Session live 3

1. 20 avril 2015
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ICCF @ HEC Paris
Session live #3 - Evaluation de
société

2. 20 avril 2015
Retours sur les notes finales du module
d’analyse financière
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3. 20 avril 2015
3Retours sur la semaine 2
La méthode des multiples
Application à Medica
Quelle moyenne, quelle médiane, quelle régression ?
Quels résultats, quelles années ?

4. 20 avril 2015
Retours sur l’exercice U et P - Correction 4
1/ Que pensez-vous des sociétés U et P ?
P est une société dont la rentabilité économique et des capitaux
propres à 6,7 % est médiocre mais pour laquelle les investisseurs
pensent qu’elle peut s’améliorer dans le futur puisqu’ils sont prêts
à valoriser les capitaux propres de 1.500 à une valeur de 2.000
U est une société qui semble assez endettée car ses dettes font 4
fois ses capitaux propres comptables

5. 13 avril 201520 avril 2015
2/ Quel est le PER de P ?
3/ Si vous appliquez ce PER à U, quelle valeur trouvez-vous pour U ?
PER = Capitalisation boursière / Résultat net
= 2.000 / 100 = 20x
Valeur des capitaux propres de U = PER (de P) x Résultat Net
= 56 x 20 = 1120
Retours sur l’exercice U et P - Correction 5

6. 13 avril 201520 avril 2015
4/ Le raisonnement qui vous conduit au résultat trouvé à la question 3) est erroné.
Vous allez maintenant le démontrer. En reprenant le résultat trouvé au 3), quelle est la
valeur financière (c’est à dire de marché et non comptable) de l’actif économique de P?
V a l e u r d e l ’a c t i f é c o n o m i q u e d e P
= V a l e u r d e s c a p i t a u x p r o p r e s + V a l e u r d e l a d e t t e f i n a n c i è r e
n e t t e
= 2 .0 0 0 + 0
= 2 .0 0 0
Retours sur l’exercice U et P - Correction 6

7. Retours sur l’exercice U et P
13 avril 201520 avril 2015
Sans aucun calcul, déduisez-en alors la valeur financière de l’actif
économique de U
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8. Retours sur l’exercice U et P - Correction
13 avril 201520 avril 2015
Sans aucun calcul, déduisez-en alors la valeur financière de l’actif
économique de U
2.000! Eneffet, cesentreprisesont lemêmesecteur d’activité, la
mêmetaille, lamêmezonegéographique, lesmêmesperspectives
decroissanceet lesmêmesniveauxdemargedonclamême
valeur financièredel’actif économique.
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9. 13 avril 201520 avril 2015
5. Combien de fois la valeur financière des actifs économiques de U et de P
capitalise-t-elle le résultat d’exploitation de U et de P ?
Comparez les résultats trouvés pour U et P. Est-ce logique ?
Retours sur l’exercice U et P - Correction
2.000/150 = 13,3 et 2.000/150 = 13,3
Il sont identiques mais c’est logique puisque P présente des
caractéristiques très proches de celles de U : même secteur
d’activité, même taille, même zone géographique, même
perspective de croissance et même résultat d’exploitation.
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10. Retours sur l’exercice U et P - Correction
13 avril 201520 avril 2015
6. Comment peut-on alors passer de la valeur financière de l’actif
économique de U à la capitalisation boursière de U ?
En déduisant la valeur de la dette nette de la valeur de l’actif économique
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11. 13 avril 201520 avril 2015
Montrer maintenant en quoi le raisonnement du 3) est faux et expliquez
quel est le raisonnement correct.
Retours sur l’exercice U et P - Correction
Le résultat du 3) est faux car on ne peut appliquer le PER d’une société à
une autre que si, en particulier, le risque est le même.
Ce n’est clairement pas le cas ici car U et P ont une structure financière très
différente.
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12. 13 avril 201520 avril 2015
Trouvez alors la valeur théorique de la capitalisation boursière de U telle
que l’on peut l’établir par une comparaison rigoureuse avec P.
Multiple du Rex de P = Valeur de l’actif économique de P / Rex = 2.000 /
150 = 13,3x
Valeur de l’actif économique de U = Multiple du Rex de P x Rex de U = 13,3
x 150 = 2.000
Valeur des capitaux propres de U = Valeur de l’actif économique – Valeur
de la dette nette = 2.000 – 1.200 = 800
Retours sur l’exercice U et P - Correction 12

13. Retours sur l’exercice U et P - Correction
13 avril 201520 avril 2015
7. Calculez alors le PER apparent de U. Comparez le au PER de P, qu’en
pensez-vous ?
PER de U = Valeur des capitaux propres / Résultat net = 800 / 56
= 14,3x.
Il est bien inférieur à celui calculé en omettant l’effet de la dette
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14. 13 avril 201520 avril 2015
8. Quelle conclusion tirez-vous de l’effet de l’endettement sur les PER ?
Retours sur l’exercice U et P - Correction
Dans les conditions de taux d’intérêt actuelles, l’endettement a un effet
négatif sur les PER
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15. 13 avril 201520 avril 2015
Quelle est la capitalisation boursière de V si vous appliquez à son résultat
net le PER de P ?
Capitalisation boursière de V = PER (de P) x Résultat Net = 20 x 104
= 2.080
Retours sur l’exercice U et P - Correction 15

