Presentación elaborada por los asesores del fondo True Value fondo de inversión sobre las acciones de Boyd group.

1. Boyd Group
True Value, Fondo de Inversión 1

2. True Value F.I.
ISIN ( ES0180792006 )
True Value, Fondo de Inversión 2
Alejandro Estebaranz Martín
&
Jose Luis Benito Corres

3. SUMARIO
True Value, Fondo de Inversión 3
 Visión general
 Como funciona el negocio
 Una historia de M&A
 2 industrias similares
 Escenarios futuros
 Valoración
 Riesgos
 Conclusiones

4. ¿Por Qué Invertimos?
True Value, Fondo de Inversión 4
 Es una de las mejores ideas que hemos generado en los últimos
meses.
 Representa la posición mas importante del fondo.
 El riesgo es muy bajo, como después mostraremos.
 Ticker : BOYD.un (Boyd group income fund, TSX)
 Capitalización: 1.600M CAD$ ( 18m acciones FD).
 Precio actual de 86$ / Precio adquisición de True Value de 58$CAD.

5. ¿Por Qué Invertimos?
True Value, Fondo de Inversión 5
 El precio objetivo a 2-3 años es de 120$-140$. Lo cual es interesante
pero no espectacular.
 El verdadero potencial está a 5, 10 o 15 años.
 Dentro de 10 años podría valer de 350$ a 600$ por acción. Lo cual
significa multiplicar por 6x o 10x nuestra inversión. Con un riesgo
muy limitado, como luego veremos.

6. ¿Por Qué Invertimos?
True Value, Fondo de Inversión 6
 Mercado MUY fragmentado
 Controla solo el 1% del mercado a pesar de llevar creciendo al
15%+ anual, durante casi 20 años.
 Existen una alta ventaja competitiva por el efecto de red y la
mayor escala de su negocio.
 Negocio resistente a las crisis y muy predecible.
 Negocio poco intensivo en capital.
 Atractiva valoración, y con baja deuda.
 Creemos que nuestra inversión puede tener un retorno
anualizado medio del 15%-20% durante los próximos 10 años.

7. ¿ Que hace BOYD ?
True Value, Fondo de Inversión 7
 Nº1 en centros para la reparación
de colisiones en vehículos.
 Nº2 en el segmento de sustitución y
reparación de lunas.
 Cotiza en Canadá pero tiene el 90%
de sus ingresos en USA.
 90% de los ingresos son de
aseguradoras.

8. ¿ Qué es un centro de reparación?
True Value, Fondo de Inversión 8
 Recomendamos ver los siguientes videos
 https://www.youtube.com/watch?v=mnQ3PvEpEBg ( click para ver )
 https://www.youtube.com/watch?v=Q6NOh98JI9o ( click para ver )

9. ¿ Que hace BOYD ?
True Value, Fondo de Inversión 9
 350 centros ( 38 de ellos en Canadá ).

10. ¿ Excelente oportunidad para los
próximos 10 años ?
True Value, Fondo de Inversión 10
 El mercado consiste en unas 35.000 tiendas de reparación
 Está altamente fragmentado ya que el 73% son empresas
con menos de 5 tiendas.
 Tan solo el 23% de los centros están en manos de
concesionarios oficiales de las marcas de coches.

11. ¿ Excelente oportunidad para los
próximos 10 años ?
True Value, Fondo de Inversión 11
 Boyd solo supone el 1% del mercado y hace 15 años eran tan
solo el 0,1%.
 Existen otras 3 empresas similares a BOYD que controlan cada
una de ellas un 1% del mercado. Ninguna de ellas cotiza.
 Estas empresas siguen la misma metodología exitosa de BOYD
para consolidar el sector.

