Vooral Westerse centrale bankiers openen massaal de geldkraan om een tweede Grote Depressie te voorkomen. Na het verlagen van de rente tot bijna nul rest hen enkel nog niet-conventionele monetaire instrumenten. De aanhoudend trage groei zorgt ervoor dat de voet nog enige tijd op het monetaire gaspedaal wordt gehouden. De kunstmatig lage rentevoeten resulteren in een uitdagend investeringsklimaat. Investeren in (Belgische) overheidsobligaties leverde de voorbije 2 à 3 decennia een toprendement op. Maar heeft dit aan de huidige rentevoeten nog zin? Aandelen zijn zonder meer relatief goedkoop. Maar is de beurs niet wat voorgelopen op het economisch herstel? En is vastgoed het enige valabele alternatief? Of riskeren we ook daar vroeg of laat een zeepbel te creëren?

1. Hoe beleggen in lage rente-
omgeving?
Mei 2013
Koen De Leus,
KBC Economic Research

2. AGENDA
 Monetaire politiek
 Economisch overzicht
 Investeringsklimaat
 Aandelen
 Obligaties
 Vastgoed
 27 mei 2013  2

3.  Met zerorentebeleid: einde conventionele monetaire
tools.
 Allen overgegaan tot niet-conventionele maatregelen
zoals opkopen van obligaties
Monetaire politiek
Centrale bankbalansen: van beetje zwanger naar
volrond
0
50
100
150
200
250
300
350
400
1/01/2008 1/01/2009 1/01/2010 1/01/2011 1/01/2012 1/01/2013
Bankbalansen worden opgeblazen
(January 2008=100)
Fed ECB BoJ
QE1
QE3
QE2
LTROs
4-2’s
SMP
OMT

4. 0
50
100
150
200
250
300
350
400
1/01/2008 1/01/2009 1/01/2010 1/01/2011 1/01/2012 1/01/2013
Bankbalansen worden opgeblazen
(January 2008=100)
Fed ECB BoJ
QE1
QE3
QE2
LTROs
QQE
 Met zerorentebeleid: einde conventionele monetaire
tools.
 Allen overgegaan tot niet-conventionele maatregelen
zoals opkopen van obligaties
Monetaire politiek
Centrale bankbalansen: van beetje zwanger naar
volrond

5. Politiek EMU
Herstellen fouten EMU
 Gekochte tijd ECB laat
politici toe te werken aan
heropbouw / renovatie EMU-
project:
 Uitbouw fiscaal, economische
& politieke Unie
 Herstel competitiviteit GIPS
 Bankenunie

6. AGENDA
 Monetaire politiek
 Economisch overzicht
 Investeringsklimaat
 Aandelen
 Obligaties
 Vastgoed
 27 mei 2013  6

7. -4
-3
-2
-1
0
1
2
US
EMU
China
-4
-3
-2
-1
0
1
2
Bron: Thomson Financial Datastream Bron: Thomson Financial Datastream
5/27/2013 7
Globale PMI…
(Standaard deviatie LT-gemiddelde)
… blijft zwak
(Standaardafwijking LT-gemiddelde)
Wereldeconomie
Verzwakking

8. Wereldeconomie
Tweedeling tussen ontwikkelde en groeilanden
 27 mei 2013  8
Industriële productie (Jan 2000 = 100)
80
100
120
140
160
180
200
220
240
260
280
300 Advanced
economies
Emerging economies
World
Handel (export volume, Jan = 100)
80
100
120
140
160
180
200
220
240
260
280
300
Advanced
economies
Emerging
economies
World

9. 61
62
63
64
65
66
67
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
Unemployment rate in %
(left, in %)
Fed threshhold (left, in
%)
Participation rate (right,
in %)
… arbeidsmarktJob creatie…
-1000
-800
-600
-400
-200
0
200
400
600
Total economy
Private sector
Scenario target
Bron: Thomson Financial Datastream Bron: Thomson Financial Datastream
5/27/2013 9
VS
Arbeidsmarkt cruciaal

10. -8
-6
-4
-2
0
2
4
Q3 2011 Q4 2011
Q1 2012 Q2 2012
Q3 2012 Q4 2012
Reële bbp-groei
(kwartaalwijziging op jaarbasis, in % )
Eurozone
Recessie dendert voort
Bron: Thomson Financial Datastream
5/27/2013 10 

11. AGENDA
 Monetaire politiek
 Economisch overzicht
 Investeringsklimaat
 Aandelen
 Obligaties
 Vastgoed
 27 mei 2013  11

