Retrospectiva Prospectiva: Medidas monetárias e ciclotimias

218 visualizações

Publicada em

0 comentários
0 gostaram
Estatísticas
Notas
  • Seja o primeiro a comentar

  • Seja a primeira pessoa a gostar disto

Sem downloads
Visualizações
Visualizações totais
218
No SlideShare
0
A partir de incorporações
0
Número de incorporações
3
Ações
Compartilhamentos
0
Downloads
0
Comentários
0
Gostaram
0
Incorporações 0
Nenhuma incorporação

Nenhuma nota no slide

Retrospectiva Prospectiva: Medidas monetárias e ciclotimias

  1. 1. Retrospectiva Prospectiva: Medidas monetárias e ciclotimias26 de Setembro de 2012O segundo semestre foi inaugurado com mais otimismo. É claro que a melhora dasperspectivas dos investidores não foi fruto do acaso; ela reside nos discursos mais proativosdos presidentes dos dois principais bancos centrais do planeta, Ben Bernanke e Mario Draghi,respectivamente do Federal Reserve (Fed) e do banco central europeu (BCE).O primeiro confessou o desapontamento com o desempenho da atividade econômica norte-americana, ressaltando a permanência da taxa de desemprego acima de 8,0%, consistentecom um insatisfatório crescimento anual e real do PIB entre 2,0% e 2,5% ao longo dospróximos três anos. O conjunto de perspectivas de expansão econômica medíocre levou ocomitê de política monetária do Fed (FOMC) e Ben Bernanke a sinalizarem subliminarmente,no longo prazo, a permanência da taxa do Fed Funds em 0,25% até 2015; no curto prazo,Bernanke foi relativamente enfático ao reiterar a visão do Fed em adotar mais uma rodada deemissão monetária (em inglês, Quantitative Easing 3, ou QE3) por meio da compraprincipalmente de ativos privados, residenciais e não residenciais.As expectativas foram atendidas logo na primeira quinzena de setembro: o QE3 terá um valorfixo de USD40 bilhões adicionais por mês, totalizando USD480 bilhões por ano, em linha com aexpectativa de USD500 bilhões anuais. Além disso, não há limite predefinido para a suamagnitude, já que ele seria dependente da convergência da taxa de desemprego parapatamares próximos a 7,0%. A visão de oferta ilimitada de moeda enquanto os dados deatividade econômica permanecerem relativamente fracos e o desemprego acima de 7,0% éconsistente com a ausência de consenso entre os membros do Fomc e entre os departamentosde pesquisa das delegacias regionais do Fed sobre o nível ótimo (não inflacionário) dedesemprego ou, até mesmo, sobre o patamar atuar de pleno emprego nos EUA.Na Europa, a démarche que define a mudança de postura do BCE reside em duas frentes dediscurso dos seus membros e de seu próprio presidente: em primeiro lugar, as comprasprogramadas mais agressivas de títulos públicos espanhóis e italianos pelo BCE no mercadosecundário levaram os yields dos títulos soberanos espanhóis de 2 e 5 anos de 3,6% e 5,5%para 3,1% e 4,4%, respectivamente, entre agosto e setembro. Os yields dos títulos públicositalianos de 5 e 10 anos, sujeitos ao mesmo “bombardeio” amigo do BCE, deslizaram de 4,8%e 5,8% para 3,9% e 5,0%, respectivamente, durante o mesmo período. Em segundo lugar, aengenharia do fundo EFSF/ESM (European Financial Stability Facility/European StabilityMechanism), aprovado na primeira quinzena de setembro pela Corte Constitucional alemã,implica a compra de títulos soberanos no mercado primário pelo fundo, desde que os paísesda zona do euro com necessidade de financiamento peçam formalmente ajuda ao fundo e sesubmetam às condicionalidades fiscais explicitadas nas suas regras.O EFSF/ESM vai contar com €500 bilhões, sendo €80 bilhões em callable shares (onde aAlemanha participa com quase 30% do total), €150 bilhões herdados do velho EFSF e orestante corresponde à alavancagem do fundo garantida pelo BCE. Nesse caso, a perguntamais importante a ser respondida é se o fundo dará conta da necessidade líquida tanto definanciamento soberano dos países da