Giá 10k/ 5 lượt tải liên hệ page để mua https://www.facebook.com/garmentspace Chỉ với 10k THẺ CÀO VIETTEL bạn có ngay 5 lượt download tài liệu bất kỳ do Garment Space upload, hoặc với 100k THẺ CÀO VIETTEL bạn được truy cập kho tài liệu chuyên ngành vô cùng phong phú Liên hệ: www.facebook.com/garmentspace

1. BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC THĂNG LONG
---o0o---
KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP
ĐỀ TÀI:
XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÔNG
TY CỔ PHẦN THƢƠNG MẠI CHÂU HƢNG
SINH VIÊN THỰC HIỆN : ĐÀO THIỆN HẢI
MÃ SINH VIÊN : A18880
CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
HÀ NỘI - 2014

2. BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC THĂNG LONG
---o0o---
KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP
ĐỀ TÀI:
XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÔNG
TY CỔ PHẦN THƢƠNG MẠI CHÂU HƢNG
Giáo viên hƣớng dẫn : Th.s Chu Thị Thu Thủy
Sinh viên thực hiện : Đào Thiện Hải
Mã sinh viên : A18880
Chuyên ngành :Tài Chính - Ngân Hàng
HÀ NỘI - 2014
Thang Long University Library

3. LỜI CẢM ƠN
Trong thời gian nghiên cứu và học tập tại trƣờng, đặc biệt là thời gian thực hiện bài
khóa luận này, tác giả đã nhận đƣợc nhiều sự quan tâm giúp đỡ của các thầy cô và ban giám
đốc và các thành viên trong Công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng. Nhân dịp hoàn thành
khóa luận này, em xin chân thành cảm ơn tới mọi ngƣời.
Tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc tới cô giáo Th.s Chu Thị Thu Thủy, là giáo viên
hƣớng dẫn trực tiếp cho khóa luận này. Tác giả đã nhận đƣợc sự định hƣớng, chỉ bảo tận
tình và tâm huyết của cô để có thể hoàn thành đề tài khóa luận.
Trong quá trình thực hiện khóa luận, tác giả xin chân thành gửi lời cảm ơn tới các thầy
cô giáo trong trƣờng, đặc biệt là khoa Kinh tế - Quản lý đã trang bị cho sinh viên những
kiến thức, kích thích sinh viên tìm hiểu và học hỏi.
Để hoàn thành khóa luận nhƣ ngày hôm nay, tác giả cũng xin trân trọng gửi lời cảm ơn
tới Ban giám đốc đặc biệt là cô Lê Thị Loan – tổng giám đốc công ty, các anh chị trong các
bộ phận phòng ban đã nhiệt tình tạo điều kiện cho tác giả hoàn thành khóa luận một cách
thuận lợi.
Đề tài khóa luận hoàn thành là công sức, thành quả không phải của riêng tác giả mà
còn là tất cả những ngƣời quan tâm, giúp đỡ tác giả trong suốt thời gian qua.
Sinh viên
Đào Thiện Hải

4. MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU Trang
Chƣơng 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP..............1
1.1.Tổng quan một số nghiên cứu về xác định giá trị doanh nghiệp ................................1
1.2.Những vấn đề chung giá trị doanh nghiệp ....................................................................2
1.2.1. Khái niệm chung về giá trị doanh nghiệp...................................................................2
1.2.2. Cơ sở của giá trị doanh nghiệp....................................................................................2
1.2.2.1. Giá trị nội tại và giá trị thị trường..............................................................................2
1.2.2.2. Giá trị hoạt động liên tục và giá trị thanh lý ..............................................................3
1.2.3. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp ........................................................3
1.2.3.1. Môi trường bên ngoài doanh nghiệp...........................................................................3
1.2.3.2. Môi trường bên trong doanh nghiệp...........................................................................6
1.3.Xác định giá trị doanh nghiệp ........................................................................................7
1.3.1. Khái niệm giá trị doanh nghiệp (định giá doanh nghiệp)..........................................7
1.3.2. Vai trò của xác định giá trị doanh nghiệp ..................................................................8
1.3.3. Quy trình xác định giá trị doanh nghiệp.....................................................................9
1.3.3.1. Tìm hiểu về hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp ................................................9
1.3.3.2. Dự đoán về hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp ................................................9
1.3.3.3. Lựa chọn mô hình định giá .......................................................................................10
1.3.3.4. Sử dụng các quyết định định giá nhằm đưa ra các quyết định tài chính..................10
1.3.4. Các phương pháp (mô hình) định giá doanh nghiệp ...............................................10
1.3.4.1. Phương pháp định giá dựa trên tài sản thuần – Net Asset Value Menthod (NAVM)
................................................................................................................................................10
1.3.4.2. Phương pháp định giá theo giá trị hiện tại – Present Valuation Model (PVM).......14
1.3.4.3. Phương pháp định giá theo giá trị so sánh...............................................................24
1.3.4.4. Phương Pháp GoodWill – Lợi thế thương mại .........................................................33
Chƣơng 2. TÌNH HÌNH, ĐẶC ĐIỂM CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN THƢƠNG MẠI
CHÂU HƢNG VÀ THÔNG TIN THỊ TRƢỜNG ẢNH HƢỞNG ĐẾN GIÁ TRỊ
DOANH NGHIỆP ................................................................................................................36
2.1.Giới thiệu chung về công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng..................................36
Thang Long University Library

5. 2.1.1. Quá trình hình thành và phát triển của công ty cổ phần thương mại Châu Hưng36
2.1.2. Cơ cấu tổ chức của công ty cổ phần thương mại Châu Hưng ................................37
2.1.3. Ngành nghề kinh doanh của công ty cổ phần thương mại Châu Hưng.................39
2.1.4. Chiến lược chung của công ty cổ phần thương mại Châu Hưng............................40
2.1.4.1. Chiến lược phát triển của công ty Châu Hưng .........................................................41
2.1.4.2. Chiến lược marketing của công ty cổ phần thương mại Châu Hưng .......................42
2.2.Tình hình hoạt động kinh doanh của công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng.....47
2.2.1. Tình hình tài sản - nguồn vốn giai đoạn 2008 - 2013 .............................................47
2.2.2. Tình hình doanh thu – chi phí – lợi nhuận giai đoạn 2008 – 2013.........................50
2.2.3. Một số chỉ tiêu đánh giá tổng hợp .............................................................................51
2.3.Tình hình kinh tế vĩ mô tại Việt Nam giai đoạn 2008 – 2013 ....................................53
2.3.1. Tình hình kinh tế vĩ mô tại Việt Nam giai đoạn 2008 – 2010 ..................................53
2.3.2. Tình hình kinh tế vĩ mô tại Việt Nam giai đoạn 2011 – 2013 ..................................54
2.4.Tình hình ngành cung ứng nguồn nhân lực giai đoạn 2008 – 2013 ..........................55
Chƣơng 3. VẬN DỤNG CÁC MÔ HÌNHĐỊNH GIÁ ĐỂ XÁCĐỊNH GIÁ TRỊ
DOANH NGHIỆP CỦA CÔNG TY CP THƢƠNG MẠI CHÂU HƢNG ......................58
3.1.Sự cần thiết phải định giá công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng........................58
3.2.Xác định giá trị công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng.........................................58
3.2.1. Cơ sở số liệu, quy trình xử lý và tính toán số liệu định giá......................................58
3.2.1.1. Cơ sở số liệu định giá................................................................................................58
3.2.1.2. Quy trình xử lý và tính toán số liệu định giá.............................................................68
3.2.2. Giả định chung...........................................................................................................69
3.2.3. Vận dụng các mô hình định giá để xác định giá trị công ty cổ phần thương mại
Châu Hưng ............................................................................................................................69
3.2.4. Phân tích độ nhạy của giá trị doanh nghiệp Châu Hưng........................................74

6. DANH MỤC VIẾT TẮT
Ký hiệu viết tắt Tên đầy đủ
CPTM Cổ phần thƣơng mại
CSH Chủ sở hữu
DN Doanh nghiệp
SXKD Sản xuất kinh doanh
TSCĐ Tài sản cố định
TSLĐ Tài sản lƣu động
TSNH Tài sản ngắn hạn
VLĐ Vốn lƣu động
Thang Long University Library

7. DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
BẢNG
Bảng 2.1. hả năng sinh lời của công ty CPTM Châu Hƣng giai đoạn 2008 – 2011 ...51
Bảng 2.2. hả năng sinh lời của công ty CPTM Châu Hƣng giai đoạn 2011 – 2013 ..52
Bảng 3.1. Bảng tính chi phí vốn vay .............................................................................59
Bảng 3.2.Bảng tính toán chi phí vốn chủ sở hữu từ năm 2009 đến năm 2013 .............60
Bảng 3.3.Chi phí vốn bình quân của công ty giai đoạn 2009-2013 ..............................60
Bảng 3.4.Bảng xácđịnh giá trị dòng tiền.......................................................................61
Bảng 3.5. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh 2014 – 2018....................................63
Bảng 3.6.Bảng cân đối kế toán giai đoạn 2014 – 2018.................................................64
Bảng 3.7. Dự đoán dòng tiền từ năm 2014 đến năm 2018............................................65
Bảng 3.8. Xácđịnh giá trị doanh nghiệp theo số liệu kế toán (giá trị tài sản thuần) .....66
Bảng 3.9. Ƣớc tính giá trị hàng tồn kho........................................................................67
Bảng 3.10. Bảng định giá tài sản cố định......................................................................67
Bảng 3.11. Giá trị doanh nghiệp theo phƣơng pháp giá trị tài sản thuần......................70
Bảng 3.12.Giá trị doanh nghiệp theo FCFE ..................................................................70
Bảng 3.13. Giá trị doanh nghiệp theo FCFF .................................................................70
Bảng 3.14. Bảng kết quả định giá theo các mô hình.....................................................71
Bảng 3.15. Bảng định giá bình quân .............................................................................73
Bảng 3.16. Giá trị cổ phần theo phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền.............................74
Bảng 3.17. Thay đổi cơ cấu vốn....................................................................................75
Bảng 3.18.Tác động của tốc độ tăng trƣởng dài hạn đến giá trị doanh nghiệp.............75
Bảng 3.19.Bảng tính độ nhay với FCFE .......................................................................76
BIỂU ĐỒ
Biểu đồ 2.1. Quy mô tăng trưởng doanh thu,lợi nhuận và chi phí................................50
Biểu đồ 2.2.Thị trường xuất khẩu lao động năm 2011..................................................56
HÌNH VẼ
H nh 2.1. Sơ đồ chiến lƣợc chung của công ty Châu Hƣng ..........................................41
SƠ ĐỒ
Sơ đồ 2.1.Cơ cấu tổ chức của công ty CPTM Châu Hƣng............................................37
Sơ đồ 2.2.Những yếu tố sứ mệnh tầm nhìn của công ty Châu Hƣng............................43
Sơ đồ 2.3.Xác định mục tiêu chiến lƣợc .......................................................................44
Sơ đồ 2.4. Nội dung chiến lƣợc.....................................................................................45
Sơ đồ 2.5.Phân tích môi trƣờng chiến lƣợc...................................................................46
Sơ đồ 3.1.Quy trình xử lý và tính toán số liệu định giá ................................................69

