3 reginado takara viex brief 2011

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3 reginado takara viex brief 2011

  1. 1. Financiamento de Projetos no Brasilna Visão da Standard & Poor’s<br />Reginaldo Takara<br />Corporate & Government Ratings<br />11 de Abril de 2011<br />
  2. 2. Agenda<br />Contexto Econômico para Projetos no Brasil<br />Project Finance na Standard & Poor’s<br />Metodologia de Project Finance da S&P<br />Conclusões<br />
  3. 3. Contexto Econômico para Projetos no Brasil<br />
  4. 4. Tendências de Crédito Corporativo<br />Corporates: Upgrades excedem Downgrades<br />Alavancagem das empresas está controlada (média de 50% de dívida sobre capital) e com retornos melhores (ROE = ~14%)<br />Empresas voltadas ao mercado doméstico resistiram bem à crise<br />Forte recuperação no preço das commodities e demanda doméstica resiliente são fatores de sustentação e melhora dos créditos<br />Liquidez nos mercados de capitais tanto internacional quanto no doméstico tem permitido às empresas melhorar seus perfis de dívida (alongando prazos e obtendo funding adequado para investimentos de capital)<br />A valorização cambial prejudica os exportadores, mas reduz os custos financeiros e de aquisição de equipamentos importados<br />Crescimento agressivo (orgânico ou por aquisições) pode impor pressão sobre as métricas de crédito das empresas<br />
  5. 5. Tendências de Crédito Corporativo<br />Utilities e Infraestrutura:<br />Ambiente regulatório é fator-chave para determinar o risco de negócio<br />Por ser voltado ao mercado doméstico, é menos sujeito à volatilidade das condições da economia global<br />Grande necessidade de investimentos em infraestrutura e em projetos para eliminar gargalos que restrigem o crescimento econômico<br />Prioridade do governo: medidas anti-cíclicas, Copa do Mundo 2014 e Olimpiadas 2016 <br />Tendência de consolidação<br />Ambiente de crédito: <br />FI-FGTS e BNDES como fontes de crédito relevantes<br />Acesso ao mercado de crédito doméstico tem sido estável; emissões externas devem crescer em importância no médio prazo<br />
  6. 6. Perspectivas positivas para o setor de infraestrutura<br />PAC: Lista de projetos prioritários e apoiados pelo governo federal exigirão investimento de cerca de US$700 bilhões nos próximos 5 anos. <br />Infraestrutura logística<br />Energia<br />Habitação e desenvolvimento urbano/social<br />Cerca de 60% investido até 2009 por:<br />Entidades ligadas ao governo: 50%<br />Iniciativa privada: 40%<br />Orçamento Federal: 10%<br />Minha Casa Minha Vida: programa de habitação que pretende construir 1 milhão de casas populares<br />
  7. 7. Perspectivas positivas para o setor de infraestrutura<br />Principais projetos:<br />Logistica: US$35 bilhões<br />Rodovias: US$20 bilhões<br />Ferrovias: US$5 bilhões<br />Portos e aeroportos: US$3 bilhões<br />Energia: US$110 bilhões<br />Hidrelétrico: Santo Antonio (3,150 MW - US$7 bi); Jirau (3,450 MW: US$ 5,8 bi), Belo Monte (11,000 MW – quase US$10 bi)<br />Oleo e Gás: US$80 bi<br />Habitação e desenvolvimento urbano/social: US$200 bilhões<br />
  8. 8. Perspectivas positivas para o setor de infraestrutura<br />Grandes eventos esportivos a serem sediados pelo Brasil impõem prazos para a conclusão dos investimentos<br />Copa do Mundo em 2014<br />Investimentos estimados em US$52 bi<br />Transporte é o principal gargalo: investimentos de US$40 bi<br />Estádios e infraestrutura urbana básica<br />Olimpiadas de 2016<br />Investimentos estimados em US$15 bi<br />
  9. 9. Perspectivas positivas para o setor de infraestrutura<br />Riscos:<br />Execução:<br />Necessidade de leilão para vários projetos em curto espaço de tempo<br />Definição/aprimoramento dos modelos de concessão (ex: aeroportos e portos)<br />Processos administrativos demorados (ex: licenciamento ambiental)<br />Financiamento:<br />Apoio do BNDES, bancos estatais e fundos de pensão, mas limitado<br />Setor financeiro é bem desenvolvido, mas ainda investe principalmente em títulos públicos<br />Mercado de capitais vem evoluindo, mas ainda com transações plain vanilla<br />
