“L’investitore compra un titolo che ritiene possa aumentare di valore, il trader compra un titolo che spera di poter vendere a qualcun altro ad un prezzo maggiore oppure vende un titolo che spera di poter comprare da qualcun altro ad un prezzo minore.“

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2015
Analisi di Bilancio 2.0: il valore
predittivo della nuova business
intelligence. Simulazione su 39
imprese del FTSE Italia Mid Cap.
A cura di:
dott. Stefano Carrara – Amministratore e Fondatore Leanus
dott. Paolo Carrara – Analista Finanziario Indipendente

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2015
Executive Summary
Introduzione
La Simulazione che segue è stata realizzata da Leanus, società indipendente di
business intelligence specializzata nelle soluzioni per l’analisi delle informazioni
contabili e finanziarie delle imprese.
Il suo obiettivo è verificare attraverso lo studio di 39 imprese dell’indice FTSE
Italia Mid Cap se l’Analisi Fondamentale dei bilanci può avere un valore
predittivo delle quotazioni di titoli in Borsa o comunque suggerire nuovi
approcci d’investimento.
Overview
Leanus ha analizzato i bilanci annuali ufficiali delle 39 società menzionate dal
2009 al 2013 evidenziandone le variazioni di ricavi, EBITDA, Posizione
Finanziaria Netta, Enterprise Value ed Equity Value.
Leanus ha quindi confrontato l’evoluzione del valore delle 39 società, calcolato
col metodo dei multipli dell’EBITDA (valore teorico) con la loro capitalizzazione
reale di borsa a pari periodo (valore storico).
Questa comparazione ha ispirato le due simulazioni realizzate permettendo di
verificare, per ciascuna di esse, quali sarebbe stato il ritorno sull’investimento
in entrambi i casi.
Nella prima simulazione vengono simulate posizioni long e short
rispettivamente sul gruppo delle 10 migliori e 10 peggiori società per EBITDA.
Nella seconda sono simulate posizioni long e short sulle 10 migliori e peggiori
società in termini di variazioni dell’EBITDA percentuale.
I risultati, evidenziati nei grafici e tabelle del documento sono di sicuro
interesse per bankers, analisti e professionisti interessati a sfruttare al meglio
le opportunità offerte dalla business intelligence di ultima generazione.
Il Data Base utilizzato per le simulazioni è disponibile a chi fosse interessato
registrandosi gratuitamente al sito www.leanusdb.com 1
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Imprese
FTSE
Mid
Cap”

3.
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Analisi tecnica vs e analisi
fondamentale.
“L’investitore compra un titolo che ritiene possa aumentare di
valore, il trader compra un titolo che spera di poter vendere a
qualcun altro ad un prezzo maggiore oppure vende un titolo che
spera di poter comprare da qualcun altro ad un prezzo minore.“
Questo adagio, molto noto a chi si occupa di finanza, traccia una netta
differenza tra il profilo di chi “investe” e quello di chi “fa trading”: il primo è
mosso dalla prospettiva di miglioramento dei fondamentali economici
dell’azienda nel medio e lungo periodo mentre il secondo da quella di poter
approfittare di fluttuazioni nel prezzo di un titolo nel breve periodo.
Si può dire che entrambi osservino lo stesso oggetto ma lo misurano e lo
interpretano facendo ricorso a tecniche e strumenti diversi, rispettivamente
l’analisi fondamentale e l’analisi tecnica ossia le due principali metodologie
adottate da investitori e trader che operano sui mercati finanziari.
Quest’ultima si concentra sui movimenti di prezzi ed indici, con l’obiettivo di
prevederne i trend a breve e l’andamento futuro, mentre la prima guarda ai
bilanci ed alle statistiche fondamentali delle aziende con la finalità di stimarne il
valore attuale e futuro.
Analisi tecnica e fondamentale sono in
contrapposizione oppure possono coesistere
generando benefici per gli analisti?
Abbiamo provato a rispondere a questo interrogativo in modo empirico
analizzando, con le due metodologie descritte, le società appartenenti all’indice
della Borsa Italiana “FTSE Italia Mid Cap”, il vecchio indice Midex, ponendoci sia
nei panni dell’investitore, che guarda i bilanci, che in quella del trader, il quale
invece analizza i grafici e gli andamenti di prezzo.
Abbiamo infine provato ad individuare eventuali correlazioni tra i risultati delle
due analisi cercando in particolare di capire se l’analisi dei bilanci di un’impresa,
opportunamente elaborata, possa avere, in qualche modo, valenza predittiva
rispetto alle dinamiche di prezzo del titolo dell’impresa o del campione
analizzato.

4.
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Il Campione analizzato
Il campione analizzato è costituito dalle società che hanno formato parte, senza
soluzione di continuità, dell’indice “FTSE Italia Mid Cap” nel periodo dal 2009-
2013 escluse banche ed assicurazioni. Un totale di 39 imprese che sono
elencate di seguito.
Il Campione Analizzato

5.
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Le fonti informative utilizzate ed elaborate con la piattaforma Leanus sono:
• Analisi dei Bilanci d’esercizio 2009-2013 delle società analizzate;
• Analisi storica 2009-2013 della capitalizzazione di borsa e dei valori
azionari delle società.
Ubicazione delle imprese del campione (2013)
Analisi fondamentale del campione
Nella tabella sono stati aggregati i bilanci di 5 esercizi di tutte le 39 società
prese in esame. In questo modo è possibile analizzarle come se si trattasse di
un'unica grande “impresa virtuale” il cui bilancio è l’aggregazione dei conti
economici e degli stati patrimoniali di tutte le imprese selezionate.
Evoluzione delle imprese del campione dal 2009 al 2013 (dati aggregati)
+3,5%
+1,9%
Cagr
-­‐7,8%

