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LAS DOS ESPAÑAS.
Manfred Nolte
Nuevamente la paradoja.Frente al pensamiento lineal y cartesiano que
caracteriza a Occidente, la reflexión paradójica oriental halla en cada idea válida
otra opuesta a la que otorga igual eficacia. Se nos ha educado en occidente hacia
el juicio excluyente y absoluto: si o no, blanco o negro. La armonía contenida en
el‘dharma’ budista asume de forma natural la contradicción: si y no, blanco y
negro al mismo tiempo. La realidad es múltiple, contradictoria e incluyente. La
paradoja surgeen nuestro caso delo que dicen de España algunos indicadores de
solvencia internacionales y la cruda realidad contrastada en el día a día.
Tres son las referencias habituales que los analistas económicos utilizamos para
evaluar la solvencia externa de un país –el llamado ‘riesgo país’- en un escenario
de apertura de fronteras y globalización de los mercados. Los tres instrumentos
comunes se refieren al tipo de interés de la deuda pública del país en cuestión, a
la prima de cobertura de su correspondiente seguro de impago(‘credit default
swaps’) y a la nota o ‘rating’ que las agencias de calificación otorguen al país
analizado.
De esta manera el inversor institucional o privado, o el simple curioso de las
relaciones internacionales tiene a su disposición el instrumentocomparativo que
clasificaa las economías desde los puestos de máxima solvencia que se reputan
sólidos y duraderos hasta aquellas otros de gran riesgo y dudosa viabilidad. Los
capitales que conjuguen la búsqueda de la rentabilidad con la asunción
razonable de riesgos tienen a su disposición una útil herramienta. Naturalmente
que el último criterio acerca de la solvencia de un país recae en los fundamentos
de su economía, esto es, su crecimiento, competitividad, equilibrio exterior,
nivel de empleo, estabilidad política y jurídica y un largo etcétera adicional. Pero
los indicadores citados, prima de riesgo, prima de cobertura de impago y ‘rating’
oficial ya tienen en cuenta todos esos factores y nos dan el trabajo hecho de una
forma pública, cómoda y objetiva.

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El jueves 17 de abril, el más reciente día de mercado en las bolsas españolas, el
bono español a 10 años se compraba en el mercado secundario a un tipo de
interés del 3,098%. A estas alturas de la contienda económica mundial todos
sabemos que la prima de riesgo es el diferencial con el tipo de interés del bono
alemán. Como quiera que este último ofrecía un rendimiento del 1,516%, la
archifamosa prima de riesgo se situaba, en la fecha descrita, en 158,20 puntos
básicos.No olvidemos que veníamos de la estratosfera financiera cuando en
Julio de 2012 marcábamos una prima de 720 puntos básicos. Lo cual nos
conduce a una conclusión espectacular: la prima de riesgo española o su
equivalente, el tipo de interés a 10 años se aproxima cada vez más al mínimo
histórico del 3,005% registrado el 21 de septiembre de 2005, tres años antes del
estallido de la burbuja inmobiliaria y dos antes de los primeros escándalos
ocurridos en Estados Unidos en torno a las hipotecas ‘sub-prime’ y la
titulización fraudulenta de activos inmobiliarios tóxicos. España recupera con
este registro la pacífica senda financiera de la década prodigiosa del euro, aquel
escenario idílico de tipos de interés a largo plazo bajos y liquidez ilimitada que
propiciaba crecimientos sostenibles y ausencia de desempleo. Según este
indicador España disfruta de una segunda juventud, la recuperación es un
hecho y aquí no ha pasado nada.
La segunda consideración –aquí se ahonda la paradoja- es que el bono español
acaba de batir otro record no menos notorioal cotizar al mismo nivel que la
deuda de Estados Unidos. Así, el bono público a cinco años cotiza el 1,7%, igual
tipo de rendimiento que el del bono estadounidense al mismo plazo. En el plazo
de diez años las diferencias tampoco son significativas: la deuda española está
en el 3,09% frente al 2,72% del americano. La conclusión vuelve a ser
espectacular: España tiene análoga percepción de solvencia y reputación que el

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gigante americano. Somos tan buenos como la primera economía mundial, y
ello no debido a la manipulación estadística uotra decisión fraudulenta sino por
el veredicto de los inversores internacionales que asumen el riesgo público
español con idéntico apetito que el riesgo público yanqui sin que nada ni nadie
les esté obligando a hacerlo.
El amable lector, sorprendido tal vez por la aparente elocuencia de estos datos,
mantendrá la convicción de estar envuelto en una grosera trampa, como es
efectivamente el caso.
Ya hemos indicado que existen otras formas de medir el riesgo país. Por
ejemploa través de las primas de los contratos de seguro de impago de emisor
soberano y aquí las diferencias son abismales. Lo mismo sucedecon el criterio
mostrado en las calificaciones de las agencias de rating. Mientras que Estados
Unidos está con los mejores de la clase, triple A –con la excepción de
Standard&Poor’s que la sitúa en un escalón inferior- España se sitúa nada
menos que ocho escalones por debajo, a un solo paso del bono basura, y eso que
ha sido premiado con la recuperación de un nivel en fecha reciente. Hay que
remontarse a 2007 para encontrar niveles equivalentes entre el tipo de la deuda
española y americana, pero entonces aun no se había desatado el fiasco
‘subprime’ y España también disfrutaba con su triple A de los primeros puestos
en la tabla mundial.
¿Cuál es la razón o razones que promueven un espejismo de las características
descritas? Los manuales nos orientan al menos en dos direcciones no siempre
matemáticas. La primera se refiere a un escenario de bajo crecimiento y baja
inflación en el que retornos nominales modestos se transforman en
rendimientos reales aceptables. La demanda de bonos es más acusada en

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tiempos de recesión o crecimientos famélicos como puede ser el caso actual de
nuestra economía. La segunda y quizás más determinante es la que se deriva de
la advertencia lanzada por el Banco Central Europeo para adoptar una próxima
política de relajación cuantitativa en la Eurozona. Este tipo de
programasimplica la creación masiva de dinero nuevo que se utiliza
predominantemente para la compra de títulos gubernamentales que empujan
sus tipos de interés a labaja. En este contexto los inversores realizan hoy una
apuesta firme por España aventurando que los tipos de largo aún caerán más.
Pero existe una última razón que no figura en los libros de texto. Se refiere a la
profunda disociación que en España se ha producido tras la crisis entre la
economía financiera y la economía real. Aplicado el torniquete al sector
bancario y realizado un elogiable esfuerzo de recorte del déficit público, los
parámetros financieros se han estabilizado ignorando una economía real cuyo
PIB tardará aun más de un lustro en alcanzar los niveles previos a la crisis y un
paro que se extenderá hasta más allá del 2025 si los vientos son suficientemente
favorables. Estamos fotografiando las dos Españas.
21.04.14.