Arthur Lencastre 16.45 Sala C

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Arthur Lencastre 16.45 Sala C

  1. 1. PERFIS DE INVESTIMENTOS PARA PARTICIPANTES DE PLANOS DE CONTRIBUIÇÃO DEFINIDA DE FUNDOS DE PENSÃO AGOSTO, 2008 Arthur Lencastre e Pedro Gabriel Boainain Tel: (11)2124-5562 / E-mail: arthur.lencastre@unibanco.com.br
  2. 2. AGENDA <ul><li>COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS? </li></ul><ul><li>ESCOLHAS NO LONGO PRAZO </li></ul><ul><li>COMO MENSURAR AS PREFERÊNCIAS DO INVESTIDOR? </li></ul><ul><ul><li>UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO, CONFIÁVEL... INTERATIVO E “EDUCADOR” </li></ul></ul>
  3. 3. COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS? <ul><li>Teoria econômica: O comportamento dos indivíduos é resultado de um processo de otimização com restrições, cujo objetivo a ser alcançado é determinado pelas preferências individuais. As restrições são função da renda ou do nível de riqueza das pessoas e dos preços de mercado. </li></ul>RACIONALIDADE ECONÔMICA <ul><li>Preferências devem possuir : </li></ul><ul><li>Integralidade (a>b ou b>a ou a~b) </li></ul><ul><li>Transitividade (a>b e b>c, então a>c) </li></ul><ul><li>Continuidade e independência </li></ul><ul><li>Utilidade: Bem-estar, satisfação </li></ul><ul><li>Função Utilidade: forma de descrever as preferências das pessoas por cestas de bens. O indivíduo prefere mais a menos, mas a utilidade marginal de mais uma unidade de riqueza ou consumo é decrescente </li></ul>
  4. 4. COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS SOB INCERTEZA ? <ul><li>Você realizou um investimento de R$ 100 mil, para um horizonte de um ano, em alguns ativos de sua escolha. Qual das alternativas abaixo satisfaria melhor a sua expectativa em relação a esse investimento ao final do prazo estipulado? </li></ul>Alternativa A: RS100 mil R$112 mil Alternativa B: RS100 mil R$130 mil R$100 mil Alternativa C: RS100 mil R$150 mil R$88 mil Alternativa D: RS100 mil R$170 mil R$80 mil 100% 50% 50% 50% 50% 50% 50% R$112 mil 50% * 130.000 + = 115.000 50% * 100.000 50% * 150.000 + = 119.000 50% * 88.000 50% * 170.000 + = 125.000 50% * 80.000 <ul><li>Aversão/tolerância a risco afeta o comportamento do investidor: uma pessoa avessa ao risco atribui a um investimento arriscado um valor menor do que seu valor esperado </li></ul>
  5. 5. Teoria do Ciclo de Vida Franco Modigliani Aumento pode ser evidência de um acúmulo prévio de recursos financeiros ao longo da vida. Objetivo: suavizar o consumo e manter o nível de bem-estar constante nas etapas finais do ciclo da vida. 1 18 a 29 anos: entrada no mercado de trabalho, início da aquisição de bens e acumulação 2 30 a 49 anos: auge profissional e acumulação 3 A partir de 50 anos: inicia-se o processo de aposentadoria “ PENSION ECONOMICS”; Blake, D., 2006 Estudo IPEA 691: CICLO DA VIDA E MOTIVAÇÕES FINANCEIRAS (COM ESPECIAL ATENÇÃO AOS IDOSOS BRASILEIROS)*
