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Estimando o Crescimento
grggggggggggggggggggg
ggggggggg
Disciplina: Finanças Aplicadas II
Objetivo da aula: conhecer os determinantes do
crescimento das empresas, bem como estimar a
taxa de crescimento (g)
Conteúdo: Crescimento histórico. Crescimento
fundamental. Analistas de investimentos.
Felipe Pontes
www.contabilidademq.blogspot.com
Introdução
• Relembrando o básico (mais uma vez): o valor da
empresa é dado pelo valor presente dos fluxos de
caixa futuros que se espera que a empresa gere.
• O que nós já vimos sobre os inputs da valuation até
aqui?
• Para estimar os fluxos de caixa futuros, precisamos
saber como eles crescem. Precisamos do g!
• O g é o input mais crítico em uma valuation para
empresas que têm alto crescimento.
2
Felipe Pontes
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Introdução
• Existem três maneiras básicas para se estimar o g
de qualquer empresa:
1. Crescimento histórico (bom para empresas estáveis);
2. Estimativas dos analistas de investimentos (nem sempre
essa informação está disponível, principalmente no Brasil
– o IDEP/UFPB tem uma base de dados da Thomson onde
há esse tipo de informação); e
3. Fundamentos da empresa (são dois: quanto se investe
em novos projetos e qual é o retorno que os projetos
trazem para a empresa).
3
Felipe Pontes
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• Existem duas formas básicas de se estimar o g
histórico:
• Média aritmética dos g’s de cada ano da análise
• Média geométrica, com relação ao crescimento do
lucro no tempo 0 até o último ano que compõe a
base de dados (ano corrente)
Crescimento histórico
4
As duas podem dar resultados bem
diferentes, principalmente para empresas
com lucros voláteis (Exemplo).
Felipe Pontes
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Crescimento histórico
• Refaça a análise para Natura:
5
Ano EBIT LL
2010 334 219
2011 469 290
2012 424 257
2013 487 293
2014 446 225
Felipe Pontes
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Crescimento histórico
• Veja a diferença entre as duas metodologias para a
Motorola.
• O que está causando tamanha diferença nos
resultados?
• Qual seria a diferença entre a média geométrica e a
aritmética se o desvio padrão fosse zero?
6
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Crescimento histórico
• Se algum dos lucros for negativo, tem-se a seguinte
sugestão:
8
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Crescimento histórico
• Aplique a solução do slide anterior na Aracruz e compare
com o cálculo “padrão” do crescimento pela média
aritmética:
• Apesar de ser uma solução, ele é um pouco perigosa para
utilizar na projeção de FC futuros.
9
Felipe Pontes
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Crescimento histórico
• O crescimento histórico é uma boa medida para o
crescimento futuro?
• O passado pode ser útil para (auxiliar a) prever o
futuro, porém o passado contém alguns problemas –
principalmente para empresas voláteis, como visto
anteriormente e como será visto no próximo slide.
10
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Crescimento histórico
11
No longo prazo as correlações são mais baixas
Felipe Pontes
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Crescimento histórico
• É melhor usar o
crescimento da
receita ou dos
lucros? O que está
menos sujeito às
escolhas contábeis
tende a ser menos
volátil, mais
persistente e
melhor para prever
o futuro.
12
Felipe Pontes
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Crescimento histórico
• É mais fácil uma empresa pequena ou uma empresa
grande manter a taxa de crescimento? Quem tem
mais oportunidades para crescer mais rapidamente,
teoricamente, as grandes ou as pequenas?
• Precisamos ter cuidado com o efeito do tamanho da
empresa!
• Para verificar se as empresas pequenas conseguem
manter suas altas taxas de crescimento, verifique o
que fundamenta o crescimento: planos para crescer
e ativos (ou projetos de financiamento) para garantir
esse crescimento.
13
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Crescimento histórico
• Veja o exemplo da Cisco (ill11p4), uma empresa de
tecnologia.
• Qual média devemos usar para estimar os lucros para 5
anos? Por quê?
• Cuidados especiais para esse caso:
1. As taxas de crescimento devem ir se afunilando, à medida que
a empresa for crescendo;
2. O crescimento pode ser insustentável: o lucro operacional em
5 anos (usando a média geométrica) pode chegar a US$ 78 bi
(não devemos ver apenas os números); e
3. O crescimento da Cisco nesse período veio da aquisição de
empresas pequenas com tecnologias promissoras (será que ela
conseguirá comprar 80 empresas nos próximos 5 anos?).
