UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE
FACULDADE DE ADMINISTRAÇÃO E CIÊNCIAS CONTÁBEIS
MBA em FINANÇAS CORPORATIVAS E MERCADO DE ...
UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE
FACULDADE DE ADMINISTRAÇÃO, CIÊNCIAS CONTÁBEIS E TURISMO
DEPARTAMENTO DE ADMINISTRAÇÃO
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SUMÁRIO.
RESUMO……………………………………………………………………………………………….1
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FIGURAS.
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Resumo
O senso comum indica que empresas com uma estrutura de governança
corporativa mais adequada às práticas recomenda...
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1 INTRODUÇÃO
A governança corporativa é um dos temas de mais recente desenvolvimento no
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em 2001 promoveu um considerável avanço nos padrões de governança na legislação
brasileira.
Paralelamente, a Bovespa cri...
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Em virtude da discussão, no meio corporativo, referente a transparecia e
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2 METODOLOGIA
2.1 Tipo de pesquisa
Com relação aos tipos de pesquisa, esse estudo utilizará a taxonomia proposta
por Ver...
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2.3 Coleta de dados
A coleta de dados foi realizada por fontes primárias e secundárias de pesquisa
bibliográfica como li...
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3 REFERENCIAL TEÓRICO
3.1 Governança Corporativa
3.1.1 Origens, Desenvolvimento e Conceitos
A governança corporativa da ...
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A quantidade de definições divulgadas e expostas ajuda na composição de uma
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- abusos da gerência sobre os acionistas e sobre terceiros;
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Lodi (2000), por sua vez, conceitua governança corporativa como um nome
para o sistema de relacionamento entre acionist...
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3.1.2 Os Principais Modelos de Governança Corporativa
Ainda segundo Andrade e Rossetti (2009), não existe um modelo úni...
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reforçando a necessidade das empresas em se adaptarem às exigências e padrões
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Além de presentes no regulamento de listagem, alguns desses compromissos
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No ano de 1934, instalou-se no Palácio do Café, localizado no Pátio do
Colégio. No ano seguinte, seu nome foi alterado ...
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A Bolsa de Valores de São Paulo é uma entidade auto-reguladora que opera
sob a supervisão da Comissão de Valores Mobili...
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3.4 Índices de Governança Corporativa
3.4.1 Índice de ações com Governança Corporativa Diferenciada - IGC
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Critério de Ponderação
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Ajustes do Índice
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A BOVESPA calcula o índice IGCT em tempo real, considerando os preços dos
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(3) Posição de fechamento da empresa na ação/tipo no primeiro dia de negociação “ex”, levando em conta
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Fonte: sitio EXAME.
Figura 2 – Gráfico Índice IGCT
Fonte: sitio EXAME.
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Os resultados dos índices quando comparados mostram uma grande diferença
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Figura 4 – Tabela de Crescimento - Índice IGCT
Ano 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 IGCT Anual
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Evolução mensal:
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Figura 8 – Evolução Mensal - Índice IGCT
Fonte: Sitio BOVESPA
Figura 9 – Volatilidade Mensal - Índice IGCT
Fonte: Sitio...
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Figura 10 – Evolução Mensal - Índice IBOV
Fonte: Sitio BOVESPA
Figura 11 – Volatilidade Mensal - Índice IBOV
Fonte: Sit...
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Entretanto quando comparadas com o IBOVESPA, após a crise de 2008 os
gráficos começam a seguir rumos diferentes. Os índ...
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Figura 13 - IGC - Menores Fechamentos Anuais
Ano Nominal Pregão
2001 758,54 14/09/2001
2002 781,42 16/10/2002
2003 959,...
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Figura 16 - IBOV - Maiores Fechamentos Anuais (a partir de 2009)
Ano Nominal Pregão
1999 17.091,60 30/12/1999
2000 18.9...
48
Figura 18 – Variação dos Fechamentos Anuais
Ano Variação IBOV Variação IGCT Variação IGC
2006 36% 44% 43%
2007 60% 54% ...
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5 CONCLUSÕES, SUGESTÕES E RECOMENDAÇÕES
5.1 Conclusões
Contudo, o trabalho apresentou de forma clara os índices IGC e I...
50
5.3 Recomendações
Diante das inúmeras formas que podem ser encarados os preceitos relativos ao
tema da governança corpo...
51
6 REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS
Sites:
BOVESPA. Disponível em:
<www.bovespa.com.br>. Acesso em: 12/12/2013.
BRASIL. Comiss...
52
SUN, Tzu. A Arte da Guerra. Martin Claret, 2001 SUNDARAMURTHY, C., et al.
(1997). “Board Structure, Antitakeover Provis...
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Governaça Corporativa

  1. 1. UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE FACULDADE DE ADMINISTRAÇÃO E CIÊNCIAS CONTÁBEIS MBA em FINANÇAS CORPORATIVAS E MERCADO DE CAPITAIS FELIPE CORTEZ VASSALLO GOVERNANÇA CORPORATIVA O Desempenho das Empresas Listadas no IBOVESPA Orientador: Prof. Carlos José Guimarães Cova D.Sc Niterói 2014
  2. 2. UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE FACULDADE DE ADMINISTRAÇÃO, CIÊNCIAS CONTÁBEIS E TURISMO DEPARTAMENTO DE ADMINISTRAÇÃO PÓS-GRADUAÇÃO – LATO SENSU MBA em FINANÇAS CORPORATIVAS E MERCADO DE CAPITAIS Um estudo sobre: Governança Corporativa MONOGRAFIA APRESENTADA POR: FELIPE CORTEZ VASSALLO Orientador: CARLOS JOSÉ GUIMARÃES COVA, D. Sc. Comissão Examinadora: ________________________________________ Prof. Carlos José Guimarães Cova, D. Sc. ________________________________________ Prof.ª Evandro Neves da Cunha Filho, Esp. ________________________________________ Prof.ª Fabiana Lopes da Silva, Esp.
  3. 3. SUMÁRIO. RESUMO……………………………………………………………………………………………….1 ABSTRACT…………………………………………………………………………………………….1 1 O PROBLEMA………………………………………………………………………………………2 1.1 Introdução………………………………………………………………………………………..2 1.2 Objetivos da Pesquisa……………………………………………………………………............3 1.2.1 Objetivo Final……………………………………………………………............................3 1.2.2 Objetivos Intermediários…………………………………………………………...............3 1.3 Suposição………………………………………………………………………………………..3 1.4 Delimitação do Estudo…………………………………………………………………..............4 1.4.1 Tempo……………………………………………………………………………………...4 1.4.2 Espaço……………………………………………………………………………………...4 1.4.3 Doutrina…………………………………………………………………………………....4 1.5 Relevância da Pesquisa …………………………………………………………........................4 1.5.1 Sociedade ……………………………………………………………….............................4 1.5.2 Meio Acadêmico …………………………………………………………...….…………..4 1.5.3 Pessoal …………………………………………………………………………………......4 1.5.4 Profissional …………………………………………………………………….…..............4 1.6 Definição dos Termos……………………………………………………………….………….4 2 METODOLOGIA……………………………………………………………………….…..............5 2.1 Tipo de pesquisa…………………………………………………………………….………….5 2.1.1 Quantos aos Fins …………………………………………………………….....................5 2.1.2 Quantos aos Meios………………………………………………………………...............5 2.2 Universo e Amostra……………………………………………………………….....................5 2.3 Coleta de dados………………………………………………………………............................5 2.4 Tratamento dos dados………………………………………………………………..................6 2.5- Limitações do método………………………………………………………………................6 3 REFERENCIAL TEÓRICO………………………………………………………………..............7 3.1 Governança Corporativa…………………………………………………………………..……7 3.1.1 Origens, Desenvolvimento e Conceitos…………………………………….……………....7 3.1.2 Os Principais Modelos de Governança Corporativa……………………………….............11
  4. 4. FIGURAS. Figura 1..................................................................................................................................................37 Figura 2..................................................................................................................................................38 Figura 3..................................................................................................................................................39 Figura 4..................................................................................................................................................39 Figura 5..................................................................................................................................................40 Figura 6..................................................................................................................................................41 Figura 7..................................................................................................................................................41 Figura 8..................................................................................................................................................42 Figura 9..................................................................................................................................................42 Figura 10................................................................................................................................................43 Figura 11................................................................................................................................................43 Figura 12................................................................................................................................................44 Figura 13................................................................................................................................................45 Figura 14................................................................................................................................................45 Figura 15................................................................................................................................................45 Figura 16................................................................................................................................................46 Figura 17................................................................................................................................................46 Figura 18................................................................................................................................................47 3.1.3 Governança Corporativa no Brasil ……………………………………………....................12 3.1.3.1 O Novo Mercado da Bolsa de Valores Brasileira……………………….........................14 3.1.3.2 Os Stakeholders Beneficiados pela Governança Corporativa……………………….....17 3.1.3.3 Governança Corporativa como Prioridade Internacional ………………………............18 3.2 SOX – Lei Sarbanes-Oxley………………………………………………….............................19 3.3 Bolsa de Mercadoria e Valores de São Paulo – BM&F BOVESPA…………………………...21 3.3.1 Níveis Diferenciados de Governança Corporativa e o Novo Mercado.…………………..23 3.4 Índices de Governança Corporativa…………………………………………………................24 3.4.1 Índice de ações com Governança Corporativa Diferenciada - IGC………………….........24 3.4.2 Índice de ações com Governança Corporativa Trade - IGCT……………..........................29 4 ANÁLISE DOS RESULTADOS…………………………………………………………………...36 5 CONCLUSÕES, SUGESTÕES E RECOMENDAÇÕES………………………………….…….47 5.1 Conclusão.………………………………………………………………..................................47 5.2 Sugestões………………………………………………………………...................................48 5.3 Recomendações ……………………………………………………………….......................48 REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS……………………………………………………….........51 ANEXO.................................................................................................................................................53
  5. 5. 1 Resumo O senso comum indica que empresas com uma estrutura de governança corporativa mais adequada às práticas recomendadas pelos agentes de mercado obtenham melhores resultados e também sejam mais bem avaliadas pelo mercado no preço das suas ações do que empresas com uma estrutura de governança não tão adequada, ceteris paribus. Desta forma, parece estar implícita a hipótese de que a estrutura de governança corporativa da empresa afeta seu desempenho e valor de mercado. Nesse sentido serão evidenciadas algumas analises sobre os índices de empresas com alto grau de governança corporativa, negociadas na bolsa de mercadoria e futuros, BM&F BOVESPA. Em suma, esse trabalho tem como principal meta verificar se os resultados dos índices de empresas de governança corporativa tem um desempenho maior que o índice BOVESPA. Abstract Common sense indicates that companies with a suitable corporate governance structure for practises recommended by market agents obtain better results and a better market price for their shares than companies with a corporate governance structure which is not as suitable, ceteris paribus. Therefore, the hypothersis that the corporate governance structure of a company affects its perforamcne and market value appears to be implied. An analysis over the indices of companies with a high level of corporate goverance, companies traded on the stock exchange and BMF&BOVESPA will be performed.In conclusion, this paper has as its main goal to determine whether the indices of corporate governance companies perform better than the BOVESPA index .