  6. 6. COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS SOB INCERTEZA ? <ul><li>Objeto da escolha: vetores de resultados (payoffs) dependentes de cenários (estados). Esses vetores são o que conhecemos por ativos ou investimentos . </li></ul><ul><li>INCERTEZA ELEVADA: </li></ul><ul><li>Descoberta de reservas no pré-sal </li></ul><ul><li>Disparada do preço do petróleo </li></ul><ul><li>Queda do preço do petróleo </li></ul><ul><li>Reajuste da gasolina </li></ul><ul><li>Resultados da empresa </li></ul><ul><li>Cenário Macro </li></ul><ul><li>etc... </li></ul>R$33,00 15/10/07 R$33,00 HOJE R$50,00 R$40,00 R$25,00 R$20,00 Elevado potencial de retornos + Elevada incerteza do resultado final <ul><li>Função utilidade e seleção de ativos: podemos adaptar a função utilidade para descrever as preferências do investidor por ativos frente ao trade-off risco/retorno </li></ul>
  7. 7. <ul><li>A relação risco x retorno, tema principal para determinação do perfil do investidor, compreende conceitos de diversificação, tempo, probabilidades, etc. </li></ul><ul><li>A medida de risco aceita a cada aumento de retorno varia de acordo com a preferência em relação ao risco do investidor. Os três comportamentos básicos são: </li></ul><ul><ul><li>aversão ao risco: a taxa de retorno exigida aumenta em razão de um incremento no risco; </li></ul></ul><ul><ul><li>indiferença ao risco: a taxa de retorno exigida não se altera com alterações no nível de risco do investimento; </li></ul></ul><ul><ul><li>tendência ao risco: a taxa de retorno exigida diminui em razão de um incremento no risco. </li></ul></ul><ul><li>O nível geral de aceitação de risco sugere que, para retornos maiores, um nível maior de risco será necessário. Contudo, a proposta do questionário é validar esta hipótese para cada respondente. </li></ul>COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS SOB INCERTEZA ?
  8. 8. COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS SOB INCERTEZA ? <ul><li>Investidores escolhem carteiras diferentes porque suas preferências não são iguais (aversão a risco é diferente). </li></ul>Retorno C Risco Dinâmica de Alocação de Recursos A B Fronteira Eficiente Inv 1 Inv 2 Inv 3 Inv 4 <ul><li>C é o portfólio ótimo para o indivíduo 1: </li></ul><ul><li>Está na fronteira eficiente </li></ul><ul><li>Maximiza a utilidade do investidor </li></ul>
  9. 9. NO ENTANTO, NEM SEMPRE TODOS SÃO RACIONAIS <ul><li>Teorema da Utilidade Esperada (VNM, 1947): Se as preferências apresentarem integralidade, transitividade, continuidade e independência, elas podem ser representadas pela expectativa de uma função utilidade. No entanto, o modelo é sistematicamente violado. </li></ul><ul><li>Trabalhos recentes em Behavioral Finance argumentam que algumas lições foram aprendidas em violações da teoria da utilidade esperada e que estas são centrais na procura pelo entendimento de diversos fenômenos financeiros. Desvios de preferências: </li></ul><ul><ul><li>Excesso de confiança – certeza (80%); impossibilidade (20%) </li></ul></ul><ul><ul><li>Otimismo – superestima-se conhecimento e subestimam-se os riscos </li></ul></ul><ul><ul><li>Sabedoria ex-post </li></ul></ul><ul><ul><li>Tendência ao exagero – pessoas são super-influenciadas por eventos aleatórios </li></ul></ul><ul><ul><li>Perseverança da crença – pessoas não mudam de opinião, mesmo com novos eventos </li></ul></ul><ul><ul><li>Arrependimento por omissão e ação – aqueles que se arrependem por oportunidades perdidas tendem a assumir mais riscos do que os que se arrependem por uma ação mal tomada. </li></ul></ul>Fonte: “ AVALIANDO QUESTIONÁRIOS DE RISCO E O COMPORTAMENTO DO INVESTIDOR SOBRE A ÓTICA DE BEHAVIORAL FINANCE”; Souza, Camila R. V., 15 de agosto de 2005 “ PENSION ECONOMICS”; Blake D., 2006
