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10. ANEXOS
11.1 Fluxo de caix...
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AVALIAÇÃO DE EMPRESA: BRASKEM S/A (Bruno Nespoli Damasceno)

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O trabalho desenvolvido por Bruno Nespoli Damasceno mostra o valor justo por ação da empresa Braskem S/A, maior empresa petroquímica da América Latina em faturamento, listada na bolsa de valores de São Paulo (BM&F BOVESPA). A metodologia aplicada foi o fluxo de caixa descontado (em inglês, discounted cash flow – DCF) através da projeção futura dos agregados econômicos que impactam a companhia.

The work developed by Nespoli Bruno Damasceno show or fair value PER Company Action by Braskem S / A, Major Petrochemical Company in Latin America Revenue in fromlist on the São Paulo Stock Exchange ( BM & F BOVESPA ) . The methodology was discounted cash flow through projection future que on Economic Aggregates impact the company.

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AVALIAÇÃO DE EMPRESA: BRASKEM S/A (Bruno Nespoli Damasceno)

  1. 1. INSPER INSTITUTO DE EDUCAÇÂO E PESQUISA PROGRAMAS CERTIFICATES – CERTIFICATE IN FINANCIAL MANAGEMENT Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa BRUNO NESPOLI DAMASCENO AVALIAÇÃO DE EMPRESA: BRASKEM S/A SÃO PAULO 2013
  2. 2. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 2 SUMARIO 1. Resumo ........................................................................................................... 4 2. Introdução ....................................................................................................... 5 3. Fundamentação Teórica 3.1. Metodologias de Avaliação ............................................................. 6 3.2. Conceito de Risco – Retorno .......................................................... 7 4. Descrição do Objeto da Avaliação 4.1. Histórico da empresa ...................................................................... 9 4.2. Estruturas Organizacionais existentes .......................................... 10 4.3. Perspectivas futuras ...................................................................... 12 4.4. Análise Setorial ............................................................................. 14 4.5. Premissas estratégicas ................................................................. 17 4.6. Análise de riscos ........................................................................... 17 5. Premissas da Avaliação 5.1. Expectativas para a geração de caixa .......................................... 20 5.2. Projeções econômicas .................................................................. 21 5.3. Projeções do negócio ................................................................... 22 5.4. Custo de capital ............................................................................ 23 5.5. Taxa de crescimento dos fluxos de caixa ..................................... 23 6. Estimativa do Valor por Fluxo de Caixa Descontado 6.1. Valor do período de projeção ....................................................... 26 7. Análise de Sensibilidade .............................................................................. 28 8. Conclusão .................................................................................................... 30 9. Referências Bibliográficas ........................................................................... 31 10.Anexos ........................................................................................................ 34
  3. 3. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 3 1 RESUMO DAMASCENO, Bruno Nespoli. AVALIAÇÃO DE EMPRESA: BRASKEM S/A. São Paulo, 2013. TCC – Certificate in Financial Management. CFM Insper Instituto de Ensino e Pesquisa. O trabalho desenvolvido mostra o valor justo por ação da empresa Braskem S/A, maior empresa petroquímica da América Latina em faturamento, listada na bolsa de valores de São Paulo (BM&F BOVESPA). A metodologia aplicada foi o fluxo de caixa descontado (em inglês, discounted cash flow – DCF) através da projeção futura dos agregados econômicos que impactam a companhia. Os resultados encontrados foram de encontro com a evoluação do preço por ação do papel na bolsa, sugerindo compra do papel ao final de 2012 e manutenção ao final de 2013. Nessa caso, verifica-se claramente o ajuste do papel, por meio de preço, para o preço justo indicado na análise.
  4. 4. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 4 2 INTRODUÇÃO O mercado petroquímico global encontra-se em grandes desafios de custos e competitividade. Com a inovação sendo o pilar de seu desenvolvimento, novas descobertas com condições econômicas atrativas podem mudar a matriz de matérias-primas do nafta para o gás como principal insumo da indústria química. O crescimento da indústria está relacionado com as condições de crescimento econômico mundial e principalmente, reduções de custo. Para análise, foi escolhida a empresa Braskem S/A, considerada entre as 20 maiores químicas do mundo, com faturamento líquido e EBTIDA em 2012 de R$ 35,5 milhões e R$ 3,5 milhões, respectivamente. Além de seu tamanho econômico, a empresa é considerada estratégica no âmbito nacional para o fornecimento de produtos petroquímicos de primeira e segunda geração visando atender como indústria de base na cadeia produtiva do país. É notórios os grandes desafios, em termos globais, para a companhia multinacional brasileira se estabelecer como grande concorrente das principais químicas do mundo (BASF Chemical e Dow Chemical), sendo o ambiente de constante inovação e grande capacidade de investimentos financeiros os principais fatores de restrição de entrada e competição nesse mercado. O valor total da empresa encontrado (enterprise value) foi de R$ 27,7 bilhões, cujo valor por ação indica o preço justo de R$ 20,76.
