서준식님의 다시 쓰는 주식투자 교과서

1. 채권쟁이 서준식의
다시쓰는 주식투자
교과서
“가치투자를 배우고 싶은 친구들에게 꼭 권해 주고 싶은 책“
Apr 2019
오 민석

2. Agenda
 성공하는 주식투자자
 소소하지만 알아야할 투자이론
 채권형 주식투자
 이제는 실전
 Appendix

3. 성공하는 주식투자자
❑ 공통점
 주식 투자 초기에 실패를 경험 (겸손의 미덕을 배움)
 가치투자 방식의 투자철학을 신봉 (결국은 이 길이 진리임을 깨닫음)
 시장에 반응하기 보다는 끈기를 가지고 기다림 (여유롭고 마음편한 삶)
 큰 수익보다는 절제된, 하지만 꾸준한 수익을 추구 (채권형 주식)
전체 투자자
성공한
가치투자자
성공한 모멘텀
투자자
• 성공한 투자자 비율은 대단히 작음
• 인간 본성을 뛰어넘는 타고난 기질이 필요
• 매시간 시장에 집중할 수 있어야함
• 비전업 개인 투자자는 불가함
• 누구나 어렵지 않게 배울수 있음
• 세상에 순응 하는 방법
• 시장과 독립적이어서 매이지 않음
• 비전업 투자자에 적합함

4. 외인과 기관을 이기는 개미의 가치투자
❑ 주식으로 돈을 잃는 이유
 사람의 기본적인 마음, 즉 이성은 돈을 잃는 구조로 되어 있음
 똑똑한 사람일수록 시장을 이길수 있다고 착각함
 천재 과학자 아이작 뉴턴, 노벨 경제학상의 마이런 숄즈와 로버트 머튼 모두 파산 수준의 실패를 맛봤다. (당신은
이들보다 똑똑한가?)
 시장 전망의 적중률은 10% 미만수준
“별들의 움직임은 센티미터 단위까지 측정할 수 있지만
주식시장에서 보이는 인간의 광기는 도저히 예측할 수 없다.”
– 아이작 뉴턴

5. 외인과 기관을 이기는 개미의 가치투자
❑ 개인일수록 가치투자자가 되어야 하는 이유
 돈을 잃게 만드는 사람의 심리를 극복하게 해줌
 장기간 투자하는 방식은 기관이 취할 수 없는 방법임
 물건을 살때 더 저렴한 가게를 찾는 것 처럼 주식은 가치가 저평가 된 시기에 사야함.
 가격을 추정하지 않으므로 소문이나 주가를 쫓아다니는 낭비가 사라짐
 원칙을 세우고 이에 따라 투자하므로 항상 마음이 편함 (가장 중요하다. 행복하려고 투자하는 것이다.)
• 어깨에서 팔기 시작한다
• 분할매도를 일찍부터 시작하므로
주가하락시 반전시 투매하지 않는다
• 내 원칙에 의거한 수준으로 저평가
되어야 매수가 시작된다
• 항상 추가매수를 고려하므로 현금보유가
필수다*다시쓰는 주식투자 48p

6. 단서는 채권에 있다
❑ 채권을 이해해야 하는 이유
 채권은 금유시장을 지탱하는 주춧돌이다.(2017년 채권 거래규모 4,513조)
 채권과 이율 주식의 상관관계를 통해 시장을 이해할 수 있다.
 채권의 속성은 이자 재투자를 통한 복리효과와 만기가 긴 채권을 보유함으로서 롤링효과 수익률을 누리는 데
있다. (장기채 단기채의 금리차이를 이용하는 방식)
 채권을 이해함으로써 채권형 주식을 선별하여 가치투자에 활용 할 수 있다.
❑ 채권투자의 유의점
 동일한 위험도라도 만기가 긴 채권일 수록 시간축의 따른 변동성 즉 듀레이션 위험이 존재한다.
 발행금리를 기준으로 보유기간만큼 세금이 매겨지므로 발행금리는 낮고 매입금리는 높은(채권할인률이 높은)
채권이 유리하다
 물가에 연동해 원금과 이자를 받는 채권의 경우 인플레이션 만큼 보상을 받아 매력적이지만 극심한 디플레이션
에서는 원금 손실도 발생할 수 있다.