8. LỜI MỞ ĐẦU
1. Lý do nghiên cứu
Sau hơn 20 năm thực hiện công cuộc đổi mới nền kinh tế, cho đến nay nền kinh
tế Việt Nam đã đạt đƣợc những thành tựu đáng kể trong đó không thể không kể đến
những thay đổi tích cực từ việc đổi mới, nâng cao hoạt động của các DN. Bên cạnh
những hoạt động cho thuê, mua bán, sát nhập doanh nghiệp thì cổ phần hóa là hoạt
động diễn ra nhiều nhất và thu hút đƣợc sự quan tâm đông đảo của nhiều đối tƣợng.
Trong quá trình diễn ra các hoạt động nói trên, có thể thấy nổi lên một vấn đề
chung nhất có tầm quan trọng đặc biệt đó là xác định giá trị DN, bởi lẽ bất kỳ quyết
định nào liên quan đến hoạt động nói trên cũng sẽ phải dựa trên cơ sở của giá trị DN.
Giá trị DN là một trong những căn cứ quan trọng nhất để các bên hữu quan là chính
phủ xem xét, đƣa ra các quyết định cuối cùng liên quan đến sự phát triển trong tƣơng
lai của DN, của từng ngành, từng lĩnh vực và của cả nên kinh tế.
Công tác định giá ở nƣớc ta mặc dù đã diễn ra từ rất lâu nhƣng dần đây mới thu
hút đƣợc sự quan tâm của mọi ngƣời, nhất là trong thời điểm đẩy mạnh tiến trình cổ
phần hóa các doanh nghiệp nhà nƣớc. Mặc dù chúng ta có rất nhiều cố gắng trong việc
hoàn thiện công tác định giá thông qua hàng loạt những thay đổi từ phía nhà Nƣớc
nhƣng thực tế cho thấy công tác này vẫn đang còn gặp rất nhiều khó khăn. Cơ chế tổ
chức định giá chƣa chặt chẽ giá trị của DN đƣợc xác định chƣa mang tính khách quan,
thiếu chính xác và tốn thời gian, chi phí. Do vậy mà công tác định giá trong thời gian
qua còn chƣa hiệu quả.
Định giá DN có một tầm quan trọng rất lớn đối với toàn bộ nền kinh tế đặc biệt
cũng nhƣ công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng đang trong t nh trạng gặp nhiều khó
khăn trong kinh doanh và phát triển do vậy cần có những giải pháp hoàn chỉnh và khoa
học nhất để làm sao nâng cao đƣợc hiệu quả của công tác này sẽ giúp thúc đẩy nhanh
hơn nữa quá tr nh đổi mới và cơ cấu lại nền kinh tế, góp phần nâng cao khả năng cạnh
tranh của công ty trong thời khì cạnh tranh ngày càng cam go và quyết liệt này.
Do vậy, với những kiến thức đƣợc trau dồi qua quá trình học tập tại trƣờng, qua
thời gian thực tập tại công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng, em đã đi sâu nghiên cứu
việc xác định giá trị doanh nghiệp và đề tài: “Xác định giá trị doanh nghiệp công ty cổ
phần thƣơng mại Châu Hƣng” đƣợc lựa chọn.
2. Mục đích đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Trên cơ sở tìm hiểu về thực trạng hoạt động tại công ty cổ phần thƣơng mại
Châu Hƣng, trƣớc hết em muốn đi sâu vào t m hiểu, nghiên cứu những lý luận chung
nhất về định giá cũng nhƣ giá trị DN, tiếp đến là phân tích tình hình thực trạng của
công ty có ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến việc xác định giá trị. Thứ ba là trong giới hạn
Thang Long University Library

9. tìm hiểu của mình tìm các vận dụng để xác định giá trị doanh nghiệp của công ty cổ
phần thƣơng mại Châu Hƣng.
Đối tƣợng nghiên cứu là xác định giá trị doanh nghiệp của công ty cổ phần
thƣơng mại Châu Hƣng.
Phạm vi nghiên cứu là công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng trong giai đoạn
2008 – 2013.
3. Phƣơng pháp nghiên cứu
Để thực hiện đƣợc đề tài này em đã sử dụng một số phƣơng pháp nhƣ: tổng hợp,
nghiên cứu tài liệu sau đó chọn lọc, phân tích, đánh giá thông tin dữ liệu trên cơ sở các
số liệu thống kê thu thập đƣợc từ công ty cổ phần thƣơng mại Châu Hƣng.
4. Kết cấu khóa luận
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, khóa luận gồm ba
chƣơng:
CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH
NGHIỆP.
CHƢƠNG 2: TÌNH HÌNH, ĐẶC ĐIỂM CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN
THƢƠNG MẠI CHÂU HƢNG VÀ THÔNG TIN THỊ TRƢỜNG ẢNH HƢỞNG
ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP.
CHƢƠNG 3: VẬN DỤNG CÁC MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ ĐỂ XÁC ĐỊNH GIÁ
TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÔNG TY CP THƢƠNG MẠI CHÂU HƢNG.

10. 1
Chƣơng 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
1.1. Tổng quan một số nghiên cứu về xác định giá trị doanh nghiệp
Qua nghiên cứu tìm hiểu về đề tài về xác định giá trị doanh nghiệp, em cũng đã
t m đƣợc một số giáo tr nh cũng nhƣ tài liệu tham khảo đến vấn đề trên nhƣ:
Giáo trình quản trị tài chính doanh nghiệp tác giả Thiều Thị Tâm – Hoàng Văn
Cƣơng
Trong cuốn giáo trình này tác giả chia làm năm chƣơng với nội dung xoay quanh
tài chính và quản trị tài chính ra sao. Chƣơng một là giới thiệu chung về các vấn đề cơ
bản về quản trị tài chính. Tiếp theo là giá trị của tiền tệ theo thời gian. Chƣơng ba nói
về các quyết định đầu tƣ dài hạn của doanh nghiệp. Hai chƣơng cuối tập chung vào
phân tích tổng quan về tài chính và đòn bẩy tài chính.
Chuyên đề phân tích tài chính tác giả PSG.TS. Vũ Công Ty – MBA. Hoàng Thị
Thanh Thùy.
Chuyên đề này phân tích tập trung vào hai phần chính đó là phân tích tài chính
doanh nghiệp và phân tích tài chính dự án đầu tƣ.
Giáo trình phân tích báo cáo kết quả kinh doanh tác giả Nguyễn Năng Phúc.
Mục đích cơ bản của việc phân tích báo cáo tài chính là nhằm cung cấp những
thông tin cần thiết giúp các đối tƣợng sử dụng thông tin đánh giá khách quan về sức
mạnh tài chính của doanh nghiệp, khả năng sinh lời và triển vọng phát triển của doanh
nghiệp.
Chính vì lẽ đó giáo tr nh này đƣợc chia làm chín chƣơng với mỗi chƣơng là một
vấn đề liên quan đến việc phân tích báo cáo tài chính, và cách áp dụng cũng nhƣ xử lý
thông tin nhận đƣợc từ báo cáo trong từng trƣờng hợp cụ thể ra sao. Giáo tr nh cũng
nhắc đến một số phƣơng pháp để giúp đánh giá cũng nhƣ xem xét t nh h nh hoạt động
kinh doanh của doanh nghiệp ra sao giúp đƣa ra những quyết định tốt nhất.
Thẩm định giá tài sản và doanh nghiệp của tác giả Nguyễn Minh Điện
Thẩm định giá tài sản và doanh nghiệp là một cuốn sách đi chuyên sâu về lĩnh
vực thẩm định giá trị. Gồm 4 chƣơng, xuyên suốt 4 chƣơng từ chƣơng một là những
khái niệm cơ bản nhất về thẩm định giá tài sản đến những vấn đề liên quan đến thẩm
định giá bất động sản. Chƣơng ba là khái quát về thẩm định máy móc thiết bị cuối
cùng chƣơng bốn là chƣơng thẩm định về giá trị doanh nghiệp.
Cuốn sách này mang lại cái nhìn tổng quan nhất, sơ lƣợc nhất về thế nào là định
giá tài sản, bất động sản cũng nhƣ là định giá giá trị doanh nghiệp.
Thang Long University Library

11. 2
1.2. Những vấn đề chung giá trị doanh nghiệp
1.2.1. Khái niệm chung về giá trị doanh nghiệp
“Giá trị của một doanh nghiệp là biểu hiện bằng tiền của tất cả các khoản thu
nhập mà doanh nghiệp mang lại cho các nhà đầu tƣ trong quá tr nh hoạt động kinh
doanh”
guy n ăng Ph c – Phân t ch áo cáo ết quả inh oanh rang 24
Giá trị doanh nghiệp không chỉ đơn thuần là giá trị vốn CSH của một doanh
nghiệp mà là tổng giá trị của tất cả các tài sản sử dụng trong quá trình hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp đó nhằm mang lại lợi ích cho các CSH và các nhà cấp tín
dụng.
Trong đó, nợ phải trả là những nghĩa vụ mà công ty cần thực hiện đối với các chủ
thể bên ngoài. Nó thể hiện quyền lợi của ngƣời khác đối với tiền hoặc các nghĩa vụ của
DN phải thực hiện.
Nguồn vốn chủ sở hữu là giá trị còn lại dành cho ngƣời sở hữu sau khi tất cả các
nghĩa vụ đều đã hoàn thành. Nó còn đƣợc gọi là giá trị ròng, bao gồm khoản vốn đầu
tƣ ban đầu của ngƣời chủ sở hữu và những khoản lợi nhuận còn lại đƣợc tái đầu tƣ vào
doanh nghiệp.
1.2.2. Cơ sở của giá trị doanh nghiệp
1.2.2.1. Giá trị nội tại và giá trị thị trường
Giá trị nội tại là giá trị tài sản DN bao gồm tài sản của doanh nghiệp và các
biến số khác nhau nhƣ nhãn hiệu,thƣơng hiệu, bản quyền mà các biến số này rất khó
có thể tính toán đƣợc. Chỉ với những dự đoán đúng đắn kết hợp với mô h nh định giá
phù hợp thì các nhà phân tích mới đƣa ra đƣợc giá trị nội tại ƣớc tính hữu ích.
Giá trị thị trường của một tài sản là mức giá ƣớc tính sẽ đƣợc mua bán trên thị
trƣờng vào thời điểm thẩm định giá, giữa một bên ngƣời mua sẵn sàng mua và một bên
ngƣời bán sẵn sàng bán, trong một giao dịch khách quan và độc lập, trong điều kiện
thƣơng mại bình thƣờng.
Từ đây ta có thể thấy rằng giá trị thị trƣờng của một doanh nghiệp có thể cao hơn
hoặc thấp hơn giá trị nội tại vốn có của chính doanh nghiệp đó. Việc giá trị thị trƣờng
cao hay thấp hơn giá trị nội tại của doanh nghiệp thì còn phụ thuộc vào khẩu vị của thị
trƣờng đối với doanh nghiệp.

12. 3
1.2.2.2. Giá trị hoạt động liên tục và giá trị thanh lý
Giá trị hoạt động liên tụclà giá trị hiện tại của dòng tiền tạo ra trong tƣơng lai
từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Giá trị thanh lý là giá trị ƣớc tính khi bán doanh nghiệp không còn tiếp tục
hoạt động. Trong thanh lý, giá trị của phần lớn tài sản vô hình (ví dụ lợi thế thƣơng
mại) có chiều hƣớng bằng không, và giá trị của tất cả tài sản hữu hình thể hiện môi
trƣờng thanh lý. Các chi phí đi kèm với việc thanh lý (phí bán, hoa hồng, thuế, các chi
phí kết thúc hoạt động khác, chi phí hành chính trong quá trình kết thúc hoạt động, và
các khoản lỗ giá trị hàng tồn kho) cũng đƣợc tính và khấu trừ vào giá trị doanh nghiệp
ƣớc tính.
1.2.3. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp
1.2.3.1. Môi trường bên ngoài doanh nghiệp
Môi trƣờng kinh doanh là toàn bộ những nhân tố làm tác động đến toàn bộ hoạt
động của doanh nghiệp, làm ảnh hƣởng đến giá trị DN, nghiên cứu môi trƣờng kinh
doanh của DN giúp cho lãnh đạo DN chủ động trong mọi tình huống có thể xảy ra
trong hoạt động kinh doanh của mình, từ đó có những chính sách, biện pháp phù hợp
để làm cho tình hình kinh doanh, hoạt động của công ty đƣợc thuận lợi nhất.
a. Môi trường tổng quát
Môi trƣờng bên ngoài là các yếu tố ảnh hƣởng đến giá trị DN, có tính khách
quan và vƣợt tầm kiểm soát của DN. Do vậy, DN cần phải thích nghi với môi trƣờng
để có thể tồn tại và phát triển.
Thứ nhất về môi trƣờng kinh tế
Hoạt động của DN luôn gắn chặt với môi trƣờng kinh tế cụ thể. Môi trƣờng đó
bao gồm: tốc độ tăng trƣởng kinh tế, chỉ số giá cả, tỷ giá ngoại tệ, tỷ suất đầu tƣ, chỉ số
thị trƣờng chứng khoán, lãi suất,… là những nhân tố khách quan và ảnh hƣởng trực
tiếp đến hoạt động và giá trị DN. Nền kinh tế phát triển, thúc đẩy nhu cầu đầu tƣ là
tiêu dùng, chỉ số chứng khoán thể hiện đúng quan hệ cung cầu, tỷ giá và lãi suất kích
thích đầu tƣ,… sẽ trở thành những cơ hội phát triển và mở rộng DN, nâng cao giá trị
DN.
Tuy nhiên sự suy thoái kinh tế, giá chứng khoán ảo, lạm phát tăng cao, lãi suất
kìmhãm sự sản xuất… làm lung lay và khống chế các cơ hội phát triển DN, giá trị DN
bị xuống thấp.
Thứ hai về môi trƣờng chính trị
Môi trƣờng chính trị ổn định là tiền đề cho sự ổn định và an toàn xã hội, và cơ sở
cho sự ổn định và phát triển các nhu cầu đầu tƣ đối với các DN.
Thang Long University Library

