O slideshow foi denunciado.
Utilizamos seu perfil e dados de atividades no LinkedIn para personalizar e exibir anúncios mais relevantes. Altere suas preferências de anúncios quando desejar.

Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. (luty 2011)

3.528 visualizações

Publicada em

PGNiG S.A. jako największa spółka gazownicza w Polsce pozostaje niedoceniona przez rynek, co sprawia, że jej akcje są obecnie notowane na bardzo korzystnych poziomach cenowych.

Publicada em: Economia e finanças
  • Seja o primeiro a comentar

Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. (luty 2011)

  1. 1. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendy PGNiG S.A. ANALIZA INWESTYCYJNA LUTY 2011Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -1- Autor: Tobiasz Maliński
  2. 2. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyAutor: Tobiasz MalińskiLicencja: Creative Commons Uznanie autorstwa - Użycie niekomercyjne – Bez utworówzależnych 3.0 PolskaPełny tekst licencji:http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/3.0/pl/legalcode Wyłączenie odpowiedzialnościTreści przedstawione w analizie są prywatnymi opiniami autora i nie stanowią rekomendacjiinwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentówfinansowych ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Autornie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie treści zawartychw niniejszej analizie, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętychna jej podstawie.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -2- Autor: Tobiasz Maliński
  3. 3. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendySPIS TREŚCICharakterystyka PGNiG.............................................................................................................4Branża.........................................................................................................................................6Zarząd..........................................................................................................................................8Finanse........................................................................................................................................9 Wielkości bilansowe (w tys. zł)..............................................................................................9 Wielkości wynikowe (w tys. zł)............................................................................................11 Wskaźniki..............................................................................................................................12 Płynność...............................................................................................................................14 Podsumowanie sytuacji finansowej......................................................................................15Wycena akcji oraz proponowany moment ich kupna...............................................................15Podsumowanie analizy PGNiG S.A..........................................................................................16Bibliografia...............................................................................................................................18 Sprawozdania finansowe.......................................................................................................18 Strony internetowe................................................................................................................18 Pozostałe...............................................................................................................................18Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -3- Autor: Tobiasz Maliński