12. ¿ Por qué necesita la consolidación
el sector?
True Value, Fondo de Inversión 12
 En EE.UU. Se han establecido los llamados DRP’s (programas de
reparación directa). Cuando un cliente tiene un accidente puede acudir a
cualquier centro que le ofrezca su aseguradora. Esto hace que los
tramites sean mas fáciles.
 Las aseguradoras cada vez fomentan mas los DRP’s porque reducen sus
costes de gestión, estandariza el servicio de reparación y puede ofrecer
mejor precio a sus clientes.
 Las aseguradoras quieren dar cobertura a sus clientes de forma nacional,
ya que las aseguradoras no quieren tratar con cientos de pequeños
operadores. Esto aumenta enormemente sus costes y además los
pequeños operadores ofrecen pero precio

13. ¿ Por qué necesita la consolidación
el sector?
True Value, Fondo de Inversión 13
 Al tener mas escala BOYD puede negociar agresivamente sus gastos en
pintura y metal con proveedores. Esto es una gran ventaja respecto a
pequeños competidores en un negocio con márgenes estrechos.
 Las grandes cadenas como BOYD tienen procesos de reparación mucho
mas estandarizados. Lo cual permite ofrecer precios mas bajos y mayor
satisfacción al cliente
 Las propias aseguradoras animan a BOYD a seguir su proceso de
consolidación porque funciona muy bien para ambas partes.
 Muchas tiendas pequeñas realizan bajos beneficios y cuando los
emprendedores quieren deshacerse de ellas no hay compradores
estratégicos , salvo las grandes cadenas. Por esto compran barato.

14. La vida es dura para un
pequeño competidor
True Value, Fondo de Inversión 14

15. True Value, Fondo de Inversión
Cifras medias
de un tienda
independiente
Cifras medias de
una tienda de
BOYD
Ventas
anuales
1M de USD 2,5M de USD
Margen
EBITDA
6%-7% 8%-9%
EBITDA 60k-70k $ 200k-220k $
CAPEX 0,7% / ventas 0,7% /ventas
FCF 35k$-42K$ 120k$-130K$
SSS
Negativas o
planas
Positivas 3%-6%
 Cuando Boyd introduce una nueva
adquisición en su programa de
aseguradoras las ventas suben
drásticamente.
 Con el efecto de menores costes y
mejores procesos , el margen
EBITDA también mejora
 Pagan al comprador 5x-6x EBITDA.
Pero una vez “sinergizadas” es
como pagar 1,5x-2x EBITDA o FCF
de 3x-4x
 A través de pequeñas adquisiciones
estimamos un TIR en sus
adquisiciones del 30%-25%¡¡¡¡

16. ¿ Por qué necesita la consolidación
el sector?
True Value, Fondo de Inversión 16
 Boyd podría abrir nuevas tiendas con un coste de 500k y así tener un
retorno del 25% de su inversión ( 120k FCF/ 500k coste).
 Es mas rápido adaptar una tienda adquirida si se hace a buen precio.
 Además se requiere 1 año o 2 años hasta alcanzar su máximo potencial
de ventas si parten desde cero.
 Aun así el management ha manifestado que mínimo busca un retorno del
25% en sus inversiones y ha cumplido con ello sobradamente. De hecho
su ROIC se sitúa en el 30% y el crecimiento anual de FCF ha sido del 27%
en los últimos años, ya que hay muchas oportunidades para poner a
trabajar todo el cash que genera la compañía.

17. La dura vida de los pequeños del
sector
True Value, Fondo de Inversión 17

18. Adquisiciones Grandes
True Value, Fondo de Inversión 18
 Las cifras de venta totales del sector son 35B$ anuales y hay 35.000 tiendas. De ahí
deducimos que una pequeña tienda vende de media 1M anual o incluso menos.
 Las adquisiciones grandes (MSO’s) ha subido de precio desde 4x-6x EBITDA en 2010
a 7x-8x en 2015. Aun así en Enero de 2015 BOYD compró Craftmaster (6 tiendas) a
7x EBITDA. Asumiendo márgenes de 7% Ebitda. Existen menos sinergias en los
MSO’s.