6.
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A
livello
di
aggregato
l’analisi
fondamentale
ci
dice
che:
• I
Ricavi
Totali
sono
aumentati
ad
una
media
annua
di
3,5%
• Il
Debito
Totale
è
aumentato
ad
una
media
annua
di
1,9%.
• L’EBITDA
percentuale
è
diminuito
mediamente
del
7,8%
all’anno.
Pertanto
le
imprese
del
nostro
campione
hanno
aumentato
a
livello
aggregato,
i
ricavi
più
dei
debiti
ma
hanno
perso
oltre
400
punti
base
di
EBITDA
pari
a
quasi
3
miliardi
di
Euro
relazione
sui
Ricavi
2013
2
.
Questa
non
è
di
certo
una
buona
notizia
poichè
l’EBITDA3
indica
la
capacità
di
un’impresa,
o
di
un
gruppo
di
imprese
in
questo
caso,
di
produrre
valore
mediante
il
proprio
business.
Se
un’impresa
ha
un
EBITDA
negativo
significa
che
i
suoi
costi
operativi
sono
maggiori
dei
ricavi
e
che
l’impresa
dovrà
far
ricorso
a
risorse
non
generate
dal
business
caratteristico
per
pagare
gli
interessi
richiesti
dai
finanziatori
o
l’IRAP
ad
esempio.
L’Analisi
Fondamentale
fornisce
quindi
all’investitore
una
prima
informazione
di
sicuro
interesse:
la
redditività
operativa
complessiva
del
campione
è
peggiorata
sensibilmente.
Ma
lo
stesso
investitore
sa
che
il
valore
di
un’impresa
è
fortemente
correlato
alla
capacità
di
questa
di
produrre
reddito
mediante
il
proprio
business.
Come è variato il valore complessivo delle imprese
del campione? Il peggioramento dell’EBITDA % ha
determinato anche un calo dell’Equity Value del
campione?
Il grafico che segue ci permette di vedere l’andamento del Valore Economico 4
complessivo delle imprese del nostro campione.
Stima di Enterprise ed Equity Value del campione a multiplo costante
Notiamo che anche l’EBITDA è diminuito sia in valore assoluto che in
percentuale. Pertanto, a parità di multiplo applicato (adottiamo 7 per
convenzione) il valore complessivo delle imprese del Campione (Enterprise
Value) è diminuito, dal 2009 al 2013, del 17% mentre il valore del relativo
2
E’
possibile,
a
richiesta,
approfondire
l’analisi
verificando,
ad
esempio
se
l’aumento
dei
ricavi
è
uniforme
per
le
società
del
campione.
3
Earnings
Before
Interest
Taxes
Depreciation
and
Amortization
4
Ai
fini
del
nostro
esempio:
Equity
Value
=
Enterprise
Value
–
Posizione
Finanziaria
Netta.
Enterprise
Value
=
EBITDA
x
7.
Posizione
Finanziaria
Netta
=
Debiti
Finanziari
–
Liquidità.
-17%
-7%

7.
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Capitale Economico (Equity Value) del 7%, ossia in maniera meno che
proporzionale.
Perché, a parità di multiplo applicato, Enterprise
Value ed Equity Value del campione non sono variati
in egual misura nel periodo considerato?
Grazie alla riduzione della PFN (Posizione Finanziaria Netta) che è passata dai
13,5 miliardi di Euro del 2009 ai 6,2 del 2013. Tanto più diminuiscono i debiti
(finanziari netti) di un’impresa quanto più aumenta il valore del suo capitale
economico, a parità di altre condizioni. Infatti nel corso del periodo 2009-2013
le imprese, nel complesso, hanno ridotto i propri debiti di natura finanziaria e
questa circostanza si è ripercossa positivamente attenuando la diminuzione
dell’Equity Value rispetto all’Enterprise Value. Lasciamo naturalmente
all’analista approfondire, ad esempio, se gli andamenti di ricavi, margini ed
altre grandezze citate siano stati omogenei per ogni impresa del campione
oppure no. Ad esempio sarebbe interessante verificare a cosa sia stata dovuta
la riduzione dei debiti finanziari e se sia stata una tendenza di tutte le imprese.
Questi approfondimenti restano per ora al di fuori dello scopo del presente
lavoro5
il cui obiettivo principale è quello di provare ad analizzare uno stesso
fenomeno attraverso l’Analisi Fondamentale e l’Analisi Tecnica per verificare se
attraverso le stesse si giunga alle stesse conclusioni.
Analisi Tecnica del campione
Nel grafico che segue è rappresentata la capitalizzazione di borsa di fine anno
delle imprese appartenenti al campione a confronto con l’equity value stimato
con Leanus che, lo ricordiamo, sconta un multiplo dell’EBITDA pari a 7.
Valore delle imprese del campione (dati in miliardi di Euro)
5
E’
possibile,
approfondire
l’analisi
richiedendo
un
accesso
dedicato
alla
piattaforma
Leanus®
e
relativo
Data
Base
utilizzati
per
l’analisi.

8.
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Il raffronto evidenzia che l’equity value stimato con l’analisi fondamentale è
simile alla capitalizzazione di borsa delle imprese a fine anno. Ciò suggerisce
che l’analisi fondamentale, basata sui bilanci, e quella tecnica, che guarda
invece ai valori borsistici, portano a valutazioni raffrontabili di un’impresa. E’
probabile quindi che l’adozione congiunta di queste due metodologie sia in
grado di fornire maggiori e migliori informazioni.
L’equity value stimato con l’analisi fondamentale e
quello rappresentato dalla capitalizzazione di borsa
hanno avuto la stessa evoluzione?
La risposta corretta è “in due periodi su quattro” come evidenziato dal grafico
sottostante che confronta l’andamento dell’equity value stimato con l’analisi
fondamentale (linea arancione) e la capitalizzazione borsistica delle imprese del
campione (linea blu).
Andamento dell’Equity Value borsistico vs equity value Leanus a confronto
Sia i bilanci che la borsa “indicano” una diminuzione del valore nel campione
nel 2011 ed un suo aumento nel 2013 ma evidenziano andamenti opposti per
gli altri due periodi.
Pertanto, secondo l’Analisi Fondamentale, un investitore razionale che avesse
acquisito tutte le imprese del campione nel 2009 sconterebbe, dopo 4 anni, una
perdita di valore e non le venderebbe per non realizzarla. Inoltre non avrebbe
avuto, nel corso del quadriennio, alcun momento utile per vendere con un
profitto.

