Gestion financière

1. Gestion Financière 2012-‐2013 Manon Cuylits

2. Table of Contents Introduction aux marchés financiers ......................................................................... 5 1. Le fonctionnement des marchés financiers ............................................................... 5 2. Les différents marchés financiers ................................................................................. 6 Le marché monétaire ............................................................................................................................. 6 Obligation à taux fixe. ............................................................................................................................. 7 Obligation à taux variable : .................................................................................................................. 7 Obligation zéro coupon : ....................................................................................................................... 7 Autres obligations : ................................................................................................................................. 8 SICAV (Société d’investissement a capital variable) : ........................................................... 17 3. Le marché des produits dérivés ................................................................................. 23 1. Un contrat d’option : ................................................................................................................... 23 2. Un contrat futur (à terme) : ..................................................................................................... 27 3. Autres : ............................................................................................................................................. 27 4. Le marché des changes .................................................................................................. 27 Chapitre 6 : Les critères de choix d’investissement ............................................ 29 Plan ............................................................................................................................................... 29 La valeur actuelle nette ...................................................................................................................... 29 1. La VAN d’un projet d’investissement ........................................................................ 29 Sensibilité de la VAN au choix du taux d’actualisation ......................................................... 30 La VAN face aux critères alternatifs .............................................................................................. 30 2. Le taux de rentabilité interne (TRI) .......................................................................... 30 Le taux de rentabilité interne (TRI) .............................................................................................. 31 Ecueil n°1 : Les bénéfices précèdent parfois les coûts ......................................................... 31 Ecueil n°2 : Il peut exister plusieurs TRI .................................................................................... 31 Ecueil n°3 : Il peut n’exister aucun TRI ....................................................................................... 32 3. Le délai de récupération ............................................................................................... 33 4. Choisir entre plusieurs projets ................................................................................... 34 Différence d’échelle ............................................................................................................................. 34 Différence de calendrier .................................................................................................................... 35 TRI et modalités de financement ................................................................................................... 36 Différence de risque ............................................................................................................................ 36 5. Choix d’investissement sous contraintes de ressources .................................... 39 Indice de profitabilité ......................................................................................................................... 39 Chapitre 7 : La planification financière ................................................................... 41 Introduction .............................................................................................................................. 41 1. La prévision des flux de trésorerie ............................................................................ 42 En pratique... ........................................................................................................................................... 46 2. La prévision des flux de trésorerie disponibles et de la VAN ........................... 47 Investissement et amortissement ................................................................................................. 47 Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible .............................................. 49 3. Choisir entre différents projets .................................................................................. 51 4. Quelques problèmes supplémentaires... ................................................................. 52 5. L’analyse du projet .......................................................................................................... 55 Analyse de sensibilité ......................................................................................................................... 56 Analyse de scénario : ........................................................................................................................... 58 Chapitre 9 : L’évaluation des actions ........................................................................ 59 Introduction .............................................................................................................................. 59 1. Le modèle d’actualisation des dividendes .............................................................. 60 Placement à un an: ............................................................................................................................... 60 Rendement, gain en capital et rentabilité: ................................................................................. 60 2

3. Le mécanisme des ventes à découvert (short sale): .............................................................. 62 Placement sur plusieurs périodes: ................................................................................................ 63 2. Application du modèle d’actualisation des dividendes ...................................... 64 Modèle de Gordon-‐Shapiro (hypothèse de taux de croissance constant des dividendes) ............................................................................................................................................ 64 Coût du capital: ...................................................................................................................................... 66 Arbitrage entre dividende actuel et dividendes futurs : ...................................................... 66 L’entreprise ne peut donc augmenter le dividende que de 3 façons .............................. 66 La croissance est-‐elle rentable ? ..................................................................................................... 66 Cas des entreprises en expansion : .............................................................................................. 67 Limites du modèle d’actualisation des dividendes : .............................................................. 67 3. Deux modèles alternatifs d’évaluation actuarielle .............................................. 68 Tableau de cash flows ......................................................................................................................... 68 Le modèle d’actualisation des flux de trésorerie disponibles (Modèle DCF) ............. 69 Modèle DCF expliqué : ........................................................................................................................ 70 Le coût moyen pondéré du capital ................................................................................................ 72 Modèle DCF et planification financière ....................................................................................... 77 Une comparaison des modèles d’évaluation actuarielle des actions ............................. 78 4. L’évaluation des actions par la méthode des comparables ............................... 78 Le PER (price earning ratio, P/E) ou ratio de capitalisation des bénéfices ................. 79 Le PER prévisionnel ............................................................................................................................. 79 Les multiples de l’actif économique ............................................................................................. 80 Les autres multiples ............................................................................................................................ 81 5. Information, concurrence et prix des actions ....................................................... 83 L’hypothèse d’efficience informationnelle des marchés ..................................................... 85 Conséquences de l’hypothèse d’efficience des marches ...................................................... 87 L’hypothèse d’efficience des marchés et l’absence d’opportunité d’arbitrage .......... 88 Chapitre 10 : Marchés financiers et mesure de risques ..................................... 89 Introduction .............................................................................................................................. 89 Plan du chapitre 10 ................................................................................................................. 89 1. Risque et rentabilité : un 1er aperçu ........................................................................ 90 2. Mesures traditionnelles du risque et de la rentabilité ....................................... 92 3. Rentabilité historique des actifs financiers ........................................................... 96 Rentabilité historique ......................................................................................................................... 98 Variance & volatilité ............................................................................................................................ 99 4. L’arbitrage entre risque et rentabilité .................................................................. 100 Relation qui lie la volatilité (risque total : diversifiable et non diversifiable) et la rentabilité : ............................................................................................................................................ 101 5. Risque commun et risque individuel ..................................................................... 102 6. Diversification de portefeuilles d’actions ............................................................ 102 Absence d’opportunités d’arbitrage et prime de risque .................................................... 103 7. Mesurer le risque systématique .............................................................................. 104 Sensibilité au risque systématique : le bêta ............................................................................ 104 8. Estimation du Bêta -‐ Bêta et coût du capital ........................................................ 104 Le cas d’un placement avec un bêta négatif ............................................................................ 106 Le modèle d’évaluation des actifs financiers .......................................................................... 106 Chapitre 11 : Choix optimal de portefeuille et modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF) .......................................................................................... 107 Introduction ........................................................................................................................... 107 La corrélation entre deux titres peut être ................................................................................ 107 3

4. 4 On essaye de diversifier un portefeuille, que va-‐t-‐on prendre ? Des titres pas parfaitement corrélés pour ne pas qu’ils suivent tous la même évolution, que les rentabilités n’évoluent pas toutes dans le même sens. .......................................... 108 Les portefeuilles efficients composés de deux actions ....................................................... 108 Les portefeuilles efficients composés de N actions .............................................................. 111 7. Le modèle d’évaluation des actifs financiers ...................................................... 114 Hypothèses ............................................................................................................................................ 115 Composition d’un portefeuille optimal : la droite de marché ......................................... 115 La droite du MEDAF (SML) ............................................................................................................. 116 Que retenir du MEDAF ? .................................................................................................................. 118 Chapitre 12 : Estimer le coût du capital ................................................................ 119 Introduction ........................................................................................................................... 119 Plan ............................................................................................................................................ 119 1. Le coût des capitaux propres .................................................................................... 119 La prime de risque du marché ...................................................................................................... 122 La détermination du taux sans risque (rf) ............................................................................... 122 4. Le coût de la dette ........................................................................................................ 123 Plan ........................................................................................................................................................... 123 Le coût du capital à endettement nul ......................................................................................... 123 Le coût moyen pondéré du capital .............................................................................................. 124 7. Conclusion sur l’utilisation du MEDAF .................................................................. 125 A RETENIR ............................................................................................................................................. 126 Révision des concepts : ....................................................................................................... 127 ECHO du 08/02/12 : ............................................................................................................. 134

5. 5 Introduction aux marchés financiers 1. Le fonctionnement des marchés financiers 2. Les différents marchés financiers a. le marché monétaire (< 1 an) b. le marché des capitaux (> 1 an) c. le marché des changes d. le marché des produits dérivés (produits qui s’appuient sur d’autres produits financiers) 1. Le fonctionnement des marchés financiers -‐ Ménage -‐ Gouvernement -‐ Entreprises Ce sont des prêteurs et emprunteurs. Prêteurs : Quand on a de l’argent sur notre compte épargne. Quand on laisse de l’argent sur notre compte épargne on ne sait pas à qui la banque va prêter cet argent et comment elle va l’utiliser. On a de l’argent virtuellement mais physiquement il n’est pas la, il circule. Autres manières de prêter et emprunter : à travers des marchés financiers. Obligations : on prête de l’argent Action : on investit On achète une action Belgacom : on sait ou on investit notre argent, on devient un des propriétaires de Belgacom. On appelle ça un investissement direct. Investissement indirect : on ne sait pas dans quel organisme, dans quoi on investit notre argent. On peut également investir dans des billets de trésoreries. En anglais on appelle ca un « Comercial Paper ». C’est une obligation court terme (<1an). Programme d’investissement qu’on peut appeler des obligations court terme. Ce produit est rarement destiné aux particuliers mais plutôt aux institutions financières (banques et compagnies d’assurance, appelées « zinzins » dans le jargon financier) car en général il faut investir des grandes tranches d’argent. Certains produits nous permettent d’y investir indirectement.