  5. 5. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 5 3 FUNDAMENTAÇÃO TEÓRICA 3.0Metodologias de avaliação O mercado financeiro global tem criado, ao longo do tempo, diversas formas de avaliar empresas e indicar o preço justo do negócio. As motivações para tal podem estar tanto do lado comprador (buy side) quanto do lado vendedor (sell side) de determinado negócio ou ativo. Em resumo, precisa-se entender qual é valor do negócio hoje, com base nos acontecimentos futuros (projeções) de indicadores determinantes. Segundo MARTINS (2000), há séculos se discutem avaliações de empresas e conclui que os modelos surgidos são visões temporalmente diferentes de um mesmo fim: o patrimônio. Entre as várias metodologias para avaliação patrimonial, destaca-se a avaliação pelo fluxo de caixa descontado (em inglês, discounted cash flow – DCF). DAMODARAN (2007) explica que o valor de um ativo ou negócio é o valor presente dos fluxos de caixa previstos, sendo descontado a uma taxa que reflita o grau de risco desses fluxos futuros. O cálculo para tal avaliação é definido pela seguinte fórmula: ∑ Onde: VPFC = Valor Presente do Fluxo de Caixa N = Vida útil do ativo R = Raxa de desconto FCt = Fluxo de caixa no período t
  6. 6. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 6 O fluxo de caixa desconto demanda variáveis explicativas, sendo três grandes inputs necessários para avaliar qualquer ativo nesse modelo. O primeiro é a taxa de desconto que será aplicada sobre o fluxo de caixa. Tal taxa deverá explicitar o grau de risco do negócio e poderá ser calculada através das probabilidades de calote da dívida (default) ou pela variação de dos retornos reais em relação aos retornos previstos.·. O segundo é o fluxo de caixa, propriamente, que será a base para cálculo dos retornos marginais (positivos ou negativos) e o fluxo de caixa livre para investidores (free cash flow to equity). A terceira outra grande variável indicada por DAMODARAN (2007) é a taxa de crescimento esperado. Verifica-se que esse indicador se confronta com grandes incertezas e questionamentos tendo em vista o futuro do negócio. 3.1Conceito de risco-retorno As definições de risco podem ser interpretadas, segundo Alexander, Sharpe e Bailey (1993) como “a incerteza associada com o valor final de um investimento em um ativo ou uma carteira de ativos”. Damodaran (2007) também entende risco quando os retornos esperados, em um determinado espaço de tempo, sofrem variação. É possível notar que em ambas as definições o componente “incerteza” está presente, foco de discussão do economista Keynes em sua obra A Teoria Geral do emprego, do juro e da moeda. O economista Keynes comenta que os gestores não possuem informações suficientes sobre o futuro para tomar decisões, logo, é necessário formar expectativas sobre os acontecimentos e medir o quanto a realidade estava próxima de suas expectativas ou crenças. Com isso, as finanças exercem papel fundamental na avaliação de risco e como pode afetar os retornos dos ativos.
  7. 7. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 7 O modelo padrão de risco retorno é o Capital Asset Pricing Model (CAPM), onde são definidos padrões de risco através do cálculo do beta de um ativo. Basicamente, o beta é expresso pela seguinte fórmula: Damodaran (2007) explica que, no CAPM, todo risco de mercado é capturado no beta, pois é medido em relação a uma carteira de mercado. O modelo desenvolvido por Sharper e Lintner, chamado de CAPM, representa o retorno esperado de um investimento que conduz a uma situação de equilíbrio. O risco sistemático é explicitado através do próprio beta. A fórmula é definida conforme abaixo: Onde: Vp = Taxa de retorno do investimento (ou taxa de atratividade mínima) Rm = Taxa medida de retorno do mercado Rf = Taxa de retorno de um investimento livre de risco Β = Beta
  8. 8. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 8 4. DESCRIÇÃO DO OBJETO DA AVALIAÇÃO 4.1.Histórico O Grupo Odebrecht iniciou sua expansão através da atividade química e aquisições de grupos (holdings) e frações de capital de empresas do mesmo setor. Logo, em 1980, nasce a Odebrecht Química S.A. com o objetivo de melhor administração do negócio petroquímico. A multinacional brasileira entra no mercado petroquímico em 1979, um ano após a criação do Polo Petroquímico de Camaçari (BA). A Braskem S.A foi criada em 2012 (16 de agosto) à partir um processo de integração de seis empresas nacionais (Copene, OPP, Trikem, Nitrocarbono, Proppet e Polialden) liderado pelo Grupo Odebrecht. De acordo com informações próprias, a empresa já iniciou sendo líder na America Latina no mercado de resinas termoplásticas. Em 2007, o setor petroquímico brasileiro caminha para novos desafios no âmbito de centralização e concentração. A Braskem inicia o processo de consolidação do Pólo de Triunfo (RS), em conjunto com a Petrobras, através da aquisição de ativos do Grupo Ipiranga e injeção de capital na Braskem pela Petrobras através do Acordo de Investimento firmado entre a empresa privada e pública. Apenas três anos após reestruturação em parceria com a Petrobrás, em 2010 Braskem adquiriu um importante player da cadeia petroquímica: Quattor, segunda maior petroquímica do Brasil. Com a intenção de aumentar sua escala e presença global, são adquiridas as operações da empresa norte-americana Sunoco, aumentando para 1 milhão de toneladas capacidade instalada para produção de resinas. Também ocorre aquisição do negócio de polipropileno da segunda maior empresa química do mundo listada na bolsa de Nova Iorque, a Dow Chemical (The Dow Chemical Company).
  9. 9. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 9 A parceria estratégica com a Petrobras marcou um grande avanço tanto para o Governo quanto ao Grupo Odebrecht no avanço de construir uma multinacional brasileira com presença e competitividade global. 4.2.Estruturas organizacionais Antes de iniciar sobre governança corporativa na Braskem S.A, será abordado brevemente sobre a estrutura societária da empresa. O Grupo Oderbrech, , possuí a maioria do capital votante da empresa com 50,1% do total das ações com direiro a voto. Com relação ao capital total da empresa, o Grupo Odebrecht possui 38,4% do total. Em seguida, a Petrobras é a maior detentora das ações, tanto para as ações com direito a voto (47% do total) quanto em relação ao capital total (36,2% do total). A figura abaixo ilustra os detentores de capital (total e votante) na empresa Braskem S.A. Figura 1. Composição Societária da Braskem Fonte: Relatório Anual Braskem 2012. A empresa, que segue as normas da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e listada na bolsa brasileira BM&F BOVESPA, bolsa norte-americana New York Stock Exchange (NYSE) e do Latibex índice de ações de empresas latino-americanas cotadas na Bolsa de Madri, adotou mecanismos internacionais de governança corporativa, tendo em vista a transparência e
  10. 10. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 10 ética na condução dos negócios. A sua estrutura é composta por Conselho de Administração, Conselho Fiscal, Diretoria Executiva, Comitê Permanente de apoio ao conselho e administração e Auditoria Independente. A figura abaixo mostra a composição e organização de sua estrutura. Figura 2. Composição Societária da Braskem Fonte: Relatório Anual Braskem 2012. O presidente da Braskem S.A, Carlo Fadigas, entrou no Grupo Odebrecht em 1992 através da empresa OPP/Trikem e atuou em diversas outras áreas financeiras do grupo. É formado em administração no Brasil e possui MBA na Suíça. De acordo com o presidente do conselho de administração, Marcelo Bahia Odebrecht, entende que o crescimento da Braskem em 10 anos traz consigo grandes desafios na formação e integração dos líderes. Por isso, a estrutura corporativa estrutura exerce importância fundamental para articulação e conhecimento que se incorporam no processo de internacionalização da empresa.