9.
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2015
La realtà invece, rappresentata dalla capitalizzazione storica della Borsa, ci dice
che, lo stesso investitore avrebbe potuto vendere, guadagnando, sia nel 2010
che nel 2013!
Per meglio comprendere questa differente evoluzione introduciamo nel grafico
la Posizione Finanziaria Netta che, come detto in precedenza, rappresenta il
debito netto di un’impresa e che è una variabile di primaria importanza sia a
livello di valutazione Fondamentale che per gli analisti di borsa.
Estensione del confronto a EBITDA e PFN
Il valore del campione, misurato dalla capitalizzazione borsistica delle 39
società che lo compongono (linea blu), è aumentato ogni qualvolta il debito
finanziario netto è diminuito e viceversa6
.
Il valore del campione, misurato con la tecnica dei multipli dell’EBITDA dei
bilanci (linea arancione) appare invece maggiormente influenzato dalla
redditività (linea rossa) che dalle variazioni del debito.
Nel 2012, ad esempio, il debito finanziario netto diminuisce ma questa
variazione da sola non è sufficiente ad arrestare la diminuzione di valore, del
campione secondo le stime dell’Analisi Fondamentale. Infatti l’Equity Value
calcolato dalla piattaforma Leanus è diminuito anche se le imprese del
campione hanno ridotto i debiti!
6
Di
certo
vi
sono
altre
variabili
che
lo
influenzano
ma,
come
ricordato,
non
sono
oggetto
di
questa
analisi.

10.
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Questo conferma, naturalmente, l’esistenza di una correlazione tra le
grandezze espresse nei bilanci e le dinamiche di valore espresse dalla Borsa.
Seguendo questa linea analizzeremo la ricca banca dati accumulata con la
Piattaforma Leanus per scoprire se l’Analisi Fondamentale può avere un valore
predittivo delle performance borsistiche di un titolo di un’impresa quotata.
In particolare cercheremo di capire se e in quali casi la marginalità operativa
delle imprese riferita alla fine di un esercizio o di un trimestre influenza ed in
che misura i valori dei titoli nella fase iniziale dell’esercizio o trimestre
successivo.
Valore predittivo dell’analisi
fondamentale
Per differenziarci dal classico approccio antitetico tra analisi tecnica ed analisi
fondamentale abbiamo cercato di capire se l’analisi di alcuni dati di bilancio
possa supportare le decisioni di un trader che opera su titoli quotati in borsa.
L’assunzione di posizioni short e long su titoli
quotati, deve tener conto anche dell’Analisi
Fondamentale delle società a cui gli stessi fanno
riferimento oppure no? Quali indici o grandezze di
bilancio considerare? Come?
Innanzitutto osserviamo che esiste una “sostanziale” corrispondenza tra
l’andamento dell’indice di base FTSE Italia Mid Cap (i.e. il vecchio MIDEX) ed il
paniere delle singole azioni che ne fanno parte.
Questo non significa che tutte le azioni abbiano lo stesso andamento ma
permette di affermare che vi è una sorta di “attrazione di fondo” tra il grafico
dell’indice ed grafico delle singole azioni.
Il grafico che segue riporta i dati settimanali del paniere FTSE Italia Mid Cap a
confronto con alcuni titoli selezionati in maniera casuale appartenenti al
campione dei 39 titoli azionari che abbiamo analizzato per il periodo Gennaio
2009 – Settembre 2015.
Possiamo affermare con ragionevole fondatezza statistica che l’andamento
dell’indice di fondo condiziona l’andamento delle singole azioni che lo
compongono.

11.
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Andamento dell’indice vs andamento dei titoli Ascopiave, Cementir, Datalogic e Save.
Come conseguenza di questo fatto l’investitore tende a non concentrarsi più
sulla previsione futura della singola azione perché il suo valore sarà
condizionato dall’andamento generale dell’indice di riferimento e del mercato.
Un investitore che assumesse una posizione “long” su un singolo titolo,
confidando nel buon andamento di un determinato indice di bilancio, verrebbe
probabilmente penalizzato da un andamento negativo del paniere di riferimento
o del mercato in generale.
Abbiamo preso in considerazione l’EBITDA dei singoli titoli che compongono il
nostro campione ed in funzione di tale parametro li abbiamo ordinati in ordine
decrescente, con la finalità di osservare eventuali relazioni tra lo stesso EBITDA
di fine esercizio e l’andamento successivo dei titoli.
Per fare questo abbiamo selezionato, da un totale di 39, due gruppi di titoli: i
migliori e i peggiori dieci per EBITDA di fine esercizio calcolati dalla piattaforma
Leanus.
Abbiamo quindi simulato di assumere, una posizione “long” sui titoli del primo
gruppo e “short” su quelli del secondo.
Di fatto, è come se avessimo simulato di investire non sui singoli titoli bensì
sullo spread dei due gruppi di titoli con l’intento di “neutralizzare”, in questo
modo, l’andamento dell’indice del paniere.

