Gestion financière

1. Gestion
Financière
2012-­‐2013
Manon
Cuylits

2. Table
of
Contents
Introduction
aux
marchés
financiers
.........................................................................
5
1.
Le
fonctionnement
des
marchés
financiers
...............................................................
5
2.
Les
différents
marchés
financiers
.................................................................................
6
Le
marché
monétaire
.............................................................................................................................
6
Obligation
à
taux
fixe.
.............................................................................................................................
7
Obligation
à
taux
variable
:
..................................................................................................................
7
Obligation
zéro
coupon
:
.......................................................................................................................
7
Autres
obligations
:
.................................................................................................................................
8
SICAV
(Société
d’investissement
a
capital
variable)
:
...........................................................
17
3.
Le
marché
des
produits
dérivés
.................................................................................
23
1.
Un
contrat
d’option
:
...................................................................................................................
23
2.
Un
contrat
futur
(à
terme)
:
.....................................................................................................
27
3.
Autres
:
.............................................................................................................................................
27
4.
Le
marché
des
changes
..................................................................................................
27
Chapitre
6
:
Les
critères
de
choix
d’investissement
............................................
29
Plan
...............................................................................................................................................
29
La
valeur
actuelle
nette
......................................................................................................................
29
1.
La
VAN
d’un
projet
d’investissement
........................................................................
29
Sensibilité
de
la
VAN
au
choix
du
taux
d’actualisation
.........................................................
30
La
VAN
face
aux
critères
alternatifs
..............................................................................................
30
2.
Le
taux
de
rentabilité
interne
(TRI)
..........................................................................
30
Le
taux
de
rentabilité
interne
(TRI)
..............................................................................................
31
Ecueil
n°1
:
Les
bénéfices
précèdent
parfois
les
coûts
.........................................................
31
Ecueil
n°2
:
Il
peut
exister
plusieurs
TRI
....................................................................................
31
Ecueil
n°3
:
Il
peut
n’exister
aucun
TRI
.......................................................................................
32
3.
Le
délai
de
récupération
...............................................................................................
33
4.
Choisir
entre
plusieurs
projets
...................................................................................
34
Différence
d’échelle
.............................................................................................................................
34
Différence
de
calendrier
....................................................................................................................
35
TRI
et
modalités
de
financement
...................................................................................................
36
Différence
de
risque
............................................................................................................................
36
5.
Choix
d’investissement
sous
contraintes
de
ressources
....................................
39
Indice
de
profitabilité
.........................................................................................................................
39
Chapitre
7
:
La
planification
financière
...................................................................
41
Introduction
..............................................................................................................................
41
1.
La
prévision
des
flux
de
trésorerie
............................................................................
42
En
pratique...
...........................................................................................................................................
46
2.
La
prévision
des
flux
de
trésorerie
disponibles
et
de
la
VAN
...........................
47
Investissement
et
amortissement
.................................................................................................
47
Le
passage
du
résultat
net
au
flux
de
trésorerie
disponible
..............................................
49
3.
Choisir
entre
différents
projets
..................................................................................
51
4.
Quelques
problèmes
supplémentaires...
.................................................................
52
5.
L’analyse
du
projet
..........................................................................................................
55
Analyse
de
sensibilité
.........................................................................................................................
56
Analyse
de
scénario
:
...........................................................................................................................
58
Chapitre
9
:
L’évaluation
des
actions
........................................................................
59
Introduction
..............................................................................................................................
59
1.
Le
modèle
d’actualisation
des
dividendes
..............................................................
60
Placement
à
un
an:
...............................................................................................................................
60
Rendement,
gain
en
capital
et
rentabilité:
.................................................................................
60
2

3. Le
mécanisme
des
ventes
à
découvert
(short
sale):
..............................................................
62
Placement
sur
plusieurs
périodes:
................................................................................................
63
2.
Application
du
modèle
d’actualisation
des
dividendes
......................................
64
Modèle
de
Gordon-­‐Shapiro
(hypothèse
de
taux
de
croissance
constant
des
dividendes)
............................................................................................................................................
64
Coût
du
capital:
......................................................................................................................................
66
Arbitrage
entre
dividende
actuel
et
dividendes
futurs
:
......................................................
66
L’entreprise
ne
peut
donc
augmenter
le
dividende
que
de
3
façons
..............................
66
La
croissance
est-­‐elle
rentable
?
.....................................................................................................
66
Cas
des
entreprises
en
expansion
:
..............................................................................................
67
Limites
du
modèle
d’actualisation
des
dividendes
:
..............................................................
67
3.
Deux
modèles
alternatifs
d’évaluation
actuarielle
..............................................
68
Tableau
de
cash
flows
.........................................................................................................................
68
Le
modèle
d’actualisation
des
flux
de
trésorerie
disponibles
(Modèle
DCF)
.............
69
Modèle
DCF
expliqué
:
........................................................................................................................
70
Le
coût
moyen
pondéré
du
capital
................................................................................................
72
Modèle
DCF
et
planification
financière
.......................................................................................
77
Une
comparaison
des
modèles
d’évaluation
actuarielle
des
actions
.............................
78
4.
L’évaluation
des
actions
par
la
méthode
des
comparables
...............................
78
Le
PER
(price
earning
ratio,
P/E)
ou
ratio
de
capitalisation
des
bénéfices
.................
79
Le
PER
prévisionnel
.............................................................................................................................
79
Les
multiples
de
l’actif
économique
.............................................................................................
80
Les
autres
multiples
............................................................................................................................
81
5.
Information,
concurrence
et
prix
des
actions
.......................................................
83
L’hypothèse
d’efficience
informationnelle
des
marchés
.....................................................
85
Conséquences
de
l’hypothèse
d’efficience
des
marches
......................................................
87
L’hypothèse
d’efficience
des
marchés
et
l’absence
d’opportunité
d’arbitrage
..........
88
Chapitre
10
:
Marchés
financiers
et
mesure
de
risques
.....................................
89
Introduction
..............................................................................................................................
89
Plan
du
chapitre
10
.................................................................................................................
89
1.
Risque
et
rentabilité
:
un
1er
aperçu
........................................................................
90
2.
Mesures
traditionnelles
du
risque
et
de
la
rentabilité
.......................................
92
3.
Rentabilité
historique
des
actifs
financiers
...........................................................
96
Rentabilité
historique
.........................................................................................................................
98
Variance
&
volatilité
............................................................................................................................
99
4.
L’arbitrage
entre
risque
et
rentabilité
..................................................................
100
Relation
qui
lie
la
volatilité
(risque
total
:
diversifiable
et
non
diversifiable)
et
la
rentabilité
:
............................................................................................................................................
101
5.
Risque
commun
et
risque
individuel
.....................................................................
102
6.
Diversification
de
portefeuilles
d’actions
............................................................
102
Absence
d’opportunités
d’arbitrage
et
prime
de
risque
....................................................
103
7.
Mesurer
le
risque
systématique
..............................................................................
104
Sensibilité
au
risque
systématique
:
le
bêta
............................................................................
104
8.
Estimation
du
Bêta
-­‐
Bêta
et
coût
du
capital
........................................................
104
Le
cas
d’un
placement
avec
un
bêta
négatif
............................................................................
106
Le
modèle
d’évaluation
des
actifs
financiers
..........................................................................
106
Chapitre
11
:
Choix
optimal
de
portefeuille
et
modèle
d’évaluation
des
actifs
financiers
(MEDAF)
..........................................................................................
107
Introduction
...........................................................................................................................
107
La
corrélation
entre
deux
titres
peut
être
................................................................................
107
3

4. 4
On
essaye
de
diversifier
un
portefeuille,
que
va-­‐t-­‐on
prendre
?
Des
titres
pas
parfaitement
corrélés
pour
ne
pas
qu’ils
suivent
tous
la
même
évolution,
que
les
rentabilités
n’évoluent
pas
toutes
dans
le
même
sens.
..........................................
108
Les
portefeuilles
efficients
composés
de
deux
actions
.......................................................
108
Les
portefeuilles
efficients
composés
de
N
actions
..............................................................
111
7.
Le
modèle
d’évaluation
des
actifs
financiers
......................................................
114
Hypothèses
............................................................................................................................................
115
Composition
d’un
portefeuille
optimal
:
la
droite
de
marché
.........................................
115
La
droite
du
MEDAF
(SML)
.............................................................................................................
116
Que
retenir
du
MEDAF
?
..................................................................................................................
118
Chapitre
12
:
Estimer
le
coût
du
capital
................................................................
119
Introduction
...........................................................................................................................
119
Plan
............................................................................................................................................
119
1.
Le
coût
des
capitaux
propres
....................................................................................
119
La
prime
de
risque
du
marché
......................................................................................................
122
La
détermination
du
taux
sans
risque
(rf)
...............................................................................
122
4.
Le
coût
de
la
dette
........................................................................................................
123
Plan
...........................................................................................................................................................
123
Le
coût
du
capital
à
endettement
nul
.........................................................................................
123
Le
coût
moyen
pondéré
du
capital
..............................................................................................
124
7.
Conclusion
sur
l’utilisation
du
MEDAF
..................................................................
125
A
RETENIR
.............................................................................................................................................
126
Révision
des
concepts
:
.......................................................................................................
127
ECHO
du
08/02/12
:
.............................................................................................................
134

5. 5
Introduction
aux
marchés
financiers
1. Le
fonctionnement
des
marchés
financiers
2. Les
différents
marchés
financiers
a. le
marché
monétaire
(<
1
an)
b. le
marché
des
capitaux
(>
1
an)
c. le
marché
des
changes
d. le
marché
des
produits
dérivés
(produits
qui
s’appuient
sur
d’autres
produits
financiers)
1. Le
fonctionnement
des
marchés
financiers
-­‐ Ménage
-­‐ Gouvernement
-­‐ Entreprises
Ce
sont
des
prêteurs
et
emprunteurs.
Prêteurs
:
Quand
on
a
de
l’argent
sur
notre
compte
épargne.
Quand
on
laisse
de
l’argent
sur
notre
compte
épargne
on
ne
sait
pas
à
qui
la
banque
va
prêter
cet
argent
et
comment
elle
va
l’utiliser.
On
a
de
l’argent
virtuellement
mais
physiquement
il
n’est
pas
la,
il
circule.
Autres
manières
de
prêter
et
emprunter
:
à
travers
des
marchés
financiers.
Obligations
:
on
prête
de
l’argent
Action
:
on
investit
On
achète
une
action
Belgacom
:
on
sait
ou
on
investit
notre
argent,
on
devient
un
des
propriétaires
de
Belgacom.
On
appelle
ça
un
investissement
direct.
Investissement
indirect
:
on
ne
sait
pas
dans
quel
organisme,
dans
quoi
on
investit
notre
argent.
On
peut
également
investir
dans
des
billets
de
trésoreries.
En
anglais
on
appelle
ca
un
«
Comercial
Paper
».
C’est
une
obligation
court
terme
(<1an).
Programme
d’investissement
qu’on
peut
appeler
des
obligations
court
terme.
Ce
produit
est
rarement
destiné
aux
particuliers
mais
plutôt
aux
institutions
financières
(banques
et
compagnies
d’assurance,
appelées
«
zinzins
»
dans
le
jargon
financier)
car
en
général
il
faut
investir
des
grandes
tranches
d’argent.
Certains
produits
nous
permettent
d’y
investir
indirectement.