  11. 11. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 11 4.3.Perspectivas futuras A cadeia química em geral é muito dependente dos ciclos econômicos, o que por sua vez em mercado globalizados é influenciada pelo crescimento econômico mundial. De acordo com o World Economic Outlook (WEO) publicado pelo Fundo Monetário Internacional (FMI) indica um crescimento global moderado de 3,6% para 2014, quando comparado ao ano anterior. Para a América Latina, o relatório aponta crescimento de 3,1% em 2014. São esperadas taxas de crescimento para o mercado químico na América Latina, em especial o Brasil, na média de 4,12% ao ano se considerado a previsão de vendas pela IHS Chemical. O gráfico abaixo mostra um mercado potencial de até US$ 148,8 bilhões em 2017 para o Brasil e de US$ 243,5 bilhões para a América Latina (excluindo México). Gráfico 1. Projeção de Venda em US$ bilhões. Fonte: Elaboração própria à partir dos dados da IHS Chemical. 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 Latin America (excl. Mexico) Brazil*Projeção
  12. 12. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 12 O Brasil ainda é o líder na demanda futura de produtos químicos na América Latina, mesmo com uma queda de 1,5 pontos percentuais quando comparado com 2012, sendo responsável por 61,1% do total de vendas em 2017 (Previsão IHS Chemical). Para a Braskem, em especial, o fator demográfico “Brasil” será extremamente benéfico para atuação nas atividades do pré-sal conduzido pela Petrobrás e outros parceiros de cunho privado. Os investimentos de US$ 52,2 bilhões até 2017 previstos a serem efetuados pela Petrobras iniciará um novo ciclo de crescimento no mercado local de químicos para atender a demanda da produção de óleo no país, cujas expectativas da Petrobrás são de 1 milhão de barris por dia. Além do setor de Óleo e Gás (produtos químicos de uso industrial) no país, não se pode deixar de comentar no crescimento do mercado de fertilizantes que ocupa a 3ª posição no ranking de faturamento líquido (US$ 17,1 bilhões) na indústria química Brasileira. O gráfico abaixo mostra a tendência de crescimento do PIB do Agronegócio brasileiro.
  13. 13. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 13 Gráfico 2. PIB do Agronegócio em R$ bilhões. Fonte: Elaboração própria à partir dos dados do CENTRO DE ESTUDOS AVANÇADOS EM ECONOMIA APLICADA - ESALQ/USP. Verifica-se que o crescimento do mercado químico traz consigo grandes desafios de oferta, visando atender toda a demanda global, através de vultosos investimentos (em formação bruta de capital fixo), excelência operacional e meio-ambiente. 4.4.Análise setorial O crescimento indústria química, por sua difusão de aplicação, está relacionada ao desenvolvimento da economia global e local. Logo, é esperado ciclos de crescimento na indústria química em conjunto com o desenvolvimento da economia e investimentos para ampliação da capacidade instalada. De acordo com Wongtschowski (2011), “A química é um setor estratégico em todas as economias, com presença marcante em praticamente todas as cadeias produtivas. Não é mera coincidência que as maiores economias do mundo também sejam líderes na fabricação de produtos químicos.” 550,000 600,000 650,000 700,000 750,000 800,000 850,000 900,000 950,000 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
  14. 14. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 14 Atualmente, o Brasil não possui capacidade instalada para atender toda a demanda por produtos da cadeia química, logo é possível ver déficit na balança comercial na ordem de US$ 28 bi em 2012 e aumento para US$ 30 bi no final de 2013. Em 1991, o déficit na balança comercial do setor foi de US$ 1,5 bi, ou seja, um crescimento explosivo déficit comercial em razão do crescimento da demanda, falta de competitividade internacional das empresas brasileiras e falta de investimentos visando o longo prazo a serem efetuados ou incentivados pelo Governo. O faturamento líquido da indústria química brasileira segue uma tendência de crescimento, quando observado no longo prazo, conforme mostra o gráfico abaixo. Gráfico 3. Evolução do Faturamento Líquido da Indústria Química Brasileira. Fonte: Elaboração própria à partir dos dados da ABIQUIM. Tal evolução qualifica a indústria química brasileira entre as 10 maiores do mundo. De acordo com a ABIQUIM, o país ocupa a 6ª posição no ranking mundial, quando comparado faturamento, logo atrás de Coréia, Alemanha, Japão, Estados Unidos e China na sequência. O mercado global estimado é de US$ 4 trilhões de dólares. 42.8 82.6 103.5 123.8 101.3 128.5 157.3 153 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 1996 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012* *Estimativa
  15. 15. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 15 Com relação aos parceiros comerciais, de acordo com o Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior (MDIC) as principais origens das importações estão concentradas entre a América do Norte (26% do total) e Europa (31% do total). O Mercosul corresponde apenas a 5% das importações brasileiras de produtos químicos. No entanto, com relação às exportações existe uma menor concentração com relação a região de destino. A América do Norte e Mercosul disputam o primeiro lugar, com 21% do total exportado pelo Brasil, seguido da União Européia com 19% do total. A tabela abaixo mostra as relações entre Brasil e parceiros comerciais no âmbito de exportação e importação. Tabela 1. Origem e Destino de Produtos Químicos por Blocos Econômicos (2012) Importações Exportações América do Norte 26% 21% União Européia 31% 19% Mercosul 5% 21% ALADI (Exceto México e Mercosul) 3% 17% Ásia (Exceto Oriente Médio) 17% 10% Outros 18% 14% Mercado Total (US$ bilhões) 43,00 14,80 Fonte: MDIC/SECEX (Elaboração Própria.) É notória a importância do setor químico no país, tendo em vista aspectos estratégicos e de geração de valor a nação. É estimado que o PIB do setor químico correspondem a 2,5% do PIB nacional (base 2011), segundo a ABIQUIM, mostrando o setor como o quarto maior setor industrial brasileiro e empregando cerca de 400 mil pessoas em toda a cadeia química.
