líquido 360 Patrimônio líquido 302,8
T o t a l 600 T o t a l 600
(3):Dívida onerosa final= dívida inicial+ NAF = 250 + 47,2
Balanço projetado parcial DRE projetada
Balanço projetado final

1-156
 Relação entre diversas taxas de crescimento das vendas e os fundos
necessários (NAF > 0), supondo que todas as NAFs foram tomadas
como dívidas e que os fundos excedentes (NAF < 0) foram usados para
pagamento de dívidas (Ativo total = $500)
 Note que os acréscimos às reservas de lucros são iguais ao acréscimo
original ($44) multiplicados pela taxa de crescimento
 Note que a necessidade de novos ativos (2ª coluna) cresce a uma taxa
muito mais rápida que o acréscimo à reserva de lucros (3ª coluna),
necessitando cada vez mais novos aportes financeiros (NAF) que,
supridos apenas por dívidas, elevam o índice D/E (5ª coluna)
Taxa crescimento discricionária
Crescimento
projetado das
vendas
Aumento
necessário
dos ativos ($)
Acréscimo
à reserva
de lucros
NAF ($) Índice D/E
projetado
0% 0 44,0 -44,0 0,70
5% 25 46,2 -21,2 0,77
10% 50 48,4 1,6 0,84
15% 75 50,6 24,4 0,91
20% 100 52,8 47,2 0,98
25% 125 55,0 70,0 1,05

1-157
Taxa interna de crescimento (TIC)

A taxa interna de

1-158
 Segundo essa taxa, o nível de crescimento das vendas deve
ser de 9,65%
Taxa interna de crescimento
Taxade crescimentodiscricionária: 9,65%
$ $ $
Ativocirculante 219,3 Díivdaonerosatotal 250 Vendas 548,3
Ativonãocirculantelíquido 328,95 Patrimôniolíquido(2) 298,2 Custos -438,6
Total 548,25 Total 548,25 EBIT 109,7
IR(34%) -37,3
(1):Índicepayout(IPO)= 1/3 Lucrolíquido(LL) 72,4
Dividendossão1/3doLL (-)dividendos(1) -24,1
(2):PLnovo=PLinicial+acréscimoàreservadelucros Acréscimoàreservadelucros 48,2
NAF=548,25- 548,25=0
Balançoprojetadoparcial DREprojetada

1-159
 Seguem duas observações com relação à aplicação TIC
 1º) Caso essa taxa seja utilizada para determinar a variação das
vendas e, também, seja empregada na fórmula da NAF, o valor
da NAF será igual a zero (NAF = 0), uma vez atendida a
observação seguinte
 2º) A equação da taxa interna de crescimento utilizada
pressupõe que nenhuma conta do passivo circulante varia
conforme uma porcentagem fixa das vendas, ou seja, considera
que não há conta de fornecedores (passivo espontâneo). Supõe-
se que a conta fornecedores já se encontra deduzida do ativo
circulante
 Essa premissa é consistente com o exercício, uma vez que o
passivo é composto apenas pela conta Dívida onerosa total

1-160


1-161

Taxa de crescimento sustentável (TCS)
neste exemplo, NAF = lucros retidos (pois P = PL)

1-162
 Segundo essa taxa, o nível de crescimento das vendas deve
ser de 21,4%
Taxa de crescimento sustentável
Taxa de crescimento discricionária: 21,36%
$ $ $
Ativo circulante 242,72 Díivda onerosa total(3) 303,4 Vendas 606,8
Ativo não circulante líquido 364,08 Patrimônio líquido (2) 303,4 Custos -485,4
To ta l 606,8 To ta l 606,8 EBIT 121,4
IR(34%) -41,3
(1):Índice payout(IPO) = 1/3 Lucro líquido (LL) 80,1
Dividendos são 1/3 do LL (-) dividendos (1) -26,7
(2):PLnovo = PLinicial+ acréscimo à reserva de lucros Acréscimo à reserva de lucros 53,4
PLnovo = 250 + 53,4 = 303,4
NAF = 606,8 - 553,4 = $53,4
(3) Dívida onerosa final= dívida inicial+ NAF = 250 + 53,4 = 303,4. Portanto D/Enovo = D/Eantigo = 1
Balanço projetado parcial DREprojetada