14
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Crescimento histórico
• Guia geral para novas empresas e aquelas que têm
crescimento rápido:
1. Foque nas receitas e não nos lucros;
2. Não olhe para o crescimento dos últimos anos, analise o
crescimento ano a ano e o que motivou aquele
crescimento, para ajudar na projeção do futuro;
3. Use o crescimento histórico apenas para projetar o futuro
próximo (1 ou 2 anos); e
4. Analise o crescimento do mercado e do setor de atuação,
para comparar com o da empresa que você está
avaliando.
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O que dizem os analistas?
• Os analistas não apresentam apenas recomendações
de compra ou venda de ativos. Eles também fazem
projeções e podem divulgar as taxas de crescimento
que estão utilizando.
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O que dizem os analistas?
17
Vocês podem ver o que os analistas dizem sobre as suas empresas
usando a Thomson Reuters, que temos na UFPB, ou no site dos
analistas que seguem suas empresas, ou outros sites especializados.
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O que dizem os analistas?
• Motivos que podem fazer com que as previsões dos
analistas sejam melhores do que a simples utilização
do crescimento histórico:
1. Inclusão de informações que se tornaram públicas após a
divulgação das últimas demonstrações financeiras (elas
não estão no g histórico, precisamos incluí-las);
2. Informações macro-econômicas: as taxas de juros,
inflação etc podem afetar o crescimento da empresa;
3. Informações reveladas pelos concorrentes;
4. Informações privadas;
5. Informações públicas que não são sobre lucros (e.g.
retenção de lucros, margem de lucro etc).
18
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Crescimento fundamental
• Vamos pensar um pouco...
• Qual é o lucro em uma empresa que tem R$ 1.000
investidos que geram um retorno anual de 12%?
• Considere que dos R$ 120 de lucro, a empresa
reinvestirá R$ 100. Qual será o lucro previsto para o
ano que vem, se o retorno for o mesmo?
19
Valor investido nos
projetos atuais
Retorno atual
dos projetos
Lucro atual
R$ 1.000 12% R$ 120
Valor investido nos
projetos atuais
Retorno atual
dos projetos
Investimento
em novos projetos
Retorno dos
novos projetos
Lucro futuro
R$ 1.000 12% R$ 100 12% ?
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Crescimento fundamental
• Vamos analisar agora as variações:
– Existe alguma variação no retorno dos projetos atuais?
Não!
– Houve alguma informação sobre venda de ativos atuais?
Não!
• O reinvestimento é um dos principais fundamentos
do crescimento das empresas, porque sem
reinvestimentos não há crescimento sustentável
(lembrem da garrafa de água).
20
Valor investido nos
projetos atuais
Variação no
Retorno atual
dos projetos
Investimento
em novos projetos
Retorno dos
novos projetos
Variação do
Lucro
R$ 1.000 0% R$ 100 12% ?
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Crescimento fundamental
• Crescimento nos lucros por ação (considerando que
a fonte de capital é apenas dos lucros retidos):
𝒈 =
𝑳𝒖𝒄𝒓𝒐𝑳í𝒒𝒖𝒊𝒅𝒐 𝒕−𝟏 − 𝑫𝒊𝒗𝒊𝒅𝒆𝒏𝒅𝒐𝒔 𝒕−𝟏
𝑳𝒖𝒄𝒓𝒐𝑳í𝒒𝒖𝒊𝒅𝒐 𝒕−𝟏
∗ 𝑹𝑶𝑬
21
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Crescimento fundamental
• Calcule o payout a taxa de retenção dos lucros e o
crescimento esperado para as 3 empresas abaixo.
• O que faz a primeira ter um crescimento tão menor do
que as demais?
• Ter um índice de retenção baixo é ruim? Ter um payout
alto é ruim? Ruim ou bom para quem?
22
Lucro
Líquido
PL ROE Dividendos
Consolidated Edison 701 6025 11.63% 491
Procter and Gamble 3542 12058 29.37% 1796
Reliance Industries 24,033 123693 19.43% 4189
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Crescimento fundamental
• Considerando as variações no ROE:
• Exemplo: o ROE atual é de 11,63% e o índice de retenção
é de 29,96%. Assuma que a empresa aumentará seu ROE
para 13% no ano que vem, permanecendo o mesmo
índice de retenção dos lucros. Qual é a taxa de
crescimento esperada?
• Com as informações do exercício anterior, assuma que o
ROE futuro será 5% maior do que o atual para cada
empresa. Assuma também que o índice de retenção dos
lucros será o mesmo. Qual será o crescimento futuro
daquelas quatro empresas?