6. 6
2. Les
différents
marchés
financiers
Le
marché
monétaire
-­‐ Le
marché
interbancaire
(entre
banques)
-­‐ Le
marché
des
certificats
de
trésorerie
:
comme
les
billets
de
trésoreries,
pas
émis
par
les
sociétés
mais
par
l’Etat.
-­‐ Le
marché
de
réescompte
:
marché
sur
lequel
les
banques
présentait
des
effets
escomptés
Echo
du
08/02/12
:
Marchés
&
Placements
(p.18)
Marché
Monétaire
:
Taux
de
la
Banque
Centrale
Européenne
(BCE)
Taux
de
refinancement
:
1%
changé
pour
la
dernière
fois
le
14/12/11
Le
marché
des
capitaux
:
-­‐ Marché
des
obligations
-­‐ Marché
des
actions,
warrants,
etc.
-­‐ Marché
des
prêts-­‐emprunts
Marché
des
obligations
-­‐ Second
marché
=
Marché
libre.
Tremplin
pour
les
petites
entreprises,
marché
non
règlementé
-­‐ Premier
marché
=
Eurolist
Marché
réglementé.
Fournir
des
informations
financières
tous
les
3
mois
Obligations
émises
par
des
institutions
publiques
(Etat)
et
privées.
Obligations
:
Une
obligation
est
un
titre
représentant
une
dette
d'une
entreprise
ou
d'un
état.
Une
obligation
peut
être
à
taux
fixe
ou
à
taux
variable,
voir
à
taux
zéro.
Notions
de
base
• Trois
éléments
:
émission,
coupons
et
remboursement.
• Taux
d’intérêt
facial
=
Taux
d’intérêt
nominal
=
Taux
de
coupon
• Pair
=
Nominal
=
Valeur
de
référence
pour
le
calcul
du
coupon,
de
la
valeur
d’émission
et
du
prix
de
remboursement
(100
ou
1000
par
convention)
Ex.
Une
obligation
émise
et
remboursée
au
pair
Taux
facial
4.75%
-­‐
Durée
4
ans
Coupon
=
4.75%
de
100
=
4.75
pendant
4
ans
*
Taux
d’intérêt
réel
=
Taux
actuariel
• Taux
de
rendement
ou
rendement
à
l’échéance
=
Yield-­‐to-­‐maturit

7. Obligation
à
taux
fixe.
J’émets
une
obligation
à
100.
Taux
d’intérêt
=
4%.
Durée
1
an.
Le
taux
se
calcule
toujours
sur
la
référence
100.
Si
l’obligation
n’est
pas
émise
à
100
mais
à
-­‐98
(on
paye
98),
on
reçoit
4
de
coupon
aussi.
Quelque
soit
le
prix
d’émission
on
reçoit
4.
J’émets
à
103,
on
reçoit
4
aussi.
On
a
donc
ici
une
obligation
classique
Taux
d’intérêt
réel
=
Taux
actuariel.
Emission
à
100
:
à
l’échéance
:
en
main
on
a
réellement
4
(taux
d’intérêt)
Emission
à
98
:
à
l’échéance
:
en
main
on
a
réellement
plus
de
4%
car
on
a
payé
moins
à
l’origine
(98)
(Faire
le
calcul
pour
la
semaine
prochaine)
Obligation
à
taux
variable
:
On
n’a
pas
4%
d’office.
On
utilise
le
taux
Euribor
(European
Inter
Bank
Offered
Rate)
c’est
donc
le
taux
de
référence
sur
les
marchés
interbancaires
(de
banque
à
banque),
donc
les
particuliers
n’auront
jamais
ces
taux.
On
prend
le
taux
Euribor
comme
référence
à
chaque
échéance.
Obligation
zéro
coupon
:
On
paye
87
et
on
reçoit
100
à
l’échéance
mais
on
ne
reçoit
rien
entre
temps
car
accumulation.
Yield
to
maturity
=
rendement/
taux
réel
de
n’importe
quelle
obligation
à
n’importe
quel
moment
de
sa
vie.
Exemple
:
cf
slides.
Publicité
avec
des
bons
d’Etats
émis
en
2005,
durée
de
5
ans.
Il
manque
l’investissement
de
départ
(prix
de
l’obligation).
Période
de
souscription
:
quand
exactement
on
va
pouvoir
acheter
ces
bons
d’Etat.
La
publicité
prévient
que
des
bons
d’Etat
vont
être
émis
sur
les
marchés
financiers,
mais
on
ne
dit
pas
à
combien
ces
bons
vont
être
fixés,
pourquoi
?
On
va
tenir
compte
de
l’évolution
des
marchés
financiers,
évolution
des
taux
d’intérêts.
Ex
:
taux
passe
de
2,60
à
3%
du
moment
de
la
publicité
au
moment
de
la
souscription.
Ils
réajustent
le
prix
pour
que
le
taux
réel
corresponde
au
taux
du
marché.
Première
publicité
=
avant
souscription
Deuxième
=
pendant
la
période
de
souscription
Précompte
mobilier
va
passer
de
15%
à
21%
(regarder
actualité)
Obligations
:
Emprunts
de
l’Etat
(Echo
p.18)
Obligation
B316
:
2009
–
2015
Taux
d’intérêt
:
3,5%
Précompte
mobilier
:
21%
7

8. Date
de
coupon
:
28/03
Cotation
:
104,91
En
fonction
de
la
cotation,
quelle
serait
la
meilleure
obligation
dans
laquelle
investir
?
B309
:
Cotation
106,77
B307
:
Cotation
104,18
B316
:
Cotation
104,91
B303
:
Cotation
106,42
B319
:
Cotation
102,28
Les
maturités
sont
différentes
dont
incomparables.
Il
faudrait
deux
obligations
de
même
échéance
pour
pouvoir
comparer.
Il
faut
commencer
par
regarder
le
taux
d’intérêt
réel
de
ces
obligations
pour
les
comparer.
Peu
importe
le
prix
de
départ
si
le
taux
d’intérêt
la
rend
plus
intéressante.
Autres
obligations
:
Obligation
Step-­‐Up
Une
obligation
step-­‐up
est
une
obligation
dont
le
taux
de
coupon
est
8
progressif.
Il
faut
commencer
par
calculer
son
rendement
réel.
Question
potentielle
examen
:
cf
Publicité.
100,75
=
5
flux
de
4,25
qu’on
actualise
(année
1
à
5)
+
les
5
flux
suivant
de
5
qu’on
actualise
(année
6
à
10)
+
remboursement
de
100
(année
10).
Tous
ces
flux
sont
actualisés
à
un
flux
i*,
qui
est
le
taux
qui
actualise.
Le
taux
d’intérêt
réel.
Obligation
convertible
Obligation
qui
peut
être
convertie
en
action
à
un
moment
donné
et
selon
des
modalités
définies
à
l'avance.
Bilan
de
la
société.
Fonds
propres
=
Actions
Dettes
=
Obligations
En
échange
de
l’obligation
on
reçoit
des
intérêts.
Si
on
la
garde
jusqu’à
l’échéance
on
reçoit
également
le
remboursement
du
capital
de
l’obligation.
A
partir
du
moment
où
on
a
une
obligation
convertible,
en
tant
qu’investisseur
on
peut
décider
de
transformer
l’obligation
en
action.
L’obligataire
va
donc
se
retrouver
dans
les
actions.
A
partir
de
quel
moment
l’obligataire
fait
cette
transaction
?
Quand
avoir
une
action
devient
plus
profitable
qu’avoir
une
obligation.
Cela
se
reflète
dans
la
valeur
de
l’action.
Le
taux
de
conversion
est
donné.
Ex
:
1
obligation
=
10
actions,
quand
le
cours
de
l’action
augmente.
La
société
attire
avec
des
obligations
quand
les
marchés
sont
un
peu
frileux.
On
a
du
mal
à
trouver
des
actionnaires.
Cette
obligation
convertible
est
intéressante

9. dans
ce
cas,
car
quand
marché
frileux
on
préfère
investir
en
obligation
qu’en
actions.
La
société
améliore
sa
structure
du
capital
en
augmentant
ses
fonds
propres.
La
société
ne
distribue
des
dividendes
que
si
l’AG
le
décide.
La
société
peut
distribuer
des
dividendes
et
ne
devra
plus
jamais
rembourser
l’action.
Si
l’investisseur
veut
récupérer
son
argent,
il
revend
simplement
son
action
sur
le
marché.
Au
plus
vite
on
devient
actionnaire
plutôt
qu’obligataire,
au
plus
c’est
intéressant
pour
l’entreprise.
Reverse
convertible
9
(Titres
de
créances)
Titre
de
créance
dont
la
nature
du
remboursement
est
laissée
au
gré
de
l’émetteur.
Ce
dernier
peut
décider
de
procéder
au
remboursement
à
l’échéance
par
un
nombre
déterminé
d’actions
d’une
société
déterminée
ou
par
un
capital
monétaire.
Actuellement
ca
ne
peut
plus
s’appeler
une
obligation.
Actuellement
on
appelle
ça
«
Titre
de
créance
».
Particularité
:
nature
du
remboursement.
Le
remboursement
est
laissé
au
gré
de
l’émetteur
(><
investisseur).
L’émetteur
c’est
celui
qui
vend
l’obligation.
L’émetteur
décide
à
notre
place
ce
qu’on
va
recevoir
à
l’échéance
sous
forme
de
remboursement.
Soit
on
reçoit
des
actions,
soit
du
cash.
Exemple
extrême
:
En
mai
2000,
les
institutions
financières
émettent
sur
les
marchés
financiers
des
reverse
convertibles
sur
des
actions
Lernout
et
Hauspie
(société
de
haute
technologie
en
Flandre
qui
a
fait
faillite
pour
fraudes
dans
les
comptes).
Produit
financier
qui
porte
sur
des
actions
Lernout
et
Hauspie.
L
&
H
n’a
rien
à
voir
dans
l’histoire.
Ce
sont
les
institutions
financières
qui
ont
décidé
ça.
Elles
disent
qu’elles
vont
donner
un
taux
d’intérêt
de
19,75%.
Taux
extrêmement
élevé.
Les
reverse
convertibles
durent
toujours
2
ans.
On
est
remboursé
à
l’échéance
et
on
reçoit
les
19,75%
deux
fois.
A
l’échéance
on
peut
recevoir
soit
du
cash
:
on
a
investit
1000
euros,
on
reçoit
1000
euros,
soit
on
reçoit
un
nombre
d’action
X
de
chez
L
&
H
(sans
qu’on
n’ait
dit
quoi
que
ce
soit).
Le
nombre
X
est
déterminé
à
l’origine.
1000
euros
valent
X
actions,
jugés
à
l’origine.
En
mai
2002
ils
ont
reçu
des
actions
qui
valaient
quasi
0
euros.
On
recevra
les
1000
euros
quand
le
cours
monte,
et
quand
il
chute
on
recevra
les
actions.
Il
faut
savoir,
lorsque
les
institutions
financières
présentent
ce
type
de
produit,
tout
ce
qui
est
derrière
est
régenté
par
un
montage
financier.
Montage
financier
:
nous
on
ne
s’en
rend
pas
compte
1. Les
banques
vont
nous
faire
acheter
des
obligations
zéro
coupon
(pour
être
sur
d’avoir
les
1000
euros
à
la
fin)
2. La
banque
nous
fait
vendre
une
option
put
:
vente
d’un
droit
de
vente.

10. D’ou
le
taux
d’intérêt
aussi
élevé
provient
?
On
peut
définir
les
19,75
dés
le
départ.
La
zéro
coupon
va
donner
1000
a
l’échéance
mais
au
départ
on
l’a
payée
moins
cher
(ex
:
980).
Les
20
de
différences
vont
aller
dans
les
19,75.
On
a
donné
980,
la
banque
ne
nous
le
dit
pas
mais
elle
achète
pour
nous
(combiné
de
deux
produits
financiers).
Nous
on
sait
juste
qu’on
a
donné
980
euros
et
qu’on
va
en
récupérer
1000.
Le
19,75
vient
de
deux
choses
:
1. On
achète
une
zéro
coupon
:
on
paye
moins
cher
pour
recevoir
1000
à
la
10
fin,
puisqu’on
va
avoir
l’intérêt
sur
l’intérêt.
2. Elle
nous
fait
vendre
une
option
put
à
un
acheteur.
En
échange
de
la
vente,
l’acheteur
donne
de
l’argent
et
la
rémunération
super
élevée
qu’on
a
la
fin
vient
de
cette
vente,
entre
autre.
Le
fait
de
nous
faire
vendre
une
option
put
fait
que
quand
le
cours
augmente,
automatiquement
le
jeu
de
cette
option
put
fait
qu’on
va
recevoir
1000
euros.
Ce
n’est
pas
la
banque
qui
décide
ce
qu’elle
va
nous
donner,
c’est
la
variation
du
cour
qui
fait
qu’on
va
recevoir
1000
euros
ou
des
actions.
But
d’une
institution
financière
:
nous
faire
acheter
un
maximum.
La
banque
ne
gagne
rien.
Elle
gagne
sur
le
fait
qu’elle
nous
fait
acheter
et
vendre
des
produits,
c’est
tout.
Elle
ne
gagne
rien
sur
la
vente,
elle
est
juste
intermédiaire
entre
acheteurs
et
vendeurs
et
c’est
de
la
que
vient
son
gain.
Option
put
ou
call
=
accord.
Ca
n’a
pas
de
valeur
matérielle,
c’est
un
contrat.
On
ne
peut
nous
le
faire
vendre
que
si
il
y
a
un
acheteur.
La
banque
ne
pourra
nous
faire
vendre
les
options
put
que
si
elle
a
en
face
d’elle
des
acheteurs.
Lernout
et
Hauspie
n’a
vu
aucun
argent.
A
la
limite
elle
n’est
même
pas
au
courant
qu’on
émet
des
reverse
convertibles.
Au
temps
zéro
la
banque
nous
fait
acheter
l’obligation
zéro
coupon
et
vendre
l’option
put.
Le
montage
est
fait.
Exemple
:
Slides
:
BBL
International
Finance
S.A
Avant
dernier
paragraphe
:
«
cela
peut
avoir
pour
conséquence
que
dans
un
cas
extrême
vous
receviez
un
remboursement
nul
».
Les
autorités
de
marché
ont
dit
:
«
on
ne
peut
plus
appeler
ce
titre
obligation
mais
bien
titre
de
créances
car
il
induisait
en
erreur
monsieur
et
madame
tout
le
monde
».
Exemple
illustratif
:
Madame
a
acheté
une
Reverse
Convertible.
Tout
ce
qu’elle
sait
c’est
ça.
La
banque
prend
ses
sous
et
lui
fait
acheter
une
zéro
coupon.
Elle
lui
fait
également
vendre
une
option
put.
Monsieur
achète
l’action
put.
(Si
on
vend,
il
y
a
toujours
un
acheteur.)
On
vend
un
contrat.
L’acheteur
de
l’option
put
est
le
chef
car
Madame
a
vendu
un
droit.
Monsieur
décide
si
il
exerce
ou
non
ce
droit.
Il
a
le
droit
de
vendre
à