  16. 16. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 16 4.5.Premissas estratégicas As premissas estratégicas devem ser estimativas levantadas sobre a capacidade que a empresa tem para gerar valor em seu mercado. A principal premissa estratégica para companhia e setor está pautada na inovação. O investimento e desenvolvimento de novas aplicações e, também, de novos produtos é a premissa fundamental para obter o mercado. De acordo com o próprio relatório da Braskem “Em 2012 foram R$ 188 milhões, alta de 30% em relação a 2011, o que permitiu o desenvolvimento de novas aplicações e de novos produtos plásticos e o lançamento de 28 novas resinas, contribuindo para o desempenho da cadeia produtiva.” (Relatório Anual 2012 Braskem, pg. 7). 4.6.Análise de riscos A análise de risco foi efetuada com base nos modelos de Porter e SWOT para melhor entendimento da empresa e setor atuante. A principal fonte de matéria prima para a indústria petroquímica é o Nafta e o Gás (Oil & Gas) e para a Braskem não é diferente, visto que 49,3% do custo do produto vendido são da matéria-prima Nafta e 22,4% da matéria-prima Gás. Os preços globais de barris de petróleo afetam diretamente as condições de custos das empresas químicas, o que torna grandes desafios no gerenciamento de margens e riscos no âmbito de custo. Os preços do barril de petróleo por sua vez estão relacionados às condições de oferta dos países árabes e decisões políticas da Organização dos Países Exportadores de Petróleo (OPEP). O gráfico abaixo mostra a evolução da cotação à vista do barril de petróleo tipo Brent em dólares norte-americanos desde o fim da década de 90. Note que sua evolução está relacionada aos momento econômicos globais da economia.
  17. 17. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 17 Gráfico 4. Preço à vista do barril de petróleo tipo Brent (Em US$ por barril) Fonte: Elaboração própria à partir dos dados do AE BroadCast. O risco ambiental que a Braskem está sujeita é proporcional ao seu tamanho, ou seja, o manejo de risco ambiental deve ser prioridade na empresa visando o controle eficaz dos processos, redução do impacto ambiental, aumento do modelo seguro (Safety Model) em suas operações. Tal risco já faz parte da estratégia da Braskem, conforme indicações no Relatório Anual 2012, onde tem compromisso de evoluir o desenvolvimento sustentável da cadeia petroquímica e de plásticos. Na questão “China”, percebe-se risco e oportunidades no mesmo local, já que a China ainda consegue impactar e economia global, tanto positivamente quanto negativamente dada sua expansão, e ao mesmo tempo concorrer em diversos outros segmentos da indústria química oferecendo produtos com qualidade e baixo nível de preço. Foi possível entrar nesse mercado através da economia de escala e baixo custo de produção das plantas químicas chineses. Logo, é preciso estar atento para 0 20 40 60 80 100 120 140 160 11/1/1999 7/1/2000 3/1/2001 11/1/2001 7/1/2002 3/1/2003 11/1/2003 7/1/2004 3/1/2005 11/1/2005 7/1/2006 3/1/2007 11/1/2007 7/1/2008 3/1/2009 11/1/2009 7/1/2010 3/1/2011 11/1/2011 7/1/2012 3/1/2013
  18. 18. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 18 aproveitar as oportunidades que o país asiático oferece, sem descuidar dos mercados potenciais e entrantes pela China. No âmbito macroeconômico brasileiro, a taxa de câmbio é um fator de risco para a Braskem e cadeia química no geral. O Brasil sofre pressões de preços, tendo em vista alta produtividade, escala de produção e baixo custo dos países exportadores de produtos químicos. Logo, a taxa de câmbio exerce influência na competitividade dos produtos locais para o exterior. Além disso, o Brasil é importador (importações maiores que exportações) de produtos químicos em geral. Ou seja, se por um lado é benéfico para exportações, é maléfico (como parte do custo) para empresas que possuem os produtos químicos como matéria-prima. Como a cadeia química é extremamente integrada e dependente de seus próprios produtos, pois os produtos químicos de 2ª geração tal como as Poliofelinas dependem de matéria-prima dos produtos de 1ª geração tal como o Eteno e Propeno, o Dólar valorizado frente ao Real pode acarretar em aumento no custo do produto vendido.