zona do euro com maiores dificuldades de rolagem desuas dívidas quanto de recapitalização de seus respectivos bancos.Se a conta para 2013 já é apertada, imagine para o período compreendido entre o ano quevem e 2015. Só para se ter uma ideia, assumindo que 100% das notas soberanas de curto prazo(em inglês, bills) de Grécia, Chipre, Portugal, Irlanda, Espanha e Itália, que perfazem €250bilhões, sejam integralmente rolados em 2013, os títulos vincendos de longo prazo (bonds),que somam €332 bilhões, mais uma necessidade de recapitalização dos bancos nesses países(€183 bilhões) somariam €515 bilhões no ano que vem, em linha com o tamanho do fundo. Noentanto, assumindo o mesmo montante de rolagem de bonds e, conservadoramente, umanecessidade maior de capitalização dos bancos desses países, igual a €315 bilhões, asnecessidades líquidas de financiamento perfariam €647 bilhões em 2013, exigindo do BCE em2013 um nível de alavancagem igual a €442 bilhões contra €295 bilhões no primeiro caso.Apesar da ajuda e da melhora de perspectivas de curto prazo, a trilha de longo prazo ainda étortuosa e acidentada e vai exigir mais alavancagem do BCE a partir de 2014. 1
  2. 2. EFSF/ESM versus recapitalização bancária + vencimentos soberanos Custos totais recapitalização Total de bonds TOTAL EFSF/ESM Zona do Euro (corda no pescoço) Zona do Euro (corda no pescoço) 183 332 515 500 315 332 647 500 Fontes: EFSF e Bloomberg; elaboração: Pine Research Nos EUA, como ressaltamos acima, o evento que marcou agosto e a primeira quinzena de setembro foram, respectivamente, os discursos sobre a necessidade do QE3, cuja magnitude seria condicionada à recuperação da atividade econômica, notadamente do emprego, e o tão esperado anúncio sobre a adoção do QE3 condicional, de USD480 bilhões por ano, junto com a extensão do período de permanência da taxa do Fed Funds em 0,25% até meados de 2015. As expectativas sobre as ações do Fed e as medidas formais do banco central norte- americanos, em linha com as expectativas dos investidores, são consistentes com a tênue recuperação da economia. Em agosto, a criação de vagas de trabalho atingiu apenas 96 mil postos (contra 141 mil postos em julho); apesar de o número do mês retrasado ter sido bem melhor, ele não deve ser considerado como ideal, pois para o desemprego convergir para 7,0% até o 3T14, seria necessária a geração mensal de vagas de trabalho de pelo menos 200 mil a 250 mil postos. Da mesma forma, os índices efetivos mais representativos de atividade econômica, como a produção industrial e as vendas no varejo, confirmaram o fraco crescimento da economia norte-americana ao registrarem variações reais de -1,2% e 0%, respectivamente, em relação a julho, abaixo das respectivas médias mensais de crescimento desde o início do ano, ambas iguais a 0,1%. Os únicos indicadores que oferecem algum alento são os de construção civil: o índice de confiança do construtor (índice NAHB) de agosto atingiu a marca de 40, bem perto da média histórica desde 2000, igual a 41, e dos níveis de 2006, bem antes da crise que solapou os preços dos imóveis em 2009. Setor imobiliário nos EUA: melhora recente, mas em patamares deprimidos80 10070 9060 8050 70 6040 5030 4020 3010 200 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Permissão para construir Construção casas novas Confiança do construtor (índice NAHB) Vendas casas usadas Vendas pendentes Fonte: Bloomberg; elaboração: Pine Research Similarmente, os indicadores de permissões para novas construções, de construções de casas novas, as vendas de imóveis pendentes e as vendas de imóveis usados também saíram do fundo do poço e se recuperam significativamente. Entretanto, a recuperação das permissões e das vendas de casas novas é um pouco mais lenta do que as de imóveis usados; enquanto o segundo grupo já se encontra em patamares pré-crise consistentes com os de 2007, os grupos 2