19. “Compra empresas de crecimiento,
en sectores que ni crecen, ni son
atractivos “- Peter Lynch
True Value, Fondo de Inversión 19

20. Distribución de mercado
True Value, Fondo de Inversión 20
 En los mercados que compite con otros MSO’s, existe un amplio potencial.
Ningún otro rival con la misma estrategia supone mas del 5%...
 La tendencia es hacia un menor numero de tiendas. Desde 2006 el numero
de tiendas ha pasado de 40.000 a 34.000

21. Una apisonadora de
crecimiento
True Value, Fondo de Inversión 21

22. Crecimiento en nº de tiendas
True Value, Fondo de Inversión 22
 Adquisiciones desde el 2010

23. Números de escandalo desde 1998
True Value, Fondo de Inversión 23
Año 1998 2001 2003 2008 2012 2015
Nº Tiendas 32 52 65 75 185 350
Ventas 28m 130m 140m 210m 430m 1200m
EBITDA 2,7m 12m 8m 10m 29m 105m
Margen EBITDA 10% 9% 5% 5% 7% 8,5%
FCF 1,5m 6m 6m 6m 20m 65m
acciones 8,3m 9m 10m 12m 13m 16,8m

24. No todo ha sido un
camino de rosas
True Value, Fondo de Inversión 24

25. Problemas años 2004-2006
True Value, Fondo de Inversión 25
 La compra de Gerber en 2004 fue muy grande, hubo problemas de integración.
 Al mismo tiempo la compañía se endeudó hasta 4x-5x EBITDA
 También tenia una política de dividendo de casi el 100%, lo cual hacia la situación
de deuda mas peligrosa.
 Se produjo una leve recesión en el negocio por la rápida subida del petróleo.
 El modelo de negoció estaba cambiando. Ahora eran la aseguradoras las que se
relacionaban y gestionaban las reparaciones. Antes eran los clientes que después
pasaban los pagos a la aseguradora. Esto generó la migración hacia un modelo
basado en el performance. La compañía entendió el modelo y adaptó todas sus
tiendas. Pero a la vez habia aseguradoras ancladas al modelo antiguo y esto hacia
perder negocio.

26. Problemas años 2004-2006
True Value, Fondo de Inversión 26
Caida desde los 8$ a 1,50$.
• Ligera caída ventas
• Cambio de modelo en el sector
• Deuda excesiva de 4x-5x EBITDA
• Política de alto divendo, unido a alto
pago de intereses…
• Rotación de inversores de dividendo, a
inversores crecimiento.
• En el 2006 cotizaba a P/FCF 3x ¡¡¡¡

27. Medidas adoptadas
True Value, Fondo de Inversión 27

28. Medidas adoptadas
True Value, Fondo de Inversión 28
 Nuevo CEO Mr. Bulbuck, anteriormente era el COO. Había estado en la
compañía desde 1993 cuando Boyd solo tenía 5 tiendas.
 Se adoptó la política de hacer adquisiciones pequeñas, pero mas a
menudo
 Se limitó la política de dividendos a tan solo un 10%-20% pay-out.
 Se estableció un limite de deuda de 2,5x-3x, y solo en situaciones
ocasionales.
 Se empezó a usar deuda convertible en acciones (actualmente la
compañía solo tiene una deuda de 0,6x EBITDA).
 Se implementó el programa WOW para integrar las adquisiciones en el
sistema BOYD.