  19. 19. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 19 5. PREMISSAS DA AVALIAÇÃO 5.1 Expectativas para a geração de caixa Através de suas demonstrações financeiras, verifica-se que a Braskem tem uma geração de caixa muito dolarizada. Ou seja, grande parte de suas receitas e custo relacionados ao dólar, com 100% e 80% de participação da moeda dólar, respectivamente (Resultado 2T13). O mercado doméstico brasileiro é o seu principal mercado, sendo responsável por 58% de sua receita líquida no 2º trimestre de 2013, logo o crescimento do PIB e consumo no Brasil serão os principais influenciadores no âmbito de produção industrial dos químicos de primeira e segunda geração da empresa. De acordo com as projeções da IHS Chemicals, o crescimento do consumo de produtos químicos no Brasil segue ligeiramente acima da perspectiva de crescimento do PIB brasileiro. Os dados apontam em um mercado consumidor de US$ 145,4 bi em 2014 e de US$ 173,8 para em 2017, ou seja, uma alta de 19,6% em apenas 4 anos. O principal fator de crescimento está relacionado ao consumo interno e aumento de produtos químicos no setor do agronegócio. Tabela 2. Consumo de Produtos Químicos. Em US$ bilhões. 2011 2012 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P World 3.765,1 3.840,8 3.994,9 4.321,6 4.786,7 5.265,3 5.740,6 Brazil 145,0 139,5 140,3 145,4 154,2 163,4 173,8 United States 509,2 523,1 550,4 575,1 609,1 642,4 679,2 Europe 710,3 647,5 635,3 653,9 694,7 751,8 804,3 Fonte: World Industry Forecast, IHS Chemicals (Elaboração Própria.)
  20. 20. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 20 Tabela 3. Consumo (Químicos). Taxa de crescimento comparado ao ano anterior 2011 2012 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P World 22% 2% 4% 8% 11% 10% 9% Brazil 22% -4% 1% 3,6% 6,1% 5,9% 6,4% United States 14% 3% 5% 4,5% 5,9% 5,5% 5,7% Europe 17% -9% -2% 2,9% 6,2% 8,2% 7,0% Fonte: World Industry Forecast, IHS Chemicals (Elaboração Própria.) 5.2 Projeções econômicas As projeções econômicas utilizadas, conforme tabela abaixo, será a média entre as duas maiores instituições privadas financeiras do Brasil: Bradesco e Itaú. Tabela 4. Projeções Econômicas (Brasil) 2011 2012 2013 P 2014 P BRADESCO Crescimento real do PIB - % 2,7 0,9 2,4 2,1 ITAU BBA Crescimento real do PIB - % 2,7 0,9 2,3 1,7 BRADESCO Selic - final do ano - % 11,00 7,25 10,0 10,3 ITAU BBA Selic - final do ano - % 11,00 7,25 9,75 9,75 BRADESCO IPCA - % 6,50 5,84 5,90 5,80 ITAU BBA IPCA - % 6,50 5,84 5,91 5,95 BRADESCO Taxa de câmbio (final de período) R$/US$ 1,88 2,04 2,25 2,35 ITAU BBA Taxa de câmbio (final de período) R$/US$ 1,84 2,08 2,35 2,55 Para os impactos internacionais, a tabela abaixo mostra as premissas consideradas para o ambiente econômico externo.
  21. 21. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 21 Tabela 5. Projeções Econômicas (Internacional) 2012 2013 P 2014 P U.S. PIB 2,3% 2,0% 2,0% U.S. Inflação (CPI) 1,7% 1,7% 1,8% PIB Mundial 3,2% 3,3% 4,0% 5.3 Projeções do negócio O aumento da proteção governamental (REIQ) e aumento de tarifas para importação de produtos químicos teve como consequência positiva para Braskem no âmbito de EBTIDA e margem. As principais premissas estratégicas abaixo mostra uma evoluação na eficiência operacional da empresa visando a manutenção no mercado global com competitividade. Além disso, o aumento de spread entre o preço internacional de pretroquímicos de primeira e segunda geração e os preços locais, puderam aumentar marginalmente a receita e participação de mercado (market share) da companhia. Tabela 6. Projeções Consolidadas do Negócio PREMISSAS 2012 2013 P 2014 P 2015 P Variação da Receita 9.00% 4.50% 4.50% Custos (% da Receita) 90.70% 89.00% 86.00% 86.00% Despesas (% da do lucro) 10.1% 9.10% 8.10% 8.10% giro dos ativos imobilizados 1.68 1.690 1.700 1.700 ativo imobilizado inicial 21,177 vida útil dos ativos imobilizados (anos) 13.7 13.7 13.7 alíquota de imposto de renda 34.0% 34.0% 34.0% ciclo de caixa (em vendas) -26.41 -26.414 -26.414 -26.414 indice de endividamento 55.0% 55.0% 55.0% custo da dívida 6.67% 6.67% 6.67% g real dos lucros na perpetuidade 3.500% custo do capital próprio 11.600%
  22. 22. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 22 5.4 Custo de capital O custo do capital próprio (Ke) indicado na tabela abaixo é de 11,60%, que será utilizado na avaliação da firma através do método Fluxo de Caixa Descontado e cálculo da projeção de custo do capital (WACC). Tabela 7. Projeções do Retorno Exigigo (CAPM): BRASKEM S/A Dados Valores Fonte Comentários Taxa livre de risco 2,50% U.S Department of treasure Out/12 Risco País BRA 1,42% EMBI+ (JP MORGAN) Out/12 Beta 1,0206 Bloomberg Out/12 (12 meses) Market Risk 6,00% NYSE / Blommberg Spread médio US T Bonds e DJI Inflação EUA 1,72% Banco Central Americano Ago/12 (Média 12 meses) Inflação Brasil 5,90% IBGE 2012 <> Inflação 4,11% Retorno exigido = 11,60% 5.5 Taxa de crescimento dos fluxos de caixa As taxas de crescimento do fluxo de caixa para a receita será ponderado em relação ao mercado (interno e externo) de atuação da Braskem S/A e composição de produtos conforme sua capacidade potencial de processamento. A tabela 7 abaixo indica que o mercado interno corresponderá a 58% da receita, sendo essa, dividida pela receita de Eteno/Propeno, Butadieno, Cumeno, BTX e outros. No âmbito do custo (Custo do Produto Vendido – CPV), também será adotada divisão de componentes do curso conforme componentes envolvidos no processo. O valor (%) de cada componente é referente a média simples de 5 trimestres passados, pois não houveram mudanças significativas nesse período.