7. 소소하지만 알아야할 투자이론
❑ 가치투자란?
 모든 자산의 위험과 기대수익률을 다루는 기술
 기대수익률을 더 명확하게 예측 산정할 수록 위험도는 내려간다
 주가는 변동이 심하지만 가치는 급격하게 변하지 않는다
 기대수익률이 목표수익률보다 높을때 매수한다
현재의 부 = 가격
미래의 부=가치
주가가 저평가 되어 기대수익률이 높아지는 지점
내재가치 성장지표(ROE등)을 잘
예측하면 그만큼 미래의 자산가치는
상승하고 주가는 이를 반영한다
자산가치가 성장
매년 지속적으로
성장하는 기업
(높은 ROE/ROA/ROIC)
안전마진

8. 소소하지만 알아야할 투자이론
❑ 위험에 대한 이해
 일반인들은 원금손실을 위험으로 인지한다.
 경제학에서는 변동성을 위험으로 인지한다.
 위험한 투자자산일수록 기대수익률이높다.
❑ 진정한 가치 투자자의 위험에 대한 태도
 장기투자를 통해서 변동성을 평탄화(Normalization)한다.
 투자대상에 대한 지속적인 연구를 통해 더 정밀한 기대수익률을 산정해 낸다.
“지나친 위험회피는 또다른 위험을 부른다. 위험은 무조건 도망가는 것이
아니라 적극적으로 관찰하고 측정해 극복하는 것이다.”

9. 소소하지만 알아야할 투자이론
❑ 위험과 복리효과
 투자기간이 길어지면 불확실성에 의한 위험도가 크지만 복리효과는 이 불확실성이 수익구간 위에서 움직이도록
도와준다.
 현금흐림이 발생하고 이를 재투자 할 수있는 투자처를 찾아라.
 쉽게 암기하는 복리의 72법칙
✓ 72/연수익률 = 원금의 2개가되는 데 걸리는 기간
❑ 자산가치 평가
 회계상 : 장부가치(Book Value)=자산 총계 – 부채총계 = 순자산 가치 = 청산가치
 보수적 자산가치 평가 :숨은 숫자를 찾아라. 재무재표 대비 실매각가격이 높은 자산(+) , 땡처리해야 하는
재고의류(-)
 본질가치 = {(자산가치x2) + (수익가치x3) } / 5
✓ 자산가치중 숨은 무형자산 가치를 찾아라.<=수치로 드러나지 않은 경우

10. 채권형 주식투자 – 워렌버핏 투자법
❑ 왜 ROE인가?
 ROE에 집중하는 이유는 이 안에 복리개념이 들어가 있기 때문 ( 실전은 순수 투여자본을 이용한 ROIC를 활용)
 배당이 없다는 가정하에 일정 수준이상 ROE가 지속되는 기업은 자산가치가 복리로 증가한다
 장기적으로 꾸준한 ROE를 지속하는 기업을 찾아라.(미래에도 이러한 ROE를 유지할 수 있는가가 핵심)
 채권형 주식이란 미래의 ROE를 어느정도 예측 가능한 주식
✓ 투자자의 끊임없는 분석과 이해를 통해서만 가능해진다 ( 좋은 종목을 찾았으면 공부하고 또 공부하라!)
❑ 채권형 주식은 어떻게 선정하는가?
 경기민감주나 경시 순환주가 아닐것 (업황에 영향이 큰 경우 성장 예측이 매우 어렵다)
 지속적인 설비나 연구 개발비 등의 투자가 크지 않을 것( 주: 이 부분은 시대상에 맞게 해석할 필요가 있음)
✓ 반복적 대규모 투자를 통해서 해자가 만들어진다면 채권형 주식이 되기 어렵다.
✓ 서비스로 사업을 확대한 애플은 이미 만들어진 HW Platform을 활용
 내가 잘 알고 이해하는 기업의 주식인가?
✓ 해당 분야의 경력이 있거나 지속적 분석을 통해 그 기업을 이해 해야함.
 과거 ROE로 미래 ROE가 예측 가능해야함
“주식가치를 분석하기 위해 미적분 계산을 할 수 있어야 한다면 나는 아직도 신문 배달을 하고
있었을 것이다. 종목의 가치 분석은 발행주 수를 나눌 수 있는 나눗셈 정도로도 충분하다.”
– 워렌 버핏