  4. 4. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyCharakterystyka PGNiGPGNiG S.A., czyli Polskie Górnictwo Naftowe i Gazownictwo jest największym podmiotemo iście monopolistycznej pozycji w Polsce, zajmującym się wydobyciem gazu ziemnego orazropy naftowej, obrotem tymi paliwami oraz ich dystrybucją. PGNiG S.A. nie jest jedynympodmiotem zajmującym się obrotem gazem ziemnym, ponieważ istnieje jeszcze 30 innych1 owiele mniejszych podmiotów, zajmujących się dystrybucją oraz sprzedażą tego paliwa.PGNiG S.A. natomiast obejmuje zasięgiem swojej działalności praktycznie 100% polskiegorynku pod każdym względem. Spółka funkcjonuje w ramach grupy kapitałowej, w którejstanowi jednostkę dominującą, odpowiedzialną za koordynację działań spółek zależnych.Spółki zależne PGNiG S.A. zajmują się różnymi segmentami działalności całej grupykapitałowej, tj.:- obrotem gazowym,- dystrybucją gazu do odbiorców końcowych,- poszukiwaniem gazu,- wydobywaniem gazu,- badaniami geodezyjnymi,- innymi zadaniami związanymi z gazem ziemnym.Głównym źródłem dochodu spółki jest sprzedaż gazu ziemnego pochodzącego z własnegowydobycia (30%) oraz z importu (70% z czego 68% pochodzi od Rosjan – GazpromEksport)2. Dodatkowym źródłem dochodu spółki jest wydobycie oraz sprzedaż ropy naftowej,jednak znaczenie tego rodzaju działalności w przychodach spółki jest o wiele mniejsze wporównaniu do działalności stricte gazowej:Wykres 1. Struktura przychodów ze sprzedaży. Gaz Ropa naftowa Hel Propan-Butan Gazolina LNG Inne1 Źródło: http://www.rynekgazu.pl/index.html?id=842 Jednostkowe sprawozdania finansowe PGNiG S.A. z lat 2009-2005.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -4- Autor: Tobiasz Maliński
  5. 5. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyŹródło: Opracowanie własne na podstawie Jednostkowego Sprawozdania FinansowegoPGNiG S.A. za rok 2009.Przychody ze sprzedaży gazu stanowią 96,62% całości przychodów3, dlatego ten rodzajdziałalności jest dla spółki PGNiG S.A. podstawowym źródłem dochodu. Głównymiodbiorcami gazu ziemnego jest sektor przemysłowy, do którego należą głównie podmioty zbranży petrochemicznej oraz energetyki:Wykres 2. Odbiorcy gazu sprzedawanego przez PGNiG S.A. 0,30% 1,10% 29,50% Przemysł Handel, usługi Gospodarstwa domowe 57,80% Odbiorcy hurtowi 11,30% EksportŹródło: Opracowanie własne na podstawie Jednostkowego Sprawozdania FinansowegoPGNiG S.A. za rok 2009.Odbiorcy przemysłowi są odpowiedzialni za zakup 57,8% gazu ziemnego od PGNiG S.A., nadrugim miejscu znajdują się gospodarstwa domowe nabywające 29,5% całej sprzedaży gazuziemnego spółki. Spółka eksportuje również gaz za granicę, jednak ta działalność mamarginalny wpływ na wielkość przychodów spółki.PGNiG S.A. jako jednostka dominująca największej, rodzimej gazowej grupy kapitałowejposiada ciekawą historię finansową. Ze spółki o bardzo dużym zadłużeniu stała sięostatecznie podmiotem korzystającym głównie z własnego finansowania, w którym odbyłasię restrukturyzacja zatrudnienia, rozdzielenie działalności obrotowej od dystrybucyjnej wroku 2007, a obecnie przeprowadzane są spore inwestycje. PGNiG S.A. posiada na polskimrynku gazowniczym ugruntowaną pozycję, która w przyszłości może jednak ulec zagrożeniu.Z uwagi na postępującą liberalizację rynku gazowego, w Polsce mogą pojawić sięzagraniczne podmioty o znacznie większych możliwościach niż PGNiG S.A.. W związku ztym spółka cały czas poszukuje nowych możliwości rozwoju, w szczególności źródeł gazuziemnego i ropy naftowe.Obecnie PGNiG S.A. rozwija się w kilku kierunkach:- dokonuje nowych inwestycji,3 Są to dane z roku 2009, jednak struktura przychodowa spółki wyglądała bardzo podobnie przez cały okresobjęty analizą, tj. od roku 1999 do 2009.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -5- Autor: Tobiasz Maliński
