Este documento presenta el temario de una sesión sobre la evaluación de proyectos y el cálculo del costo de capital. Se explican conceptos como el modelo CAPM, la tasa libre de riesgo, el beta, y el proceso para calcular el costo de capital de una empresa. El objetivo es entender los parámetros y fuentes de información necesarios para determinar el costo de capital de un proyecto de inversión.

1. I TALLER DE EVALUACIÓN
DE INVERSIONES
SEMANA N°3
MBA. GUSTAVO ALVARADO

2. EVALUACIÓN DE PROYECTOS
Parámetros CAPM

3. OBJETIVOS
• ¿Cuáles son los parámetros para el cálculo del
Costo de Capital?
• ¿Cuáles son las fuentes de información para la
determinación del Costo de Capital?
• ¿Cuál es el proceso de cálculo del Costo de
Capital?

4. TEMARIO SESIÓN 5
5.1. Capital Asset Pricing Model (CAPM)
5.2. Servicios financieros públicos.
5.3. Proceso de cálculo del costo de capital.
5.4. Información financiera pública.
5.5. Información por industrias.
5.6. Información por sectores.
5.7. Selección de empresa referencial
5.8. Obtención Beta
5.9. Relación deuda/capital
5.10. Tasa de impuesto corporativa.
5.11. Información de precios de acciones
5.12. Damodaran
5.13. Retornos históricos (Libre de riesgo y mercado)
5.14. Betas y costos de capital por industrias.
5.15. Índice Standard & Poor s 500 (S&P500)

5. 5.1. Capital Asset Pricing Model (CAPM)
De acuerdo a la teoría del CAPM, el costo de capital (K) puede ser
calculado según la siguiente expresión:
donde:
K = Costo de Capital
Rf = Tasa Libre de Riesgo
β = Beta
RM = Retorno de Mercado

6. 5.2 Servicios financieros públicos

7. 5.3 Proceso de Cálculo del Costo de Capital
1. Identificar a una empresa 4. Desapalancar el Beta Patrimonial
referencial (benchmark) que opere (βE) a la relación Deuda/Capital y
en similar negocio y cotice en una Tasa de Impuestos Corporativa de
bolsa competitiva. En la medida de la empresa referencial para
lo posible, la empresa referencial obtener el Beta Económico (βOA).
debería ser de similar tamaño de 5. Determinar el Costo de Capital
activos, líneas de negocio o Económico (KOA) con base al Beta
productos o servicios, estrategias y Económico (βOA).
políticas de negocio, entre otros. 6. Apalancar el Beta Económico (βOA)
2. Determinar el Beta de la empresa a la relación Deuda/Capital y la
referencial e identificar si se trata Tasa de Impuestos Corporativa de
de un Beta Económico o la empresa peruana para obtener
Patrimonial. su Beta Patrimonial (βE).
3. Obtener la relación Deuda/Capital 7. Determinar el Costo de Capital
y la Tasa de Impuestos Corporativa Patrimonial (KE) peruana con base
de la empresa referencial al Beta Patrimonial (βE)
(promedio de los últimos 3 ó 5
años).

8. 5.4. Información Financiera Pública

9. 5.5. Información por Industrias

10. 5.6. Información por Sectores

11. 5.6. Información por Sectores

12. 5.6. … Información por Sectores

13. 5.6. … Información por Sectores
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12

14. 5.7 Selección de empresa referencial
Sea la empresa American States Water Co. (AWR)
Ingresar Ticker
(Símbolo) de
Empresa
Key Statistics
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13

15. 5.8 Obtención del beta.

16. 5.9 Relación deuda/capital
Relación Deuda/Capital
La relación D/C registrada en Yahoo! Finance corresponde a la del
último trimestre (corto plazo). Para obtener una relación D/C de largo
plazo se precisa estimar el promedio de los últimos 3-5 años. 15

17. 5.9 Relación deuda/capital
Relación Deuda/Capital
Valor Deuda
D/C = Valor Capital
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16

18. 5.10 Tasa de impuesto corporativa.
Tasa de Impuesto
Impuestos_Pagados
t=
Utilidad_antes_Impuestos
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17

19. 5.11 Información de precios de acciones.
Precios
Históricos
de Acciones
Periodicidad
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18

20. 5.12 Damodaran.
www.damodaran.com
Aswath Damodaran es
profesor de Finanzas en
la Stern School of
Business de New York
University. Especializado
en finanzas corporativas y
valuación de empresas.
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19