11. 이제는 실전
❑ 언제 어떻게 매수해야 할까?
 본인만의 기준 즉, 일관성있는 매매의 원칙이 필요하다.
 예: 절대수익률 15%, 장기국채 2배, 주식시장 기대수익률(1/PER)+5% 중 높은것 (내 기대수익률은 15%)
 10년을 기준으로 주당순자산 (BPS)을 계산하고 이를 기대수익률으로 역산하여 산출
3) 10년후 예상 주당 순자산(BPS)
3만원 * 2.16 = 6.48만원
현 주가 2만원
1) 현 주당 순자산(BPS)
3만원
“연 복리승수 조견표”에서 10년 8%를 찾으면 2.16배임
4) 6.48만원 / 2만원(현주가) =3.24 배 상승 예상
“10년 복리승수 조견표”에서 3.24배는 약 12.5%5) 수익률은 12.5%이므로 기대수익률 15%가 안되서 1.6만원 될때까지 보류.
6.48만원 / 1.6만원 = 4.05배 “10년 복리승수 조견표”에서 4.05배는 약 15%

12. 이제는 실전
❑ 언제 매도해야 할까?
 보유한 주식의 가격이 상승하면 기대수익률은 낮아진다.
 더 나은 기대수익률의 종목을 발굴했다 – 매도후 새로운 종목으로 갈아타기
 시장 수익률(1/시장PER)을 근접했다 – 현금화하고 새로운 종목 발굴에 노력
✓ 내 종목이 시장수익률 근접했다면 더 좋은 수익률의 종목이 존재한다고 보아야 한다
❑ 종목 분산의 의미
 계란을 한바구니에 담지 말라는 것은 단순히 여러 바구니를 뜻하는 것이 아님
 서로 상관도가 수익률 반대방향에 있는 것을 선택하라
✓ 예: 주식 → 채권 , 성장주 → 배당주등, 항공사주  → 정유사주

13. 이제는 실전 - 재무재표활용
❑ ROIC 의 활용
 ROE는 자기자본 + 부채로 계산하므로 기업의 성장성과 관련이 없는 요소가 있다.
✓ 과도한 부채를 사용했는지 ROA( 순수 자기자본)를 통해 확인
✓ ROIC( 투여자본 – Invested Capital)로 순수한 성장성을 측정
 DART(전자공시- Rhttp://dart.fss.or.kr/ ) 로 해당기업 재무재표를통해 계산
✓ ROIC = 수익 / (자산총계+부채총계 – 보유현금 – 장/단기 금융상품)
❑ WACC (Weighted AverageCost of Capital) 의 활용
 WACC = 타인자본 비중x타인자본 비용(COD)x(1-세율) + 자기자본 비중x자기자본 비용(COE)
 COE(주주요구 수익율=할인율) = 국채수익률 + 베타*위험자산프리미엄 = 약10%
❑ 버핏형 기업
 ROA가 WACC 2배이상, ROIC가 WACC의 배이상, ROE가 COE의 2배이상을 10년이상 지속 가능한 기업
 그런 기업의 주가가 저평가 되었을때 투자

14. APPENDIX

15. 소소하지만 알아야할 투자이론
❑ 주식 가치 지표
 EPS : (Eraning per Share, 주당순이익) = 연간 순이익/총 발행주식수
✓ 1년간 주당 순이익
 PBS(Book-value per Share, 주당 순자산) = 자본 총계/총 발행 주식수
✓ 1주당자본=순자산가치=청산가치=장부가치 (복리효과가 반영된 결과 PBS)
 PER(Price/Earning Ratio, 주가 순이익 배수) = 주가/주당 순이익
✓ 역수로 1년 동안 현재 주가로 벌어들이는 이자로 보기도 한다.
✓ 가치투자관점에선 PER은 검증된 종목을 언제 매수할지의 지표이다
 PBR(Price/Book Value Ratio, 주가 순자산 배수) = 주가/주당 순자간
✓ 청산가치를 현주가 대비해서 표시한 지표
 ROE (Return of Equity, 자기자본 수익률) =연간 순이익/자본총계 = 주당순이익/주당순자산
✓ ROA = 연간 수이익 / (자본총계-부채), ROIC = 연간 순이익 / 투하자본(Invested Capital)
✓ WACC (Weighted Average Cost of Capital) = 타인자본 비중x타인자본 비용(COD)x(1-세율)+ 자기자본 비중x자기자본 비용(COE)
✓ COE = 무위험자산(5년물국채금리)+ 베타*위험자산리스크프리미엄 = 3+1*8=11% (e.g. 한국)
✓ => 찾아라! ROA가 WACC 2배이상, ROIC가 WACC의 3배이상 ROE가 COE의 2배이상을 지속하는 기업