  6. 6. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendy- nawiązuje współpracę z partnerami zagranicznymi,- nabywa udziały w innych spółkach z branży.Największe inwestycje PGNiG S.A.:- budowa terminalu LNG, który ma zostać już niebawem ukończony (2011 rok),- budowa gazociągu łączącego platformę wiertniczą na norweskim szelfie kontynentalnym zeSzwecją i Danią,- budowa Baltic Pipe, czyli gazociągu łączącego w przyszłości Polskę i Danię,- przygotowania do inwestycji Boernicke-Police, czyli gazociągu łączącego Polskę zNiemcami.W ramach poszukiwania nowych złóż gazu ziemnego i ropy naftowej, spółka podjęławspółpracę lub założyła spółki zależne w następujących krajach:- Norwegii,- Danii,- Niemczech,- Omanie,- Egipcie,- Libii.PGNiG S.A. jako podmiot prowadzący działalność o wysokim znaczeniu dla bezpieczeństwaenergetycznego kraju, intensywnie poszukuje nowych możliwości eksploatacji z uwagi nafakt powolnego wyczerpywania się rodzimych złóż, czemu towarzyszy wzrost jednostkowegokosztu wydobycia. Niechęć akceptacji zmian taryf gazowych przez prezesa URE powoduje,że kontynuowanie eksploatacji wyłącznie obecnych złóż, stawałoby się coraz mniej rentowne.W związku z zabezpieczaniem nowych źródeł dostaw gazu do Polski bardzo duże znaczeniemają prace prowadzone w związku z przyszłą, potencjalną eksploatacją gazu łupkowego.BranżaGaz ziemny jest wydobywany ze złóż, towarzyszących złożom ropy naftowej. Polskagospodarka jest w dużej mierze oparta na węglu jako podstawowym surowcu energetycznym,którego mamy niestety coraz mniej. Brak na chwilę obecną (2011 rok) elektrowni atomowychpowoduje, że gaz ziemny jako paliwo ma dla Polski duże znaczenie.Zużycie gazu ziemnego w Polsce jest o wiele niższe niż w innych krajach Unii Europejskiej,tj. ponad 2,5 raza niższe niż w Niemczech oraz dwa razy niższe w porównaniu do RepublikiCzeskiej (w przeliczeniu na jednego mieszkańca)4. Można zatem z dużymprawdopodobieństwem przypuszczać, że w przyszłości nastąpi wzrost konsumpcji tegopaliwa w Polsce. Zdają się to potwierdzać prognozy zapotrzebowania na gaz ziemny w Polscedo roku 2030:4 Źródło: Erste Group – Unconventional Gas in Poland, Sector Report.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -6- Autor: Tobiasz Maliński
  7. 7. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyTabela 1. Prognoza zapotrzebowania na energię z gazu ziemnegoLata 2005 2010 2015 2020 2025 2030Planowane zużycie energii z gazu 9,97 10,84 11,24 11,65 12,74 13,35ziemnego [Mtoe]Wzrost od roku bazowego (2005 = 0,00 8,73 12,74 16,75 27,78 33,90100)Ogólna prognoza zużycia energii 61,92 69,09 72,64 76,81 83,54 89,21[Mtoe]Udział gazu ziemnego w ogólnym 16,10 15,69 15,47 15,17 15,25 14,96zużyciu energii [w %]Źródło: Biuletyn Urzędu Regulacji EnergetykiZ powyższej tabeli wynika, że nawet w roku 2030 udział gazu ziemnego w ogólnym zużyciuenergii będzie niewielki, gdyż wyniesie niespełna 15%. Nadzieją polskiego gazownictwa sąrodzime złoża gazu łupkowego, które zawierają od 1,5 bln m3 do nawet 3 bln m3 gazu.Eksperci szacują, że gdyby te złoża nadawały się do eksploatacji, zabezpieczyłyby zużyciegazu w Polsce na kolejne 100 lat5. Rodzime złoża gazu konwencjonalnego wynoszą zaledwie92 mld m3, a krajowe wydobycie tylko 4,3 mld m3. Przy rocznym zużyciu gazu ziemnego napoziomie 14 mld m3, musimy importować 70% gazu, aby pokryć zapotrzebowanie. W tymkontekście zasobność złóż łupkowych jest bardzo obiecująca.Gaz ziemny jest paliwem emitującym o 50% mniej dwutlenku węgla niż węgiel kamienny, wzwiązku z czym poszerzenie gazowej bazy surowcowej byłoby dla Polski bardzo atrakcyjne.Gdyby się okazało, że eksploatacja złóż gazu łupkowego jest w Polsce opłacalna, pojawilibysię na naszym rynku konkurenci zagraniczni zwabieni niższym kosztem wydobycia tegopaliwa w porównaniu do swoich realiów. Przełożyłoby się to na wzrost konkurencji oraz naspadek cen gazu w przyszłości. Od strony inwestycyjnej nie byłoby to korzystne, jednakpresja Unii Europejskiej na ograniczanie emisji dwutlenku węgla, duży rozdźwięk wkonsumpcji gazu w Polsce w porównaniu do krajów ościennych sprawiają, że ostatecznieinwestycje gazowe są bardzo obiecujące. PKN Orlen dostrzegł również szansę zarabiania wbranży gazowej, dlatego nawiązał