6. 6 2. Les différents marchés financiers Le marché monétaire -‐ Le marché interbancaire (entre banques) -‐ Le marché des certificats de trésorerie : comme les billets de trésoreries, pas émis par les sociétés mais par l’Etat. -‐ Le marché de réescompte : marché sur lequel les banques présentait des effets escomptés Echo du 08/02/12 : Marchés & Placements (p.18) Marché Monétaire : Taux de la Banque Centrale Européenne (BCE) Taux de refinancement : 1% changé pour la dernière fois le 14/12/11 Le marché des capitaux : -‐ Marché des obligations -‐ Marché des actions, warrants, etc. -‐ Marché des prêts-‐emprunts Marché des obligations -‐ Second marché = Marché libre. Tremplin pour les petites entreprises, marché non règlementé -‐ Premier marché = Eurolist Marché réglementé. Fournir des informations financières tous les 3 mois Obligations émises par des institutions publiques (Etat) et privées. Obligations : Une obligation est un titre représentant une dette d'une entreprise ou d'un état. Une obligation peut être à taux fixe ou à taux variable, voir à taux zéro. Notions de base • Trois éléments : émission, coupons et remboursement. • Taux d’intérêt facial = Taux d’intérêt nominal = Taux de coupon • Pair = Nominal = Valeur de référence pour le calcul du coupon, de la valeur d’émission et du prix de remboursement (100 ou 1000 par convention) Ex. Une obligation émise et remboursée au pair Taux facial 4.75% -‐ Durée 4 ans Coupon = 4.75% de 100 = 4.75 pendant 4 ans * Taux d’intérêt réel = Taux actuariel • Taux de rendement ou rendement à l’échéance = Yield-‐to-‐maturit

7. Obligation à taux fixe. J’émets une obligation à 100. Taux d’intérêt = 4%. Durée 1 an. Le taux se calcule toujours sur la référence 100. Si l’obligation n’est pas émise à 100 mais à -‐98 (on paye 98), on reçoit 4 de coupon aussi. Quelque soit le prix d’émission on reçoit 4. J’émets à 103, on reçoit 4 aussi. On a donc ici une obligation classique Taux d’intérêt réel = Taux actuariel. Emission à 100 : à l’échéance : en main on a réellement 4 (taux d’intérêt) Emission à 98 : à l’échéance : en main on a réellement plus de 4% car on a payé moins à l’origine (98) (Faire le calcul pour la semaine prochaine) Obligation à taux variable : On n’a pas 4% d’office. On utilise le taux Euribor (European Inter Bank Offered Rate) c’est donc le taux de référence sur les marchés interbancaires (de banque à banque), donc les particuliers n’auront jamais ces taux. On prend le taux Euribor comme référence à chaque échéance. Obligation zéro coupon : On paye 87 et on reçoit 100 à l’échéance mais on ne reçoit rien entre temps car accumulation. Yield to maturity = rendement/ taux réel de n’importe quelle obligation à n’importe quel moment de sa vie. Exemple : cf slides. Publicité avec des bons d’Etats émis en 2005, durée de 5 ans. Il manque l’investissement de départ (prix de l’obligation). Période de souscription : quand exactement on va pouvoir acheter ces bons d’Etat. La publicité prévient que des bons d’Etat vont être émis sur les marchés financiers, mais on ne dit pas à combien ces bons vont être fixés, pourquoi ? On va tenir compte de l’évolution des marchés financiers, évolution des taux d’intérêts. Ex : taux passe de 2,60 à 3% du moment de la publicité au moment de la souscription. Ils réajustent le prix pour que le taux réel corresponde au taux du marché. Première publicité = avant souscription Deuxième = pendant la période de souscription Précompte mobilier va passer de 15% à 21% (regarder actualité) Obligations : Emprunts de l’Etat (Echo p.18) Obligation B316 : 2009 – 2015 Taux d’intérêt : 3,5% Précompte mobilier : 21% 7

8. Date de coupon : 28/03 Cotation : 104,91 En fonction de la cotation, quelle serait la meilleure obligation dans laquelle investir ? B309 : Cotation 106,77 B307 : Cotation 104,18 B316 : Cotation 104,91 B303 : Cotation 106,42 B319 : Cotation 102,28 Les maturités sont différentes dont incomparables. Il faudrait deux obligations de même échéance pour pouvoir comparer. Il faut commencer par regarder le taux d’intérêt réel de ces obligations pour les comparer. Peu importe le prix de départ si le taux d’intérêt la rend plus intéressante. Autres obligations : Obligation Step-‐Up Une obligation step-‐up est une obligation dont le taux de coupon est 8 progressif. Il faut commencer par calculer son rendement réel. Question potentielle examen : cf Publicité. 100,75 = 5 flux de 4,25 qu’on actualise (année 1 à 5) + les 5 flux suivant de 5 qu’on actualise (année 6 à 10) + remboursement de 100 (année 10). Tous ces flux sont actualisés à un flux i*, qui est le taux qui actualise. Le taux d’intérêt réel. Obligation convertible Obligation qui peut être convertie en action à un moment donné et selon des modalités définies à l'avance. Bilan de la société. Fonds propres = Actions Dettes = Obligations En échange de l’obligation on reçoit des intérêts. Si on la garde jusqu’à l’échéance on reçoit également le remboursement du capital de l’obligation. A partir du moment où on a une obligation convertible, en tant qu’investisseur on peut décider de transformer l’obligation en action. L’obligataire va donc se retrouver dans les actions. A partir de quel moment l’obligataire fait cette transaction ? Quand avoir une action devient plus profitable qu’avoir une obligation. Cela se reflète dans la valeur de l’action. Le taux de conversion est donné. Ex : 1 obligation = 10 actions, quand le cours de l’action augmente. La société attire avec des obligations quand les marchés sont un peu frileux. On a du mal à trouver des actionnaires. Cette obligation convertible est intéressante

9. dans ce cas, car quand marché frileux on préfère investir en obligation qu’en actions. La société améliore sa structure du capital en augmentant ses fonds propres. La société ne distribue des dividendes que si l’AG le décide. La société peut distribuer des dividendes et ne devra plus jamais rembourser l’action. Si l’investisseur veut récupérer son argent, il revend simplement son action sur le marché. Au plus vite on devient actionnaire plutôt qu’obligataire, au plus c’est intéressant pour l’entreprise. Reverse convertible 9 (Titres de créances) Titre de créance dont la nature du remboursement est laissée au gré de l’émetteur. Ce dernier peut décider de procéder au remboursement à l’échéance par un nombre déterminé d’actions d’une société déterminée ou par un capital monétaire. Actuellement ca ne peut plus s’appeler une obligation. Actuellement on appelle ça « Titre de créance ». Particularité : nature du remboursement. Le remboursement est laissé au gré de l’émetteur (>< investisseur). L’émetteur c’est celui qui vend l’obligation. L’émetteur décide à notre place ce qu’on va recevoir à l’échéance sous forme de remboursement. Soit on reçoit des actions, soit du cash. Exemple extrême : En mai 2000, les institutions financières émettent sur les marchés financiers des reverse convertibles sur des actions Lernout et Hauspie (société de haute technologie en Flandre qui a fait faillite pour fraudes dans les comptes). Produit financier qui porte sur des actions Lernout et Hauspie. L & H n’a rien à voir dans l’histoire. Ce sont les institutions financières qui ont décidé ça. Elles disent qu’elles vont donner un taux d’intérêt de 19,75%. Taux extrêmement élevé. Les reverse convertibles durent toujours 2 ans. On est remboursé à l’échéance et on reçoit les 19,75% deux fois. A l’échéance on peut recevoir soit du cash : on a investit 1000 euros, on reçoit 1000 euros, soit on reçoit un nombre d’action X de chez L & H (sans qu’on n’ait dit quoi que ce soit). Le nombre X est déterminé à l’origine. 1000 euros valent X actions, jugés à l’origine. En mai 2002 ils ont reçu des actions qui valaient quasi 0 euros. On recevra les 1000 euros quand le cours monte, et quand il chute on recevra les actions. Il faut savoir, lorsque les institutions financières présentent ce type de produit, tout ce qui est derrière est régenté par un montage financier. Montage financier : nous on ne s’en rend pas compte 1. Les banques vont nous faire acheter des obligations zéro coupon (pour être sur d’avoir les 1000 euros à la fin) 2. La banque nous fait vendre une option put : vente d’un droit de vente.

10. D’ou le taux d’intérêt aussi élevé provient ? On peut définir les 19,75 dés le départ. La zéro coupon va donner 1000 a l’échéance mais au départ on l’a payée moins cher (ex : 980). Les 20 de différences vont aller dans les 19,75. On a donné 980, la banque ne nous le dit pas mais elle achète pour nous (combiné de deux produits financiers). Nous on sait juste qu’on a donné 980 euros et qu’on va en récupérer 1000. Le 19,75 vient de deux choses : 1. On achète une zéro coupon : on paye moins cher pour recevoir 1000 à la 10 fin, puisqu’on va avoir l’intérêt sur l’intérêt. 2. Elle nous fait vendre une option put à un acheteur. En échange de la vente, l’acheteur donne de l’argent et la rémunération super élevée qu’on a la fin vient de cette vente, entre autre. Le fait de nous faire vendre une option put fait que quand le cours augmente, automatiquement le jeu de cette option put fait qu’on va recevoir 1000 euros. Ce n’est pas la banque qui décide ce qu’elle va nous donner, c’est la variation du cour qui fait qu’on va recevoir 1000 euros ou des actions. But d’une institution financière : nous faire acheter un maximum. La banque ne gagne rien. Elle gagne sur le fait qu’elle nous fait acheter et vendre des produits, c’est tout. Elle ne gagne rien sur la vente, elle est juste intermédiaire entre acheteurs et vendeurs et c’est de la que vient son gain. Option put ou call = accord. Ca n’a pas de valeur matérielle, c’est un contrat. On ne peut nous le faire vendre que si il y a un acheteur. La banque ne pourra nous faire vendre les options put que si elle a en face d’elle des acheteurs. Lernout et Hauspie n’a vu aucun argent. A la limite elle n’est même pas au courant qu’on émet des reverse convertibles. Au temps zéro la banque nous fait acheter l’obligation zéro coupon et vendre l’option put. Le montage est fait. Exemple : Slides : BBL International Finance S.A Avant dernier paragraphe : « cela peut avoir pour conséquence que dans un cas extrême vous receviez un remboursement nul ». Les autorités de marché ont dit : « on ne peut plus appeler ce titre obligation mais bien titre de créances car il induisait en erreur monsieur et madame tout le monde ». Exemple illustratif : Madame a acheté une Reverse Convertible. Tout ce qu’elle sait c’est ça. La banque prend ses sous et lui fait acheter une zéro coupon. Elle lui fait également vendre une option put. Monsieur achète l’action put. (Si on vend, il y a toujours un acheteur.) On vend un contrat. L’acheteur de l’option put est le chef car Madame a vendu un droit. Monsieur décide si il exerce ou non ce droit. Il a le droit de vendre à