29. Ventajas competitivas
True Value, Fondo de Inversión 29

30. Ventajas competitivas
True Value, Fondo de Inversión 30
 Efecto RED
 Cada nueva tienda que se añade a la empresa hace mas atractiva y
poderosa la relación son aseguradoras y clientes.
 Escala
 Mayor tamaño, significa mayor poder negociador, menores costes,
mejores sistemas de información. Mas capacidad de financiación para
crecer.
 Barreras de entrada
 Acceder a los DRP’s requiere largo proceso de certificación y
aprobación
 Sector que no atrae capital

31. ¿ Y si este sector pudiera
repetir éxito de los
retailers auto-parts?
True Value, Fondo de Inversión 31

32. Similitudes con el sector retail de
auto-parts
True Value, Fondo de Inversión 32
 Hace 20 años el sector retail de piezas de automóvil (excluyendo
concesionarios oficiales ) presentaba una estructura similar la tiendas de
reparación de automóviles en USA:
 Mercado altamente fragmentado
 Bajo poder negociador con proveedores y clientes
 Bajos márgenes.
3 empresas consolidaron el sector O’Reilly (ORLY), Autozone (AZO) y
Advanced Autoparts (AAP) y los resultados fueron espectaculares.

33. Similitudes con el sector retail de
auto-parts
True Value, Fondo de Inversión 33
 Ambas industrias tienen “drivers” similares, algunos ejemplos:
 Edad media de los vehículos en USA, influye tanto en la venta de
piezas como en el nº de accidentes
 Millas recorridas por vehículo, cuanto mas ser circulas mas probable
es que se necesiten piezas y que se produzca una colisión.
 El precio de la gasolina influye positivamente cuando baja, ya que se
conduce mas y se compran coches menos eficientes y mas potentes.
 El tiempo influye, cuanto peor es el clima existe mayor es la
probabilidad de fallo mecánico y mayor probabilidad de colisiones.
 Desempleo y PIB , cuanto mejor es, mas personas pueden tener
vehículos y circular mas.

34. Top 3 de empresas que
consolidaron el sector
retail auto-parts
True Value, Fondo de Inversión 34

35. 3 Bombas
True Value, Fondo de Inversión 35
 Autozone ha multiplicado
por 23x en 15 años
 EPS ha pasado de 3$ a 41$
 Desde 1995 ha
multiplicado por 70x

36. 3 Bombas
True Value, Fondo de Inversión 36
 O’Reilly ha
multiplicado por 36 x
en 15 años
 EPS ha pasado de 1$
a 10$ en 15 años.
 Desde 1995 ha
multiplicado por 100x

37. 3 Bombas
True Value, Fondo de Inversión 37
 AAP comenzó a
cotizar en 2002 en
13 años ha
multiplicado por
10x
 EPS ha pasado de
1,20$ a 8$

38. Mas similitudes con la
industria retail de piezas y
recambios automóvil
True Value, Fondo de Inversión 38

39. True Value, Fondo de Inversión 39
Industria Auto-
parts hace 20 años
Industria Auto-parts
HOY
Industria Auto-collision
repair
HOY
Tamaño industria 40B USD 50B USD 35B USD
Nº de tiendas 45,000 40,000 35,000
Ventas por
tiendas TOP
players
1,2M-1,5M 1,8M-2M 2,5M
Cuota mercado
TOP 3
10-15% 45% 3%-4%
EBIT % margen
TOP players
10% 18% 6%-7%
Evolución SSS +3%-5% +3%+5% +3%+5%

40. Sistema WOW y la
admiración de
BOYD por Autozone
True Value, Fondo de Inversión 40

41. BOYD y Autozone
True Value, Fondo de Inversión 41
 La similitudes con el sector de auto-parts no acaban aquí, el management
de BOYD es gran admirador de la increíble gestión que realiza Autozone.
 Autozone llama a este sistema WOW, enfocado a la satisfacción del
cliente, crecimiento sostenible y mejores procesos .
 Boyd ha decidido emular este sistema y llamarlo tambien WOW, esta
implementado de momento en solo un 30% de sus tiendas, los resultados
han sido buenos.