  10. 10. <ul><li>Teoria Prospectiva (Kahneman e Tversky, 1986): </li></ul><ul><ul><li>Preferências são definidas sobre ganhos/perdas relativos a um benchmark </li></ul></ul><ul><ul><li>Perdas têm peso maior do que ganhos (percepção da perda é 2,5x maior) </li></ul></ul><ul><ul><li>Função utilidade é côncava em ganhos (aversão a risco) e convexa em perdas (propensão a risco) </li></ul></ul>NO ENTANTO, NEM SEMPRE TODOS SÃO RACIONAIS Fonte: “ AVALIANDO QUESTIONÁRIOS DE RISCO E O COMPORTAMENTO DO INVESTIDOR SOBRE A ÓTICA DE BEHAVIORAL FINANCE”; Souza, Camila R. V., 15 de agosto de 2005
  11. 11. AGENDA <ul><li>COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS? </li></ul><ul><li>ESCOLHAS NO LONGO PRAZO </li></ul><ul><li>COMO MENSURAR AS PREFERÊNCIAS DO INVESTIDOR? </li></ul><ul><ul><li>UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO, CONFIÁVEL... INTERATIVO E “EDUCADOR” </li></ul></ul>
  12. 12. ESCOLHA DE CARTEIRAS NO LONGO PRAZO <ul><li>Problemas: </li></ul><ul><ul><li>Fases do Ciclo de Vida </li></ul></ul><ul><ul><li>Investidores podem ter renda de trabalho </li></ul></ul><ul><ul><li>Fronteira eficiente ( Markowitz ) serve apenas para 1 período </li></ul></ul><ul><ul><li>Assimetria temporal dos retornos </li></ul></ul><ul><ul><li>Variabilidade da taxa livre de risco </li></ul></ul><ul><ul><li>Efeito dos custos de transação no rebalanceamento da carteira </li></ul></ul><ul><ul><li>Casa própria </li></ul></ul>Fonte: “ AVALIANDO QUESTIONÁRIOS DE RISCO E O COMPORTAMENTO DO INVESTIDOR SOBRE A ÓTICA DE BEHAVIORAL FINANCE”; Souza, Camila R. V., 15 de agosto de 2005 “ STRATEGIC ASSET ALLOCATION: PORTFOLIO CHOICE FOR LONG TERM INVESTORS ” . Campbell, J e Viceira, L 2001
  13. 13. ESCOLHA DE CARTEIRAS NO LONGO PRAZO <ul><li>“ Regras de Bolo”: </li></ul><ul><ul><li>Quem trabalha e poupa deve investir em ações no início da vida </li></ul></ul><ul><ul><ul><li>Tem respaldo teórico, mas por motivo diferente da sabedoria popular. Em suma, à medida que o investidor se aproxima da aposentadoria, sua riqueza do trabalho decresce. Para manter constante a mesma fração de riqueza investida no ativo livre de risco, a fração investida em ações deve cair. </li></ul></ul></ul><ul><ul><li>Investidores mais novos devem investir mais em ações, reduzindo essa parcela à medida que se aproximam da aposentadoria </li></ul></ul><ul><ul><ul><li>Danthine e Donaldson (2001) mostra que não há grandes diferenças entre curto prazo (otimização de 1 período) e longo prazo (otimização multi-períodos), uma vez que os indivíduos investem aproximadamente a mesma fração em ações, independentemente da performance histórica de sua carteira </li></ul></ul></ul>Fonte: “ AVALIANDO QUESTIONÁRIOS DE RISCO E O COMPORTAMENTO DO INVESTIDOR SOBRE A ÓTICA DE BEHAVIORAL FINANCE”; Souza, Camila R. V., 15 de agosto de 2005 “ STRATEGIC ASSET ALLOCATION: PORTFOLIO CHOICE FOR LONG TERM INVESTORS ” . Campbell, J e Viceira, L 2001