  3. 3. dos imóveis novos e das permissões para novas construções estão bem abaixo dos níveis pré-crise correspondentes a julho de 2008.Isso é natural, pois uma parcela significativa dos imóveis usados e do estoque de residênciasnão vendidas e pendentes está na carteira de instituições financeiras sob a forma degarantias; logo, de acordo com os passos legais nos processo de foreclosure nos EUA, para serliquidada, parte desse estoque é vendida com deságio, portanto, a preços mais baixos que osimóveis novos. Desse modo, as vendas reais de imóveis usados e de imóveis pendentes sãomaiores do que as dos imóveis novos.No oriente, a produção industrial continua confirmando a desaceleração da economiachinesa. Só para se ter uma ideia, na base anual, ela desacelerou da média de 11,7% para9,5% entre o primeiro e o segundo trimestre de 2012; na ponta, ou seja, em julho e agosto,ela recuou ainda mais, para 9,2% e 8,9%, respectivamente, indicando um crescimento do PIBchinês entre 7,0% e 7,5% em 2012 e 2013.Esse desempenho tem forte correlação (igual a 62% entre janeiro de 2001 e agosto de 2012)com a desaceleração das exportações chinesas, cujo crescimento anual real desacelerou de11,9% para 10,5% entre o primeiro e segundo trimestre de 2012 e para a média de apenas1,9% no bimestre julho-agosto. Na ponta, ou seja, em agosto, a expansão anual real desomente 3,0% mostra uma tênue recuperação em relação à média do bimestre passado.Três forças explicam o enfraquecimento do crescimento real das exportações e, porconseguinte, da produção industrial chinesa: a recessão na zona do euro e a desaceleraçãoeconômica nos EUA e na própria Ásia, lembrando que boa parte das vendas externas dependedo comércio intra-asiático, principalmente do Japão.A saída para a desaceleração do crescimento das exportações, sem duvida, não reside emestímulos ao consumo pessoal. Ele responde por apenas 35% do PIB, de modo que para oconsumo compensar a desaceleração das exportações e puxar o crescimento econômicoseriam necessários alguns anos caracterizados por medidas para redistribuição funcional eregional da renda. Portanto, a saída deve residir, como sempre, no fomento aosinvestimentos brutos por meio das inversões governamentais em infraestrutura, mesmo que asdespesas de investimento tanto do governo central quanto das províncias sejam alocadas emprojetos com taxas de retorno menores. Esse é um “esqueleto”, ou uma conta, que iráassombrar mais à frente, assustando os cofres do banco central chinês. Crise, enfraquecimento do comércio e da atividade fabril chinesa 25% 60% 50% 20% 40% 30% 15% 20% 10% 10% 0% -10% 5% -20% -30% 0% -40% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Produção industrial (eixo esq.) Exportação (eixo dir.) Fonte: Bloomberg; elaboração: Pine ResearchProspectivamente, a história chinesa não é muito animadora no curto prazo. O indicadorantecedente da indústria chinesa referente a agosto (49,2), o PMI (Puchasing Managers’ 3
  4. 4. Index) industrial, veio abaixo do correspondente a julho (50,1), indicando, pela primeira vez,contração (já que ele ficou abaixo de 50 no mês passado) e confirmando a desaceleração docrescimento econômico (real e anual) de 9,2% em 2011 para 7,5% e 7,0% em 2012 e 2013,respectivamente. Na ponta, ou seja, no último trimestre do ano, a expectativa converge parauma desaceleração mais forte, rumo a 7,0%. É possível que, no último trimestre de 2012, ocrescimento anualizado do PIB chinês seja um pouco mais elevado, perto de 7,5%. Basta ossetores não manufatureiros repetirem a dose do PMI ex-setor manufatureiro, o qual foi de55,6 para 56,3 entre julho e agosto. No entanto, dado o peso relativamente maior daindústria manufatureira no PIB chinês, não dá para esperar grandes mágicas no segundosemestre que levem o crescimento econômico chinês para perto de 8,0% novamente.Vale