16. Retours sur l’exercice U et P - Correction
13 avril 2015
11. Quelle est alors la capitalisation boursière théorique de V ?
20 avril 2015
10. Quelle est alors l’erreur de raisonnement que vous faites ?
Valeur de l’actif économique de V = Multiple du Rex de P x Rex de V
= 13.3 x 150 = 2.000
Capitalisation boursière théorique de V
= Valeur de l’actif économique – Valeur de la dette nette
= 2.000 - - 1.000 = 3.000
Les sociétés V et P ont des structures financières différentes. On ne peut
donc pas utiliser le PER de P pour valoriser V
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17. 13 avril 201520 avril 2015
12. Quelle conclusion en tirez-vous de l’effet de la trésorerie nette sur les
PER ?
Retours sur l’exercice U et P - Correction
La trésorerie a tendance à gonfler dans l’environnement de taux actuels les
PER
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18. 13 avril 201520 avril 2015
13. Comparer les PER de U, P et V. Qu’en pensez-vous ?
Retours sur l’exercice U et P - Correction
PER de V = (2.000 - -1.000)/104 = 28,8
Les liquidités nettes que détient V réduit le risque de l’action qui peut alors
mériter de ce fait un PER plus élevé
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19. Pour valoriser l’actif économique que ne faut-il pas faire ?
1/ Appliquer un PER à un résultat net
2/ Appliquer un PER à un excédent brut d’exploitation
3/ Appliquer un PER à un résultat d’exploitation
4/ Appliquer un multiple de résultat d’exploitation à un excédent brut
d’exploitation
13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 1 - (1ère partie)
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20. Pour valoriser l’actif économique que ne faut-il pas faire ?
1/ Appliquer un PER à un résultat net
2/ Appliquer un PER à un excédent brut d’exploitation
3/ Appliquer un PER à un résultat d’exploitation
4/ Appliquer un multiple de résultat d’exploitation à un excédent brut
d’exploitation
63 % de réussite
13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 1 - (1ère partie)
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21. 13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 12 - (1ère partie)
Quel est le multiple que vous pouvez inférer d’une régression sur les paires
suivantes ( 12%, 14); (14%, 17); ( 8%, 10); (15%, 20); (15%, 19), sachant que
la société à évaluer a un taux de croissance de 13 % ?
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22. 13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 12 - (1ère partie)
Quel est le multiple que vous pouvez inférer d’une régression sur les paires
suivantes ( 12%, 14); (14%, 17); ( 8%, 10); (15%, 20); (15%, 19), sachant que
la société à évaluer a un taux de croissance de 13 % ?
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Réponse : 16,3
59 % de réussite

23. Le résultat net utilisé pour calculer le PER est un résultat net...
1/ avant impôt
2/ avant éléments exceptionnels
3/ après part des intérêts minoritaires
4/ aucune des réponses proposées n’est juste
13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 5 - (2ème partie)
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24. 13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 5 - (2ème partie)
Le résultat net utilisé pour calculer le PER est un résultat net...
1/ avant impôt
2/ avant éléments exceptionnels
3/ après part des intérêts minoritaires
4/ aucune des réponses proposées n’est juste
63 % de réussite
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25. 13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 12 - (2ème partie)
Quel est le multiple que vous pouvez inférer d’une régression sur les paires
suivantes ( 12%, 14); (14%, 17); ( 8%, 10); (15%, 20); (15%, 19), sachant que
la société à évaluer a un taux de croissance de 5 % ?
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26. 13 avril 201520 avril 2015
Retours sur les questionnaires de la semaine 2
Question 12 - (2ème partie)
Quel est le multiple que vous pouvez inférer d’une régression sur les paires
suivantes ( 12%, 14); (14%, 17); ( 8%, 10); (15%, 20); (15%, 19), sachant que
la société à évaluer a un taux de croissance de 5 % ?
Réponse : 5,5
60 % de réussite
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27. 20 avril 2015
27
Réponses aux questions du chat

28. 20 avril 2015
41
Qu’est-ce qui nous attend en semaine 3 ?
Evaluation par l’actualisation des flux de trésorerie :
application à Medica
Le calcul du coût du capital
Deux erreurs à ne pas commettre !
Le passage de la valeur de l’actif économique à la
valeur des capitaux propres

29. 20 avril 2015
Calendrier des grandes dates
Vendredi 24 avril : Mise en ligne des ressources de la semaine 4
Samedi 25 avril : Mise en ligne de l’examen final (QCM)
Lundi 27 avril : Session live n°4 à 20h
Lundi 4 mai : Classe live - Espace CHAMPERRET à 19h + meet-up
Dimanche 17 mai : Fin de l’examen final à minuit
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