13. 4
Các yếu tố của môi trƣờng chính trị gắn bó chặt chẽ và tác động trực tiếp đến sản
xuất- kinh doanh, bao gồm:
Yếu tố đầy đủ, đồng bộ, rõ ràng và chi tiết của hệ thống pháp luật sẽ giúp cho các
hoạt động và đầu tƣ của các DN đƣợc b nh đẳng, lành mạnh và thông suốt.
Sự luật pháp hóa các hành vi kinh tế thông qua các văn bản và các bộ luật, có thể
bảo vệ đƣợc hoạt động của DN một cách công khai minh bạch trong khuôn khổ luật
pháp nhất định của từng quốc gia.
Năng lực hành pháp của Chính phủ cùng với ý thức chấp nhận thi hành pháp luật
của công dân và các tổ chức DN làm cho tính pháp luật trong mọi hành vi trở nên hiện
thực, giúp ngăn ngừa đƣợc các hành vi phạm pháp. Tao điều kiện thuận lợi thiết yếu
cho hoạt động sản xuất – kinh doanh.
Thứ ba về môi trƣờng văn hóa – xã hội
Hoạt động của DN là nhằm đáp ứng những đòi hỏi ngày càng cao trong đời sống
vật chất và tinh thần của xã hội và cộng đồng. Ngƣợc lại, sự hình thành các bức xúc
của môi trƣờng văn hóa – xã hội sẽ thúc đẩy sự quan tâm đáp ứng bằng chính sự phát
triển thích đáng từ phía DN.
Môi trƣờng văn hóa – xã hội tác động trực tiếp đến sản xuất – kinh doanh bao
gồm:
Lối sống, quan niêm về văn minh, tập quán sinh hoạt và tiêu dùng,… h nh thành
các tính chất của thị trƣờng riêng biệt mà sự tìm hiểu thông suốt và đáp ứng nhu cầu
đó chính là sự phát triển của DN.
Số lƣợng và cơ cấu dân cƣ, giới tính, độ tuổi, mật độ gia tăng dân số, mức thu
nhập,… tạo nên các phân khúc thị trƣờng cần định tính và định lƣợng làm phát sinh
các loại hình sản xuất – kinh doanh cần thiết để đáp ứng đƣợc các nhu cầu trên.
Sự ô nhiễm môi trƣờng, cạn kiệt tài nguyên,… đòi hỏi các DN phải nâng cao kĩ
thuật công nghệ để đáp ứng đủ nhu cầu thân thiện với môi trƣờng, và giảm thiểu các
chi phí nguyên vật liệu, tìm kiếm các nguyên vật liệu mới.
Thứ tƣ về môi trƣờng khoa học – công nghệ
Bằng chứng của sự phát triển khoa học – công nghệ là sản phẩm đƣợc nâng cao
chất lƣợng, đa dạng, phong phú, đáp ứng nhu cầu vật chất và tinh thần ngày càng cao
trong đời sống.
Bƣớc phát triển của khoa học – công nghệ không chỉ là cơ hội mà còn là thách
thức đối với sự tồn tại và phát triển của DN.

14. 5
b. Môi trường đặc thù
Là môi trƣờng bao gồm các yếu tố tác động trực tiếp đến DN và DN có thể kiểm
soát đƣợc, bao gồm:
Quan hệ với khách hàng
Trƣớc hết, quan hệ với khách hàng tốt sẽ góp phần vào sự phát triển và thành
công của DN. Các nhân tố làm ảnh hƣởng đến môi trƣờng kinh doanh của DN trong
quan hệ khách hàng:
Sự trung thành và thái độ của khách hàng.
Số lƣợng và chất lƣợng khách hàng.
Uy tín và mối quan hệ tốt và khả năng phát triển các mối quan hệ.
Sự phát triển các thị phần.
Tốc độ tiến triển của doanh số bán.
Quan hệ với nhà cung cấp
Ngoài ra, sự ổn định các nguồn cung cấp đƣợc thể hiện qua các quan hệ với nhà
cung cấp, sẽ bảo đảm cho các yêu cầu sản xuất – kinh doanh của DN. Các quan hệ của
nhà cung cấp đến môi trƣờng kinh doanh của DN thông qua:
Sự phong phú của các nguồn cung cấp.
Số lƣợng, chủng loại các nguyên vật liệu có thể thay thế cho nhau.
Khả năng đáp ứng kịp thời và lâu dài.
Chất lƣợng bảo đám đúng với yêu cầu của DN, số lần hoàn trả các nguyên
vật liệu kếm chất lƣợng ít hoặc giảm nhanh qua các lần cung cấp.
Giá cả hợp lý và có khả năng cạnh tranh đối với các nhà cung cấp khác.
Sự cạnh tranh
Hơn thế nữa, sự cạnh tranh đƣợc xem xét đánh giá qua 3 phạm vi: mức độ cạnh
tranh, năng lực cạnh tranh và đối thủ cạnh tranh. Với các nhân tố tác động cụ thể nhƣ
sau:
Giá cả chất lƣợng sản phẩm và các dịch vụ đi kèm: Hƣớng dẫn sử dụng,
lắp ráp sản phẩm, hậu mãi, các chƣơng tr nh khuyến mại quảng bá và giới thiệu sản
phẩm,…
Số lƣợng, năng lực và thế mạnh của các DN tham gia cạnh tranh.
Các yếu tố và mầm mống làm phát sinh các đối thủ cạnh tranh mới.
Khả năng giải quyết các áp lực cạnh tranh.
Thang Long University Library

15. 6
Quan hệ với các cơ quan nhà nƣớc
Cuối cùng cơ quan nhà nƣớc có trách nhiệm kiểm tra, giám sát, bảo đảm cho hoạt
động DN nằm trong khuôn khổ luật định. Bên cạnh đó việc thực hiện tốt các nhiệm vụ
của DN, nhƣ là : nộp thuế đúng và đầy đủ, chấp hành tốt các quy định về lao động, bảo
hiểm xã hội,… Là những biểu hiện hoạt động lành mạnh và có tiềm lực về tài chính
của DN.
1.2.3.2. Môi trường bên trong doanh nghiệp
Môi trƣờng bên trong một doanh nghiệp bao gồm những yếu tố tạo nên nét độc
đáo của doanh nghiệp đó, cho thấy đƣợc khả năng mở rộng cũng nhƣ sự phát triển của
doanh nghiệp, bao gồm những yếu tố sau;
Một là hiện trạng tài sản
Giá trị tài sản DN là biểu hiện xác thực nhất về giá trị DN:
Tài sản của DN là biểu hiện của yếu tố vật chất cần thiết, tối thiểu đối với quá
trình sản xuất – kinh doanh. Số lƣợng, chất lƣợng, tr nh độ kỹ thuật và tính đồng bộ
của tài sản là nhân tố quyết định đến số lƣợng, chất lƣợng sản phẩm của DN hay chính
là nhân tố thể hiện năng lực cạnh tranh, khả năng thu nhập của DN.
Giá trị các tài sản của DN là cơ sở đảm bảo tối thiểu cho giá trị DN. Ít nhất cũng
có thể bán đi các tài sản DN là khoản thu nhập tối thiểu mà DN có đƣợc.
Hai là vị trí kinh doanh
Vị trí kinh doanh tạo ra nền tảng cho ƣu thế cạnh tranh của DN, tạo ra những giá
trị tiềm tàng đối với DN. Vị trí kinh doanh đƣợc đặc trƣng bởi các yếu tố về địa điểm,
địa hình, diện tích, phạm vi kinh doanh của DN và các chi nhánh trực thuộc.
Ở những vị trí thuận lợi: gần đô thị, khu dân cƣ, trung tâm thƣơng mại – tài
chính, gần bến xe, cảng, kho hàng,… chắc chắn việc buôn bán với các DN thƣơng mại
sẽ có nhiều lợi thế, DN sản xuất sẽ giảm thiểu đƣợc các chi phí bảo quản,… DN dễ
dàng tiếp cận và nắm bắt nhanh chóng các nhu cầu, thị hiếu, các thông tin cần thiết
phục vụ tốt cho nhu cầu sản xuất kinh doang thƣơng mại.
Tuy nhiên, đi kèm với các thuận lợi đó là các chi phí thuê văn phong giao dịch,
thue lao động và một số các chi phí về môi trƣờng cũng cao hơn và khắt khe hơn.
Ba là uy tín kinh doanh
Trong kinh doanh khi sản phẩm đã đƣợc khách hàng chấp nhận và đƣợc đánh giá
cao, thì uy tín của DN đã trở thành một tài sản có giá trị thực sự, đó chính là giá trị của
thƣơng hiệu. Vì vậy uy tín của DN đƣợc hầu hết các nhà kinh tế thừa nhận là một yếu
tố quan trọng góp phần làm nên giá trị DN.
Bốn là trình độ kỹ thuật và tay nghề lao động

16. 7
Với một tr nh độ kỹ thuật tân tiến cùng với sự thành thạo tay nghề của ngƣời lao
động chắc chắn chất lƣợng sản phẩm DN đạt cao với mức chi phí hợp lý là điều không
thể phủ nhận.Vì vậy, yếu tố kỹ thuật và tay nghề là một yếu tố quyêt định giá trị DN.
Năm là năng lực quản trị
Với một bộ máy quản lý sản xuất – kinh doanh có đủ năng lực sẽ giúp cho DN có
khả năng sẽ sử dụng tốt các nguồn lực, phát huy và tận dụng có hiệu quả mọi tiềm
năng và cơ hội phát sinh, ứng phó một cách linh hoạt với những biến động của thị
trƣờng và mang lại hiệu quả cao cho DN. Vì vậy, năng lực quản trị luôn đƣợc đánh giá
và đề cao là một yếu tố đặc biệt có tác đống đến giá trị DN.
Năng lực quản trị của DN đƣợc đánh giá bao gồm các nội dung nhƣ sau:
Khả năng hoạch định chiến lƣợc, chiến thuật.
Tr nh độ tổ chức bộ máy quản lý.
Năng lực quản trị các yếu tố đầu vào và đầu ra.
Khả năng quản trị nguồn nhân lực
Khả năng tiếp cận và xử lý các luồng thông tin.
Sáu là văn hóa doanh nghiệp
Trong mọi tổ chức điều có văn hóa và những giá trị độc đáo riêng, là toàn bộ các
giá trị văn hóa đƣợc gây dựng nên trong suốt quá trình tồn tại và phát triển của DN, trở
thành các giá trị, các quan niệm và tập quán, thể hiện trong các hoạt động của DN và
bị chi phối bởi tình cảm, nếp suy nghĩ và hành vi ứng xử của mọi thành viên trong DN.
Văn hóa DN là một giá trị tinh thần và hơn thế nữa, là một tài sản vô hình của DN.
1.3. Xác định giá trị doanh nghiệp
1.3.1. Khái niệm giá trị doanh nghiệp (định giá doanh nghiệp)
“Là việc ƣớc tính giá trị của DN hay lợi ích của DN, bao gồm giá trị hiện hữu và
giá trị tiềm năng tại một thời điểm nhất định trên cơ sở giá cả thị trƣờng theo một mục
đích nhất định bằng cách sử dụng các phƣơng pháp phù hợp.”
<Nguy n Minh Điện – Thẩm Định Giá Tài Sản và Doanh Nghiệp, Trang 374>
Ta thấy trong doanh nghiệp có hai loại giá trị bao gồm giá trị hiện hữu và giá trị
tiềm năng trong đó:
Giá trị hiện hữu của doanh nghiệp có thể đƣợc hiểu chính là những tài sản của
doanh nghiệp nhƣ tài sản cố định, lƣu động, vốn chủ sở hữu,… tất cả những giá trị hữu
hình của doanh nghiệp
Còn giá trị tiềm năng của doanh nghiệp là những giá trị mà xác định một cách rất
là khó khăn nhƣ thƣơng hiệu của doanh nghiệp, bằng sáng chế, sáng tạo của doanh
Thang Long University Library

17. 8
nghiệp. Giá trị của những dự án, hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Những giá
trị này rất khó có thể xác định một cách cụ thể đƣợc.
1.3.2. Vai trò của xác định giá trị doanh nghiệp
Với sự phát triển của thị trƣờng tài chính, thị trƣờng chứng khoán và các thị
trƣờng tài sản khác th TĐG DN và các lợi ích của nó ngày càng đóng vai trò quan
trọng trong nền kinh tế. Nó cung cấp bức tranh tổng quát về giá trị của một DN, là cơ
sở quan trọng phục vụ cho đối tƣợng sử dụng kết quả TĐG đƣa ra quyết định hợp lý
trong các vấn đê chủ yếu sau:
Giúp các cơ quan quản lý của NN nắm bắt đƣợc tình hình hoạt động sản
xuất – kinh doanh và giá trị của DN để có những chính sách quản lý cụ thể đối với
từng DN nhƣ thu thuế TNDN, thuế TS, thuế khác.Thông tin về giá trị DN là một căn
cứ quan trọng để các nhà hoạch định chính sách, các tổ chức quản lý và kinh doanh
chứng khoán đánh giá tính ổn đinh của thị trƣờng, nhận dạng các hiện tƣợng đầu cơ
hoặc thao túng nền kinh tế, để từ đó có thể đƣa ra các chính sách, biện pháp điều tiết
thị trƣờng một cách hợp lý, b nh đẳng và phù hợp các quy định của pháp luật.
Giúp DNra các quyết định kinh doanh và tài chính, giá trị DN phản ánh năng
lực tổng hợp, khả năng tồn tại và phát triển của DN, là căn cứ quan trọng trong quá
tr nh phân tích, đánh giá trƣớc khi đƣa ra các quyết định hoặc những giải pháp cải tiến
quản lý cần thiết nhằm nâng cao hiệu quả kinh doanh và tài chính.
Là cơ sở để giải quyết, xử lý tranh chấp nảy trong quá trìnhmua bán, sáp
nhập, chia nhỏ, giải thể, thanh lý và cổ phần hóa. Việc mua bán, sáp nhập, hợp nhất,
chia nhỏ, giải thể, thanh lý, cổ phần hóa là các giao dịch có tính chất thƣờng xuyên và
phổ biến trong cơ chế thị trƣờng, thể hiện nhu cầu về đầu tƣ trực tiếp vào sản xuất kinh
doanh, tài trợ và phát triển, tăng cƣờng khả năng cạnh tranh và đƣợc tiến hành trên cơ
sở giá trị DN đã đƣợc xác định và đánh giá.
Là cơ sở cho các tổ chức, các nhân đầu tƣ đánh giá uy tín kinh doanh, khả
năng tài chính và tín dụng của doanh nghiệp để đƣa ra quyết định mua bán, chuyển
nhƣợng chứng khoán do DN phát hành trên thị trƣờng tài chính, cơ sở sáp nhập, chia
tách, giải thể, liên doanh.
Mục đích của việc thẩm định giá doanh nghiệp
Xét trên một góc độ nào đó, tất cả các quyết định kinh doanh đều liên quan đến
việc xác định giá trị doanh nghiệp.
Đối với nội bộ doanh nghiệp, khi tiến hành dự toán ngân sách cần xem xét những
ảnh hƣởng của các dự án cụ thể tới giá trị doanh nghiệp, hoặc khi lập các kế hoạch