ressaltar, sempre, que o crescimento médio real do PIB almejado pelo governo chinêsparece se situar entre 7,5% e 8,0% ao ano. Portanto, qualquer surpresa negativa queatrapalhe esse objetivo, a exemplo do acirramento da crise na Europa ou um inesperadodesvio de rumo na rota norte-americana em direção à recuperação, será prontamentecorrigida pelo governo chinês, como afirmamos acima, por meio de investimentos brutos eminfraestrutura, em até US$1,5 trilhão, mesmo que a taxas de retorno mais baixas. O própriobanco central chinês está com o dedo no gatilho para promover mais uma redução dorecolhimento compulsório, de 19,5% para 19%, ou mesmo para 18,5%, a exemplo dadiminuição em 0,5% promovida em maio. É possível contar com a diminuição do recolhimentocompulsório para 18% até o final do ano.As medidas monetárias e fiscais chinesas são condições necessárias para manter ocrescimento do PIB chinês perto de 8,0% em 2012 e 2013 e para sustentar os preços dascommodities, principalmente as exportadas pelo Brasil, pelo menos nos ainda elevadospatamares atuais. Taxas inferiores a 8,0% ao ano poderiam levar os fundos hedge e deinvestimento a desalavancarem as suas posições compradas líquidas especulativas (não-comerciais), causando reduções abruptas e expressivas nos preços das commodities agrícolase não-agrícolas.No Brasil, no final de agosto, o BC continuou trilhando o caminho da queda da Selic via maisuma redução de 50 pontos-base, mas alertou que usará da máxima parcimônia possívelcondicionada à recuperação da atividade econômica. Isso quer que se os dados de atividadeeconômica confirmarem o crescimento real anualizado do PIB na casa dos 4,0%,principalmente no último trimestre de 2012, o Copom interromperia a redução da Selic já em10 de outubro, mantendo-a em 7,5% pelo menos até o final de 2013.Todos os indicadores de atividade econômica – principalmente a produção industrial, asvendas no varejo e os índices de confiança empresarial e do consumidor – mostraram algumarecuperação, na base mensal, em julho. O destaque fica por conta das vendas no varejo, cujaexpansão real mensal (dessazonalizada), de 1,4% e 1,6% em julho e junho, respectivamente,foi bem superior à da produção industrial, igual a 0,3% e 0,2%, respectivamente, durante omesmo período. Quando esses índices foram confrontados com o número de atividadeeconômica divulgado pelo banco central, o chamado IBC-Br, o qual é um bom indicadorantecedente do crescimento do PIB doméstico, eles implicaram a expansão mensal do IBC-Brde 0,4% em julho (contra 0,6%, 0,13% e -0,15% em junho, maio e abril, respectivamente). Issosignifica que a retomada da atividade econômica, principalmente da produção industrial, cujaaderência ao IBC-Br é bem mais evidente do que as vendas no varejo, está a caminho, mas apassos moderados. Tanto que, mesmo levando-se em conta os ótimos resultados das vendasno varejo em junho e julho e a repetição desses resultados entre agosto e dezembro, asnossas simulações apontam para um crescimento trimestral projetado do IBC-Br de 0,6% e de0,5% no terceiro e no quarto trimestre de 2012, respectivamente. Esses números equivalemao crescimento do PIB de 1,2% e 1,0%, respectivamente, no mesmo período.Taxas de crescimento do IBC-Br desse calibre, quando anualizadas, apontam para a expansãodo PIB pouco superior a 4,0% por trimestre; somadas a números mais salgados de inflaçãotanto em agosto (0,41%) quanto projetados para o período setembro-dezembro, cujas médiasmensais estimadas giram entre 0,50% e 0,55%, elas implicam a parada definitiva da Selic em7,5% não só até dezembro de 2012, mas também ao longo pelo menos de 2013.O próprio governo federal tem ajudado na derrubada da inflação e nos incentivos aocrescimento mais acelerado do PIB. No âmbito da inflação ao consumidor, o governo federalantecipou as renovações das concessões para as empresas de energia elétrica (geradoras, 4