11. 10.
Nous
sommes
à
l’échéance.
Deux
cas
de
figure
:
le
cours
a
augmenté
à
15,
il
cherche
à
vendre
(il
a
acheté
un
droit
de
vente).
Il
préfère
vendre
à
15
au
travers
du
marché
(plutôt
que
10
à
travers
du
contrat)
donc
il
ne
va
pas
utiliser
le
droit
de
vente.
Il
ne
va
pas
utiliser
son
droit,
il
n’exerce
pas
l’option.
Donc
il
ne
vient
pas
nous
vendre
des
actions.
Le
cours
a
augmenté,
Monsieur
ne
vient
pas
embêter
Madame
pour
lui
vendre
des
actions
donc
elle
va
récupérer
l’argent
qui
était
prévu.
L’option
c’est
comme
une
assurance,
on
achète
un
produit,
on
décide
quand
on
en
utilise
le
prix.
Si
le
cours
chute
à
8.
Monsieur
avec
son
droit
de
vendre
à
10
préfère
vendre
à
10
qu’à
8.
Madame
va
recevoir
les
actions
que
Monsieur
vient
lui
vendre,
et
en
échange
il
va
recevoir
les
1000
euros.
C’est
intéressant
d’acheter
une
option
put
quand
on
a
un
portefeuille
d’action.
Sur
le
marché
il
y
a
des
gens
qui
se
couvrent
mais
également
beaucoup
de
spéculateurs.
Obligation
avec
warrant
Obligation
à
laquelle
est
attachée
un
warrant
matérialisé
par
un
coupon.
Le
warrant
donne
le
droit
de
souscrire
à
une
ou
plusieurs
actions,
ou
à
une
ou
plusieurs
autres
obligations.
Le
warrant
peut
être
coté
séparément
s'il
est
détaché
de
l'obligation.
Obligation
mais
on
nous
propose
un
package.
On
nous
donne
l’obligation
mais
on
y
accroche
un
warrant.
Le
warrant
nous
donne
le
droit/
choix
(><
obligation)
de
pouvoir
acheter
une
ou
plusieurs
actions.
Ce
warrant
aura
une
valeur,
il
sera
coté
séparément.
On
est
obligataire,
et
la
société
va
nous
rembourser
le
capital
et
nous
payer
les
intérêts
jusqu’à
la
fin.
On
est
certains
de
recevoir
les
intérêts
mais
aussi
le
remboursement
du
capital.
Mais
en
plus
on
reçoit
un
warrant
qui
nous
donne
le
droit
de
pouvoir
acheter
une
action
si
on
le
décide
à
un
moment
donné.
Dans
quel
cas
l’investisseur
va
décider
d’exercer
son
warrant
call,
qui
donne
le
droit
d’acheter
à
un
prix
d’exercice
(prix
fixé
à
l’avance)
une
action
de
la
même
société
?
Prix
fixé
à
10.
Ce
sera
intéressant
si
le
prix
de
l’action
augmente
et
passe
au
dessus
de
10.
On
pourra
revendre
sur
le
marché
à
15
ou
autre
par
après.
Si
le
prix
ne
dépasse
jamais
les
10,
on
n’exercera
juste
pas
warrant
call.
Ce
n’est
pas
une
obligation
mais
un
droit.
Dans
ce
cas
il
y
a
un
problème
de
dilution
par
rapport
aux
actionnaires
d’origine.
Mais
eux
aussi
on
le
droit
d’acheter
des
warrants
cotés
sur
le
marché.
Un
warrant
coté
sur
le
marché
s’appelle
un
warrant
sec.
L’actionnaire
d’origine
a
toujours
l’occasion,
l’opportunité
de
garder
son
droit
de
vote.
L’obligation
la
plus
intéressante
pour
une
société
est
l’obligation
convertible,
mais
dans
le
cas
de
la
conversion
comme
du
warrant,
c’est
seulement
intéressant
dans
le
cas
ou
le
cours
augmente
car
sinon
pas
d’exercice
du
warrant
ou
de
la
conversion
et
donc
aucun
impact.
11

12. Obligation
subordonnée
versus
prioritaire
Obligation
dont
le
remboursement
est
subordonné
(ou
prioritaire)
aux
autres
dettes
de
l’émetteur.
Obligations
prioritaires
:
remboursement
a
lieu
en
priorité
sur
les
subordonnées.
Actions
et
Warrants
Au
comptant
=
Tout
de
suite
12
-­‐ Simple
fixing
-­‐ Double
fixing
Terme
-­‐ Continu
-­‐ Semi
continu
Euronext:
Bruxelles,
Amsterdam,
Paris,
Lisbonne
Elle
a
fusionné
avec
le
NYSE
(New
York)
et
actuellement
on
parle
d’une
association
avec
la
Deutsche
Börse
?
 Les
bourses
sont
des
sociétés
qui
cherchent
à
faire
des
bénéfices.
Le
terme
était
différent
à
Bruxelles
(15
jours),
à
Paris
(1
mois)
et
à
Amsterdam
(0
jours)
On
investit
30
euros
dans
une
action
UCB
le
02/01
et
récupère
32
euros
le
13/01.
On
empoche
2
euros
sans
avoir
déboursé
la
mise
initiale.
(Si
le
cours
chute
on
fait
une
perte
sèche).
Tout
se
clôturait
à
la
date
butoire.
Les
plus-­‐values
ne
sont
pas
taxés
en
Belgique
mais
le
sont
en
France.
Echo
:
Actions
(P.16)
AB
Inbev
Cours
d’ouverture
(48,85)
–
Cours
le
plus
haut
pendant
la
journée
(49)–
Cours
le
plus
bas
pendant
la
journée
(48,53)
–
Cours
de
clôture
(48,95).
Dernier
cours
de
la
journée
:
48,95
Cours
ce
matin
:
48,95
Comme
le
prix
est
toujours
un
équilibre
acheteur
–
vendeur,
il
est
logique
puisque
les
acheteurs
changent
qu’on
ne
retrouvent
pas
toujours
le
même
prix,
cours.
Ecart
en
%
donne
l’évolution
sur
la
journée
(augmentation
ou
diminution)
Cours
le
plus
haut
et
le
plus
bas
sur
12
mois
:
on
regarde
si
on
se
trouve
dans
les
cours
les
plus
hauts
ou
bas
par
rapport
à
l’année.
Volume
moyen
&
Volume
du
jour
:
montre
le
nombre
de
titres
qui
ont
changé
de
mains,
montre
la
facilité
d’acheter
et
vendre
des
titres,
leur
liquidité.

13. AB
Inbev
:
le
volume
d’hier
n’a
pas
été
fort
élevé
quand
on
voit
le
volume
moyen
sur
une
année.
Dernier
coupon
net
=
Dernier
dividende.
Rendement
net
=
Dividende
net
sur
le
prix
de
l’action
Return
=
Plus
ou
Moins-­‐value.
Au
dividende
on
rajoute
la
différence
de
prix
qu’il
y
a
en
regardant
le
prix
aujourd’hui
et
le
prix
il
y
a
un
an
(on
fait
comme
si
on
l’avait
achetée
il
y
a
un
an
et
qu’on
la
revendait
aujourd’hui.)
Différence
entre
rendement
et
return
(rentabilité)?
 Le
rendement
donne
uniquement
la
rémunération
de
l’action
si
il
y
a
 Le
return
donne
la
rémunération
de
l’action
si
il
y
a
ainsi
que
la
plus
ou
moins
value
qu’on
aurait
eu
en
achetant
il
y
a
un
an
et
en
vendant
maintenant.
Dans
l’Echo
:
au
niveau
du
rendement,
quand
on
le
calcule
on
prend
le
dernier
dividende,
or
ce
qui
est
intéressant
c’est
de
voir
le
dividende
attendu
mais
ce
n’est
pas
une
information
que
donne
l’Echo.
Ratio
cours
bénéfice
(PER
:
Price
earning
ratio)
:
on
prend
le
prix
(cours)
et
on
le
divise
par
le
bénéfice.
Il
nous
donne
le
nombre
d’année
qu’il
nous
faut
pour
récupérer
notre
mise
investie.
Au
plus
ce
ratio
est
petit
au
plus
l’action
est
peu
cher.
C’est
un
des
critères
qui
nous
aident
à
choisir
si
on
veut
investir
ou
pas
dans
une
action.
Echo
p
16
PER
de
Belgacom
:
10,38
PER
de
Mobistar
:
10,68
PER
Telenet
:
26,45
Si
on
devait
acheter
sur
bases
de
ces
critères
une
action
de
télécom…
On
achèterai
celle
de
Belgacom
(10,38)
c’est
à
dire
10
année
pour
récupérer
notre
mise.
Donc,
On
compare
les
actions
entre
elle
et
on
se
dit
celle
la
paraît
la
moins
chère.
Pour
valoriser
la
nouvelle
action
que
l’on
va
introduire
:
On
va
faire
une
moyenne
de
nos
3
concurrents
(=
15,83).
Donc
première
étape,
je
ne
suis
pas
encore
cotée,
donc
je
prends
le
cours
bénéfice
de
mes
concurrents
qui
est
ici
de
15,83
et
je
vais
utiliser
la
moyenne
de
ces
concurrents
et
je
vais
multiplier
par
le
bénéfice
de
la
société
que
je
cherche
à
introduire
en
bourse.
(c/b)
moyen
x
Bénéfice
=
P
2
fonctions
:
-­‐
Comparer
les
actions
entre
elles
13

14. -­‐
Nous
aide
à
valoriser
(donner
une
valeur)
à
une
action
que
je
veux
introduire
en
bourse.
Et
on
multiplie
le
bénéfice
par
le
multiplicateur
(càd
la
moyenne
des
valeurs
des
concurrents).
2. Le marché des capitaux
24
Echo
p
17
Bas
de
la
page,
simple
Fixing,
on
a
un
nombre
de
VVPR
qui
sont
cotée
très
faiblement.
Pourquoi
si
faible
?
Elles
ont
été
mise
en
oeuvre
dans
les
années
94
pour
poussée
les
entreprises
a
émettre
des
actions
nouvelles.
A
l’époque
quand
je
créais
une
nouvelle
entreprise
je
pouvais
bénéficier
de
ce
VVPR.
VVPR
(Verminderde
verheffing)
:
Précompte
réduit.
Avant
décembre
2011,
on
payait
le
précompte
sur
dividende
était
de
25%.
Précompte
réduit=
15%
Maintenant
on
paie
21%
pour
ces
actions
particulières.
Pourquoi
un
strip
?
Action
Elia.
Le
strip
ne
représente
que
l’avantage
fiscal,
ce
n’est
pas
un
titre
de
propriété.
On
n’est
pas
propriétaire
d’une
action.
On
est
propriétaire
d’un
avantage
fiscal
!!
L’action
GBL
(Propriété
de
l’action)
Strip
GBL
(Propriétaire
de
l’avantage
fiscal).
Les
strip
n’intéresse
que
les
particuliers.
Les
banques
et
les
compagnies
d’assurances
n’ont
pas
besoin
du
strip
car
elles
n’ont
pas
de
précompte.
C’est
d’ailleurs
pour
ca
que
dans
l’écho
en
simple
fixing
on
voit
très
peu
de
mouvement.
14
Source : L’Echo
juin 2007

15. Pour
toutes
augmentations
de
capitale,
l’état
a
décidé
qu’elle
pouvait
profiter
d’un
précompte
réduit
(STRIP).
Il
faut
une
action
pour
un
strip
(1
pour
1).
!!!
Beaucoup
de
dividendes
ont
été
distribué
en
décembre
afin
de
profiter
du
précompte
de
15%
et
éviter
celui
de
21%.
15

Donc
maintenant
l’avantage
fiscal
avec
les
strip
est
de
4%
et
avant
il
était
de
10%.
Strip
est
un
avantage
fiscal
et
n’interviens
en
rien
dans
l’entreprise.
Un
strip
est
gratuit
à
l’émission
mais
après
je
peux
le
revendre.
2. Le marché des capitaux
25
Action
nouvelle
avec
un
«
warrant
Call
».
Ici
on
essaie
d’attirer
le
client,
en
lui
proposant
une
action
nouvelle,
avec
un
prix
de
souscription
de
31
euros
et
on
donne
en
plus
un
warrant
call.
Warrant
=
option
:
Droit
d’acheter
(de
souscrire).
Ici
on
nous
donne
le
droit
d’acheter
dans
le
futur
une
action
a
34,50.
Si
dans
le
futur
le
prix
est
supérieur,
on
utilisera
notre
warrant,
par
contre
si
le
prix
est
plus
faible
et
bien
on
n’utilisera
pas
notre
warrant.
L’Echo
novembre 2000

16. 16
Donc
le
droit
de
warrant,
est
pour
rendre
l’action
plus
attirante.
Le
warrant
call
est
pour
acheter
une
deuxième
action.
Actions et Warrants
Premier marché
Comptant
- Simple fixing
- Double fixing
Terme
- Continu
- Semi-continu
Second marché
- Actions
2. Le marché des capitaux
Obligations
Premier marché
- Certificats fonciers
Public Privé
Second marché
Certificats
fonciers
:
On
achète
un
certificat
représentatifs
d’un
bien
immobilier
unique.

