1.
Présentation de Grégory de Walque
Présentation de Charlotte de Montpellier

2.
Assessing the impact of two Belgian specificities on
competitiveness and purchasing power when an energy shock
hits
Ch. de Beauffort, G. de Walque and Th. Lejeune*
* who gratefully acknowledge support, help and comments from Koen Burggraeve, Ansgar
Rannenberg and Raf Wouters but endorse full responsibility for any remaining error. The views
expressed here are those of the authors and do not necessarily reflect those of the National
Bank of Belgium.
Forum Financier, Charleroi
24th of January 2023

3.
25 January 2023 3
Two specific features of the Belgian economy facing an energy shock
1. Stronger and quicker pass-through of wholesale energy prices
to retail prices as measured by HICP-energy
2. Wages are indexed automatically to the “health-index”,
reinforcing the pass-through of energy prices to production
factors prices
Aim of the presentation:
Identify the consequences for the Belgian economy of each of these
specificities and understand their interaction
This is key in this new era of high energy prices

4.
Hoofdstuk titel van
max. 2 regels
25 January 2023 4
1
3
a) Size of the shock…
b) … and its consequences for the consumption price
indexes (HICP) in Belgium and euro area
A benchmark simulation for an energy shock common to Belgium and the euro area
4
Counterfactual simulations focusing on
• automatic wage indexation
• stronger pass-through of wholesale energy prices to to
retail energy prices
5 Conclusions
2 Synthetic representation of the pass-through of energy
prices to the prices chain

5.
0
20
40
60
80
100
120
140
ar-21
Apr-21
ay-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
ar-22
Apr-22
ay-22
Jun-22
Jul-22
Aug-22
Sep-22
oct-22
HICP-Energy, electricity
0
20
40
60
80
100
120
140
Mar-21
Apr-21
May-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
Mar-22
Apr-22
May-22
Jun-22
Jul-22
Aug-22
Sep-22
oct-22
HICP-Energy
0
40
80
120
160
200
240
280
Mar-21
Apr-21
May-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
Mar-22
Apr-22
May-22
Jun-22
Jul-22
Aug-22
Sep-22
oct-22
HICP-Energy, natural gas
0
240
480
720
960
1200
Mar-21
Apr-21
May-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
Mar-22
Apr-22
May-22
Jun-22
Jul-22
Aug-22
Sep-22
Oct-22
Wholesale energy price (in euros)
oil (brent)
natural gas (TTF)
electricity
25 January 2023 5
… and its consequences for HICP-NRG
in BE vs EA
1 Energy shock and consequences to consumption price indexes
Expressed
as %
deviation
wrt 2021-
Q1

6.
25 January 2023 6
Synthetic representation of the pass-through of energy prices to the prices chain
2
International wholesale energy price: 𝑃𝑁𝑅𝐺
Consumer energy price: 𝑃𝑁𝑅𝐺
𝐶
Producer energy price: 𝑃𝑁𝑅𝐺
𝑃
Consumer price
𝑃𝐶 = 𝛼𝑃𝑁𝑅𝐺
𝐶
+ 𝛽𝑃𝑖𝑚𝑝 + (1 − 𝛼 − 𝛽)𝑃𝑃
Producer price
𝑃𝑃 = 𝑓 𝑃𝑁𝑅𝐺
𝑃
, 𝑃𝑖𝑛𝑝𝑢𝑡𝑠, 𝑤𝑎𝑔𝑒𝑠, 𝑐𝑎𝑝. 𝑝𝑟𝑖𝑐𝑒
𝑤𝑎𝑔𝑒𝑠 = 𝑓 𝑙𝑎𝑏𝑜𝑟 𝑚𝑘𝑡, 𝑃𝑡+1
𝐶
, 𝑃𝑡−1
𝐶
Purchasing power Competitiveness

7.
25 January 2023 7
A benchmark simulation for an energy shock common to Belgium and the euro
area
3
To assess the effect of this energy shock on purchasing power and competitiveness, it is necessary
to use a general equilibrium model in open economy, calibrated for Belgium and the euro zone
(main trading partner)
➢ BEMGIE (Belgian Economy in a Macro General International Equilibrium): quarterly New-
Keynesian model
This type of model serves as a 'laboratory' for testing hypotheses
➢ Given my modelled economy,
➢ What happens if ...?
➢ The result is given in the form of dynamic reaction functions of the different variables
➢ These can be read at each period as the percentage deviation of the "energy shock" experiment
from the absence of this shock