  5. 5. transmissoras e distribuidoras) vincendas em 2015 para 2013, onde as tarifas de energiaelétrica cobrirão apenas os custos. De acordo com as normas e discussões sobre a depreciaçãoe amortização das plantas do setor elétrico, definidas pelo governo e validadas pela Aneel, amaior parte dos investimentos e ativos do setor elétrico brasileiro já foi amortizada. Dessemodo, as tarifas de energia elétrica residencial e industrial poderão ser reduzidas em 16% e20% em média, respectivamente, o que diminuiria a inflação do IPCA entre 0,5% e 0,8% em2013, trazendo-o eventualmente para patamares inferiores ao intervalo 5,0%-5,5%.Ao mesmo tempo, para estimular a produção industrial nacional, o governo prorrogou aredução do IPI para automóveis, condicionada à cilindrada dos veículos e ao regimeautomotivo, até outubro, esticou o IPI menor para a linha branca até dezembro, reduziu ojuro das linhas Finame do BNDES, permitiu a adoção de uma taxa de depreciação maisacelerada sobre bens de capital e elevou o imposto de importação para 100 produtos,afetando principalmente o setor siderúrgico e de bens de capital. A fim de evitar a reduçãodo emprego da mão de obra, o governo desonerou a folha de pagamentos de 25 setores, alémdos quatro segmentos contemplados com a medida em 2011, por meio do lançamento doplano "Brasil Maior", e dos 11 novos setores intensivos em mão de obra, agraciados em abril de2012.Essas medidas vêm a calhar, pois o PIB do 2T12, divulgado no final de agosto, cresceu apenas0,4% em relação ao 1T12 (toda variação trimestral levará em consideração os ajustes sazonaispara o período) e 0,5% na comparação com o mesmo período do ano anterior. Enquanto aleitura trimestral veio em linha com as expectativas, a medida anual continuousurpreendendo negativamente. Como o gráfico abaixo demonstra, a medida ainda nãoencontrou seu piso desde o forte crescimento promovido em 2010.No âmbito setorial, a contração da indústria de transformação saltou aos olhos, justificandoas medidas governamentais pró-indústria enunciadas acima. De fato, o desaquecimento maisexpressivo da indústria (t/t: de 1,7% para -2,5%, a/a: de 0,1% para -2,4%) não surpreendeudiante da queda da produção industrial, principalmente no segmento de transformação, nessemesmo período. Essa conclusão permite também perceber que o crescimento anual etrimestral é quase todo explicado pelo setor de serviços, principalmente os de utilidadepública (ou governamentais). Ótica da oferta: crescimento (ainda) centrado em serviços 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% Contribuição, a/a -4% 1T08 1T09 1T10 1T11 1T12 Agropecuária Indústria Serviços Fonte: IBGE; elaboração: Pine ResearchNa esfera da demanda, a despesa agregada doméstica trouxe alguma aceleração na leituratrimestral totalmente explicada, no entanto, por uma queda menos acentuada dosinvestimentos; de fato, todos os demais componentes desaceleraram frente ao 1T12.Diferentemente, na comparação anual (frente ao mesmo período de 2011) apenas o menorcrescimento das importações trouxe algum “melhora” frente aos números do trimestreanterior. Assim, apesar da melhor marginal, a abertura do PIB pela ótica da demanda não foi 5
  6. 6. muito animadora: ou resultou de uma queda menos intensa dos investimentos brutos ou deuma subtração menor das importações, as quais são fortemente correlacionadas à produçãoda indústria de transformação e à variação (anual e trimestral) dos investimentos brutos,principalmente privados. Ótica da demanda: consumo versus investimentos e comércio 6% Contribuição, a/a 4% 2% 0% -2% -4% -6% 1T08 1T09 1T10 1T11 1T12 Consumo Investimentos Governo Exportação Importação Fonte: IBGE; elaboração: Pine ResearchMarco Antonio Maciel Marco Antonio CarusoEconomista-chefe EconomistaBanco Pine Banco Pine 6