  6. 6. 2 1 INTRODUÇÃO A governança corporativa é um dos temas de mais recente desenvolvimento no campo da alta gestão. Organizações multilaterais, como a ONU e a Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE), vêem as boas práticas de governança corporativa como pilares da arquitetura econômica global e um dos principais sistemas de desenvolvimento sustentável em vigor. É uma área do conhecimento que envolve um leque amplo de questões, como por exemplo: - Crescimento do Mercado de Capitais; - Finanças, geração de valor, criação de riqueza e maximização do retorno sobre os investimentos; - Estratégia e definição dos propósitos empresariais; - Conflitos de interesses entre acionistas, conselhos de administração e direção executiva das empresas. A governança corporativa está relacionada à gestão de uma organização, sua relação com os acionistas (shareholders) e demais partes interessadas (stakeholders): clientes, funcionários, fornecedores, comunidade, entre outros. Sua essência está baseada em mecanismos de solução para o conflito de agência, decorrente da assimetria informacional e conflito de interesses entre as partes envolvidas. O movimento pela governança corporativa teve seu início em meados da década dos anos 1980 nos EUA. Os grandes investidores institucionais passaram a se mobilizar contra algumas corporações que eram administradas de maneira irregular, em detrimento aos acionistas. Esse movimento foi se expandindo pelo mundo, chegando à Inglaterra, inicialmente, e depois se estendendo pelo resto da Europa. A ocorrência de recentes escândalos financeiros envolvendo grandes corporações (como os casos mais famosos da Enron e da Worldcom) e a implementação da lei Sarbanes-Oxley nos Estados Unidos contribuiu ainda mais para notoriedade mundial e relevância do assunto. No Brasil, essa corrente de pensamento é mais recente. O movimento começou a partir de 1999, com a criação do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC) e do primeiro Código Brasileiro das Melhores Práticas de Governança Corporativa, e vem crescendo significativamente. Também a reforma da lei das sociedades anônimas
  7. 7. 3 em 2001 promoveu um considerável avanço nos padrões de governança na legislação brasileira. Paralelamente, a Bovespa criou, no final de 2000, o Novo Mercado. Uma seção especial de listagem, onde só podem ser negociadas empresas que se comprometam com uma série de regras relacionadas à governança corporativa e proteção aos investidores (Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada – IGC; Índice de Ações com Governança Corporativa Trade – IGCT). O presente trabalho pretende responder a seguinte pergunta: o índice, da BM&F BOVESPA, composto pelas empresas com maior grau de Governança Corporativa possui um desempenho maior que o índice IBOVESPA? 1.2 Objetivo da Pesquisa 1.2.1 Objetivo Final Analisar o índice de ações com empresas de alto grau de Governança Corporativa e determinar se as empresas que compõem o índice possuem um desempenho maior que o IBOVESPA. 1.2.2 Objetivos Intermediários - Caracterizar a Governança Corporativa; - Apresentar o histórico da Governança Corporativa no Brasil; - Analisar a Lei Sarbanes-Oxley e estudar as mudanças ocorridas nas organizações após sua implementação; - Analisar os índices de Governança Corporativa, da BM&F BOVESPA, e verificar os requesitos de Governança que as empresas devem apresentar para fazerem parte do índice. - Verificar a adoção do Novo Mercado na bolsa de valores brasileira e estudar os benefícios agregados para o mercado acionário.
  8. 8. 4 1.3 Suposição Em virtude da discussão, no meio corporativo, referente a transparecia e controles dentro das organizações, a governança traz benefícios que protegem as empresas de fatores nocivos que podem prejudicar tanto a rentabilidade quanto o desempenho das organizações. Por isso supomos que as empresas que possuem um alto grau de transparecia e controles internos, são mais organizadas e menos suscetíveis a fraudes e irregularidades; consequentemente, apresentam resultados constantes e precisos. 1.4 Delimitação do Estudo Tendo em vista o dinamismo do tema deste estudo, o presente trabalho ficará restrito a informações publicadas e divulgadas, tanto no meio acadêmico quanto no mercado financeiro, até março de 2012. Este trabalho terá como delimitação estudar apenas empresas que possuem seu capital negociado na Bolsa de Valores de São Paulo. Serão abordados no estudo apenas os índices de desempenhos afins de governança corporativa que são divulgados na BM&F BOVESPA: Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada – IGC; Índice de Ações com Governança Corporativa Trade – IGCT. Os índices de Governança Corporativa serão comparados e correlacionados apenas com o índice IBOVESPA para fins de delimitação. 1.5 Relevância da Pesquisa A abertura e consequente modificação na estrutura societária das empresas também ocorreu no Mercado Financeiro. Houve aumento de investimentos de estrangeiros no Mercado de Capitais brasileiro, o que reforçou a necessidade das empresas se adaptarem as exigências e padrões internacionais. As praticas de Governança Corporativa tornaram-se prioridade e fonte de pressão por parte dos investidores.
  9. 9. 5 Dado a instabilidade no Mercado Financeiro mundial os debates sobre maior regulamentação, controles empresariais e transparência estão se tornando cada vez mais frequentes; assim os estudos sobre a Governança se tornam cada vez mais necessários. O presente estudo foi, para nós investidores, uma ferramenta muito importante, pois a analise das empresas com alto grau de Governança Corporativa ajudará a investimentos futuros, uma vez que os resultados com a transparência e controles internos podem gerar vantagem competitiva e retorno para seus acionistas. A importância do tema apresentado nesse estudo se torna cada vez mais visível no mercado de trabalho; hoje as áreas de controle são consideradas cada vez mais estratégicas dentro das organizações, ganhando assim a confiança dos Stakeholders. 1.6 Definição dos termos Stakeholders - Termo em inglês amplamente utilizado para designar as partes interessadas, ou seja, qualquer indivíduo ou grupo que possa afetar o negócio, por meio de suas opiniões ou ações, ou ser por ele afetado: público interno, fornecedores, consumidores, comunidade, governo, acionistas, etc. Há uma tendência cada vez maior em se considerar stakeholder quem se julgue como tal, e em cada situação a empresa deve procurar fazer um mapeamento dos stakeholders envolvidos. (Instituto Ethos).
  10. 10. 6 2 METODOLOGIA 2.1 Tipo de pesquisa Com relação aos tipos de pesquisa, esse estudo utilizará a taxonomia proposta por Vergara (2001), que estabelece dois critérios básicos: quando aos fins e quanto aos meios. 2.1.1 Quantos aos Fins Quanto aos fins o presente estudo é caracterizado pelo tipo descritivo, uma vez que visa estabelecer a correlação do retorno entre o alto grau de governança corporativa das empresas que compõem o índice IGC, divulgado pela BM&F BOVESPA e o índice IBOVESPA. 2.1.2 Quantos aos Meios Quanto aos meios trata-se de uma pesquisa bibliográfica, já que o estudo desenvolveu-se com base em matérias publicados em livros, jornais e redes eletrônicas. Os materiais utilizados são tanto de fontes primarias quanto secundarias. 2.2 Universo e Amostra O universo da pesquisa foram os 20 índices de ações da BM&F BOVESPA, que são compostos por quatro subgrupos (índices amplos, índices setoriais, índices de sustentabilidade e índices de governança). A amostra da pesquisa foi definida pelo critério acessibilidade às informações necessária ao desenvolvimento do trabalho e relevância ao tema; dos 20 índices, foram estudados os: Ações com Governança Corporativa Diferenciada – IGC, de Ações com Governança Corporativa Trade – IGCT onde esses foram comparados com índice IBOVESPA.
  11. 11. 7 2.3 Coleta de dados A coleta de dados foi realizada por fontes primárias e secundárias de pesquisa bibliográfica como livros, artigos de especialistas, teses e dissertações diretamente relacionadas com o tema e sites na internet. 2.4 Tratamento dos dados O tratamento dos dados foi feito por métodos qualitativos, de acordo com Vergara (2011), uma vez que as informações coletados são disponíveis em fontes bibliográficas devidamente disponíveis para consulta. Os dados foram totalmente levantados por meio de pesquisas bibliográficas, conforme mencionado no item anterior e agregou para o estudo com argumentações, reflexões, analises e conclusões dos autores estudados. Os dados obtidos por meio do site da BOVESPA, referentes aos resultados dos índices estudados serão tratados de forma qualitativa onde será realizada uma comparação a fim de mensurar o retorno de cada índice e traçar uma correlação entre os mesmos. 2.5 Limitação do método O método escolhido possui algumas limitações. A primeira dela refere-se à complexidade do tema e as diversas doutrinas que são utilizadas pelos autores e especialistas do tema. O assunto estudado não é uma ciência exata, sendo assim as diversas interpretações não serão exploradas. Merece a atenção o fato de que os índices estudados, IGC, IGCT e o IBOVESPA, são compostos por um grande número de empresas, assim o trabalho não irá se referir e analisar todas as organizações. Ainda temos que considerar a subjetividade do pesquisador, que sempre está presente, nas pesquisas, seja essa quantitativa quanto qualitativa.
  12. 12. 8 3 REFERENCIAL TEÓRICO 3.1 Governança Corporativa 3.1.1 Origens, Desenvolvimento e Conceitos A governança corporativa da forma como se manifesta hoje, surgiu de um movimento iniciado principalmente nos Estados Unidos e na Inglaterra durante os anos 90, quando acionistas despertaram para a necessidade de novas regras que os protegessem dos abusos da diretoria executiva das empresas, da inércia de conselhos de administração inoperantes e das omissões das auditorias externas. A maior parte das pressões exercidas era proveniente de fundos de pensão americanos, que passaram a exigir mais informações e transparência das empresas com a intenção de limitar o poder dos acionistas controladores e dos órgãos administrativos. De acordo com ANDRARE e ROSSETTI (2009), apesar da aparente noção de que a governança corporativa é um tema recente, os seus princípios já eram adotados desde os primeiros casos de separação entre a propriedade e controle nas organizações, como aconteceu na Companhia das Índias Orientais e nas primeiras grandes ferrovias americanas, que dependiam dos investidores e gestores profissionais para serem operacionalizadas. A partir da década de noventa e após os escândalos corporativos americanos, tais princípios passaram a ser reforçados e agrupados de forma organizada com o objetivo de enfatizar a sua importância para a manutenção do sistema econômico vigente. Segundo o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), a preocupação da governança é criar um conjunto eficiente de mecanismos de incentivos e monitoramento para assegurar que o comportamento dos executivos esteja alinhado com os interesses dos acionistas. A governança corporativa surge, portanto, segundo o Instituto, para superar o conflito de agency, ou seja, reduzir o nível atual dos custos de agency e limitar a necessidade de incursões em novos custos. A governança corporativa engloba uma série de áreas do conhecimento, e por isso, institutos, governos, especialistas e empresas expõem cada um suas próprias interpretações. Com a leitura dos diversos conceitos expostos a seguir, se torna possível a composição de uma ideia abrangente do significado do tema e de suas propostas.
