Chaque mois, SYZ Asset Management publie dans « 1 mois en 10 images » un survol de l’activité économique dans le monde. Une image valant parfois plus qu’un long discours, nous choisissons chaque mois 10 graphiques montrant les données-clés qui ont marqué l’actualité économique et financière du mois écoulé, avec un bref argumentaire décodant leur signification.

1. Mars 2013
Chaque mois, SYZ Asset Management publie dans « 1 mois en 10 images » un survol de l’activité économique
dans le monde. Une image valant parfois plus qu’un long discours, nous choisissons chaque mois 10
graphiques montrant les données-clés qui ont marqué l’actualité économique et financière du mois écoulé,
avec un bref argumentaire décodant leur signification.
Publication du team Global Macro & Fixed Income Strategies – SYZ Asset Management - Tel. +41 (0)58 799 10 00 -
info@syzgroup.com
Auteur: Adrien Pichoud
Ce document se base sur des graphiques dont les données ont été récoltées au cours du mois de février 2013.
Index
1. Etats-Unis – Le début d’une « nouvelle aventure » pour la Fed
2. Etats-Unis – Amélioration en vue sur le front de l’emploi
3. Zone euro – L’Allemagne prête à rebondir. Pas la France…
4. Zone euro – Les trois « nouveaux » cancres budgétaires
5. Japon – L’espoir renaît
6. Australie – Attention à l’AUD !
7. Chine – Le « soft landing » facilité par une détente sur le crédit
8. Obligations – Les élections italiennes ravivent les tensions sur les taux
9. Change – Le CHF redevient un baromètre du stress en zone euro
10. Change – La livre sterling face à de nombreux vents contraires
1. Etats-Unis – Le début d’une « nouvelle aventure » pour la Fed
• La Réserve Fédérale a beau avoir annoncé un COURS DE L’OR (USD/OZ) ET
3ème programme d’assouplissement quantitatif TAUX US TREASURY A 10 ANS (ECHELLE INVERSEE)
en décembre, l’amélioration progressive mais
désormais sensible de la conjoncture 2000 1.00
américaine a déjà poussé les membres de la
banque centrale (et les marchés) vers l’étape 1800
1.50
suivante : le retrait des mesures de soutien
mises en place lors des cinq dernières années. 2.00
• La publication du compte-rendu de la réunion 1600
de fin janvier a montré que plusieurs 2.50
membres envisagent désormais la possibilité 1400
de diminuer (voir arrêter) le programme
d’achat d’actif en cours si la situation continue 3.00
de s’améliorer. Le débat sur une sortie de la 1200
politique ultra-accommodante est donc lancé. 3.50
• L’apparition de ce débat est encourageante 1000
car elle suppose que l’amélioration de 4.00
l’économie est, cette fois, durable. Cela
signifie aussi sans doute que les taux longs 800
4.50
ont touché leur point bas l’été dernier. Quant
à l’or, après avoir bénéficié de 600
l’environnement de taux nuls, il risque de se 5.00
retrouver de plus en plus sous pression si le
rythme des injections de liquidité ralentit et si 400 5.50
la remonté des taux commence à devenir
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
G O LD - (USD/O Z )
envisageable. Le métal jaune a perdu 12% US T REAS.BENCHMARK BO ND 10 YR (DS) - RED. YIELD(R.H.SCALE)
depuis le début du mois d’octobre dernier. Source: T homson Reuters Datastream
Le présent document est exclusivement réalisé à titre d’information et ne constitue donc ni une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de
vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles
d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes engendrées par
l’utilisation des informations fournies dans le présent document.

2. Mars 2013
2. Etats-Unis – Amélioration en vue sur le front de l’emploi
• L’évolution du marché du travail est, depuis INDICE «ISM EMPLOI » COMPOSITE (INDUSTRIE + SERVICES)
les 8.8 millions d’emplois détruits lors de la ET VARIATION MENSUELLE DU NOMBRE DE SALARIES
dernière récession, cruciale dans la 60 400
perspective d’un retour à une croissance auto-
entretenue et durable. Lors des deux
dernières années, l’économie américaine a 55 200
créé en moyenne 180’000 emplois par mois,
permettant une baisse du taux de chômage
de 9.1% à 7.9% sur la période.