  23. 23. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 23 Os preços e de matéria-prima da Braskem estão ligados também à taxa de câmbio, considerando se as fontes são baseados nos preços internacionais do petróleo. Tabela 8. Premissas de Receita e Custo Receita CPV Composição de Mercado (%T) Mercado Interno 58% Mercado Externo 42% Composição de Produtos (%T) Eteno/Propeno 29% Butadieno 18% Cumeno 9% BTX 22% Outros 22% Composição de Matéria Prima (%T) MP Nafta 49% MP Gás 23% Energia Elétrica 3% Gás Natural 2% Outros Custos Variáveis¹ 8% Salários e Benefícios 3% Serviços 2% Outros 1% Fretes 4% Deprec / Amort 6% Com base histórica e tendo o PIB mundial como variável independente, a regressão linear simples será utilizada para estimar os preços futuros do Etene, Porpeno e Naphta. O gráfico abaixo confirma o movimento de preços, fortemente correlacionados positivamente com o crescimento mundial.
  24. 24. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 24 Gráfico 5. Preço à vista do Eteno, Propeno e Nafta (Em Jan-2008 base 100) Fonte: Blommberg. Apesar de não ter exposição direta aos preços do petróleo, a fonte de matéria-prima é baseado nos preços de petróleo e derivados, portanto, pode afetar negativamente seu EBITDA ao longo dos anos. O crescimento na perpetuidade será considerado uma taxa nominal de 3,5%. A relação de 45% e 55% para o patrimônio (equity) e dívida (debt), respectivamente, serão considerados para cálculo de WACC. Para efeitos fiscais (tax), a taxa de 34% será aplicado.
  25. 25. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 25 6. ESTIMATIVA DO VALOR POR FLUXO DE CAIXA DESCONTADO 6.1.Valor do período de projeção O preço justo para por ação para a empresa Braskem S/A (BRKM5), de acordo com as premissas adotadas, foi de R$ 20.76 através do método de Fluxo de Caixa para Empresa ou Discount Free Cash Flow for Firm (DFCFF). O WACC utilizado para cálculo foi 8.694%. Os avaços do governo em estimular o setor industrial irá refletiar diretamente na demanda de produtos químicos e pretroquímicos da Braskem, afetando positivamente sua margem operacional e seus resultados. Além disso, o pacote fiscal ‘REIQ’ pelo governo brasileiro irá contribuir positivamente para performance da Braskem, onde a redução dos impostos PIS/CONFINS para produtos química será de extrema importância na continuidade competitiva interna da Braskem. No âmbito da taxa de câmbio, a valorização do Dólar (U.S Dollars) frente ao Real é positiva para a companhia. É preciso, também, notar que os riscos envolvidos na precificação do preço está relacionado as altas expectativas de demanda interna (Brasil) por produtos químicos, uma desvalorização acentuada do Real frente ao Dólar Americano e aumento na diferença (spread) entre os preço do Naphta (principal matéria-prima) e os preços dos produtos químicos. A tabela abaixo indica os resultados esperado quem amparam o preço por ação da Braskem S.A..
  26. 26. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 26 Tabela 9. Resultados Gerais da Avaliação: BRKM5 2012 2013 P 2014 P Receita Líquida MM BRL 35,513 38,710 40,452 Lucro Bruto MM BRL 3,303 4,258 5,663 Margem Bruta % 9.3% 11.0% 14.0% EBITDA MM BRL 3,488 3,870 5,204 Margem EBITDA % 9.8% 10.0% 12.9% EV/ EBITDA 7.1 5.3 Para melhor avaliação, a tabela abaixo indica o fluxo de caixa livre para empresa e também o valor da perpetuidade ou valor residual, cujo valor, representa 89.5% do valor presenta da firma (Enterprise Value). Tabela 10. Resultados Finais da Avaliação: BRKM5 MM BRL 2012 2013 P 2014 P 2015 P FCFF (Free Cash Flow for Firm) 473.23 1,252.86 1,600.89 Perpetuidade (Terminal Value) 31,900.48 (=) FCFF + Perpetuidade 473.23 1,252.86 33,501.37 ENTERPRISE VALUE (EV) 27,584.11 (-) DÍVIDA (Debt) (11,035.68) EQUITY VALUE (Valor das Ações) 16,548.42 Nº Ações 797,200,000.00 Preço justo por ação (R$) 20.76
  27. 27. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 27 7. ANALISE DE SENSIBILIDADE A análise de sensibilidade possibilita o investidor entender os impactos marginais no valor da companhia e também no preço da ação. A tabela abaixo indicam duas variáveis, sendo a Taxa de Crescimento na perpeuidade, onde será possível entender o valor da empresa com as perspectivas de crescimento da econômia e também da taxa de desconto WACC, que poderá mostrar os possíveis impactos em uma mudança na estrutura de capital da empresa. O estudo abaixo sugere que, marginalmente, a empresa se benificiará, ou seja, aumentar o seu valor, com melhorias em sua estrutura de capital. Quando comparado com seu preço justo de R$ 20,76 por ação, a diminuição de 1 ponto percentual (1 basis point) no WACC, eleva o preço da ação em 41,04% para o valor de R$ 29,28. No entanto, quando comparado com apenas aumento, na mesma medida, da taxa de crescimento (g), o preço aumenta 10,40% para R$ 22,92 por ação. Tabela 11. Análise Sensibilidade: WACC X g Taxa de Crescimento na perpetuidade (g) 1.50% 2.50% 3.50% 4.50% 5.50% WACC 6.70% 31.36 35.88 43.21 57.22 94.57 7.70% 23.68 25.95 29.28 34.71 45.07 8.70% 18.14 19.22 20.76 22.92 26.61 9.70% 13.96 14,37 14.92 15.67 16.79 10.70% 10.70 10.71 10.74 10.76 10.80 Com a base de 228 dias de pregão na bolsa de valores (de 30 de dezembro de 2012 até 21 de novembro de 2013) a correlação entre o preço da ação do papel BRKM5 e o Índice Ibovespa foi negativa de 0,44 (Metodologia de Pearson).