21. 5.12 Damodaran.
Información Actualizada en Damodaran
Updated
Data
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22. 5.13 Retornos históricos (Libre de Riesgo y mercado)
Obtención de
información de
Retornos de T-Bill (Tasa
Libre de Riesgo) e
Índice S&P500 (Retorno
de Mercado)
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21

23. 5.13 Retornos históricos (Libre de Riesgo y mercado)
Obtención de Retornos Históricos
22

24. 5.13 Retornos históricos (Libre de Riesgo y mercado)
Tasa Libre de Riesgo y Retorno de Mercado
23

25. 5.14 Betas y costos de capital por industrias.
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24

26. 5.15 Índice Standard & Poor s 500 (S&P500)
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25

27. 5.15 Índice Standard & Poor s 500 (S&P500)
S&P500 y Cálculo de Retorno de Mercado

28. EVALUACIÓN DE PROYECTOS
Costo de Oportunidad del Capital
1

29. Objetivos
¿Cuál es el concepto de Costo de Oportunidad del Capital?
¿Cómo se reflejan los riesgos del negocio en el Costo de
Oportunidad del Capital?
¿Cómo se determina el Costo de Oportunidad del Capital?
¿Qué modelo se emplea para el cálculo del Costo de Oportunidad
del Capital?
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30. TEMARIO SESIÓN 6
6.1. El costo de oportunidad del capital (COK)
6.2. Importancia del CAPM
6.3. Aproximación al CAPM
6.4. Postulado
6.5. Supuestos.
6.6. Activo libre de riesgos
6.7. Tasa libre de riesgos
6.8. Portafolio de mercado
6.9. Retorno de mercado.
6.10. Retorno de S&P500
6.11. Prima de mercado.
6.12. Beta y retorno de mercado
6.13. Evolución de retornos.
6.14. Relación de linea y beta.

31. TEMARIO SESIÓN 6
6.15. Cálculo de Beta mediante Regresión Lineal
6.16. Cálculo del beta
6.17. Cálculo de Beta mediante Covarianza
6.18. Cálculo del beta mediante correlación.
6.19 Riesgo económico y financiero
6.20 Beta económico y patrimonial
6.21 Relación deuda/capital y tasa de impuesto
6.22 Cálculo de beta económico y patrimonial.
6.23 Costo de capital económico y patrimonial.
6.24 Determinación de los costos de capital.
6.25 Relación deuda/capital y costo de capital.
6.26 Horizonte Temporal y promedios.
6.27 Proceso de cálculo del costo de capital.