  7. 7. Brasil: Principais Indicadores Econômicos - Banco PineINDICADORES ECONOMICOS 2008 2009 2010 2011 2012E 2013ETaxa de crescimento do PIB Real (%) 5.2% -0.6% 7.5% 2.7% 1.4% 3.3%R$:US$ final de período (nominal) 2.40 1.75 1.69 1.83 2.04 2.00R$:US$ média (nominal) 1.83 2.00 1.76 1.67 1.95 2.02BR inflação (IPC / IPCA) 5.9% 4.3% 5.9% 6.5% 5.3% 5.0%BR inflação (IGP-M) 9.8% -1.7% 11.3% 5.1% 8.5% 5.1%BR taxa de juros (Selic, fim de período) 13.75% 8.75% 10.75% 11.00% 7.50% 7.50%BR taxa de juros (Selic, média) 12.54% 9.92% 10.00% 11.71% 8.52% 7.50%TJLP (fim de período) 6.25% 5.75% 6.00% 6.00% 5.50% 5.50%Saldo comercial (US$bn) 25.0 25.4 20.0 29.8 15.0 20.0Conta corrente (US$bn) -35.0 -24.3 -47.5 -52.6 -45.0 -65.0Conta corrente (% do PIB) -2.1% -1.6% -2.3% -2.1% -1.9% -2.6%Superávit primário (% do PIB) 4.3% 2.1% 2.8% 3.1% 2.8% 2.7%Dívida líquida do setor público/PIB 38.5% 42.1% 39.1% 36.5% 35.0% 33.0%Risco Brasil (pb, fim de período) 428 302 211 223 185 150Período R$/US$ (m édia m ensal)jan/2012 1.79fev/2012 1.72mar/2012 1.79abr/2012 1.85mai/2012 1.99jun/2012 2.05jul/2012 2.03ago/2012 2.03set/2012 2.02out/2012 2.02nov/2012 2.03dez/2012 2.04 2012 1.95 7
  8. 8. DisclaimersInformações relevantes1. Estes comentários e recomendações foram elaborados pelo Banco Pine S.A. (“Banco Pine”) Estes comentários erecomendações possuem caráter informativo, têm como único propósito fornecer informações e não constituem, nem devemser interpretados como oferta ou solicitação de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro ou de participação emqualquer estratégia de negócios específica, qualquer que seja a jurisdição. As informações contidas nestes comentários erecomendações são consideradas confiáveis na data da divulgação destes comentários e recomendações e foram obtidas apartir de qualquer das seguintes fontes: (i) fontes indicadas ao lado da informação; (ii) preço de cotação no principalmercado regulado do valor mobiliário em questão; (iii) fontes públicas confiáveis; (iv) base de dados do Banco Pine. O BancoPine não declara ou garante, de forma expressa ou implícita, a integridade, confiabilidade ou exatidão de tais informações.Estes comentários e recomendações não são declarações completas ou resumos dos valores mobiliários, mercados oudesenvolvimentos aqui abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas nestes comentários e recomendaçõesrefletem o atual julgamento do analista de investimento responsável pelo conteúdo destes comentários e recomendações nadata de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio. Da mesma forma, as cotações edisponibilidades dos instrumentos financeiros são meramente indicativas e sujeitas a alterações sem aviso prévio. O BancoPine não está obrigado a atualizar, modificar ou corrigir estes comentários e recomendações, nem informar o leitor sobre taisalterações.2. Os analistas de investimento responsáveis pela elaboração destes comentários e recomendações certificam que as opiniõesexpressas nestes comentários e recomendações refletem de forma precisa e exclusiva suas visões e opiniões pessoais arespeito de toda e qualquer empresa analisada ou seus valores mobiliários e foram produzidas de forma independente eautônoma. Uma vez que as opiniões pessoais dos analistas de investimento podem ser divergentes entre si, o Banco Pine podeter publicado ou vir a publicar outros comentários e recomendações que não apresentem uniformidade e/ou apresentemdiferentes conclusões em relação às informações fornecidas nestes comentários e recomendações. Os analistas deinvestimento declaram que não mantêm qualquer vínculo com qualquer indivíduo que mantenha relações comerciais dequalquer natureza com as empresas analisadas nestes comentários e recomendações e que não recebe qualquer remuneraçãopor serviços prestados, nem mantêm relações comerciais com empresas ou pessoa natural ou jurídica, fundo ouuniversalidade de