współpracę z PGNiG S.A. w zakresie poszukiwania iwydobywania tego surowca. Jak zostało wspomniane wcześniej, ropa naftowa i gaz ziemnywystępują razem, dlatego współpraca tych dwóch polskich podmiotów jest uzasadniona.Branża gazowa i energetyczna w Polsce podatne są na kilka rodzajów ryzyka6:- ryzyko prawne i regulacyjne,- ryzyko cenowe surowców,- ryzyko walutowe.Pierwszy rodzaj ryzyka jest generowany przez Urząd Regulacji Energetyki (URE)zatwierdzający taryfy energetyczne dla różnych grup odbiorców. Podobnie jak w branżyenergetycznej również w przypadku gazownictwa, prezes URE bardzo często nie akceptujetaryf cenowych proponowanych przez PGNiG S.A., celem ochrony interesów odbiorców56 Jednostkowe sprawozdania finansowe PGNiG S.A. za lata 2005-2009.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -7- Autor: Tobiasz Maliński
  8. 8. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendykońcowych. Ostatecznie takie działania przekładają się na spadek rentowności działalności,który w przypadku PGNiG S.A. wystąpił w latach 2008-2009.Ryzyko cen surowców dotyczy zarówno cen gazu ziemnego pochodzącego z importu orazcen ropy naftowej, z którymi ceny gazu są silnie skorelowane. Coraz wyższe ceny ropynaftowej powodują wzrost cen gazu ziemnego, któremu towarzyszy blokowanie zmian taryfgazowych przez prezesa URE, co przełożyło się w przeszłości na spadki rentowności,pomimo wzrostu przychodów.Ryzyko kursowe dotyczy głównie ryzyka na parach walutowych EUR/PLN oraz USD/PLN,przed którym PGNiG S.A. zabezpiecza się wykorzystując instrumenty pochodne (opcjewalutowe).W celu ograniczenia ryzyka cen surowców, spółka wykorzystuje kontrakty terminoweforward.Perspektywy branży gazowniczej w Polsce wyglądają dwojako: a) przyjmując, że eksploatacja złóż gazu łupkowego nie będzie tak dochodowa jak się planuje, to: - PGNiG S.A. będzie kontynuowało obecną strategię rozwoju polegającą na dywersyfikacji źródeł energii oraz bazy surowcowej, - opłacalność inwestycji w tą spółkę będzie niższa, ale i tak bardziej opłacalna niż w spółki z branży rafineryjnej lub petrochemicznej, b) w przypadku, gdy eksploatacja złóż gazu łupkowego okaże się opłacalna, to: - nastąpi wzrost konkurencji gazowej w Polsce, - spadną marże dystrybucji gazu i jego wydobycia, - inwestycja w akcje PGNiG S.A. przyniesie duże zyski w przypadku potwierdzenia zasobności koncesjonowanych złóż gazu łupkowego oraz wraz z rozpoczęciem wydobycia.Bez względu na to czy gaz łupkowy będzie wydobywany w Polsce czy nie, inwestycjegazowe będą opłacalne z punktu widzenia inwestorów, ponieważ:- wzrośnie konsumpcja gazu ziemnego w Polsce,- wzrosną ceny gazu ziemnego w Polsce.W perspektywie zmniejszających się polskich zasobów węgla kamiennego w Polsce orazubywających światowych złóż ropy naftowej, gaz ziemny jako paliwo energetyczne będziestanowiło tańszą i bardziej ekologiczną alternatywę energetyczną. Trzeba również zwrócićuwagę na fakt podejmowania współpracy przez PGNiG S.A. z zakładami energetycznymi wPolsce, celem produkcji energii elektrycznej na bazie gazu ziemnego7.Podsumowując, kupno akcji spółek zajmujących się wydobyciem, obrotem i/lub dystrybucjągazu ziemnego będzie opłacalne w perspektywie najbliższych 5-10 lat.ZarządAnaliza jednostkowych sprawozdań finansowych PGNiG S.A. dostarcza jednoznacznychinformacji na temat skuteczności zarządzania spółką.7 Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. z 2009 roku.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -8- Autor: Tobiasz Maliński
