Crédito e Juros | Boletim de expectativas - Novembro de 2021

1
CARTA DE
CONJUNTURA
Estêvão Kopschitz Xavier Bastos
Técnico de Planejamento e Pesquisa
da Diretoria de Estudos e Políticas
Macroeconômicas (Dimac) do Ipea.
estevao.bastos@ipea.gov.br
Divulgado em 18 de novembro de 2021.
CRÉDITO E JUROS
Boletim de expectativas - Novembro de 20211
Sumário
Este boletim apresenta uma compilação de expectativas para diversas variáveis eco-
nômicas, coletadas de diferentes fontes.2
Neste número, são apresentadas previsões
para inflação, juros e produto interno bruto (PIB). As projeções de inflação para
2021 e 2022 vêm passando por seguidas revisões para cima e as referentes a 2023 e
2024 se alteraram também para mais, embora pouco, mantendo-se perto da meta.
Os juros, de prazos curtos, médios e longos, têm passado também por elevações
significativas, acompanhando a piora nas expectativas inflacionárias. O crescimen-
to do PIB de 2021 e 2022 tem sido revisto para baixo – o do ano que vem de
forma especialmente significativa. O movimento tem influenciado as expectativas
de médio prazo, para 2023-2025. Este número do Boletim de Expectativas traz
também as projeções do Focus/BCB para as aberturas do PIB pelo lado da oferta
e da demanda.
1 Inflação
As expectativas de inflação para este ano e para o próximo têm passado por se-
guidas revisões para cima. Para 2021, o Índice de Preços ao Consumidor Amplo
(IPCA) acumula 8,24% até outubro; se a mediana dos “top 5” de curto prazo do
Focus/BCB – em 12 de novembro – se confirmar para novembro (1%) e dezembro
(0,82%), o total do ano será de 10,22%. O Boletim Macrofiscal da SPE/ME de
novembro, divulgado em 17 de novembro, prevê 9,70%, o que significa média de
0,67% na inflação mensal de novembro e dezembro. Para 2022, como ilustrado no
gráfico 1, a média das expectativas coletadas pelo BCB (4,81%) já está acima da
meta (3,50%), e a média mais um desvio-padrão das projeções (5,32%) supera o
limite superior da banda de tolerância (5,00%). O boletim da SPE prevê 4,70%.
Para 2023 e 2024, as medianas das expectativas do Focus vinham firmemente an-
coradas nas respectivas metas, mas começaram a oscilar a partir de 22 de outubro,
embora ainda muito perto das metas. Para 2025, ainda não há meta definida, mas
as expectativas seguem estáveis em 3,00% (gráfico 2).
O gráfico 3 mostra a inflação implícita obtida da comparação entre os swaps DI x
Pré (juros nominais) e DI x IPCA (juros reais). Com base nos swaps de um, dois e
cinco anos, são calculadas as taxas de inflação esperadas para o primeiro ano, para
o segundo e para o período do terceiro ao quinto anos, sempre em taxa anualiza-
da. É preciso ter em mente que a inflação implícita embute, além da expectativa
1. Com informações até 17 de novembro de 2021.
2. Banco Central do Brasil (BCB), Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), B3 e Secretaria de
Política Econômica do Ministério da Economia (SPE/ME).
NÚMERO 53 — NOTA DE CONJUNTURA 14 — 4 ° TRIMESTRE DE 2021