12.
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L’obiettivo di questo approccio è, lo ricordiamo, la ricerca di indizi del valore
predittivo dell’Analisi Fondamentale (dell’EBITDA in questo caso) rispetto
all’andamento successivo della quotazione dei titoli.
In particolare ci aspetteremmo che, in caso di crescita dell’indice FTSE Italia
Mid Cap il primo gruppo di titoli (coi migliori 10 EBITDA), su cui è stata assunta
una posizione “long” abbia guadagnato più di quelli del secondo gruppo su cui
si è invece simulato di assumere una posizione “short”.
In caso di diminuzione dell’indice FTSE Italia Mid Cap, viceversa, il primo
gruppo di titoli (posizione long) dovrebbe aver perso meno del secondo
(posizione short).
In altri termini in un mercato rialzista il primo gruppo di titoli dovrebbe
crescere più dell’indice mentre il secondo meno dello stesso. Viceversa in un
mercato ribassista il primo gruppo dovrebbe scendere meno dell’indice
contrariamente al secondo.
Le posizioni “long” e “short” assunte in base
all’analisi dell’EBITDA della nostra simulazione
d’investimento sono riuscite a neutralizzare l’indice
del paniere? Il Risultato netto è positivo?
Per le risposte rimandiamo al prossimo capitolo con illustrazione tecnico-
numerica della simulazione.
Valore Predittivo dell’EBITDA:
Simulazione d’Investimento 1
Dopo aver teorizzato il possibile valore predittivo dell’Analisi Fondamentale
illustriamo di seguito la simulazione d’investimento descritta nel precedente
capitolo che è stata così realizzata:
1) Abbiamo ordinato per valore decrescente dell’EBITDA i 39 titoli del nostro
campione per ciascuno degli anni di osservazione (09,10,11,12,13).
2) Successivamente, come anticipato nel paragrafo precedente, abbiamo
simulato di assumere posizioni “long” sui migliori 10 titoli per EBITDA e “short”
sui peggiori 10 come risultanti dai bilanci al 31 dicembre di ciascun anno
analizzati con la Piattaforma di business intelligence Leanus.
3) Quindi abbiamo verificato la quotazione dei titoli dei due gruppi dopo la
comunicazione del bilancio d’esercizio agli analisti di borsa.

13.
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4) Abbiamo infine osservato le quotazioni dei titoli a fine Febbraio per poi
monitorarne le variazioni in tre “check-point” successivi, ossia fine Marzo,
Aprile e Giugno.
Per semplicità e gestione dello spazio, riportiamo di seguito il ranking dei titoli
per EBITDA per il solo esercizio 2009 confrontandoli con le rispettive
quotazioni, per i periodi 2010 appena indicati. Naturalmente tale ranking è
stato effettuato per tutti gli anni oggetto della presente analisi.
Migliori
10
titoli
per
EBITDA
2009
e
loro
andamento
nel
2010
(posizione
“long”)
Titolo
EBITDA
09
(%)
Feb
10
(€)
Mar
10
Apr
10
Giu
10
Beni
Stabili
82,55
0,6493
7,02%
-­‐1,94%
-­‐6,71%
IGD
68,38
1,14
-­‐2,63%
-­‐12,72%
-­‐28,07%
Diasorin
41,24
24,58
13,38%
14,44%
22,46%
ERG
37,11
9,24
12,88%
12,34%
3,90%
SIAS
34,24
6,3
8,57%
10,32%
9,52%
Astaldi
32,96
5,01
12,57%
12,77%
-­‐16,77%
Recordati
27,89
5,51
2,36%
3,09%
4,54%
Zignago
27,49
3,51
16,24%
12,68%
7,12%
Sol
23,57
3,997
6,83%
10,08%
9,08%
Maire
23,22
5,88
23,64%
36,73%
15,48%
Peggiori
10
titoli
per
EBITDA
2009
e
loro
andamento
nel
2010
(posizione
“short”)
Titolo
EBITDA
09
(%)
Feb
10
(€)
Mar
10
Apr
10
Giu
10
Freni
Brembo
8,70
4,46
28,48%
32,96%
13,23%
Parmalt
7,07
1,853
9,55%
7,18%
3,29%
CIR
6,79
1,53
16,34%
5,03%
-­‐9,15%
Cofide
6,68
0,648
15,74%
17,28%
-­‐2,39%
Saras
6,64
1,69
19,53%
7,63%
1,42%
De
Longhi
4,83
2,74
7,30%
6,57%
15,69%
Marr
4,80
5,63
13,32%
15,81%
1,95%
Datalogic
3,83
3,99
1,00%
-­‐3,26%
-­‐16,29%
Safilo
-­‐8,73
6,09
40,56%
51,07%
25,12%
Piaggio
-­‐14,7
2,16
9,26%
56,02%
-­‐9,49%
5) A questo punto, sulla base delle posizioni “long” e “short” simulate
verifichiamo il rendimento teorico che il nostro investitore virtuale avrebbe
avuto puntando sul valore predittivo dell’EBITDA rispetto alle quotazioni con
l’approccio tecnico indicato sopra.
Nella tabella che segue sono indicati:
- il rendimento della posizione “long” (migliori 10 titoli per EBITDA)