  9. 9. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyZarząd w latach 2005-2009:- sukcesywnie realizował zakrojone na szeroką skalę plany restrukturyzacji zadłużenia spółkioraz jej zatrudnienia,- sprawnie przeprowadził rozdzielenie działalności obrotowej od dystrybucyjnej,- efektywnie zagospodarował środki z publicznej emisji akcji, które zostały przeznaczonegłównie na poszukiwanie nowych złóż gazu ziemnego oraz inwestycje rzeczowe,- wyjaśniał powody zaistnienia wszelkich negatywnych zmian przekładających się na spadekrentowności w sprawozdaniu zarządu z działalności jednostki.Prezes zarządu w listach do akcjonariuszy otwarcie omawiał zarówno sukcesy jak i czasoweniepowodzenia w działalności spółki.Biorąc pod uwagę wszystkie przedstawione czynniki można stwierdzić, że zarząd w spółcePGNiG S.A. jest zarządem godnym zaufania i dbającym o rozwój podmiotu.Finanse8Wielkości bilansowe (w tys. zł)Wykres 3. Najważniejsze wielkości aktywów. 3 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł 2 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł 2 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł A k tyw a A k tyw a o b ro to w e 1 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł Zap asy N a le żno ś c i k ró tk o te rm in o w e 1 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł G o tó w k a i in n e ś ro d k i p ie n ię żn e 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 z ł 0 ,0 0 zł 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009Źródło: Opracowanie własne.Od roku 1999 najważniejsze wartości aktywów wykazują tendencję rosnącą, tzn. aktywaogółem, aktywa obrotowe, zapasy oraz należności. Jedynie od roku 2006 maleje wielkośćzasobów gotówkowych oraz jej ekwiwalentów. Jest to spowodowane spadającą rentownością,8 Wszelkie informacje w tym punkcie pochodzą z jednostkowych sprawozdań finansowych PGNiG S.A. z lat1999-2009. Przy czym sprawozdania z lat 2000-2004 pochodzą z Monitora Polskiego B, natomiastsprawozdania od roku 2005 pochodzą z działu relacji inwestorskich spółki.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. -9- Autor: Tobiasz Maliński
  10. 10. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyktórej przyczyny zostały poniekąd wyjaśnione w sekcji tego raportu, dotyczącej branżygazowniczej. Obecnie wartości aktywów ogółem oraz poszczególnych składnikówustabilizowały się.Na wykresie 4 zostały zaprezentowane wielkości kapitału własnego oraz zobowiązań wpodziale na krótko – i długoterminowe. Zostały również oznaczone wielkości kapitałuobrotowego netto (KON). W latach 2001-2003 spółka była w znacznym stopniu zadłużona,czego dowodem jest wysoki poziom zobowiązań długoterminowych w tym okresie. Było tospowodowane inwestycjami majątkowymi – zakupem środków trwałych oraz wartościniematerialnych i prawnych. Obecnie PGNiG S.A. posiada bardzo niski poziom zadłużeniadługoterminowego, korzysta głównie z kapitału własnego.Wykres 4. Najważniejsze wielkości pasywów. 2 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł 1 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł 1 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł K a p ita ł w ła s ny Zo b o w ią za nia d ług o te rm ino w e Zo b o w ią za nia k ró tk o te rm ino w e 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł KON 0 ,0 0 zł 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 złŹródło: Opracowanie własne.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 10 - Autor: Tobiasz Maliński
  11. 11. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyWielkości wynikowe (w tys. zł)Wykres 5. Podstawowe rodzaje zysków. 2 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł 1 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł 1 0 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł P rzyc ho d y ze sp rze d a ży Zysk (stra ta ) na sp rze d a ży E B IT 5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 zł Zysk ne tto 0 ,0 0 zł 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -5 0 0 0 0 0 0 ,0 0 złŹródło: Opracowanie własne.Przychody ze sprzedaży wykazują od roku 1999 tendencję wzrostową co jednoznacznie jestpozytywnym akcentem z punktu widzenia inwestorów. Do roku 2007 następował równieżnieznaczny, aczkolwiek sukcesywny przyrost pozostałych kategorii zysków, tj. zysku netto nasprzedaży, zysku operacyjnego oraz