18. 9
chiến lƣợc cần xem xét giá trị doanh nghiệp sẽ bị ảnh hƣởng nhƣ thế nào bởi các kế
hoạch hoạt động đó.
Còn đối với bên ngoài doanh nghiệp th các nhà đầu tƣ cần phải định giá doanh
nghiệp để làm cơ sở cho các quyết định kinh doanh của họ. Với các thông tin về định
giá doanh nghiệp, các nhà đầu tƣ có thể biết đƣuọc giá trị thị trƣờng của các cổ phiếu
cao hơn hay thấp hơn so với giá trị thực của nó, để từ đó có các quyết định mua hay
bán cổ phiếu một cách đúng đắn. Việc định giá cũng vô cùng cần thiết trong quá trình
thực hiện cổ phần hóa, sáp nhập hay giải thể doanh nghiệp. Tất cả các doanh nghiệp
này cũng nhƣ các đối tƣợng có liên quan đều phải tiến hành định giá giá doanh nghiệp
trƣớc khi thực hiện các quyết định cổ phần hóa, sáp nhập hay giải thể. Ngay cả đối với
nhà cung cấp tín dụng có thể không quan tâm một cách rõ ràng tới giá trị vốn chủ sở
hữu của doanh nghiệp, nhƣng ít nhất họ cũng phải ngầm quan tâm tới giá trị vốn chủ
sở hữu nếu họ muốn phòng tránh rủi ro trong hoạt động cho vay.
1.3.3. Quy trình xác định giá trị doanh nghiệp
1.3.3.1. Tìm hiểu về hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
Các nhà phân tích cần tìm hiểu tìm hiểu tình hình hoạt động kinh doanh – khả
năng sinh lời của DN, tình hình kinh tế ngành mà DN đang hoạt động và đánh giá
những chiến lƣợc đối phó – thích ứng của ban quản trị DN.
1.3.3.2. Dự đoán về hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
Dự đoán về triển vọng kinh tế: Có hai cách tiếp cận
Một là dự đoán từ trên xuống với ý nghĩa bắt buộc từ những dự đoán kinh tế vĩ
mô rồi dần chuyển xuống dự đoán cho ngành, doang nghiệp và cuối cùng là tài sản của
doanh nghiệp.
Hai là dự đoán từ dƣới lên trên nghĩa là sẽ bắt đầu từ dự đoán cho các doanh
nghiệp riêng rẽ, sau đó tổng hợp các doanh nghiệp này để hình thành nên dự đoán cho
ngày và cuối cùng là dự đoán cho kinh tế vĩ mô.
Dự đoán về tài chính doanh nghiệp
Các nhà phân tích sẽ tổng hợp thông tin, phân tích tài chính của doanh nghiệp để
đƣa ra những dự đoán về doanh thu và thu nhập của doanh nghiệp trong tƣơng lai. hi
thực hiện việc dự toán này, các nhà phân tích nên vừa xem xét các yếu tố định lƣợng
lẫn các yếu tố định tính, cần thiết phải quan tâm đến đặc trƣng, chất lƣợng khi phân
tích thu nhập. Nghĩa là phải xem xét kỹ lƣỡng, thận trọng tất cả các báo cáo tài chính
doanh nghiệp.
Thang Long University Library

19. 10
1.3.3.3. Lựa chọn mô hình định giá
Trong đinh giá và phân tích đầu tƣ, đây là kỹ năng rất quan trọng, khái quát gồm
(03 bƣớc) sau:
Xác định các giá trị thay thế ƣớc tính: Giá trị nội tại, giá trị hoạt động liên
tục, giá trị thanh lý và giá trị hợp lý.
Đƣa ra các mô h nh định giá.
Đƣa ra kết luận cho những thảo luận về những vấn đề phát sinh liên quan
đến mô h nh định giá đƣợc lựa chọn.
1.3.3.4. Sử dụng các quyết định định giá nhằm đưa ra các quyết định tài chính
1.3.4. Các phương pháp (mô hình) định giá doanh nghiệp
1.3.4.1. Phương pháp định giá dựa trên tài sản thuần – Net Asset Value Menthod
(NAVM)
a) Cơ sở lý luận của phƣơng pháp
Phƣơng pháp này còn gọi là phƣơng pháp giá trị nội tại đƣợc xây dựng từ các quan
điểm:
Thứ nhất doanh nghiệp là một loại hàng hóa thông thƣờng.
Thứ hai nền tảng hoạt động của DN đƣợc xúc tiến dựa trên cơ sở một lƣợng tài
sản nhất định. Những tài sản đó nói lên sự tồn tại của DN và cấu thành một thực thể
DN.
Thứ ba sự hình thành tài sản DN bắt đầu từ việc đầu tƣ của các nhà đầu tƣ khi
thành lập và đƣợc bổ sung trong quá trình sản xuất – kinh doanh. Sự hình thành tài sản
cùng với cơ cấu của tài sản là sự khẳng định về pháp lý và thừa nhận quyền sở hữu và
lợi ích của nhà đầu tƣ đối với tài sản. Hay nói cách khác tài sản của doanh nghiệp đƣợc
hình thành từ nguồn vốn chủ sở hữu và nợ phải trả.
Do đó, giá trị DN sẽ đƣợc xác định bằng tổng giá trị thị trƣờng của tài sản mà
DN đang sử dụng vào mục đích sản xuất – kinh doanh.
b) Phƣơng pháp xác định
Trong quá trình hoạt động, do nhu cầu tài chính và thanh toán phát sinh, giá trị
DN sẽ còn phải bao gồm các khoản nợ chƣa đƣợc thanh toán hoặc chƣa đáo hạn nhƣ:
Số dƣ tiền vay, tiền lƣơng chƣa đến hạn trả, thuế chƣa đến kỳ nộp, các khoản ứng
trƣớc,… Nhƣng để xác định giá trị DN nhằm thực hiện giao dịch mua bán DN thì chỉ
xác định giá trị tài sản thuần là giá trị thuộc về chủ sở hữu DN, bằng công thức:
Vo = Vt – Vn

20. 11
Trong đó:
Vo : Giá trị tài sản thuần thuộc về chủ sở hữu DN.
Vt : Tổng giá trị tài sản DN đang sử dụng trong sản xuất – kinh doanh.
Vn : Giá trị các khoản nợ.
Dựa theo công thức trên th có hai phƣơng pháp để tính giá trị doanh nghiệp:
Phƣơng pháp thứ nhất: Căn cứ vào số liệu trên bảng cân đối. Dựa vào số liệu
về tài sản và cơ cấu nguồn vốn phản ánh trên bảng cân đối kế toán tại thời điểm đánh
giá để xác định bằng cách:
á à á
Đây là cách tính toán đơn giản, dễ dàng và đòi hỏi doanh nghiệp phải chấp hành
tốt các quy định của chế độ kế toán thì kết quả tính toán mới đáng tin cậy.Thể hiện
việc đầu tƣ đƣợc bảo đảm bằng giá trị của các tài sản hiện có của doanh nghiệp.
Tuy nhiên, phƣơng pháp này đƣợc sử dụng mang tính chất tham khảo trong quá
trình áp dụng các phƣơng pháp khác khi xác định giá trị doanh nghiệp xuất phát từ:
Thứ nhất số liệu kế toán là những số liệu lịch sử phát sinh từ các nghiệp vụ kinh
tế trong quá khứ của niên độ kế toán.
Thứ hai giá trị của tài sản cố định phụ thuộc vào phƣơng pháp tính khấu hao, và
thời điểm xác định nguyên giá và sự lựa chọn tuổi thọ kinh tế của tài sản cố định. Do
vậy, giá trị tài sản cố định trên sổ sách kế toán thƣờng không phù hợp với giá thị
trƣờng vào thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.
Thứ ba giá trị tài sản tồn kho (hàng hóa, nguyên vật liệu,…) phụ thuộc vào
phƣơng pháp hạch toán tồn kho và phƣơng thức phân bổ chi phí. Nên số liệu kế toán
tồn kho không đƣợc phản ánh phù hợp giá trị thị trƣờng vào thời điểm đánh giá doanh
nghiệp.
Phƣơng pháp thứ hai: Theo giá thị trƣờng. Để xác định, cần loại ra khỏi danh
mục đánh giá những tài sản không cần thiết và không có khả năng đáp ứng yêu cầu sản
xuất – kinh doanh và tiến hành:
Đối với tài sản hữu hình là hiện vật
Tài sản cố định (kể cả tài sản cho thuê):
Giá trị thực tế của TSCĐ =
Nguyên giá
tính theo giá
thị trƣờng
X
Chất lƣợng c n lại của
TSCĐ tại thời điểm thậm
định giá
Thang Long University Library

21. 12
Đối với những tài sản có giao dịch phổ biến trên thị trƣờng th căn cứ vào giá thị
trƣờng áp dụng phƣơng pháp so sánh giá bán để ƣớc tính nguyên giá:
Đối với những tài sản không có giao dịch phổ biến trên thị trƣờng thì áp dụng các
phƣơng pháp khác phù hợp để ƣớc tính giá (nhƣ phƣơng pháp chi phí,…) có thể dựa
vào công dụng, khả năng phục vụ để áp dụng tỷ lệ khấu trừ theo giá trị tài sản cố định
mới hoặc áp dụng hệ số quy đổi theo loại tài sản tƣơng đƣơng.
Đối với những hàng hóa, vật tƣ thành phẩm có giá trên thị trƣờng thì xác
định theo giá thị trƣờng
Giá trị thực tế
của hàng hoá
vật tƣ thành
phẩm
=
Số lƣợng hàng
hoá vật tƣ
hàng hoá
thành phẩm
x
Đơn giá hàng
hoá vật tƣ
thành phẩm
tính theo giá
thị trƣờng tại
thời điểm thẩm
định giá
x
Chất lƣợng c n
lại của hàng
hoá, vật tƣ
thành phẩm tại
thời điểm thẩm
định giá
Đối với những hàng hóa, vật tƣ, thành phẩm không có giá trị trên thị trƣờng thì
xác định:
Giá thực tế của hàng
hoá thành phẩm vật
tƣ
=
Nguyên giá
ghi trên sổ
sách ế toán
x
Chất lƣợng c n lại
của hàng hoá vật tƣ
thành phẩm
Tài sản bằng tiền: Gồm tiền mặt, tiền gửi ngân hàng, và các giấy tờ có giá khác
của DN vào thời điểm thẩm định giá đƣợc xác định nhƣ sau:
Tiền mặt đƣợc xác định theo biên bản kiểm quỹ;
Tiền gửi đƣợc xác định theo số dƣ đã đối chiếu xác nhận với ngân hàng;
Các giấy tờ có giá th xác định theo giá trị giao dịch trên thị trƣờng. Nếu không
có giao dịch th xác định theo mệnh giá của giấy tờ;
Đồng ngoại tệ đƣợc quy đổi về nội tệ theo tỷ giá tại thời điểm đánh giá;
Vàng bạc, kim khí quý,đá quý,… tính theo giá thị trƣờng tại thời điểm đánh giá.
Riêng đối với các khoản phải thu do khả năng đòi nợ các khoản này có nhiều
mức độ khác nhau và đƣợc xác định bằng cách:
Đối chiếu công nợ, xác định tính pháp lý, hay là đánh giá tính pháp lý, độ tin cậy,
khả năng thu hồi nợ của các khoán nở cụ thể để loại ra những khoản nợ mà DN không
thể thu hồi đƣợc, và xác định giá trị thực tế của các khoản thu.

