FINANÇAS CORPORATIVAS

Berger e Ofek (1995) – Diversification’s Effect
On Firm Value
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21/10/2013

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SUMÁRIO

INTRODUÇÃO
HIPÓTESES

AMOSTRA E ESTIMAÇÃO DOS SEGMENTOS
O EFEITO DA DIVERSIFICAÇÃO
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Lucas Timm Lima

Introdução
 Nas décadas de 1950 e 1960 ouve uma onda de diversificações das firmas.

 Porém...
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Hipóteses
 Muitas das teorias, tanto a favor como contra a diversificação, não tratam de for...
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Amostra e estimação dos segmentos

 Firmas diversificadas são maiores e mais alavancadas.
 ...
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Amostra e estimação dos segmentos

 Os segmentos das empresas diversificadas são menores (em...
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Amostra e estimação dos segmentos
 Para examinar se a diversificação aumenta ou reduz o valo...
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O efeito da diversificação
 Espera-se que as médias
das “single-segment
firms” sejam próx...
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O efeito da diversificação

 Controlando para outras variáveis que poderiam afetar o valor d...
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O efeito da diversificação

 Quanto mais diversificada (nº de segmentos), maior a perda de v...
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O efeito da diversificação

 Primeiro, um teste de robustez para verificar se a inclusão de ...
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O efeito da diversificação

 Por segundo, outro teste de robustez, separando a amostra em qu...
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O efeito da diversificação
 Lucratividade como uma

medida alternativa do efeito
geral d...
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Fontes de ganhos e perdas da diversificação

 “Sobreinvestimento” e perda de valor: a medida...
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Fontes de ganhos e perdas da diversificação

 Subsídios cruzados nas firmas diversificadas: ...
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Fontes de ganhos e perdas da diversificação
 Dívidas e impostos como vantagens da diversific...
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Conclusões e sugestões para futuras pesquisas
 De modo geral, a diversificação reduz o valor...
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Berger e Ofek (1995) - Diversification’s effect on firm value