  10. 10. Alternativas de financiamento para o setor de infraestrutura<br /><ul><li>Títulos públicos ainda são principal alternativa de investimento
  11. 11. Capacidade de investimento doméstico é considerável
  12. 12. Taxas de juros elevadas e memória da volatilidade ainda afetam as decisões de investimento, sendo que fundos de pensão e outros investidores institucionais concentram-se em títulos públicos
  13. 13. Por outro lado, com maior estabilidade nos últimos anos e queda na taxa de juros (Brasil elevado a investment grade pela S&P em abril de 2008), investidores devem buscar alternativas de investimento
  14. 14. O setor financeiro tem porte significativo e é resiliente, mas concentra-se no crédito a consumidor
  15. 15. Forte crescimento das carteiras de crédito dos bancos (50% do PIB, contra 22% em 2002)
  16. 16. Necessidade de ampliar o mercado de capitais local
  17. 17. Grande fluxo de investimentos estrangeiros (diretos de US$ 26 bilhões em 2009 e US$48 bilhões em 2010)
  18. 18. IPOs: US$92 bilhões em 2010 (incluindo Petrobras)</li></li></ul><li>Project Finance na Standard & Poor’s<br />
  19. 19. Ratings para Projetos, 1992-2010<br />
  20. 20. Total de Dívida Outstanding de Projetos <br />
  21. 21. Total de Dívidas de Projetos com Rating<br />
  22. 22. Distribuição dos Ratings<br />
  23. 23. Distribuição dos Ratings<br />
  24. 24. Metodologia dos Ratings de Project Finance<br />Relação entre o Risco de Negócio e o Perfil Financeiro<br /><ul><li>Principais Questões:
  25. 25. Qual é a previsibilidade, volatilidade e vulnerabilidade do fluxo de caixa do projeto, e como esse fluxo se compara com as obrigações fixas contratuais?
  26. 26. Principais Tarefas:
  27. 27. Identificar o risco de uma transação
  28. 28. Determinar quem está assumindo os riscos
  29. 29. Medir o efeito potencial de cada risco de acordo com o caixa disponível para as obrigações</li></li></ul><li>Project Finance<br />Convergência de Corporate e Structured Finance<br />Securitização corporativa (ex.: securitização; títulos estruturados de infraestrutura)<br />Dívida garantida<br />Corporate<br />Structured<br />Dívida não garantida<br />Títulos de exportação estruturados<br />Project Finance<br />CDO de empréstimos de projetos<br />Estruturas ring-fenced<br />
  30. 30. Definição de um Project Finance<br />Um mecanismo testado e estabelecido para financiamento de projetos em vários segmentos de infra-estrutura e serviços.<br />O financiamento de um projeto é caracterizado por:<br />Ativos específicos - apenas o fluxo de caixa gerado pelo(s) ativo(s) objeto(s) do Project Finance está disponível para pagamento das obrigações<br />Risco de Construção – em geral não há histórico operacional<br />Vida útil ou contratual do ativo é limitada<br />Contratos definem a alocação de riscos <br />Empresa de propósito específico, bankruptcy remote<br />Uso de covenants restritivos para administrar riscos de forma efetiva<br />Pacote de garantias limita potenciais benefícios de falência ou restruturação <br />Administração restritiva do caixa (contas reservas, alocação de caixa, etc).<br />
  31. 31. Facilita joint ventures/associações de diferentes sponsors<br />Característica “Non-recourse” – limita a responsabilidade do sponsor<br />Possibilita financiamento anterior à conclusão da construção<br />Alavancagem maior que um corporate típico<br />Regulamentação e/ou eficiência tributária<br />Limita a exposição dos credores a riscos conhecidos e bem definidos por contrato<br />Razões para Utilizar Project Finance<br />