16. 복리승수 조견표
1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1년 1.01 1.02 1.03 1.04 1.05 1.06 1.07 1.08 1.09 1.10 1.11 1.12 1.13 1.14 1.15 1.16 1.17 1.18 1.19 1.20
2년 1.02 1.04 1.06 1.08 1.10 1.12 1.14 1.17 1.19 1.21 1.23 1.25 1.28 1.30 1.32 1.35 1.37 1.39 1.42 1.44
3년 1.03 1.06 1.09 1.12 1.16 1.19 1.23 1.26 1.30 1.33 1.37 1.40 1.44 1.48 1.52 1.56 1.60 1.64 1.69 1.73
4년 1.04 1.08 1.13 1.17 1.22 1.26 1.31 1.36 1.41 1.46 1.52 1.57 1.63 1.69 1.75 1.81 1.87 1.94 2.01 2.07
5년 1.05 1.10 1.16 1.22 1.28 1.34 1.40 1.47 1.54 1.61 1.69 1.76 1.84 1.93 2.01 2.10 2.19 2.29 2.39 2.49
6년 1.06 1.13 1.19 1.27 1.34 1.42 1.50 1.59 1.68 1.77 1.87 1.97 2.08 2.19 2.31 2.44 2.57 2.70 2.84 2.99
7년 1.07 1.15 1.23 1.32 1.41 1.50 1.61 1.71 1.83 1.95 2.08 2.21 2.35 2.50 2.66 2.83 3.00 3.19 3.38 3.58
8년 1.08 1.17 1.27 1.37 1.48 1.59 1.72 1.85 1.99 2.14 2.30 2.48 2.66 2.85 3.06 3.28 3.51 3.76 4.02 4.30
9년 1.09 1.20 1.30 1.42 1.55 1.69 1.84 2.00 2.17 2.36 2.56 2.77 3.00 3.25 3.52 3.80 4.11 4.44 4.79 5.16
10년 1.10 1.22 1.34 1.48 1.63 1.79 1.97 2.16 2.37 2.59 2.84 3.11 3.39 3.71 4.05 4.41 4.81 5.23 5.69 6.19
11년 1.12 1.24 1.38 1.54 1.71 1.90 2.10 2.33 2.58 2.85 3.15 3.48 3.84 4.23 4.65 5.12 5.62 6.18 6.78 7.43
12년 1.13 1.27 1.43 1.60 1.80 2.01 2.25 2.52 2.81 3.14 3.50 3.90 4.33 4.82 5.35 5.94 6.58 7.29 8.06 8.92
13년 1.14 1.29 1.47 1.67 1.89 2.13 2.41 2.72 3.07 3.45 3.88 4.36 4.90 5.49 6.15 6.89 7.70 8.60 9.60 10.70
14년 1.15 1.32 1.51 1.73 1.98 2.26 2.58 2.94 3.34 3.80 4.31 4.89 5.53 6.26 7.08 7.99 9.01 10.15 11.42 12.84
15년 1.16 1.35 1.56 1.80 2.08 2.40 2.76 3.17 3.64 4.18 4.78 5.47 6.25 7.14 8.14 9.27 10.54 11.97 13.59 15.41
16년 1.17 1.37 1.60 1.87 2.18 2.54 2.95 3.43 3.97 4.59 5.31 6.13 7.07 8.14 9.36 10.75 12.33 14.13 16.17 18.49
17년 1.18 1.40 1.65 1.95 2.29 2.69 3.16 3.70 4.33 5.05 5.90 6.87 7.99 9.28 10.76 12.47 14.43 16.67 19.24 22.19
18년 1.20 1.43 1.70 2.03 2.41 2.85 3.38 4.00 4.72 5.56 6.54 7.69 9.02 10.58 12.38 14.46 16.88 19.67 22.90 26.62