11. 10. Nous sommes à l’échéance. Deux cas de figure : le cours a augmenté à 15, il cherche à vendre (il a acheté un droit de vente). Il préfère vendre à 15 au travers du marché (plutôt que 10 à travers du contrat) donc il ne va pas utiliser le droit de vente. Il ne va pas utiliser son droit, il n’exerce pas l’option. Donc il ne vient pas nous vendre des actions. Le cours a augmenté, Monsieur ne vient pas embêter Madame pour lui vendre des actions donc elle va récupérer l’argent qui était prévu. L’option c’est comme une assurance, on achète un produit, on décide quand on en utilise le prix. Si le cours chute à 8. Monsieur avec son droit de vendre à 10 préfère vendre à 10 qu’à 8. Madame va recevoir les actions que Monsieur vient lui vendre, et en échange il va recevoir les 1000 euros. C’est intéressant d’acheter une option put quand on a un portefeuille d’action. Sur le marché il y a des gens qui se couvrent mais également beaucoup de spéculateurs. Obligation avec warrant Obligation à laquelle est attachée un warrant matérialisé par un coupon. Le warrant donne le droit de souscrire à une ou plusieurs actions, ou à une ou plusieurs autres obligations. Le warrant peut être coté séparément s'il est détaché de l'obligation. Obligation mais on nous propose un package. On nous donne l’obligation mais on y accroche un warrant. Le warrant nous donne le droit/ choix (>< obligation) de pouvoir acheter une ou plusieurs actions. Ce warrant aura une valeur, il sera coté séparément. On est obligataire, et la société va nous rembourser le capital et nous payer les intérêts jusqu’à la fin. On est certains de recevoir les intérêts mais aussi le remboursement du capital. Mais en plus on reçoit un warrant qui nous donne le droit de pouvoir acheter une action si on le décide à un moment donné. Dans quel cas l’investisseur va décider d’exercer son warrant call, qui donne le droit d’acheter à un prix d’exercice (prix fixé à l’avance) une action de la même société ? Prix fixé à 10. Ce sera intéressant si le prix de l’action augmente et passe au dessus de 10. On pourra revendre sur le marché à 15 ou autre par après. Si le prix ne dépasse jamais les 10, on n’exercera juste pas warrant call. Ce n’est pas une obligation mais un droit. Dans ce cas il y a un problème de dilution par rapport aux actionnaires d’origine. Mais eux aussi on le droit d’acheter des warrants cotés sur le marché. Un warrant coté sur le marché s’appelle un warrant sec. L’actionnaire d’origine a toujours l’occasion, l’opportunité de garder son droit de vote. L’obligation la plus intéressante pour une société est l’obligation convertible, mais dans le cas de la conversion comme du warrant, c’est seulement intéressant dans le cas ou le cours augmente car sinon pas d’exercice du warrant ou de la conversion et donc aucun impact. 11

12. Obligation subordonnée versus prioritaire Obligation dont le remboursement est subordonné (ou prioritaire) aux autres dettes de l’émetteur. Obligations prioritaires : remboursement a lieu en priorité sur les subordonnées. Actions et Warrants Au comptant = Tout de suite 12 -‐ Simple fixing -‐ Double fixing Terme -‐ Continu -‐ Semi continu Euronext: Bruxelles, Amsterdam, Paris, Lisbonne Elle a fusionné avec le NYSE (New York) et actuellement on parle d’une association avec la Deutsche Börse ?  Les bourses sont des sociétés qui cherchent à faire des bénéfices. Le terme était différent à Bruxelles (15 jours), à Paris (1 mois) et à Amsterdam (0 jours) On investit 30 euros dans une action UCB le 02/01 et récupère 32 euros le 13/01. On empoche 2 euros sans avoir déboursé la mise initiale. (Si le cours chute on fait une perte sèche). Tout se clôturait à la date butoire. Les plus-‐values ne sont pas taxés en Belgique mais le sont en France. Echo : Actions (P.16) AB Inbev Cours d’ouverture (48,85) – Cours le plus haut pendant la journée (49)– Cours le plus bas pendant la journée (48,53) – Cours de clôture (48,95). Dernier cours de la journée : 48,95 Cours ce matin : 48,95 Comme le prix est toujours un équilibre acheteur – vendeur, il est logique puisque les acheteurs changent qu’on ne retrouvent pas toujours le même prix, cours. Ecart en % donne l’évolution sur la journée (augmentation ou diminution) Cours le plus haut et le plus bas sur 12 mois : on regarde si on se trouve dans les cours les plus hauts ou bas par rapport à l’année. Volume moyen & Volume du jour : montre le nombre de titres qui ont changé de mains, montre la facilité d’acheter et vendre des titres, leur liquidité.

13. AB Inbev : le volume d’hier n’a pas été fort élevé quand on voit le volume moyen sur une année. Dernier coupon net = Dernier dividende. Rendement net = Dividende net sur le prix de l’action Return = Plus ou Moins-‐value. Au dividende on rajoute la différence de prix qu’il y a en regardant le prix aujourd’hui et le prix il y a un an (on fait comme si on l’avait achetée il y a un an et qu’on la revendait aujourd’hui.) Différence entre rendement et return (rentabilité)?  Le rendement donne uniquement la rémunération de l’action si il y a  Le return donne la rémunération de l’action si il y a ainsi que la plus ou moins value qu’on aurait eu en achetant il y a un an et en vendant maintenant. Dans l’Echo : au niveau du rendement, quand on le calcule on prend le dernier dividende, or ce qui est intéressant c’est de voir le dividende attendu mais ce n’est pas une information que donne l’Echo. Ratio cours bénéfice (PER : Price earning ratio) : on prend le prix (cours) et on le divise par le bénéfice. Il nous donne le nombre d’année qu’il nous faut pour récupérer notre mise investie. Au plus ce ratio est petit au plus l’action est peu cher. C’est un des critères qui nous aident à choisir si on veut investir ou pas dans une action. Echo p 16 PER de Belgacom : 10,38 PER de Mobistar : 10,68 PER Telenet : 26,45 Si on devait acheter sur bases de ces critères une action de télécom… On achèterai celle de Belgacom (10,38) c’est à dire 10 année pour récupérer notre mise. Donc, On compare les actions entre elle et on se dit celle la paraît la moins chère. Pour valoriser la nouvelle action que l’on va introduire : On va faire une moyenne de nos 3 concurrents (= 15,83). Donc première étape, je ne suis pas encore cotée, donc je prends le cours bénéfice de mes concurrents qui est ici de 15,83 et je vais utiliser la moyenne de ces concurrents et je vais multiplier par le bénéfice de la société que je cherche à introduire en bourse. (c/b) moyen x Bénéfice = P 2 fonctions : -‐ Comparer les actions entre elles 13

14. -‐ Nous aide à valoriser (donner une valeur) à une action que je veux introduire en bourse. Et on multiplie le bénéfice par le multiplicateur (càd la moyenne des valeurs des concurrents). 2. Le marché des capitaux 24 Echo p 17 Bas de la page, simple Fixing, on a un nombre de VVPR qui sont cotée très faiblement. Pourquoi si faible ? Elles ont été mise en oeuvre dans les années 94 pour poussée les entreprises a émettre des actions nouvelles. A l’époque quand je créais une nouvelle entreprise je pouvais bénéficier de ce VVPR. VVPR (Verminderde verheffing) : Précompte réduit. Avant décembre 2011, on payait le précompte sur dividende était de 25%. Précompte réduit= 15% Maintenant on paie 21% pour ces actions particulières. Pourquoi un strip ? Action Elia. Le strip ne représente que l’avantage fiscal, ce n’est pas un titre de propriété. On n’est pas propriétaire d’une action. On est propriétaire d’un avantage fiscal !! L’action GBL (Propriété de l’action) Strip GBL (Propriétaire de l’avantage fiscal). Les strip n’intéresse que les particuliers. Les banques et les compagnies d’assurances n’ont pas besoin du strip car elles n’ont pas de précompte. C’est d’ailleurs pour ca que dans l’écho en simple fixing on voit très peu de mouvement. 14 Source : L’Echo juin 2007

15. Pour toutes augmentations de capitale, l’état a décidé qu’elle pouvait profiter d’un précompte réduit (STRIP). Il faut une action pour un strip (1 pour 1). !!! Beaucoup de dividendes ont été distribué en décembre afin de profiter du précompte de 15% et éviter celui de 21%. 15  Donc maintenant l’avantage fiscal avec les strip est de 4% et avant il était de 10%. Strip est un avantage fiscal et n’interviens en rien dans l’entreprise. Un strip est gratuit à l’émission mais après je peux le revendre. 2. Le marché des capitaux 25 Action nouvelle avec un « warrant Call ». Ici on essaie d’attirer le client, en lui proposant une action nouvelle, avec un prix de souscription de 31 euros et on donne en plus un warrant call. Warrant = option : Droit d’acheter (de souscrire). Ici on nous donne le droit d’acheter dans le futur une action a 34,50. Si dans le futur le prix est supérieur, on utilisera notre warrant, par contre si le prix est plus faible et bien on n’utilisera pas notre warrant. L’Echo novembre 2000

16. 16 Donc le droit de warrant, est pour rendre l’action plus attirante. Le warrant call est pour acheter une deuxième action. Actions et Warrants Premier marché Comptant - Simple fixing - Double fixing Terme - Continu - Semi-continu Second marché - Actions 2. Le marché des capitaux Obligations Premier marché - Certificats fonciers Public Privé Second marché Certificats fonciers : On achète un certificat représentatifs d’un bien immobilier unique.  Marché libre Regarder aux locataires existants pour avoir une idée des loyers que l’on pourra toucher grâce à ce certificat. Echo p 17 : Certificats immobiliers Marché libre et Alternex sont des marchés non réglementé. Et qui est un tremplin pour les petites et moyennes entreprises. Permet aux sociétés d’aller trouver sur le marché et d’avoir accès à un autre public. Dans le cas de GBL, c’est une action côté. Donc pour donner un prix, on ne peut que se baser sur les données du marché. Pour Newtree, qui est introduite pour la première fois sur les marchés, le prix de l’action est plus difficile à définir. Dès lors on ne nous propose pas un prix fixe, mais une fourchette de prix afin de tester le marché, afin de voir vers ou le marché s’oriente. BOOKBUILDING : On constitue un carnet d’ordre pour voir vers qu’elle prix on s’oriente. En fonction de cette tendance, on va fixer un prix unique et on dira notre prix définitif est de autant. Et tout le monde achètera donc au même prix l’action. 3 méthodes d’introduction en bourses :  Prix fixe  Introduction avec une fourchette de prix.  26 Méthode aux enchères (Google) où on dit, c’est au meilleur acheteur.