  13. 13. 9 A quantidade de definições divulgadas e expostas ajuda na composição de uma ideia unificada do conceito, com o intuito de fundamentar novas pesquisas e tornar a fiscalização das práticas de governança mais efetiva, já que esta fiscalização é de interesse de muitos grupos envolvidos com as organizações. Podemos citar como uma das primeiras definições do conceito de governança corporativa, a elaborada pelo Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), na sua fundação, em 1995: "Governança corporativa é o sistema que assegura aos sócios-proprietários o governo estratégico da empresa e a efetiva monitoração da diretoria executiva. A relação entre propriedade e gestão se dá através do conselho de administração, a auditoria independente e o conselho fiscal, instrumentos fundamentais para o exercício do controle. A boa governança corporativa garante equidade aos sócios, transparência e responsabilidade pelos resultados (accountability)." Atualmente, após a revisão do texto acima, o atual conceito de governança divulgado pelo IBGC é: “Governança Corporativa é o sistema pelo qual as organizaçõessão dirigidas, monitoradas e incentivadas, envolvendo os relacionamentos entre proprietários, conselho de administração, diretoria e órgãos de controle. As boas práticas de governança corporativa convertem princípios em recomendações objetivas, alinhando interesses com a finalidade de preservar e otimizar o valor da organização, facilitando seu acesso ao capital e contribuindo para a sua longevidade.” (IBGC, 2009) A proposta é que as boas práticas de governança contribuam para proporcionar aos proprietários a gestão estratégica de sua empresa de direito e o monitoramento da diretoria executiva, através de ferramentas como o conselho de administração, a auditoria independente e o conselho fiscal. Para tanto, o conselho de administração, órgão voltado geralmente para a representação dos acionistas, deve exercer seu papel estabelecendo estratégias para a empresa, elegendo e destituindo o principal executivo, fiscalizando e avaliando o desempenho da gestão e escolhendo a auditoria independente. A ausência de conselheiros qualificados e de bons sistemas de governança corporativa nas organizações pode gerar prejuízos decorrentes de: - abusos de poder do acionista controlador sobre os acionistas minoritários;
  14. 14. 10 - abusos da gerência sobre os acionistas e sobre terceiros; - muito poder concentrado no executivo principal; - fraudes devido ao uso de informações privilegiadas em benefício próprio, etc. Para evitar tais tipos de comportamento, segundo o Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa lançado pelo IBGC, elaborado com base em uma série de manuais internacionais, os entes organizacionais devem adotar quatro princípios norteadores das decisões e das responsabilidades dentro das organizações, são eles: a transparência, a prestação de contas - accountability, a equidade e a responsabilidade corporativa. Segundo diversos autores na literatura, a governança corporativa objetiva aumentar a probabilidade dos fornecedores de recursos garantirem para si o retorno sobre seus investimentos, estimula o desenvolvimento do mercado de capitais e também propõe o fornecimento de maior proteção aos acionistas minoritários. As empresas que adotam as práticas de governança corporativa têm o intuito de se apresentarem ao mercado de capitais como empresas bem geridas, que respeitam o acionista e que fornecem transparência no relacionamento com o público envolvido nas atividades da companhia. Segundo Andrade e Rossetti (2009), um bom sistema de governança corporativa ajuda a fortalecer as empresas; a reforçar competências para enfrentar novos graus de complexidade; a ampliar as bases estratégicas da criação de valor; além de ser fator de harmonização dos interesses dos agentes envolvidos. Contribui, assim, para que os resultados corporativos se tornem menos voláteis, aumentando a confiança dos investidores, fortalecendo o mercado de capitais e sendo fator coadjuvante do crescimento econômico. Segundo Shleifer e Vishny apud Andrade, Adriana; Rossetti, José Paschoal (2004): “A governança corporativa é o campo da administração que trata do conjunto de relações entre a direção das empresas, seus conselhos de administração, seus acionistas e outras partes interessadas. Ela estabelece os caminhos pelos quais os supridores de capital das corporações são assegurados do retorno de seus investimentos”. É de se entender que, de forma geral, a governança corporativa pode ser descrita como o conjunto de mecanismos ou princípios que governam o processo decisório dentro de uma organização.
  15. 15. 11 Lodi (2000), por sua vez, conceitua governança corporativa como um nome para o sistema de relacionamento entre acionistas, auditores independentes e executivos da empresa liderados pelo conselho de administração, ou seja: “Chama-se de Governança Corporativa o papel que os Conselhos de Administração passaram a exercer para melhorar o ganho dos acionistas e arbitrar conflitos existentes entre os acionistas, administradores, auditores externos, minoritários, conselhos fiscais e os stakeholders: empregados, credores e clientes.” Os códigos de boa governança que norteiam as melhores práticas estão firmados em quatro valores apresentados por Andrade e Rossetti (2009), esses valores também conhecidos como princípios podem ser observados implicitamente em praticamente todas as definições de governança corporativa, são eles: I) Fairness - equidade no tratamento dos acionistas; II) Disclosure - transparência das informações que impactam os negócios principalmente as que envolvem riscos; III) Accoutability - prestação responsável de contas e responsabilidade da gestão pelos resultados gerados; e IV) Compliance - conformidade no cumprimento de normas reguladoras da atividade, diretrizes e políticas estabelecidas para o negócio. Estes princípios são de extrema importância para a compreensão da governança corporativa e mais detalhes sobre eles serão expostos ao longo deste estudo. A ideia é que com um maior número de indivíduos esclarecidos a respeito do tema, é inibida, naturalmente, a utilização do termo como em práticas de marketing contestáveis que prometem, mas não entregam e que tem o intuito de justificar e legitimar interesses particulares da gestão. Para isso, o esclarecimento do conceito estimula que a governança corporativa não seja utilizada apenas no discurso e na manipulação de interesses, mas sim efetivamente colocada em prática com uma expansão ética e agregadora.
  16. 16. 12 3.1.2 Os Principais Modelos de Governança Corporativa Ainda segundo Andrade e Rossetti (2009), não existe um modelo único de governança corporativa. As diferenças existentes entre os modelos são resultado da diversidade cultural e institucional das nações. Os autores salientam que a literatura técnica diferencia cinco modelos de governança corporativa: - anglo-saxão; - alemão; - japonês; - latino europeu; e - latino americano. As diferenças entre os modelos não são separadas por limites bem definidos, sabe-se que a maior parte dessas diferenças deve-se a fatores externos moldados pelas características próprias de cada região. Sem o propósito de citar as diferenças e característica de cada um dos modelos devido à extensão do assunto, segue exposto de maneira sucinta, os sistemas de governança corporativa mais representativos e utilizados no mundo, que podem ser resumidamente diferenciados da seguinte maneira, segundo o IBGC: - Outsider System - Sistema de governança anglo-saxão (Estados Unidos e Reino Unido): acionistas pulverizados e tipicamente afastados do comando diário das operações da companhia. - Estrutura de propriedade dispersa nas grandes empresas; - papel importante do mercado de ações na economia; - ativismo e grande porte dos investidores institucionais; - foco na maximização do retorno para os acionistas (shareholder oriented). - Insider System - Sistema de governança da Europa Continental e do Japão: grandes acionistas tipicamente no comando das operações diárias, diretamente ou via pessoas de sua indicação. - Estrutura de propriedade mais concentrada; - presença de conglomerados industriais-financeiros; - baixo ativismo e menor porte dos investidores institucionais;
  17. 17. 13 - reconhecimento mais explícito e sistemático de outros stakeholders não financeiros, principalmente funcionários (stakeholder oriented). Com isso, fica evidente porque os sistemas de governança dependem fortemente da cultura local e do modo como a estrutura organizacional está composta em cada organização. Apenas atendendo as necessidades locais e se ajustando conforme o meio, é que as práticas de governança podem vir a trazer algum resultado positivo. Desta forma a governança corporativa vem se tornado cada vez mais globalmente difundida. 3.1.3 Governança Corporativa no Brasil No Brasil, segundo o IBGC, os conselhos de administração profissionais e independentes surgiram em resposta ao movimento pelas boas práticas de governança corporativa e pela necessidade das empresas brasileiras modernizarem sua alta gestão e se tornarem mais atraentes ao mercado internacional. O fenômeno foi acelerado pelos processos de globalização, privatização e desregulamentação10 da economia no país, resultando na criação de um ambiente corporativo mais competitivo. Oligopólios, empresas exclusivamente de controle e gestão familiar com alta concentração do capital, acionistas minoritários passivos e conselhos de administração figurativos passaram a dar lugar a investidores institucionais mais ativos, à maior dispersão do controle acionário, à maior foco na eficiência econômica e à transparência da gestão. As privatizações ensejaram as primeiras experiências de controle compartilhado no Brasil, formalizado por meio de acordo entre os acionistas. Nessas empresas, os investidores integrantes do bloco de controle passaram a dividir o comando da empresa em troca de financiamentos, estabelecendo contratualmente direitos teoricamente iguais. Os investidores institucionais, seguradoras, fundos de pensão, fundos de investimentos entre outros, assumiram uma postura ativa, passando a comparecer às assembleias gerais, a exercer os direitos de voto de suas ações e a fiscalizar de modo mais próximo a gestão das companhias investidas. Com abertura econômica e a consequente modificação na estrutura societária das empresas brasileiras provocada inclusive pelo crescimento do mercado de capitais, houve estímulo à participação de investimentos estrangeiros no país,
  18. 18. 14 reforçando a necessidade das empresas em se adaptarem às exigências e padrões internacionais. Como resultado da necessidade de adoção das boas práticas de governança, foi publicado em 1999 o primeiro código sobre governança corporativa, elaborado pelo IBGC. O código trouxe inicialmente informações sobre o conselho de administração e sobre a conduta esperada deste órgão. Em 2001, foi reformulada a Lei das Sociedades Anônimas, e, em 2002, a Comissão de Valores Mobiliários - CVM lançou sua cartilha sobre o tema governança. Tal documento é focado no papel dos administradores, dos conselheiros, acionistas e auditores independentes, visando orientar sobre as questões que afetam o relacionamento entre esses entes. Outra contribuição à aplicabilidade das práticas de governança corporativa partiu da Bolsa de Valores de São Paulo, ao criar segmentos especiais de listagem para empresas que alcançaram e mantém altos padrões de governança corporativa. Além do mercado tradicional, passaram a existir três segmentos diferenciados de governança: Nível 1, Nível 2 e Novo Mercado. O objetivo, segundo o informativo publicado pela Bolsa brasileira, foi estimular o interesse dos investidores e valorizar as empresas listadas nestes segmentos. Basicamente, o segmento de Nível 1 caracteriza-se por exigir práticas adicionais que promovam a liquidez das ações e o disclosure, enquanto o Nível 2 exige práticas adicionais relativas aos direitos dos acionistas e do conselho de administração. O Novo Mercado, nível mais alto de governança, diferencia-se do Nível 2 devido a exigência da empresa ter a totalidade das ações com direito a voto, ou seja, do tipo ordinárias. Em vista desse panorama, diversas iniciativas com o intuito de estimular a disseminação das melhores práticas de governança corporativa também começaram a surgir. Entre 2005 e 2006, o IBGC desenvolveu premiações para monografias e matéria jornalística sobre o tema. Os prêmios não só pretendiam estimular o debate nos meios acadêmico, empresarial e de comunicação como também reconhecer as empresas e pessoas atentas à temática. Além dessas iniciativas, empresas de todo o país, como praticamente todos os bancos comerciais e múltiplos, a passos longos, têm divulgado que estão adotando
  19. 19. 15 a governança corporativa como prática imprescindível na condução de suas atividades. Contudo, segundo Andrade e Rossetti (2009), apesar do aprofundamento dos debates sobre governança e da crescente pressão para a adoção das boas práticas de governança corporativa, o Brasil ainda se caracteriza pela alta concentração do controle acionário, pela baixa efetividade dos conselhos de administração e pela alta sobreposição entre propriedade e gestão. Com isso, ainda existem muitas barreiras para a implementação das boas práticas de governança no país. Como exemplo dessas barreiras existem a resistência cultural à oferta de maior transparência, os custos da própria implementação das boas práticas, como treinamentos adoção de novas tecnologias, além dos dispêndios com a comunicação das práticas adotadas para o público externo. Essas barreiras ainda são empecilhos e convencem muitos empresários a permanecer na situação atual da oferta de boas práticas de governança. Inclusive, ainda existem no país dificuldades no entendimento adequado dos negócios da companhia por parte dos conselhos de administração pouco engajados e com fortes características de formação familiar. Por consequência disso, apenas com a redução dessas barreiras é que poderão as empresas nacionais obter resultados significativos com a adoção das boas práticas de governança corporativa e se equiparar as outras corporações estrangeiras que possuem maior acesso ao capital internacional. 3.1.3.1 O Novo Mercado da Bolsa de Valores Brasileira O Novo Mercado é um segmento de listagem na bolsa de valores de São Paulo (BM&FBovespa) destinado à negociação de ações emitidas por companhias que se comprometam, voluntariamente, com a adoção de práticas de governança corporativa adicionais em relação ao que é exigido pela legislação. A valorização e a liquidez das ações tendem a ser influenciadas positivamente pelo grau de segurança oferecido, pelos direitos concedidos aos acionistas e pela qualidade das informações prestadas pelas companhias. Essa é a premissa básica do Novo Mercado, extraída de consulta a página eletrônica da BM&FBovespa.