  1. 1. FINANÇAS CORPORATIVAS Berger e Ofek (1995) – Diversification’s Effect On Firm Value 16/09/2013 LUCAS TIMM LIMA PROGRAMA DE PÓS-GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO – ÁREA DE FINANÇAS UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL
  2. 2. 21/10/2013 Lucas Timm Lima SUMÁRIO INTRODUÇÃO HIPÓTESES AMOSTRA E ESTIMAÇÃO DOS SEGMENTOS O EFEITO DA DIVERSIFICAÇÃO FONTES DE GANHOS E PERDAS DA DIVERSIFICAÇÃO CONCLUSÕES E SUGESTÕES PARA FUTURAS PESQUISAS 2
  3. 3. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Introdução  Nas décadas de 1950 e 1960 ouve uma onda de diversificações das firmas.  Porém, a partir de 1980 a tendência se inverteu, com as firmas se especializando.  Estudos anteriores mostraram que aparentemente a diversificação não relacionada reduz o valor das firmas.  No entanto, há argumentos teóricos tanto para os aspectos positivos da diversificação como para os negativos.  De modo geral, não há uma previsão clara sobre o efeito da diversificação no valor total das empresas. 3
  4. 4. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Hipóteses  Muitas das teorias, tanto a favor como contra a diversificação, não tratam de forma separada a diversificação relacionada (negócios com sinergia) e a diversificação não relacionada.  Nesse sentido, há autores que afirmam que a diversificação com negócios relacionados é positivo quando comparada com a diversificação com negócios não relacionados.  Os estudos empíricos sobre o efeito da diversificação no valor da firma e na sua performance tem encontrado resultados mistos sobre o tema. 4
  5. 5. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Amostra e estimação dos segmentos  Firmas diversificadas são maiores e mais alavancadas.  Por outro lado, aparentemente elas não conseguem obter vantagens fiscais. 5
  6. 6. Lucas Timm Lima 21/10/2013 Amostra e estimação dos segmentos  Os segmentos das empresas diversificadas são menores (em termos de ativos) do que as empresas especializadas. Porém, isso ocorre porque as firmas não contabilizam os ativos em todos os segmentos que possuem.  O fluxo de caixa das firmas especializadas é maior do que o das firmas diversificadas. 6
  7. 7. Lucas Timm Lima 21/10/2013 Amostra e estimação dos segmentos  Para examinar se a diversificação aumenta ou reduz o valor da firma, é medida a diferença percentual entre o valor total da firma e a soma dos valores imputados para seus segmentos como negócios isolados. Isso é feito para ativos, receitas e lucros.  O valor imputado se dá a partir da mediana do setor levando-se em conta as empresas especializadas.  Logo, a soma dos valores imputados dos segmentos de uma empresa estima o seu valor total caso todos esses negócios operassem de forma isolada entre eles. A B C = D= A+B+C 7
  8. 8. 21/10/2013 Lucas Timm Lima 8 O efeito da diversificação  Espera-se que as médias das “single-segment firms” sejam próximas de zero. Porém, isso não é necessário, pois o objetivo principal é comparar as médias destas com as “multisegment firms”.  Em geral, há uma perda de valor nas firmas diversificadas (diferenças negativas).
  9. 9. 21/10/2013 Lucas Timm Lima O efeito da diversificação  Controlando para outras variáveis que poderiam afetar o valor das empresas e que não estejam relacionados com a diversificação, os resultados se mantém.  As firmas multi-segmentos perdem de 12,7% a 15,2% do seu valor, dependendo da variável considerada. 9
  10. 10. Lucas Timm Lima 21/10/2013 O efeito da diversificação  Quanto mais diversificada (nº de segmentos), maior a perda de valor. Por outro lado, a diversificação com negócios relacionados tem o efeito contrário (positivo), ofuscando parte do efeito negativo da diversificação. 10
  11. 11. Lucas Timm Lima 21/10/2013 O efeito da diversificação  Primeiro, um teste de robustez para verificar se a inclusão de uma empresa por muitos anos não “sobrevaloriza” seu peso na amostra, caso exista uma dependência no tempo.  Os resultados se mantém, sofrendo algumas alterações nos valores da perda devido à diversificação. 11
  12. 12. 21/10/2013 Lucas Timm Lima O efeito da diversificação  Por segundo, outro teste de robustez, separando a amostra em quatro grupos, divididos pelo tamanho das empresas. Neste caso, a variável de controle “tamanho” sai da regressão.  Os resultados se mantém e, além disso, percebe-se que a perda de valor devido à diversificação é maior para as menores firmas.  Obs.: O artigo não comenta, mas as firmas do segundo grupo sofrem perdas menores. 12
  13. 13. 21/10/2013 Lucas Timm Lima 13 O efeito da diversificação  Lucratividade como uma medida alternativa do efeito geral da diversificação:  Após feitos alguns ajustes, controlando para tamanho e retirando a diversificação com negócios completamente relacionados, os resultados da diversificação se mantiveram negativos .  As pequenas empresas sofrem as maiores reduções.
  14. 14. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Fontes de ganhos e perdas da diversificação  “Sobreinvestimento” e perda de valor: a medida é feita através da soma dos gastos de capital dos segmentos das firmas diversificadas, ajustados para a depreciação, mas considerando-se apenas os segmentos cujo Q de Tobin se encontra no quartil mais baixo.  O “sobreinvestimento” reduz o valor das firmas que tem diversificação de negócios não relacionados. 14
  15. 15. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Fontes de ganhos e perdas da diversificação  Subsídios cruzados nas firmas diversificadas: a presença de fluxos de caixa negativos é usada como uma proxy para a baixa performance das empresas, com o objetivo de verificar o seu efeito no valor das empresas diversificadas. Há evidências de perda de valor. 15
  16. 16. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Fontes de ganhos e perdas da diversificação  Dívidas e impostos como vantagens da diversificação:  Foram feitas as regressões da Tabela 1 (mostrada no início) controlando por indústria, tamanho da empresa, lucratividade e oportunidades de crescimento.  Os resultados mostram que as empresas diversificadas se endividam, em média, em 1% a mais do que as especializadas, resultado que não parece significativo economicamente a ponto de justificar uma diversificação.  Por fim, as regressões para verificar as vantagens obtidas em abatimento de impostos também não se mostraram economicamente significantes, com a diferença entre firmas diversificadas e especializadas mantendo-se muito próxima de zero. 16
  17. 17. 21/10/2013 Lucas Timm Lima Conclusões e sugestões para futuras pesquisas  De modo geral, a diversificação reduz o valor das firmas.  O “sobreinvestimento” também reduz o valor das firmas diversificadas e, além disso, essas firmas também tendem a sobreinvestir mais do que firmas especializadas.  Também há evidências de que os subsídios cruzados entre os segmentos das firmas diversificadas reduzem seu valor.  Os potenciais benefícios da diversificação, aumento da capacidade de endividamento e abatimento de impostos, não são economicamente significativos a ponto de justificar a diversificação.  Essas evidências levam a questionamentos sobre a efetividade do controle corporativo e dos mecanismos de monitoramento das empresas diversificadas durante o período analisado.  Além disso, mesmo que o “sobreinvestimento” e os subsídios cruzados sejam controlados, a diversificação parece produzir poucos ganhos, o que também deveria ser melhor estudado. 17
  18. 18. 21/10/2013 Lucas Timm Lima 18 Obrigado! FINANÇAS CORPORATIVAS PROGRAMA DE PÓS-GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO – ÁREA DE FINANÇAS UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL

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