19년 1.21 1.46 1.75 2.11 2.53 3.03 3.62 4.32 5.14 6.12 7.26 8.61 10.20 12.06 14.23 16.78 19.75 23.21 27.25 31.95
20년 1.22 1.49 1.81 2.19 2.65 3.21 3.87 4.66 5.60 6.73 8.06 9.65 11.52 13.74 16.37 19.46 23.11 27.39 32.43 38.34
0.00% 0.10% 0.20% 0.30% 0.40% 0.50% 0.60% 0.70% 0.80% 0.90%
1% 1.10 1.12 1.13 1.14 1.15 1.16 1.17 1.18 1.20 1.21
2% 1.22 1.23 1.24 1.26 1.27 1.28 1.29 1.31 1.32 1.33
3% 1.34 1.36 1.37 1.38 1.40 1.41 1.42 1.44 1.45 1.47
4% 1.48 1.49 1.51 1.52 1.54 1.55 1.57 1.58 1.60 1.61
5% 1.63 1.64 1.66 1.68 1.69 1.71 1.72 1.74 1.76 1.77
6% 1.79 1.81 1.82 1.84 1.86 1.88 1.89 1.91 1.93 1.95
7% 1.97 1.99 2.00 2.02 2.04 2.06 2.08 2.10 2.12 2.14
8% 2.16 2.18 2.20 2.22 2.24 2.26 2.28 2.30 2.32 2.35
9% 2.37 2.39 2.41 2.43 2.46 2.48 2.50 2.52 2.55 2.57
10% 2.59 2.62 2.64 2.67 2.69 2.71 2.74 2.76 2.79 2.81
11% 2.84 2.87 2.89 2.92 2.94 2.97 3.00 3.02 3.05 3.08
12% 3.11 3.13 3.16 3.19 3.22 3.25 3.28 3.31 3.33 3.36
13% 3.39 3.42 3.46 3.49 3.52 3.55 3.58 3.61 3.64 3.67
14% 3.71 3.74 3.77 3.81 3.84 3.87 3.91 3.94 3.98 4.01
15% 4.05 4.08 4.12 4.15 4.19 4.22 4.26 4.30 4.34 4.37
16% 4.41 4.45 4.49 4.53 4.57 4.61 4.64 4.68 4.73 4.77
17% 4.81 4.85 4.89 4.93 4.97 5.02 5.06 5.10 5.15 5.19
18% 5.23 5.28 5.32 5.37 5.41 5.46 5.51 5.55 5.60 5.65
19% 5.69 5.74 5.79 5.84 5.89 5.94 5.99 6.04 6.09 6.14
20% 6.19 6.24 6.30 6.35 6.40 6.45 6.51 6.56 6.62 6.67
21% 6.73 6.78 6.84 6.90 6.95 7.01 7.07 7.13 7.19 7.24
22% 7.30 7.36 7.43 7.49 7.55 7.61 7.67 7.73 7.80 7.86
23% 7.93 7.99 8.06 8.12 8.19 8.25 8.32 8.39 8.46 8.53
24% 8.59 8.66 8.73 8.80 8.88 8.95 9.02 9.09 9.17 9.24
25% 9.31 9.39 9.46 9.54 9.62 9.69 9.77 9.85 9.93 10.01
26% 10.09 10.17 10.25 10.33 10.41 10.49 10.58 10.66 10.74 10.83
27% 10.92 11.00 11.09 11.18 11.26 11.35 11.44 11.53 11.62 11.71
28% 11.81 11.90 11.99 12.09 12.18 12.28 12.37 12.47 12.56 12.66
29% 12.76 12.86 12.96 13.06 13.16 13.26 13.37 13.47 13.58 13.68
30% 13.79 13.89 14.00 14.11 14.22 14.33 14.44 14.55 14.66 14.77
10년 복리승수 조견표
연 복리승수 조견표