  20. 20. 16 A entrada de uma companhia no Novo Mercado ocorre por meio da assinatura de um contrato e implica na adesão a um conjunto de regras societárias, genericamente chamadas de "boas práticas de governança corporativa", mais exigentes do que as presentes na legislação brasileira. Essas regras, consolidadas no Regulamento de Listagem do Novo Mercado, ampliam os direitos dos acionistas, melhoram a qualidade das informações usualmente prestadas pelas companhias, bem como a dispersão acionária e, ao determinar a resolução dos conflitos societários por meio de uma Câmara de Arbitragem, oferecem aos investidores a segurança de uma alternativa mais ágil e especializada. A principal inovação do Novo Mercado, em relação à legislação atual, é a exigência de que o capital social da companhia seja composto somente por ações ordinárias. Porém, esta não é a única inovação, a companhia aberta participante do Novo Mercado tem uma lista de obrigações adicionais a cumprir como:  Proporcionar extensão para todos os acionistas das mesmas condições obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia - tag along.  Realização de uma oferta pública de aquisição de todas as ações em circulação, no mínimo, pelo valor econômico, nas hipóteses de fechamento do capital ou cancelamento do registro de negociação no Novo Mercado.  Conselho de Administração com mínimo de 5 (cinco) membros e mandato unificado de até 2 (dois) anos, permitida a reeleição. No mínimo, 20% (vinte por cento) dos membros deverão ser conselheiros independentes.  Melhoria nas informações prestadas, adicionando às Informações Trimestrais (ITRs) - documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém demonstrações financeiras trimestrais - entre outras: demonstrações financeiras consolidadas e a demonstração dos fluxos de caixa.  Melhoria nas informações relativas a cada exercício social, adicionando às Demonstrações Financeiras Padronizadas (DFPs) - documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à
  21. 21. 17 BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém demonstrações financeiras anuais - entre outras, a demonstração dos fluxos de caixa.  Divulgação de demonstrações financeiras de acordo com padrões internacionais IFRS ou US GAAP.  Melhoria nas informações prestadas, adicionando às Informações Anuais (IANs) - documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém informações corporativas - entre outras: a quantidade e características dos valores mobiliários de emissão da companhia detidos pelos grupos de acionistas controladores, membros do Conselho de Administração, diretores e membros do Conselho Fiscal, bem como a evolução dessas posições.  Realização de reuniões públicas com analistas e investidores, ao menos uma vez por ano.  Apresentação de um calendário anual, do qual conste a programação dos eventos corporativos, tais como assembléias, divulgação de resultados etc.  Divulgação dos termos dos contratos firmados entre a companhia e partes relacionadas.  Divulgação, em bases mensais, das negociações de valores mobiliários e derivativos de emissão da companhia por parte dos acionistas controladores.  Manutenção em circulação de uma parcela mínima de ações, representando 25% (vinte e cinco por cento) do capital social da companhia.  Quando da realização de distribuições públicas de ações, adoção de mecanismos que favoreçam a dispersão do capital.  Adesão à Câmara de Arbitragem do Mercado para resolução de conflitos societários.
  22. 22. 18 Além de presentes no regulamento de listagem, alguns desses compromissos deverão ser aprovados em assembleias gerais e incluídos no estatuto social da companhia. Todas as exigências estão consolidadas no Regulamento de Listagem do Novo Mercado que pode ser acessado livremente pela rede mundial de computadores internet. Com isso, a BM&FBovespa que também está inserida no Novo Mercado, se posiciona como um dos principais órgãos brasileiros a apoiar e estimular a disseminação da governança corporativa no país. Já que fortalecer o mercado de capitais promove consequentemente o crescimento da própria BM&FBovespa, empresa que intermedeia as transações no mercado mobiliário e se beneficia do aumento da credibilidade do mercado de capitais no país. 3.1.3.2 Os Stakeholders Beneficiados pela Governança Corporativa De acordo com o que as práticas de governança corporativa oferecem, é de se esperar que vários outros públicos sejam impactados pela adoção desse conjunto de ações. Diante dessa perspectiva, os principais stakeholders beneficiados seriam os empregados, os analistas de investimento, estudantes, governos, concorrentes, clientes, fornecedores e bancos. Sob a ótica dos empregados, a governança tende a contribuir para uma melhor distribuição do poder dentro das organizações. Os empregados que possuem a habilidade de analisar as demonstrações financeiras corretamente elaboradas podem extrair informações que irão tornar suas contribuições mais significativas a partir de momento que passam a compreender com maior precisão os rumos da companhia. Já os analistas de investimento, principalmente os de vertente fundamentalista, as informações divulgadas passam a ser de melhor qualidade, possibilitando maior assertividade em suas previsões de mercado, pois estão fundamentados em informações mais precisas da situação dos negócios. Estudiosos das organizações também são beneficiados com a maior aberturadas políticas, normas e demonstrações contábeis das companhias, uma vez que são ajudados pela maior oferta de material para pesquisas sobre o tema e sobre as empresas em geral.
  23. 23. 19 O governo, por sua vez, passa a ter mais ferramentas para a fiscalização e maior facilidade em direcionar suas políticas e subsídios a setores específicos da economia que estão passando por dificuldades financeiras ou que são estratégicos para o país em um determinado momento. Com relação à concorrência, a transparência e o esforço pela divulgação aberta das operações e informações de outras companhias que integram o mesmo setor de atuação, expõem as empresas a maiores ofensivas por parte da concorrência, pois proporcionam aos seus concorrentes um maior conhecimento sobre as estratégias e comportamento financeiro das empresas que por ventura possuem boa governança. Quando já dizia Sun Tzu, “conheça seu inimigo”, no livro a Arte da Guerra (1997), a tarefa se torna facilitada quando a adoção das práticas de governança corporativa é adotada de forma desigual pelos players do mercado. Já que parte das práticas de governança não são exigidas por leis, alguns concorrentes podem se beneficiar de ter acesso a informações das empresas de seu setor sem fornecer as informações de sua própria atividade aos demais. Adicionalmente, o grupo dos clientes e dos fornecedores passa a possuir mais material de análise para aumentar o nível de assertividade sobre o comportamento futuro das organizações com que possuem relações comerciais, a partir do momento que podem se precaver de possíveis reduções nas vendas e da possível falta de abastecimento através de uma simples análise das demonstrações financeiras de seus parceiros. Por último, um dos públicos mais beneficiados, os bancos, passam a ter informações mais confiáveis durante a elaboração de suas análises e concessões de empréstimos para as companhias solicitantes, podendo com isso reduzir as incertezas e administrar melhor as provisões para perdas em operações de crédito concedido e tomar medidas que mitiguem o risco em fornecer empréstimos a empresas que estão para entrar em fase de insolvência. 3.1.3.3 Governança Corporativa como Prioridade Internacional Segundo declaração homologada da Reunião de Cúpula do G8, Colônia (2009), citado por Andrade e Rossetti (2009), a comunidade internacional se direciona para dar prioridade à governança corporativa, relacionando-a a um ambiente institucional equilibrado e à política macroeconômica de boa qualidade. O G8, grupo
  24. 24. 20 das nações mais ricas do mundo, considera a governança corporativa um pilar da arquitetura econômica global. A Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE) desenvolveu uma lista de princípios de governança corporativa, que pode ser acessada pela página eletrônica da organização, e vêm promovendo periodicamente em diversos países mesas de discussão e avaliação dessas práticas. Inclusive o Banco Mundial e o Fundo Monetário Internacional (FMI) consideram a adoção de boas práticas de governança corporativa como parte da recuperação dos mercados mundiais, fragilizados por sucessivas crises em seus mercados de capitais. Em praticamente todos os países surgiram instituições dedicadas a promover debates em torno da governança corporativa. (Andrade e Rossetti, 2009). 3.2 SOX – Lei Sarbanes-Oxley Em julho de 2002 foi promulgada a lei de Sarbanes-Oxley nos Estados Unidos, estabelecendo uma das maiores reformas já ocorrida na regulamentação do mercado de capitais norte americano. A lei foi uma resposta aos escândalos contábeis que envolveram grandes companhias consideradas umas das melhores para se trabalhar, do qual estabeleceu regras para a padronização e aperfeiçoamento dos controles financeiros das empresas que possuem capital negociado na Bolsa de Nova Iorque (NYSE). Com isso, seria necessário recuperar a confiança dos investidores ao mercado financeiro, e precaver os danos que ocorreram na decorrência das fraudes cometidas pelos executivos dessas empresas, como por exemplo, a Enron e Worldcom. A utilização de sofisticadas técnicas e transações para a manipulação de dados dos relatórios financeiros por parte dos executivos chefes das empresas fraudadoras, expôs de forma muito clara a fragilidade dos sistemas financeiros e contábeis corporativos. Estes fatos levaram a uma urgente reavaliação dos padrões de governança corporativa, com repercussões que se estendem às regulamentações financeiras, e dos principais padrões para os sistemas financeiros corporativos. Em poucas palavras, o SOX é uma lei que criou um organismo regulador das empresas de auditoria, determinou penas e responsabilidades dos executivos, na ênfase de tentar recuperar o equilíbrio no mercado de capitais. Aqueles que forem
  25. 25. 21 condenados pela SOX estão previstas multas que variam de 1 (um) milhão a 5 (cinco) milhões de dólares e penas de reclusão entre 10 e 20 anos, pois as regras exigidas pela SOX são direcionadas às empresas com capital aberto na NYSE e também em suas filiais, como a economia brasileira que também deverá ter o controle da implantação da legislação. Mesmo antes do escândalo contábil da Enron, a SEC (Securities and Exchange Commission) se preocupava com o aumento da prestação de serviços não relacionadas à auditoria que eram prestadas de forma independente aos seus clientes, desta forma estabeleceu novas regras para o conceito de independência dos auditores. A questão sobre o tema, era que o impedimento da prestação se serviço de consultoria, poderia desestimular a especialização desses profissionais em assuntos pertinentes as questões úteis para a realização de um bom trabalho. Segundo a SEC, a prestação de serviço não constante na lista da Seção 201, desde que pré-aprovado pelo Comitê de Auditoria, pode ser prestado pelas empresas de auditoria e estabelece as seguintes imposições: - O prazo entre uma contratação e outra de uma empresa de prestação de serviços de auditoria da mesma entidade é no mínimo de um ano; - O auditor não deverá mais se reportar à diretoria financeira da empresa, mas sim para o Comitê de Auditoria; - O Sócio encarregado da conta deve fazer um rodízio a cada cinco anos (Seção 203). No Brasil a CVM (Comissão de Valores Mobiliários) estabelece um rodízio da própria empresa de auditoria a cada cinco anos. Desta forma, a Lei exige que as aprovações do comitê de auditoria sejam divulgadas para investidores em relatórios periódicos registrados na SEC que estabelece novas regras para o conceito de independência dos auditores. Como exigência da SOX, a SEC é responsável pela revisão e divulgação dos relatórios e demonstrações financeiras, que avalia se a companhia efetuou reformulações significativas em suas demonstrações. Com a implantação da Lei SOX, a transparência dos relatórios seria de fundamental importância para os investidores, garantindo qualidade e segurança em suas decisões sobre qual empresa investir, pois as empresas que forem obrigadas tende- se a proporcionar transparência e segurança aos investidores através de melhorias nas demonstrações dos relatórios financeiros.