8.
25 January 2023 8
A benchmark simulation for an energy shock common to Belgium and the euro
area
3
What is the nature of the experience?
➢ Imposes the energy shock experienced from 2021-Q1 to June 2022-Q2
o on producers' energy prices (wholesale prices)
o on consumers' energy prices (HICP-Energy)
➢ Both for the Rest of the World, the euro area and Belgium
➢ The parameters of these 3 economies are estimated or calibrated
o BE: small open economy within a monetary union
o BE: one of the few economies with automatic wage indexation

9.
25 January 2023 9
A benchmark simulation for an energy shock common to Belgium and the euro area
3
Reference: full wage indexation in BE after one year and HICP-
energy imposed as in Slide 4
• Global common shock: import price ∆+
in BE and EA
• BE cons. price ∆++
(cf. point 1 supra)
• Marginal cost (wages, energy and import prices) ∆++
=>
producers’ prices ∆++
• competitiveness ∆−
for BE both on imports and exports
• Domestic and foreign demands ∆−
NB: The curves represent % deviations of the variables from a situation
without shock. Quarters on X-axis and 0 = 2021-Q1
For BE, effect amplified by the higher degree of openness and
• automatic wage indexation
• quicker and stronger pass-through of wholesale energy prices
towards corresponding consumer prices

10.
25 January 2023 10
Counterfactual simulations
4
In this exercise
➢ We keep the same shock as in the benchmark
➢ But we alter some parameters to assess the effects of the shock
a. would the Belgian economy have had labor market institutions and wage negotiations
identical to those of the euro area
b. …or, a contrario, would the employers of the Rest-of-EA have accepted to better adjust
wages to past inflation, due to labour market tightness
c. would the transmission of wholesale energy prices (gas and electricity) towards the
consumers be similar in Belgium as in the Rest-of-EA
➢ This allows to disentangle the effects of each Belgian specific features and to study, assess and
quantify the transmission channels at work

11.
25 January 2023 11
Counterfactual simulation focusing on (non-) automatic wage indexation in
Belgium
Scenario 1a: wage formation in BE identical to this of the
Rest-of-EA
• Waiving autom. indexation reduces wage inflation and firms’
marginal costs, which margin are less compressed
• This improves Belgian firms competitiveness both on
domestic and foreign markets
• Consumption is less deteriorated by combination of
• (+) better economic prospect and slightly lower
inflation
• (-) stronger decrease of the real hourly wage wrt the
benchmark
 improve mostly the competitiveness channel
4a

12.
25 January 2023 12
Counterfactual simulation: what if Rest-of-EA adapts wages more rapidly than in the past?
4b
Scenario 1b : stronger reaction of wages to prices
compared to the past
• idea: tight labor mkt in the post-Covid recovery
• EA-workers obtain more indexation than in the past
thanks to increased bargaining power
• results:
• Real wage drops less in Rest-of-EA
• R-of-EA marg. cost ∆+
, together with prod.
Price => loss of comp. for R-of-EA…
• … which attenuates the drop in BE net exports,
and therefore, this of GDP

13.
25 January 2023 13
Counterfactual simulation focusing on the pass-through of energy prices to consumers
4c
Scenario 2: the transmission process of wholesale energy
prices to consumers is identical in BE and R-of-EA
• The direct effect on cons. prices support real wages and
consumption…
• With a direct effect on the marg. cost and prod. prices, via a
lower indexation
• Still, limited effect on competitiveness
 Improve mostly the purchasing power channel

14.
25 January 2023 14
Conclusion
Twin structural handicaps of BE confronted with huge and persistent energy shocks:
1. Automatic indexation mechanism amplifies the wage-price spiral
2. Stronger and quicker pass-through of energy wholesale prices to consumer prices
From our counterfactual analysis using an open economy
micromodel, we conclude that :
 Each feature weights (almost) identically on economic activity, and
together, they mutually reinforce each other through second-
round effects
o Channel (1) is more detrimental to competitiveness on domestic
and foreign markets
o Channel (2) weights more on the households purchasing power and
domestic demand
 Any initiative allowing to mitigate either of these Belgian
peculiarities is highly desirable at the dawn of a new period of
high energy prices
5