23
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Crescimento fundamental
• O crescimento do lucro operacional (EBIT) é dado da
seguinte forma:
g = Taxa de Reinvestimento * Retorno do capital investido
(ROIC)
• Abrindo a fórmula:
𝑔 =
𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜+∆𝑊𝐶
𝐸𝐵𝐼𝑇∗(1−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠)
∗
𝐸𝐵𝐼𝑇∗ 1−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠
𝑃𝑃𝐸+𝑊𝐶−𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙
• Cuidados:
– No cálculo do reinvestimento, usamos a variação do capital de
giro, enquanto que no cálculo do capital investido, usamos o
capital de giro de fato.
– Se, no capital investido, você já tiver calculado o capital de giro
não caixa (excluído o disponível), não é preciso subtrair o capital
de giro de novo. Disponível não gera lucro operacional.
24
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Crescimento fundamental
• Considerando agora as variações no ROIC:
𝑔
=
𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜𝑡 + ∆𝑊𝐶𝑡
𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ (1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠) 𝑡
∗
𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡
𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−1
+
𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡
𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−1
−
𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡−1
𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−2
𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡−1
𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−2
• Ou seja:
𝑔 = 𝑇𝑎𝑥𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑡 ∗ 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡 +
𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡 − 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡−1
𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡−1
25
Felipe Pontes
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Resumo
26
Felipe Pontes
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Aspectos qualitativos
• Não devemos apenas focar nos números puros. O
crescimento é determinado por:
1. Qualidade da gestão;
2. Força do marketing;
3. Capacidade de formar parcerias;
4. Visão estratégica;
5. Etc.
• Todos esses fatores qualitativos devem ser, de
alguma forma, quantificados.
• Se você não consegue quantificá-los, é melhor se
manter cético em relação a eles (DAMODARAN,
2002).
27
Felipe Pontes
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Questão
• Dados:
• Estime a média aritmética e geométrica do
crescimento dos lucros por ação (EPS). Por que eles
são diferentes? Qual é o mais confiável?
28
Felipe Pontes
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Questão
• A BIC reportou um ROE de 20% em dado ano e
pagou 37% dos lucros como dividendos naquele ano.
Assumindo que esses fundamentos não mudarão,
estime a taxa de crescimento esperado dos lucros.
• Quão sensível é essa taxa de crescimento às
mudanças nesses fundamentos? Foque na variação
do ROE.
29
Felipe Pontes
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Na sua empresa
• Estime o g pelas duas médias (histórico) e justifique a
sua escolha entre uma e outra.
• Estime o g pela forma “fundamentalista“ e justifique
qual é a melhor para o seu caso: EPS (lucro por ação)
e lucro operacional (EBIT).
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Estimando o crescimento

  • 1. Estimando o Crescimento grggggggggggggggggggg ggggggggg Disciplina: Finanças Aplicadas II Objetivo da aula: conhecer os determinantes do crescimento das empresas, bem como estimar a taxa de crescimento (g) Conteúdo: Crescimento histórico. Crescimento fundamental. Analistas de investimentos.
  • 2. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Introdução • Relembrando o básico (mais uma vez): o valor da empresa é dado pelo valor presente dos fluxos de caixa futuros que se espera que a empresa gere. • O que nós já vimos sobre os inputs da valuation até aqui? • Para estimar os fluxos de caixa futuros, precisamos saber como eles crescem. Precisamos do g! • O g é o input mais crítico em uma valuation para empresas que têm alto crescimento. 2
  • 3. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Introdução • Existem três maneiras básicas para se estimar o g de qualquer empresa: 1. Crescimento histórico (bom para empresas estáveis); 2. Estimativas dos analistas de investimentos (nem sempre essa informação está disponível, principalmente no Brasil – o IDEP/UFPB tem uma base de dados da Thomson onde há esse tipo de informação); e 3. Fundamentos da empresa (são dois: quanto se investe em novos projetos e qual é o retorno que os projetos trazem para a empresa). 3
  • 4. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com • Existem duas formas básicas de se estimar o g histórico: • Média aritmética dos g’s de cada ano da análise • Média geométrica, com relação ao crescimento do lucro no tempo 0 até o último ano que compõe a base de dados (ano corrente) Crescimento histórico 4 As duas podem dar resultados bem diferentes, principalmente para empresas com lucros voláteis (Exemplo).