50 0
• Plusieurs indicateurs suggèrent toutefois que
cette amélioration, jusqu’ici modérée, pourrait 45 -200
prochainement se raffermir : les inscriptions
hebdomadaires au chômage ont encore reculé
en ce début 2013 et sont au plus bas depuis 40 -400
début 2008. Quant aux indices relatifs à
l’emploi dans les enquêtes ISM, ils ont 35 -600
récemment nettement progressé.
• Ainsi, pour la première fois depuis bien
longtemps, une « vraie bonne surprise » en 30
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
-800
matière de créations mensuelles ne peut pas I SM EMPLO YMENT CO MPO SI T E
NO N F ARM PAYRO LLS MoM CHG (3M MAV)(R. H.SCALE)
être exclue pour les mois à venir. Source: T homson Reut ers Dat ast ream
3. Zone euro – L’Allemagne prête à rebondir. Pas la France…
• La zone euro dans son ensemble a connu un INDICES PMI COMPOSITES (MANUFACTURIER + SERVICES)
4ème trimestre 2012 terrible en termes 65
d’activité économique. La baisse de 0.6% du
Expansion
PIB (le 3ème recul trimestriel consécutif) en fait
le pire trimestre depuis le premier de 2009. 60
• Aucune économie n’a été épargnée. Le PIB a
baissé de 0.6% en Allemagne, 0.3% en
France, 0.9% en Italie ou 0.7% en Espagne… 55
Cependant, le rebond des indices d’activité et
de confiance depuis quelques mois suggère
50
que le point bas a été atteint au 4T12 et que
la tendance est désormais à l’amélioration.
• Toutefois, les divergences de tendance entre 45
économies de la zone euro ressurgissent
après le recul synchronisé de 2012 : Contraction
l’Allemagne semble devoir enregistrer un 40
rebond prononcé dès le début 2013 tandis que
le rythme d’amélioration devrait être
(beaucoup) plus graduel en Italie et en 35
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Espagne. Quant à la France, les indicateurs ne
EMU G ER FRA So urce: B lo o mb erg , SY Z A M
suggèrent pas pour l’instant de réel rebond…
4. Zone euro – Les trois « nouveaux » cancres budgétaires
• Les pays en périphérie de la zone euro ont PREVISIONS DE DEFICIT BUDGETAIRE (% DU PIB) DE LA
tenu le rang de mauvais élève de la zone euro COMMISSION EUROPEENNE
lors des trois dernières années. Mais si l’effort 2%
de rattrapage est loin d’être achevé, les
efforts consentis ont permis (au prix d’une
0%
lourde récession) de placer les déficits publics
sur une tendance de diminution progressive.
• Le degré de confiance à accorder aux objectifs -2%
de baisse est discutable mais ceux-ci ont au
moins le mérite d’être « encourageants », en -4%
particulier pour l’Italie (grâce à un excédent
budgétaire primaire proche de 3% du PIB),
l’Irlande (avec une baisse attendue de moitié -6%
d’ici à 2 ans du déficit de 2012) ou le Portugal
(avec un retour à l’objectif de 3% en 2014). -8%
• Car, à ce stade, plus que le niveau absolu,
c’est sans doute surtout la tendance qui -10%
2012
importe. Et, de ce point de vue, les mauvais 2013
2014
élèves de la zone euro sont désormais
l’Espagne, la France et les Pays-Bas. Ces pays -12%
G ER FIN ITA A US BEL NET FRA G RE POR S PA IRE
affichent des déficits supérieurs à l’objectif de
3% mais pas de perspective d’amélioration… So ure: Euro pean C o m m is sio n
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vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles
d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes engendrées par
l’utilisation des informations fournies dans le présent document.

3. Mars 2013
5. Japon – L’espoir renaît
• L’élection de M. Abe au poste de Premier PERSPECTIVES ECONOMIQUES ET CONFIANCE DES
ministre, sur la base d’un programme de CONSOMMATEURS
changement drastique des politiques 65 55
économiques, a eu un impact spectaculaire
60
non seulement sur le taux de change du yen
50
mais aussi sur le sentiment des agents 55
économiques nippons.
