Chaque mois, SYZ Asset Management publie dans « 1 mois en 10 images » un survol de l’activité économique dans le monde. Une image valant parfois plus qu’un long discours, nous choisissons chaque mois 10 graphiques montrant les données-clés qui ont marqué l’actualité économique et financière du mois écoulé, avec un bref argumentaire décodant leur signification.

1. Février 2013
Chaque mois, SYZ Asset Management publie dans « 1 mois en 10 images » un survol de l’activité économique
dans le monde. Une image valant parfois plus qu’un long discours, nous choisissons chaque mois 10
graphiques montrant les données-clés qui ont marqué l’actualité économique et financière du mois écoulé,
avec un bref argumentaire décodant leur signification.
Publication du team Recherche & Analyse – SYZ Asset Management - Tel. +41 (0)58 799 10 00 - info@syzgroup.com
Auteur: Adrien Pichoud
Ce document se base sur des graphiques dont les données ont été récoltées au cours du mois de janvier 2013.
Index
1. Etats-Unis – La demande domestique prend le relais
2. Etats-Unis – Les taux immobiliers au plus bas
3. Etats-Unis – Une baisse du PIB en trompe l’œil
4. Zone euro – Le sentiment des ménages a aussi touché le fond
5. Allemagne – 2013, reprise en vue
6. Japon – La Banque du Japon « prudemment agressive »
7. Japon – Des répercussions de la baisse du yen
8. Chine – Après le « soft landing », la « soft recovery »
9. Changes – Le franc suisse sous (dé)pression
10. Obligations – Le taux à 10 ans de la zone euro au plus bas historique
1. Etats-Unis – La demande domestique prend le relais
• L’économie américaine a finalement évité le INDICES D’ACTIVITE DANS LES SERVICES ET DANS
fameux « mur fiscal ». A la faveur d’un accord L’INDUSTRIE
de dernière minute sur le volet « impôts » et
du volet « baisse des dépenses », le 65
durcissement brutal de la politique budgétaire
tant redouté a laissé place à un resserrement
plus modéré, qui met le déficit public sur la 60
voie de la réduction sans pour autant briser
une dynamique de croissance encore fragile.
• Ainsi, la tendance favorable apparue à l’été
2012 semble devoir perdurer : celle du 55
raffermissement de la demande domestique et
en particulier de la consommation privée, qui
prend graduellement le relai de 50
l’investissement et des exportations comme
moteur de la croissance.
• Le recul du taux de chômage depuis l’été, des
prix de l’immobilier enfin en hausse, des 45
conditions de financement historiquement
avantageuses et le net recul des prix de
l’essence ont soutenu la consommation et le 40
secteur des services. A l’inverse, l’activité
dans l’industrie, plus dépendante des
exportations et de l’investissement, a marqué
le pas. Cette transition est importante pour 35
assurer une croissance durable de l’économie, 00 01 02 03
US ISM NO N MANUF ACT URING
04 05 06 07 08 09 10 11 12
qui est peut-être sortie en 2012 d’une longue US ISM MANUFACTURING
phase de « reprise » initiée fin 2009. Source: T homson Reuters Datastream
Le présent document est exclusivement réalisé à titre d’information et ne constitue donc ni une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de
vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles
d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes engendrées par
l’utilisation des informations fournies dans le présent document.

2. Février 2013
2. Etats-Unis – Les taux immobiliers au plus bas
• La grande opération de reflation de l’économie DEMANDES DE CREDITS HYPOTHECAIRES (REFINANCEMENTS ET
américaine entreprise par la Fed après ACHATS) ET TAUX MOYEN A 30 ANS (INVERSE)
l’explosion de la bulle immobilière parait enfin 900 3
porter ses fruits. Trois opérations
d’assouplissement quantitatif successives 800
(dont une partie de la dernière portant 4
directement sur les titres finançant les prêts 700
immobiliers) ont poussé les taux
hypothécaires à des plus bas historiques 600 5
(autour de 3.5% à 30 ans).