17. Actions et Warrants Premier marché Comptant - Simple fixing - Double fixing Terme - Continu - Semi-continu Second marché - Actions 2. Le marché des capitaux Obligations Premier marché 31 - Certificats fonciers Public Privé Second marché SICAVS et fonds communs de placement Marché libre Alternext Marché libre 2. Le marché des capitaux SICAV (Société d’investissement a capital variable) : Une SICAV est une société d’investissement à capital variable. Elle a pour mission d’investir en valeurs mobilières et de gérer ces investissements. La gestion est confiée à des professionnels. Le capital est variable ainsi que le nombre de parts qui le représente. 17 Pourquoi variable ? Car c’est un portefeuille diversifié. SICAV ICHEC Augmentation PF  Belgacom Delhaize Bekeart ING Augmentation 1000 * diminution nbr étudiant 25%* P Belgacom 25%*P Delhaize 25%* 25%*  La somme c’est la valeur d’inventaire On peut déduire au titre de l’épargne pension sur la base imposable +-‐ 890€. (C’est aussi une SICAV). Définition : Une SICAV est une société d’investissement à capital variable. Elle a pour mission d'investir en valeurs mobilières et de gérer ces investissements. La gestion est confiée à des professionnels. Le capital est variable ainsi que le nombre de parts qui le représente. 32 Composition du bilan d’une SICAV Actif Passif Portefeuille de Capital placement = titres représentatifs

18. 18 SICAV de distribution : Société d’investissement à capital variable qui distribue tout ou une partie de ses revenus sous la forme de coupons, soumis au précompte mobilier retenu à la source par la SICAV. Celle qui nous distribue des revenues (dividendes ou intérêts) et retient le précompte (21% aujourd’hui). 100-‐ 25 (précompte) = 75 (NET) SICAV de capitalisation : Société d’investissement à capital variable qui ne distribue ni les intérêts, ni les dividendes qu’elle perçoit pour les ajouter à ses actifs. La capitalisation des revenus est, en Belgique, considérée comme une plus-‐value et ne subit pas, à l’heure actuelle, l’imposition. Elle ne distribue pas, elle capitalise. Elle va capitaliser, garder les dividendes et les intérêts, elle va garder la totalité (le brut). Elle garde les intérêts et dividendes et les réinvestis dans une SICAV donc la valeur d’investissement augmente de 100. 100 = 100 !!! Si la SICAV de capitalisation a plus de 40% d’obligations, la SICAV est précompté. SICAFI (SICAV a capital fixe, qui détient des placements en immobilier) : a mettre en parallèle avec les certificats immobiliers. Une SICAFI, elle va investir dans un portefeuille de biens immobilier. (ex : Cofinimo) Différence avec le certificat immobilier : -‐ Certificats immobilier est coté sur le second marché, et la SICAFI est cotée sur le premier marché, le marché réglementé. -‐ Ils doivent distribuer 85% de son résultat (SICAFI). -‐ La durée de vie n’est pas limitée (SICAFI) -‐ Plusieurs immeubles (SICAFI) et un seul pour les certificats immobiliers. Echo p16 : Rendement Befimmo (6,25) et cofinimmo (5,95) Rendement : dividende net / Couts (prix) SICAV à cliquet Capital variable. Elle va cliquer (bloquer) des gains à certains moments. Une SICAV à cliquet test un fonds de placement qui allie à une protection du capital nominal, la possibilité d’obtenir une portion de la plus-‐value en cas de hausse de la bourse et de verrouiller entre-‐temps cette hausse à laquelle est distribuée à l’échéance.

19. 19 Deux engagements • Remboursement intégral du capital apporté à l’échéance (protection du capital nominal). • Paiement d’une partie ou de la totalité de la plus-‐value réalisée en cas de 2. Le marché des capitaux hausse d’un indice de référence à l’échéance finale et/ou aux échéances intermédiaires. J’ai un indice bel20 de référence qui démarre en 94, si l’indice dépasse un des 3 palier (30-‐60-‐90 % d’augmentation) on va geler les plus-‐value pour nous. 37 La pub nous dit qu’en 98, mon indice à rencontré le 3ième pallier et que quoiqu’il arrive entre 98 et 99 je vais recevoir les 90% de croissance. On sait qu’en mars 98 on touchera 198% c’est à dire notre mise de départ plus 90%. On a regardé l’évolution de l’indice bel20. Si j’ai un indice qui diminue pendant 5 ans, combien vais-‐je toucher ? Le capital investis, autrement dit, ceux qui ont investis en bourse on perdu leur argent, nous on récupère notre mise initiale. Si on monte jusqu’au premier pallier et puis on descend, on touchera 30%. Si par exemple l’indice monte mais n’atteint pas le premier pallier, on ne touchera que notre mise de départ, a contrario ceux qui avait investi dans des actions en bourses toucheront (disons 28%) et nous rien car elle n’a pas atteins le premier pallier (c’est à dire 30%). Comment la banque fait pour retrouver la mise investie ? Donc on investis 1000, que va-‐t-‐elle faire avec ? Elle va investir 980 pour nous dans une obligation L’Echo 1998

20. 0coupons avantages de ce coupons, c’est qu’elle arrive a 1000). Donc quoiqu’il arrive, on retrouve les 1000. Que va faire la banque avec les 20 euros restant, pour justement pouvoir cliquer ?? Elle va acheter des options call (sur l’indice).Elle va se donner le droit d’acheter au prix d’exercice du bel20 à l’origine (par exemple 2000). Quand le palier de 30% sera atteins la banque va exercer son droit d’acheter afin de geler mon bénéfice. Ce que la banque va nous proposer va également dépendre du prix des actions. 20  La banque ne prend pas de risque et ne parie donc pas avec nous sur l’avenir. Elle gagne de l’argent sur les frais des obligations zéro coupons et sur les options call. !!! SICAV actions ou obligations, on décide de notre atout maitre !!!! Marché primaire et marché secondaire sont différents du premier marché et le second marché. Marché primaire (Marché des IPO (Initial Public Offering): Marché sur lequel on introduit pour la toute première fois des actions et des obligations. Le prix est fixé sur ce marché. (On introduit tel société, avec des actions à tel prix). Marché secondaire (Marché de la seconde mains) : Lorsque l’on vend des actions du marché primaire on arrive sur le marché secondaire. Le prix provient d’un équilibre entre acheteur et vendeur. Les cotations que l’on retrouve dans l’Echo ce sont du marché secondaire. Ex : Newtree : On dit que les actions seront cotées sur le marché libre. On est donc dans le marché primaire car s’introduit sur le marché. Par la suite on arrivera sur le marché secondaire lorsque l’on sera un peu plus gros. Marché primaire Marché secondaire Marché libre 1 (Publicité)  2 Alternex 1 (ex :BSB)  2 Marché libre pour les petites entreprises  Alternex pour les moyennes entreprises  Eurolist pour les grandes entreprises. Eurolist : marché réglementé.

21. 2. Le marché des capitaux EUROPE ETATS-UIS AUTRES Paris (SBF) New York (NYSE) Tokyo Amsterdam (AMEX) Hong Kong Bruxelles (BXS) Sydney Lisbonne Toronto Global Equity Market EUROEXT IX IX-ASDAQ L’idée est que les marchés sont comme des sociétés et qu’elles essaient de faire des échanges. Global equity market : NASDAQ (National Association Securities Dealers Automated Quotations) : EURO NM : Le but était de permettre au petits société d’être introduite en bourse. Il a été changé en marché libre. 21 2. Le marché des capitaux Changement dans le slide ( National portefeuille a changer pour NYRSTAR). Pour composer l’indice bel20 : • On s’assure que les société qui font partie de l’indice on un free fload (nombre d’actions réellement en circulations) suffisant. • Capitalisation boursière (nombre d’actions existante * le cours de l’action) de la société est suffisante Mexico Francfort Sao Paulo Londres (LSE) Madrid 39 Milan EURO NM (Bruxelles, Paris, Francfort Amsterdam et Milan) NASDAQ Europe NASDAQ NASDAQ Japon Les indices boursiers Amsterdam AEX Bruxelles BEL-20 Euronext Euronext 100 ext 150 Francfort DAX Paris CAC-40 Londres FTSE-100 Madrid IBEX-35 New York DJ , S&P 500 AB INBEV ACKERMANS V HAAREN AGEAS (EX-FORTIS) BEFIMMO-SICAFI BEKAERT BELGACOM COFINIMMO-SICAFI COLRUYT 40 NASDAQ-100 Milan MIB Hong Kong Hang Seng Tokyo Nikkei 225 DELHAIZE GROUP DEXIA GBL GDF SUEZ KBC MOBISTAR NAT PORTEFEUIL (D) OMEGA PHARMA SOLVAY TELENET GROUP UCB UMICORE (D)