zysku netto. Duże różnice pomiędzy kategoriamiprzychodów oraz zysków sugerują niski poziom marż uzyskiwanych przez spółkę ze swojejdziałalności. Wysokość marż została przedstawiona na wykresie 6.Podobnie jak zyski, również marże od roku 2007 uległy znacznemu obniżeniu. Przychody zesprzedaży jednak cały czas rosły. Taka sytuacja była spowodowana przede wszystkim:- zmianami cen ropy naftowej,- towarzyszącym jej wzrostowi cen gazu ziemnego z importu,- niekorzystnym zmianom kursu walutowego USD/PLN,- niewystarczającą wysokością cen gazu ziemnego w Polsce, które nie rekompensują wwystarczający sposób ponoszonych kosztów działalności.Nawiązując do zagadnień branżowych omówionych we wcześniejszej części tego raportu,czynnikiem dodatkowo przemawiającym za wzrostem cen gazu ziemnego w Polsce, wprzyszłości, będzie lobbing ze strony spółek gazowniczych oraz największego tego typupodmiotu w Polsce – PGNiG S.A.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 11 - Autor: Tobiasz Maliński
  12. 12. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyWykres 6. Marże PGNiG S.A. 2 0 ,0 0 % 1 5 ,0 0 % 1 0 ,0 0 % M a rża o p e ra c yjna 5 ,0 0% M a rża na s p rze d a ży M a rża zys ku ne tto 0 ,0 0% 1999 2000 2001 2 00 2 2003 2004 2005 2006 20 0 7 2008 2 0 09 -5 ,0 0 % -1 0 ,00 %Źródło: Opracowanie własne.WskaźnikiWykres 7. Wartości wskaźników zadłużenia oraz rentowności. 1 8 0 ,0 0 % 1 6 0 ,0 0 % 1 4 0 ,0 0 % 1 2 0 ,0 0 % 1 0 0 ,0 0 % Za d łu ż e n ie /ka p ita ł w ła s n y K a p ita ł w ła s n y/a ktyw a 8 0 ,0 0 % ROE 6 0 ,0 0 % G o tó w k a /z o b o w ią z a n ia kr ó tko te rm in o w e 4 0 ,0 0 % 2 0 ,0 0 % 0 ,0 0 % 1999 2000 2001 2002 20 03 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -2 0 ,0 0 %Źródło: Opracowanie własne.Trudne dla spółki lata 1999-2003 znalazły odzwierciedlenie we wszystkich wartościach dotądzaprezentowanych – bilansowych, wynikowych oraz wskaźnikowych. Bardzo wysoki poziomzadłużenia długoterminowego wynoszący w porównaniu do kapitału własnego nawet ponad80%, bardzo obciążał wyniki spółki. W latach 2004-2007 spółka posiadała niesamowicieAnaliza inwestycyjna PGNiG S.A. - 12 - Autor: Tobiasz Maliński
  13. 13. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendywysokie zasoby gotówki, które od roku 2007 są wykorzystywane na finansowaniedziałalności w związku ze zmniejszeniem zysków i rentowności spółki w ostatnim czasie.Obecny poziom zadłużenia długoterminowego do kapitału własnego znajduje się na niskimpoziomie – poniżej 20%, natomiast aktywa są pokryte kapitałem własnym w około 70%, cojest korzystne. Spółka PGNiG S.A. należy zatem do przedsiębiorstw konserwatywnych jeślirozpatrywać strukturę kapitału, niemniej jest to struktura bezpieczna w czasach kryzysówfinansowych lub przejściowego spadku rentowności.Na wykresie 8 warto zwrócić uwagę na lekko pogorszone wskaźniki cyklu należności i cykluzobowiązań. Po wielu latach stabilizacji, wartości tych wskaźników się pogorszyły cooznacza, że spółka potrzebuje więcej czasu na ściągnięcie należności, co przekłada sięautomatycznie na spłatę zobowiązań. Zmiany te mają miejsce od roku 2007, w którym spadłyrównież wartości marż oraz rentowność spółki. Cykl zapasów oraz cykl konwersji gotówki sąstabilne, co jest pozytywnym akcentem.Wykres 8. Cykl konwersji gotówki oraz wskaźniki obrotowości. 3 0 0 ,0 0 2 5 0 ,0 0 2 0 0 ,0 0 1 5 0 ,0 0 1 0 0 ,0 0 C ykl ko nwe rsji g o tó w ki (w d nia ch) C ykl za p a só w (w d nia ch) 5 0 ,0 0 C ykl na le żności (w d nia ch) 0 ,0 0 C ykl zo b o w ią za ń (w d nia ch) 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 20 0 3 2 00 4 2 00 5 2 0 06 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 -5 0 ,0 0 -1 0 0 ,0 0 -1 5 0 ,0 0 -2 0 0 ,0 0Źródło: Opracowanie własne.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 13 - Autor: Tobiasz Maliński