2
Carta de Conjuntura | 53 | Nota 14 | 4˚ trimestre de 2021
de inflação, um prêmio de risco, já que pode haver erro de projeção. Assim, a alta que se observa no gráfico
provavelmente inclui elevação tanto na taxa de inflação esperada – que também tem subido no Focus, em que
não há prêmio de risco – quanto no prêmio, pois todo o ambiente – mundial e nacional – tem sido de maiores
incertezas.
O aumento na inflação esperada implícita também se nota na curva calculada a partir das curvas de juros nomi-
nais e reais no mercado secundário de títulos públicos. O gráfico 4 ilustra a evolução nos últimos sessenta dias,
GRÁFICO 1
Evolução da previsão de IPCA em 2022 de acordo com o
Sistema Expectativas de Mercado, do BCB
(Em %)
Fonte: BCB.
Elaboração: Grupo de Conjuntura da Dimac/Ipea.
4,24
4,47
4,67
4,81
4,63
4,92
5,13
5,32
3,85
4,01
4,21
4,30
3,5
3,7
3,9
4,1
4,3
4,5
4,7
4,9
5,1
5,3
5,5
01/10/2021
04/10/2021
07/10/2021
10/10/2021
13/10/2021
16/10/2021
19/10/2021
22/10/2021
25/10/2021
28/10/2021
31/10/2021
03/11/2021
06/11/2021
09/11/2021
12/11/2021
Média Média Mais um Desvio Padrão
Média Menos um Desvio Padrão
GRÁFICO 2
Evolução da previsão de IPCA em 2023, 2024 e 2025 de
acordo com o Sistema Expectativas de Mercado, do BCB
(Em %)
Fonte: BCB.
3,25
3,27
3,32
3,10
3,09
3,00
2,9
3,0
3,0
3,1
3,1
3,2
3,2
3,3
3,3
3,4
01/10/2021
04/10/2021
07/10/2021
10/10/2021
13/10/2021
16/10/2021
19/10/2021
22/10/2021
25/10/2021
28/10/2021
31/10/2021
03/11/2021
06/11/2021
09/11/2021
12/11/2021
2023 2024 2025
Metas e intervalos:
2023 – 3,25% (1,75-4,75)
2024 - 3,00% (1,50-4,50)
GRÁFICO 3
Inflação implícita em swaps
(Em %)
Fonte: B3.
Obs.: O dado de novembro corresponde à média diária até dia 12.
6,10
6,91
6,29
0
1
2
3
4
5
6
7
nov/18
jan/19
mar/19
mai/19
jul/19
set/19
nov/19
jan/20
mar/20
mai/20
jul/20
set/20
nov/20
jan/21
mar/21
mai/21
jul/21
set/21
nov/21
1 ano 2º ano (meses t+13 a t+24) 3º ao 5º ano
GRÁFICO 4
Curvas de inflação implícita (IPCA): títulos públicos –
mercado secundário
(Em %)
Fonte: Anbima.
5,93
5,57
5,49 5,51
5,55
5,61
5,68
5,75
5,82
5,89
5,95
6,19 6,23
5,68
5,49
5,44 5,42 5,43 5,45 5,48 5,52
5,56
5,61
5,66
5,71
5,77
5,82
5,86
5,91
5,95
6,81
6,49
6,30
6,18
6,11 6,08 6,06 6,06 6,06 6,06 6,07 6,08 6,08 6,09
6,09 6,09
6,10
5
5,2
5,4
5,6
5,8
6
6,2
6,4
6,6
6,8
7
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
5,5
6
6,5
7
7,5
8
8,5
9
10/09/2021 11/10/2021 12/11/2021

3
mostrando uma curva recente, uma de um mês antes e outra de dois meses atrás. A maior mudança ocorreu
nos vértices mais curtos, com as taxas até dois anos, por exemplo, passando da vizinhança de 5,5% para cerca
de 6,5%. Nos prazos mais longos, como de nove anos, a inflação tem se mantido em torno de 6%.3
2 Juros
Como consequência da elevação da inflação – corrente e esperada –, o BCB passou a elevar a meta para a Selic
em ritmo crescente. A evolução, nos últimos trinta dias, da trajetória esperada para a Selic até 2023 coletada
pelo Focus está ilustrada no gráfico 5. Além da maior rapidez no ritmo de elevação, o nível final também subiu:
de 9%, no início de outubro, para 11,75%, em 12 de novembro. Esse nível mais alto permaneceria até o tercei-
ro trimestre do ano que vem e a partir daí começaria o ciclo de afrouxamento da política monetária, levando a
taxa Selic para perto de 8% no fim de 2023. A taxa de juros de um ano no swap DI x Pré já vinha, aos poucos,
se elevando desde o início deste ano, tendo saído de 2,8% em janeiro para 9,2% em meados de outubro, junto
com a piora no quadro inflacionário. A segunda quinzena de outubro presenciou um salto para cerca de 12%,
como se pode notar no gráfico 6. Essa elevação na taxa de um ano foi verificada também na estrutura a termo
da taxa de juros (ETTJ), e o gráfico 7 permite observar que a alta se deu ao longo de toda a curva, maior nos
vértices mais curtos e menor nos mais longos. Movimento semelhante aconteceu na ETTJ reais, com elevação
de toda a curva nos últimos sessenta dias, primeiro nos vértices longos e depois nos curtos – nestes, de forma
mais acentuada, de maneira a configurar uma curva achatada, isto é, com taxas curtas, médias e longas apro-
ximadamente no mesmo nível (gráfico 8). Uma curva negativamente inclinada – com vértices mais longos
apresentando taxas menores do que os curtos – é normalmente associada à expectativa de recessão. Não é uma
associação automática e os mercados estão, no momento, sujeitos a muitas incertezas e com oscilações relevan-
tes em períodos curtos, mas é difícil não notar a concomitância entre o achatamento da curva de juros e a piora
nas expectativas de crescimento para 2022.
3. Como no caso da inflação implícita em swaps, esta também embute prêmios de risco.
GRÁFICO 5
Evolução da trajetória esperada para a meta Selic
(Em %)
Fonte: BCB.
Obs.: Mediana das expectativas informadas nos últimos cinco dias úteis.
11/10/2021; 9,00
25/10/2021; 10,25
05/11/2021; 11,25
jun/22; 11,7500
7,75
6
7
8
9
10
11
12
13
out/21
nov/21
dez/21
jan/22
fev/22
mar/22
abr/22
mai/22
jun/22
jul/22
ago/22
set/22
out/22
nov/22
dez/22
jan/23
fev/23
mar/23
abr/23
mai/23
jun/23
jul/23
ago/23
set/23
out/23
nov/23
11/10/2021 25/10/2021 05/11/2021 12/11/2021
DECISÃO COPOM EM
27/10: 6,25 -> 7,75
GRÁFICO 6
Swap Di x Pré 360 dias
(Em %)
Fonte: B³.
03/11/2020; 3,23
04/01/2021; 2,83
23/03/2021; 5,13
21/07/2021; 6,75
18/10/2021; 9,17
28/10/2021; 12,12
10/11/2021; 12,03
0
2
4
6
8
10
12
14
01/11/2020
22/11/2020
13/12/2020
03/01/2021
24/01/2021
14/02/2021
07/03/2021
28/03/2021
18/04/2021
09/05/2021
30/05/2021
20/06/2021
11/07/2021
01/08/2021
22/08/2021
12/09/2021
03/10/2021
24/10/2021