22. 13
Giá trị tài sản ý cƣợc, ký quỹ ngắn hạn và dài hạn đƣợc xác định theo số dƣ
thực thế trên sổ sách kế toán đã đƣợc đối chiếu xác nhận vào thời điểm thẩm định giá.
Đối với các khoản đầu tƣ bên ngoài DN
Giá trị các khoản đầu tƣ ra bên ngoài DN: về nguyên tắc phải đánh giá một cách
toàn diện về giá trị đối với DN hiện đang sử dụng các khoản đầu tƣ đó.
Tuy nhiên nếu các khoản đầu tƣ này không lớn th căn cứ vào khả năng và lợi
ích mang lại từ các đối tác đầu tƣ để xác định dựa vào số liệu của bên đối tác hoặc căn
cứ vào giá trị thị trƣờng của chứng khoán.
Đối với tài sản cho thuê và quyền thuê bất động sản: tính theo thu nhập thực
thế hoặc theo phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền.
Nếu DN đã trả tiền thuê một lần cho nhiều năm th tính lại theo giá thị trƣờng
vào thời điểm thẩm định giá.
Các tài sản vô hình
Giá trị các tài sản vô hình chỉ đƣuọc thừa nhận trên giá trị hạch toán (đã đƣợc xác
định trên sổ kế toán – số dƣ trên sổ kế toán vào thời điểm thẩm định giá) hoặc lợi thế
về quyền thuê tài sản và không tính đến lợi thế thƣơng mại.
Vo =
Tổng giá trị TS đ
đƣợc xác định
Các hoản nợ
Phải trả bên nguồn
vốn
Tiền thuế tính trên
giá trị tăng thêm
của TS đƣợc đánh
giá lại
c) Những ƣu điểm, hạn chế và phạm vi sử dụng
Ưu điểm:
Đối với phƣơng pháp này ƣu điểm của nó chính là thực hiện một cách dơn giản,
dễlàm, không đòi hỏi các kỹ năng phức tạp.
Hạn chế:
Tuy nhiên, Định giá DN bằng phƣơng pháp giá trị tài sản thuần thƣờng mất nhiều
thời gian và chi phí. Để xác định giá trị thị trƣờng của các loại tài sản hữu hình khác
nhau của DN, cần có sự tham gia của nhiều chuyên gia chuyên định giá cho nhiều loại
tài sản khác nhau. Do đó, DN có thể mất nhiều thời gian cho để tìm kiếm các chuyên
gia và chi phí cho việc định giá các tài sản của DN.
Theo phƣơng pháp này, DN chỉ là một tập hợp các loại tài sản, nên giá trị DN chỉ
là tổng giá trị thị trƣờng của các tài sản của DN tại một thời điểm nhất định, giá trị
Thang Long University Library

23. 14
DN đƣợc cố định vào chính giá trị của tài sản, tức là chỉ đánh giá DN ở một trạng thái
tĩnh, mà không đƣợc coi nhƣ một thực thể tồn tại sinh động, và còn có thể đƣợc hoàn
chỉnh, phát triển trong tƣơng lai.
Không xem xét và chú trọng đến các yếu tố phi vật chất, nhƣ là: tr nh độ quản lý,
uy tín, thị phần, thƣơng hiệu,…
Nhiều thị trƣờng quá phức tạp không thể tính đƣợc giá trị tài sản thuần.
Phạm vi sử dụng
Giá trị DN đƣợc cấu thành từ giá trị của những tài sản cụ thể, có căn cứ, có tính
pháp lý rõ ràng mà ngƣời mua chắc chắn sẽ nhận đƣợc khi sở hữu DN.
Vậy nên sử dụng phƣơng pháp này xác định một mức giá trị tài sản thấp nhất,
trong đó có một số tài sản đƣợc căn cứ vào giá trị thị trƣờng và có thể bán rời đƣợc, là
mức giá khởi điểm để các bên có liên quan đƣa ra trong quá tr nh giao dịch và đàm
phán về giá bán DN.
Phƣơng pháp trên áp dụng đối với tối đa số các loại hình DN mà tài sản của DN
chủ yếu là tài sản hữu hình.Thích hợp và trở thành tiêu chuẩn cơ bản để xác định giá
trị DN đối với DN nhỏ số lƣợng tài sản không nhiều, các DN không rõ ràng về chiến
lƣợc kinh doanh, thiếu căn cứ xác định các khoản thu nhập trong tƣơng lai.
Tuy nhiên đối với DN lớn thì khi cần phải sử dụng kết hợp nhiều phƣơng pháp
để tính số bình quân, thì giá trị DN tính theo phƣơng pháp này cũng đƣợc lựa chọn và
đánh giá với trọng số cao nhất.
Phƣơng pháp trên có thể áp dụng cho DN “có vấn đề” đang trong giai đoạn thua
lỗ có dòng tiền tƣơng lại âm v đối với các DN này việc dự đoán dòng tiền tƣơng lai sẽ
rất khó khăn v DN có khả năng bị phá sản. Đối với DN dự kiến sẽ bị phá sản, phƣơng
pháp phân tích chiết khấu dòng tiền thƣờng không áp dụng v phƣơng pháp này xem
DN là một sự đầu tƣ luôn tiếp diễn và tạo ra dòng tiền tƣơng đƣơng cho nhà đầu tƣ.
Ngay cả đối với các DN đang thua lỗ nhƣng còn có thể tồn tại đƣợc, sẽ rất khó khăn
khi áp dụng phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền vì dòng tiền sẽ phải đƣợc dự báo cho
đến khi đạt đƣợc dòng tiền dƣơng bởi việc chiết khấu về hiện tại một dòng tiền âm sẽ
cho ra kết quả giá trị doanh nghiệp âm.
Ngoài ra còn đƣợc sử dụng khi phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền cho ra kết quả
giá trị DN thấp hơn giá trị của tài sản hữu hình của DN v trong trƣờng hợp này giá trị
của DN có thể phần lớn phụ thuộc vào giá trị tài sản mà nó nắm giữ.

24. 15
1.3.4.2. Phương pháp định giá theo giá trị hiện tại – Present Valuation Model
(PVM)
a) Phƣơng pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)
Mô hình vốn hóa dòng cổ tức tăng trưởng ổn định ( mô hình Gordon): là mô
h nh ƣớc tính giá trị vốn chủ sở hữu của DN mà dòng cổ tức tăng trƣởng với tỷ lệ đƣợc
mong đợi là ổn định trong dài hạn.
Với mô hình này, cổ tức dự kiến hàng năm là một khoản tiền ổn định (DIV =
DIV1 = DIV2 = … = DIVn).
Tỷ lệ tăng trƣởng dự kiến dòng cổ tức tƣơng lai hàng năm ổn định (g), và Dn
đƣợc coi là tồn tại vĩnh viễn.
Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty đƣợc tính theo công thức:
Trong đó:
DIV : Cổ tức dự kiến chia cho cổ đông đều hàng năm.
r : Tỷ suất sinh lợi mong muốn trên vốn cổ phần.
g : Tỷ lệ tăng trƣởng dự kiến ổn định hàng năm.
Điều kiện áp dụng phƣơng pháp này đối với DN có hoạt động kinh doanh ổn
định:
Đối với những DN có chính sách chi trả cổ tức trong dài hạn hợp lý và những
công ty dịch vụ công ích có tăng trƣởng ổn định.
Ƣu điểm của phƣơng pháp này là một phƣơng pháp ƣớc tính giá trị DN đơn giản
và tiện lợi.
Tuy nhiên nhƣợc điểm của phƣơng pháp này là rất nhạy cảm đối với tỷ lệ tăng
trƣởng, khi tỷ lệ tăng trƣởng bằng tỷ suất sinh lợi thì giá trị sẽ không tính toán đƣợc.
Mô hình vốn hóa dòng cổ tức vô hạn và không đổi: là mô h nh ƣớc tính giá trị
vốn chủ sở hữu của công ty mà dòng cổ tức là vĩnh viễn và không tăng trƣởng.
Với mô hình này, cổ tức dự kiến hàng năm là một khoản tiền ổn định (DIV =
DIV1 = DIV2 = … = DIVn), ngoài ra công ty tồn tại vĩnh viễn và tỷ lệ tăng trƣởng g =
0%.
Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty đƣợc tính theo công thức:
Thang Long University Library

25. 16
Phƣơng pháp này áp dụng đối với các DN mà lợi nhuận tạo ra hàng năm đều chia
cổ tức hết cho cổ đông, không giữ lại để tái đầu tƣ nên không có sự tăng trƣởng.
Trong thực tế, phƣơng pháp này áp dụng rất khó vì cổ tức thƣờng không chia hết cho
cổ đông qua mọi năm mà để lại một phần để tái đầu tƣ hoặc mở rộng quy mô.
Mô hình vốn hóa dòng cổ tức nhiều giai đoạn: hay còn gọi là mô hình cổ tức
tăng trƣởng không ổn định là mô hình nhiều giai đoạn tăng trƣởng:
Giai đoạn tăng trƣởng thần kỳ kéo dài trong n năm và giai đoạn tăng trƣởng ổn
định kéo dài mãi mãi sau đó (2 giai đoạn): hoặc giai đoạn tăng trƣởng cảo, giai đoạn
quá độ và giai đoạn tăng trƣởng thất ổn định (3 giai đoạn).
Công thức tính:
∑
Trong đó:
Vo : Giá trị vốn chủ sở hữu của DN thời điểm hiện tại.
Di : Cổ tức dự kiến năm t.
: Giá trị hiệntại của cổ tức năm i.
r : Suất sinh lời mong muốn.
Vn : Giá trị vốn chủ sở hữu của DN cuối năm n.
: Giá trị hiện tại của phần vốn chủ sở hữu của DN năm n.
gn : Tỷ lệ tăng trƣởng (mãi mãi) sau năm n..
Thông thƣờng áp dụng đối với một số DN có khả năng (thí dụ nhƣ: quyền chế tác
sản phẩm,…) rất có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trƣởng đặc biệt trong
suốt thời gian đó. hi quyền chế tác hết hạn, Dn dự kiến sẽ quay về mức tăng trƣởng
ổn định.
Với phƣơng pháp này ƣu điểm là dễ sử dụng và đem lại độ chính xác cao. Tuy
nhiên hạn chế của phƣơng pháp này là việc xác định chính xác độ dài thời gian tăng
trƣởng trong giai đoạn đầu là rất khó.
Giả thiết về sự tăng trƣởng ổn định ở giai đoạn sau là rất nhạy cảm, vì tỷ lệ tăng
trƣởng này cao hay thấp có thể sẽ dẫn đến giá trị DN tính theo mô h nh tăng trƣởng
Gordon ở giai đoạn này sai lệch rất lớn.
Đánh giá không chính xác giá trị đang tăng trƣởng của DN, không chia cổ tức
hoặc chia cổ tức với tỷ lệ thấp so với lợi nhuận.

26. 17
hông xác định hết giá trị của DN có nhiều tài sản không hoạt động – nghĩa là
tài sản không đóng góp vào việc tạo ra cổ tức.
b) Phƣơng pháp chiết khấu và vốn hóa dòng tiền
Có hai trƣờng hợp ƣớc tính giá trị DN bằng cách vốn hóa hoặc chiết khấu dòng
tiền:
Giá trị vốn chủ sở hữu DN và giá trị toàn bộ DN (bao gồm vốn chủ sở hữu và các
thành phần sở hữu nhƣ trái phiếu, cổ phiếu ƣu đãi…)
Cả hai phƣơng pháp trên đều thực hiện chiết khấu dòng tiền dự kiến nhƣng các
dòng tiền và suất chiết khấu áp dụng ở mỗi phƣơng pháp hoàn toàn khác nhau.
1. Giá trị vốn chủ sở hữu doanh nghiệp
Giá trị vốn chủ sở hữu DN đƣợc tính bằng cách chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở
hữu (dòng tiền còn lại sau khi đã trừ toàn bộ chi phí, thuế, lãi vay và thanh toán lãi
gốc) theo chi phí sử dụng vốn hay tỷ suất sinh lợi nhuận mong đợi của ác cổ đông
trong DN.
Giá trị vốn chủ sở hữu = giá trị hiện tại (V) của dòng tiền vốn chủ sở hữu. Đƣợc
tính theo công thức sau:
∑
Trong đó:
V : Giái trị hiện tại của dòng tiền vốn chủ sở hữu.
FCFEt : Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến vào thời điểm t.
ke : Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu/ vốn cổ phần.
Dòng tiền vốn chủ sở hữu – FCFE: là dòng tiền còn lại sau khi chi trả các
khoản vay và lãi vay, các khoản chi phí vốn và đầu tƣ các tài sản mới cho sự tăng
trƣởng trong tƣơng lai. FCFE đƣợc tính theo công thức sau:
FCFE =
Lợi nhuận
r ng
+ hấu hao
Các hoản chi tiêu
TSCĐ thuần
Các hoản
thay đổi
VLĐ
Các hoản
trả nợ gốc
+
Các hoản phát sinh nợ
mới
Mô hình FCFE tăng trƣởng ổn định
Mô h nh tăng trƣởng không đổi FCFE là mô h nh ƣớc tính giá trị vốn chủ sở hữu
của các DN có tỷ lệ tăng trƣởng ổn định.
Thang Long University Library