50
• Difficile de dire si cette bouffée d’optimisme 45
s’appuie sur une vraie confiance dans les 45
mesures annoncées (plan de relance via la
dépense publique, réforme du mandat de la 40 40
Bank of Japan) ou seulement sur le fait que ce 35
programme volontariste met un terme à six 35
ans de flottement à la tête du Japon après 30
l’ère Koizumi…
25
• Toujours est-il que la confiance des 30
consommateurs a bondi au mois de janvier, 20
pour atteindre un plus haut depuis fin 2007.
15 25
Et l’indice des perspectives économiques est 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
revenu à son pic de début 2006. Ne reste plus Eco Watche rs outlook
qu’à voir ces espoirs se matérialiser ! C onsum e r confide nce
So urc e: SYZ A M , B lo o m berg
6. Australie – Attention à l’AUD !
• Le dollar australien a bénéficié, lors de la PMI MANUFACTURIER ET AUD/USD (%, VARIATION ANNUELLE)
dernière décennie, d’une conjonction de
facteurs favorables. Toutefois, la tendance
65 40
semble aujourd’hui devoir se renverser,
malgré le soutien d’un mix taux d’intérêt / 60 30
note AAA du gouvernement attractif.
• La fin du super-cycle des matières premières 55 20
pèse d’ores et déjà sur l’investissement dans
le secteur minier. Le marché immobilier (en
situation de bulle) constitue toujours un risque
50 10
non-négligeable. Et les banques, à l’image de
l’économie, sont très dépendantes des 45 0
capitaux étrangers (le déficit des comptes
courants atteint 4% du PIB). 40 -10
• Par ailleurs, via les liens commerciaux étroits
tissés avec l’Asie, l’Australie et l’AUD sont en 35 -20
première ligne en cas de déception sur la
croissance mondiale et en particulier chinoise.
Attention donc à cette devise, surévaluée, 30 -30
présentant un potentiel de hausse très limité
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
AUS - PMI MANUF ACT URI NG (3M MAV)
et un risque de baisse important !
AUD/ USD YoY change (3M MAV)(R. H.SCALE)
Source: T homson Reut ers Dat ast ream
7. Chine – Le « soft landing » facilité par une détente sur le crédit
• Après un long ralentissement, la croissance INFLATION, MASSE MONETAIRE ET PRETS EN YUAN
chinoise semble finalement s’être stabilisée (VARIATION ANNUELLE)
depuis six mois. Si cet atterrissage en douceur 10 50
a été accompagné par des programmes ciblés
45
de dépenses publiques en infrastructure, il
8
semble également avoir été facilité par une 40
détente des conditions de crédit.
35
• Les autorités monétaires avaient initié un 6
resserrement des conditions monétaires en 30
2010, confronté à une nette accélération de
l’inflation et à un emballement des prix de 4 25
l’immobilier. Ce durcissement, illustré par le 20
ralentissement du rythme de croissance des
2
agrégats monétaires, a duré jusqu’à ce que 15
l’inflation recule à 2%, au début de l’été 2012.
10
• C’est alors que la tendance s’est inversée sur 0
la croissance des liquidités, bientôt suivie par 5
une stabilisation et une modeste reprise de la
-2 0
croissance. En l’absence de retour des 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
tensions inflationniste, la normalisation des C HI - C PI YoY %
conditions de crédit devrait donc entretenir C HI - M1 YoY % (6 m onths ahead) RHS
C HI - Total loans YoY % (6 m onths ahead) RHS So urc e: B lo o m berg
une croissance du PIB autour de 8% en 2013.
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4. Mars 2013
8. Obligations – Les élections italiennes ravivent les tensions sur les taux
• Le mouvement de détente des taux d’Europe TAUX A 10 ANS GOUVERNEMENTAUX
périphérique initié durant l’été a été enrayé, 27/ 2/13
dès janvier, par la perspective des élections 6. 00
italiennes. Les taux de la péninsule avaient
atteint, en janvier, leur plus bas niveau depuis
l’automne 2010, quand les taux espagnols 5. 50
revenaient vers leur point bas de début 2012.