4
3 PIB
Nos últimos sessenta dias, as previsões para o cresci-
mento do PIB vêm passando por reduções, especial-
mente para 2022, como se pode ver no gráfico 9, que
mostra a mediana das previsões mais recentes (Focus)
e as de 15, 30 e 60 dias antes. A maior mudança tem
ocorrido para 2022, mas as projeções para 2021 e
mesmo de 2023 em diante também têm sido reduzi-
das. A expectativa mediana para 2021 mais recente é
de 4,8% (a SPE espera 5,1%)4
e para 2022, de 0,8%
(SPE, 2,10%). Como ilustrado nos gráficos 10, 11 e
12, pelo lado da oferta, as reduções para 2022 ocor-
reram no PIB da indústria e no PIB de serviços. O
lado da demanda, considerando apenas a interna, está
nos gráficos 13, 14 e 15. Há reduções de crescimento
previstas nos três componentes: consumo do governo,
consumo das famílias e formação bruta de capital fixo
(FBCF) – investimentos. Na contramão, a expectativa
de crescimento da FBCF em 2023 tem aumentado.5
4. Entre os fatores positivos a influenciar o crescimento em 2021, a SPE destaca “o bom carregamento estatístico de 2020, a taxa de poupança elevada, a rápida recuperação do
investimento, o mercado de crédito robusto e a recuperação dos serviços”. Já as projeções para 2022 “fundamentam-se em dados positivos do mercado de trabalho, que vem se recupe-
rando da queda na pandemia, e no alto volume de investimento contratado para o ano que vem”. Disponível em: <https://www.gov.br/fazenda/pt-br/centrais-de-conteudos/publicacoes/
conjuntura-economica/boletim-macrofiscal/boletim-macrofiscal-novembro-2021.pdf>.
5. As expectativas para o PIB total correspondem às coletadas nos últimos cinco dias úteis, para captar a tendência mais recente; as dos componentes, às obtidas nos últimos trinta dias, para
que a amostra seja maior.
GRÁFICO 9
Evolução da previsão para o PIB de acordo com o Sistema
Expectativas de Mercado, do BCB (2021-2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
Obs.: Mediana das expectativas informadas nos últimos cinco dias úteis.
5,0
1,7
2,2
2,5
2,3
5,0
1,5
2,0
2,5
2,3
4,9
1,2
2,0 2,0 2,0
4,8
0,8
1,8
2,0 2,0
2021 2022 2023 2024 2025
10/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 7
Estrutura a termo da taxa de juros de títulos públicos: juros
nominais
(Em %)
Fonte: Anbima.
8,9
9,5
9,8
10,0
10,2
10,3
10,5
10,6
10,7 10,8 10,9 11,0 11,1 11,1 11,2 11,2 11,3
8,9
9,4
9,7
9,9
10,1
10,2
10,4
10,5
10,6 10,7 10,8 10,9 11,0 11,0 11,1 11,2 11,2
11,9
12,1 12,0
11,9
11,8 11,7 11,6 11,6 11,5 11,5 11,5 11,5 11,5 11,5 11,6 11,6 11,6
8
8,5
9
9,5
10
10,5
11
11,5
12
12,5
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
5,5
6
6,5
7
7,5
8
8,5
9
Anos
10/09/2021 11/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 8
Estrutura a termo da taxa de juros de títulos públicos:
juros reais
(Em %)
Fonte: Anbima.
2,8
3,7
4,1
4,3
4,4 4,5 4,5 4,6 4,6 4,7 4,7 4,7 4,7 4,7 4,7 4,8 4,8
3,0
3,7
4,1
4,3
4,4
4,5
4,6 4,7 4,8 4,8 4,8 4,9 4,9 4,9 4,9 5,0 5,0
4,7
5,3
5,4 5,4 5,3 5,3 5,2 5,2 5,2 5,2 5,2 5,1 5,1 5,1 5,1 5,2 5,2
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
5,5
6
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
5,5
6
6,5
7
7,5
8
8,5
9
10/09/2021 11/10/2021 12/11/2021