32. 5.1 El Costo de Oportunidad de Capital
El Costo de Oportunidad del Capital (COK o K) representa la rentabilidad
esperada por un inversionista por dirigir sus recursos de capital hacia una
alternativa de inversión (título valor, proyecto o negocio).
12%
Prima por Riesgo
Prima por Financiero
Tasa Libre de Riesgo Riesgo
Riesgo Negocio
Negocio
4% (8%) Prima por Riesgo
Económico
Ahorros Negocios
El Capital Asset Pricing Model (CAPM) es uno de los principales modelos
empleados que busca determinar el Costo de Oportunidad del Capital del
Accionista.
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33. 5.2 Importancia del CAPM
El desarrollo del modelo CAPM solo fue posible luego de la formulación
de la Teoría del Porfafolio de Harry Markowitz [1952, 1959].
Una de las principales inquietudes en las Finanzas ha sido desarrollar
modelos explicativos y predictivos del comportamiento de los activos
financieros con riesgo. Uno de los más importantes ha sido el “Capital
Asset Pricing Model” - CAPM.
El CAPM explica el comportamiento de una acción en función del
comportamiento del mercado. Además, pretende ser una herramienta
para proyectar el retorno futuro de una acción, en función del
comportamiento del mercado.
Su mayor aporte es la relación del riesgo con el retorno de un activo
financiero. El riesgo viene medido por el Beta, el cual mide la
covarianza del retorno de la acción respecto del retorno del mercado.
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34. 5.3 Aproximación al CAPM
Bajo la premisa de que existe una relación lineal entre el riesgo y el
rendimiento, queda por encontrar la relación entre el retorno de un activo en
particular (por ejemplo, el activo A) y el retorno del portafolio óptimo de mercado
para poder predecir cómo reaccionará o se comportará dicho activo en
adelante.
Parte de las variaciones del retorno de la acción A respecto a su media se
explican como respuesta a las variaciones en el retorno del mercado. El grado
de relación entre estas variaciones de los retornos vendrá dada por la
pendiente de la regresión de dichos retornos.
La pendiente de la regresión indica en qué medida los retornos de la acción A
responden a los retornos del mercado. En consecuencia, se considera como
una medida apropiada del riesgo sistemático de la acción A.
Al valor de la pendiente la denominaremos “Beta” y la representaremos con el
símbolo
Lo que interesa a un inversionista es el riesgo sistemático o no diversificable de
una acción, y no su riesgo total, pues el riesgo no sistemático o diversificable
puede ser reducido a través de la incorporación de más acciones al portafolio.
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35. 5.4 Postulado CAPM
El postulado fundamental del CAPM establece que el retorno esperado
de un activo riesgoso es superior al retorno esperado del activo libre de
riesgo. La medida que relaciona cada activo riesgoso con un retorno
esperado es el Beta.
El CAPM simplifica la determinación del costo de capital señalando que
éste está principalmente afectado por la prima de riesgo del negocio
reflejado en lo que se ha denominado Beta. Según esta teoría, el costo
de capital se calcula según la siguiente expresión:
donde:
K = Costo de Capital
rf = Tasa Libre de Riesgo
β = Beta
RM = Retorno de Mercado
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36. 5.5 Supuestos del CAPM
Los inversionistas son adversos al riesgo.
Los inversionistas cuidan el balance entre retorno esperado y su
riesgo asociado para conformar sus portafolios.
No existen fricciones en el mercado (como tasa impositivas).
Existe una Tasa Libre de Riesgo a la cual los inversionistas pueden
endeudarse o colocar sus fondos.
No existe asimetría de información (transparencia) y los
inversionistas son racionales, lo que implica que todos los
inversionistas tienen las mismas conclusiones acerca de los
retornos esperados y las desviaciones estándar de todos los
portafolios factibles.
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37. 5.6 Activo Libre de Riesgo
El activo libre de riesgo es aquel activo financiero que representa la
alternativa más segura de inversión, que no se espera deje de
compensar el retorno establecido en dicho activo.
El bono soberano emitido por la Reserva Federal de Estados Unidos es
considerado como el activo libre de riesgo por excelencia, pues estos
bonos no han sido objeto de incumplimiento en más de 180 años de
historia y también debido a que, en teoría, la Reserva Federal de los
Estados Unidos podría emitir más billetes para el cumplimiento de sus
obligaciones.
El Tesoro Americano emite tres principales bonos soberanos: T-Bills (3
meses), T-Notes (10 años), T-Bonds (30 años).
Los T-Bills estarían ubicados en el primer nivel como instrumentos de
menor grado de exposición al riesgo.
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38. 5.7 Tasa Libre de Riesgo
Dado que los bonos del Tesoro Americano son considerados como
activos libres de riesgo, la tasa libre de riesgo está determinado por
el rendimiento (yield to maturity) de dichos instrumentos.
La tasa libre de riesgo (rf) constituye el retorno esperado de los
rendimientos del bono soberano del Tesoro Americano.
El retorno esperado se puede estimar como el promedio aritmético
de los retornos históricos de los rendimientos del bono del Tesoro
Americano.
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9

39. 5.7 Tasa Libre de Riesgo
Según información de los retornos históricos de los bonos T-Bills
desde el año 1928 hasta el año 2010, la tasa libre de riesgo
asciende a 3.70% anual.
Tasa Libre de Riesgo (T-Bills)
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
rf = 3.70%
2%
0%
T.Bills Promedio
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40. 5.8 Portafolio de Mercado
El portafolio de mercado representa el activo alternativo de inversión
riesgosa.
Se asume que es posible identificar un negocio representativo de todos
los negocios. Este negocio representativo es constituido mediante un
portafolio óptimo de negocios.
A través de la Teoría del Portafolio es posible determinar el portafolio
óptimo de mercado.
Existen algunas posiciones diferenciadas en torno a la determinación
del portafolio óptimo. Sin embargo, la más difundida es aquella que
considera al índice Standard & Poors’ 500 (S&P500).
El S&P500 es el índice compuesto por las 500 empresas más grandes
de Estados Unidos que cotizan en la Bolsa de New York.
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41. 5.9 Retorno de Mercado
Es lógico suponer que un inversionista racional sólo invertirá sus
fondos en un negocio con riesgo si de por medio existe la
expectativa de obtener una rentabilidad superior a la tasa libre de
riesgo.
El retorno de mercado (RM) refleja la rentabilidad esperada del
negocio representativo o portafolio óptimo de mercado.
El retorno esperado se puede estimar como el promedio aritmético
de los retornos históricos de los rendimientos del índice S&P500.
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42. 5.10 Retorno de S&P500
Según información de los retornos históricos del índice S&P500
desde el año 1928 hasta el año 2010, el retorno de mercado
asciende a 11.31% anual.
Retorno de Mercado (S&P500)
60%
40%
20%
0%
Rm = 11.31%
-20%
-40%
-60%
Stocks Promedio
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43. 5.11 Prima de Mercado
Es la rentabilidad adicional exigida por un inversionista por colocar
sus fondos en un negocio con riesgo. Es una medida de carácter
general que busca reflejar, en promedio, la rentabilidad adicional
que, sobre la tasa libre de riesgo, esperan todos los inversionistas
del mercado.
La prima por riesgo de mercado será la diferencia entre el retorno
del mercado y la tasa libre de riesgo.
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14