  28. 28. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 28 Tabela 12. Correlação de Pearson: BRKM5 e IBOV BRKM5 IBOV BRKM5 1 IBOV -0.4414 1 No âmbito comparativo com o principal índice da bolsa de valores no Brasil, o Ibovespa, o papel da Braskem S/A tem mostrado muito superior quando comparado em termos relativos e de retorno. Isso indica, claramente, uma visão positiva dos investidores quanto ao desenvolvimento da empresa e setor quando comparados com o mercado em geral. O gráfico abaixo mostra a evolução comparativa com o Ibovespa no período de 228 dias. Gráfico 6 . Comparativo entre BRKM5 e IBOV (28/12/2012=base 100) Fonte: Elaboração própria à partir dos dados do AE BroadCast. - 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 BRKM5 IBOV
  29. 29. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 29 8. CONCLUSÃO Com base nas informações patrimoniais de 2012 a avaliação da empresa Braskem S/A, nota-se que o valor por ação com base 31 de dezembro de 2012 estava abaixo do preço justo quando comparado à avaliação e premissas indicadas. No última pregão de 2012, na data de 28 de dezembro, o preço por ação fechou em em R$ 12,80, logo entende-se um potencial de valorização de 62,19% da ação se considerado avaliação em questão. Quando comparado o preço da ação no íncio da avaliação empresarial (Setembro de 2013), verifica-se ainda um potencial de ganho por ação devido ao “desconto” que o mercado estabelecia. A tabela abaixo indica claramente os níveis de preço e seu potencial de ganho conforme o tempo. Tabela 12. Desconto do mercado com relação ao preço justo R$/ação Potencial de valorização 28/Dez/2012 12.8 62.2% 30/Set/2013 17.75 17.0% 14/Nov/2013 20.52 1.2% Preço Justo Calculado 20.76 - É possível verificar que o mercado está caminhando para o preço justo da ação. Os desafios macroeconômicos (câmbio e juros principalmente) que afetam diretamente e o aumento da expectativa de crescimento do mercado norte-americano podem influenciar no preço justo da ação, sendo necessário o monitoramento e revisão periódicas das premissas econômicas adotadas no modelo. Além disso, o gás de xisto (Shale Gas) no mercado norte-americano, irá trazer um novo marco para o setor petroquímico mundial nos próximos anos, mudando a principal matéria-prima de Nafta para gás. Para isso, os
  30. 30. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 30 vultuosos investimentos efetuados no presente por petroquímicas nos Estados Unidos, irão pressionar futuramente os preços e competitividade global. Ainda é incerto o impacto nos preços dos produtos finais, porém a redução de US$ 14 para US$ 4 por MMBtu indica que mudanças significativas no futuro próximo ocorrerão.
  31. 31. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 31 9. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS Alexandre Ambiel Barros Gil Duarte. A INDÚSTRIA QUÍMICA NO BRASIL. Journal of the Brazilian Chemical Society Disponível em <http://www.scielo.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S0103- 50532011000400001>, acesso em 08 de outubro de 2013. Cenário Brasil - Outubro de 2013. <https://www.itau.com.br/itaubba- pt/analises-economicas/projecoes/cenario-mundo-e-brasil> Chemicals, Commodity, Equity Research BTG Pactual Conjuntura Macroeconômica Semanal, Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos – Bradesco Da Silva, Cristinano Monteiro. Fusões e aquisições de empresas no polo dinâmico da economia brasileira. Dados de Investimentos Previstos no Pré-sal Disponível em <http://www.petrobras.com.br/pt/energia-e-tecnologia/fontes-de- energia/petroleo/presal/> acesso em 08 de outubro de 2013. Dados do PIB Agronegócio. Disponível em <http://cepea.esalq.usp.br/pib/>, acesso em 08 de outubro de 2013. DAMODARAN, Aswath. Avaliação de empresas. São Paulo: Editora Pearson Prentice Hall, 2007. GARTNER, Ivan Ricardo. Estratégias de Expansão das Operações por Fusões e Aquisições: Impactos no Desempenho das Empresas do Setor Químico e Petroquímico Brasileiro Informações Patrimoniais Braskem S/A. Disponível em < http://braskem.riweb.com.br/> acesso em 08 de outubro de 2013. KEYNES, J.M.. The General Theory of Employment, Interest and Money. New York: HarcourtBrace, 1964. Latin American Oil, Gas & Petrochemical, Latin America Equity Research JP MORGAN
  32. 32. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 32 LINTNER, J. The valuation of risk assets and the selection of risky investments in stock portfolios and capital budget. Review of economics and statistics. MARCELO SCHERER PERLIN, CAPM e o mercado brasileiro. Artigo publicado em congresso FIPECAFI (2004). MARTINS, Eliseu. Avaliação de empresas: da mensuração contábil à econômica. São Paulo: Editora Atlas, 2001. MARTINS, Eliseu. Caderno de Estudos, São Paulo, FIPECAFI, v.13, n. 24, julho/dezembro 2000. OIL, GAS & PETROCHEMICALS, Equity Research ITAU BBA Petrochemicals, Equity Research Votorantim Corretora SECURATO, J. R. Decisões financeiras em condições de risco. São Paulo: Atlas, 1993. SHARPE, W. A simplified model for portfolio analysis. Management Science. V.9, N. 2, 1963. SHARPE. W. Capital Asset prices: A Theory of Market Equilibrium under conditions of Risk, Journal of finance. SILVA, Christian Luiz. A Nova Dinâmica da Indústria Brasileira. In: Fae bisiness. n°5, abr 2003, WORLD ECONOMIC OUTLOOK, 2013. Disponível em <www.imf.org>, acesso em 08 de outubro de 2013.