22. 2. Le marché des capitaux GDF SUEZ 2.249.261.525,00 0,55 1.237.093.838,75 25,36 31.372.699.750,70 0,207165090773515 6.499.328.191,66 9,90% KBC 357.776.921,00 0,45 160.999.614,45 35,41 5.700.996.347,67 1 5.700.996.347,67 8,68% MOBISTAR 60.090.562,00 0,50 30.045.281,00 44,94 1.350.234.928,14 1 1.350.234.928,14 2,06% NAT PORTEFEUIL (D) 110.126.130,00 0,30 33.037.839,00 37,89 1.251.803.719,71 1 1.251.803.719,71 1,91% OMEGA PHARMA 24.282.470,00 0,70 16.997.729,00 28,52 484.775.231,08 1 484.775.231,08 0,74% SOLVAY 84.646.637,00 0,70 59.252.645,90 77,15 4.571.341.631,19 1 4.571.341.631,19 6,96% TELENET GROUP 110.126.130,00 0,50 55.063.065,00 24 1.321.513.560,00 1 1.321.513.560,00 2,01% UCB 183.383.947,00 0,50 91.691.973,50 24,08 2.207.942.721,88 1 2.207.942.721,88 3,36% UMICORE (D) 120.080.323,00 0,95 114.076.306,85 31,02 3.538.647.038,49 1 3.538.647.038,49 5,39% Somme G 65.679.074.342,21 100,00% Diviseur 25.505.999,9388933 Colonne A = le nombre d’action existante Free Fload(B) = Nombre d’action réellement échangeable ( min 30%) A*B=C (Ce qui est réellement en circulation) D= prix de l’action E= (Capitalisation de ce qui est réellement en circulation) F= Capping ( Diminuer l’importance d’une action) G= Multiplication de tout Dernière colonne = importance de l’action dans l’indice bel20. On ne veut pas que ces actions ne prennent trop d’importance et c’est pourquoi elles ne peuvent dépasser 15. Car on ne veut pas que lorsque qu’il y a un impact sur une société, cela chamboule tout le monde. L’addition de l’avant dernière colonne = La valeur de l’indice bel20. On va diviser ce chiffre par un diviser (qui est donné) et on retrouve tout en dessous l’indice. L’indice est révisé chaque année sur base des chiffres du 31 décembre. Si une action n’a plus les caractéristiques, elle va sortir de l’indice et on va y remettre une autre. Si une action prend de trop place on va la capper. Chaque année le diviseur est revu (De sorte que si une autre entreprise rentre dans le Bel20 pour remplacer une autre notre indice reste juste) et rejoue du 1er mars au 1er mars. 22 Number of shares A Free float B Nb shares x free float AxB = C Price (17/09/10) D Nb x free float x price CxD = E Capping F Nb x free float x price x capping ExF = G AB INBEV 1.604.799.561,00 0,50 802.399.780,50 42,64 34.214.326.640,52 0,265839462676673 9.095.518.209,96 13,85% ACKERMANS V HAAREN 33.516.648,00 0,70 23.461.653,60 55,98 1.313.383.368,53 1 1.313.383.368,53 2,00% AGEAS (EX-FORTIS) 2.352.213.502,00 0,95 2.234.602.826,90 2,1 4.692.665.936,49 1 4.692.665.936,49 7,14% BEFIMMO-SICAFI 16.758.324,00 0,85 14.244.575,40 59,99 854.532.078,25 1 854.532.078,25 1,30% BEKAERT 19.889.000,00 0,65 12.927.850,00 178,2 2.303.742.870,00 1 2.303.742.870,00 3,51% BELGACOM 338.092.540,00 0,45 152.141.643,00 28,96 4.406.021.981,28 1 4.406.021.981,28 6,71% COFINIMMO-SICAFI 12.635.244,00 0,90 11.371.719,60 97,29 1.106.354.599,88 1 1.106.354.599,88 1,68% COLRUYT 33.516.648,00 0,40 13.406.659,20 196,85 2.639.100.863,52 1 2.639.100.863,52 4,02% DELHAIZE GROUP 100.909.052,00 1,00 100.909.052,00 54,47 5.496.516.062,44 1 5.496.516.062,44 8,37% DEXIA 1.763.044.105,00 0,35 617.065.436,75 3,22 1.986.950.706,34 1 1.986.950.706,34 3,03% GBL 161.358.721,00 0,50 80.679.360,50 60,21 4.857.704.295,71 1 4.857.704.295,71 7,40% 41 2.575,04

23. 23 3. Le marché des produits dérivés Produit dérivé : Il y a des produits cash (action, obligation), et puis il y a des produits dérivés car ils dépendent d’autre chose. Il y a derrière un sous-‐jacent. Options et Futures sont des produits dérivés. Un contrat d’option c’est un contrat qui donne à son détenteur le droit d’acheter ou vendre une certaine quantité d’un actif sous-‐jacent à un prix déterminé appelé prix d’exercice et à une date future déterminée ou bien pendant une période déterminée. On appelle ça les call et put. Si c’est une option sur action, le sous-‐jacent est une action. Quand c’est un droit d’achat on appelle ça un call, quand c’est un droit de vente on appelle ça un put. 1. Un contrat d’option : Contrat qui donne à son détenteur le droit d’acheter ou de vendre une certaine quantité d’un actif sous-‐jacent (S) à un prix déterminé, le prix d’exercice (PE) à une date future déterminée (T). Le vendeur d’une option sera dans l’obligation d’honorer ses engagements. Ex. Option d’achat sur action = droit d’acheter une certaine quantité de l’action dans t jours au prix PE. Droit d’achat : Call. J’ai le droit d’acheter le titre X pendant 6 mois à un prix de 10€. Pour cela on va payer une prime. C’est bien un DROIT pas une obligation. On arrive au terme, si le cours a monté on va acheter les actions car on va gagner de l’argent, si par contre le cours a chuté on n’achètera pas les actions. Quand c’est le cas on a juste perdu le prix d’achat de l’option, donc le montant de la prime. Exemple : on peut mettre une option sur une maison dans le cadre du marché immobilier.

24. Droit de vente : put. J’achète un droit de vente. J’ai le droit de vendre le titre X à un prix d’exercice de 10€ pendant une durée de 6 mois. Le cours a monté à 12€, on ne va pas vendre car on pourrait vendre à 12€ alors qu’on a le droit de vendre à 10€. Si le cours chute à 8€ on va vendre. Si les acheteurs des options (call ou put) a le droit mais pas l’obligation et qu’il exerce que quand ça lui plait, il faut bien qu’il y ait quelqu’un en face qui ait l’obligation d’acheter ou vendre à un prix moins intéressant. Cette personne c’est le vendeur de l’option. Le vendeur de l’option a une obligation. Le vendeur de l’option espérait que la situation soit avantageuse pour lui. Le gain maximum de l’acheteur d’un call est illimité puisque le cours de bourse peut monter à l’infini. Sa perte maximale équivaut au montant de la prime. Donc il investit un très petit montant avec un effet de levier très élevé. Gain maximum pour le vendeur du call: la prime. Il touché la prime au moment de la vente mais fera son gain maximum au terme. Gain maximum pour l’acheteur d’un put : plus ou moins illimité car le cours ne peut pas descendre en dessous de 0. Le maximum qu’on gagnera sera 10 moins la prime. >< Perte maximum pour l’acheteur du put : montant de la prime (ce que tu payes pour acheter cette option). Gain maximum pour le vendeur du put : montant de la prime, quand l’acheteur n’exerce pas son droit. >< Perte maximum pour le vendeur du put : si l’action tombe à 0. Les options qui ont une date d’échéance à un moment précis sont les options de type européen. Les options de type Américains peuvent être exercée n’importe quand entre le moment de l’achat et sa fin de vie. Les options de type Américain sont plus intéressantes du coup puisqu’on peut les exercer n’importe quand. C’est un type d’option, on les trouve en Europe aussi. CALL : Droit d’achat 24 a. Optique de couverture : On est à l’échéance et le prix du sous-‐jacent (ST) est supérieur au prix d’exercice (PE). On décide d’exercer, on va payer 22,5€ pour quelque chose qui vaut 25€, plus le prix d’achat de mon call (22,5€ + 1,5€ = 24€). -‐ L’option est in-‐the-‐money à l’échéance : on est dans une situation ou il est intéressant d’exercer (on peut aussi dire « je suis en dedans ») -‐ L’option est at-‐the-‐money à l’échéance : ST = PE, on exerce ou non ? Ca ne change rien du tout. Si on exerce on paye 22,5€ pour quelque chose qui vaut 22,5€, on perd juste la prime. Pareil si on n’exerce pas, on perd juste la prime.

25. -‐ L’option est out-‐the-‐money à échéance : ST < PE. On ne va pas exercer 25 l’option. On ne va pas payer un prix supérieur à ce que ça vaut. Le prix d’achat est plafonné à 24 = Couverture contre la hausse du cours. On se protège contre une hausse du cours. Quoi qu’il arrive on payera 24€ (22,5 + 1,5). Si le prix du sous-‐jacent est de 23€, va-‐t-‐on exercer ou non ? Etant donné qu’on a le droit de l’acheter pour 22,5€. Oui on va exercer car au moins on ne perd que 1€ au lieu de 1,5€. On récupère 0,5€ sur notre prime. Prix d’achat du titre b. Optique de spéculation à la hausse : On espère que le cours va monter. -‐ Le cours monte de 10% : 22 ,2 * 1,1 = 24,42€. L’acheteur va exercer l’option d’achat : achat à 22,5€ et vendre sur le marché à 24,42€. On fait donc un gain de 1,92 soit 128% de l’investissement 1,5. C’est un effet de levier : on fait un gain exponentiel par rapport au gain du sous-‐jacent. -‐ ST = PE = 22,5. Donc on exerce ou non, ça ne change rien, on fait une perte de 1,5€ dans les deux cas, ce qui correspond à 100% de notre mise. -‐ ST < PE. Prix du sous-‐jacent inférieur au prix d’exercice. Le cours est à 20€ donc on ne va pas exercer l’option. On perd 100% de notre mise, soit 1,5€. Les pertes sont limitées à 100% mais les gains sont illimités, grâce à l’effet de levier important.