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- il rendimento della posizione “short” (peggiori 10 titoli per EBITDA)
- il rendimento netto, inteso come differenza tra i due.
Rendimenti teorici della simulazione e rendimento netto (base Febbraio)
Mar
10
Apr
10
Giu
10
Mar
11
Apr
11
Giu
11
LONG
10,09%
9,78%
2,05%
LONG
2,34%
6,75%
1,64%
SHORT
16,11%
19,63%
2,34%
SHORT
1,77%
8,93%
3,55%
Result
-­‐6,02%
-­‐9,85%
-­‐0,28%
Result
0,57%
-­‐2,18%
-­‐1,91%
Mar
12
Apr
12
Giu
12
Mar
13
Apr
13
Giu
13
LONG
0,78%
-­‐5,11%
-­‐7,49%
LONG
-­‐1,39%
4,68%
6,22%
SHORT
-­‐5,45%
-­‐6,16%
-­‐18,21%
SHORT
2,86%
7,46%
4,34%
Result
6,23%
1,05%
10,72%
Result
-­‐4,25%
-­‐2,78%
1,88%
LONG
Mar
14
Apr
14
Giu
14
SHORT
1,17%
-­‐2,59%
-­‐10,43%
-­‐13,59%
-­‐14,99%
-­‐22,85%
Result
14,76%
12,40%
12,42%
La valutazione dei risultati dell’approccio d’investimento non è particolarmente
soddisfacente in quanto, anche se in alcuni casi (2012 e 2014) il risultato netto
della posizione “long” e “short” è molto interessante (un rendimento del 5/10%
il uno/tre mesi è notevole).
Negli altri anni l’applicazione di questo approccio avrebbe generato una perdita
netta per l’investitore.
Appare necessario raffinare la nostra analisi.
L’EBITDA non ha Valore Predittivo oppure va
analizzato in un altro modo?

15.
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Valore Predittivo delle Variazioni di
EBITDA: Simulazione
d’Investimento 2
L’approccio che descriveremo di seguito differisce dal precedente in quanto la
definizione dei due gruppi di 10 titoli su cui simulare posizioni “long” e “short”
non è stata fatta sulla base dei migliori e peggiori 10 EBITDA, come in
precedenza, bensì sulla base delle loro variazioni annuali.
In altri termini abbiamo ordinato i titoli in due gruppi in base all’incremento
percentuale dell’EBITDA rispetto all’esercizio precedente.
Il primo gruppo comprende pertanto i 10 titoli con il maggiore aumento dell’
EBITDA di riferimento mentre il secondo i 10 peggiori.
Per il resto l’approccio segue esattamente le stesse fasi della simulazione
illustrata in precedenza che prevede l’assunzione di una posizione “long” sul
primo gruppo e “short” sul secondo e via dicendo.
Migliori
10
titoli
per
variazioni
EBITDA
2010/09
e
loro
andamento
nel
2011
(posizione
“long”)
Titoli
Var.
EBITDA
10/09
Feb
11
(€)
Mar
11
Apr
11
Giu
11
Datalogic
257,96%
5,98
1,17%
-­‐2,68%
6,19%
Acea
157,07%
8,33
-­‐0,12%
4,68%
-­‐15,13%
De
Longhi
82,61%
5,71
8,06%
36,78%
27,32%
Salini
Impregilo
52,81%
2,3
2,17%
0,78%
-­‐6,09%
Astaldi
48,03%
5,6
4,11%
5,18%
-­‐9,46%
Gruppo
Espresso
45,03%
1,88
2,13%
11,49%
0,53%
SIAS
40,92%
7,99
3,38%
8,82%
-­‐1,13%
Cofide
33,08%
0,71
-­‐4,08%
10,42%
5,63%
CIR
32,40%
1,56
1,28%
13,46%
10,90%
Interpump
30,45%
6,03
-­‐0,66%
1,16%
-­‐2,16%

16.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Peggiori
10
titoli
per
variazioni
EBITDA
2010/09
e
loro
andamento
nel
2011
(posizione
“short”)
Titoli
Var.
EBITDA
10/09
Feb
11
Mar
11
Apr
11
Giu
11
Parmalt
-­‐28,57%
2,22
6,31%
15,32%
16,85%
Cementir
-­‐29,02%
2,31
-­‐9,09%
-­‐6,06%
-­‐17,75%
Trevi
-­‐32,27%
6,47
-­‐0,93%
15,15%
4,95%
IMA
-­‐32,61%
14,9
-­‐2,01%
-­‐2,35%
1,68%
Maire
-­‐38,42%
7,67
-­‐2,22%
-­‐4,82%
-­‐57,63%
Rizzoli
-­‐41,32%
4,29
-­‐1,17%
5,13%
-­‐9,32%
Saras
-­‐60,69%
1,864
-­‐1,82%
-­‐9,07%
-­‐21,14%
Safilo
-­‐75,14%
12,64
0,08%
1,98%
-­‐13,29%
ERG
-­‐92,75%
10,15
-­‐1,18%
-­‐1,67%
-­‐8,37%
Piaggio
-­‐115,85%
2,36
2,12%
11,86%
22,37%
Nella figura sopra sono riportate le peggiori 10 variazioni incrementali di
EBITDA per l’anno 2010 rispetto al 2009 ed i valori dei relativi titoli a fine
Febbraio 2011 (data di inizio dell’investimento simulato) e tre possibili date di
exit :Marzo Aprile Giugno 2011).
Rendimenti teorici della simulazione e rendimento netto (base Febbraio)
Mar
11
Apr
11
Giu
11
Mar
12
Apr
12
Giu
12
LONG
1,74%
9,01%
1,66%
LONG
0,75%
-­‐1,74%
-­‐8,81%
SHORT
-­‐0,99%
2,55%
-­‐8,17%
SHORT
-­‐4,17%
-­‐7,07%
-­‐11,46%
Result
2,73%
6,46%
9,83%
Result
4,92%
5,32%
2,65%
Mar
13
Apr
13
Giu
13
Mar
14
Apr
14
Giu
14
LONG
5,92%
7,05%
4,39%
LONG
9,20%
13,23%
4,59%
SHORT
1,74%
6,60%
1,42%
SHORT
4,29%
3,29%
-­‐6,75%
Result
4,18%
0,46%
2,97%
Result
4,91%
9,93%
11,35%
Il nuovo approccio d’investimento sembra più soddisfacente del precedente
dato che, questa volta, l’investitore avrebbe ottenuto un rendimento netto
positivo in tutti gli anni considerati!
Naturalmente siamo consapevoli delle limitazioni della nostra simulazione
d’investimento e non pretendiamo di aver risolto il problema dell’eliminazione
del Rischio Sistemico7
.
Tuttavia crediamo che i risultati del nostro studio, che nel frattempo stiamo
estendendo a tutti i titoli quotati in Borsa grazie alla capacità di analisi della
7
Rischio
di
mercato
non
eliminabile
con
la
semplice
diversificazione
del
portafoglio.