  26. 26. 22 Desta forma a SOX pode ser implantada em todas as empresas que possuem ações ou títulos na bolsa de valores dos Estados Unidos, estabelecendo novos padrões para essas empresas de forma que os controles sejam mais bem regulamentados. Pois um sistema eficaz de controles internos pode contribuir para a fidelidade e maior segurança nas informações, resguardando os interesses da empresa. Permitindo a observação e previsão dos acontecimentos que se verificam dentro da empresa e que produzem reflexos em seu patrimônio, assim minimizando em grande escala os custos e a quantidade de trabalho gasto no processo de adequação as exigências da SOX. Mediante a confiança nos controles internos é que se torna possível colher relatórios e demonstrações contábeis com informações condizentes com a realidade da organização, para desta forma tomar as melhores decisões e transparecer confiabilidade para o mercado financeiro em geral. O controle interno gira em torno dos aspectos administrativos de uma entidade, influenciando diretamente sobre os aspectos contábeis. Para que a administração disponha de um bom sistema de controle interno é necessário que o ambiente de controle tenha uma postura exemplar da alta direção, processos de avaliação de riscos, atividades de controle, processos de informação e comunicação e um monitoramento de funções e processos. Desta forma considera-se que os controles internos serão implementados pela alta administração, compreendendo intervenções tanto o conselho de administração quanto a diretoria executiva. Pelo fato de que é de ambos a responsabilidade de estabelecer o plano de organização, e os sistemas de controle internos também contribuirão para o atendimento dos requisitos da SOX. 3.3 Bolsa de Mercadoria e Valores de São Paulo – BM&F BOVESPA Em 23 de agosto de 1890 foi fundada pelo presidente Emílio Rangel Pestana a Bolsa Livre, que seria o embrião da Bolsa de Valores de São Paulo. A Bolsa Livre encerrou suas atividades em 1891, em decorrência da política do Encilhamento. Quatro anos depois, em 1895, foi aberta a Bolsa de Fundos Públicos de São Paulo, que deu continuidade à evolução do mercado de capitais brasileiro.
  27. 27. 23 No ano de 1934, instalou-se no Palácio do Café, localizado no Pátio do Colégio. No ano seguinte, seu nome foi alterado para Bolsa Oficial de Valores de São Paulo. Até meados da década de 1960, a Bovespa e as demais bolsas brasileiras eram entidades oficiais corporativas, vinculadas às secretarias de finanças (atuais Secretarias da fazenda estaduais). Eram 27 bolsas de valores em todo o Brasil, dos governos estaduais e compostas por corretores nomeados pelo poder público. Com as reformas do sistema financeiro nacional e do mercado de capitais que foram implementadas nos anos de 1965 e 1966, as bolsas assumiram a característica institucional, transformando-se em associações civis sem fins lucrativos, com autonomia administrativa, financeira e patrimonial. A antiga figura individual do corretor de fundos públicos, que eram os corretores autônomos de confiança de cada investidor, foi substituída pela da sociedade corretora ou as atuais corretoras de valores, empresa constituída sob a forma de copiar a sociedade por ações nominativas ou por cotas de responsabilidade limitada. Em 1967, a entidade passou a ser denominada Bolsa de Valores de São Paulo. Desde o início do Mercado de capitais no Brasil, durante a fase final do período colonial, a Bolsa de Valores do Rio de Janeiro ("BVRJ") foi o grande mercado de ações do país. No entanto, a partir da década de 1970, em decorrência dos efeitos do Crash de 1971, começou a perder espaço gradativamente para a Bovespa. Em 2000, as duas bolsas comandaram a assinatura de um acordo de integração das nove bolsas de valores brasileiras. O documento estabelecia qua as ações de companhias abertas e os títulos privados em geral seriam negociados na Bovespa, enquanto a BVRJ se encarregaria do mercado eletrônico de títulos da dívida pública, lançado em agosto daquele ano. No ano 2000, as bolsas de valores de São Paulo, do Rio de Janeiro, de Minas-Espírito Santo-Brasília, do Extremo Sul, de Santos, da Bahia-Sergipe-Alagoas, de Pernambuco, da Paraíba, do Paraná e a Bolsa Regional foram integradas. Desde então a Bovespa passou a concentrar toda a negociação de ações do Brasil, e as bolsas regionais mantiveram as atividades de desenvolvimento do mercado e de prestação de serviços às suas praças locais.
  28. 28. 24 A Bolsa de Valores de São Paulo é uma entidade auto-reguladora que opera sob a supervisão da Comissão de Valores Mobiliários - CVM. 3.3.1 Níveis Diferenciados de Governança Corporativa e o Novo Mercado Os técnicos da Bovespa, no final da década de 1990, realizaram um estudo para entender por que o mercado de capitais no Brasil não conseguia acompanhar a dinâmica de crescimento da economia. Constatou-se que a qualidade das ações oferecidas em bolsa não correspondia às expectativas ou exigências dos investidores, dada a falta de transparência e eqüidade no tratamento aos acionistas minoritários. Constatou-se ainda pelo estudo que várias companhias que já adotavam boas práticas de governança corporativa não recebiam o merecido reconhecimento pela qualidade de suas práticas, uma vez que estavam misturadas a companhias com práticas inadequadas ou inexpressivas nessa área. Com base nesse estudo, surgiu a idéia de um modelo, no qual as companhias assumissem compromissos voluntários com a Bovespa, baseados em regras claras de governança corporativa de forma que as companhias integrantes do segmento conquistassem o reconhecimento dos investidores mais exigentes, que privilegiam ações de qualidade diferenciada, os quais estariam dispostos a pagar mais por aquelas ações. Assim, em resposta à crescente demanda por melhores padrões de governança das companhias no Brasil, em 2000, a Bovespa idealizou e instituiu o chamado Novo Mercado, bem como os Níveis Diferenciados de Governança Corporativa. São segmentos especiais de listagem destinados à negociação de ações emitidas por companhias que se comprometem, de modo voluntário, a adotar práticas de governança corporativa adicionais às previstas na legislação, com o objetivo de estimular o interesse do investidor e valorizar as companhias. Dependendo do grau de comprometimento assumido, distinguem-se as companhias como Nível 1, Nível 2 ou Novo Mercado. Embora possuam fundamentos semelhantes, o Novo Mercado é mais voltado à listagem de companhias que venham a abrir o capital, ao passo que os Níveis Diferenciados de Governança são mais direcionados para as companhias que já possuem ações negociadas na Bovespa.
  29. 29. 25 Segundo a Bovespa, a valorização e a liquidez das ações negociadas em determinado mercado são influenciadas positivamente pelo grau de segurança que os direitos concedidos aos acionistas oferecem e pela qualidade das informações prestadas pelas companhias. Os números do mercado brasileiro reforçam essa posição. Segundo Gamez (2006), em 2006, pela primeira vez, as transações na Bovespa com as ações listadas no Novo Mercado e nos níveis 1 e 2 de governança superaram as das companhias que ainda não aderiram aos níveis diferenciados de governança corporativa. Até o início de maio de 2006, das 382 companhias listadas, 28 ingressaram no Novo Mercado, 13 no Nível 2 e 35 no Nível 1. Esse grupo seleto de companhias representou 53% do volume financeiro e 55% da quantidade de negócios no mercado à vista da Bovespa. A julgar pelo comportamento das cotações, os investidores nacionais e estrangeiros estão dispostos a pagar mais por papéis com boa governança intrínseca, como se acreditava em dezembro de 2000, no lançamento do Novo Mercado pela Bovespa. Nesse sentido, Gamez (2006) salienta que os dois principais índices que medem a valorização das companhias adeptas da boa governança têm superado o Ibovespa, termômetro das mais negociadas. O Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada (IGC), que reúne todas aquelas listadas no Novo Mercado e nos níveis 1 e 2, valorizou 27,2% ao ano, em média, em 2001. No mesmo período, o IBOVESPA cresceu 22,8% ao ano. Já o Índice de Ações com Tag Along Diferenciado (ITAG), que inclui ações com melhores condições aos acionistas minoritários em caso de alienação de controle, aumentou 54,3% ao ano desde 2002, quando foi criado. Desde então, o Ibovespa subiu 35,5% ao ano. Com resultados animadores, é cada vez mais claro que o Novo Mercado pode ser uma solução para aproximar investidores e companhias, além de ser uma demonstração de que o setor privado, sem depender de mudanças de lei, pode criar soluções para o desenvolvimento do mercado de capitais.
  30. 30. 26 3.4 Índices de Governança Corporativa 3.4.1 Índice de ações com Governança Corporativa Diferenciada - IGC O IGC - Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada tem por objetivo medir o desempenho de uma carteira teórica composta por ações de empresas que apresentem bons níveis de governança corporativa. Tais empresas devem ser negociadas no Novo Mercado ou estar classificadas nos Níveis 1 ou 2 da BOVESPA. Os procedimentos para a inclusão de uma ação no índice obedecem à seguinte regra: • Ações de novas empresas: São incluídas após o encerramento do primeiro pregão regular de negociação. • Ações de empresas já negociadas na BOVESPA: São incluídas após o encerramento do pregão anterior ao seu início de negociação no Novo Mercado ou Nível 1 ou 2. Uma vez a empresa tendo aderido aos Níveis 1 ou 2 da BOVESPA, todos os tipos de ações de sua emissão participarão da carteira do índice, exceto se sua liquidez for considerada muito estreita. Os negócios diretos não são considerados para efeito do cômputo da liquidez. Quando das avaliações periódicas, uma ação pode ser excluída da carteira se apresentar um nível de liquidez muito reduzido. Se a empresa emissora entrar em regime de recuperação judicial, falência ou situação especial, as ações de sua emissão serão excluídas da carteira do índice. No caso de oferta pública que resultar em retirada de circulação de parcela significativa de ações do mercado, suas ações serão excluídas da carteira. Nessas eventualidades, serão efetuados os ajustes necessários no índice. A cada quadrimestre, ao final de abril, agosto e dezembro de cada ano, são efetuadas reavaliações da carteira teórica do IGC para verificar se nenhuma empresa ultrapassou o limite máximo de participação. Nessa ocasião, também podem ser excluídas ações que não estiverem atendendo a requisitos mínimos de liquidez.
  31. 31. 27 Critério de Ponderação As ações constituintes da carteira do índice são ponderadas pela multiplicação de seu respectivo valor de mercado (considerando as ações disponíveis para negociação) por um fator de governança. Esse fator será igual a 2 para os papéis do Novo Mercado; 1,5 para os papéis do Nível 2; e 1 para os títulos do Nível 1. A participação de uma empresa (considerando todos os papéis de sua emissão inclusos na carteira teórica) no IGC não pode ser superior a 20% quando de sua inclusão ou nas reavaliações periódicas. Caso isso ocorra, são efetuados ajustes para adequar o peso do papel a esse limite. A base do IGC foi fixada em 1.000 pontos, para a data de 25 de junho de 2001. Para adequar-se à base inicial, o valor de mercado da carteira foi ajustado por um redutor (coeficiente de ajuste). O divisor do índice é alterado sempre que necessário para acomodar inclusões ou exclusões e nas reavaliações das carteiras, ou ainda quando de eventuais ajustes decorrentes de proventos/eventos dados pelas empresas. O peso específico de cada ação no índice pode alterar-se ao longo da vigência da carteira, em função da evolução dos preços de cada ação e/ou da distribuição de proventos pela empresa emissora. Quando da distribuição de proventos por empresas emissoras de ações pertencentes ao índice, efetuam-se os ajustes necessários de modo a assegurar que o índice reflita não somente as variações das cotações da ação, como também o impacto da distribuição dos proventos. Em função desta metodologia, o IGC é considerado um índice que avalia o retorno total das ações componentes de sua carteira. A BOVESPA calcula o IGC em tempo real, considerando os preços dos últimos negócios efetuados no mercado a vista (lote-padrão) até o momento do cálculo, em seu pregão, com as ações componentes de sua carteira. No caso de suspensão de uma ação componente, o índice utiliza o preço do último negócio registrado em Bolsa até a normalização das negociações com o papel. Não havendo liberação para negociação por 50 dias, a contar da data da suspensão, ou em caso de ausência de perspectivas de reabertura dos negócios, ou em caso de reavaliação periódica da carteira, a ação será excluída da carteira. Nesta eventualidade, efetuam-se os ajustes necessários no índice.