42. BOYD y Autozone
True Value, Fondo de Inversión 42

43. ¿ Cómo se logra el
crecimiento del 15%-25%
en los próximos 10 años ?
True Value, Fondo de Inversión 43

44. Nuevas tiendas y expansión márgenes +2%
True Value, Fondo de Inversión 44
Ventas comprables crecen al +3% +5%
Adquisiciones pequeñas +6% +10%
Crecimiento total 15%-25%
Adquisiciones grandes (MSO’s )+5% +10%

45. Nuevas tiendas y márgenes
True Value, Fondo de Inversión 45
 La empresa prefiere adquirir pequeñas tiendas ya montadas, pero en el
caso de que suban los precios puede construir sus propias tiendas con un
ROIC del 25-30% y aniquilar a los competidores pequeños.
 El management ha manifestado que cuando logren algo mas de escala
puede tener márgenes EBITDA superiores al 10%, desde el 8,5% actual.

46. Ventas comparables
True Value, Fondo de Inversión 46
 Proyectamos ventas
comparables del 3%-5%.
Aunque actualmente están en
el rango de 5%-7,5% y algún
trimestre llegaron al 9%...
 Negocio resistente a las crisis,
en 2008 la SSS solo cayeron
un 4% comparado con un 35%
en la venta de automóviles

47. Ventas comparables
True Value, Fondo de Inversión 47
 El 2015 van a superar el crecimiento del 40%. De ese crecimiento un 15% se debe al
efecto moneda USD/CAD.

48. Adquisiciones SSO’s y MSO’s
True Value, Fondo de Inversión 48
 La empresas rivales de BOYD
han crecido más rápido en los
últimos años a base de pagar
precios mas elevados, mientras
que Boyd ahora se focaliza mas
en adquisiciones pequeñas.
 El management ha manifestado
que dentro de los SSO’s la
oportunidad es inmensa y sin
competencia.

49. Adquisiciones SSO’s y MSO’s
True Value, Fondo de Inversión 49
 Si las adquiciones grandes (MSO’s ) se van por encima de 10x EBITDA destinarán
recursos a SSO’s.
 A base de ventas comparables, SSO’s y nuevas tiendas. Creemos que en el peor
escenario crecen un 15%.

50. Negocio resistente a las
crisis
True Value, Fondo de Inversión 50

51. Negocio resistente a la crisis
True Value, Fondo de Inversión 51
 En Norte America el uso del automóvil es esencial. Cuando hay una colisión, simplemente
hay que reparar. Es cierto que influyen negativamente el nivel de desempleo. Pero incluso
en el 2008 las venta comparables solo cayeron un 4%.
 Al igual que otras inversiones de TRUE VALUE, existe un alto grado de crecimiento por
adquisición. Si viene una crisis BOYD podrá comprar mucho mas barato a sus rivales.
 Las otras 3 empresas que están consolidando el sector, han sido mas agresivas con su
crecimiento y están altamente endeudadas porque siguen una Filosofía de Private Equity.

52. Crisis 2008 y 2011
True Value, Fondo de Inversión 52
 Ventas ( Revenues ) y Márgenes brutos ( Gross Margin )
 Vemos como los márgenes se mantienen intactos, especialmente en la
crisis de 2008 y 2011.
 En 2015 la ventas va a ser 6 veces superiores a las de 2008…

53. Crisis 2008
True Value, Fondo de Inversión 53
S&P TSX -33%
en 2008
BOYD +5% en
2008

54. Crisis 2011
True Value, Fondo de Inversión 54
S&P TSX -11%
en 2011
BOYD +49%
en 2011

55. Una situación fiscal
ventajosa para BOYD
True Value, Fondo de Inversión 55

56. Situación fiscal Ventajosa
True Value, Fondo de Inversión 56
 BOYD estaba estructurado originalmente como un Income Trust (No se pagaban impuestos
sobre beneficios).
 Pero en 2011 el gobierno de Canadá comenzó a considerar a todos los Income Trust como
Specified Investment Flow-Through (SIFT) ( excepto REIT’s).
 Esto significaba que los beneficios retenidos por el Trust pagarían el tipo general de
impuestos de sociedades en Canadá.
 La gran ventaja es que todas las distribuciones en forma de
dividendos de ganancias derivadas fueras de Canadá están
exentos de impuestos¡¡¡