26. 26 On perd 1,5€ chaque fois qu’on n’exerce pas. PUT : Droit de vendre a. Optique de couverture : A l’échéance, la valeur de l’action sous-‐jacente (ST) peut prendre plusieurs valeurs : ST > PE ex. 25 > 22.5 -‐ L’option est out-‐the-‐money -‐ L’acheteur n’exerce pas l’option -‐ Il vend l’action sur le marché à 25, au total il aura reçu 25 -‐ 1.65 = 23.35 ST = PE -‐ L’option est at-‐the-‐money -‐ L’acheteur est indifférent quant à l’exercice de l’option -‐ Il vend l’action à 22.5, au total il aura reçu 22.5 -‐ 1.65 = 20.85 ST < PE ex. 20 < 22.5 -‐ L’option est in-‐the-‐money -‐ L’acheteur exerce l’option -‐ Il vend l’action à 22.5, au total il aura reçu 22.5 -‐ 1.65 = 20.85 Le prix de vente ne sera pas inférieur à 20.85 = COUVERTURE A LA BAISSE DU COURS b. Optique de spéculation à la baisse :

27. 27 Un placement en option coûte 1.65 = paiement de la prime du put. Le cours de l’action est de 22.2 ST diminue de 10 % : 22.2 * 0.9 = 19.98 -‐ L’acheteur va exercer l’option : vente à 22.5 et achat sur le marché à 19.98 -‐ Gain de 2.52 soit 153 % de l’investissement 1.65. Effet de levier. ST = PE= 22.5 -‐ Vente du titre à 22.5 et achat à 22.5 ou non exercice -‐ Perte de 100 % de la mise -‐1.65 ST > PE ex. 25 > 22.5 -‐ Non exercice de l ’option -‐ Perte de 100 % de la mise -‐ 1.65 Perte limitée à 100% mais gain illimité! 2. Un contrat futur (à terme) : Contrat d’achat ou de vente d’une certaine quantité d’un actif sous-‐jacent à une date future déterminée à la conclusion du contrat. L’acheteur et le vendeur sont tenus par leurs obligations mutuelles. Ex. Achat d’un future sur action = engagement d’acheter une certaine quantité de l’action dans t jours au prix convenu. 3. Autres : SWAPS (changer un taux d’intérêt fixe en un taux d’intérêt variable et vice versa), SICAV à cliquets, Emprunts reverse convertible, Futures sur option,... 4. Le marché des changes Le cours au comptant

28. 28 -‐ Le code ISO (International Standard Organization) Code de trois lettres permettant de reconnaître les devises Les deux premières lettres désignent le pays, la troisième la monnaie Exemple : BEF avec BE pour Belgique F pour franc AUD Dollar australien CAD Dollar canadien CHF Franc suisse CYP Livre cypriote CZK Couronne tchèque DKK Couronne danoise EEK Couronne estonienne EUR Euro GBP Livre sterling HKD Dollar de Hong-‐Kong HUF Forint hongrois ILS Shekel israélien ISK Couronne islandaise JPY Yen japonais KRW Won sud-‐coréen KWD Dinar koweitien NOK Couronne norvégienne NZD Dollar néo-‐zélandais SAR Riyal saoudien SEK Couronne suédoise SGD Dollar Singapour TRL Livre turque USD Dollar US ZAR Rand sud-‐africain Le cours au comptant Cours de change immédiat. Vous pouvez acheter maintenant des dollars à tel prix. Le cours croisé: Calcul du cours d’une devise avec n’importe quelle autre devise en utilisant une devise commune comme par exemple le USD ou l’EUR (par ex : ZAR contre USD et USD contre CHF pour obtenir du ZAR contre CHF) Le cours à terme Cours de change d’une devise (fixé aujourd’hui) pour une période déterminée (le terme)

29. 29 Chapitre 6 : Les critères de choix d’investissement Plan 1. La valeur actuelle nette • Le critère de la VAN • Sensibilité de la VAN au choix du taux d’actualisation • La VAN face aux critères alternatifs 2. Le taux de rentabilité interne – Le critère du TRI • Écueil n° 1 : les bénéfices précèdent parfois les coûts • Écueil n° 2 : il peut exister plusieurs TRI – TRI et critère du TRI 3. Le délai de récupération 4. Choisir entre plusieurs projets • Le critère de la VAN en cas de projets mutuellement exclusifs • Le critère du TRI face à des projets mutuellement exclusifs • Le TRI différentiel 5. Choix d’investissement sous contraintes de ressources • Évaluation de projets et optimisation des ressources • L’indice de profitabilité • Les limites de l’indice de profitabilité La valeur actuelle nette 1. La VAN d’un projet d’investissement

30. 30 Sensibilité de la VAN au choix du taux d’actualisation La VAN face aux critères alternatifs 2. Le taux de rentabilité interne (TRI)

31. 31 Le taux de rentabilité interne (TRI) Ecueil n°1 : Les bénéfices précèdent parfois les coûts Ecueil n°2 : Il peut exister plusieurs TRI

32. 32 Ecueil n°3 : Il peut n’exister aucun TRI Exemple 6.1. Les problèmes liés à l’utilisation du TRI

33. 33 Exemple 6.1. Les problèmes liés à l’utilisation du TRI – Solution 3. Le délai de récupération Exemple 6.2. Le délai de récupération

34. 34 4. Choisir entre plusieurs projets Exemple 6.3. La VAN en présence de plusieurs projets Différence d’échelle Quand on a le choix entre plusieurs projets on va prendre celui avec la VAN la plus élevée. TRI c’est le taux qui annule la VAN, donc si on actualise avec le TRI on aura une VAN nulle. Le taux d’actualisation tient compte du niveau de risque du projet. Si on met un trop petit taux d’actualisation parce qu’on a considéré les risques comme étant plus petits que prévus, alors on risque de faire un mauvais investissement.

35. -‐ La VAN c’est l meilleur critère de choix d’investissement, on ne peut pas se tromper. La VAN est proportionnelle au projet, quand on double le projet on double la VAN, ce n’est pas le cas du TRI. -‐ Le TRI ne fonctionne pas à tous les coups. Sert à voir l’erreur maximale 35 qu’on peut se permettre sans prendre de mauvaise décision. -‐ La Pay-‐Back peut ne pas fonctionner. Avec la Pay-‐Back on n’actualise pas, c’est la qu’est le souci. On considère que 50 dans 4 ans = 50 aujourd’hui. C’est très bien pour des petits projets. C’est un peu à la grosse louche, pour des petits investissements. Un autre souci de la Pay-‐Back : On peut se retrouver dans des situations avec des faibles flux au début puis plus gros par la suite, et avec cette méthode on peut laisser tomber des projets avec des énormes flux mais après l’échéance prévue. • Un projet avec rentabilité de 500% mais pour lequel vous ne pouvez investir que 1€. • Un projet avec une rentabilité de 20% mais qui vous permet d’investir 1 million d’euros. • Lequel préférez vous? Exemple: • Librairie: TRI = 24%; VAN = 0,96 M€ (F0 = 0,3 M€) • Salon de thé: TRI = 23%; VAN = 1,2 M€ (F0 = 0,4 M€) VAN = Valeur actuelle nette  On actualise TRI =Taux de rentabilité interne: Lorsque l’on a des projets avec des échelles différentes ou des rentabilités différentes, ca ne vas pas. Pay Back : On n’actualise pas. On ne tient pas compte du coût du capital, ni de la valeur temps des flux. Si on a des réponses différentes entre la VAN et le TRI on prend la VAN. Différence de calendrier Deux projets : court terme/ long terme Erreur : dans le schéma c’est 150, pas -‐150 • TRI = 50 % dans les deux cas, mais pendant un an dans le premier cas, contre 5 ans dans le second. • Avec un coût du capital de 10 %, la VAN du projet à court terme est de – 100 + 150 / 1,10 = 36,36 €, tandis que celle du projet à long terme est de –100 + 759,375 / 1,105 = 371,51 €.

36. Même lorsqu’on considère des projets ayant la même durée de vie, la distribution des flux dans le temps peut être différente. Comparons les projets « salon de thé » et « papeterie ». 36 • L’investissement initial est le même, tout comme l’horizon de placement (qui est infini). • Le TRI pour la papeterie est plus élevé (26% contre 23%), mais la VAN est plus faible (0,9 M€ contre 1,2 M€). • Certes, les flux du salon de thé sont plus faibles les premières années, mais ils croissent plus vite ; le salon de thé peut être considéré comme un projet à long terme. TRI et modalités de financement • Il est facile de manipuler le TRI en réorganisant les flux. • En particulier, on peut très bien augmenter le TRI en finançant une partie de l’investissement initial par emprunt. • Considérons un projet qui nécessite un investissement de 100 € et qui rapporte dans un an 130 € => TRI = 30 %. • On emprunte 80 € et l’on paiera 100 € dans un an. Le projet coûte effectivement 20 € et rapporte dans un an (net du remboursement du crédit et du paiement des intérêts) 30 €, soit un TRI de 50 % ! • Le projet est-‐il pour autant plus attractif ? On pourrait trafique le TRI en changeant le moment ou les flux apparaissent (grâce à un emprunt). Si on fait un emprunt le projet coute toujours 100 mais on reçoit 80 de la banque. Au temps 0 on aura – 100 + 80 = - 20 Au temps 1 on aura 130 – 100 = 30 • VAN = -20 + 30/1,5 = 0 (on actualise à 50%) • VAN = -100 + 130/1,3 = 0 (on actualise à 30%) On a manipulé le TRI, on est passé de 30 à 50% simplement en changeant le moment ou les flux apparaissent. C’est n’importe quoi. Le projet est toujours le même. Cela prouve que les modalités de financement influencent le TRI. Différence de risque • Le TRI pour le magasin de matériel informatique s’élève à 28 %, soit la rentabilité la plus élevée parmi tous les projets. • Mais c’est aussi le projet le plus risqué comme en témoigne son coût du capital lui-‐même élevé. » • La rentabilité élevée de ce projet ne suffit pas à compenser ce surcroît de risque. Le surcroit de risque est représenté par le taux d’actualisation plus élevé.