Marché libre
Regarder
aux
locataires
existants
pour
avoir
une
idée
des
loyers
que
l’on
pourra
toucher
grâce
à
ce
certificat.
Echo
p
17
:
Certificats
immobiliers
Marché
libre
et
Alternex
sont
des
marchés
non
réglementé.
Et
qui
est
un
tremplin
pour
les
petites
et
moyennes
entreprises.
Permet
aux
sociétés
d’aller
trouver
sur
le
marché
et
d’avoir
accès
à
un
autre
public.
Dans
le
cas
de
GBL,
c’est
une
action
côté.
Donc
pour
donner
un
prix,
on
ne
peut
que
se
baser
sur
les
données
du
marché.
Pour
Newtree,
qui
est
introduite
pour
la
première
fois
sur
les
marchés,
le
prix
de
l’action
est
plus
difficile
à
définir.
Dès
lors
on
ne
nous
propose
pas
un
prix
fixe,
mais
une
fourchette
de
prix
afin
de
tester
le
marché,
afin
de
voir
vers
ou
le
marché
s’oriente.
BOOKBUILDING
:
On
constitue
un
carnet
d’ordre
pour
voir
vers
qu’elle
prix
on
s’oriente.
En
fonction
de
cette
tendance,
on
va
fixer
un
prix
unique
et
on
dira
notre
prix
définitif
est
de
autant.
Et
tout
le
monde
achètera
donc
au
même
prix
l’action.
3
méthodes
d’introduction
en
bourses
:

Prix
fixe

Introduction
avec
une
fourchette
de
prix.

26
Méthode
aux
enchères
(Google)
où
on
dit,
c’est
au
meilleur
acheteur.

17. Actions et Warrants
Premier marché
Comptant
- Simple fixing
- Double fixing
Terme
- Continu
- Semi-continu
Second marché
- Actions
2. Le marché des capitaux
Obligations
Premier marché
31
- Certificats fonciers
Public Privé
Second marché
SICAVS et fonds communs
de placement
Marché libre
Alternext
Marché libre
2. Le marché des capitaux
SICAV
(Société
d’investissement
a
capital
variable)
:
Une
SICAV
est
une
société
d’investissement
à
capital
variable.
Elle
a
pour
mission
d’investir
en
valeurs
mobilières
et
de
gérer
ces
investissements.
La
gestion
est
confiée
à
des
professionnels.
Le
capital
est
variable
ainsi
que
le
nombre
de
parts
qui
le
représente.
17
Pourquoi
variable
?
Car
c’est
un
portefeuille
diversifié.
SICAV
ICHEC
Augmentation
PF

Belgacom
Delhaize
Bekeart
ING
Augmentation
1000
*
diminution
nbr
étudiant
25%*
P
Belgacom
25%*P
Delhaize
25%*
25%*

La
somme
c’est
la
valeur
d’inventaire
On
peut
déduire
au
titre
de
l’épargne
pension
sur
la
base
imposable
+-­‐
890€.
(C’est
aussi
une
SICAV).
Définition :
Une SICAV est une société d’investissement à capital variable.
Elle a pour mission d'investir en valeurs mobilières et de gérer
ces investissements. La gestion est confiée à des professionnels.
Le capital est variable ainsi que le nombre de parts qui le représente.
32
Composition du bilan d’une SICAV
Actif Passif
Portefeuille de Capital
placement = titres représentatifs

18. 18
SICAV
de
distribution
:
Société
d’investissement
à
capital
variable
qui
distribue
tout
ou
une
partie
de
ses
revenus
sous
la
forme
de
coupons,
soumis
au
précompte
mobilier
retenu
à
la
source
par
la
SICAV.
Celle
qui
nous
distribue
des
revenues
(dividendes
ou
intérêts)
et
retient
le
précompte
(21%
aujourd’hui).
100-­‐
25
(précompte)
=
75
(NET)
SICAV
de
capitalisation
:
Société
d’investissement
à
capital
variable
qui
ne
distribue
ni
les
intérêts,
ni
les
dividendes
qu’elle
perçoit
pour
les
ajouter
à
ses
actifs.
La
capitalisation
des
revenus
est,
en
Belgique,
considérée
comme
une
plus-­‐value
et
ne
subit
pas,
à
l’heure
actuelle,
l’imposition.
Elle
ne
distribue
pas,
elle
capitalise.
Elle
va
capitaliser,
garder
les
dividendes
et
les
intérêts,
elle
va
garder
la
totalité
(le
brut).
Elle
garde
les
intérêts
et
dividendes
et
les
réinvestis
dans
une
SICAV
donc
la
valeur
d’investissement
augmente
de
100.
100
=
100
!!!
Si
la
SICAV
de
capitalisation
a
plus
de
40%
d’obligations,
la
SICAV
est
précompté.
SICAFI
(SICAV
a
capital
fixe,
qui
détient
des
placements
en
immobilier)
:
a
mettre
en
parallèle
avec
les
certificats
immobiliers.
Une
SICAFI,
elle
va
investir
dans
un
portefeuille
de
biens
immobilier.
(ex
:
Cofinimo)
Différence
avec
le
certificat
immobilier
:
-­‐
Certificats
immobilier
est
coté
sur
le
second
marché,
et
la
SICAFI
est
cotée
sur
le
premier
marché,
le
marché
réglementé.
-­‐
Ils
doivent
distribuer
85%
de
son
résultat
(SICAFI).
-­‐
La
durée
de
vie
n’est
pas
limitée
(SICAFI)
-­‐
Plusieurs
immeubles
(SICAFI)
et
un
seul
pour
les
certificats
immobiliers.
Echo
p16
:
Rendement
Befimmo
(6,25)
et
cofinimmo
(5,95)
Rendement
:
dividende
net
/
Couts
(prix)
SICAV
à
cliquet
Capital
variable.
Elle
va
cliquer
(bloquer)
des
gains
à
certains
moments.
Une
SICAV
à
cliquet
test
un
fonds
de
placement
qui
allie
à
une
protection
du
capital
nominal,
la
possibilité
d’obtenir
une
portion
de
la
plus-­‐value
en
cas
de
hausse
de
la
bourse
et
de
verrouiller
entre-­‐temps
cette
hausse
à
laquelle
est
distribuée
à
l’échéance.

19. 19
Deux
engagements
• Remboursement
intégral
du
capital
apporté
à
l’échéance
(protection
du
capital
nominal).
• Paiement
d’une
partie
ou
de
la
totalité
de
la
plus-­‐value
réalisée
en
cas
de
2. Le marché des capitaux
hausse
d’un
indice
de
référence
à
l’échéance
finale
et/ou
aux
échéances
intermédiaires.
J’ai
un
indice
bel20
de
référence
qui
démarre
en
94,
si
l’indice
dépasse
un
des
3
palier
(30-­‐60-­‐90
%
d’augmentation)
on
va
geler
les
plus-­‐value
pour
nous.
37
La
pub
nous
dit
qu’en
98,
mon
indice
à
rencontré
le
3ième
pallier
et
que
quoiqu’il
arrive
entre
98
et
99
je
vais
recevoir
les
90%
de
croissance.
On
sait
qu’en
mars
98
on
touchera
198%
c’est
à
dire
notre
mise
de
départ
plus
90%.
On
a
regardé
l’évolution
de
l’indice
bel20.
Si
j’ai
un
indice
qui
diminue
pendant
5
ans,
combien
vais-­‐je
toucher
?
Le
capital
investis,
autrement
dit,
ceux
qui
ont
investis
en
bourse
on
perdu
leur
argent,
nous
on
récupère
notre
mise
initiale.
Si
on
monte
jusqu’au
premier
pallier
et
puis
on
descend,
on
touchera
30%.
Si
par
exemple
l’indice
monte
mais
n’atteint
pas
le
premier
pallier,
on
ne
touchera
que
notre
mise
de
départ,
a
contrario
ceux
qui
avait
investi
dans
des
actions
en
bourses
toucheront
(disons
28%)
et
nous
rien
car
elle
n’a
pas
atteins
le
premier
pallier
(c’est
à
dire
30%).
Comment
la
banque
fait
pour
retrouver
la
mise
investie
?
Donc
on
investis
1000,
que
va-­‐t-­‐elle
faire
avec
?
Elle
va
investir
980
pour
nous
dans
une
obligation
L’Echo
1998

20. 0coupons
avantages
de
ce
coupons,
c’est
qu’elle
arrive
a
1000).
Donc
quoiqu’il
arrive,
on
retrouve
les
1000.
Que
va
faire
la
banque
avec
les
20
euros
restant,
pour
justement
pouvoir
cliquer
??
Elle
va
acheter
des
options
call
(sur
l’indice).Elle
va
se
donner
le
droit
d’acheter
au
prix
d’exercice
du
bel20
à
l’origine
(par
exemple
2000).
Quand
le
palier
de
30%
sera
atteins
la
banque
va
exercer
son
droit
d’acheter
afin
de
geler
mon
bénéfice.
Ce
que
la
banque
va
nous
proposer
va
également
dépendre
du
prix
des
actions.
20

La
banque
ne
prend
pas
de
risque
et
ne
parie
donc
pas
avec
nous
sur
l’avenir.
Elle
gagne
de
l’argent
sur
les
frais
des
obligations
zéro
coupons
et
sur
les
options
call.
!!!
SICAV
actions
ou
obligations,
on
décide
de
notre
atout
maitre
!!!!
Marché
primaire
et
marché
secondaire
sont
différents
du
premier
marché
et
le
second
marché.
Marché
primaire
(Marché
des
IPO
(Initial
Public
Offering):
Marché
sur
lequel
on
introduit
pour
la
toute
première
fois
des
actions
et
des
obligations.
Le
prix
est
fixé
sur
ce
marché.
(On
introduit
tel
société,
avec
des
actions
à
tel
prix).
Marché
secondaire
(Marché
de
la
seconde
mains)
:
Lorsque
l’on
vend
des
actions
du
marché
primaire
on
arrive
sur
le
marché
secondaire.
Le
prix
provient
d’un
équilibre
entre
acheteur
et
vendeur.
Les
cotations
que
l’on
retrouve
dans
l’Echo
ce
sont
du
marché
secondaire.
Ex
:
Newtree
:
On
dit
que
les
actions
seront
cotées
sur
le
marché
libre.
On
est
donc
dans
le
marché
primaire
car
s’introduit
sur
le
marché.
Par
la
suite
on
arrivera
sur
le
marché
secondaire
lorsque
l’on
sera
un
peu
plus
gros.
Marché
primaire
Marché
secondaire
Marché
libre
1
(Publicité)

2
Alternex
1
(ex
:BSB)

2
Marché
libre
pour
les
petites
entreprises

Alternex
pour
les
moyennes
entreprises

Eurolist
pour
les
grandes
entreprises.
Eurolist
:
marché
réglementé.

21. 2. Le marché des capitaux
EUROPE ETATS-UIS AUTRES
Paris (SBF) New York (NYSE) Tokyo
Amsterdam (AMEX) Hong Kong
Bruxelles (BXS) Sydney
Lisbonne Toronto
Global Equity Market
EUROEXT
IX
IX-ASDAQ
L’idée
est
que
les
marchés
sont
comme
des
sociétés
et
qu’elles
essaient
de
faire
des
échanges.
Global
equity
market
:
NASDAQ
(National
Association
Securities
Dealers
Automated
Quotations)
:
EURO
NM
:
Le
but
était
de
permettre
au
petits
société
d’être
introduite
en
bourse.
Il
a
été
changé
en
marché
libre.
21
2. Le marché des capitaux
Changement
dans
le
slide
(
National
portefeuille
a
changer
pour
NYRSTAR).
Pour
composer
l’indice
bel20
:
• On
s’assure
que
les
société
qui
font
partie
de
l’indice
on
un
free
fload
(nombre
d’actions
réellement
en
circulations)
suffisant.
• Capitalisation
boursière
(nombre
d’actions
existante
*
le
cours
de
l’action)
de
la
société
est
suffisante
Mexico
Francfort Sao Paulo
Londres (LSE)
Madrid
39
Milan
EURO NM
(Bruxelles, Paris, Francfort
Amsterdam et Milan)
NASDAQ Europe NASDAQ NASDAQ Japon
Les indices boursiers
Amsterdam AEX
Bruxelles BEL-20
Euronext Euronext 100
ext 150
Francfort DAX
Paris CAC-40
Londres FTSE-100
Madrid IBEX-35
New York DJ , S&P 500
AB INBEV
ACKERMANS V HAAREN
AGEAS (EX-FORTIS)
BEFIMMO-SICAFI
BEKAERT
BELGACOM
COFINIMMO-SICAFI
COLRUYT
40
NASDAQ-100
Milan MIB
Hong Kong Hang Seng
Tokyo Nikkei 225
DELHAIZE GROUP
DEXIA
GBL
GDF SUEZ
KBC
MOBISTAR
NAT PORTEFEUIL (D)
OMEGA PHARMA
SOLVAY
TELENET GROUP
UCB
UMICORE (D)