  32. 32. Dívida de Project Finance vs. Dívida Corporativa<br />Dívida Corporativa<br /><ul><li>Longevidade indeterminada
  33. 33. Com direito de regresso
  34. 34. Normalmente é dívida não garantida
  35. 35. Base de ativos indefinida
  36. 36. Alavancagem moderada
  37. 37. Risco aumenta com o tempo
  38. 38. Cláusulas restritivas (covenants) limitadas
  39. 39. Liquidez geral</li></ul>Dívida de Project Finance<br /><ul><li>Ativo/concessão tem duração limitada
  40. 40. Sem direito de regresso
  41. 41. Normalmente é dívida garantida
  42. 42. Base de ativos definida
  43. 43. Alta alavancagem
  44. 44. Risco diminui com o tempo
  45. 45. Cláusulas restritivas (covenants) significativas
  46. 46. Liquidez/reservas dedicadas </li></li></ul><li>Segregação de Risco: SPEs ou FIDCs?<br />As características de um FIDC e uma SPE (critério S&P para segregação de risco) não são muito diferentes: <br />restrição de objeto e poderes conferidos ao veículo emissor, limitação de endividamento, administração independente, segregação de riscos, etc.<br />devem permitir o isolamento da operação em relação ao risco de default dos participantes (originador, patrocinador, etc.).<br />FIDC apresenta estrutura legal adequada, e conta com arcabouço regulatório e legal sólido e testado – características não uniformes nas SPEs (ainda pouco utilizadas no Brasil como veículos de emissão).<br />
  47. 47. Segregação de Risco: SPEs ou FIDCs?<br />Porém:<br />FIDCs são veículos isentos de impostos e taxas. Investidores estão sujeitos somente ao pagamento de IR. Uma SPE, como qualquer outra empresa no Brasil, está sujeita à burocracia e aos custos envolvidos na abertura de uma nova empresa.<br />FIDC apresenta estrutura naturalmente independente, com a figura do administrador, do custodiante, e por vezes de um gestor, o que garante de maneira clara a separação das atividades do cedente das atividades do FIDC. Numa SPE, a segregação das suas atividades depende do grau de independência desta em relação ao originador (grau de independência dos diretores, separação legal da SPE em relação às demais empresas e operações da cedente, fungibilidade de fluxos de caixa, etc.).<br />Crescente interesse de investidores institucionais e outros por FIDCs. Conforto em relação à estrutura geral do veículo, interesse por investimento em cotas com cotação diária, e potencial para expansão de mercado secundário de negociação destas cotas (algum nível de padronização).<br />
  48. 48. Metodologia de Project Finance na S&P<br />
  49. 49. Estrutura de Análise do Projeto<br />Reforço de Qualidade de Crédito<br />Eventos de Força Maior<br />Risco Institucional<br />Risco Soberano<br />Riscos Específicos ao Projeto<br />
  50. 50. Principais Componentes de Análise do Projeto<br />Uma Abordagem de Baixo para Cima<br />Estrutura contratual<br />Tecnologia <br />Construção<br />Operação & Manutenção <br />Recurso (Gás, Vento, Mineral)<br />Competitividade<br />Estrutura legal<br />Contraparte<br />Desempenho financeiro<br />Pagamento na íntegra e no prazo<br />Rating de<br />Default: para o prazo da dívida<br />Comparativo com outros pares - Project Finance<br />Conhecimento<br />Documentos do projeto<br />Documentos do financiamento<br />
  51. 51. Estrutura Contratual<br />Vínculos dos contratos: quem é responsável pelo quê?<br />Contratos de Construção<br />Arrendamentos<br />Contrato de offtaker<br />Contratos de Fornecimento<br />Acordos de Concessão<br />Segurança de Reembolso para o Financiador?<br />Acordos de Marketing<br />Linhas de Crédito<br />Acordos de Suporte para Transporte e Logística<br />Escritura dos Empréstimos<br />Cessões de Hipoteca<br />
  52. 52. Riscos do Projeto - Tecnologia<br />Principais Considerações do Rating<br />Atenuantes<br />Considerações<br /><ul><li>Comercialmente comprovado?