44. 5.12 El Beta
El Beta trata de medir el riesgo asociado a un negocio en particular en
comparación con el riesgo del negocio representativo o portafolio
óptimo de mercado (Riesgo de Mercado).
El Beta se obtiene comparando los retornos de la acción de un negocio
en particular respecto el Retorno de Mercado.
¿Cómo varían los retornos de una acción
respecto los retornos del mercado?
Grado de Variabilidad
12%
de Retorno de Acción
respecto Retorno de
Mercado
Retorno de Portafolio Retornos de Acción
de Mercado
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45. 5.12 Beta y Retorno de Mercado
Si los retornos de la acción del negocio particular presenta un
comportamiento similar al Retorno de Mercado, su será igual a 1.
Si el Beta de una acción es mayor a 1 se exigirá un retorno superior al
del mercado pues significa que dicha acción contiene o conlleva un
mayor riesgo. Por el contrario, si el Beta de una acción es menor a 1 se
exigirá un retorno menor al del mercado.
RB
RM
t
RA
RM
t
RC
RM
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16
Universidad ESAN t

46. 5.13 Evolución de Retornos
Sea la Empresa que cotiza sus acciones en bolsa.
Retornos de Empresa y Mercado
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
-25%
EMP S&P500
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47. 5.14 Relación Lineal y Beta
Ri
)
VAR(RM)
RM
Donde:
Ri : Retornos de la Acción “i”
RM : Retorno de Mercado (Portafolio de Mercado)
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18

48. 5.15 Cálculo de Beta mediante Regresión Lineal
Beta 1.1102
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49. 5.16 Cálculo del Beta
La fórmula para calcular el Beta es la siguiente:
donde:
β=Beta
Cov(Ri,RM) = Covarianza entre el Retorno de una Acción “i” y el Retorno
del Mercado “M”.
Var(RM) = Varianza del Retorno del Mercado.
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50. 5.17 Cálculo de Beta mediante Covarianza
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21

51. 5.18 Cálculo de Beta mediante Correlación
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22

52. 5.19 Riesgo Económico y Financiero
Como se mencionó, el Beta refleja el riesgo asociado a un negocio en
particular. Se pueden identificar dos principales tipos de riesgos: el riesgo
económico y el riesgo financiero.
El riesgo económico estará siempre presente en el cálculo del Beta. El riesgo
económico se presenta en cualquier negocio y está asociado a la variabilidad
de los flujos de caja y su potencial pérdida del negocio en particular.
El riesgo financiero estará presente en el Beta en la medida que el negocio se
encuentre apalancado financieramente. Si la empresa se endeuda, ésta
incorpora más riesgo al negocio, específicamente riesgo financiero. Dada una
generación de flujos de caja, la deuda conlleva destinar una porción de estos
flujos al repago de la misma. Cualquier variación de los flujos de caja podría
afectar en mayor medida la viabilidad del negocio que si no se endeudara. Por
consiguiente, este mayor riesgo se verá reflejado en el Beta.
En tal sentido, con el fin de conocer si el Beta calculado incorpora o no el riesgo
financiero, resulta relevante determinar si el negocio se endeuda o no.
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53. 5.20 Beta Económico y Patrimonial
Cuando el beta calculado con base a retornos de empresas que se
encuentran apalancadas (endeudadas), se obtiene un Beta Patrimonial
o Apalancado ( E). En cambio, cuando la empresa no se encuentra
apalancada (endeudada), se obtiene un Beta Económico ( OA).
Para convertir un Beta Patrimonial ( E) a un Beta Económico ( OA), y
viceversa, se emplea la siguiente expresión:
Para volver a apalancar o incluir el grado de endeudamiento de la
empresa, se emplea la siguiente expresión:
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54. 5.21 Relación Deuda/Capital y Tasa de Impuesto
La relación deuda/capital refleja el grado de riesgo financiero al que
se ve afecto el negocio. Esta relación se puede estimar como el
promedio de la relación de la deuda financiera y el valor del capital
(patrimonial) del negocio de los últimos 3 a 5 años.
La tasa de impuesto corporativa refleja el escudo tributario que
genera el endeudamiento. Esta tasa se puede estimar con el
promedio de las tasa efectivas de pago de impuesto a la renta del
negocio de los últimos 3 a 5 años.
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55. 5.22 Cálculo de Beta Económico y Patrimonial
Si el negocio no se endeuda, el Beta que se obtiene es un Beta
Económico. Para obtener el Beta Patrimonial, se agrega el grado de
apalancamiento financiero al que estaría afecto el negocio.
Si el negocio se encuentra endeudada, el Beta que se obtiene es un
Beta Patrimonial. Para obtener el Beta Económico, se deduce el
grado de apalancamiento financiero al que está afecto el negocio.
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26