57. Ilustración de los
escenarios de tasación
True Value, Fondo de Inversión 57

58. True Value, Fondo de Inversión 58
Dividendos
repartidos
Se tasa el beneficio
después de dividendos
Beneficios antes de
impuestos

59. Situación fiscal Ventajosa
True Value, Fondo de Inversión 59
 Existen otras empresas en Canadaácon la misma ventaja, para los beneficios derivados
fuera de Canadá.
 Boston Pizza income fund
 Pizza royalties
 Keg Royalties
 Ahora mismo BOYD retiene el 80% de sus beneficios, por las inmensas
oportunidades de crecimiento y por eso paga una tasa media del 30% de
impuestos
 El principal riesgo en una inversión de crecimiento es que este se pare y el
multiplo caiga. Veamos que sucede si en 2 años BOYD se para de crecer y empieza
a distribuir dividendos.

60. Situación fiscal Ventajosa
True Value, Fondo de Inversión 60
 En 2015 el EBITDA va ser de 105 M , para 2016 siendo conservadores estimamos
120M y en 2017 unos 140M
 Es un negocio poco intensivo en capital (0,7% capex sobre ventas) lo cual equivale
a un capex de 10M anuales.
 El pago de intereses anual es de 15M
 Esto genera un FCF para dividendos (EBITDA - Inter - Capex) antes de
impuestos para la distribución en dividendos de:
 2015: 80M / FCF después de impuesto= 60-65M
 2016: 95M / FCF después de impuesto= 75-80M
 2017: 115M / FCF después de impuesto= 90-100M

61. Probablemente una de las
empresas con menos
riesgo de nuestra cartera
True Value, Fondo de Inversión 61

62. Bajo Riesgo
True Value, Fondo de Inversión 62
 Creemos aun así que en el peor escenario las ventas comparables serían positivas,
que las compras de tiendas únicas es abundante y que la empresa puede abrir
nuevos emplazamientos. Esto daría un crecimiento del 5%-10% de forma fácil.
 Para ser mas conservadores supones que las adquisiciones suben mucho de
precio y Boyd decide distribuir todo sus beneficios porque no puede crecer.
 Todos estos vehículos de inversión en Canadá cotizan con una rentabilidad por
dividendos del 6%-7%.
 Esto equivale a un pago de dividendos 100M en 2017 un valor 1.660M-1600M (
hay 16,8M acciones)
 Precio objetivo de 100$ CAD en 2 años ( TIR del 24% anual )¡¡¡¡¡¡¡¡¡

63. Bajo Riesgo
True Value, Fondo de Inversión 63
 En True value nos gusta el riesgo asimétrico.
 Suponiendo que el mercado ignore a BOYD en este escenario
desfavorable futuro recibiriamos un rendimiento por dividendos del 10%
sobre nuestro de compra actual. Por un negocio resistente a las crisis
 Y lo que es mas, en 2014 ABRA cambió de dueño a 12x-13x EBITDA. ABRA
tenía un tamaño similar a BOYD y es uno de los top players.
 Esto implica un valor de 90$ a 100$ en 2 años . A pesar de que BOYD esta
mucho menos apalancada que los Private Equity…. La situación fiscal
ventajosa de BOYD podría ser un plus para un Private Equity.