27. 18
Theo mô h nh tăng trƣởng không đổi, giá trị vốn chủ sở hữu của công ty là một
hàm số của FCFE, dự kiến trong giai đoạn tới với tỷ lệ tăng trƣởng ổn định và tỷ suất
lợi nhuận mong muốn
Trong đó:
Vo : Giá trị vốn chủ sở hữu của DN thời điểm hiện tại.
FCFEt : Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến trong năm tới.
r(ke) : Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của DN.
gn : Tỷ lệ tăng trƣởng FCFE mãi mãi (ổn định).
Giống nhƣ mô h nh tăng trƣởng Gordon, mô hình này phù hợp nhất đối với các
DN có tỷ lệ tăng trƣởng bằng hay thấp hơn tỷ lệ tăng trƣởng kinh tế danh nghĩa.
Mô hình FCFE tăng trƣởng nhiều giai đoạn
Mô h nh tăng trƣởng FCFE nhiều giai đoạn là mô h nh ƣớc tính giá trị vốn chủ sở
hữu của DN đƣợc dự kiến tăng trƣởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức tăng
trƣởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp (2 giai đoạn) hoặc giảm dần xuống mức tăng trƣởng
ổn định (3 giai đoạn).
Công thức tính của mô hình trên là:
∑
Trong đó:
Vo : Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty thời điểm hiện tại.
FCFEt : Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến năm t.
r(ke) : Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty.
Vn : Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty cuối năm n.
gn : Tỷ lệ tăng trƣởng (mãi mãi - ổn định) sau năm n.
Mô hình này có cùng các giả thiết về sự tăng trƣởng nhƣ mô h nh “ Lowik tức cổ
phiếu hàng năm tăng không đều đặn” nên cũng đƣợc áp dụng đối với các DN có lãi
trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trƣởng đặc biệt trong suốt thời gian đó và
sau đó dự kiến sẽ quay về mức tăng trƣởng ổn định.

28. 19
Ƣu điểm của phƣơng pháp trên là kết quả thu đƣợc từ mô hình này tốt hơn nhiều
so với mô hình chiết khấu cổ tức khi ƣớc tính giá trị vốn chủ sở hữu của các DN trả cổ
tức thấp hơn FCFE. Tuy nhiên hạn chế của phƣơng pháp này chính là tỷ lệ tăng trƣởng
ổn định ở giai đoạn tiếp theo không đƣợc vƣợt quá tỷ lệ tăng trƣởng kinh tế danh
nghĩa.
2. Giá trị toàn bộ doanh nghiệp
Giá trị toàn bộ DN (V) đƣợc tính bằng cách chiết khấu dòng tiền dự kiến của DN
(dòng tiền còn lại sau khi trừ thuế và chi phí hoạt động nhƣng trƣớc khi thanh toán nợ
vay) theo chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền theo tỷ trọng giá trị thị trƣờng của
từng yếu tố.
∑
Trong đó:
FCFEt: Dòng tiền thuần kỳ vọng của DN vào thời điểm t
WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền. Đƣợc tính nhƣ sau:
Trong đó:
E : Giá trị thị trƣờng vốn cổ phần.
D : Giá trị thị trƣờng tổng các khoản nợ.
Re : Chi phí sử dụng vốn cổ phần.
Công thức cơ bản để tính Re là:
Trong đó:
Rf : Lãi suất phí rủi ro.
β : Hệ số rủi ro ngành
Rm : Là tỷ lệ mong muốn quay trở lại trên thị trƣờng.
Dòng tiền thuần của doanh nghiệp – FCFF: là tổng dòng tiền của tất cả những
ngƣời có quyền đối với tài sản của DN, bao gồm các cổ đông, các trái chủ và các cổ
đông cổ phiếu ƣu đãi. Có hai cách tính dòng tiền thuần của công ty (FCFF):
Cách 1: Cộng các dong tiền của những ngƣời có quyền đối với tài sản của công
ty
Thang Long University Library

29. 20
FCFF = FCFE +
Chi phí l i
vay
X 1 – thuế suất
+
Các hoản
trả nợ gốc
Các hoản
trả nợ mới
+ Cổ tức cổ phiếu ƣu đ i
Cách 2: Sử dụng thu nhập trƣớc thuế và lãi vay (EBIT) làm cơ sở tính toán:
FCFF = EBIT X
1- thuế
suất
+ Chi phí hấu hao
Chi đầu tƣ
Thay đổi
VLĐ
Hai cách trên sẽ cho ra các giá trị ƣớc lƣợng dòng tiền nhƣ nhau.
Phƣơng pháp này áp dụng trong trƣờng hợp các tài sản của DN là tài sản hữu
dụng, v phƣơng pháp này phản ánh giá trị của DN trên cơ sở chiết khấu các dòng lợi
ích trong tƣơng lai, nghĩa là giá trị của DN chỉ là giá trị của những tài sản hữu dụng,
các loại tài sản không hữu dụng ( hoặc kể cả các tài sản dƣới mức hữu dung) phải
đƣợc xem xét đánh giá riêng theo các phƣơng pháp thẩm định.
Mô hình FCFF tăng trƣởng ổn định
Mô h nh FCFF tăng trƣởng ổn định là mô h nh ƣớc tính giá trị DN với tỷ lệ tăng
trƣởng ổn định.
DN có FCFF đang tăng trƣởng với tỷ lệ tăng trƣởng ổn định có thể đƣợc ƣớc tính
giá trị bằng cách sử dụng mô hình:
Trong đó:
Vo : Giá trị công ty.
FCFF1 : FCFF dự kiến năm tới.
WACC : Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền.
g : Tỷ lệ tăng trƣởng FCFF (mãi mãi- ổn định)
Tỷ lệ tăng trƣởng đƣợc sử dụng trong mô hình phải hợp lý so với tỷ lệ tăng
trƣởng kinh tế danh nghĩa.

30. 21
Giống nhƣ tất cả mô h nh tăng trƣởng ổn định, mô hình này khó tính toán trong
trƣờng hợp có nhiều những giả thuyết về tỷ lệ tăng trƣởng dự kiến.
Mô hình FCFF nhiều giai đoạn
Công thức tính của mô hình này là:
∑
Với:
Sử dụng mô h nh FCFF để dịnh giá các DN có đòn bẩy tài chính cao hay đang
thay đổi tốt nhất đòn bẩy tài chính. Việc tính FCFF khó khăn hơn nhiều trong các
trƣờng hợp này vì sự biến động của các khoản nợ phải thanh toán, và giá trị vốn chủ sở
hữu hay một phần nhỏ trong toàn bộ giá trị của DN, nhạy cảm hơn với các giả thiết về
sự tăng trƣởng và rủi ro.
Vì vậy, mô hình này sẽ cho ra một giá trị ƣớc lƣợng chính xác nhất khi thực hiện
thâu tóm bằng vay nợ, trong đó đòn bẩy tài chính của công ty ban đầu khá cao nhƣng
dự kiến có nhiều thay đổi trong năm tới.
Phƣơng pháp này bị giới hạn trong các trƣờng hợp sau
Doanh nghiệp đang trong quá trình tái cơ cấu
Đó là việc bán tài sản, mua thêm tài sản hoặc thay đổi cơ cấu vốn cổ đông và
chính sách cổ tức, thay đổi cơ cấu chủ sở hữu (chẳng hạn từ DN sở hữu công quyền
sang sở hữu tƣ nhân) hoặc chính sách quản lý chi phí. Mỗi thay đổi trên dẫn đến việc
ƣớc tính các dòng tiền dự kiến sẽ khó khăn hơn và tác động đến yếu tố rủi ro của DN.
Do đó, sử dụng số liệu hiệu quả trong quá khứ có thể sẽ phản ánh không đúng giá trị
của DN này.
Để có thể ƣớc tính giá trị DN trong trƣờng hợp này thì dòng tiền dự kiến phải
phản ánh đƣợc tác động của các thay đổi trên trong thời gian sắp tới và tỷ suất chiết
khấu phải đƣuọc điều chỉnh để phản ánh đƣợc hoạt động kinh doanh mới và mức độ
rủi ro tài chính của DN.
Đối với doanh nghiệp nhỏ
Phƣơng pháp này đòi hỏi phải đo lƣờng đƣợc mức rủi ro của DN, để từ đó tính tỷ
suất chiết khấu; nhƣng do các DN nhỏ không chỉ có khoản giao dịch trên thị trƣờng
nên không thể tính đƣợc các thông số rủi ro các DN này.
Thang Long University Library

31. 22
Vì vậy, giải pháp trong trƣờng hợp này là nên xem xét mức rủi ro của các DN có
thể so sánh có chứng khoán giao dịch trên thị trƣờng, hoặc tham khảo các số liệu kế
toán ở các DN này.
c) Các nhân tố ảnh chính ảnh hƣởng đến việc xác định giá trị DN theo
phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền
Dòng tiền hay còn gọi là ngân lƣu
Trong phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền tự do th ngân lƣu hay dòng tiền là yếu
tố chính trong việc định giá DN. Các dòng tiền đƣợc xác định theo phƣơng pháp này
đều là các dòng tiền sau thuế và sau khi đã thực hiện các nhu cầu về tái đầu tƣ.
Lãi suất chiết khấu
Lãi suất chiết khấu là một tỷ lệ phần trăm (%) dùng để chuyển đổi các dòng tiền
trong tƣơng lai về giá trị hiện tại, là cơ sở để xác định hiện giá của dòng tiền. Lãi suất
chiết khấu chính là tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tƣ đòi hỏi khi đầu tƣ vào tài sản, vào
dự án, vào DN mà họ đang xem xét.
Lãi suất chiết khấu (K) có thể đƣợc tính nhƣ sau:
Thứ nhất, lãi suất chiết khấu là chi phí vốn cổ phần (VCSH) – lãi suất chính là lợi
nhuận mong muốn của các chủ DN, các cổ đông.
Thứ hai, tỷ suất chiết khấu đƣợc ƣớc lƣợng bằng cách sử dụng tỷ suất lợi nhuận
phi rủi ro cộng thêm phần bù rủi ro của DN.
Thứ ba, sử dụng chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC) làm lãi suất
chiết khấu. Đây chính là tỷ suất lợi nhuận mong muốn bình quân tối thiểu tính trên các
tài sản có giá trị tại DN đối với các cổ đông và đối với các chủ nợ.
Tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp
Tỷ lệ tăng trƣởng là một dữ liệu đầu vào quan trọng trong bất kỳ mô h nh định
giá nào. Và tỷ lệ tăng trƣởng chính là dự liệu để dự tính doanh thu và lợi nhuận trong
tƣơng lai của DN, hình thành nên giá trị DN. Tỷ lệ tăng trƣởng có thể ƣớc tính theo
các hình thức sau:
Thứ nhất ước tính từ tỷ lệ tăng trƣởng lịch sử.
Thứ hai,sử dụng dữ liệu tăng trƣởng của giới phân tích.
Thứ ba,ƣớc tính tỷ lệ tăng trƣởng dựa trên các yếu tố cơ bản của DN.
Các phƣơng pháp này tuy khác nhau về chi tiết nhƣng vẫn có một số điểm chung đó
là:
Tỷ lệ tăng trƣởng và tỷ lệ tái đầu tƣ có liên kết với nhau.