37. 37 Exemple 6.4: le TRI différentiel On va faire la différence entre les deux projets pour voir si ça vaut la peine d’investir dedans. TRI Projet de rénovation mineure 36,3% Projet de rénovation majeure 23,4% On ne peut pas choisir en fonction du TRI étant donné que ce sont des projets de tailles différentes. Tri différentiel = Flux de l’un – flux de l’autre • -‐ 50 – (-‐ 10) + (25-‐6)/(1+TRI) + (25-‐6)/(1+TRI)2 + (25-‐6)/(1+TRI)3 = 0 On a un point de retournement à 20%, c’est notre TRI différentiel. Il est supérieur au cout du capital (12%). Donc passer du projet de rénovation mineure au projet de rénovation majeure est bel et bien intéressant.

38. 38 Remarques sur le TRI différentiel : • Le fait que le TRI dépasse le coût du capital pour chacun des deux projets n’implique pas que les deux projets aient une VAN positive. On pourrait être dans une situation avec des VAN négatives. On démonte donc les critères du TRI. Il faut quand même regarder les VAN, si elles sont négatives on ne va pas faire les projets. • Le TRI différentiel n’existe pas forcément. • Plusieurs TRI différentiels peuvent exister. La possibilité de solutions multiples est même plus grande avec le TRI différentiel. • Il faut s’assurer que le différentiel de flux est initialement négatif, puis positif, faute de quoi la décision sera erronée. • Le TRI différentiel suppose implicitement que les risques des deux projets sont identiques. Si ce n’est pas le cas, seul le critère de la VAN permet de parvenir à une réponse fiable, puisqu’elle autorise l’actualisation de chaque projet à son propre coût du capital. Le TRI sert à montrer l’erreur maximale qu’on pourrait commettre.

39. 39 5. Choix d’investissement sous contraintes de ressources On a plusieurs projets mais on a des contraintes de ressources. Ex : ca utilise tout notre entrepôt. On va devoir calculer l’indice de profitabilité en plus de la VAN pour pouvoir classer nos projets. Si on a des contraintes de ressources ont doit calculer l’indice de profitabilité. Indice de profitabilité : VAN/ Surface utilisée.  On peut classer nos projets en fonction de l’indice de profitabilité. Au bout du compte, on respecte toujours le système de la VAN. Indice de profitabilité L’indice de profitabilité (IP) mesure la valeur créée (en termes de VAN) par unité de ressources consommée. Il faut accepter les projets pour lesquels l’IP est le plus élevé jusqu’à épuisement de la ressource sur laquelle pèse la contrainte. • Fréquemment utilisé lorsque l’entreprise fait face à une contrainte financière, il mesure dans ce cas la VAN créée par euro investi. Exemple: Indice de profitabilité et contrainte sur les ressources humaines • L’entreprise dispose d’une ressource totale de 190 h/an. • Quel(s) projet(s) réaliser ?

40. 40 On va calculer la VAN divisé par le nombre d’hommes. Indice de Profitabilité : (Il faut classer les projets selon cet indice) A = 0,483 F = 0 ,403 E = 0,355 Logiciel = 0,354  En tout 187 hommes. La limite de cette méthode c’est qu’on pourrait louper des minuscules projets qui pourraient compléter notre projet. Les limites de l’indice de profitabilité : • Supposons que l’entreprise ait également la possibilité de réaliser un projet qui mobilise 3 h/an pour une VAN de 100 000 €. • L’IP=0,1/3=0,03 => Classé dernier et doit a priori être rejeté. • Les quatre projets retenus n’utilisent que 187 des 190 h/an disponibles, ce qui laisse 3 h/an inutilisés : il est donc profitable pour l’entreprise de mettre en oeuvre ce petit projet même si son indice de profitabilité est faible ! Autres problèmes : • Les projets ne s’exécutent pas tous forcément sur la même durée. • Les flux futurs ne sont pas toujours connus avec certitude. o Calculer la VAN de chaque projet sous différents scénarios (stress testing ou analyse de sensibilité, voir chapitre 7). o Éventuellement, calculer l’espérance et l’écart-‐type. • Le choix du taux d’actualisation n’est pas sans incidence (voir chapitres 10 à 13)

41. 41 Chapitre 7 : La planification financière Introduction • Analyser, classer et sélectionner des projets d’investissement en s’assurant de leur capacité à créer de la valeur pour l’entreprise. Le projet crée t il de la valeur pour l’entreprise ? cela vaut il la peine de le lancer ? • Planification financière (capital budgeting) o Résultat net => flux de trésorerie • Un cas pratique : Xila (projet HomeNet) o Lancement d’un nouveau serveur internet sans fil L’analyse financière c’est voir quelles sont les rentrée et sorties effectives de cash. ≠ avec compta : on fait un nouveau projet, on a fait le compte de résultat du résultat. Ca nous donne en partie l’entrée et la sortie de flux de l’année mais certaines sorties de flux ne parlent pas en tant qu’analyse financière, comme les amortissements. Il va falloir faire des ajustements ! Les tableaux de flux vont nous dire ce qu’il reste comme cash à la fin de l’année. C’est vraiment toutes les rentrées et les sorties de cash au long de l’année. Un amortissement n’est pas une sortie effective d’argent, la société n’a pas du débourser cet argent, mais on va le prendre en considération dans le tableau de flux pour les taxes. On va déduire les amortissements pour pouvoir calculer des impôts corrects, car ca diminue la base imposable. On va les déduire puis on les rajoutera puisque ce n’est pas une sortie effective de cash. Si on fait un investissement de 200.000€, l’année de l’investissement que voit on dans le compte de résultat ? Les amortissements mais on ne voit pas l’achat de la machine. Dans le bilan on voit : On voit qu’on a une immobilisation corporelle en plus, au passif dans les dettes, mais on ne voit pas la sortie de 200.000€ en cash. Dans le tableau de flux on verra clairement qu’on a fait une sortie de 200.000€ en cash. Un cas pratique va nous servir tout au long du cours : Xila (projet HomeNet) : Lancement d’un nouveau serveur internet sans fil. On va voir comment faire la prévision des flux de trésorerie etc. Gros tuyau pour l’examen !!! A l’examen on aura avec certitude un tableau de flux complet à faire, avec le calcul de la VAN à la fin, etc.

42. 42 1. La prévision des flux de trésorerie • Estimation des coûts et des bénéfices Projet HomeNet : Réseau sans fil multimédia -‐ Étude de faisabilité = 300 000 € ; -‐ Ventes prévisionnelles, espérées = 100 000 unités / an ; -‐ Espérance de vie du produit = 4 ans ; -‐ Prix au détail de 375 € ce qui correspond à un prix de gros de 260 € ; -‐ Coût de revient unitaire = 110 € ; -‐ Coût de développement (R&D) = 5 M€ + 50 homme/an -‐ Informaticien = 200 000 € ; -‐ Construction d’un laboratoire = 7,5 M€ ; -‐ Marketing = 2 M€ ; Administratif = 800 000 € / an. • Prévision du résultat net du projet -‐ Du chiffre d’affaires au résultat d’exploitation -‐ Dépenses d’investissement et amortissement o Amortissement (linéaire) : 7,5 / 5 = 1,5 M€ par an -‐ Charges d’intérêt o Calcul du résultat net à endettement nul -‐ Impôts sur les sociétés = Résultat d’exploitation × τIS -‐ Résultat net à endettement nul = Résultat d’exploitation × (1 – τIS) = (Chiffre d’affaires – Total des coûts) × (1 – τIS) NB : Si on ne nous donne pas l’impôt, c’est 33,99%

43. 43 Année 0 : souvent cout de lancement de quelque chose + achat de la machine -‐ R&D : -‐ 15.000.000 : 50 informaticiens x 200.000€ par homme + cout initial de 5.000.000€ Autres années : -‐ Ligne chiffre d’affaire : ce sont les ventes attendues. 26.000.000€ = 100.000 unités x 260 €. On utilise le prix d’unités de 260€. -‐ Coûts des ventes : -‐11.000.000€ = 110€ x 100.000 unités -‐ Frais administratifs et généraux : ils sont donnés. -‐ Coûts marketing : donnés -‐ R&D : barrer les – 1500.000 sur tout le reste du tableau, juste laisser les – 15.000.000, car ils sont repris dans la ligne suivante, et de toute façon on ne les compte pas. Il n’y a aucune raison de mettre ça à la ligne R&D, complication inutile. -‐ Amortissements : servent a calculer l’impôt car déductibles. -‐ Résultat d’exploitation : addition des chiffres précédents. 10.700.000€ -‐ Impôt sur les sociétés : c’est 33% du montant. Mais en temps 0 on a un résultat d’exploitation négatif. En toute logique on ne devrait pas calculer d’impôt puisqu’on est en perte. Ici on le calcule car on parle d’un nouveau projet pour une société existante, et on essaye de calculer la rentabilité de ce projet. En dehors de ce projet, l’entreprise peut très bien être en bénéfice. Le calcul de cet impôt peut venir diminuer l’impôt global de la société, c’est donc une économie d’impôt global pour l’entreprise grâce à la perte de ce projet là. 4.950.000 = 33% de 15.000.000. Le résultat de la société va chuter de 15.000.000€ si on réintroduit ce projet dans l’entreprise qui le réalise. Donc on diminue la base imposable. -‐ Résultat net à endettement nul : à endettement nul = on n’a pas tenu compte d’un crédit jusqu’à présent. Exemple 7.1. Impôts et résultat d’exploitation négatif -‐ Dépenses publicitaires liées au lancement de ce nouveau produit se traduiront par un résultat d’exploitation négatif de 15 millions d’euros l’an prochain. -‐ L’entreprise espère un résultat courant avant impôt de 300 millions d’euros l’an prochain. -‐ Le taux marginal d’imposition est de 33 %. Si le taux n’est pas donné, on doit prendre 33,99%. -‐ Quel est l’impôt sur le bénéfice si le nouveau produit est lancé ? -‐ Et si le produit est finalement abandonné ? Qu’est ce que l’entreprise paye comme impôt si elle fait le projet et si elle ne le fait pas ? -‐ Si elle ne fait pas le projet : 300.000.000 x 33% = 99.000.000€ -‐ Si elle fait le projet : (300.000.000 – 15.000.000) x 33% = 94.050.000€