  14. 14. <ul><li>Conclusões: </li></ul><ul><ul><li>À medida que a aversão ao risco relativa aumenta, a carteira ótima se aproxima de títulos indexados à inflação , que pagam uma unidade real de consumo para sempre. Esse seria o ativo sem risco para um investidor de longo prazo; apesar dele poder ter uma variação no seu preço no curto prazo, ele financia um consumo sem risco no longo prazo . </li></ul></ul><ul><ul><li>A característica de reversão à média dos retornos das ações leva a uma redução do seu risco no longo prazo. Se acreditamos nisso, assumimos a previsibilidade do retorno das ações , o que torna a estratégia “ buy-and-hold”, ao contrário do que se defende, sub-ótima . A estratégia ótima seria a de “market-timing”. </li></ul></ul><ul><ul><li>Renda do Trabalho: Campbell e Viceira (2001) conclui que para qualquer nível de aversão a risco, um investidor empregado deverá ter uma maior fração da sua riqueza em ativos com risco do que teria um investidor aposentado. </li></ul></ul><ul><ul><ul><li>Efeito Riqueza : + rico => + ações </li></ul></ul></ul><ul><ul><ul><li>Efeito Carteira : renda = ativo livre de risco => + ações </li></ul></ul></ul><ul><ul><ul><li>Efeito Proteção : ações e renda covariam, reduzindo o risco conjunto. Pode-se poupar mais ou trabalhar mais </li></ul></ul></ul>ESCOLHA DE CARTEIRAS NO LONGO PRAZO Fonte: “ AVALIANDO QUESTIONÁRIOS DE RISCO E O COMPORTAMENTO DO INVESTIDOR SOBRE A ÓTICA DE BEHAVIORAL FINANCE”; Souza, Camila R. V., 15 de agosto de 2005 “ STRATEGIC ASSET ALLOCATION: PORTFOLIO CHOICE FOR LONG TERM INVESTORS ” . Campbell, J e Viceira, L 2001
  15. 15. AGENDA <ul><li>COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS? </li></ul><ul><li>ESCOLHAS NO LONGO PRAZO </li></ul><ul><li>COMO MENSURAR AS PREFERÊNCIAS DO INVESTIDOR? </li></ul><ul><ul><li>UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO, CONFIÁVEL... INTERATIVO E “EDUCADOR” </li></ul></ul>
  16. 16. UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO E CONFIÁVEL Fonte: “Insights from Psychology and Psycometrics on Measuring Risk Tolerance ”; Roszkowski, Michael J.; Grable, John E.; FPA Journal, 2005 April Issue – Article 8 <ul><li>Questões devem ser de fácil entendimento e simples de serem respondidas </li></ul><ul><li>Questões que requerem explicações são ruins </li></ul><ul><li>Questionário deve ser adequado ao que se quer medir, i.e. tolerância a risco não é medida por perguntas sobre horizonte de investimento, liquidez e metas </li></ul><ul><li>Perguntas devem estar em português claro e evitar terminologia financeira/técnica </li></ul><ul><li>Questões muito diretas/curtas geralmente geram dúvidas </li></ul><ul><li>O número de questões no questionário deve ser: </li></ul><ul><ul><li>pequeno o suficiente para que não fique cansativo e seja respondido sem precisão </li></ul></ul><ul><ul><li>grande o suficiente para que respostas a questões específicas, influenciadas por experiências passadas particulares ou mal-interpretadas não afetem decisivamente o resultado geral </li></ul></ul><ul><ul><li>Estudos mostram que a acurácia de um teste é uma função do quadrado do número de questões e que o número adequado de questões é por volta de 20 </li></ul></ul>