22. 2. Le marché des capitaux
GDF SUEZ 2.249.261.525,00 0,55 1.237.093.838,75 25,36 31.372.699.750,70 0,207165090773515 6.499.328.191,66 9,90%
KBC 357.776.921,00 0,45 160.999.614,45 35,41 5.700.996.347,67 1 5.700.996.347,67 8,68%
MOBISTAR 60.090.562,00 0,50 30.045.281,00 44,94 1.350.234.928,14 1 1.350.234.928,14 2,06%
NAT PORTEFEUIL (D) 110.126.130,00 0,30 33.037.839,00 37,89 1.251.803.719,71 1 1.251.803.719,71 1,91%
OMEGA PHARMA 24.282.470,00 0,70 16.997.729,00 28,52 484.775.231,08 1 484.775.231,08 0,74%
SOLVAY 84.646.637,00 0,70 59.252.645,90 77,15 4.571.341.631,19 1 4.571.341.631,19 6,96%
TELENET GROUP 110.126.130,00 0,50 55.063.065,00 24 1.321.513.560,00 1 1.321.513.560,00 2,01%
UCB 183.383.947,00 0,50 91.691.973,50 24,08 2.207.942.721,88 1 2.207.942.721,88 3,36%
UMICORE (D) 120.080.323,00 0,95 114.076.306,85 31,02 3.538.647.038,49 1 3.538.647.038,49 5,39%
Somme G 65.679.074.342,21 100,00%
Diviseur 25.505.999,9388933
Colonne
A
=
le
nombre
d’action
existante
Free
Fload(B)
=
Nombre
d’action
réellement
échangeable
(
min
30%)
A*B=C
(Ce
qui
est
réellement
en
circulation)
D=
prix
de
l’action
E=
(Capitalisation
de
ce
qui
est
réellement
en
circulation)
F=
Capping
(
Diminuer
l’importance
d’une
action)
G=
Multiplication
de
tout
Dernière
colonne
=
importance
de
l’action
dans
l’indice
bel20.
On
ne
veut
pas
que
ces
actions
ne
prennent
trop
d’importance
et
c’est
pourquoi
elles
ne
peuvent
dépasser
15.
Car
on
ne
veut
pas
que
lorsque
qu’il
y
a
un
impact
sur
une
société,
cela
chamboule
tout
le
monde.
L’addition
de
l’avant
dernière
colonne
=
La
valeur
de
l’indice
bel20.
On
va
diviser
ce
chiffre
par
un
diviser
(qui
est
donné)
et
on
retrouve
tout
en
dessous
l’indice.
L’indice
est
révisé
chaque
année
sur
base
des
chiffres
du
31
décembre.
Si
une
action
n’a
plus
les
caractéristiques,
elle
va
sortir
de
l’indice
et
on
va
y
remettre
une
autre.
Si
une
action
prend
de
trop
place
on
va
la
capper.
Chaque
année
le
diviseur
est
revu
(De
sorte
que
si
une
autre
entreprise
rentre
dans
le
Bel20
pour
remplacer
une
autre
notre
indice
reste
juste)
et
rejoue
du
1er
mars
au
1er
mars.
22
Number of shares
A
Free float
B
Nb shares x free float
AxB = C
Price (17/09/10)
D
Nb x free float x price
CxD = E
Capping
F
Nb x free float x price x capping
ExF = G
AB INBEV 1.604.799.561,00 0,50 802.399.780,50 42,64 34.214.326.640,52 0,265839462676673 9.095.518.209,96 13,85%
ACKERMANS V HAAREN 33.516.648,00 0,70 23.461.653,60 55,98 1.313.383.368,53 1 1.313.383.368,53 2,00%
AGEAS (EX-FORTIS) 2.352.213.502,00 0,95 2.234.602.826,90 2,1 4.692.665.936,49 1 4.692.665.936,49 7,14%
BEFIMMO-SICAFI 16.758.324,00 0,85 14.244.575,40 59,99 854.532.078,25 1 854.532.078,25 1,30%
BEKAERT 19.889.000,00 0,65 12.927.850,00 178,2 2.303.742.870,00 1 2.303.742.870,00 3,51%
BELGACOM 338.092.540,00 0,45 152.141.643,00 28,96 4.406.021.981,28 1 4.406.021.981,28 6,71%
COFINIMMO-SICAFI 12.635.244,00 0,90 11.371.719,60 97,29 1.106.354.599,88 1 1.106.354.599,88 1,68%
COLRUYT 33.516.648,00 0,40 13.406.659,20 196,85 2.639.100.863,52 1 2.639.100.863,52 4,02%
DELHAIZE GROUP 100.909.052,00 1,00 100.909.052,00 54,47 5.496.516.062,44 1 5.496.516.062,44 8,37%
DEXIA 1.763.044.105,00 0,35 617.065.436,75 3,22 1.986.950.706,34 1 1.986.950.706,34 3,03%
GBL 161.358.721,00 0,50 80.679.360,50 60,21 4.857.704.295,71 1 4.857.704.295,71 7,40%
41
2.575,04

23. 23
3. Le
marché
des
produits
dérivés
Produit
dérivé
:
Il
y
a
des
produits
cash
(action,
obligation),
et
puis
il
y
a
des
produits
dérivés
car
ils
dépendent
d’autre
chose.
Il
y
a
derrière
un
sous-­‐jacent.
Options
et
Futures
sont
des
produits
dérivés.
Un
contrat
d’option
c’est
un
contrat
qui
donne
à
son
détenteur
le
droit
d’acheter
ou
vendre
une
certaine
quantité
d’un
actif
sous-­‐jacent
à
un
prix
déterminé
appelé
prix
d’exercice
et
à
une
date
future
déterminée
ou
bien
pendant
une
période
déterminée.
On
appelle
ça
les
call
et
put.
Si
c’est
une
option
sur
action,
le
sous-­‐jacent
est
une
action.
Quand
c’est
un
droit
d’achat
on
appelle
ça
un
call,
quand
c’est
un
droit
de
vente
on
appelle
ça
un
put.
1. Un
contrat
d’option
:
Contrat
qui
donne
à
son
détenteur
le
droit
d’acheter
ou
de
vendre
une
certaine
quantité
d’un
actif
sous-­‐jacent
(S)
à
un
prix
déterminé,
le
prix
d’exercice
(PE)
à
une
date
future
déterminée
(T).
Le
vendeur
d’une
option
sera
dans
l’obligation
d’honorer
ses
engagements.
Ex.
Option
d’achat
sur
action
=
droit
d’acheter
une
certaine
quantité
de
l’action
dans
t
jours
au
prix
PE.
Droit
d’achat
:
Call.
J’ai
le
droit
d’acheter
le
titre
X
pendant
6
mois
à
un
prix
de
10€.
Pour
cela
on
va
payer
une
prime.
C’est
bien
un
DROIT
pas
une
obligation.
On
arrive
au
terme,
si
le
cours
a
monté
on
va
acheter
les
actions
car
on
va
gagner
de
l’argent,
si
par
contre
le
cours
a
chuté
on
n’achètera
pas
les
actions.
Quand
c’est
le
cas
on
a
juste
perdu
le
prix
d’achat
de
l’option,
donc
le
montant
de
la
prime.
Exemple
:
on
peut
mettre
une
option
sur
une
maison
dans
le
cadre
du
marché
immobilier.

24. Droit
de
vente
:
put.
J’achète
un
droit
de
vente.
J’ai
le
droit
de
vendre
le
titre
X
à
un
prix
d’exercice
de
10€
pendant
une
durée
de
6
mois.
Le
cours
a
monté
à
12€,
on
ne
va
pas
vendre
car
on
pourrait
vendre
à
12€
alors
qu’on
a
le
droit
de
vendre
à
10€.
Si
le
cours
chute
à
8€
on
va
vendre.
Si
les
acheteurs
des
options
(call
ou
put)
a
le
droit
mais
pas
l’obligation
et
qu’il
exerce
que
quand
ça
lui
plait,
il
faut
bien
qu’il
y
ait
quelqu’un
en
face
qui
ait
l’obligation
d’acheter
ou
vendre
à
un
prix
moins
intéressant.
Cette
personne
c’est
le
vendeur
de
l’option.
Le
vendeur
de
l’option
a
une
obligation.
Le
vendeur
de
l’option
espérait
que
la
situation
soit
avantageuse
pour
lui.
Le
gain
maximum
de
l’acheteur
d’un
call
est
illimité
puisque
le
cours
de
bourse
peut
monter
à
l’infini.
Sa
perte
maximale
équivaut
au
montant
de
la
prime.
Donc
il
investit
un
très
petit
montant
avec
un
effet
de
levier
très
élevé.
Gain
maximum
pour
le
vendeur
du
call:
la
prime.
Il
touché
la
prime
au
moment
de
la
vente
mais
fera
son
gain
maximum
au
terme.
Gain
maximum
pour
l’acheteur
d’un
put
:
plus
ou
moins
illimité
car
le
cours
ne
peut
pas
descendre
en
dessous
de
0.
Le
maximum
qu’on
gagnera
sera
10
moins
la
prime.
><
Perte
maximum
pour
l’acheteur
du
put
:
montant
de
la
prime
(ce
que
tu
payes
pour
acheter
cette
option).
Gain
maximum
pour
le
vendeur
du
put
:
montant
de
la
prime,
quand
l’acheteur
n’exerce
pas
son
droit.
><
Perte
maximum
pour
le
vendeur
du
put
:
si
l’action
tombe
à
0.
Les
options
qui
ont
une
date
d’échéance
à
un
moment
précis
sont
les
options
de
type
européen.
Les
options
de
type
Américains
peuvent
être
exercée
n’importe
quand
entre
le
moment
de
l’achat
et
sa
fin
de
vie.
Les
options
de
type
Américain
sont
plus
intéressantes
du
coup
puisqu’on
peut
les
exercer
n’importe
quand.
C’est
un
type
d’option,
on
les
trouve
en
Europe
aussi.
CALL
:
Droit
d’achat
24
a. Optique
de
couverture
:
On
est
à
l’échéance
et
le
prix
du
sous-­‐jacent
(ST)
est
supérieur
au
prix
d’exercice
(PE).
On
décide
d’exercer,
on
va
payer
22,5€
pour
quelque
chose
qui
vaut
25€,
plus
le
prix
d’achat
de
mon
call
(22,5€
+
1,5€
=
24€).
-­‐ L’option
est
in-­‐the-­‐money
à
l’échéance
:
on
est
dans
une
situation
ou
il
est
intéressant
d’exercer
(on
peut
aussi
dire
«
je
suis
en
dedans
»)
-­‐ L’option
est
at-­‐the-­‐money
à
l’échéance
:
ST
=
PE,
on
exerce
ou
non
?
Ca
ne
change
rien
du
tout.
Si
on
exerce
on
paye
22,5€
pour
quelque
chose
qui
vaut
22,5€,
on
perd
juste
la
prime.
Pareil
si
on
n’exerce
pas,
on
perd
juste
la
prime.

25. -­‐ L’option
est
out-­‐the-­‐money
à
échéance
:
ST
<
PE.
On
ne
va
pas
exercer
25
l’option.
On
ne
va
pas
payer
un
prix
supérieur
à
ce
que
ça
vaut.
Le
prix
d’achat
est
plafonné
à
24
=
Couverture
contre
la
hausse
du
cours.
On
se
protège
contre
une
hausse
du
cours.
Quoi
qu’il
arrive
on
payera
24€
(22,5
+
1,5).
Si
le
prix
du
sous-­‐jacent
est
de
23€,
va-­‐t-­‐on
exercer
ou
non
?
Etant
donné
qu’on
a
le
droit
de
l’acheter
pour
22,5€.
Oui
on
va
exercer
car
au
moins
on
ne
perd
que
1€
au
lieu
de
1,5€.
On
récupère
0,5€
sur
notre
prime.
Prix
d’achat
du
titre
b. Optique
de
spéculation
à
la
hausse
:
On
espère
que
le
cours
va
monter.
-­‐ Le
cours
monte
de
10%
:
22
,2
*
1,1
=
24,42€.
L’acheteur
va
exercer
l’option
d’achat
:
achat
à
22,5€
et
vendre
sur
le
marché
à
24,42€.
On
fait
donc
un
gain
de
1,92
soit
128%
de
l’investissement
1,5.
C’est
un
effet
de
levier
:
on
fait
un
gain
exponentiel
par
rapport
au
gain
du
sous-­‐jacent.
-­‐ ST
=
PE
=
22,5.
Donc
on
exerce
ou
non,
ça
ne
change
rien,
on
fait
une
perte
de
1,5€
dans
les
deux
cas,
ce
qui
correspond
à
100%
de
notre
mise.
-­‐ ST
<
PE.
Prix
du
sous-­‐jacent
inférieur
au
prix
d’exercice.
Le
cours
est
à
20€
donc
on
ne
va
pas
exercer
l’option.
On
perd
100%
de
notre
mise,
soit
1,5€.
Les
pertes
sont
limitées
à
100%
mais
les
gains
sont
illimités,
grâce
à
l’effet
de
levier
important.