44. L’économie d’impôt = 99 millions – 94,05 millions = 4,95 millions dus à la perte sur le nouveau projet. 44 Prise en compte des effets indirects -‐ Les coûts d’opportunité o Le cas des actifs inutilisés C’est simplement le fait de dire : si je fais mon nouveau projet dans une partie de l’usine inutilisée jusqu’à présent, on ne peut pas dire que ça ne nous coute rien, on doit prendre en compte le fait qu’on aurait peut être pu le mettre en location si on ne l’avait pas utilisé. Il y a un cout d’opportunité, on ne gagne pas de l’argent qu’on aurait pu gagner si on n’avait pas fait le projet. Exemple 7.2. Coût d’opportunité de l’espace dédié au laboratoire HomeNet -‐ Le laboratoire HomeNet sera abrité dans une usine qui aurait pu être louée 200 000 € par an pendant les années 1 à 4. -‐ Comment la prise en compte de ce coût d’opportunité modifie-‐t-‐elle le résultat net du projet ?  Notre résultat net va diminuer de 200.000€ x 1 -‐ 33% chaque année. Donc le cout d’opportunité réduit le résultat net de 200.000€ mais après impôt car ca réduit la base imposable. Si on a un cout supplémentaire de 200.000 ca réduit le résultat du même montant, et ce avant impôt. -‐ Les externalités o Cannibalisation. Le fait qu’on estime que 25 % des ventes seront effectuées par des clients qui auraient acheté à la place un autre routeur (prix = 100 € ; coût de reviens total = 60 €). Une partie des ventes est cannibalisée par le nouveau produit.

45. Avant ils avaient déjà un produit vendu à des gens, nommé routeur, et maintenant ils lancent un nouveau produit, et donc ca va diminuer les ventes de l’ancien produit. Grace au nouveau produit le chiffre d’affaire va augmenter, mais ca va aussi bouffer une partie du chiffre d’affaire de l’ancien routeur. On ne peut pas dire que ca va nous rapporter 26.000.000 de CA en plus à la société, car à cause du projet on va perdre 2.500.000 de CA sur l’ancien routeur. On sort ca de 25% des 100.000 unités seront vendues en moins x 60€ (prix du routeur). Je diminue le chiffre d’affaire de HomeNet de ce que j’aurais perdu sur l’autre routeur, je regarde l’impact que ca va avoir sur les chiffres de mon autre routeur. La cannibalisation va diminuer le chiffre d’affaire mais aussi les coûts. 25% des ventes x 60euros = diminution des coûts de 1.500.000€. Prise en compte des coûts irrécupérables Un coût irrécupérable (sunk cost) est une dépense déjà engagée par l’entreprise, qu’elle ne pourra en aucun cas récupérer, même si elle décidait d’arrêter immédiatement le projet. Les coûts irrécupérables ne doivent jamais être pris en compte lors de la décision d’investissement. Si la décision à laquelle réfléchit l’entreprise n’a aucune influence sur un flux de trésorerie donné, celui-ci ne doit pas influencer la décision. 45 -‐ Frais généraux -‐ Dépenses passées de R&D

46. 46 En pratique... • En pratique, l’estimation des coûts et des bénéfices est très complexe. • Cycle de vie normal d’un produit. Rappel : quand on fait un tableau de flux on doit au moins prendre un cycle de vie complet, un cycle économique complet. Si on décide de faire un business plan sur 5 ans et qu’on ne peut vendre notre produit que dans 10 ans, ca ne va pas, il n’y aura que des couts dans notre business plan. En outre, il faut un cycle de vie normal, que le business plan arrive à un moment où c’est récurrent, pas dans un cas ou il n’y a que des exceptions. • Variation du prix de vente (intensité de la concurrence...). • Variation des coûts de fabrication (progrès technique, économies d’échelle...). Exemple 7.3. Variation des prix et résultat net à endettement nul de HomeNet • Ventes anticipées de HomeNet : o 100 000 unités l’année 1; o 125 000 les années 2 et 3 ; o 50 000 l’année 4. Grosse chute car c’est un produit dont le cycle de vie est de 4 ans. • Le prix de vente de HomeNet, de l’ancien routeur et le coût des ventes baissent de 10 % par an. • Les frais administratifs augmentent de 4 % par an. • Quel est le résultat net à endettement nul ? Ne pas chercher d’ou viennent les chiffre de marketing en années 3 et 4 car on n’a pas l’info.

47. 47 Chiffre d’affaire : -‐ Année 1 : 100.000 x 260 -‐ Année 2 : 125.000 x (260x0,9) – (31250 x 90) = 125.000 x 234 – (31250x90) = 26.438€ o 260 x 0,9 = 234 = nouveau prix de vente HomeNet o 100 x 0,9 = 90 = nouveau prix de vente Routeur o 31250 x 90 = partie cannibalisée Coûts : Comme chiffre d’affaire mais 260 devient 110 etc. Même calcul sinon puisque diminution de 10% autour. 1. Déterminer les flux de trésorerie disponibles et la VAN • Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible 2. La prévision des flux de trésorerie disponibles et de la VAN Investissement et amortissement • Pour calculer les flux de trésorerie disponibles en partant du résultat net, il faut : o ajouter les amortissements (1,5 M€ par an de l’année 1 à 5). Car on les a retiré pour calculer l’impôt mais comme ce n’était pas une sortie effective de cash, on les rajoute. o soustraire les investissements (7,5 M€ l’année 0).

48. Dernière ligne du tableau, ligne du total, est complètement fausse ! à recalculer. Augmentation du BFR (= Variation du Besoin en Fonds de Roulement). On tient compte de la variation du BFR (Grands postes : Stocks, Créances commerciales, Dettes commerciales). Pourquoi prend on la variation du BFR et pas tout le BFR ? Si on prend tout le BFR, on va avoir des doubles comptages. Stock : On ne peut pas dire que chaque année ça nous coute tout le stock, on l’a acheté une fois ! C’est la variation et plus précisément l’augmentation du stock qui va nous coûter quelque chose. Créances commerciales : Si mon chiffre d’affaire augmente et qu’on a des plus grosses créances commerciales, c’est l’augmentation des créances commerciales qui augmente et non pas toutes les créances commerciales. Etc. Ligne 7 : on calcule l’impôt sur le résultat d’exploitation (≠ compta) On a donc 3 corrections à faire : -‐ L’investissement -‐ Les amortissements -‐ Variation du BFR. Si il diminue par rapport à l’année précédente, ca va faire augmenter notre cash flow. Une augmentation du BFR va diminuer le cash flow final. 48

49. Si par rapport a l’année précédente on a un plus petit besoin en fond de roulement, on va avoir une augmentation de notre cash flow final. Dans le cas contraire on aura un plus grand besoin en BFR. Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible Variation du besoin en fonds de roulement BFR = Emplois – Ressources d’exploitation = Stocks + Créances clients – Dettes fournisseurs (et dettes fiscales et sociales). 49 Les créances client sont 15% du CA. Détail de la ligne 12 ATTENTION : Ligne 3 c’est Dette Fournisseur (15% du cout des ventes) et non pas Frais administratifs et généraux. Exemple 7.4 : Les BFR en présence de ventes variables : Calcul direct des flux de trésorerie disponibles : Flux de trésorerie disponibles

50. = Résultat net à endettement nul + Amortissements − Investissements − ΔBFR = (CA − Coûts −Amortissements) × (1 − τIS) + Amortissements − Investissements − ΔBFR = (CA – Coûts) × (1 – τIS) – Investissements – ΔBFR + (τIS× Amortissements) 50 Calcul de la VAN : On actualise les flux de trésorerie à un taux de 12% Ligne 4 : Comment a t on calculé le 5.147 de l’année 1 ? 5.765 / 1.12 (taux d’actualisation) 6.270 / 1.122 Etc. Fait on ce projet ? Oui car il a une VAN positive ! NB : Capitalisation 100 x 1,02(Taux d’actualisation) et l’actualisation c’est 100/1,02 Si elle nous demande de calculer la VAN en nous donnant un ensemble de données, on doit être capable de faire un tableau de flux correct, de donner la VAN et de dire si on fait le projet ou pas ! Faire attention à la variation du BFR.

51. 51 3. Choisir entre différents projets • Faire ou pas faire ? : Ligne 6 : c’est -‐21.848 (négative, pas positive) Pour choisir entre deux projets on fait le tableau complet des deux projets et on compare. Ici dans le slide ils n’ont pris que ce qui diffère, mais pour nous il est plus simple de faire le tableau en entier. -‐ Ici ils ne prennent que ce qui change, ils n’ont pas pris le CA car il n’a pas changé. Ce qui change ici ce sont les coûts etc. C’est normal donc d’avoir une VAN négative puisqu’on ne prend pas le CA. Ils recalculent avec les autres couts. -‐ Dans le projet initial, quand on sous-‐traite totalement, le cout de production était de 110€. Si la société le fait elle même c’est 100€, mais la production en interne suppose un investissement initial de 5 millions d’euros. Ce qui n’est pas le cas de la sous-‐traitance. -‐ Si on le fait en interne ils considèrent qu’on a besoin de stocks correspondant à un mois de production. Interprétation du résultat : On voit que quand c’est de la sous-‐traitance, le cout est de 21.848.000€, alors qu’en interne, ca coute 23.483.000€. Donc on le fait en sous-‐traitance car c’est celui qui coute le moins.

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