  17. 17. QUESTIONÁRIOS EM 4 DIMENSÕES CAPACIDADE CONHECIMENTO ATITUDE PROPENSÃO <ul><li>Vontade/disposição de incorrer em risco monetário </li></ul><ul><li>Deve ser isolada dos demais fatores </li></ul><ul><li>Não é imutável (tempo, emprego, rentabilidade) </li></ul><ul><li>Respostas dos clientes à perguntas cientificamente desenvolvidas. Ex.: conjunto de probabilidades e pay-offs ; ordenação de opções de investimentos; escolha de crescimento x liquidez </li></ul><ul><li>Entendimento do trade-off risco/retorno </li></ul><ul><li>Maior conhecimento implica em melhor resistência a mercados de baixa </li></ul><ul><li>Também implica em maior validade das respostas às perguntas de CAPACIDADE e ATITUDE </li></ul><ul><li>Decisões do cliente no mundo real, mediante situações financeiras (decisões passadas) </li></ul><ul><li>Pode-se olhar para investimentos atuais, tomando-se cuidado com os motivos que o levaram a ter determinada alocação (herança, indução, não entendimento dos instrumentos, etc.) </li></ul><ul><li>Indicadores: % risco alto/baixo; % passivo/ativo; % salário/seguros; % mudanças salariais/idade </li></ul><ul><li>Habilidade de incorrer em riscos </li></ul><ul><li>Etapa do ciclo de vida </li></ul><ul><li>Idade, dependentes, metas e restrições, renda (qtdade. e estabilidade), despesas, seguros, etc. </li></ul><ul><li>“ Capacity Scoring” seria o ideal </li></ul>O mais restritivo restringe o outro Fonte: “Risk PACK: How to Evaluate Risk Tolerance ”; Cordell, David M., FPA Journal, 2001 June Issue – Article 5
  18. 18. QUESTIONÁRIOS EM 2 DIMENSÕES CAPACIDADE ATITUDE <ul><li>Uma análise da CAPACIDADE de risco já considera, implicitamente, as decisões de risco reveladas pelo fator PROPENSÃO </li></ul><ul><li>Como o CONHECIMENTO influencia a ATITUDE e a CAPACIDADE, ele já está refletido nos dois fatores </li></ul>ATITUDE DE RISCO CAPACIDADE DE RISCO ATITUDE DE RISCO CAPACIDADE DE RISCO Análise financeira Questionários de atitude + Fonte: “Risk Tolerance in Two Dimensions ”; Cordell, David M., FPA Journal, 2002 May Issue – Article 5 CONHECIMENTO <ul><li>Pode ser inserido como restrição. Ex.: uma pessoa arrojada sem conhecimento é deslocada para o perfil moderado </li></ul>
  19. 19. QUEST. EM 2 DIMENSÕES – TIPOS DE PERGUNTAS CAPACIDADE ATITUDE <ul><li>Objetivos para o portfólio de investimentos: metas de ganho de capital x ganho corrente </li></ul><ul><li>Seleção do trade-off preferido de risco-retorno dentre uma série de alternativas de carteira (propensão a risco do investidor, antes da tomada das decisões de investimento) </li></ul><ul><li>Revelar nível de ansiedade após tomada de decisões. Ex.: reação após queda dos preços das ações </li></ul><ul><li>Situação financeira corrente: idade, responsabilidades familiares, riqueza, obrigações, seguros, etc. </li></ul><ul><li>Além de questões demográficas: </li></ul><ul><ul><li>Fase do ciclo de vida; Idade; Sexo; Renda familiar; % ações em carteira; % títulos em carteira, etc. </li></ul></ul>Fonte: “Assessing Risk Tolerance: Questioning the Questionnaire Method ”; Yook, Ken C.; Everett, Robert; FPA Journal, 2003 August Issue – Article 7
  20. 20. QUEST. EM 2 DIMENSÕES - EXEMPLOS DE PERGUNTAS ATITUDE CAPACIDADE