32. 23
Tỷ lệ tăng trƣởng và tỷ lệ tái đầu tƣ thể hiện đƣợc triển vọng riêng có của các DN khác
nhau.
Giá trị kết thúc – Terminal Value (TV)
GTKT của thời đoạn tăng trƣởng nhanh của một DN hay còn gọi là giá trị kết
thúc của kỳ dự báo.
GTKT có thể đƣợc xác định theo một trong hai cách sau:
Cách thứ nhất: Xác định theo giá trị thanh lý tài sản vào năm kết thúc. Giá trị
thanh lý có thể đƣợc xác định theo một trong hai cách sau:
Một l ƣớc tính giá trị thanh lý dựa vào giá trị sổ sách của tài sản và điều chỉnh
theo tỷ lệ lạm phát trong kỳ
Hai l ước lƣợng giá trị thanh lý trên cơ sở ƣớc lƣợng dòng tiền kỳ vọng hay
dòng thu nhập đƣợc tạo ra từ tài sản trong một thời gian nhất định (tính từ sau năm kết
thúc) với một tỷ lệ chiết khấu phù hợp.
Cách thứ hai: Xem DN nhƣ một tổ chức hoạt động liên tục tức là vẫn đang hoạt
động tại thời điểm xác định giá trị kết thúc. Lúc này, dòng tiền của DN đƣợc giả định
sẽ tăng trƣởng với một mức độ tăng trƣởng ổn định – tốc độ tăng trƣởng không đổi.
Thời gian tăng trƣởng nhanh và thời gian tăng trƣởng ổn định
Thời gian tăng trƣởng nhanh ( kỳ dự báo hay thời kỳ tăng trƣởng bất
thƣờng)
Các DN khác nhau về ngành, lĩnh vực kinh doanh thì có những thời kỳ tăng
trƣởng khác nhau tùy thuộc vào: Quy mô của DN, tốc độ tăng trƣởng hiện tại và lợi
nhuận vƣợt trội, độ lớn và tính bền vững của lợi thế cạnh tranh.
Thời gian tăng trƣởng bền vững
Kết thúc thời kỳ tăng trƣởng bất thƣờng, DN sẽ chuyển sang giai đoạn tăng
trƣởng ổn định, bền vững. Thời điểm bắt đầu này tùy thuộc vào: Khi nào công ty
chuyển sang thời kỳ tăng trƣởng ổn định, bền vững từ thời kỳ tăng nhanh? Và khả
năng duy tr tỷ suất lợi nhuận vƣợt trội của DN đến mức nào, đến khi nào?
d) Phƣơng pháp lợi nhuận
Giá trị DN đƣợc đo bằng độ lớn của các khoản lợi nhuận thuần mà DN có thể
mang lại cho CSH trong suốt thời gian tồn tại của DN.
Công thức tính cho phƣơng pháp lợi nhuận là:
∑
Trong đó:
Thang Long University Library

33. 24
V0 : Giá trị doanh nghiệp.
Prt : Lợi nhuận thuần năm thứ t.
r : Tỷ suất hiện tại hóa.
n : Số năm nhận đƣợc lợi nhuận.
Phƣơng pháp trên đƣợc xây dụng để nhằm vào các DN không có nhiều tài sản để
khấu hao, khả năng tích lũy vốn từ khấu hao và lợi nhuận để lại không đáng kể.
Các DN không tìm thấy cơ hội đầu tƣ bổ sung trong tƣơng lai, phần lớn lợi nhuận
sau thuế sẽ đƣợc dùng để trả cho các nhà đầu tƣ.
Việc lƣợng định lợi nhuận sau thuế trong tƣơng lai (Pr) bao giờ cũng dễ dàng
hơn lƣợng định lợi tức cổ phần, vì không phải tính đến sự chi phối của chính sách
phân chia lợi tức cổ phần của DN.
Với những Dn khó tìm thấy cơ hội đầu tƣ mới, việc lƣợng định sẽ đƣợc dựa vào
thời gian khấu hao trung bình của tài sản cố định, hơn là giả định.
Tuy nhiên, hạn chế của phƣơng pháp này là nhà đầu tƣ thiểu số thƣờng nhắm đến
lợi tức cổ phần hơn là lợi nhuận thuần.
Việc điều chỉnh lợi nhuận quá khứ để hình thành quy luật lợi nhuận trong tƣơng
lai không phù hợp với tầm nhìn chiến lƣợc hoăc chƣa chuẩn bị hết các tình huống sẽ
phát sinh trong tƣơng lai. Hơn nữa, đối với DN mới thành lập, số liệu quá khứ chƣa
đầy đủ để đánh giá thì kết quả ƣớc lƣợng lợi nhuận tƣơng lai sẽ không đƣợc chính xác.
1.3.4.3. Phương pháp định giá theo giá trị so sánh
a) Phƣơng pháp hệ số giá (P/E)
Cơ sở lý luận của phƣơng pháp
Trong việc định giá một DN, các báo cáo về tỉ lệ thị giá/ thu nhập một cổ phiếu
hay PER hoặc P/E ( Price Earning Ratio) đóng một vai trò hết sức quan trọng.
Tỷ lệ P/E chỉ ra rằng thị trƣờng chấp nhận trả giá gấp bao nhiêu lần thu nhập của
một chứng khoán. Có nghĩa là lƣợng vốn hóa của một DN gấp bao nhiêu lần so với thu
nhập của nó. Phần thu nhập này có thể đƣợc phân phối hoặc giữ lại, và trong trƣờng
hợp đƣợc giữ lại, nó tạo ra một giá trị thặng dƣ trong tƣơng lai đối với DN. Đây chính
là nguyên tắc cơ bản của thị trƣờng chứng khoán. Tỷ lệ P/E là hệ số biến đổi thu nhập
thành vốn hoặc là hệ số tƣơng ứng với mức vốn tiềm năng của một khoản thu nhập
việc đảo ngƣợc tỷ lệ này, nghĩa là tỷ lệ E/P, là tỷ suất sinh lời của một khoản đầu tƣ.
Ngƣợc lại, tỷ lệ P/E là hệ số vốn hóa.
Theo quan điểm này, tỷ lệ P/E là một công cụ hết sức quý giá, bởi vì trong nền
kinh tế thƣờng diễn ra hoạt động đầu tƣ một lƣợng vốn để đổi lấy hi vọng vào những

34. 25
khoản thu nhập lợi nhuận và giá trị thặng dƣ tƣơng lại hoặc ngƣợc lại. Việc biết đƣợc
giá trị lƣợng vốn bỏ ra để có đƣợc những khoản thu nhập liên tục là điều hết sức quan
trọng.
Tỷ lệ P/E sẽ càng cao khi triển vọng gia tăng lợi nhuận hàng năm của doanh
nghiệp càng cao và mức độ rủi ro đối với lợi nhuận càng thấp.
Khi tỷ lệ P/E của DN này có giá trị cao hơn so với DN khác thì chứng tỏ doanh
nghiệp đó đƣợc thị trƣờng đánh giá là có triển vọng tăng trƣởng lợi nhuận cao hơn.
Phƣơng pháp này áp dụng trong trƣờng hợp có nhiều DN so sánh đƣợc giao dịch
trên thị trƣờng tài chính và thị trƣờng đã đánh giá các DN này tƣơng đối chính xác.
Thực chất của tỷ lệ P/E
Ngƣời mua cổ phiếu luôn kỳ vọng vào khoản lợi tức cổ phần trong tƣơng lai (coi
nhƣ 1 cổ phiếu tƣơng đƣơng 1 cổ phần, tức là 1 cổ phiếu chuẩn). Từ đó, giá trị thực
của một cổ phiếu là giá trị hiện tại hóa từ các khoản thu nhập đƣợc cộng với giá trị bán
lại cổ phiếu vào năm n:
Giả định rằng: DN thu đƣợc lơi nhuận thuần hàng năm đều bằng P và sử dụng
toàn bộ lợi nhuận thuần đó để chi trả lợi tức cổ phần, công thức trên có thể viết lại là:
Khi n , ta có:
Tỷ số đƣợc coi là tỷ giá lợi nhuận, viết tắt là P/E và cũng bằng nghịch đảo của
tỷ suất hiện tại hóa (r):
⁄
Nhƣ vậy, P/E thể hiện mối tƣơng quan giữa giá giao dịch cổ phiếu trên thị trƣờng
với số lợi nhuận mà DN có thể mang lại cho nhà đầu tƣ hay đó là sự trả giá của thị
trƣờng cho số thu nhập có thể nhận đƣợc từ DN.
Trong thị trƣờng chứng khoán hoạt động hoàn hảo tỷ lệ P/E sẽ phản ánh trung
thực mói tƣơng quan giữa giá trị hợp lý của một cổ phần với số lợi nhuận của DN, giá
trị DN có thể ƣớc lƣợng theo công thức sau:
Thang Long University Library

35. 26
Giá trị doanh
nghiệp
=
Lợi nhuận dự
iến đạt đƣợc
x P/E
P/E =
Giá trị mỗi cổ phiếu (P)
Thu nhập của mỗi cổ phiếu (EPS)
Trong đó:
Thu nhập của mỗi
cổ phiếu EPS
=
L i chia cho
cổ đông
Lƣợng cổ phiếu bình quân
đang lƣu thông bình quân
Hay:
EPS =
Thu nhập ròng Cổ tức CP ƣu đ i
Lƣợng cổ phiếu bình quân đang lƣu thông bình quân
Trong thực tế, không có một thị trƣờng chứng khoán thỏa mãn hết các điều kiện
để trở thành một thị trƣờng chứng khoán hoạt động hoàn hảo. Bên cạnh đó, giá cả
chứng khoán bị chi phối bởi nhiều yếu tố khác nhau, và nhà đầu tƣ không chỉ mong
đợi vào lwoi tức cổ phần mà còn mong muốn có các thu nhập từ chênh lệch giá mua –
bán, từ quyền mua ƣu tiên,.. V vậy, khi xác định giá trị DN sử dụng tỷ lệ P/E đối với
các DN có hay không có hoạt động trên thị trƣờng chứng khoán, cần phải kết hợp
nhiều tỷ lệ P/E ở các DN khác có chứng khoán giao dịch trên thị trƣờng chứng khoán
và điều kiện sản xuất – kinh doanh tƣơng tự.
Sử dụng tỷ số P/E trung b nh ngành để ƣớc tính giá trị DN với điều kiện là các
DN khác trong ngành có thể so sánh đƣợc với DN thẩm định và thị trƣờng của các DN
này tƣơng đối chính xác. Thông thƣờng nên chọn tỷ số P/E bình quân từ 3 đến 5 DN
trong ngành có quy mô tƣơng tự có thể so sánh đƣợc với DN cần thẩm định giá.
Ƣu điểm
Đƣợc áp dụng khá phổ biến tại các nƣớc có thị trƣờng chứng khoán phát triển, vì
phƣơng pháp đánh giá theo tỷ lệ P/E cho phép ƣớc lƣợng nhanh và tƣơng đối về giá trị
DN, giúp cho các nhà đầu tƣ, đặc biệt là đối với các nhà đầu tƣ thiểu số có thể kịp thời
quyết định trong các giao dịch trên thị trƣờng chứng khoán.

36. 27
Xuất phát từ việc sử dụng các giá trị thị trƣờng trong tính toán. Vì vậy, khi thị
trƣờng chứng khoán ổn định, phƣơng pháp này sẽ trở thành một phƣơng pháp đánh giá
thông dụng không chỉ riêng đối với các doanh nghiệp có chứng khoán đang giao dịch
trên thị trƣờng chứng khoán.
Hạn chế
Xác định giá trị DN bằng tỷ lệ P/E là một phƣơng pháp có cơ sở lý thuyết chƣa
đƣợc rõ ràng, mang nặng tính kinh nhiệm. Vì ngay cả trong một thị trƣờng chứng
khoán đƣợc tổ chức tốt, cũng không thể cho rằng giá cả giao dịch trên thị trƣờng là giá
cả trả cho lợi nhuận DN mà không bao gồm yếu tố đầu cơ trên thị trƣờng cấp II –Thị
trƣờng của sự mua – Bán chứng khoán đã qua phát hành lần đầu. Do vậy, kết quả tính
toán khi sử dụng P/E còn nhiêu nghi ngại.
Căn cứ vào tỷ lệ P/E không thể giải thích đƣợc giá cả chênh lệch giữa các cổ
phiếu của các doanh nghiệp tƣơng tự cùng tham gia thị trƣờng chứng khoán.
hông đƣa ra đƣợc các cơ sở giúp ohaan tích đánh giá về khả năng tăng trƣởng
và rủi ro tác động tới giá trị DN.
Phƣơng pháp này bị giới hạn trong trƣờng hợp các DN không có chứng khoán
giao dịch trên thị trƣờng, chẳng hạn nhƣ là các DN nhỏ, khi đó sẽ khó tìm thấy đƣợc
các DN có thể so sánh đƣợc với DN cần thẩm định giá trên th trƣờng.
Các tỷ lệ này cũng rất dễ bị lạm dụng và sử dụng sai mục đích, đặc biệt trong
trƣờng hợp có nhiều DN so sánh tƣơng tự với DN cần thẩm định giá.
Các tỷ lệ về DN so sánh cũng có thể không chính xác trong trƣờng hợp thị trƣờng
đánh giá không đúng, chẳng hạn nhƣ đánh giá quá cao hoặc quá thấp.
b) Phƣơng pháp hệ số giá (P/BV)
Hệ số Giá/Giá trị sổ sách (P/BV) là hệ số giữa giá trị thị trƣờng của cổ phiếu so
với giá trị sổ sách của tài sản tính trên mỗi cổ phiếu, hệ số này phản ánh mức giá chi
trả để mua một đơn vị (Đồng) tài sản của mỗi DN.
Hệ số P/ V =
Giá thị trƣờng trên mỗi cổ phiếu
Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu
Trong đó:
Giá trị sổ sách trên
mỗi cổ phiếu
=
Giá trị sổ sách của vốn chủ
Số lƣợng cổ phiếu phát hành
Thang Long University Library