17.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Piattaforma Leanus8
, siano di stimolo per coloro che professionalmente si
occupano di valutazione d’impresa, private banking ed analisi finanziaria
all’interno di banche, intermediari, fondi ed altri operatori finanziari.
Infatti oggi con la Business Intelligence di ultima generazione9
, è possibile
potenziare e velocizzare l’applicazione dell’Analisi Fondamentale ai bilanci ed
alle trimestrali di centinaia di società quotate in Borsa con almeno due
vantaggi:
• Potenziare notevolmente e rendere più efficiente l’analisi del Rischio
Specifico10
da parte dell’analista;
• Favorire l’analisi dei parametri di bilancio a maggior valenza predittiva
(nella nostra simulazione l’EBITDA) dell’andamento dei titoli in borsa
rendendo possibile l’applicazione di nuovi approcci d’investimento
innovativi.
Spesso sentiamo dire da colleghi del mondo della Business Information11
che i
bilanci delle imprese sono solo un “esercizio di maquillage contabile” e che non
hanno “alcuna valenza sostanziale”.
In realtà l’esperienza degli ultimi anni di Leanus ci porta a dire l’esatto
contrario: il bilancio di un’impresa, a maggior ragione se quotata, in quanto
soggetta a maggiori obblighi comunicativi, è una fonte informativa preziosa a
condizione che l’analista possa analizzarlo con tutta la potenza della moderna
Business Intelligence liberandosi dai vincoli attuali.
E’ intuitivo infatti il valore che ha per l’analista, ad esempio, poter trasformare
in pochi clic un conto economico a valore aggiunto in uno schema anglosassone
che segue invece la logica “Cost of Goods Sold” o gli schemi IAS.
Oppure ancora poter vedere in tempo reale come cambiano il valore, la
marginalità ed il Rischio Specifico di un’impresa se si considerano una parte dei
suoi crediti come inesigibili o una parte dei suoi ricavi fittizi.
Tutte queste analisi e moltissime altre sono oggi interamente realizzabili in
pochi secondi mentre in precedenza richiedevano giorni di elaborazioni manuale
o faticose esportazioni di dati da riorganizzare a mano.
8
Per
approfondimenti
contattare
Leanus
ai
recapiti
indicati
a
fine
documento
oppure
andare
su
www.leanusdb.com
e
registrarsi
gratuitamente.
9
Leanus,
società
a
capitale
interamente
italiano,
è
stata
selezionata
come
finalista
al
premio
SMAU
2015
per
la
digital
innovation
nel
settore
finance.
10
Rischio
legato
alle
singole
imprese,
legato
alla
loro
stessa
natura.
11
In
Italia
è
rappresentato
dalle
società
che
forniscono
in
modo
tradizionale:
bilanci
(pdf),
visure,
protesti,
report
di
rischio
etc.

18.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Punti
di
Forza
di
Leanus
Business
Intelligence
(analisi,
valutazione
e
gestione
dei
dati
d'impresa)
o Input
standard.
Elabora
in
tempo
reale
e
senza
intervento
dell'utente
documenti
in
formato
XBRL,
XML,
CSV
e
altri
formati
prodotti
da
fornitori
di
Business
Information,
VMS
e
sistemi
contabili.
o Input
proprietari.
Elabora
in
tempo
reale
fogli
excel
ed
altri
documenti
di
proprietà
dell'utente
riconducendoli
ai
medesimi
schemi
contabili
delle
fonti
ufficiali.
o Input
da
sistemi
di
contabilità.
Elabora
in
tempo
reale
le
situazioni
contabili
elaborate
dai
principali
programmi
di
contabilità.
o Input
manuali.
Consente
l'inserimento
manuale
di
situazioni
contabili
annuali
e/o
infra-­‐annuali.
o Input
"stranieri".
Elabora
i
bilanci
di
società
italiane
ed
estere.
Consente
la
gestione
di
informazioni
contabili
parziali
messe
a
disposizione
dai
Registri
Internazionali.
o SAS/SNC.
Consente
di
elaborare
i
bilanci
e
le
situazioni
contabili
delle
Società
di
Persone.
o Modello
Unico.
Consente
di
elaborare
le
informazioni
contenute
nei
quadri
RF,
RG
della
dichiarazione
delle
società
di
persone
(Modello
Unico
SP)
e
delle
persone
fisiche
(Modello
Unico
PF).
o Analisi
di
Bilancio.
Elabora
qualsiasi
input
e
lo
riconduce
a
diversi
schemi
di
Conto
Economico,
Stato
Patrimoniale
e
Rendiconto
Finanziario
in
funzione
delle
esigenze
e
degli
obiettivi
del
Cliente.
Indici
ed
elaborazioni
sono
disponibili
per
ciascun
esercizio
o
periodo
infra-­‐annuale.
o Trend.
Gestisce
fino
a
10
esercizi
o
periodi
infra-­‐annuali
(anno
o
frazioni).
o Riclassificazioni.
La
riclassificazione
proposta
in
automatico
può
essere
modificata,
integrata
e
personalizzata
dall'
utente
e
salvata
per
successivi
utilizzi.
o Rettifiche.
L'utente
può
effettuare
simulazioni
rettificando
le
singole
poste
contabili
e
verificando
gli
impatti
delle
rettifiche
su
tutte
le
elaborazioni
da
esse
derivanti.
o Schemi.
Oltre
agli
schemi
proposti,
è
possibile
inserire
schemi
di
riclassificazione
personalizzati
su
specifiche
esigenze
del
cliente
finale
(Es.
Riclassificazione
CE.BI).
o Calcolo
Rischio.
Il
calcolo
del
Rischio
è
effettuato
attraverso
algoritmi
proprietari
(Leanus
Score),
algoritmi
utilizzati
dalla
comunità
finanziaria
(es.
Z-­‐
Score
di
Altman,
Fascia
Medio
Credito)
e
attraverso
analisi
che
consentono
di
valutare
l'equilibrio
Economico,
Patrimoniale
e
Finanziario
per
ciascun
periodo
contabile.
o Fascia
MCC.
Il
calcolo
della
Fascia
di
Merito
del
Medio-­‐Credito
Centrale
è
effettuato
in
tempo
reale
per
ciascun
periodo
contabile.
o Fido*.
Per
ogni
impresa
e
periodo
contabile,
viene
proposto
il
livello
massimo
di
indebitamento
aggiuntivo
che
l'impresa
è
in
grado
di
sostenere
e
il
conseguente
fido
"consigliato".
o Valore
Aziendale.
Il
calcolo
di
Equity
Value
ed
Enterprise
Value
è
effettuato
per
ogni
esercizio
o
periodo
infra-­‐annuale.
E'
possibile
inserire
il
valore
desiderato
dei
Multipli.