  21. 21. QUEST. EM 2 DIMENSÕES – SCORE DE RISCO Perfis de Risco <ul><li>Score total é múltiplo do score em cada dimensão (0 a 10 em ATITUDE x 0 a 10 em CAPACIDADE = 100) </li></ul><ul><li>Dessa forma, score baixo em um dos fatores limita disposição por risco </li></ul><ul><li>ISORRISCO – diferentes combinações de ATITUDE e CAPACIDADE podem levar ao mesmo perfil de risco </li></ul><ul><li>Mediana é 25 (ATITUDE=5 x CAPACIDADE=5) </li></ul>ATITUDE e CAPACIDADE definem o Perfil de Risco conjuntamente, de forma a incorporar restrições impostas por score baixo em um dos fatores Capacidade Atitude
  22. 22. UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO E CONFIÁVEL <ul><li>Lógica interna do algoritmo deve ser coerente. Exemplo: </li></ul><ul><ul><li>- Alternativas são construídas obedecendo uma hierarquia de risco; </li></ul></ul><ul><ul><li>Respostas recebem score de 0 a 10, de acordo com o grau de tolerância a risco; </li></ul></ul><ul><li>Deve haver perguntas “repetidas” que objetivem medir o mesmo fator, permitindo a auto-validação </li></ul>A B C D E 0 2,5 5 7,5 10 Conservador Moderado Agressivo P1 P2 P3 P4 P5
  23. 23. UM QUESTIONÁRIO INTERATIVO E EDUCADOR <ul><li>Sugere (mas não determina) o perfil adequado baseado em avaliação conjunta da CAPACIDADE e ATITUDE frente ao risco </li></ul>
  24. 24. UM QUESTIONÁRIO INTERATIVO E EDUCADOR <ul><li>Visualização gráfica do resultado e explicação de cada vetor (CAPACIDADE x ATITUDE) permite melhor entendimento do resultado </li></ul>
  25. 25. UM QUESTIONÁRIO INTERATIVO E EDUCADOR <ul><li>Comparação das respostas do indivíduo com as respostas típicas para aquele perfil estimulam a reflexão e ajudam a validar o resultado </li></ul>
  26. 26. Validação do algoritmo <ul><li>Amostra de 90 questionários, onde: </li></ul><ul><ul><li>90 % até 40 anos </li></ul></ul>ATITUDE CAPACIDADE PERFIL 1 PERFIL 2 PERFIL 3 PERFIL 4 PERFIL 5 Frequência de Perfis Indicados
  27. 27. Validação do algoritmo <ul><li>Em 60% das avaliações o algoritmo indica o mesmo perfil que a auto-avaliação </li></ul><ul><li>Como a auto-avaliação tem um viés “comportamental” (Behavioral Finance), é natural que, em boa parte dos questionários, sejam encontradas diferenças entre os perfis indicados pelo algoritmo e pela auto-avaliação </li></ul><ul><li>Além disso, os indivíduos tendem a captar apenas uma dimensão de risco. </li></ul>Perfis indicados – Algoritmo x Auto-avaliação <ul><li>Caso 1 – Não gosta de risco mas pode tomá-lo: Indivíduo de 27 anos, se auto-avaliou como Perfil 1, mas lhe foi indicado o Perfil 2, pois é novo e consegue economizar mais de 30% da sua renda mensal </li></ul><ul><li>Caso 2 – Gosta de risco mas não pode tomá-lo: Indivíduo de 27 anos, que se auto-avaliou como perfil 5, mas lhe foi indicado o perfil 4, pois apesar de ter score elevado de atitude (9,4), tem score mediano em CAPACIDADE (5,1), limitada por fatores como o horizonte de investimento menor do que 1 ano </li></ul>
  28. 28. AGENDA <ul><li>COMO AS PESSOAS FAZEM ESCOLHAS? </li></ul><ul><li>ESCOLHAS NO LONGO PRAZO </li></ul><ul><li>COMO MENSURAR AS PREFERÊNCIAS DO INVESTIDOR? </li></ul><ul><ul><li>UM QUESTIONÁRIO VÁLIDO, CONFIÁVEL... INTERATIVO E “EDUCADOR” </li></ul></ul><ul><li>PERFIS DE INVESTIMENTO – PRÁTICAS DE MERCADO </li></ul>
  29. 29. Nos seus planos de CD, são oferecidas opções de investimentos aos participantes? Fonte: Pesquisa MERCER <ul><li>Na maioria das vezes são oferecidos de 3 a 5 perfis, sendo no máximo 3 com RV </li></ul>

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