  14. 14. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyPłynnośćWykres 9. Wskaźnik płynności bieżącej. P łynność bieżąca 3,50 3,00 2,50 2,00 Płynność bieżąca 1,50 1,00 0,50 0,00 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009Źródło: Opracowanie własne.Wartość wskaźnika płynności bieżącej wykazuje tendencje zgodne z tendencjamikształtowania się wcześniej omówionych wskaźników i wielkości, tzn.:- niskie wartości w trudnych latach 1999-2000,- wysokie wartości w kolejnych latach,- spadek wartości do około 1 od roku 2007.Wskaźnik płynności bieżącej nie jest dokładnym wskaźnikiem, dlatego jego prezentacja jestwyłącznie pomocnicza. Wartość 1, którą wskaźnik ten przyjął na koniec roku 2009 jestjednak wartością niską, niemniej nie zagrażającą stabilności działania spółki.Tabela 2. Znaki przepływów pieniężnych.Lata Przepływy Przepływy Przepływy finansowe operacyjne inwestycyjne1999 + - +2000 + - -2001 - - +2002 + - -2003 + - -2004 + - -2005 + + +2006 + - -2007 + - -2008 + - +2009 + - +Źródło: Opracowanie własne.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 14 - Autor: Tobiasz Maliński
  15. 15. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyPGNiG S.A. posiada mocne przepływy pieniężne, co oznacza, że ściąga na bieżąconależności i spłaca zobowiązania, a przepływy z działalności operacyjnej „nadążają” zazyskiem netto. „Nadążanie” to przejawia się w mniej więcej podobnych wartościachprzepływów operacyjnych w porównaniu do zysku netto. Najlepsze znaki przepływówpieniężnych spółka wykazywała w latach 2002-2007. Nie oznacza to jednak, że w latachpoprzednich kombinacje przepływów pieniężnych były niekorzystne. PGNiG S.A. nawetpomimo dużego zadłużenia w przeszłości nigdy nie znalazło się na skraju bankructwa. Wlatach 2008-2009 spółka czasowo wspomagała się zewnętrznymi środkami pieniężnymipochodzącymi z obrotowych kredytów bankowych, co widać po dodatnich przepływachpieniężnych z działalności finansowej.Podsumowanie sytuacji finansowejPGNiG S.A. działa w branży, w której wysokość marż jest bardzo niska w porównaniu zwysokością osiąganych przychodów. Zwiększenie marży byłoby możliwe poprzezograniczenie dostaw gazu importowanego z Rosji od Gazpromu przy jednoczesnymzwiększeniu własnego wydobycia. Perspektywy wydobywania złóż gazu łupkowego wprzyszłości przyczyniłyby się do poprawienia wysokości marż spółki i rentowności ROE.Z punktu widzenia kapitałowo-majątkowego spółka posiada bardzo bezpieczną strukturęfinansowania, co nie powinno zagrozić w przyszłości stabilności jej działania, ani utrudnićdostępu do zewnętrznych źródeł finansowania.Stabilne przepływy pieniężne zapewniają spółce płynność krótkoterminową, nawet pomimoczasowo niższych wartości wskaźnika płynności bieżącej. Niskie zadłużenie wraz z„mocnymi” przepływami pieniężnymi sprawiają, że spółka nie jest zagrożona bankructwem.Plany inwestycyjne spółki pozwalają przypuszczać, że w przyszłości przychody ze sprzedażybędą ulegały zwiększeniu, a wraz z nimi różne kategorie zysków.Wycena akcji oraz proponowany moment ich kupnaDom maklerski PKO BP wycenił jedną akcję PGNiG S.A. wykorzystując metodę DCF na4,28 zł9. Poniżej prezentuję wartość spółki na dzień 31.12.2009 roku wykorzystując metodęszwajcarską10:Średnia EBIT z lat 1999-2009: 1 013 225 450 złWynik metody majątkowej: 17 270 749 000 złWartość spółki: 9 141 987 225 złIlość akcji: 5 900 000Wartość spółki przypadająca na jedną akcję: 1 549,49 zł.Obecna cena rynkowa (23.02.2011): 3,89 zł.9 Dom maklerski PKO BP, PGNiG S.A.-Kupuj, 1.02.2011.10 Dane za rok 2010 jeszcze się nie ukazały dlatego bazowałem na danych do roku 2009. Więcej na tematmetody szwajcarskiej - http://www.tobiaszmalinski.pl/2011/02/i-ty-mozesz-wycenic-spoke.htmlAnaliza inwestycyjna PGNiG S.A. - 15 - Autor: Tobiasz Maliński