64. Escenarios a 5 años vista
True Value, Fondo de Inversión 64

65. Bases de las proyecciones
True Value, Fondo de Inversión 65
 Asumimos margenes llegan al 10% EBITDA desde el 8,5% actual
 3 escenarios de crecimiento razonables
 12% pesimista
 17% estándar
 25% optimista
 La compañía ha diluido en años anteriores por el rápido crecimiento del 35% anual,
estimamos que si el crecimiento se reduce la compañía puede financiar internamente ese
crecimiento.
 Capex siempre ha sido 0,7% sobre ventas. El management da el mismo guidance en apex.
 Actualmente cotiza a 14x-15x FCF del 2016
 Creemos que una empresa defensiva , con baja deuda y semejante crecimiento ha de
cotizar a 20x FCF en el entorno actual, en el mejor de los casos.

66. Bases de las proyecciones
True Value, Fondo de Inversión 66
 La tasa de impuesto efectiva es del 30% ahora mismo por los bajos dividendos. Boyd
reduce también la base imponible por el efecto de las amortizaciones en la base
imponible
 Creemos que es mejor una valoración basada en FCF por estos efectos, y porque
posee mucha menos deuda que sus comparable privados.
 La deuda se mantiene constante al 0,7x-1x EBITDA. Aunque el management ha
indicado que podrían llegar hasta 2,5x si existe el objetivo correcto.
 Pago intereses anuales al 6% de media. Hay 60-80M en bonos convertibles con
strike a 61$.
 Incluso si se dobla la facturación de aquí a 5 años, recordar que solo supondría el 3%
del mercado total….

67. Múltiplos de Comparables
True Value, Fondo de Inversión 67
 Valoraciones de comparables:
 Lo mas parecido como vimos antes son los
auto-parts .
 Estos comparables cotizan a 18x-25x FCF 2016.
Con menor crecimiento y mayor deuda
 Tienen similares retornos del capital, similares
SSS
 Son resistentes en ambos casos a la crisis.
 Existen dinámicas similares dentro de laa
industria.
 Tienen drivers similares.

68. Escenario pesimista +12%
True Value, Fondo de Inversión 68
Año 2016 2017 2018 2019 2020
Ventas 1344 1505 1686 1888 2115
EBITDA 120 140 160 180 210
Capex 9 11 12 13 15
intereses 11 12 14 15 17
Tasas 25 27 29 32 35
FCF 75 90 105 120 143
Acciones 18 18 18 18 18

69. Escenario Estandar +17%
True Value, Fondo de Inversión 69
Año 2016 2017 2018 2019 2020
Ventas 1400 1596 1819 2074 2365
EBITDA 122 150 175 205 230
Capex 9 11 13 14 16
intereses 10 12 14 16 20
Tasas 26 28 32 37 40
FCF 77 99 116 138 154
acciones 18 18 18 18 18

70. Escenario optimista +25%
True Value, Fondo de Inversión 70
Año 2016 2017 2018 2019 2020
Ventas 1500 1710 1949 2222 2533
EBITDA 130 160 185 210 250
Capex 9 12 14 16 17
intereses 11 13 15 18 22
Tasas 27 32 37 42 49
FCF 83 103 119 134 162
acciones 18 18 18 18 18

71. Escenarios a 5 años vista
71
Pesimista Estándar Optimista
Precio compra 58$ 58$ 58$
Precio objetivo a 15x
FCF 123$ 140$ 156$
Precio objetivo a 20x
FCF 164 $ 185$ 200$
IRR % ( 15x / 20x FCF) 16% / 23% 19% / 26% 22% / 28%

72. ¿Y si los precios de
adquisicion MSO’s suben?
True Value, Fondo de Inversión 72

73. Múltiples escenarios
True Value, Fondo de Inversión 73
 Las venta comparables pueden crecer al 3%-5%. ( en los últimos años han
promediado 5%-7%...)
 La empresa puede crecer via Sso’s al 6%-10% anual , usando solo el 20%-40% de sus
beneficios anuales. ( recordar que el ROIC en SSO’s es del 25%)
 Con el resto de FCF libre puede recomprar acciones o dar dividendos. Esto reduciría
el numero de acciones al 4%-5% anual. El dividendo tendría un yield a los precios
actuales de 4%-6%.