  • 5. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Refaça a análise para Natura: 5 Ano EBIT LL 2010 334 219 2011 469 290 2012 424 257 2013 487 293 2014 446 225
  • 6. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Veja a diferença entre as duas metodologias para a Motorola. • O que está causando tamanha diferença nos resultados? • Qual seria a diferença entre a média geométrica e a aritmética se o desvio padrão fosse zero? 6
  • 7. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Se algum dos lucros for negativo, tem-se a seguinte sugestão: 8
  • 8. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Aplique a solução do slide anterior na Aracruz e compare com o cálculo “padrão” do crescimento pela média aritmética: • Apesar de ser uma solução, ele é um pouco perigosa para utilizar na projeção de FC futuros. 9
  • 9. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • O crescimento histórico é uma boa medida para o crescimento futuro? • O passado pode ser útil para (auxiliar a) prever o futuro, porém o passado contém alguns problemas – principalmente para empresas voláteis, como visto anteriormente e como será visto no próximo slide. 10
  • 11. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • É melhor usar o crescimento da receita ou dos lucros? O que está menos sujeito às escolhas contábeis tende a ser menos volátil, mais persistente e melhor para prever o futuro. 12
  • 12. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • É mais fácil uma empresa pequena ou uma empresa grande manter a taxa de crescimento? Quem tem mais oportunidades para crescer mais rapidamente, teoricamente, as grandes ou as pequenas? • Precisamos ter cuidado com o efeito do tamanho da empresa! • Para verificar se as empresas pequenas conseguem manter suas altas taxas de crescimento, verifique o que fundamenta o crescimento: planos para crescer e ativos (ou projetos de financiamento) para garantir esse crescimento. 13
  • 13. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Veja o exemplo da Cisco (ill11p4), uma empresa de tecnologia. • Qual média devemos usar para estimar os lucros para 5 anos? Por quê? • Cuidados especiais para esse caso: 1. As taxas de crescimento devem ir se afunilando, à medida que a empresa for crescendo; 2. O crescimento pode ser insustentável: o lucro operacional em 5 anos (usando a média geométrica) pode chegar a US$ 78 bi (não devemos ver apenas os números); e 3. O crescimento da Cisco nesse período veio da aquisição de empresas pequenas com tecnologias promissoras (será que ela conseguirá comprar 80 empresas nos próximos 5 anos?). 14
  • 14. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento histórico • Guia geral para novas empresas e aquelas que têm crescimento rápido: 1. Foque nas receitas e não nos lucros; 2. Não olhe para o crescimento dos últimos anos, analise o crescimento ano a ano e o que motivou aquele crescimento, para ajudar na projeção do futuro; 3. Use o crescimento histórico apenas para projetar o futuro próximo (1 ou 2 anos); e 4. Analise o crescimento do mercado e do setor de atuação, para comparar com o da empresa que você está avaliando. 15
  • 15. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com O que dizem os analistas? • Os analistas não apresentam apenas recomendações de compra ou venda de ativos. Eles também fazem projeções e podem divulgar as taxas de crescimento que estão utilizando. 16
  • 16. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com O que dizem os analistas? 17 Vocês podem ver o que os analistas dizem sobre as suas empresas usando a Thomson Reuters, que temos na UFPB, ou no site dos analistas que seguem suas empresas, ou outros sites especializados.
  • 17. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com O que dizem os analistas? • Motivos que podem fazer com que as previsões dos analistas sejam melhores do que a simples utilização do crescimento histórico: 1. Inclusão de informações que se tornaram públicas após a divulgação das últimas demonstrações financeiras (elas não estão no g histórico, precisamos incluí-las); 2. Informações macro-econômicas: as taxas de juros, inflação etc podem afetar o crescimento da empresa; 3. Informações reveladas pelos concorrentes; 4. Informações privadas; 5. Informações públicas que não são sobre lucros (e.g. retenção de lucros, margem de lucro etc). 18
  • 18. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Vamos pensar um pouco... • Qual é o lucro em uma empresa que tem R$ 1.000 investidos que geram um retorno anual de 12%? • Considere que dos R$ 120 de lucro, a empresa reinvestirá R$ 100. Qual será o lucro previsto para o ano que vem, se o retorno for o mesmo? 19 Valor investido nos projetos atuais Retorno atual dos projetos Lucro atual R$ 1.000 12% R$ 120 Valor investido nos projetos atuais Retorno atual dos projetos Investimento em novos projetos Retorno dos novos projetos Lucro futuro R$ 1.000 12% R$ 100 12% ?
  • 19. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Vamos analisar agora as variações: – Existe alguma variação no retorno dos projetos atuais? Não! – Houve alguma informação sobre venda de ativos atuais? Não! • O reinvestimento é um dos principais fundamentos do crescimento das empresas, porque sem reinvestimentos não há crescimento sustentável (lembrem da garrafa de água). 20 Valor investido nos projetos atuais Variação no Retorno atual dos projetos Investimento em novos projetos Retorno dos novos projetos Variação do Lucro R$ 1.000 0% R$ 100 12% ?