• Première conséquence de cette baisse des
500
taux, les refinancements de crédits
6
400
hypothécaires ont augmenté, permettant aux
ménages de réduire leurs charges financières. 300 7
Avec le retour de la hausse des prix des
maisons, cette tendance a accélérée en 2012. 200
• Le mix « repli du chômage/taux bas/prix en 8
hausse » est même en train de provoquer un 100
embryon de reprise des demandes de crédit
pour l’achat d’une maison. Cinq ans après 0 9
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
l’explosion de la bulle, le marché immobilier US W EEKLY MO RT G AG E APPLI CAT I O NS - REF I NANCING (52 W EEKS AVERAG E)
US W EEKLY MO RT G AG E APPLI CAT I O NS - PURCHASES (52 W EEKS AVERAG E)
semble enfin revenir progressivement à la vie. US F REDDI E MAC 30 YEAR F IXED RAT E(R. H. SCALE) Source: T homson Reut ers Dat ast ream
3. Etats-Unis – Une baisse du PIB en trompe l’œil
• La première estimation du PIB américain pour VARIATION TRIMESTRIELLE DU PIB ET DE LA DEMANDE PRIVEE
le 4ème trimestre 2012 a en apparence
constitué une bien mauvaise surprise : pour la 6
première fois depuis le printemps 2009,
l’économie américaine a affiché un taux de 4
croissance négatif (-0.1%).
• La dynamique de croissance a pourtant été 2
bien meilleure que ce que ce chiffre peut
laisser croire : la consommation des ménages 0
s’est raffermi (+2.2% au 4T12), la
construction résidentielle a encore accéléré
(+15.3%) et l’investissement des entreprises -2
a rebondi (+8.4%) après le trou d’air de l’été.
La demande domestique privée a donc en -4
réalité nettement accéléré au 4ème trimestre !
• Ce sont en fait un important mouvement de -6
déstockage des entreprises (qui sera favorable
à la production au début 2013) et la chute des
dépenses publiques dans le secteur de la
-8
2009 2010 2011 2012
défense qui sont responsables de cette baisse US - REAL G DP Q oQ %
US - F I NAL PRI VAT E CO NSUMPT IO N & I NVEST MENT Q oQ %
du PIB, avec un impact combiné de -2.6%. Source: T homson Reut ers Dat ast ream
4. Zone euro – Le sentiment des ménages a aussi touché le fond
• Depuis l’été dernier, le sentiment des marchés CONFIANCE DES CONSOMMATEURS, VENTES AU DETAIL ET PIB
et plus généralement des entreprises s’est
amélioré en zone euro. 5 6
• Mais les ménages, peu sensibles aux mesures
répondant au volet financier de la crise, ont
0
4
vu leur situation continuer à se dégrader.
L’indice de confiance des consommateurs a -5
ainsi encore reculé pour atteindre, en 2
novembre, un plus bas depuis mai 2009. -10
• Toutefois, ce même indice a depuis rebondi,
suggérant que, même du côté des ménages, -15 0
le sentiment a peut-être touché le fond. On
est toutefois encore loin de pouvoir anticiper -20
-2
une reprise imminente de la consommation !
Le resserrement généralisé des politiques -25
fiscales et des taux de chômage record vont -4
continuer à peser sur les dépenses. -30
• Mais, après l’apparition d’une tendance
semblable du côté des entreprises, il semble -35
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
-6
que la situation ait également arrêté de se RET AIL SALES - 3MMA YoY %(R. H. SCALE)
détériorer du côté des ménages.
EURO AREA - G DP YoY %(R. H. SCALE)
EURO AREA - CO NSUMER CO NF I DENCE Source: T homson Reut ers Dat ast ream
Le présent document est exclusivement réalisé à titre d’information et ne constitue donc ni une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de
vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles
d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes engendrées par
l’utilisation des informations fournies dans le présent document.