  32. 32. 28 Ajustes do Índice De forma a medir o retorno total de sua carteira teórica, o IGC será ajustado para todos os proventos distribuídos pelas companhias emissoras das ações integrantes de seu portfólio. Ajustes para proventos em ações do mesmo tipo (Bonificações / Desdobramentos / Grupamentos / Subscrições) Após o último dia de negociação "com-direito", o valor de mercado da empresa na ação/tipo é recalculado. Para tanto, utiliza-se a quantidade teórica ajustada ao provento distribuído e o preço "ex-teórico" da ação. O valor assim obtido servirá como base para comparação da evolução dessa ação no pregão seguinte. No caso de grupamentos por parte das empresas emissoras, a quantidade teórica será reduzida na proporção determinada pela empresa e é calculado um preço "ex- teórico" especial, de forma a manter o valor econômico da empresa na ação/tipo inalterado. Além dessas situações, sempre que a empresa emissora comunicar a ocorrência de fatos que impliquem em alterações na quantidade total de seus títulos (conversão de debêntures em ações, cancelamentos de ações, conversão de um tipo de ação em outro, etc.) são efetuados os ajustes pertinentes. Proventos em dinheiro ou outros eventos Após o encerramento do pregão referente ao último dia de negociação "com- direito", o valor de mercado da empresa na ação/tipo é recalculado, mantendo-se inalteradas as quantidades teóricas dessas ações na carteira e utilizando-se o seu preço "ex-teórico". Esse valor servirá como base para comparação da evolução das cotações da ação no dia seguinte. Ajustes em Caso de Cisão de Empresas a) Anúncio/efetivação da cisão - o anúncio da decisão da empresa emissora de efetuar uma cisão não altera sua situação na carteira teórica do índice. Após a efetivação da cisão e enquanto se aguarda a operacionalização/registro das empresas resultantes, essas companhias são consideradas como uma unidade de negociação e permanecerão na carteira do índice ("com-cisão").
  33. 33. 29 Para efeitos de negociação na BOVESPA, a efetivação da cisão significa o ato pelo qual as ações das empresas oriundas da cisão passam a ser negociadas em pregão. b) Início da negociação em bolsa das empresas resultantes da cisão a carteira teórica do índice incluirá as empresas resultantes da cisão. Ajustes em Caso de Ofertas Públicas de Aquisição de Ações Sempre que uma empresa efetuar uma oferta pública que resulte na aquisição de parte expressiva de suas ações em circulação, a BOVESPA pode adotar um dos dois procedimentos: a) quando a aquisição for inferior a 2/3 (dois terços) das ações em circulação, retirar do índice o percentual do capital em circulação que foi comprado pela empresa; b) retirar a ação do índice quando a aquisição for superior a 2/3 (dois terços) das ações em circulação. Em qualquer um dos casos, é efetuado um ajuste no redutor do índice. Fórmula de Cálculo e Procedimentos Fórmula de Cálculo do IGC O IGC é calculado através das seguintes fórmulas: sem utilizar o redutor: onde: IGC(t) = valor do índice no dia t IGC(t-1)* = valor do índice no dia t-1 n = número de ações integrantes da carteira teórica do índice Qit-1 = quantidade teórica da ação i disponível à negociação no dia t-1. Na ocorrência da distribuição de proventos em ações do mesmo tipo pela empresa, refere-se à quantidade teórica da ação i disponível à negociação no dia t-1, recalculada em função deste provento. Pit = preço da ação i no fechamento do dia t Pit-1 = preço de fechamento da ação i no dia t-1, ou seu preço ex-teórico, no caso da distribuição de proventos nesse dia.
  34. 34. 30 utilizando o redutor: onde: Índicet = valor do índice no instante t n = número total de empresas (na ação/tipo) integrantes da carteira teórica do índice Qit = quantidade da ação i na carteira teórica no instante t Pit = último preço da ação i no instante t μ = redutor utilizado para adequar o valor do índice à base corrente Procedimento de Ajuste para Proventos As quantidades teóricas das empresas na ação/tipo (exemplo: suas quantidades disponíveis para negociação) somente são alteradas no caso de distribuição de proventos em ações do mesmo tipo pelas empresas emissoras (bonificação, desdobramento, subscrição, etc.). O ajuste das quantidades teóricas, na exata proporção do provento distribuído, é efetuado após o encerramento das negociações na BOVESPA, no último dia de negociação "com direito". A fórmula utilizada é a seguinte: onde: Qn = quantidade de ações ajustada Qa = quantidade de ações anterior B = percentual de bonificação e/ou desdobramento, em número-índice S = percentual de subscrição, em número-índice No caso de algum provento aprovado ser homologado parcialmente, ou não vir a ser homologado, a quantidade de ações integrantes da carteira é reduzida proporcionalmente, de forma a refletir a real quantidade de ações disponíveis para negociação. Esse ajuste é efetuado no pregão subseqüente ao recebimento, pela BOVESPA, da comunicação expedida pela empresa emissora informando esses fatos. O redutor do índice é adequado, de forma que o valor do índice não sofra alteração. No Anexo 1 conta a lista das ações que compõem o indicie IGC (em dezembro 2013, fonte: sitio BOVESPA)
  35. 35. 31 3.4.2 Índice de ações com Governança Corporativa Diferenciada - IGCT Tendo em vista facilitar o lançamento de produtos referenciados em índices, a BOVESPA, a exemplo de experiências internacionais, decidiu criar novos indicadores com base em índices já existentes e que desempenham importante papel institucional. Dessa forma, com base no IGC, consagrado indicador do desempenho das ações emitidas por empresas que voluntariamente adotam padrões de governança corporativa diferenciados, foi criado o IGC Trade (IGCT). O Índice BOVESPA de Governança Corporativa Trade (IGCT) é composto pelas ações de empresas integrantes do IGC que atendam simultaneamente aos critérios de liquidez indicados a seguir. São incluídas na carteira do índice as ações integrantes do IGC que atenderem aos seguintes critérios, com base nos 12 meses anteriores: a) inclusão em uma relação de ações cujos índices de negociabilidade somados representem 99% do valor acumulado de todos os índices individuais; b) participação em termos de presença em pregão igual ou superior a 95% no período. A mesma empresa pode ter mais de uma ação participando da carteira, desde que cada ação atenda isoladamente. Deve-se ressaltar que companhias que estiverem sob regime de recuperação judicial, processo falimentar, situação especial ou, ainda, que estiverem sujeitas a prolongado período de suspensão de negociação, não integrarão o índice. Caso essas companhias passem a não mais estar nestas situações excepcionais, seu histórico de negociação, para efeito do atendimento de todos os critérios de inclusão na carteira, começa a ser contado a partir da data em que a BOVESPA considerar que a companhia efetivamente tenha deixado sua situação excepcional aos critérios de inclusão. Empresas com menos de 12 meses de listagem somente são elegíveis se tiverem mais de seis meses de negociação e se apresentarem, no mínimo, 95% de presença em pregão nos últimos seis meses do período de análise. Uma ação é excluída da carteira, quando das reavaliações periódicas, se deixar de atender a um dos critérios de inclusão. Se durante a vigência da carteira a empresa emissora sair do IGC ou entrar em regime de recuperação judicial ou falência, as ações de sua emissão são excluídas da
  36. 36. 32 carteira do índice. Nessas eventualidades, serão efetuados os ajustes necessários para garantir a continuidade do índice. A carteira teórica do índice tem vigência de quatro meses, vigorando para os períodos de janeiro a abril, maio a agosto e setembro a dezembro. Ao final de cada quadrimestre a carteira é reavaliada, utilizando-se os procedimentos e critérios integrantes desta metodologia. O índice IGCT mede o retorno de uma carteira teórica composta pelos papéis que atenderem a todos os critérios discriminados anteriormente, ponderados pelo seu respectivo valor de mercado no tipo pertencente à carteira. Para cálculo do valor de mercado de cada ação, são consideradas as ações disponíveis para negociação ( free float), ou seja, são excluídas: as ações de propriedade do grupo controlador ou de pessoas a ele vinculadas; as ações detidas por administradores da companhia; as ações em tesouraria; e as ações preferenciais de classe especial que tenham por fim garantir direitos políticos diferenciados, que sejam intransferíveis e de propriedade exclusiva do agente desestatizante. A participação de uma empresa no IGCT (considerando todos os tipos de ações da empresa, se for o caso) não pode ser superior a 20%, quando de sua inclusão ou nas reavaliações periódicas. Caso isso ocorra, são efetuados ajustes para adequar o peso da empresa a esse limite. A base do índice IGCT foi fixada em 1.000 pontos para a data de 29 de dezembro de 2005. Para adequar-se à base inicial, o valor de mercado da carteira foi ajustado por um redutor (coeficiente de ajuste), designado por μ na fórmula do índice. Isto é: Índice inicial = Valor da carteira / μ = 1.000 O redutor do índice é alterado sempre que necessário para acomodar inclusões ou exclusões na carteira, quando de seu rebalanceamento periódico ou ainda quando de ajustes decorrentes de proventos/eventos distribuídos pelas empresas. A participação relativa de cada ação no índice pode alterar-se ao longo da vigência da carteira, em função da evolução dos preços das ações e da distribuição de proventos pelas empresas emissoras. Quando da distribuição de proventos por empresas emissoras de ações pertencentes ao índice, são efetuados os ajustes necessários de modo a assegurar que o índice reflita não somente as variações das cotações da ação, como também o impacto da distribuição dos proventos. Em função dessa metodologia, o índice IGCT é considerado um índice que avalia o retorno total das ações componentes de sua carteira.
  37. 37. 33 A BOVESPA calcula o índice IGCT em tempo real, considerando os preços dos últimos negócios efetuados no mercado a vista (lote-padrão) com ações componentes da sua carteira. No caso de suspensão de uma ação componente, ela permanece no índice ao último preço registrado em bolsa até a normalização das negociações com o papel. Se a ação voltar a ser negociada mas a companhia estiver em regime de recuperação judicial ou se a suspensão durar por mais de 30 pregões, a ação é excluída do portfólio ao final do primeiro dia de negociação após a reabertura dos negócios, ao preço de fechamento daquele dia. Se ocorrer rebalanceamento antes da reabertura dos negócios, a ação permanece na carteira (ao preço do último negócio antes da suspensão) até a reabertura, quando então a ação é excluída ao preço de fechamento do primeiro dia de negociação após a reabertura dos negócios. Se a ação ainda estiver suspensa e ocorrer um segundo rebalanceamento, a ação é excluída do portfólio nesse segundo rebalanceamento considerando-se sua cotação igual a zero, e o valor do índice é reduzido em número de pontos equivalente à participação da ação excluída. Nos rebalanceamentos quadrimestrais, são adotados os seguintes procedimentos: 1. O rebalanceamento da carteira teórica do índice ocorre após o encerramento do último pregão do quadrimestre e tomará como base o índice de fechamento desse dia. 2. Concluída a seleção das empresas que integrarão a carteira para o próximo quadrimestre, calcula-se para cada ação o seu valor de mercado – produto da multiplicação do número de ações de sua emissão disponíveis para negociação pelo seu preço de fechamento – procedendo-se, a seguir, à somatória de todos esses valores. Isto é, calcula-se o valor econômico da nova carteira utilizando-se os preços de fechamento de mercado do dia. 3. O redutor ajustado para a nova carteira é apurado pela divisão do valor econômico, calculado conforme indicado no item 2, pelo índice de fechamento do quadrimestre. 4. O ajuste no redutor busca garantir a continuidade do índice, permitindo que o número de pontos do índice não se altere em decorrência do rebalanceamento. Assim, se assegura que tanto a divisão do “novo valor de mercado” da carteira teórica do índice pelo novo divisor, quanto a divisão do “valor de mercado da carteira teórica anterior” pelo seu respectivo divisor, resultem no mesmo índice em pontos.