  53. 53. Revolucionário ou evolucionário?
  54. 54. O fornecedor é uma grande empresa com oportunidades de mercado importantes?
  55. 55. A tecnologia consegue entregar o desempenho esperado nas projeções preliminares?
  56. 56. Não é o principal risco na maior parte dos projetos
  57. 57. Testes de desempenho e multas nos contratos de construção
  58. 58. Provedor de tecnologia é comprometido com desempenho
  59. 59. Garantia é abrangente</li></li></ul><li>Riscos do projeto - Construção e O&M<br />Principais Considerações do Rating <br />Atenuantes<br />Considerações<br /><ul><li>Preço e data de entrega fixos nos contratos EPC
  60. 60. Penalidades (Liquidated Damages – LDs) significativas para atrasos e deficiências de desempenho
  61. 61. Contrapartes com capacidade creditícia ou suporte financeiro
  62. 62. Crédito para seguros de performance, seguros-garantia, etc.
  63. 63. Contingências e reservas
  64. 64. Não concluído no prazo, não cumpriu o orçamento, ou o desempenho:
  65. 65. Perda de fluxo de caixa?
  66. 66. Risco de perder os contratos de offtaker?
  67. 67. É necessário financiamento adicional?
  68. 68. Atendendo as projeções de custos O&M (Operação & Manutenção), mantendo o desempenho
  69. 69. Demanda por mão-de-obra e materiais altamente correlacionada com o crescimento econômico</li></li></ul><li>Riscos do Projeto - Riscos de Fornecimento<br />Principais Considerações de Ratings<br />Atenuantes<br />Considerações<br /><ul><li>Histórico de longo prazo sobre o desempenho dos recursos
  70. 70. Caracterização dos recursos por peritos
  71. 71. Estimativas conservadoras
  72. 72. Rating reflete o ciclo de baixa no preço e disponibilidade
  73. 73. Desempenho financeiro robusto
  74. 74. Suficiente ao longo do prazo da dívida
  75. 75. Variação no curto e longo prazo
  76. 76. Natureza contratual da exposição
  77. 77. Preço do produto não relacionado ao da matéria-prima
  78. 78. Incerteza em relação aos preços</li></li></ul><li>Riscos do projeto - Competitividade<br />Importância dos Contratos<br />Sem contrato<br />Com contrato<br /><ul><li>Desempenho em relação aos pares
  79. 79. Ponto de equilíbrio (breakeven) com preços baixos?
  80. 80. O desempenho é sustentável no longo prazo?
  81. 81. Rating da dívida é válido para o prazo da dívida
  82. 82. Qual é o benefício para os offtakers?
  83. 83. Preço fora do mercado?
  84. 84. Há potencial para renegociação?
  85. 85. Potencial para conseguir outros offtakers
  86. 86. Reaberturas de preço
  87. 87. Opções de redução de volume</li></li></ul><li>Riscos do projeto - Legal e Estrutural<br />Mantendo o projeto um projeto …e longe da falência<br />Atenuantes<br />Considerações<br /><ul><li>Limitações:
  88. 88. Nenhuma dívida ou ônus adicionais
  89. 89. Nenhuma alteração significativa no contrato
  90. 90. Trustee arrecada/aloca o caixa
  91. 91. Reservas: 6 meses de serviço da dívida, manutenção, etc.