  16. 16. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyWartość spółki obliczona metodą szwajcarską uwzględnia wartość majątku oraz wartośćdochodów osiągniętych w przeszłości, jednak nie uwzględnia prognoz. Z kolei wycenametodą DCF uwzględnia wyłącznie prognozowane przepływy pieniężne. Jeśli w metodzieszwajcarskiej uwzględniłbym prognozy przychodów, wycena spółki byłaby jeszcze wyższa.Wychodzi więc na to, że rynek zupełnie nie docenia PGNiG S.A. – zarówno w kontekściemetody DCF jak i szwajcarskiej.Wykres 10. Notowania akcji PGNiG S.A.Źródło: Opracowanie własne na podstawie gielda.onet.plPod koniec roku 2007 cena akcji PGNiG S.A. wzrosła do rekordowego poziomu prawie 6 zł ido chwili obecnej nie powróciła do tamtych poziomów. Historyczny dołek ukształtował się wokolicach 3 zł. Cena z końca roku 2009 wynosiła około 3,75 zł, a cena obecna to prawie 3,90zł, czyli nie wiele więcej. Wartość jednej akcji spółki obliczona z wykorzystaniem metodyszwajcarskiej powinna być odniesiona do ceny akcji z końca roku 2009, jednak cena obecnaniewiele odbiega od tamtej ceny, więc można uprościć porównanie i skoncentrować się nacenie obecnej. W związku z tym, wykorzystując jako punkt odniesienia metodę DCF i metodęszwajcarską, w obu przypadkach obecna cena znajduje się poniżej ceny uzyskanej każdą ztych metod. Akcje PGNiG S.A. są zatem niedowartościowane, również z punktu widzenianotowań historycznych.Podsumowanie analizy PGNiG S.A.PGNiG S.A. to stabilna spółka, bardzo wartościowa, dobrze zarządzana i niesamowicieniedoceniona przez rynek. Działa w branży, która jest w umiarkowany sposóbperspektywiczna. Branża gazownicza z pewnością nie jest branżą biotechnologiczną czyinformatyczną, w których inwestorzy liczą na szybkie i duże zyski, jednak PGNiG S.A.wypracowuje systematyczne zyski, które w przyszłości ulegną najprawdopodobniejzwiększeniu.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 16 - Autor: Tobiasz Maliński
  17. 17. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyPlany energetyczne obejmujące niekonwencjonalne zasoby gazu, jakim jest gaz łupkowy,sprawiają że inwestycja w akcje tej spółki może się okazać w przyszłości strzałem wdziesiątkę. Jak wykazałem wcześniej, nawet gdyby się okazało, że złoża gazu łupkowego, naeksploatację których spółka posiada koncesje, nie były wystarczająco zadowalające,przyszłość gazownicza i tak rysuje się moim zdaniem bardziej interesująco niż przyszłośćchoćby branży rafineryjnej.Trzeba pamiętać, że obecnie panują wyśmienite warunki rynkowe do kupna dużej ilości akcjiPGNiG S.A., jednak nie można oczekiwać szybkich zysków w perspektywie jednego lubdwóch lat. Prace przygotowawcze związane z eksploatacją potencjalnych, nowych złóż,trwają od 6 do 8 lat, od momentu dokonania odwiertów i udokumentowania złoża, dlategopierwsze zyski z nowych złóż pojawią się raczej koło roku 2020. Kupno akcji PGNiG S.A.jest świetną inwestycją dla inwestorów posiadających gotówkę, na której zablokowanie mogąsobie pozwolić nie zaburzając przy tym bieżącego finansowania.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 17 - Autor: Tobiasz Maliński
  18. 18. TobiaszMalinski.pl Informacja inwestycyjna wyprzedzająca rynkowe trendyBibliografiaSprawozdania finansowe 1. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2000 rok 2. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2001 rok 3. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2002 rok 4. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2003 rok 5. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2004 rok 6. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2005 rok 7. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2006 rok 8. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2007 rok 9. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2008 rok 10. Jednostkowe sprawozdanie finansowe PGNiG S.A. - 2009 rokStrony internetowe 1. RynekGazu.plPozostałe 1. Biuletyn Urzędu Regulacji Energetyki 2. Dom maklerski PKO BP, PGNiG S.A.-Kupuj, 1.02.2011. 3. Erste Group – Unconventional Gas in Poland, Sector Report.Analiza inwestycyjna PGNiG S.A. - 18 - Autor: Tobiasz Maliński

×