37. 28
Giá trị thị tƣờng của tài sản phản ánh mức thu nhập và dòng tiền kỳ vọng của nó.
Do giá trị sổ sách phản ánh chi phí thuần của nó nên có thể lệch đáng kể so với giá trị
thị trƣờng nếu mức thu nhập của tài sản tăng lên hay giảm xuống đáng kể.
Hệ số này cung cấp một phƣơng pháp định giá trực giác và tƣơng đối ổn định để
so sánh với giá thị trƣờng.
Đƣa ra những tiêu chuẩn kế toán hợp lý chắc chắn cho các công ty, hệ số giá/ giá
trị sổ sách có thể đƣợc so sánh giữa các công ty tƣơng tự nhau để đƣa ra dấu hiệu về
việc định giá trên hoặc dƣới giá trị.
Thậm chí những cô ty có thu nhập âm, không thể sử dụng hệ số P/E để định giá
đƣợc thì có thể sử dụng hệ số P/BV để định giá.
Tuy nhiên, giá trị sổ sách ví dụ nhƣ thu nhập, bị ảnh hƣởng bởi những nhận định
kế toán về sự sụt giảm giá và những biến khác. Khi những tiêu chuẩn kế toán mở rộng
hơn cho các công ty, hệ số P/BV có thể không đƣợc so sánh giữa các công ty.
Giá trị sổ sách có thể không có ý nghĩa với những cô ty dịch vụ bởi những công
ty này không có nhiều tài sản cố định.
Giá trị sổ sách cua vốn chủ sở hữu có thể bị âm nếu công ty liên tục có báo cáo
thu nhập âm, dẫn đến hệ số P/BV âm.
Mô hình hệ số P/BV cho các công ty ổn định
Hệ số giá trên giá trị sổ sách có thể đƣợc liên quan đến những nguyên tắc cơ bản
dùng để xác định giá trị trong mô hình dòng tiền chiết khấu. Do đây là hệ số bội vốn
chủ sở hữu, chúng ta sẽ sử dụng mô hình chiết khấu cổ tức để khám phá những nhân tố
quyết định. Giá trị của vốn chủ sở hữu trong mô hình chiết khấu cổ tức tăng trƣởng ổn
định có thể đƣợc viết nhƣ sau:
Trong đó:
P0 : Giá trị hiện tại của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu.
DPS1 : Cổ tức kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu năm tới.
ke : Chi phí vốn chủ sở hữu.
gn : Tỷ lệ tăng trƣởng cổ tức (ổn định lâu dài).
Thay thế DSP1 = EPS1×p1, với p1 là hệ số chi trả cổ tức trong năm tới.

38. 29
Giá trị vốn chủ sở hữu sẽ có thể viết lại nhƣ sau:
Mặt khác ta có thu nhập trên vốn chủ sở hữu (ROE) đƣợc xác định nhƣ sau:
Trong đó:
BV0 : Là giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu.
Suy ra :
hi đó giá trị vốn chủ sở hữu có thể đƣợc viết lại nhƣ sau:
Viết lại dƣới dạng hệ số P/BV, ta có:
Nếu chúng ta sử dụng EPS để tính toán ROE, hệ số chi trả p1, và tỷ lệ tăng
trƣởng và là hàm giảm của rủi ro của công ty.
Hệ số P/BV của công ty ổn định đƣợc xác định bởi sự khác biệt giữa thu nhập
trên vốn chủ sở hữu và chi phí vốn chủ sở hữu của công ty. Nếu ROE lớn hơn ke th
giá cổ phiếu sẽ thấp hơn giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Lợi thế của phƣơng pháp
này là có thể đƣợc sử dụng để ƣớc lƣợng hệ số P/BV cho các công ty tƣ nhân mà
không trả cổ tức.
Mô hình hệ số P/ V cho công ty tăng trƣởng mạnh
Hệ số P/BV cho những công ty tăng trƣởng mạnh cũng có thể liên quan đến các
chỉ tiêu cơ bản. Trong trƣờng hợp đặc biệt của mô hình chiết khấu cổ tức 2 giai đoạn,
mối quan hệ này có thể đƣợc đƣa ra một cách đơn giản dễ dàng. Giá trị của vốn chủ sở
hữu của các công ty tăng trƣởng mạnh trong mô hình chiết khấu cổ tức 2 giai đoạn có
thể đƣợc viết nhƣ sau:
Giá trị VCSH =
Giá trị hiện tại của
lợi nhuận kỳ vọng
+
Giá trị hiện tại
của giá theo quý
Khi tỷ lệ tăng trƣởng đƣợc giả định là không đổi sau giai đoạn tăng trƣởng cao
ban đầu, mô hình chiết khấu cổ tức có thể đƣợc viết nhƣ sau:
Thang Long University Library

39. 30
Trong đó:
g : Tỷ lệ tăng trƣởng trong n năm đầu.
p : Hệ số chi trả trong n năm đầu.
gn : Tỷ lệ tăng trƣởng sau n năm (tỷ lệ tăng trƣởng ổn định).
pn : Tỷ lệ chi trả sau n năm cho công ty ổn định.
ke : Chi phí vốn chủ sở hữu (hg: giai đoạn tăng trƣởng mạnh, st: giai đoạn
tăng trƣởng ổn định).
Công thức này đƣợc áp dụng cho bất kỳ công ty nào, kể cả công ty chƣa trả cổ
tức ngay. Thêm vào đó, lƣu ý rằng những chỉ tiêu cơ bản mà dùng đê xác định hệ số
P/BV cho các công ty tăng trƣởng mạnh cũng tƣơng tự nhƣ các chỉ tiêu cho các công
ty tăng trƣởng ổn định: hệ số chi trả, thu nhập trên vốn CSH, tỷ lệ tăng trƣởng kỳ vọng
và chi phí vốn CSH.
Lƣu ý rẳng nhiều công ty khôn phải luôn luôn trả những thứ mà họ có thể, trong
trƣờng hợp này dòng tiền tự do trên vốn CSH đƣợc thay thế cho cổ tức.
Phƣơng pháp P/BV có một số ƣu điểm nhƣ:
- Vì BV là giá trị tích lũy trên bảng cân đối kế toán, cho nên BV thƣờng lớn hơn
0 ngay cả khi EPS âm. Thông thƣờng chúng ta dùng P/BV khi EPS âm. V BV thƣờng
ổn định hơn EPS, P/BV sẽ là một chỉ số tốt khi EPS quá biến động.
- Ngoài ra P/BV đƣợc xác định nhƣ giá trị tài sản ròng/cổ phiếu, BV/cổ phiếu
rất phù hợp trong việc định giá những công ty có phần lớn tài sản có tính thanh khoản
cao, nhƣ ngân hàng, công ty tài chính, bảo hiểm và các công ty đầu tƣ.
Tuy nhiên phƣơng pháp trên cũng có một số nhƣợc điểm nhƣ là:
- Thứ nhất không phù hợp để định giá cổ phiếu của các công ty dịch vụ, nơi mà
tài sản vô hình (tài sản con ngƣời) còn quan trọng hơn bất kỳ tài sản hữu hình nào.
- Thứ hai sự khác biệt trong các mô hình và chiến lƣợc kinh doanh giữa các
doanh nghiệp trong cùng một ngành có thể dẫn đến sự khác biệt trong các giá trị BV,
do vậy P/BV sẽ không phải là một chỉ số tốt để so sánh các doanh nghiệp trong cùng
ngành.
- Cuối cùng là sự linh hoạt trong việc lựa chọn các nguyên tắc kế toán
(expensing v.s capitalizing) dẫn đến sự khác biệt về giá trị tài sản, thậm chí chất lƣợng

40. 31
tài sản, đƣợc ghi nhận trong bảng cân đối kế toán. Điều này khiến cho việc so sánh
giữa các công ty với nhau sử dụng P/BV có thể gây nhầm lẫn.
c) Phƣơng pháp hệ số giá doanh thu (P/S)
Hệ số Giá/doanh thu (P/S) là hệ số giữa giá thịt trƣờng của cố phiếu so với giá trị
doanh thu tính trên mỗi cổ phiếu, hệ số này phản ánh mức giá chi trả để có đƣợc một
đồng doanh thu của doanh nghiệp.
P/S =
Số cổ phiếu đang lƣu hành × giá thị trƣờng của từng cổ
phiếu
Tổng doanh thu
Hoặc:
Không giống nhƣ hệ số P/E hay P/BV là những hệ số có thể âm và không có ý
nghĩa. Hệ số P/S thậm chí có thể sử dụng cho những công ty có tình hình hỗn loạn
nhất.
Không giống nhƣ thu nhập và giá trị sổ sách là những chỉ tiêu phụ thuộc rất lớn
vafp quyết định kế toán và các ƣớc lƣợng kế toán có thể đƣợc công ty sử dụng để thổi
phồng hoặc thậm chí làm giảm bớt lợi, doanh thu là chỉ tiêu xác lập do cung cầu thị
trƣờng và do đó khó để thao túng.
Hệ số P/S không biến động nhiều nhƣ hệ số P/E và do đó có thể trở nên đáng tin
cậy hơn cho việc định giá.
Mô hình hệ số P/S của các công ty ổn định
Trở lại mô h nh tăng trƣởng Gordon giá trị VCSH của các công ty đƣợc viết nhƣ
sau:
Hệ số P/S:
Trong đó:
p : Tỷ lệ trả cổ tức
g1 : Tỷ lệ tăng trƣởng thu nhập
k : Tỷ suất chiết khấu
Thang Long University Library

41. 32
Với:
EPS0 : Thu nhập trên mỗi cổ phiếu.
S0 : Doanh thu trên mỗi cổ phiếu.
Hệ số P/S cho các công ty tăng trƣởng cao
Khi hệ số tăng trƣởng đƣợc coi là không đổi mãi mãi, mô hình chiết khấu cổ tức có thể
đƣợc viết nhƣ sau:
Trong đó:
g : Tỷ lệ tăng trƣởng trong n năm đầu tiên
p : Tỷ lệ chi trả trong n năm đầu
gn : tỷ lệ tăng trƣởng sau n năm (tỷ lệ tăng trƣởng ổn định)
pn : Tỷ lệ chi trả sau n năm công ty ổn định
lại có;
Thay vào mô hình trên ta có:
Ƣu điểm
Nếu dùng phƣơng pháp P/S th doanh số thƣờng bị ít bó méo hơn EPS hay P/BV
và doanh số là một số dƣơng ngay cả khi EPS âm. Ngoài ra doanh số thƣờng ổn định
hơn EPS, do vậy P/S sẽ là một chỉ tiêu tốt khi EPS quá biến động.
Nhƣợc điểm
Tuy nhiên, thứ nhất một công ty có thể tạo ra doanh thu và có tốc độ tăng trƣởng
doanh thu cao nhƣng không có đƣợc lợi nhuận, hay có thể có dòng tiền từ hoạt động
kinh doanh âm. Để tồn tại lâu, công ty rốt cuộc phải tạo ra lợi nhuận và tiền.
Thứ hai các tập quán ghi nhận doanh thu có thể gây sự khác biệt lớn đối với chỉ
số doanh thu/ cổ phiếu.

42. 33
1.3.4.4. Phương Pháp GoodWill – Lợi thế thương mại
a) Cơ sở lý luận của phƣơng pháp
Trong thực tế có những khác biệt về vị trí kinh doanh tốt hơn, chất lƣợng sản
phẩm cao hơn, tr nh độ quản lý giỏi hơn, mạng lƣới phân phối rộng lớn hơn,… Là
những yếu tố vô h nh đã làm nên sự khác biệt lợi nhuận giữa các doanh nghiệp có
cùng qui mô hoạt động, có cùng giá trị đầu tƣ. Đó chính là siêu lợi nhuận đƣợc tạo ra
từ những tài sản vô hình có giá trị vƣợt trội. Do đó, giá trị tài sản vô hình trong một
doanh nghiệp đƣợc tính bằng giá trị hiện tại của khoản thu nhập do tài sản vô hình tạo
ra hay tức là bằng giá trị hiện tại của các khoản siêu lợi nhuận.
Theo phƣơng pháp này giá trị doanh nghiệp đƣợc tính bằng:
Giá trị của các tài sản thuần đánh giá lại theo phƣơng pháp tài sản cộng với giá trị
lợi thế thƣơng mại.
Giá trị lợi thế thƣơng mại của doanh nghiệp đƣợc tính bằng hiện giá các khoản
siêu lợi nhuận do lợi thế thƣơng mại (Tài sản vô h nh không phân định cụ thể đƣợc)
của doanh nghiệp tạo ra.
b) Phƣơng pháp xác định
Từ quan điểm trên, công thức tổng quát đƣợc xác định:
Vo = ANC + GW
Trong đó:
Vo : Giá trị doanh nghiệp
ANC : Gia trị tài sản thuần của doanh nghiệp
GW: Giá trị tài sản vô hình hay lợi thế thƣơng mại
GW đƣợc tính bằng công thức nhƣ sau:
∑
Trong đó:
Bt : Lợi nhuận năm t
At : Giá trị tài sản đƣa vào kinh doanh năm t
R : Tỷ suất lợi nhuận b nh thƣờng của tình tài sản đƣa vào kinh doanh.
r.At : Lợi nhuận b nh thƣờng của tài sản năm t.
Bt – r.At : Siêu lợi nhuận ở năm t
i : Tỷ suất triết khấu.
Thang Long University Library