direitos, que represente os interesses das empresas analisadas nestes comentários e recomendações. Oanalista de investimento, seu cônjuge ou companheiro não detém, direta ou indiretamente, posições em valores mobiliáriosemitidos pelas empresas analisadas nestes comentários e recomendações em sua carteira de investimentos pessoal, não têminteresse financeiro e não estão pessoalmente envolvidos na aquisição, alienação ou intermediação de tais valores nomercado. O analista de investimento, seu cônjuge ou companheiro não atua como administrador, diretor ou membro doconselho consultivo das empresas analisadas nestes comentários e recomendações.3. A remuneração do analista de investimento é determinada pelos diretores do Banco Pine. Como todos os funcionários doBanco Pine e suas empresas afiliadas, a remuneração dos analistas de investimento é influenciada pelo resultado geraldesta(s) companhia(s). Sendo assim, a remuneração do analista de investimento pode ser considerada indiretamenterelacionada a estes comentários e recomendações, entretanto o analista de investimento responsável pelo conteúdo destescomentários e recomendações garante que nenhuma parcela de sua remuneração esteve, está ou estará, direta ouindiretamente, relacionada a quaisquer recomendações ou opiniões específicas contidas nestes comentários erecomendações ou ligada a precificação de quaisquer dos valores mobiliários discutidos nestes comentários erecomendações.4. O Banco Pine, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum podem possuir participaçãoacionária, direta ou indireta, igual ou superior a 5% (cinco por cento) do capital social das empresas analisadas nestescomentários e recomendações, e podem estar envolvidas na aquisição, alienação ou intermediação de tais valores nomercado. O Banco Pine, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum declaram que recebem, oupretendem receber,remuneração por serviços prestados para as empresas analisadas nestes comentários e recomendações oupara pessoas a ela ligadas.5. Os instrumentos financeiros discutidos nestes comentários e recomendações podem não ser adequados para todos osinvestidores. Estes comentários e recomendações não levam em consideração os objetivos de investimento, situaçãofinanceira ou necessidades específicas de qualquer investidor. Os investidores devem obter orientação financeiraindependente, com base em suas características pessoais, antes de tomar uma decisão de investimento baseada nasinformações contidas nestes comentários e recomendações. Caso um instrumento financeiro seja expresso em uma moedaque não a do investidor, uma alteração nas taxas de câmbio pode impactar adversamente o preço, valor ou rentabilidade doinstrumento financeiro e o leitor destes comentários e recomendações assume quaisquer riscos de câmbio. A rentabilidade deinstrumentos financeiros pode apresentar variações e seu preço ou valor pode, direta ou indiretamente, aumentar oudiminuir. Os desempenhos anteriores não são necessariamente indicativos de resultados futuros, e nenhuma declaração ougarantia, de forma expressa ou implícita, é feita nestes comentários e recomendações em relação a desempenhos futuros. OGrupo Pine se exime de qualquer responsabilidade por quaisquer prejuízos, diretos ou indiretos, que venham a decorrer dautilização destes comentários e recomendações ou de seu conteúdo.6. Estes comentários e recomendações não podem ser reproduzidos ou redistribuídos para qualquer pessoa, no todo ou emparte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento por escrito do Banco Pine. Informações adicionais sobre osinstrumentos financeiros discutidos nestes comentários e recomendações estão disponíveis sob consulta.Certificação de analistasOs analistas responsáveis pela elaboração deste relatório de análise são certificados de acordo com a regulamentaçãobrasileira. 7

×