3. Février 2013
5. Allemagne – 2013, reprise en vue
• Selon le FMI, la croissance du PIB allemand INDICES D’ACTIVITE DANS L’INDUSTRIE ET LES SERVICES ET
ne devrait pas dépasser, en 2013, celle de ANTICIPATIONS D’ACTIVITE DES CHEFS D’ENTREPRISE
2012 : +0.9% dans les deux cas. Toutefois, la 65 120
dynamique semble être plus encourageante
pour cette nouvelle année qu’elle ne l’était 60
l’année passée. 110
• En 2012, l’aggravation de la crise en zone
55
euro et le ralentissement de la croissance 100
dans le monde émergent avaient lourdement
pesé sur l’industrie allemande, très 50
dépendante de ses exportations. Cette 90
faiblesse avait fini par se propager aux 45
secteurs plus tournés vers la demande
domestique, provoquant même une (légère) 80
40
remontée du chômage. Ainsi, le rythme de
croissance trimestrielle n’avait cessé de
70
diminuer en 2012. 35
• Toutefois, le net redressement des indices
d’activité, en particulier dans les services, et 30 60
la hausse des anticipations des entrepreneurs 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
encore observés en janvier semblent signaler PMI m anufacturing PMI serv ices
que la tendance s’est inversée pour 2013. IFO business ex pectations So urc e: SYZ A M , B lo o m berg
6. Japon – La Banque du Japon « prudemment agressive »
• Pour sa première réunion de l’année 2013, la BILAN DE LA BOJ (% DU PIB) ET TAUX ANNUEL D’INFLATION
Banque du Japon a annoncé des mesures 36% 0.8%
substantielles même si en partie moins
agressives que ce qui avait pu être anticipé. 34%
0.6%
• L’objectif est désormais clairement de sortir
de la déflation dans laquelle l’économie est 32%
plongée depuis presque vingt ans. Pour ce 0.4%
faire, la BoJ a fixé une cible d’inflation à 2% et 30%
entend assouplir sa politique monétaire
jusqu’à ce que cette cible soit atteinte. 28% 0.2%
• En plus de maintenir les taux d’intérêt proche
de 0% (ce qui est le cas depuis 1995), la BoJ 26% 0.0%
procèdera à des injections massives de
liquidité (Quantitative Easing) : JPY 13 trillions 24%
par mois (≈USD 140 mds) soit, sur une -0.2%
année, l’équivalent de 30% du PIB japonais! 22%
Mais tout cela ne commencera pas avant -0.4%
janvier 2014… D’ici là, c’est le programme 20%
actuel de JPY 3 trillion par mois qui sera
maintenu. Un assouplissement déjà 18% -0.6%
2005 2007 2009 2011 2013
conséquent (comparable à ce que fait
BoJ balance sheet (% of GDP)
actuellement la Fed) mais jusque là insuffisant
Inflation rate (YoY %) So urce: SYZ A M , B lo o m berg, D atastream
pour sortir l’Archipel de la déflation.
7. Japon – Des répercussions de la baisse du yen
• Depuis le séisme de mars 2011, la balance BALANCE COMMERCIALE, EXPORTATIONS ET IMPORTATIONS
commerciale nippone est devenue déficitaire. 000'S
15 75
La faute à la hausse des importations
d’énergie, quand les exportations reculaient 60
sous l’effet du tassement de la croissance 10
mondiale, de la perte de compétitivité de
l’Archipel et des tensions avec la Chine.
40
• La récente baisse du yen ne sera cependant 5
pas nécessairement bénéfique à l’évolution du 20
solde extérieur : si elle devrait favoriser une
reprise des exportations, elle aura également 0 0
pour conséquence de gonfler la valeur des
importations. La fameuse courbe en J… -20
• Il ne faut donc sans doute pas s’attendre à un -5
retour imminent d’un excédent commercial au
Japon. En revanche, une activité en hausse -40
dans l’industrie et des importations plus -10 -50
chères vont dans le sens de l’objectif de la
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
JAP T rade Balance (sum 12 m, bn yen)
Bank of Japan, la sortie de déflation…
JAP Exports (3m MAV YoY %)(R. H. SCALE)
JAP I mports (3m MAV YoY %)(R. H. SCALE) Source: T homson Reut ers Dat ast ream
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4. Février 2013
8. Chine – Après le « soft landing », la « soft recovery »
• La crainte d’un ralentissement prononcé de VARIATION ANNUELLE DU PIB ET DES EXPORTATIONS
l’économie chinoise avait hanté les
investisseurs en 2012. La plupart des indices 15 100
d’activité se sont toutefois stabilisé durant
l’automne, donnant corps à l’atterrissage en 14
80
douceur de la croissance sur un rythme moins
soutenu mais supposé soutenable.