  • 20. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Crescimento nos lucros por ação (considerando que a fonte de capital é apenas dos lucros retidos): 𝒈 = 𝑳𝒖𝒄𝒓𝒐𝑳í𝒒𝒖𝒊𝒅𝒐 𝒕−𝟏 − 𝑫𝒊𝒗𝒊𝒅𝒆𝒏𝒅𝒐𝒔 𝒕−𝟏 𝑳𝒖𝒄𝒓𝒐𝑳í𝒒𝒖𝒊𝒅𝒐 𝒕−𝟏 ∗ 𝑹𝑶𝑬 21
  • 21. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Calcule o payout a taxa de retenção dos lucros e o crescimento esperado para as 3 empresas abaixo. • O que faz a primeira ter um crescimento tão menor do que as demais? • Ter um índice de retenção baixo é ruim? Ter um payout alto é ruim? Ruim ou bom para quem? 22 Lucro Líquido PL ROE Dividendos Consolidated Edison 701 6025 11.63% 491 Procter and Gamble 3542 12058 29.37% 1796 Reliance Industries 24,033 123693 19.43% 4189
  • 22. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Considerando as variações no ROE: • Exemplo: o ROE atual é de 11,63% e o índice de retenção é de 29,96%. Assuma que a empresa aumentará seu ROE para 13% no ano que vem, permanecendo o mesmo índice de retenção dos lucros. Qual é a taxa de crescimento esperada? • Com as informações do exercício anterior, assuma que o ROE futuro será 5% maior do que o atual para cada empresa. Assuma também que o índice de retenção dos lucros será o mesmo. Qual será o crescimento futuro daquelas quatro empresas? 23
  • 23. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • O crescimento do lucro operacional (EBIT) é dado da seguinte forma: g = Taxa de Reinvestimento * Retorno do capital investido (ROIC) • Abrindo a fórmula: 𝑔 = 𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜+∆𝑊𝐶 𝐸𝐵𝐼𝑇∗(1−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠) ∗ 𝐸𝐵𝐼𝑇∗ 1−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑃𝑃𝐸+𝑊𝐶−𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 • Cuidados: – No cálculo do reinvestimento, usamos a variação do capital de giro, enquanto que no cálculo do capital investido, usamos o capital de giro de fato. – Se, no capital investido, você já tiver calculado o capital de giro não caixa (excluído o disponível), não é preciso subtrair o capital de giro de novo. Disponível não gera lucro operacional. 24
  • 24. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Crescimento fundamental • Considerando agora as variações no ROIC: 𝑔 = 𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜𝑡 + ∆𝑊𝐶𝑡 𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ (1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠) 𝑡 ∗ 𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡 𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−1 + 𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡 𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−1 − 𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡−1 𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−2 𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ 1 − 𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝑡−1 𝑃𝑃𝐸 + 𝑊𝐶 − 𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛í𝑣𝑒𝑙 𝑡−2 • Ou seja: 𝑔 = 𝑇𝑎𝑥𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑡 ∗ 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡 + 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡 − 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡−1 𝑅𝑂𝐼𝐶𝑡−1 25
  • 26. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Aspectos qualitativos • Não devemos apenas focar nos números puros. O crescimento é determinado por: 1. Qualidade da gestão; 2. Força do marketing; 3. Capacidade de formar parcerias; 4. Visão estratégica; 5. Etc. • Todos esses fatores qualitativos devem ser, de alguma forma, quantificados. • Se você não consegue quantificá-los, é melhor se manter cético em relação a eles (DAMODARAN, 2002). 27
  • 27. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Questão • Dados: • Estime a média aritmética e geométrica do crescimento dos lucros por ação (EPS). Por que eles são diferentes? Qual é o mais confiável? 28
  • 28. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Questão • A BIC reportou um ROE de 20% em dado ano e pagou 37% dos lucros como dividendos naquele ano. Assumindo que esses fundamentos não mudarão, estime a taxa de crescimento esperado dos lucros. • Quão sensível é essa taxa de crescimento às mudanças nesses fundamentos? Foque na variação do ROE. 29
  • 29. Felipe Pontes www.contabilidademq.blogspot.com Na sua empresa • Estime o g pelas duas médias (histórico) e justifique a sua escolha entre uma e outra. • Estime o g pela forma “fundamentalista“ e justifique qual é a melhor para o seu caso: EPS (lucro por ação) e lucro operacional (EBIT). 30