19.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
o Benchmark.
Sono
disponibili
tre
modalità
per
effettuare
il
Benchmark:
Benchmark
Leanus,
Benchmark
con
selezione
nominativa,
Benchmark
con
Settore.
o Business
Plan.
E'
possibile
elaborare
in
tempo
reale
la
proiezione
dei
dati
storici
su
un
arco
temporale
di
4
anni.
Per
ciascun
periodo,
oltre
a
Conto
Economico,
Stato
Patrimoniale
e
Rendiconto
Finanziario
Atteso,
sono
disponibili
gli
indici,
il
profilo
di
rischio
e
la
valutazione
aziendale
attesa.
o Analisi
Gruppi.
E'
possibile
aggregare
un
numero
illimitato
di
imprese
e
valutarne
il
profilo
di
rischio
aggregato,
simulando
l'esistenza
di
un
bilancio
Consolidato.
Per
ciascun
aggregato
sono
disponibili
tutte
le
analisi
previste
per
la
singola
impresa
e
un
intero
menu
dedicato
all'analisi
dei
gruppi
(Matrici,
Rischio
Portafoglio,
Analisi
di
Intensità
e
Dispersione,
etc.).
o Analisi
Target.
L'analisi
dei
target
commerciali
può
avvenire
selezionando
qualsiasi
parametro,
indice
o
informazione
qualitativa
(dimensione,
area
geografica,
Ateco,
Leanus
Score,
indice,
parola
chiave,
etc.).
o Analisi
settore.
il
motore
di
analisi
e
ricerca
avanzata,
nonché
la
gestione
dei
gruppi
consentono
di
effettuare
complesse
analisi
settoriali
garantendo
l'omogeneità
e
confrontabilità
delle
imprese
incluse
nell'analisi.
o Output.
Ciascuna
tabella
è
esportabile
in
Excel.
Ciascuno
degli
oltre
100
grafici
è
esportabile
in
PDF,
PNG,
JPEG.
Le
slide
delle
analisi
Leanus
(Base,
Avanzate,
Personalizzate)
sono
prodotte
in
tempo
reale
ed
esportabili
in
PDF
e
HTML.
o Archiviazione.
Consente
di
archiviare
le
analisi
e
risultati
in
un’area
riservata.
Infrastruttura
tecnologica
o Multilingua.
E'
disponibile
in
Italiano,
Inglese
e
Spagnolo.
o Flessibile.
E'
possibile
personalizzarlo
e
integrarlo
con
altri
sistemi
e
informazioni
aziendali
come
VMS,
ERP
etc.
o Multiutente.
Consente
la
gestione
contemporanea
di
un
numero
illimitato
di
profili
utente
appartenenti
allo
stesso
gruppo
di
lavoro
ma
con
differenti
livelli
di
autorizzazione.
o Integrata.
E'
collegato
al
Registro
Imprese,
al
Registro
Protesti,
al
DB
Bilanci
di
Infocamere
e,
attraverso
primari
fornitori,
ai
Servizi
Catastali,
e
ai
servizi
informativi
dei
principali
operatori
italiani
e
stranieri.
o Proprietaria.
Le
soluzioni
Corporate
prevedono
la
creazione
e
la
gestione
di
un
DB
interamente
dedicato
al
Cliente.
o Gestita.
Un
team
dedicato
ne
monitora
i
livelli
di
servizio
e
gli
aggiornamenti
senza
alcun
intervento
da
parte
degli
utenti.
E'
disponibile
un
numero
verde
per
richieste
di
assistenza
sull'utilizzo.

20.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
o
Profilazione
Cliente
/
Fornitore
Le
anagrafiche
in
elenco
possono
essere
filtrate
utilizzando
qualsiasi
variabile,
indice
o
informazione
qualitativa
(la
lista
nell’esempio
è
casuale
ed
ha
scopo
descrittivo)
Benchmark
Leanus
Leanus
propone
un
benchmark
per
ciascuna
tipologia
d’impresa.
L’utente
può
selezionare
direttamente
le
imprese
italiane
o
straniere
con
cui
realizzare
il
confronto.

21.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Benchmark
con
selezione
controparti
L’utente
può
selezionare
direttamente
le
imprese
italiane
o
straniere
con
cui
realizzare
il
confronto.
Trend
profilo
di
rischio
Il
profilo
di
rischio
è
calcolato
per
ciascun
periodo
contabile.
L’esempio
qui
riportato
dimostra
l’importanza
di
monitorare
continuamente
le
variazioni
soprattutto
nel
caso
d’imprese
soggette
a
elevata
variabilità.