  92. 92. Salvaguardas para reduzir risco de falência do sponsor
  93. 93. Separação, diretor independente, etc.
  94. 94. Rating reflete o prazo total da dívida
  95. 95. Ativo único
  96. 96. Potencial para alterações nos ativos ou contratos
  97. 97. Capacidade creditícia do sponsor: se este for à falência poderá tentar levar o projeto junto
  98. 98. Flexibilidade financeira</li></li></ul><li>Riscos do Projeto - Desempenho Financeiro<br />Principais Considerações do Rating<br />Análise<br />Considerações<br /><ul><li>Desempenho robusto em cenários de estresse dá suporte a ratings de crédito mais altos
  99. 99. Não se prenda a índices!!
  100. 100. Características estruturais não podem superar desempenho financeiro fraco
  101. 101. Premissas conservadoras para o grau de investimento
  102. 102. Capitalização e flexibilidade financeira
  103. 103. Risco de inflação
  104. 104. Risco de taxa de juros
  105. 105. Risco de moeda
  106. 106. Risco de liquidez
  107. 107. Cobertura de obrigações fixas
  108. 108. Resultados críveis das projeções</li></li></ul><li>Risco Soberano<br /><ul><li>Commodity exportável com pouco mercado doméstico?
  109. 109. Estrategicamente importante?
  110. 110. Transação em moeda forte?
  111. 111. Trustee fora do país?
  112. 112. Projeto sem dependência do governo?
  113. 113. “Risco de redirecionamento” limitado?</li></li></ul><li>Riscos Institucionais – Mercados Emergentes<br />O estado do desenvolvimento institucional<br /><ul><li> Ambiente Legal
  114. 114. Jurisdição do Financiamento
  115. 115. Estrutura Regulatória
  116. 116. Ambiente de Negócios
  117. 117. Cultura Comercial
  118. 118. Parecer da Auditoria</li></ul>As Regras <br />do Jogo<br />
  119. 119. Eventos de Força Maior e Seguros<br />Acidentes acontecem!<br />Questões<br /><ul><li>Exposição a problemas potenciais
  120. 120. Tempo para reparos
  121. 121. Liquidez
  122. 122. Reservas
  123. 123. Seguro
  124. 124. Lucros cessantes</li></li></ul><li>Os Riscos de um Projeto Variam ao Longo do Tempo<br />Pré-Construção<br />Pós-Construção<br />Risco de Construção<br />Stress Financeiro<br />Atrasos<br />Cenário de Demanda abaixo do Esperado<br />Riscos<br />Projeto<br />Custos<br />Base Case<br />Concessão<br />Operação e Manutenção<br />Reajustes Tarifários<br />Time<br />Concessão<br />Force Majeure, Legislação, Risco Político<br />
  125. 125. Conclusões<br />
  126. 126. Conclusões <br /><ul><li>Investimentos em infraestrutura são essenciais para o crescimento econômico nos próximos anos, e volume de recursos necessários exige a diversificação de fontes de financiamento
  127. 127. Muitos desses investimentos poderão ser financiados por estruturas de project finance, tanto domésticas quanto internacionais
  128. 128. Estruturas precisam mitigar os principais riscos de projeto efetivamente</li></li></ul><li>For Internal Use Only—Not for External Distribution<br />
  129. 129. Fluxo de Análise do Rating<br />Recebimento de informações & documentos<br />Reunião da diretoria para sumário da operação<br />Análise<br />Produção do <br />relatório de crédito<br />Informar sponsors<br />do <br />rating/perspectiva<br />Comitê de rating <br />Rating <br />aceito?<br />Apelação<br />N<br />Monitoramento <br />do rating<br />Novas Informações<br />Informações Mal Interpretadas<br />S<br />Comunicado<br />à Imprensa<br />Relatório<br /> de rating<br /> preliminar<br />Divulgação <br />do rating<br />

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