12. Wisselmarkt
Eurocrisis was nooit een muntcrisis
 EUR volatiel tegenover USD …
 … maar stabiel sinds start crisis

13.  13
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
Yieldon Euro Corporate Bonds vs
Dividend Yield on MSCI EMU
Financiële markten
Aandelen blijven relatief goedkoop
5
10
15
20
25
30
Jan-88
Jan-90
Jan-92
Jan-94
Jan-96
Jan-98
Jan-00
Jan-02
Jan-04
Jan-06
Jan-08
Jan-10
Jan-12
MSCI/IBES 12m fwd P/E
Europe PE Europe AVG US PE US AVG

14. 0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
Dividendrendement
Rendement
bedrijfsobligaties
Aandelen
… zijn goedkoop!
EuroStoxx 50® index
Dividend Rendement : 4,2%
Marktkapitalisatiegewogen rendement van
bedrijfsobligaties indexnamen : 2,1%

15. Aandelen
… volgen de economie
300
600
900
1200
1500
1800
2100
jun-92 jun-94 jun-96 jun-98 jun-00 jun-02 jun-04 jun-06 jun-08 jun-10 jun-12
Beurs en winst
S&P-500
Winst (per aandeel)

16. Aandelen
… maar niet altijd
8
10
12
14
16
18
20
22
24
Wereldaandelenindex:Koers/Winst verhouding
Koersen stijgen sneller
dan de winsten !!!
Enorm vertrouwen in
de economische groei
Koersen blijven achter
op de winsten !!!
Groot wantrouwen in
de economische groei
Te veel aandacht voor de risico’s ?
Te weinig voor de opportuniteiten ?
Wereldaandelenindex: Koers-winstverhouding

17. Aandelen
… maar niet altijd
-6
-4
-2
0
2
4
6
35
40
45
50
55
60 Jan-05
Apr-05
Jul-05
Oct-05
Jan-06
Apr-06
Jul-06
Oct-06
Jan-07
Apr-07
Jul-07
Oct-07
Jan-08
Apr-08
Jul-08
Oct-08
Jan-09
Apr-09
Jul-09
Oct-09
Jan-10
Apr-10
Jul-10
Oct-10
Jan-11
Apr-11
Jul-11
Oct-11
Jan-12
Apr-12
Jul-12
Oct-12
Jan-13
Risk appetite & Global PMI
PMI World (Left) Risk Appetite CS

18.  Regionaal
 VS + Groeilanden
 Sectoraal
 Defensieve groei
• Gezondheidszorg,
medische technologie
 Defensief
• Hoog dividend + mature
bedrijven
• Fondsen met
¬ Bodem /
kapitaalbescherming
¬ Minimale volatiliteit 27 mei 2013  18
Aandelen
…maar behoedzaam

19. -15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
Behaaldejaarreturn,in%
Belgische overheidsobligaties 10 jaar
(1954-2012)
Flop
1999: -6.7%
1994: -5.4%
1979: -1.3%
Top
1985: +24.0%
2012: +23.1%
1986: +21.7%
Bron: KBC Asset Management
 100 euro belegd in 2000 wordt:
 214 € (Belgische staatsobligaties)
 200 € (bedrijfsobligaties in euro)
 111 € (aandelen globaal)
Obligaties
Grand Cru jaar voor (Belgische) obligaties

20.  Continue rentedaling voorbije
20Y, sneller dan inflatie.
 Geen forse rentestijging
verwacht
 Inflatie onder controle
 Verdere monetaire
versoepeling waarschijnlijk
 … mr verdere rentedaling
(meerwaarden) onwaarschijnlijk
 …. en lopende rendementen
zijn extreem laag -2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
Duitsland : Obligatierente en inflatie
Inflatie 10 jaars rente
Obligaties
Dilemma obligatiebelegger

21. 0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1000
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Duitsland - Rente en opbrengst obligaties
Jaarlijks rendement Rentestand Cumulatieve opbrengst (RS)
‘Normalisering‘ naar
4,5%
Verlies >20%
Obligaties
Stevige risico’s
Bron: KBC Asset Management

22. 0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
1930
1933
1936
1939
1942
1945
1948
1951
1954
1957
1960
1963
1966
1969
1972
1975
1978
1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011
15,84% (sep ‘81)
1,55% (nov ’45)
Obligaties
Historische rente-evolutie van de 10Y US
Treasuries

23. 0
50
100
150
200
250
1945
1948
1951
1954
1957
1960
1962
1965
1968
1971
1974
1977
1979
Nominale opbrengst
0
50
100
150
200
250
1945
1948
1951
1953
1956
1958
1961
1964
1966
1969
1971
1974
1976
1979
Reële opbrengst
(=na correctie voor inflatie)
Op eerste zicht… Maar…
Obligaties
Waarde-evolutie belegging UST 10Y sinds
dieptepunt rente