74. True Value, Fondo de Inversión 74
Ventas comprables crecen al +3% +5%
Adquisiciones pequeñas +6% +10%
Crecimiento total 13%-21%
Retorno de capital ( divs o buyback) +4%+6%

75. ¿Por qué está barata?
True Value, Fondo de Inversión 75

76. ¿Por qué está barata?
True Value, Fondo de Inversión 76
 En primer lugar creemos que es un precio
razonable.
 Los analistas han hecho sus valoraciones
basados en el EBITDA o beneficio
contable, pero lo que importa es el FCF.
 Cotiza solo en Canadá, pero el 90% del
negocio esta en EE.UU.

77. ¿Por qué está barata?
True Value, Fondo de Inversión 77
 Management poco promocional.
 Que se llame “Income Fund” cuando en
realidad apenas paga dividendo es
extraño.
 La grafica de los últimos 4 años da vértigo
a los inversores, ha multiplicado por 6x.
 Algunos inversores aun recuerdan los
problemas del 2004-2006

78. Riesgos y Mitigantes
True Value, Fondo de Inversión 78

79. Riesgos
True Value, Fondo de Inversión 79
 Coches autónomos :
 Aunque parezca gracioso creemos que es el
principal riesgo a largo plazo, por razones
obvias.
 En la primera década de los 2000, la
introduccién del ABS, ESP y otras ayudas a la
conducción, no hicieron mella en el negocio.
 Creemos que estos sistemas todavía tienen un
largo camino por recorrer. Primero para que
sean efectivos, segundo para que sean
asequibles y tercero para que el consumidor los
acepte.

80. Riesgos
True Value, Fondo de Inversión 80
 Aseguradoras:
 BOYD deriva el 90% de sus ingresos de
aseguradoras y las 5 mas grandes representan el
35% de sus ingresos.
 En los 20 años de historia cotizando, nunca ha
perdido relaciones con una aseguradora y cada vez
mas aseguradores se unen al programa de BOYD.
 La propias aseguradoras animan en la consolidación
del sector , es una relación WIN-WIN.
 Ahora mismo los problemas en este punto los
tienen pequeños competidores.

81. Riesgos
True Value, Fondo de Inversión 81
 Adquisiciones :
 Es la pata mas importante del crecimiento
 Como hemos visto antes las alternativas son varias.
 Boyd podría pagar mas dividendos
 También podría crear sus propias tiendas
 Nivel de economía:
 Tiene un efecto bajo y transitorio
 El numero de coches en circulación de y de millas
conducidas apenas se reduce en la crisis

82. Riesgos
True Value, Fondo de Inversión 82
 Otros riesgos :
 Clima
 Moneda
 Tipos de interés
 Estos riesgos tiene un impacto limitado y de
carácter transitorio.

83. True Value, Fondo de Inversión 83

84. True Value F.I.
ISIN ( ES0180792006 )
True Value, Fondo de Inversión 84
 Puede participar en True value de múltiples maneras :
 Directamente con Renta 4 (opción recomendada):
1. De forma presencial en sus oficinas disponibles por toda España.
2. Mediante internet en la plataforma de Renta 4.
3. Por teléfono.
 Mediante Cualquier oficina de Inversis
 Mediante Tressis

85. Red de oficinas RENTA 4
ISIN ( ES0180792006 )
True Value, Fondo de Inversión 85

86. Contacto
ISIN ( ES0180792006 )
True Value, Fondo de Inversión 86
www.truevalue.es
www.r4.com
a.estebaranz@truevalue.es
joseluis.benito@truevalue.es

87. “Piensa de Forma
Independiente”
True Value, Fondo de Inversión 87

88. True Value F.I.
ISIN(ES0180792006)
True Value, Fondo de Inversión 88
ALEJANDRO ESTEBARANZ MARTIN
&
JOSE LUIS BENITO CORRES