26. 26
On
perd
1,5€
chaque
fois
qu’on
n’exerce
pas.
PUT
:
Droit
de
vendre
a. Optique
de
couverture
:
A
l’échéance,
la
valeur
de
l’action
sous-­‐jacente
(ST)
peut
prendre
plusieurs
valeurs
:
ST
>
PE
ex.
25
>
22.5
-­‐ L’option
est
out-­‐the-­‐money
-­‐ L’acheteur
n’exerce
pas
l’option
-­‐ Il
vend
l’action
sur
le
marché
à
25,
au
total
il
aura
reçu
25
-­‐
1.65
=
23.35
ST
=
PE
-­‐ L’option
est
at-­‐the-­‐money
-­‐ L’acheteur
est
indifférent
quant
à
l’exercice
de
l’option
-­‐ Il
vend
l’action
à
22.5,
au
total
il
aura
reçu
22.5
-­‐
1.65
=
20.85
ST
<
PE
ex.
20
<
22.5
-­‐ L’option
est
in-­‐the-­‐money
-­‐ L’acheteur
exerce
l’option
-­‐ Il
vend
l’action
à
22.5,
au
total
il
aura
reçu
22.5
-­‐
1.65
=
20.85
Le
prix
de
vente
ne
sera
pas
inférieur
à
20.85
=
COUVERTURE
A
LA
BAISSE
DU
COURS
b. Optique
de
spéculation
à
la
baisse
:

27. 27
Un
placement
en
option
coûte
1.65
=
paiement
de
la
prime
du
put.
Le
cours
de
l’action
est
de
22.2
ST
diminue
de
10
%
:
22.2
*
0.9
=
19.98
-­‐ L’acheteur
va
exercer
l’option
:
vente
à
22.5
et
achat
sur
le
marché
à
19.98
-­‐ Gain
de
2.52
soit
153
%
de
l’investissement
1.65.
Effet
de
levier.
ST
=
PE=
22.5
-­‐ Vente
du
titre
à
22.5
et
achat
à
22.5
ou
non
exercice
-­‐ Perte
de
100
%
de
la
mise
-­‐1.65
ST
>
PE
ex.
25
>
22.5
-­‐ Non
exercice
de
l
’option
-­‐ Perte
de
100
%
de
la
mise
-­‐
1.65
Perte
limitée
à
100%
mais
gain
illimité!
2. Un
contrat
futur
(à
terme)
:
Contrat
d’achat
ou
de
vente
d’une
certaine
quantité
d’un
actif
sous-­‐jacent
à
une
date
future
déterminée
à
la
conclusion
du
contrat.
L’acheteur
et
le
vendeur
sont
tenus
par
leurs
obligations
mutuelles.
Ex.
Achat
d’un
future
sur
action
=
engagement
d’acheter
une
certaine
quantité
de
l’action
dans
t
jours
au
prix
convenu.
3. Autres
:
SWAPS
(changer
un
taux
d’intérêt
fixe
en
un
taux
d’intérêt
variable
et
vice
versa),
SICAV
à
cliquets,
Emprunts
reverse
convertible,
Futures
sur
option,...
4. Le
marché
des
changes
Le
cours
au
comptant

28. 28
-­‐ Le
code
ISO
(International
Standard
Organization)
Code
de
trois
lettres
permettant
de
reconnaître
les
devises
Les
deux
premières
lettres
désignent
le
pays,
la
troisième
la
monnaie
Exemple
:
BEF
avec
BE
pour
Belgique
F
pour
franc
AUD
Dollar
australien
CAD
Dollar
canadien
CHF
Franc
suisse
CYP
Livre
cypriote
CZK
Couronne
tchèque
DKK
Couronne
danoise
EEK
Couronne
estonienne
EUR
Euro
GBP
Livre
sterling
HKD
Dollar
de
Hong-­‐Kong
HUF
Forint
hongrois
ILS
Shekel
israélien
ISK
Couronne
islandaise
JPY
Yen
japonais
KRW
Won
sud-­‐coréen
KWD
Dinar
koweitien
NOK
Couronne
norvégienne
NZD
Dollar
néo-­‐zélandais
SAR
Riyal
saoudien
SEK
Couronne
suédoise
SGD
Dollar
Singapour
TRL
Livre
turque
USD
Dollar
US
ZAR
Rand
sud-­‐africain
Le
cours
au
comptant
Cours
de
change
immédiat.
Vous
pouvez
acheter
maintenant
des
dollars
à
tel
prix.
Le
cours
croisé:
Calcul
du
cours
d’une
devise
avec
n’importe
quelle
autre
devise
en
utilisant
une
devise
commune
comme
par
exemple
le
USD
ou
l’EUR
(par
ex
:
ZAR
contre
USD
et
USD
contre
CHF
pour
obtenir
du
ZAR
contre
CHF)
Le
cours
à
terme
Cours
de
change
d’une
devise
(fixé
aujourd’hui)
pour
une
période
déterminée
(le
terme)

29. 29
Chapitre
6
:
Les
critères
de
choix
d’investissement
Plan
1. La
valeur
actuelle
nette
• Le
critère
de
la
VAN
• Sensibilité
de
la
VAN
au
choix
du
taux
d’actualisation
• La
VAN
face
aux
critères
alternatifs
2. Le
taux
de
rentabilité
interne
–
Le
critère
du
TRI
• Écueil
n°
1
:
les
bénéfices
précèdent
parfois
les
coûts
• Écueil
n°
2
:
il
peut
exister
plusieurs
TRI
–
TRI
et
critère
du
TRI
3. Le
délai
de
récupération
4. Choisir
entre
plusieurs
projets
• Le
critère
de
la
VAN
en
cas
de
projets
mutuellement
exclusifs
• Le
critère
du
TRI
face
à
des
projets
mutuellement
exclusifs
• Le
TRI
différentiel
5. Choix
d’investissement
sous
contraintes
de
ressources
• Évaluation
de
projets
et
optimisation
des
ressources
• L’indice
de
profitabilité
• Les
limites
de
l’indice
de
profitabilité
La
valeur
actuelle
nette
1. La
VAN
d’un
projet
d’investissement

30. 30
Sensibilité
de
la
VAN
au
choix
du
taux
d’actualisation
La
VAN
face
aux
critères
alternatifs
2. Le
taux
de
rentabilité
interne
(TRI)

31. 31
Le
taux
de
rentabilité
interne
(TRI)
Ecueil
n°1
:
Les
bénéfices
précèdent
parfois
les
coûts
Ecueil
n°2
:
Il
peut
exister
plusieurs
TRI

32. 32
Ecueil
n°3
:
Il
peut
n’exister
aucun
TRI
Exemple
6.1.
Les
problèmes
liés
à
l’utilisation
du
TRI

33. 33
Exemple
6.1.
Les
problèmes
liés
à
l’utilisation
du
TRI
–
Solution
3. Le
délai
de
récupération
Exemple
6.2.
Le
délai
de
récupération

34. 34
4. Choisir
entre
plusieurs
projets
Exemple
6.3.
La
VAN
en
présence
de
plusieurs
projets
Différence
d’échelle
Quand
on
a
le
choix
entre
plusieurs
projets
on
va
prendre
celui
avec
la
VAN
la
plus
élevée.
TRI
c’est
le
taux
qui
annule
la
VAN,
donc
si
on
actualise
avec
le
TRI
on
aura
une
VAN
nulle.
Le
taux
d’actualisation
tient
compte
du
niveau
de
risque
du
projet.
Si
on
met
un
trop
petit
taux
d’actualisation
parce
qu’on
a
considéré
les
risques
comme
étant
plus
petits
que
prévus,
alors
on
risque
de
faire
un
mauvais
investissement.

35. -­‐ La
VAN
c’est
l
meilleur
critère
de
choix
d’investissement,
on
ne
peut
pas
se
tromper.
La
VAN
est
proportionnelle
au
projet,
quand
on
double
le
projet
on
double
la
VAN,
ce
n’est
pas
le
cas
du
TRI.
-­‐ Le
TRI
ne
fonctionne
pas
à
tous
les
coups.
Sert
à
voir
l’erreur
maximale
35
qu’on
peut
se
permettre
sans
prendre
de
mauvaise
décision.
-­‐ La
Pay-­‐Back
peut
ne
pas
fonctionner.
Avec
la
Pay-­‐Back
on
n’actualise
pas,
c’est
la
qu’est
le
souci.
On
considère
que
50
dans
4
ans
=
50
aujourd’hui.
C’est
très
bien
pour
des
petits
projets.
C’est
un
peu
à
la
grosse
louche,
pour
des
petits
investissements.
Un
autre
souci
de
la
Pay-­‐Back
:
On
peut
se
retrouver
dans
des
situations
avec
des
faibles
flux
au
début
puis
plus
gros
par
la
suite,
et
avec
cette
méthode
on
peut
laisser
tomber
des
projets
avec
des
énormes
flux
mais
après
l’échéance
prévue.
• Un
projet
avec
rentabilité
de
500%
mais
pour
lequel
vous
ne
pouvez
investir
que
1€.
• Un
projet
avec
une
rentabilité
de
20%
mais
qui
vous
permet
d’investir
1
million
d’euros.
• Lequel
préférez
vous?
Exemple:
• Librairie:
TRI
=
24%;
VAN
=
0,96
M€
(F0
=
0,3
M€)
• Salon
de
thé:
TRI
=
23%;
VAN
=
1,2
M€
(F0
=
0,4
M€)
VAN
=
Valeur
actuelle
nette

On
actualise
TRI
=Taux
de
rentabilité
interne:
Lorsque
l’on
a
des
projets
avec
des
échelles
différentes
ou
des
rentabilités
différentes,
ca
ne
vas
pas.
Pay
Back
:
On
n’actualise
pas.
On
ne
tient
pas
compte
du
coût
du
capital,
ni
de
la
valeur
temps
des
flux.
Si
on
a
des
réponses
différentes
entre
la
VAN
et
le
TRI
on
prend
la
VAN.
Différence
de
calendrier
Deux
projets
:
court
terme/
long
terme
Erreur
:
dans
le
schéma
c’est
150,
pas
-­‐150
• TRI
=
50
%
dans
les
deux
cas,
mais
pendant
un
an
dans
le
premier
cas,
contre
5
ans
dans
le
second.
• Avec
un
coût
du
capital
de
10
%,
la
VAN
du
projet
à
court
terme
est
de
–
100
+
150
/
1,10
=
36,36
€,
tandis
que
celle
du
projet
à
long
terme
est
de
–100
+
759,375
/
1,105
=
371,51
€.

36. Même
lorsqu’on
considère
des
projets
ayant
la
même
durée
de
vie,
la
distribution
des
flux
dans
le
temps
peut
être
différente.
Comparons
les
projets
«
salon
de
thé
»
et
«
papeterie
».
36
• L’investissement
initial
est
le
même,
tout
comme
l’horizon
de
placement
(qui
est
infini).
• Le
TRI
pour
la
papeterie
est
plus
élevé
(26%
contre
23%),
mais
la
VAN
est
plus
faible
(0,9
M€
contre
1,2
M€).
• Certes,
les
flux
du
salon
de
thé
sont
plus
faibles
les
premières
années,
mais
ils
croissent
plus
vite
;
le
salon
de
thé
peut
être
considéré
comme
un
projet
à
long
terme.
TRI
et
modalités
de
financement
• Il
est
facile
de
manipuler
le
TRI
en
réorganisant
les
flux.
• En
particulier,
on
peut
très
bien
augmenter
le
TRI
en
finançant
une
partie
de
l’investissement
initial
par
emprunt.
• Considérons
un
projet
qui
nécessite
un
investissement
de
100
€
et
qui
rapporte
dans
un
an
130
€
=>
TRI
=
30
%.
• On
emprunte
80
€
et
l’on
paiera
100
€
dans
un
an.
Le
projet
coûte
effectivement
20
€
et
rapporte
dans
un
an
(net
du
remboursement
du
crédit
et
du
paiement
des
intérêts)
30
€,
soit
un
TRI
de
50
%
!
• Le
projet
est-­‐il
pour
autant
plus
attractif
?
On pourrait trafique le TRI en changeant le moment ou les flux apparaissent (grâce à
un emprunt). Si on fait un emprunt le projet coute toujours 100 mais on reçoit 80 de la
banque.
Au temps 0 on aura – 100 + 80 = - 20
Au temps 1 on aura 130 – 100 = 30
• VAN = -20 + 30/1,5 = 0 (on actualise à 50%)
• VAN = -100 + 130/1,3 = 0 (on actualise à 30%)
On a manipulé le TRI, on est passé de 30 à 50% simplement en changeant le moment
ou les flux apparaissent. C’est n’importe quoi. Le projet est toujours le même. Cela
prouve que les modalités de financement influencent le TRI.
Différence
de
risque
• Le
TRI
pour
le
magasin
de
matériel
informatique
s’élève
à
28
%,
soit
la
rentabilité
la
plus
élevée
parmi
tous
les
projets.
• Mais
c’est
aussi
le
projet
le
plus
risqué
comme
en
témoigne
son
coût
du
capital
lui-­‐même
élevé.
»
• La
rentabilité
élevée
de
ce
projet
ne
suffit
pas
à
compenser
ce
surcroît
de
risque.
Le
surcroit
de
risque
est
représenté
par
le
taux
d’actualisation
plus
élevé.