15.
Thank you
25 January 2023 15

16.
-50
0
50
100
150
200
250
300
HICP-Energy, electricity
-50
0
50
100
150
200
250
300
HICP-Energy, gas
25 January 2023 16
Appendix
Expressed
as %
deviation
wrt 2021-
Q1
0
20
40
60
80
100
120
140
160
HICP-Energy

17.
25 January 2023 17
• Quelques références
Documentation de fond sur l’indexation automatique des salaires
In general, about automatic wage indexation in Belgium :
BNB, juin 2012, « Indexation en Belgique : ampleur, nature, conséquences pour l’économie et alternatives
possibles »,
https://www.nbb.be/fr/articles/indexation-en-belgique-ampleur-nature-consequences-pour-leconomie-et-
alternatives-possibl-0
Of which:
• NBB, june 2012, « L’indexation des salaires dans les modèles macroéconomiques »,
https://www.nbb.be/doc/ts/indexation/annex4.pdf
• NBB, june 2012, « Effets de l’indexation des salaires : une analyse sur base d’un modèle à plusieurs
pays », https://www.nbb.be/doc/ts/indexation/annex11.pdf
To be published soon
NBB Working Paper sur BEMGIE

18.
Prix de l’énergie, inflation et indexation automatique:
Quelles consequences pour la compétitivité
et le pouvoir d’achat en Belgique?
Charlotte de Montpellier
• Quelques éléments de réflexion
Janvier 2023

19.
19
Prix de l’énergie et inflation

20.
•
•
20
L’inflation (énergétique) est beaucoup plus élevée
en Belgique
Energie
Alimentation
Autres

21.
Source: Prix de l’énergie et inflation: pas si simple | nbb.be
L’inflation énergétique est-elle bien mesurée? (I)

22.
22
L’inflation énergétique est-elle bien mesurée? (II)
Source: Towards a new method of calculating energy prices – cbs.nl

23.
•
Le prix du gaz naturel reste problématique pour
l'Europe, mais la situation s’est nettement
améliorée
23
Europe
US

24.
24
L’hiver doux permet de maintenir des stocks de gaz
élevés en zone euro, malgré des importations faibles
Les importations de gaz naturel (et de GNL...) sont au plus
bas depuis 2015....
Min et Max sont calculés sur la période 2015-2020. Tous les niveaux sont en millions de mètres cubes.
Source : Bruegel, sur la base des données ENTSO-G
Le cycle des stocks de gaz dans l'UE : malgré la faiblesse des
importations, le niveau des stocks reste proche du sommet.
4000
5000
6000
7000
8000
9000
10000
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51
Min Max 2022 2023

25.
25
19 Dec 2022
23 Jan 2023
Les prix du gaz naturel ont chuté, entraînant
également une baisse des prix futurs

26.
0
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000
40.000
MIN MAX 2022
Russia Norway Algeria LNG UK
Importer du LNG en suffisance restera un défi
26
Source: Rystad Energy
Importations de gaz naturel en Europe par origine
(Min/Max 2015-2020)
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030
Ajouts supplémentaires prévus de capacité LNG au
niveau mondial
(millions de tonnes métriques)
LNG
December

27.
27
La Chine pourrait importer à nouveau plus de LNG
• China: Imports of LNG

28.
L’inflation est généralisée
28
Part de l'indice des prix à la consommation dont l'inflation est
supérieure à 5 % en Belgique.
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
01/15 01/16 01/17 01/18 01/19 01/20 01/21 01/22

29.
•
•
29
Les prix des matières premières ont baissé
Prix à la production des semi-
conducteurs en Corée du Sud
Métaux
Prix de l’alimentation (FAO)

30.
Les pressions sur l'offre mondiale s'atténuent
30
Coût de l'expédition de
marchandises en vrac dans le
monde entier
Coût du transport par
container
Coût de transport Pression sur les chaines d’approvisionnement