24.  27 mei 2013  24
Alternatief: Groeilanden

25.  Relatief hoge rentevoeten
 Betere financiële papieren
Groeilanden
Alternatief
*EM: Czech Republic, Hungary, Poland, South Africa, India, Thailand, Korea, Indonesia, China, Malaysia, Mexico,
Brazil, Colombia, Peru, Russia, Turkey, Philippines
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Reële rente groeilanden versus reële rente in VS & Duitsland
(lokale munt, %)
Real interest rate differential Average EM real interest rate
Average US & Germ real interest rate

26. 0,0
50,0
100,0
150,0
200,0
250,0
-10,0-8,0-6,0-4,0-2,00,02,0
Overheidsschuld(%bbp)
Begrotingstekort /-overschot (% bbp)
Groeilanden
EMEA Groeilanden
Latijns
Amerika
Groeilanden
Azië
VS
Japan
Eurozone
Groeilanden
Schulden- en begrotingsratio’s 2012

27.  Relatief hoge rentevoeten
 Betere financiële papieren
 Verbeterende kredietkwaliteit
Groeilanden
Alternatief
*EM: Czech Republic, Hungary, Poland, South Africa, India, Thailand, Korea, Indonesia, China, Malaysia, Mexico,
Brazil, Colombia, Peru, Russia, Turkey, Philippines
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Reële rente groeilanden versus reële rente in VS & Duitsland
(lokale munt, %)
Real interest rate differential Average EM real interest rate
Average US & Germ real interest rate

28. 10
12
14
16
18
20
22
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
Kredietwaardigheidsrating ontwikkelde versus
groeilanden
Latam Asia Eurozone
AA
AAA
A+
A-
BBB
BB+
BB-
Groeilanden
Evolutie kredietwaardigheidsrating

29.  Relatief hoge rentevoeten
 Betere financiële papieren
 Verbeterende kredietkwaliteit
 Meeste munten nog ver verwijderd
van niveaus van vóór financiële crisis
 Politieke risico’s blijven er groter; goede
diversificatie tussen verschillende regio’s
is daarom belangrijk
Groeilanden
Alternatief
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
Afwijking wisselkoers ten opzichte van
lange termijn "faire waardering"
Duur
gewaardeerd
Goedkoop
gewaardeerd

30. Gediversifieerde
portefeuille met
 Bedrijfsobligaties
 Hoogrentende obligaties
/ groeilanden
Obligaties
Selectie

31.  31 
62,0
39,8
9,5 7,9
% overwaardering Q3 2012
Verhouding huizenprijs/huurprijs
Verhouding huizenprijs/inkomen
Rentegecorrigeerde betaalbaarheid
Econometrisch verklaringsmodel
Bron: Eigen berekeningen
Meest omvattende
en betrouwbare
maatstaven
Overwaardering
Onderwaardering
Vastgoedmarkt
Overwaardering geschat op 10%
Waarderingsmaatstaven Belgische woningmarkt
(langetermijnevenwicht = 100)
60
80
100
120
140
160
Verhouding huizenprijs/inkomen (betaalbaarheid)
Verhouding huizenprijs/huurprijs
Rentegecorrigeerde betaalbaarheidsmaatstaf
Econometrisch verklaringsmodel

32. Vastgoedmarkt
Nog geen indicatie van prijscorrectie
Recente ontwikkeling woningprijzen België
(2011Q1 = 100)
95
96
97
98
99
100
101
102
103
104
105
106
107
België (ECB-index)
België (FOD-index)
België (Eurostat-index)
EMU (Eurostat-index)
50
100
150
200
250
300
350
400
450
500
België
Duitsland
Frankrijk
Nederland
Oostenrijk
Ierland
Italië
Spanje
Portugal
Woningprijzen in de EMU
(1995Q1 = 100)

33. Vastgoedmarkt
Iets om ons zorgen over te maken?
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
Belgium
France
Germany
Ireland
Netherlands
Spain
EMU
Geen bouwzeepbel
(aandeel bouwsector in totale toegevoegde
waarde, in %)
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011
Total debt - EMU
Total debt - Belgium
Mortgage debt - Belgium
Geen schuldzeepbel
(schulden huishoudens, in % bbp)
Source: Eurostat, European Mortgage Federation

34. 1,5%
1,6%
1,7%
1,8%
1,9%
2,0%
Wanbetalingsgraad hypotheekleningen
(achterstallige contracten in % uitstaande contracten)
Hypotheekmarkt
Kredietkwaliteit verslechtert, maar niet
dramatisch
Bron: Eurostat, CKP
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
5
5,5
6
6,5
7
7,5
Werkloosheidsgraad >25j (in %)
Achterstallige hypotheekbedragen
(jaarwijz. in%, rechts)
Achterstallen en werkloosheid

35. AGENDA
 Monetaire politiek
 Economisch overzicht
 Investeringsklimaat
 Aandelen
 Obligaties
 Vastgoed / Cash
 27 mei 2013  35

36. Hoe beleggen in lage rente-
omgeving?
April 2013
Koen De Leus,
KBC Economic Research