5
GRÁFICO 10
Evolução da previsão para o PIB agropecuário de acordo
com o Sistema Expectativas de Mercado, do BCB (2021-
2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
Obs.: Mediana das expectativas informadas nos últimos trinta dias.
2,9
2,0
2,9
3,0 3,0
2,5
2,0
2,7
2,8
2,9
2,6
2,2
2,6
2,7
2,6
2,3
2,2
2,5
2,7 2,7
2021 2022 2023 2024 2025
10/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 11
Evolução da previsão para o PIB da indústria de acordo com
o Sistema Expectativas de Mercado, do BCB (2021-2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
5,5
2,0
2,5 2,6 2,6
5,5
1,4
2,2
2,5 2,5
5,3
1,3
2,2
2,5 2,5
5,1
0,7
2,1
2,5 2,5
2021 2022 2023 2024 2025
10/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 12
Evolução da previsão para o PIB de serviços de acordo com
o Sistema Expectativas de Mercado, do BCB (2021-2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
4,9
2,0
2,5 2,5 2,6
4,9
1,5
2,1
2,5 2,5
4,9
1,5
2,0
2,3 2,4
4,8
1,1
2,0
2,2 2,3
2021 2022 2023 2024 2025
10/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 13
Evolução da previsão para o consumo da administração
pública de acordo com o Sistema Expectativas de Merca-
do, do BCB (2021-2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
0,7
0,9
1,1
1,3
1,4
0,7 0,8
1,2
1,3
1,4
0,8
0,9
1,2
1,4
1,4
0,7
0,6
0,9
1,3 1,3
2021 2022 2023 2024 2025
20/09/2021 13/10/2021 26/10/2021 12/11/2021

6
GRÁFICO 14
Evolução da previsão para o consumo das famílias de acor-
do com o Sistema Expectativas de Mercado, do BCB (2021-
2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
4,5
1,7
2,2
2,6 2,6
4,5
1,9
2,2
2,6
2,5
4,2
1,8
2,2 2,2
2,4
4,3
1,3
2,1
2,4 2,4
2021 2022 2023 2024 2025
20/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021
GRÁFICO 15
Evolução da previsão para a Formação Bruta de Capital
Fixo de acordo com o Sistema Expectativas de Mercado do
BCB (2021-2025)
(Em %)
Fonte: BCB.
16,8
1,6
2,8
3,9 3,9
16,3
1,9
2,8
4,5 4,1
14,5
1,9
3,0
3,7 4,0
14,9
1,2
3,1
3,5
4,0
2021 2022 2023 2024 2025
20/09/2021 11/10/2021 26/10/2021 12/11/2021

7
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de vista do Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada ou do Ministério da Economia.
É permitida a reprodução deste texto e dos dados nele contidos, desde que citada a fonte. Reproduções para fins comerciais são proibidas.
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José Ronaldo de Castro Souza Júnior (Diretor)
Marco Antônio Freitas de Hollanda Cavalcanti (Diretor Adjunto)
Corpo Editorial da Carta de Conjuntura:
José Ronaldo de Castro Souza Júnior (Editor)
Marco Antônio Freitas de Hollanda Cavalcanti (Editor)
Estêvão Kopschitz Xavier Bastos
Fábio Servo
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Leonardo Mello de Carvalho
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Sandro Sacchet de Carvalho
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