  38. 38. 34 Prévias das Carteiras Objetivando auxiliar os participantes do mercado que utilizam a carteira do índice IGCT como instrumento na elaboração de suas políticas de investimento, a BOVESPA divulga regularmente três prévias das novas composições: no primeiro dia útil, no pregão seguinte ao dia 15 e no último dia do mês anterior à vigência da nova carteira. Em situações especiais, entretanto, visando tranqüilizar o mercado, a BOVESPA podeantecipar a difusão das prévias e/ou ampliar seu número. De forma a medir o retorno total de sua carteira teórica, o índice IGCT é ajustado para todos os proventos distribuídos pelas companhias emissoras das ações integrantes de seu portfólio. Ajustes para proventos em ações do mesmo tipo – Bonificações / Desdobramentos / Grupamentos Após o último dia de negociação com direitos de proventos (“com-direito”) , o valor de mercado da empresa na ação/tipo é recalculado. Para tanto, utiliza-se a quantidade teórica ajustada ao provento distribuído e o preço “ex-teórico” da ação. O valor assim obtido servirá como base para comparação da evolução dessa ação no pregão seguinte. Exemplo: considere a empresa XPT que distribuiu uma bonificação de 50% no tipo, sendo D0 o último dia de negociação “com direito”. Fonte: sitio BOVESPA (1) Posição de fechamento da empresa na ação/tipo no último dia de negociação “com direito”, isto é, a quantidade de ações antes da distribuição do provento multiplicada pela última cotação do ativo “com- direito”. (2) Posição de fechamento ajustada da empresa na ação/tipo no último dia de negociação “com”, isto é, considerando a nova quantidade de ações e a cotação “ex-teórica”. Esses dados serão utilizados como base de comparação para o dia seguinte. (3) Posição de fechamento da empresa na ação/tipo no primeiro dia de negociação “ex”, levando em conta a nova quantidade de ações e a cotação de fechamento “ex-mercado”. Se necessário, o redutor do índice será adequado, de forma a permitir que o número de pontos do índice não sofra alteração em função do ajuste para o provento.
  39. 39. 35 No caso de grupamentos por parte das empresas emissoras, a quantidade teórica é reduzida na proporção determinada pela empresa e é calculado um preço “ex-teórico” especial, de forma a manter o valor econômico da empresa na ação/tipo inalterado. O índice será ajustado para subscrições apenas se os atuais acionistas tiverem preferência para aquisição das novas ações e se essa operação resultar em vantagem econômica para o investidor. Nesse caso, após o último dia de negociação “com-direito”, o valor de mercado (free float) empresa na ação/tipo é recalculado. Para tanto, utiliza-se a quantidade teórica ajustada à proporção da subscrição e o preço “ex-teórico” da ação (calculado com base no preço de fechamento anterior ao evento). O valor assim obtido servirá como base para comparação da evolução dessa ação no pregão seguinte. O redutor do índice também será adequado, de forma a permitir que o número de pontos do índice não sofra alteração em função do ajuste para o provento. Ele será apurado pela divisão do novo valor de mercado da carteira (calculado utilizando a nova quantidade e o preço “ex-teórico”) pelo valor de fechamento do índice no dia do ajuste. Ajustes para proventos em dinheiro ou outros eventos Após o encerramento do pregão referente ao último dia de negociação “com direito”, o valor de mercado da ação é recalculado, mantendo-se inalterada a quantidade teórica dessa ação na carteira e utilizando-se o seu preço “ex-teórico”. Esse valor servirá como base para comparação da evolução das cotações da ação no dia seguinte. Exemplo: considere a empresa ABC que distribuiu um dividendo de R$30 por ação, sendo D0 o último dia de negociação “com direito”. Fonte: sito BOVESPA. (1) Posição de fechamento da empresa na ação/tipo no último dia de negociação “com”, isto é, a posição calculada utilizando a última cotação “com-direito”. (2) Posição de fechamento ajustada da empresa na ação/tipo no último dia de negociação “com”, isto é, considerando a mesma quantidade de ações e a cotação “ex-teórica”. Esses dados serão utilizados como base de comparação para o dia seguinte.
  40. 40. 36 (3) Posição de fechamento da empresa na ação/tipo no primeiro dia de negociação “ex”, levando em conta a cotação de fechamento “ex-mercado”. Fórmula Geral de Cálculo do Preço “Ex-teórico” Pex = preço ex-teórico; Pc = último preço “com-direito” ao provento; S = percentual de subscrição, em número-índice; Z = valor de emissão da ação a ser subscrita, em moeda corrente; D = valor recebido a título de dividendo, em moeda corrente; J = juros sobre capital, em moeda corrente; Vet = valor econômico teórico resultante do recebimento de provento em outro tipo/ativo; B = percentual de bonificação (ou desdobramento), em número-índice. O índice de negociabilidade é calculado pela seguinte fórmula: onde: IN = índice de negociabilidade; ni = número de negócios com a ação i no mercado a vista (lote-padrão); N = número total de negócios no mercado a vista da BOVESPA (lote-padrão); vi = volume financeiro gerado pelos negócios com a ação i no mercado a vista (lote-padrão); V = volume financeiro total do mercado a vista da BOVESPA (lote-padrão). Fórmula de Cálculo do IGCT O índice IGCT pode ser calculado por meio das seguintes fórmulas: sem utilizar o redutor: onde: Índice (t) = valor do índice no dia t; Índice (t - 1) = valor do índice no dia t – 1; n = número de ações integrantes da carteira teórica do índice; Qit–1 = quantidade teórica da ação i disponível à negociação no dia t – 1. Na ocorrência da distribuição de proventos em ações do mesmo tipo, pela empresa, refere-se à quantidade teórica da ação i disponível à negociação no dia t – 1, recalculada em função deste provento; Pit = preço da ação i no fechamento do dia t; Pit–1 = preço de fechamento da ação i no dia t – 1, ou seu preço ex-teórico no caso da distribuição de proventos nesse dia.
  41. 41. 37 utilizando o redutor: onde: Índice t = valor do índice no instante t; n = número total de empresas (na ação/tipo) integrantes da carteira teórica do índice; Pit = último preço da ação i no instante t; Qit = quantidade da ação i na carteira teórica no instante t; = redutor utilizado para adequar o valor do índice à base corrente. Procedimento de Ajuste para Proventos As quantidades teóricas das empresas na ação/tipo (exemplo: suas quantidades disponíveis para negociação) permanecerão constantes durante o quadrimestre de vigência da carteira, e somente são alteradas no caso de distribuição de proventos em ações do mesmo tipo pelas empresas emissoras (bonificação, desdobramento, subscrição etc.). O ajuste das quantidades teóricas, na exata proporção do provento distribuído, é efetuado após o encerramento das negociações na Bolsa no último dia de negociação “com-direito”. A fórmula utilizada é a seguinte: Qn = Qa * (1 + B + S) onde: Qn = quantidade de ações ajustada; Qa = quantidade de ações anterior; B = percentual de bonificação e/ou desdobramento, em número-índice; S = percentual de subscrição, em número-índice. No caso de algum provento aprovado ser homologado parcialmente, ou não vir a ser homologado, a quantidade de ações integrantes da carteira é reduzida proporcionalmente, de forma a refletir a real quantidade de ações disponíveis para negociação. Esse ajuste é efetuado no pregão subsequente ao recebimento, pela BOVESPA, da comunicação expedida pela empresa emissora informando esses fatos. O redutor do índice é adequado, de forma que o valor do índice não sofra alteração. No Anexo 2 conta a lista das ações que compõem o indicie IGCT (em dezembro 2013, fonte: sitio BOVESPA)
  42. 42. 38 4 ANÁLISE DOS RESULTADOS A análise, a seguir, os índices IGC e IGCT, citados a no capitulo anterior, serão comparados com o índice IBOV e essa analise será ser a base para responder a pergunta proposta por esse trabalho. O escopo da análise irá abordar os seguintes estudos dos indicies: retorno dos resultados, taxa média de crescimento, evolução mensal e recordes anuais. Retorno dos resultados: Os retornos dos resultados dos índices foram comparados nos gráficos a seguir; foi utilizada uma janela de tempo de três anos (de dezembro de 2010 até dezembro de 2013) para que a comparação fosse realizada. Nesse período vale destacar que o mercado internacional foi afetado pela instabilidade econômica na zona do EURO, causando uma contaminação no mercado mundial. Figura 1 – Gráfico Índice IGC
  43. 43. 39 Fonte: sitio EXAME. Figura 2 – Gráfico Índice IGCT Fonte: sitio EXAME.
  44. 44. 40 Os resultados dos índices quando comparados mostram uma grande diferença entre os retornos. Enquanto o IBOV no período teve um retorno negativo na casa dos (27%) o IGC teve um retorno positivo de 1,37% e o IGCT negativo de (3,88%). Com essa análise pode-se concluir que em um período de estresse no mercado, as empresas com alto grau de governança corporativa e transparência nas informações divulgadas para o mercado, passam uma maior segurança para os seus investidores. Essa premissa pode ser claramente confirmada na estabilidade dos retornos obtidos no período analisado, em relação ao investimento realizado nos índices IGC e IGCT quando comparados com o IBOV; e com cenário de volatilidade no mercado. Taxa média de crescimento: As tabelas a apresentam as taxas anuais de crescimento dos índices IGC, IGCT e IBOV. A taxa de crescimento refere-se à taxa média de variação dos índices composta anualmente, entre dois períodos. Por exemplo, para obter a taxa de crescimento do índice entre 2001 e 2003, na coluna vertical “2001” e na linha horizontal “2003”, a qual mostra uma taxa de 22,7%. Isto significa que os preços das ações componentes do IGC cresceram a uma taxa média de 22,7% ao ano, entre o final de 2001 e 2003. Figura 3 – Tabela de Crescimento - Índice IGC Ano 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 IGC Anual 2001 1.000,00 2001 1,1 1.010,98 2002 1,3 1,6 1.026,90 2003 22,7 35,1 79,7 1.845,41 2004 26,3 36,0 57,4 37,9 2.545,00 2005 29,6 37,9 52,7 40,8 43,8 3.658,81 2006 31,5 38,6 49,8 41,0 42,5 41,3 5.169,65 2007 31,5 37,4 46,0 38,6 38,8 36,3 31,6 6.800,59 2008 17,8 20,4 23,8 14,9 9,8 0,4 -15,4 -45,6 3.697,05 2009 23,7 26,9 31,0 24,2 21,7 16,7 9,5 -0,2 83,4 6.779,55 2010 22,5 25,2 28,5 22,5 20,1 15,8 10,2 3,9 43,7 12,5 7.629,88 2011 18,8 20,8 23,1 17,5 14,8 10,6 5,3 -0,5 21,8 -0,7 -12,5 6.679,89 2012 18,9 20,6 22,7 17,6 15,3 11,7 7,4 3,2 21,1 5,5 2,1 19,0 7.950,45 2013 17,1 18,6 20,2 15,5 13,2 9,9 6,0 2,3 16,1 3,5 0,7 8,0 7.788,16 Fonte: Sitio BOVESPA
  45. 45. 41 Figura 4 – Tabela de Crescimento - Índice IGCT Ano 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 IGCT Anual 2005 1.000,00 2006 37,8 1.378,44 2007 36,5 35,2 1.863,94 2008 2,6 -11,5 -42,1 1.079,57 2009 18,0 12,0 1,9 79,3 1.935,60 2010 16,5 11,7 4,7 40,9 10,7 2.142,04 2011 11,1 6,4 0,2 20,3 -1,5 -12,4 1.877,36 2012 11,8 8,0 3,2 19,3 4,2 1,0 16,5 2.186,64 2013 9,9 6,4 2,2 14,5 2,4 -0,3 6,4 -2,9 2.123,71 Fonte: Sitio BOVESPA Figura 5 – Tabela de Crescimento - Índice IBOV Fonte: Sitio BOVESPA Quando comparamos as tabelas vemos claramente um desempenho discrepante entre os índices ligados as empresas de alto grau de governança corporativa, e o índice IBOVESPA. Fazendo uma comparação dos retornos obtidos a partir do ano de 2005 (ano que podemos comparar igualmente os 3 índices estudados) até 2013, temos um resultado em linha dos índices IGC e IGCT, e muito superiores quando comparados com o retorno do IOBVESPA. Do período de 2005 até 2013, o índice IGC teve um crescimento de 17,9% enquanto o IGCT cresceu 9,9% e o IBOV teve um crescimento de apenas 5,5%. Quando comparamos os índices a partir de 2005, temos que levar em consideração que em 2008 o mundo atravessou uma das maiores crises financeiras da historia, o impacto desse evento pode ser visto na evolução dos números no ano de 2008 nas tabelas das taxas de crescimento analisadas acima.