31.
•
Les stocks élevés des détaillants feront baisser
l'inflation des biens en Europe
31
Volume du stock dans le commerce de
détail (échelle inversée) Inflation des
biens dans la
zone euro

32.
•
L'inflation des services semble être plus rigide
32
Inflation des services en Belgique
Prévisions des prix des services en Belgique
avancé de 6 mois

33.
Activité, pouvoir d’achat et marché de l’emploi

34.
34
L’indexation permet que le pouvoir d’achat des
ménages résiste bien…
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
2021 2022e 2023e 2024e 2025e
BE EA
Evolution du pouvoir d’achat des ménages (% glissement annuel)
Source: BNB

35.
… mais le dynamism du marché du travail joue aussi
un role important
Evolution de la rénumération des salariés (% glissement mensuel)

36.
36
Malgré le ralentissement de l’activité, le marché du
travail devrait rester solide
Courbe de Beveridge en Belgique (2014-2022)
Le marché du
travail se “tend”

37.
-1.0
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
8.0
9.0
2021 2022e 2023e 2024e 2025e
BE DE-NL-FR
Mais la perte de compétititivité est bien là
37
Croissance du coût horaire de la main-d'œuvre dans le secteur privé :
Belgique vs principaux partenaires commerciaux
(% par rapport à l'année précédente)
Source: BNB
Différence sur la
période 2022-2023:
+5,6 ppt
Différence sur la
période 2022-2025:
+2,3 ppt
➔ La rétention d’emploi pourrait ne durer qu’un temps:
▪ Moindre dynamisme du marché du travail pendant la prochaine phase d’expansion
OU
▪ Plus de risque d’affaiblissement au prochain choc négatif

38.
• Choc énergétique = affaiblissement de l’économie belge
• Les entreprises et les finances publiques subissent le choc, les ménages
beaucoup moins
• Risques que des mesures plus douloureuses soient nécessaires après pour
réparer le choc ➔ Amplification du choc
• Comparaison des coûts salariaux = un des aspects
• Secteurs à très haute valeur ajoutée ne sont pas nécessairement en
concurrence sur les coûts
• ➔ Question de la mobilité des travailleurs entre les secteurs, qui peut être
Quelques réflexions
38

39.
39
Politique monétaire, finances publiques
et marches financiers

40.
•
Aux Etats-Unis, l’inflation et l’inflation sous-
jacente baissent
40

41.
•
Aux Etats-Unis, l’inflation va continuer à diminuer
plus vite
41
Prix des logements en glissement annuel % (14m lead)
Équivalent d'un loyer pour
propriétaire (yoy%)
Loyer en % en glissement annuel

42.
• Compte-rendu réunion Fed de
décembre
"Les participants ont généralement
noté que, du point de vue de la
gestion des risques, il est approprié
de maintenir une orientation
restrictive de la politique pendant
une période prolongée jusqu'à ce
que l'inflation se dirige clairement
Les faucons dominent les banques centrales
42
Isabel Schnabel, BCE, 11 Jan
"Les taux d'intérêt devront encore
augmenter significativement à un
rythme régulier".

43.
Encore des hausses de taux à prévoir…
43

44.
•
…mais les marchés les ont anticipé
44
EUR – taux à
1 mois dans 5
mois
USD – taux à
1 mois dans 5
mois

45.
Les taux longs tournent autour de leur sommet
45
Etats-Unis
Belgique
Allemagne
Rendement des obligations souveraines à 10 ans

46.
-12%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Budget surplus/deficit (% GDP) Primary surplus/deficit (% GDP)
80%
85%
90%
95%
100%
105%
110%
115%
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Les finances publiques en mauvaise posture
46
Budget surplus (+) or deficit (-)
(% of GDP, ING forecasts after 2021)
Public debt dynamics
(% of GDP, ING forecasts after 2021)

47.
•
47
Sur les marchés, l’année 2023 a bien commencé
•

48.
48
Actions
(rendement-dividende)
Obligations entreprises
Obligations Etat
Liquidités
Euribor 3M
Dividend yield
(European equities)
Bond yield
(Corporate Baa)
Bond yield
(sovereign – 5 yr)
De TINA à TARA