• L’effritement dans les sondages de l’avance
du Parti Democrate de M. Bersani, puis 5. 00
l’absence de majorité au Sénat résultant des
scores élevés de M. Berlusconi et M. Grillo ont
provoqué une nette remonté des taux italiens. 4. 50
• Exception notable, les taux gouvernementaux
irlandais ont continué de se détendre et se
situent désormais à leur plus bas depuis 4. 00
2007. L’annonce d’un réaménagement de la
dette gouvernementale issue du sauvetage du
secteur bancaire, puis l’abandon par S&P de la
perspective négative attachée à sa note
3. 50
O CT NO V DEC JAN F EB
BBB+, ont provoqué ce décrochage vis-à-vis
I T ALY
SPAI N
des taux italiens et espagnols. I RELAND Source: T homson Reut ers Dat ast ream
9. Change – Le CHF redevient un baromètre du stress en zone euro
• Dès l’irruption de la crise des dettes EUR/CHF ET ECART DE TAUX « EUROPE
souveraines en zone euro, le franc suisse était PERIPHERIQUE/ALLEMAGNE »
devenu le baromètre des tensions en zone 1.60 0
euro, fluctuant au gré de l’élargissement des 1.55
écarts de taux entre périphérie et l’Allemagne. 1.50
100
1.45
• Jusqu’à ce que l’aggravation de la crise 1.40
conduise à une appréciation du franc 1.35
200
menaçant l’économie suisse et pousse la BNS 1.30
à mettre en place le cours plancher de 1.20 1.25
EUR/CHF. Une mesure visant, de fait, à 1.20 300
neutraliser l’impact de ce stress européen sur 1.15
le change au-delà d’un certain degré de 1.10
1.05 400
tension. Sans cette mesure, l’euro aurait
1.00
peut-être reculé jusqu’à 0.8 contre le franc ! 0.95
• Depuis l’été 2012, les tensions en zone euro 0.90
500
ont sensiblement diminué, au point de revenir 0.85
en deçà du niveau implicitement toléré par la 0.80
We ighted spread of 2y/5y/10y 600
BNS. En janvier, l’euro/franc suisse a ainsi 0.75 Italian, Spanish, Irish and
recommencé à évoluer au gré des fluctuations 0.70 Portuguese rates vs G erm an rates
0.65 700
de taux européens. Jusqu’à ce que les 2009 2010 2011 2012 2013
tensions causées par les élections italiennes EUR /C H F So urc e: SYZ A M , B lo o m berg
ne le ramènent tout près du cours plancher… Spread c o m po s ite IT A /SP A /IR E/P OR v s GER (Inv erted R ight H and Sc ale)
10. Change – La livre sterling face à de nombreux vents contraires
• Depuis le début de l’année, la livre sterling LIVRE STERLING CONTRE DOLLAR US ET EURO
plie sous le poids d’une accumulation de vents
contraires. En deux mois, elle a ainsi chuté de
1. 64 1. 26
-6.5% contre le dollar US (à un plus bas
depuis mi-2010) et de -5.7% contre l’euro 1. 62
1. 24
(principale destination des exportations UK).
• La perspective d’un assouplissement 1. 60
additionnel de la politique de la Bank of 1. 22
England avec la priorité désormais donnée par
la BoE à la croissance économique (au
1. 58
détriment de l’objectif d’inflation) et l’arrivée 1. 20
prochaine de Mark Carney au poste de 1. 56
Gouverneur ont pesé sur la devise
• Aux facteurs de politique monétaire sont
1. 18
1. 54
venus s’ajouter une contraction plus forte
qu’attendue du PIB au 4ème trimestre et 1. 16
l’abaissement par Moody’s de la note
1. 52
souveraine du gouvernement, de Aaa à Aa1.
Le recul des craintes sur l’avenir de la zone 1. 50 1. 14
euro a aussi pu jouer un rôle en diminuant
O CT NO V DEC JAN F EB
G BP/ USD
l’attrait de la livre comme valeur refuge. G BP/ EUR(R. H. SCALE)
Source: T homson Reut ers Dat ast ream
Le présent document est exclusivement réalisé à titre d’information et ne constitue donc ni une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de
vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles
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