  46. 46. 42 Evolução mensal: Os gráficos abaixo apresentam as evoluções mensais considerando os pontos nos fechamentos trimestrais e as volatilidades mensais anualizadas dos índices. Figura 6 – Evolução Mensal - Índice IGC Fonte: Sitio BOVESPA Figura 7 – Volatilidade Mensal - Índice IGC Fonte: Sitio BOVESPA
  47. 47. 43 Figura 8 – Evolução Mensal - Índice IGCT Fonte: Sitio BOVESPA Figura 9 – Volatilidade Mensal - Índice IGCT Fonte: Sitio BOVESPA
  48. 48. 44 Figura 10 – Evolução Mensal - Índice IBOV Fonte: Sitio BOVESPA Figura 11 – Volatilidade Mensal - Índice IBOV Fonte: Sitio BOVESPA Com a comparação dos gráficos, pode ser visto que as evoluções mensais dos fechamentos dos índices IGC e IGCT ficaram em linha entre si.
  49. 49. 45 Entretanto quando comparadas com o IBOVESPA, após a crise de 2008 os gráficos começam a seguir rumos diferentes. Os índices de empresas com alto grau de governança corporativa passam a não andar mais em linha com o índice IBOV. Esse descolamento é refletido nos retornos analisados nos itens acima citados; corroborando que ao longo do tempo as empresas com alto grau de governança corporativa passaram a dar mais confiança para os seus investidores. Com relação à volatilidade mensal analisada, os três índices andaram em linha durante todo o período analisado, certamente levando em consideração as devidas proporções de volatilidade e liquidez das empresas que compões os indicies. Recordes anuais: As tabelas a seguir, mostram os maiores e menores fechamentos anuais dos índices, com isso a comparação da volatilidade anual poderá ser avaliada, verificando se os indicies das empresas com alto grau de comprometimento com a governança corporativa, andará em linha com o índice que mensura o mercado de bolsa de valores no brasil. Figura 12 - IGC - Maiores Fechamentos Anuais Ano Nominal Pregão 2001 1.030,79 26/11/2001 2002 1.170,50 12/04/2002 2003 1.845,41 30/12/2003 2004 2.545,13 30/12/2004 2005 3.681,99 22/12/2005 2006 5.169,65 28/12/2006 2007 7.299,03 31/10/2007 2008 7.255,03 19/05/2008 2009 6.779,55 30/12/2009 2010 7.956,59 04/11/2010 2011 7.810,57 12/01/2011 2012 7.950,45 28/12/2012 2013(*) 8.175,26 22/10/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013
  50. 50. 46 Figura 13 - IGC - Menores Fechamentos Anuais Ano Nominal Pregão 2001 758,54 14/09/2001 2002 781,42 16/10/2002 2003 959,75 28/01/2003 2004 1.486,57 10/05/2004 2005 2.394,34 20/01/2005 2006 3.612,13 13/06/2006 2007 4.936,58 05/03/2007 2008 2.912,60 27/10/2008 2009 3.441,19 02/03/2009 2010 5.956,57 20/05/2010 2011 5.626,43 08/08/2011 2012 6.685,49 05/06/2012 2013(*) 6.956,15 24/06/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013 Figura 14 - IGCT - Maiores Fechamentos Anuais Ano Nominal Pregão 2006 1.378,437 02/12/2006 2007 2.010,225 31/10/2007 2008 2.101,913 19/05/2008 2009 1.951,165 11/12/2009 2010 2.251,977 04/11/2010 2011 2.218,43 12/01/2011 2012 2.199,24 13/03/2012 2013(*) 2.259,96 03/01/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013 Figura 15 - IGCT - Menores Fechamentos Anuais Ano Nominal Pregão 2006 956,8726 13/06/2006 2007 1.308,458 05/03/2007 2008 846,4161 27/10/2008 2009 1.001,887 02/03/2009 2010 1.704,656 20/05/2010 2011 1.576,73 08/08/2011 2012 1.848,18 05/06/2012 2013(*) 1.958,29 06/08/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013
  51. 51. 47 Figura 16 - IBOV - Maiores Fechamentos Anuais (a partir de 2009) Ano Nominal Pregão 1999 17.091,60 30/12/1999 2000 18.951,40 27/03/2000 2001 17.889,00 26/01/2001 2002 14.471,20 04/03/2002 2003 22.236,30 30/12/2003 2004 26.196,20 30/12/2004 2005 33.629,40 14/12/2005 2006 44.526,30 27/12/2006 2007 65.790,80 05/12/2007 2008 73.516,80 20/05/2008 2009 69.349,40 14/12/2009 2010 72.995,60 04/11/2010 2011 71.632,90 12/01/2011 2012 68.394,30 13/03/2012 2013 (*) 63.312,46 03/01/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013 Figura 17 - IBOV - Menores Fechamentos Anuais (a partir de 2009) Ano Nominal Pregão 1999 5.057,10 14/01/1999 2000 13.287,30 30/11/2000 2001 10.005,80 26/09/2001 2002 8.370,80 16/10/2002 2003 9.994,80 26/02/2003 2004 17.604,10 10/05/2004 2005 23.609,90 20/01/2005 2006 32.847,60 13/06/2006 2007 41.179,16 05/03/2007 2008 29.435,10 27/10/2008 2009 36.234,60 02/03/2009 2010 58.192,08 20/05/2010 2011 48.668,29 08/08/2011 2012 52.481,40 05/06/2012 2013 (*) 45.965,05 24/06/2013 Fonte: Sitio BOVESPA - (*) até dezembro 2013
  52. 52. 48 Figura 18 – Variação dos Fechamentos Anuais Ano Variação IBOV Variação IGCT Variação IGC 2006 36% 44% 43% 2007 60% 54% 48% 2008 150% 148% 149% 2009 91% 95% 97% 2010 25% 32% 34% 2011 47% 41% 39% 2012 30% 19% 19% 2013 (*) 38% 15% 18% Fonte: preparado pelo autor - (*) até dezembro Com as analises realizadas dos maiores e menores fechamentos anuais, dos pontos, dos indicies estudados, mostrado nas tabelas acima, conseguimos verificar que em linhas gerais, as variações anuais entre as máximas e as mínimas cotações dos pontos dos índices são equilibradas. Encontramos algumas discrepâncias pontuais, mas na média há uma relação de equalização das variações. Podemos destacar apenas um fator importante para se atentarmos nessa analise, nos últimos 2 anos, enquanto os índices das empresas com alto grau de governança corporativa se mostraram alinhados entre si, e com uma baixa variação entre a máxima e a mínima cotação dos índices, o IBOVESPA descolou da variação dos índices IGC e IGCT e teve uma variação entre a máxima e a mínima dos pontos anuais muito grande. Mostrando a grande volatilidade no índice. Enquanto os índices de governança analisadas mostram menos volatilidade.
  53. 53. 49 5 CONCLUSÕES, SUGESTÕES E RECOMENDAÇÕES 5.1 Conclusões Contudo, o trabalho apresentou de forma clara os índices IGC e IGCT, que são voltados a empresas de alto grau de governança corporativa, da bolsa de mercadoria e futuros, BOVESPA. A analise realizada no estudo pode concluir que as empresas que compõem os índices IGC e IGCT apresentaram um retorno maior e mais segurança para os seus investidores, em relação às empresas que compõem o índice IBOV. Tanto o retorno dos índices, quanto suas volatilidades se mostraram com um desempenho maior e mais constante que o IBOVESPA. Um ponto importante a se destacar é que a analise dos indicies considerou períodos de estresse no mercado financeiro mundial. Esse ponto é importante, pois se pode concluir que os investidores buscam empresas solidas e com alto controle de suas operações para investirem, e se protegerem de volatilidade e de especulação em momentos de crise. 5.2 Sugestões Deve-se insistir incessantemente nos estudos e no acompanhamento no desempenho das empresas com alto grau de controles internos, procurando suprir as necessidades e a demanda por parte dos usuários e do mercado. Portanto, fica aqui a sugestão para que os profissionais e estudiosos da área de finanças continuem se dedicando ao desenvolvimento de um arcabouço teórico que forneça um tratamento completo dos indicies de mercado das empresas com governança corporativa. Portanto, é um desafio constante, para academia e os profissionais do mercado, acompanhar, estudar e gerar pareceres num mercado competitivo, pulverizado, globalizado e suscetível a novos paradigmas.
  54. 54. 50 5.3 Recomendações Diante das inúmeras formas que podem ser encarados os preceitos relativos ao tema da governança corporativa expõem-se a seguir, algumas maneiras pelas quais pode ser abordado, não pretendendo é claro, esgotá-lo. Em pesquisas futuras sugere-se:  Concentrar o estudo na área de economia de empresas, analisando as relações de uma empresa específica, que adote as boas práticas de governança corporativa, perante os stakeholder;  Testar, através de modelos econométricos, se a adoção das práticas de governança corporativa tem efeitos na melhora da imagem e apreçamento dos papéis das referidas empresas;  Observar, por meio de modelos econométricos, se adoção dessas práticas tem efeitos na redução do custo de captação dos recursos, via mercado de capitais, por essas empresas.
  55. 55. 51 6 REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS Sites: BOVESPA. Disponível em: <www.bovespa.com.br>. Acesso em: 12/12/2013. BRASIL. Comissão de Valores Mobiliários. Recomendações da CVM sobre Governança corporativa – Cartilha de Governança Corporativa. Rio de Janeiro: CMV. Jun/2002. Online. Disponível em <http://www.cvm.gov.br>. Acesso em 28/03/2014. Definição de Stakeholders: Instituto Ethos http://www1.ethos.org.br/EthosWeb/Default.aspx. Acesso em: 07/03/2014. IBGC - INSTITUTO BRASILEIRO DE GOVERNANÇA CORPORATIVA. Código das melhores práticas de governança. Disponível em < http://www.ibgc.org.br/Secao.aspx?CodSecao=17>. Acesso em 10/03/2014. Livros: ANDRADE, Adriana; ROSSETTI, José Paschoal. Governança Corporativa: fundamentos, desenvolvimento e tendências. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2009. DELOITTE TOUCHE TOHMATSU. Guia para melhorar a governança corporativa através de eficazes controles internos. São Paulo, 2003. GAMEZ, Milton. O valor da governança corporativa. Revista BOVESPA. São Paulo, n. 98, p. 8-9. abr./jun. 2006. LODI, João Bosco. Governança Corporativa - O Governo da Empresa e seu Conselho de Administração. São Paulo: Campus, 2000. MONTEIRO, Paulo da Veiga. E a Governança Corporativa? Jornal Valor Econômico. São Paulo, Caderno Eu & Meu Dinheiro, 25 março 2003. SHLEIFER, A. e VISHNY, R. W. (1997a). “A Survey of Corporate Governance.” The Journal of Finance LII(2): 737-783. SILVA JÚNIOR, Altamiro e MONTEIRO, Luciana. Bovespa modifica regras para o Novo Mercado. Jornal Gazeta Mercantil. Caderno Finanças & Mercados, 02 maio 2002. SILVA, Letícia Medeiros da. A influência da Lei Sarbanes-Oxley e do Código Civil brasileiro nos controles internos de empresas localizadas no Brasil. 2007. Dissertação (Mestrado em Ciências Contábeis) – Universidade do Rio dos Sinos - UNISINOS, São Leopoldo, 2007.
  56. 56. 52 SUN, Tzu. A Arte da Guerra. Martin Claret, 2001 SUNDARAMURTHY, C., et al. (1997). “Board Structure, Antitakeover Provisions, and Stockholder Wealth.” Strategic Management Journal 18(3): 231-245.

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