13
• Le rebond de la croissance annuelle du PIB à 60
7.8% au 4ème trimestre (après 7.4% au
12
trimestre précédent) ne fait que confirmer la 11
fin apparente du ralentissement quasi
40
ininterrompu observé depuis 2010. 10
• Mais il ne faut pas pour autant s’attendre à un 20
rebond prononcé de l’activité. Une 9
stabilisation de la croissance du PIB autour de
8% semble être le mieux que l’on puisse 8 0
attendre en Chine, à condition que les
exportations continuent de progresser. Et, si 7
-20
la tendance est aujourd’hui moins
préoccupante, les risques liés au nécessaire 6
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
-30
rééquilibrage vers la consommation CHI NA - G DP (YoY %)
CHI NA - EXPO RT S (YoY % 3M MAV)(R. H. SCALE)
domestique n’ont pas disparus pour autant… Source: T homson Reut ers Dat ast ream
9. Changes – Le franc suisse sous (dé)pression
• Et si la Banque Nationale Suisse avait pris DOLLAR CONTRE FRANC SUISSE ET EVOLUTION RELATIVE DES
quelques coups d’avance dans la « guerre des BILANS DE LA BNS ET DE LA FED
monnaies » que semblent se livrer les 1.9 5
banques centrales des économies 1.8
développées ? 1.7 4.5
• En accumulant d’importantes réserves de 1.6
change dans la défense du seuil de 1.20
1.5
contre euro pour le franc suisse, la BNS a 4
gonflé son bilan jusqu’à ce qu’il dépasse 80% 1.4
du PIB national helvète. Soit une création de 1.3
3.5
liquidité bien plus rapide que n’importe quelle 1.2
autre banque centrale de la planète ! 1.1
• Aujourd’hui, la pression haussière sur le franc 1
3
a diminué avec la baisse des tensions dans la
0.9
zone euro, ce qui a permis à la BNS de cesser
2.5
d’intervenir sur le marché des changes. 0.8
L’ampleur des liquidités créées depuis l’été 0.7
2011 fait désormais peser la menace d’une 0.6 2
correction baissière de la devise helvète, 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
contre l’euro comme contre le dollar. US D /C HF S NB /FED So urc e: SYZ A M , B lo o m berg, D atas tream
10. Obligations – Le taux à 10 ans de la zone euro au plus bas historique
• Au printemps 2012, le taux à 10 ans du TAUX A 10 ANS GOUVERNEMENTAL MOYEN (PONDERE PAR LES
gouvernement allemand avait atteint un plus PIB) DE LA ZONE EURO ET BUND ALLEMAND
bas historique, Mais c’était en réaction à la 6.0
hausse des taux dans les pays d’Europe
périphérique, sur fond de craintes de 5.5
dislocation de l’union monétaire. 5.0
• Depuis lors, les taux allemands, malgré
quelques signes de tensions depuis le début 4.5
d’année, sont restés extrêmement bas tandis
qu’avait lieu un spectaculaire mouvement de 4.0
détente sur les taux espagnols ou italiens. 3.5
• En conséquence, le taux gouvernemental
moyen de la zone euro, autrement dit le taux 3.0
de financement moyen des gouvernements
(pondéré par la taille des économies) a reculé 2.5
à son plus bas depuis la création de l’union 2.0
monétaire au tournant de 2012 et de 2013, en
dessous de 3%. Une illustration du mix 1.5
« récession / absence d’inflation / politique
monétaire très accommodante de la BCE » 1.0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
même si, contrairement aux Etats-Unis, ce So urc e: SYZ A M , B lo o m berg, IM F
EMU 10y ra te G ER 10y ra te
taux reste encore supérieur à l’inflation.
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