37. 37
Exemple
6.4:
le
TRI
différentiel
On
va
faire
la
différence
entre
les
deux
projets
pour
voir
si
ça
vaut
la
peine
d’investir
dedans.
TRI
Projet
de
rénovation
mineure
36,3%
Projet
de
rénovation
majeure
23,4%
On
ne
peut
pas
choisir
en
fonction
du
TRI
étant
donné
que
ce
sont
des
projets
de
tailles
différentes.
Tri
différentiel
=
Flux
de
l’un
–
flux
de
l’autre
• -­‐
50
–
(-­‐
10)
+
(25-­‐6)/(1+TRI)
+
(25-­‐6)/(1+TRI)2
+
(25-­‐6)/(1+TRI)3
=
0
On
a
un
point
de
retournement
à
20%,
c’est
notre
TRI
différentiel.
Il
est
supérieur
au
cout
du
capital
(12%).
Donc
passer
du
projet
de
rénovation
mineure
au
projet
de
rénovation
majeure
est
bel
et
bien
intéressant.

38. 38
Remarques
sur
le
TRI
différentiel
:
• Le
fait
que
le
TRI
dépasse
le
coût
du
capital
pour
chacun
des
deux
projets
n’implique
pas
que
les
deux
projets
aient
une
VAN
positive.
On
pourrait
être
dans
une
situation
avec
des
VAN
négatives.
On
démonte
donc
les
critères
du
TRI.
Il
faut
quand
même
regarder
les
VAN,
si
elles
sont
négatives
on
ne
va
pas
faire
les
projets.
• Le
TRI
différentiel
n’existe
pas
forcément.
• Plusieurs
TRI
différentiels
peuvent
exister.
La
possibilité
de
solutions
multiples
est
même
plus
grande
avec
le
TRI
différentiel.
• Il
faut
s’assurer
que
le
différentiel
de
flux
est
initialement
négatif,
puis
positif,
faute
de
quoi
la
décision
sera
erronée.
• Le
TRI
différentiel
suppose
implicitement
que
les
risques
des
deux
projets
sont
identiques.
Si
ce
n’est
pas
le
cas,
seul
le
critère
de
la
VAN
permet
de
parvenir
à
une
réponse
fiable,
puisqu’elle
autorise
l’actualisation
de
chaque
projet
à
son
propre
coût
du
capital.
Le
TRI
sert
à
montrer
l’erreur
maximale
qu’on
pourrait
commettre.

39. 39
5. Choix
d’investissement
sous
contraintes
de
ressources
On
a
plusieurs
projets
mais
on
a
des
contraintes
de
ressources.
Ex
:
ca
utilise
tout
notre
entrepôt.
On
va
devoir
calculer
l’indice
de
profitabilité
en
plus
de
la
VAN
pour
pouvoir
classer
nos
projets.
Si
on
a
des
contraintes
de
ressources
ont
doit
calculer
l’indice
de
profitabilité.
Indice
de
profitabilité
:
VAN/
Surface
utilisée.

On
peut
classer
nos
projets
en
fonction
de
l’indice
de
profitabilité.
Au
bout
du
compte,
on
respecte
toujours
le
système
de
la
VAN.
Indice
de
profitabilité
L’indice
de
profitabilité
(IP)
mesure
la
valeur
créée
(en
termes
de
VAN)
par
unité
de
ressources
consommée.
Il
faut
accepter
les
projets
pour
lesquels
l’IP
est
le
plus
élevé
jusqu’à
épuisement
de
la
ressource
sur
laquelle
pèse
la
contrainte.
• Fréquemment
utilisé
lorsque
l’entreprise
fait
face
à
une
contrainte
financière,
il
mesure
dans
ce
cas
la
VAN
créée
par
euro
investi.
Exemple: Indice de profitabilité et contrainte sur les ressources humaines
• L’entreprise
dispose
d’une
ressource
totale
de
190
h/an.
• Quel(s)
projet(s)
réaliser
?

40. 40
On
va
calculer
la
VAN
divisé
par
le
nombre
d’hommes.
Indice
de
Profitabilité
:
(Il
faut
classer
les
projets
selon
cet
indice)
A
=
0,483
F
=
0
,403
E
=
0,355
Logiciel
=
0,354
 En
tout
187
hommes.
La
limite
de
cette
méthode
c’est
qu’on
pourrait
louper
des
minuscules
projets
qui
pourraient
compléter
notre
projet.
Les
limites
de
l’indice
de
profitabilité
:
• Supposons
que
l’entreprise
ait
également
la
possibilité
de
réaliser
un
projet
qui
mobilise
3
h/an
pour
une
VAN
de
100
000
€.
• L’IP=0,1/3=0,03
=>
Classé
dernier
et
doit
a
priori
être
rejeté.
• Les
quatre
projets
retenus
n’utilisent
que
187
des
190
h/an
disponibles,
ce
qui
laisse
3
h/an
inutilisés
:
il
est
donc
profitable
pour
l’entreprise
de
mettre
en
oeuvre
ce
petit
projet
même
si
son
indice
de
profitabilité
est
faible
!
Autres
problèmes
:
• Les
projets
ne
s’exécutent
pas
tous
forcément
sur
la
même
durée.
• Les
flux
futurs
ne
sont
pas
toujours
connus
avec
certitude.
o Calculer
la
VAN
de
chaque
projet
sous
différents
scénarios
(stress
testing
ou
analyse
de
sensibilité,
voir
chapitre
7).
o Éventuellement,
calculer
l’espérance
et
l’écart-­‐type.
• Le
choix
du
taux
d’actualisation
n’est
pas
sans
incidence
(voir
chapitres
10
à
13)

41. 41
Chapitre
7
:
La
planification
financière
Introduction
• Analyser,
classer
et
sélectionner
des
projets
d’investissement
en
s’assurant
de
leur
capacité
à
créer
de
la
valeur
pour
l’entreprise.
Le
projet
crée
t
il
de
la
valeur
pour
l’entreprise
?
cela
vaut
il
la
peine
de
le
lancer
?
• Planification
financière
(capital
budgeting)
o Résultat
net
=>
flux
de
trésorerie
• Un
cas
pratique
:
Xila
(projet
HomeNet)
o Lancement
d’un
nouveau
serveur
internet
sans
fil
L’analyse
financière
c’est
voir
quelles
sont
les
rentrée
et
sorties
effectives
de
cash.
≠
avec
compta
:
on
fait
un
nouveau
projet,
on
a
fait
le
compte
de
résultat
du
résultat.
Ca
nous
donne
en
partie
l’entrée
et
la
sortie
de
flux
de
l’année
mais
certaines
sorties
de
flux
ne
parlent
pas
en
tant
qu’analyse
financière,
comme
les
amortissements.
Il
va
falloir
faire
des
ajustements
!
Les
tableaux
de
flux
vont
nous
dire
ce
qu’il
reste
comme
cash
à
la
fin
de
l’année.
C’est
vraiment
toutes
les
rentrées
et
les
sorties
de
cash
au
long
de
l’année.
Un
amortissement
n’est
pas
une
sortie
effective
d’argent,
la
société
n’a
pas
du
débourser
cet
argent,
mais
on
va
le
prendre
en
considération
dans
le
tableau
de
flux
pour
les
taxes.
On
va
déduire
les
amortissements
pour
pouvoir
calculer
des
impôts
corrects,
car
ca
diminue
la
base
imposable.
On
va
les
déduire
puis
on
les
rajoutera
puisque
ce
n’est
pas
une
sortie
effective
de
cash.
Si
on
fait
un
investissement
de
200.000€,
l’année
de
l’investissement
que
voit
on
dans
le
compte
de
résultat
?
Les
amortissements
mais
on
ne
voit
pas
l’achat
de
la
machine.
Dans
le
bilan
on
voit
:
On
voit
qu’on
a
une
immobilisation
corporelle
en
plus,
au
passif
dans
les
dettes,
mais
on
ne
voit
pas
la
sortie
de
200.000€
en
cash.
Dans
le
tableau
de
flux
on
verra
clairement
qu’on
a
fait
une
sortie
de
200.000€
en
cash.
Un
cas
pratique
va
nous
servir
tout
au
long
du
cours
:
Xila
(projet
HomeNet)
:
Lancement
d’un
nouveau
serveur
internet
sans
fil.
On
va
voir
comment
faire
la
prévision
des
flux
de
trésorerie
etc.
Gros
tuyau
pour
l’examen
!!!
A
l’examen
on
aura
avec
certitude
un
tableau
de
flux
complet
à
faire,
avec
le
calcul
de
la
VAN
à
la
fin,
etc.

42. 42
1. La
prévision
des
flux
de
trésorerie
• Estimation
des
coûts
et
des
bénéfices
Projet
HomeNet
:
Réseau
sans
fil
multimédia
-­‐ Étude
de
faisabilité
=
300
000
€
;
-­‐ Ventes
prévisionnelles,
espérées
=
100
000
unités
/
an
;
-­‐ Espérance
de
vie
du
produit
=
4
ans
;
-­‐ Prix
au
détail
de
375
€
ce
qui
correspond
à
un
prix
de
gros
de
260
€
;
-­‐ Coût
de
revient
unitaire
=
110
€
;
-­‐ Coût
de
développement
(R&D)
=
5
M€
+
50
homme/an
-­‐ Informaticien
=
200
000
€
;
-­‐ Construction
d’un
laboratoire
=
7,5
M€
;
-­‐ Marketing
=
2
M€
;
Administratif
=
800
000
€
/
an.
• Prévision
du
résultat
net
du
projet
-­‐ Du
chiffre
d’affaires
au
résultat
d’exploitation
-­‐ Dépenses
d’investissement
et
amortissement
o Amortissement
(linéaire)
:
7,5
/
5
=
1,5
M€
par
an
-­‐ Charges
d’intérêt
o Calcul
du
résultat
net
à
endettement
nul
-­‐ Impôts
sur
les
sociétés
=
Résultat
d’exploitation
×
τIS
-­‐ Résultat
net
à
endettement
nul
=
Résultat
d’exploitation
×
(1
–
τIS)
=
(Chiffre
d’affaires
–
Total
des
coûts)
×
(1
–
τIS)
NB
:
Si
on
ne
nous
donne
pas
l’impôt,
c’est
33,99%

43. 43
Année
0
:
souvent
cout
de
lancement
de
quelque
chose
+
achat
de
la
machine
-­‐ R&D
:
-­‐
15.000.000
:
50
informaticiens
x
200.000€
par
homme
+
cout
initial
de
5.000.000€
Autres
années
:
-­‐ Ligne
chiffre
d’affaire
:
ce
sont
les
ventes
attendues.
26.000.000€
=
100.000
unités
x
260
€.
On
utilise
le
prix
d’unités
de
260€.
-­‐ Coûts
des
ventes
:
-­‐11.000.000€
=
110€
x
100.000
unités
-­‐ Frais
administratifs
et
généraux
:
ils
sont
donnés.
-­‐ Coûts
marketing
:
donnés
-­‐ R&D
:
barrer
les
–
1500.000
sur
tout
le
reste
du
tableau,
juste
laisser
les
–
15.000.000,
car
ils
sont
repris
dans
la
ligne
suivante,
et
de
toute
façon
on
ne
les
compte
pas.
Il
n’y
a
aucune
raison
de
mettre
ça
à
la
ligne
R&D,
complication
inutile.
-­‐ Amortissements
:
servent
a
calculer
l’impôt
car
déductibles.
-­‐ Résultat
d’exploitation
:
addition
des
chiffres
précédents.
10.700.000€
-­‐ Impôt
sur
les
sociétés
:
c’est
33%
du
montant.
Mais
en
temps
0
on
a
un
résultat
d’exploitation
négatif.
En
toute
logique
on
ne
devrait
pas
calculer
d’impôt
puisqu’on
est
en
perte.
Ici
on
le
calcule
car
on
parle
d’un
nouveau
projet
pour
une
société
existante,
et
on
essaye
de
calculer
la
rentabilité
de
ce
projet.
En
dehors
de
ce
projet,
l’entreprise
peut
très
bien
être
en
bénéfice.
Le
calcul
de
cet
impôt
peut
venir
diminuer
l’impôt
global
de
la
société,
c’est
donc
une
économie
d’impôt
global
pour
l’entreprise
grâce
à
la
perte
de
ce
projet
là.
4.950.000
=
33%
de
15.000.000.
Le
résultat
de
la
société
va
chuter
de
15.000.000€
si
on
réintroduit
ce
projet
dans
l’entreprise
qui
le
réalise.
Donc
on
diminue
la
base
imposable.
-­‐ Résultat
net
à
endettement
nul
:
à
endettement
nul
=
on
n’a
pas
tenu
compte
d’un
crédit
jusqu’à
présent.
Exemple
7.1.
Impôts
et
résultat
d’exploitation
négatif
-­‐ Dépenses
publicitaires
liées
au
lancement
de
ce
nouveau
produit
se
traduiront
par
un
résultat
d’exploitation
négatif
de
15
millions
d’euros
l’an
prochain.
-­‐ L’entreprise
espère
un
résultat
courant
avant
impôt
de
300
millions
d’euros
l’an
prochain.
-­‐ Le
taux
marginal
d’imposition
est
de
33
%.
Si
le
taux
n’est
pas
donné,
on
doit
prendre
33,99%.
-­‐ Quel
est
l’impôt
sur
le
bénéfice
si
le
nouveau
produit
est
lancé
?
-­‐ Et
si
le
produit
est
finalement
abandonné
?
Qu’est
ce
que
l’entreprise
paye
comme
impôt
si
elle
fait
le
projet
et
si
elle
ne
le
fait
pas
?
-­‐ Si
elle
ne
fait
pas
le
projet
:
300.000.000
x
33%
=
99.000.000€
-­‐ Si
elle
fait
le
projet
:
(300.000.000
–
15.000.000)
x
33%
=
94.050.000€

44. L’économie
d’impôt
=
99
millions
–
94,05
millions
=
4,95
millions
dus
à
la
perte
sur
le
nouveau
projet.
44
Prise
en
compte
des
effets
indirects
-­‐ Les
coûts
d’opportunité
o Le
cas
des
actifs
inutilisés
C’est
simplement
le
fait
de
dire
:
si
je
fais
mon
nouveau
projet
dans
une
partie
de
l’usine
inutilisée
jusqu’à
présent,
on
ne
peut
pas
dire
que
ça
ne
nous
coute
rien,
on
doit
prendre
en
compte
le
fait
qu’on
aurait
peut
être
pu
le
mettre
en
location
si
on
ne
l’avait
pas
utilisé.
Il
y
a
un
cout
d’opportunité,
on
ne
gagne
pas
de
l’argent
qu’on
aurait
pu
gagner
si
on
n’avait
pas
fait
le
projet.
Exemple
7.2.
Coût
d’opportunité
de
l’espace
dédié
au
laboratoire
HomeNet
-­‐ Le
laboratoire
HomeNet
sera
abrité
dans
une
usine
qui
aurait
pu
être
louée
200
000
€
par
an
pendant
les
années
1
à
4.
-­‐ Comment
la
prise
en
compte
de
ce
coût
d’opportunité
modifie-­‐t-­‐elle
le
résultat
net
du
projet
?