1-163
 A manutenção da estrutura de capital para a determinação da taxa
de crescimento sustentável é obtida pelo aumento da conta de
reserva de lucros do patrimônio líquido em decorrência da
internalização dos lucros retidos
 Assim, o aumento do capital de terceiros é compensado pelo
aumento da reserva de lucros, mantendo-se igual a relação D/E
 A taxa de crescimento sustentável é sempre maior que a taxa
interna de crescimento, pois a firma, no primeiro caso, pode se
valer de capital de terceiros (note que, em geral, ROE é maior
que o ROA, pois o PL é menor que os ativos totais)
 A taxa de crescimento sustentável utilizada pressupõe que o valor
do PL corresponda aos números do fim do período do BP. Caso o
valor do PL corresponda ao início do período, então essa taxa
será de ROE x b, como é usualmente calculada
Taxas de crescimento das vendas

1-164
Determinantes do crescimento
 Margem líquida (ML) – eficiência operacional a
partir da redução dos custos
 Giro do ativo total (GAT) – uso eficiente dos ativos
 Alavancagem financeira – escolha do índice de
endividamento ótimo (e.g., MPL)
 Política de dividendos – decisão de quanto pagar
aos acionistas versus reinvestimento do lucro na
firma
 Observe que os três determinantes iniciais
constituem o ROE, segundo a identidade DuPont
(ML, GAT e MPL)

1-165
6. Algumas ressalvas
 Modelos de planejamento financeiro não
indicam quais são as melhores políticas
financeiras
 Modelos são simplificações da realidade e o
mundo real pode mudar de forma inesperada
 Porém, sem algum tipo de planejamento, a
firma pode encontrar-se à deriva em um mar
de mudanças sem um leme (planejamento)
para orientação

1-167
1) Uma empresa tem um multiplicador do PL de 1,55, giro do ativo total de 1,75 e
margem líquida de 4,3%. Qual seu ROE?
Resposta: 11,66%
2) Uma corporação tem índice dívida/capital próprio de 0,80; retorno sobre ativos
de 9,7% e PL total de $735.000. Qual seu MPL, ROE e LL?
Resposta: 1,80. 17,46%. $128.331
3) Uma firma tem vendas de $2.700; ativo total de $1.310; e índice dívida/capital
próprio de 1,20. Caso ROE seja de 15%, qual seu LL?
Resposta: $89,32
4) Considere as seguintes demonstrações financeiras
Os ativos e os custos são proporcionais às vendas. Foram pagos $2.500 de
dividendos e sua taxa de distribuição será mantida constante. As vendas previstas
para o próximo exercício são de $ 42.300. Qual a NAF? Resposta: $11.251,82
Ativo 127.000 Dívida 30.500 Vendas 37.300
PL 96.500 Custos 25.800
T o t a l 127.000 127.000 LAIR 11.500
IR 3.910
LL 7.590
Balanço DRE

1-168
5) Considere as seguintes demonstrações financeiras
Os ativos e os custos são proporcionais às vendas. A taxa de distribuição de
dividendos é de 30%. E o índice D/E é constante. Qual o aumento máximo das
vendas que pode ser sustentado sem a emissão de novas ações?
Resposta: $4.941,96
6) Supondo constantes os seguintes indicadores – GAT = 2,20; ML = 7,4%; MPL
= 1,40; d (taxa de distribuição de dividendos) = 40%; qual a taxa de crescimento
sustentável? Resposta: 15,84%
7) As empresas A e B têm índices Dívida/Ativo de 35% e 55%, e retorno sobre o
ativo de 9% e 7%, respectivamente. Qual apresenta maior retorno sobre PL?
Resposta: B com 15,56%; A tem 13,85%
AC 31.000 Dívida 68.000 Vendas 54.000
AnC 118.000 PL 81.000 Custos 39.300
T o t a l 149.000 149.000 LAIR 14.700
IR 4.998
LL 9.702
Balanço DRE

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