  33. 33. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 33 10. ANEXOS 11.1 Fluxo de caixa projetado por cenário FLUXO DE CAIXA PROJETADO 2012 2013 P 2014 P 2015 P Receita (Net Sales) 35,513 38,710 40,452 42,272 (-) custos (COGS) (32,210) (34,452) (34,788) (36,354) (=) Lucro Bruto (Gross Profit) 3,303 4,258 5,663 5,918 (-) despesas administrativas (334) (388) (459) (480) (=) EBITDA 2,970 3,870 5,204 5,438 (-) Despesa de Depreciação (1,678) (1,758) (1,843) (=) EBIT 2,193 3,446 3,595 (-) imposto de renda (746) (1,172) (1,222) (=) NOPAT 1,447 2,274 2,373 (+) Despesa de Depreciação 1,678 1,758 1,843 (-) Invest. Capital de Giro 128 134 - (-) CAPEX (2,779) (2,913) (1,843) (-) Investimento Adicional na Perpetuidade (772) (=) FCFF (Livre para Acionistas e Credores por Dívidas) 473 1,253 1,601 (-) Juros Incorridos (736) (772) (809) (+) Benefício Fiscal dos Juros 250 262 275 (+) Novas Dívidas 536 562 - (-) Amortização do Principal - - - (+) Parte do Credor no Investimento Adicional 425 (=) FCFE (Livre para Acionistas) 523 1,305 1,492 11.2 Demais anexos necessários PREMISSAS 2012 2013 P 2014 P 2015 P Variação da Receita 9.00% 4.50% 4.50% Custos (% da Receita) 90.70% 89.00% 86.00% 86.00% Despesas (% da do lucro) 10.1% 9.10% 8.10% 8.10% giro dos ativos imobilizados 1.68 1.690 1.700 1.700 ativo imobilizado inicial 21,177 vida útil dos ativos imobilizados (anos) 13.7 13.7 13.7 alíquota de imposto de renda 34.0% 34.0% 34.0% ciclo de caixa (em vendas) -26.41 -26.414 -26.414 -26.414 indice de endividamento 55.0% 55.0% 55.0% custo da dívida 6.67% 6.67% 6.67% g real dos lucros na perpetuidade 3.500% custo do capital próprio 11.600%
  34. 34. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 34 PROJEÇÃO DO ATIVO IMOBILIZADO 2013 P 2014 P 2015 P Receita projetada 38,709.60 40,451.53 42,271.85 Giro dos Ativos 1.690 1.685 1.680 vida útil dos ativos imobilizados 13.65244162 13.65244162 13.65244162 Ativo imobilizado final 22,905.09 24,006.85 25,161.82 25,161.82 (-) ativo imobilizado inicial (22,905.09) (24,006.85) (25,161.82) (+) despesa de depreciação 1,677.73 1,758.43 1,843.03 (=) CAPEX 2,779.48 2,913.40 1,843.03 PROJEÇÃO DO CAPITAL DE GIRO 2013 P 2014 P 2015 P Receita projetada 38,709.60 40,451.53 42,271.85 ciclo de caixa (em vendas) -26.414 -26.414 -26.414 Capital de giro final (2,840.21) (2,968.02) (3,101.58) (3,101.58) (-) capital de giro inicial 2,840.21 2,968.02 3,101.58 (=) investimento em cap. giro (127.81) (133.56) 0.00 PROJEÇÃO DA ESTRUTURA DE CAPITAL 2013 P 2014 P 2015 P indice de endividamento 55% 55% 55% custo da dívida 6.7% 6.7% 6.7% capital de giro inicial - 2,840.21 - 2,968.02 - 3,101.58 ativo imobilizado inicial 22,905.09 24,006.85 25,161.82 capital empregado inicial 20,064.88 21,038.83 22,060.24 divida projetada inicial 11,035.68 11,571.35 12,133.13 patrimônio líquido proj. inicial 9,029.20 9,467.47 9,927.11 juros incorridos no período 735.95 771.67 809.13 novas dívidas 535.67 561.78 - amortização de principal - - 0 PROJEÇÃO DA RETENÇÃO NA PERPETUIDADE g real dos lucros na perpetuidade 3.5% NOPAT na Perpetuidade 2,373.00
  35. 35. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 35 Capital Empregado na Perpetuidade 22,060.24 ROI na perpetuidade 10.76% Retenção % do NOPAT na Perpetuidade 32.54% Retenção em Valor do NOPAT na Perpetuidade 772.11 PROJEÇÃO DO CUSTO DO CAPITAL taxa bruta taxa líq. valor peso peso*taxa WACC custo do capital próprio 11.60% 11.60% 16,301.71 59.63% 6.92% 8.694% custo da dívida 6.67% 4.40% 11,035.68 40.37% 1.78% Depreciação Item R$ milhões (BP) Anos Edifícios e benfeitorias 748,629.00 6% Máquinas, equipamentos e instalações 8,949,790.00 76% Outros 2,095,966.00 18% TOTAL 11,794,385 100% Depreciação Calculada Item Anos Anos (poderado) Edifícios e benfeitorias 27.86 1.77 Máquinas, equipamentos e instalações 13.79 10.47 Minas e poços 11.10 1.4 Móveis e utensílios 9.30 Equipamentos de informática 4.88 Equipamentos de laboratórios 10.10 Equipamentos de segurança 10.01 Veículos 5.34 Outros 5.12 Média 10.83 13.7
  36. 36. Trabalho de Conclusão de Curso – TCC – Certificates Insper Instituto de Ensino e Pesquisa 36 Estrutura da Dívida % da Dívida Dívida na Moeda Custo da Dívida Custo da Dívida Poderada 68% USD 6.24% 4.2% 32% BRL 7.58% 2.4% TOTAL 6.7% Evoluação do preço por ação na Bolsa BM&F BOVESPA (BRKM5)

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