22.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Esempio
di
Rendiconto
Finanziario
Leanus
propone
nella
sua
versione
base
3
schemi
di
conto
economico,
3
di
stato
patrimoniale
e
1
di
Rendiconto
Finanziario.
E’
possibile
personalizzare
indici,
schemi
e
tabelle
Esempio
di
Conto
Economico
Leanus
propone
nella
sua
versione
base
3
schemi
di
conto
economico,
3
di
stato
patrimoniale
e
1
di
Rendiconto
Finanziario.
E’
possibile
gestire
e
personalizzare
le
riclassificazioni

23.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Esempio
di
Stato
Patrimoniale
E’
possibile
simulare
eventi
nelle
imprese
analizzate
e
verificare
il
loro
impatto
sulla
loro
solvibilità,
sul
loro
valore
e
sui
loro
risultati.
Esempio
di
Rappresentazione
Grafica
(Rendiconto
Finanziario)
Leanus
possiede
una
libreria
grafica
di
oltre
200
rappresentazioni
che
è
possibile
personalizzare

24.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Esempio
di
Gestione
Riclassificazione
La
riclassificazione
dei
dati
contabili
di
input
(bilancio,
piani
dei
conti,
foglie
excel,
xbrl,
csv,
xml
etc.)
è
gestibile
dall’utente.
Profilo
di
rischio,
indici
grafici
e
in
generale
tutti
gli
output
sono
aggiornati
in
tempo
reale.
Esempio
di
rappresentazione
grafiche
La
libreria
di
grafici
include
analisi
e
rappresentazioni
destinate
agli
utenti
più
raffinati.

25.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
E’
possibile
creare
in
tempo
reale
dei
gruppi
d’imprese
che
rispondono
a
parametri
scelti
dall’utente
ed
analizzarli
a
fondo
Analisi
per
matrici:
Leanus
Matrix
Crescita
vs
Solidità

26.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
Leanus®
è
un
marchio
de
L'Imprenditore
S.r.l.,
nata
nel
2010
e
iscritta
nella
sezione
speciale
in
qualità
di
START-­‐UP
INNOVATIVA
Leanus®
è
una
piattaforma
di
servizi
di
analisi
ed
elaborazione
di
dati
ed
informazioni
aziendali.
Opera
in
Italia
sul
segmento
Banche
e
Large
Corporate
e
attraverso
Zucchetti
Spa
sul
segmento
dei
Professionisti.
Grazie
agli
accordi
con
Informa
D&B
e
Bisnode
D&B,
Leanus
è
distribuito
sul
territorio
Spagnolo
e
Svizzero.
Leanus®
integra
informazioni
pubbliche
ed
ufficiali
(dati
camerali,
bilanci,..)
di
soggetti
italiani
e
stranieri,
con
informazioni
proprietarie
(piani
dei
conti,
situazioni
contabili,
fogli
excel)
e
le
riconduce
ai
principali
schemi
di
riclassificazione
indipendentemente
dal
formato
o
lingua
di
origine.
Oltre
a
fornire
l’analisi
dei
dati
contabili,
Leanus
calcola
il
profilo
di
rischio
impresa
utilizzando
algoritmi
proprietari
e
standard
di
sistema,
elabora
il
benchmark
in
diverse
modalità,
supporta
l’elaborazione
e
la
valutazione
del
business
plan
e
la
produzione
di
dossier
personalizzati.
Leanus
è
rivolto
a
professionisti
e
a
Istituti
di
Credito
(Prevalutazione
e
input
per
la
PEF).
Leanus
è
in
grado
di
calcolare
in
pochi
istanti
il
rischio
di
aggregati,
filiere,
elenchi
fornitori,
clienti.
Leanus®
è
distribuito
• in
Italia
direttamente
e
attraverso
Zucchetti,
95.000
Clienti
e
una
rete
distributiva
che
supera
1.100
partner
• in
Spagna
da
Informa
D&B
(Gruppo
CESCE),
leader
nel
settore
della
Business
Information
e
dell'informazione
commerciale
con
oltre
130,000
Clienti
e
3
Milioni
di
Utenti
• in
Svizzera
da
Bisnode
D&B
un
gruppo
che
vanta
3000
dipendenti
in
19
mercati
europei
Leanus®
è
destinato
a:
• Banche
• Imprese
• Professionisti
• Fondi
di
private
equity,
intermediari
finanziari
• Istituzioni
Leanus
è
sponsor
dell'Osservatorio
"Supply
Chain
Finance"
della
School
of
Management
del
Politecnico
di
Milano
nato
nel
2013
per
rispondere
al
crescente
interesse
di
aziende
e
Pubbliche
Amministrazioni
verso
le
opportunità
di
ottimizzazione
del
capitale
circolante
e
accesso
al
credito
offerte
dalle
soluzioni
di
Supply
Chain
Finance
>>

27.
©
L’Imprenditore
S.r.l.
-­‐
2015
I
partner
Leanus
Leanus®
ha
sviluppato
le
seguenti
partnership
strategiche
• in
Italia
con
Zucchetti,
95.000
Clienti
e
una
rete
distributiva
che
supera
1.100
partner
• in
Spagna
con
Informa
D&B
(Gruppo
CESCE),
leader
nel
settore
della
Business
Information
e
dell'informazione
commerciale
con
oltre
130,000
Clienti
e
3
Milioni
di
Utenti
• in
Svizzera
con
Bisnode
D&B
un
gruppo
che
vanta
3000
dipendenti
in
19
mercati
europei
Contatti:
L’Imprenditore
SRL
(Leanus)
Via
Torino
2
20123
-­‐
Milano
L’Imprenditore
SRL
(Leanus)
Via
Torino
2
20123
–
Milano
stefano.carrara@leanus.it
alessandro.fischetti@leanus.it