Notre
résultat
net
va
diminuer
de
200.000€
x
1
-­‐
33%
chaque
année.
Donc
le
cout
d’opportunité
réduit
le
résultat
net
de
200.000€
mais
après
impôt
car
ca
réduit
la
base
imposable.
Si
on
a
un
cout
supplémentaire
de
200.000
ca
réduit
le
résultat
du
même
montant,
et
ce
avant
impôt.
-­‐ Les
externalités
o Cannibalisation.
Le
fait
qu’on
estime
que
25
%
des
ventes
seront
effectuées
par
des
clients
qui
auraient
acheté
à
la
place
un
autre
routeur
(prix
=
100
€
;
coût
de
reviens
total
=
60
€).
Une
partie
des
ventes
est
cannibalisée
par
le
nouveau
produit.

45. Avant
ils
avaient
déjà
un
produit
vendu
à
des
gens,
nommé
routeur,
et
maintenant
ils
lancent
un
nouveau
produit,
et
donc
ca
va
diminuer
les
ventes
de
l’ancien
produit.
Grace
au
nouveau
produit
le
chiffre
d’affaire
va
augmenter,
mais
ca
va
aussi
bouffer
une
partie
du
chiffre
d’affaire
de
l’ancien
routeur.
On
ne
peut
pas
dire
que
ca
va
nous
rapporter
26.000.000
de
CA
en
plus
à
la
société,
car
à
cause
du
projet
on
va
perdre
2.500.000
de
CA
sur
l’ancien
routeur.
On
sort
ca
de
25%
des
100.000
unités
seront
vendues
en
moins
x
60€
(prix
du
routeur).
Je
diminue
le
chiffre
d’affaire
de
HomeNet
de
ce
que
j’aurais
perdu
sur
l’autre
routeur,
je
regarde
l’impact
que
ca
va
avoir
sur
les
chiffres
de
mon
autre
routeur.
La
cannibalisation
va
diminuer
le
chiffre
d’affaire
mais
aussi
les
coûts.
25%
des
ventes
x
60euros
=
diminution
des
coûts
de
1.500.000€.
Prise
en
compte
des
coûts
irrécupérables
Un
coût
irrécupérable
(sunk
cost) est
une
dépense
déjà
engagée
par
l’entreprise,
qu’elle
ne
pourra
en
aucun
cas
récupérer,
même
si
elle
décidait
d’arrêter
immédiatement
le
projet.
Les coûts irrécupérables ne doivent jamais être pris en compte lors de la décision
d’investissement.
Si la décision à laquelle réfléchit l’entreprise n’a aucune influence sur un flux de
trésorerie donné, celui-ci ne doit pas influencer la décision.
45
-­‐ Frais
généraux
-­‐ Dépenses
passées
de
R&D

46. 46
En
pratique...
• En
pratique,
l’estimation
des
coûts
et
des
bénéfices
est
très
complexe.
• Cycle
de
vie
normal
d’un
produit.
Rappel
:
quand
on
fait
un
tableau
de
flux
on
doit
au
moins
prendre
un
cycle
de
vie
complet,
un
cycle
économique
complet.
Si
on
décide
de
faire
un
business
plan
sur
5
ans
et
qu’on
ne
peut
vendre
notre
produit
que
dans
10
ans,
ca
ne
va
pas,
il
n’y
aura
que
des
couts
dans
notre
business
plan.
En
outre,
il
faut
un
cycle
de
vie
normal,
que
le
business
plan
arrive
à
un
moment
où
c’est
récurrent,
pas
dans
un
cas
ou
il
n’y
a
que
des
exceptions.
• Variation
du
prix
de
vente
(intensité
de
la
concurrence...).
• Variation
des
coûts
de
fabrication
(progrès
technique,
économies
d’échelle...).
Exemple
7.3.
Variation
des
prix
et
résultat
net
à
endettement
nul
de
HomeNet
• Ventes
anticipées
de
HomeNet
:
o 100
000
unités
l’année
1;
o 125
000
les
années
2
et
3
;
o 50
000
l’année
4.
Grosse
chute
car
c’est
un
produit
dont
le
cycle
de
vie
est
de
4
ans.
• Le
prix
de
vente
de
HomeNet,
de
l’ancien
routeur
et
le
coût
des
ventes
baissent
de
10
%
par
an.
• Les
frais
administratifs
augmentent
de
4
%
par
an.
• Quel
est
le
résultat
net
à
endettement
nul
?
Ne
pas
chercher
d’ou
viennent
les
chiffre
de
marketing
en
années
3
et
4
car
on
n’a
pas
l’info.

47. 47
Chiffre
d’affaire
:
-­‐ Année
1
:
100.000
x
260
-­‐ Année
2
:
125.000
x
(260x0,9)
–
(31250
x
90)
=
125.000
x
234
–
(31250x90)
=
26.438€
o 260
x
0,9
=
234
=
nouveau
prix
de
vente
HomeNet
o 100
x
0,9
=
90
=
nouveau
prix
de
vente
Routeur
o 31250
x
90
=
partie
cannibalisée
Coûts
:
Comme
chiffre
d’affaire
mais
260
devient
110
etc.
Même
calcul
sinon
puisque
diminution
de
10%
autour.
1. Déterminer
les
flux
de
trésorerie
disponibles
et
la
VAN
• Le
passage
du
résultat
net
au
flux
de
trésorerie
disponible
2. La
prévision
des
flux
de
trésorerie
disponibles
et
de
la
VAN
Investissement
et
amortissement
• Pour
calculer
les
flux
de
trésorerie
disponibles
en
partant
du
résultat
net,
il
faut
:
o ajouter
les
amortissements
(1,5
M€
par
an
de
l’année
1
à
5).
Car
on
les
a
retiré
pour
calculer
l’impôt
mais
comme
ce
n’était
pas
une
sortie
effective
de
cash,
on
les
rajoute.
o soustraire
les
investissements
(7,5
M€
l’année
0).

48. Dernière
ligne
du
tableau,
ligne
du
total,
est
complètement
fausse
!
à
recalculer.
Augmentation
du
BFR
(=
Variation
du
Besoin
en
Fonds
de
Roulement).
On
tient
compte
de
la
variation
du
BFR
(Grands
postes
:
Stocks,
Créances
commerciales,
Dettes
commerciales).
Pourquoi
prend
on
la
variation
du
BFR
et
pas
tout
le
BFR
?
Si
on
prend
tout
le
BFR,
on
va
avoir
des
doubles
comptages.
Stock
:
On
ne
peut
pas
dire
que
chaque
année
ça
nous
coute
tout
le
stock,
on
l’a
acheté
une
fois
!
C’est
la
variation
et
plus
précisément
l’augmentation
du
stock
qui
va
nous
coûter
quelque
chose.
Créances
commerciales
:
Si
mon
chiffre
d’affaire
augmente
et
qu’on
a
des
plus
grosses
créances
commerciales,
c’est
l’augmentation
des
créances
commerciales
qui
augmente
et
non
pas
toutes
les
créances
commerciales.
Etc.
Ligne
7
:
on
calcule
l’impôt
sur
le
résultat
d’exploitation
(≠
compta)
On
a
donc
3
corrections
à
faire
:
-­‐ L’investissement
-­‐ Les
amortissements
-­‐ Variation
du
BFR.
Si
il
diminue
par
rapport
à
l’année
précédente,
ca
va
faire
augmenter
notre
cash
flow.
Une
augmentation
du
BFR
va
diminuer
le
cash
flow
final.
48

49. Si
par
rapport
a
l’année
précédente
on
a
un
plus
petit
besoin
en
fond
de
roulement,
on
va
avoir
une
augmentation
de
notre
cash
flow
final.
Dans
le
cas
contraire
on
aura
un
plus
grand
besoin
en
BFR.
Le
passage
du
résultat
net
au
flux
de
trésorerie
disponible
Variation
du
besoin
en
fonds
de
roulement
BFR
=
Emplois
–
Ressources
d’exploitation
=
Stocks
+
Créances
clients
–
Dettes
fournisseurs
(et
dettes
fiscales
et
sociales).
49
Les
créances
client
sont
15%
du
CA.
Détail
de
la
ligne
12
ATTENTION
:
Ligne
3
c’est
Dette
Fournisseur
(15%
du
cout
des
ventes)
et
non
pas
Frais
administratifs
et
généraux.
Exemple
7.4
:
Les
BFR
en
présence
de
ventes
variables
:
Calcul
direct
des
flux
de
trésorerie
disponibles
:
Flux
de
trésorerie
disponibles

50. =
Résultat
net
à
endettement
nul
+
Amortissements
−
Investissements
−
ΔBFR
=
(CA
−
Coûts
−Amortissements)
×
(1
−
τIS)
+
Amortissements
−
Investissements
−
ΔBFR
=
(CA
–
Coûts)
×
(1
–
τIS)
–
Investissements
–
ΔBFR
+
(τIS×
Amortissements)
50
Calcul
de
la
VAN
:
On
actualise
les
flux
de
trésorerie
à
un
taux
de
12%
Ligne
4
:
Comment
a
t
on
calculé
le
5.147
de
l’année
1
?
5.765 /
1.12
(taux
d’actualisation)
6.270
/
1.122
Etc.
Fait
on
ce
projet
?
Oui
car
il
a
une
VAN
positive
!
NB
:
Capitalisation
100
x
1,02(Taux
d’actualisation)
et
l’actualisation
c’est
100/1,02
Si
elle
nous
demande
de
calculer
la
VAN
en
nous
donnant
un
ensemble
de
données,
on
doit
être
capable
de
faire
un
tableau
de
flux
correct,
de
donner
la
VAN
et
de
dire
si
on
fait
le
projet
ou
pas
!
Faire
attention
à
la
variation
du
BFR.

51. 51
3. Choisir
entre
différents
projets
• Faire
ou
pas
faire
?
:
Ligne
6
:
c’est
-­‐21.848
(négative,
pas
positive)
Pour
choisir
entre
deux
projets
on
fait
le
tableau
complet
des
deux
projets
et
on
compare.
Ici
dans
le
slide
ils
n’ont
pris
que
ce
qui
diffère,
mais
pour
nous
il
est
plus
simple
de
faire
le
tableau
en
entier.
-­‐ Ici
ils
ne
prennent
que
ce
qui
change,
ils
n’ont
pas
pris
le
CA
car
il
n’a
pas
changé.
Ce
qui
change
ici
ce
sont
les
coûts
etc.
C’est
normal
donc
d’avoir
une
VAN
négative
puisqu’on
ne
prend
pas
le
CA.
Ils
recalculent
avec
les
autres
couts.
-­‐ Dans
le
projet
initial,
quand
on
sous-­‐traite
totalement,
le
cout
de
production
était
de
110€.
Si
la
société
le
fait
elle
même
c’est
100€,
mais
la
production
en
interne
suppose
un
investissement
initial
de
5
millions
d’euros.
Ce
qui
n’est
pas
le
cas
de
la
sous-­‐traitance.
-­‐ Si
on
le
fait
en
interne
ils
considèrent
qu’on
a
besoin
de
stocks
correspondant
à
un
mois
de
production.
Interprétation
du
résultat
:
On
voit
que
quand
c’est
de
la
sous-­‐traitance,
le
cout
est
de
21.848.000€,
alors
qu’en
interne,
ca
coute
23.483.000€.
Donc
on
le
fait
en
sous-­‐traitance
car
c’est
celui
qui
coute
le
moins.