56. 5.23 Costo de Capital Económico y Patrimonial
Dependiendo de los riesgos
implícitos en el desarrollo de un
negocio, se podrán distinguir en
En cualquiera de los casos, la
tasa libre de riesgo y el retorno
de mercado asumidos son
idénticos. La determinación de
económico o patrimonial
depende de los riesgos
medidos a través del Beta.
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27

57. 5.24 Determinación de Costos de Capital
Considerando los distintos riesgos implícitos en el negocio, se
puede determinar tanto un Costo de Capital Económico (KOA) como
Patrimonial (KE) .
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58. 5.25 Relación Deuda/Capital y Costo de Capital
A mayor el grado de apalancamiento financiero o
endeudamiento, el Costo de Capital Patrimonial (KE) es
también mayor.
Sin deuda, la empresa sólo afronta riesgos económicos,
propios del desarrollo operativo. En este caso, el retorno
esperado del inversionista corresponde al Costo de KE
Capital Económico (KOA). K
No obstante, al incorporar la deuda, la empresa incurre Riesgo
en riesgo financiero. Al haber más riesgo, el inversionista Financiero
requiere ser compensado por ese mayor riesgo KOA
(financiero) asumido. Por tanto, el retorno esperado por Riesgo
el inversionista es ahora mayor al Costo de Capital Económico
Económico, es decir, se configura un Costo de Capital
Patrimonial (KE) que debe cubrir el riesgo financiero. Tasa Libre de Riesgo
0 D/C
En la medida que la relación Deuda/Capital se
incrementa, el riesgo financiera aumenta al destinar en
mayor proporción los recursos económicos generados
por la empresa a cubrir las obligaciones financieras. Por
tanto, en estas condiciones, el Costo de Capital
Patrimonial (KE) también se incrementa.
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29

59. 5.26 Horizonte Temporal y Promedios
Para la estimación de la tasa libre de riesgo y el retorno de mercado, la
mayoría de autores coinciden en señalar que lo más prudente es
utilizar un horizonte temporal de largo plazo.
La ventaja de tomar la tasa promedio de intervalos mayores es que
disminuye la desviación estándar, es decir la variabilidad de las tasas
promedio del retorno de mercado.
Sobre el criterio de utilizar un promedio geométrico o aritmético de la
tasa libre de riesgo y el retorno de mercado, para el presente estudio
se adoptará el criterio de utilizar el promedio aritmético.
La utilización de un promedio geométrico supone que el inversionista
mantendrá la inversión en cartera, que no se deshace de su acción en
el corto plazo. Un promedio aritmético, por el contrario, refleja con
mayor fidelidad el comportamiento de un inversionista promedio, que
compra y vende sus acciones frecuentemente.
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60. 5.27 Proceso de Cálculo del Costo de Capital
La determinación del costo de capital se efectúa siguiendo el
siguiente proceso.
Calcular el Beta (Patrimonial)
Determinar si es una empresa con o sin deuda
Estimar la relación deuda/capital promedio de la empresa
Estimar la tasa de impuesto corporativa promedio de la empresa
Calcular el Beta Económico
Determinar el Costo de Capital Económico y Patrimonial
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61. EVALUACIÓN DE PROYECTOS
Costo Promedio Ponderado de Capital
(CPPC)
1

62. Objetivos
¿Qué representa el CPPC?
¿Cómo se determina el CPPC?
¿Cuál es el efecto de la estructura de financiamiento sobre el
CPPC?
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63. TEMARIO SESIÓN 7
7.1. Costo promedio ponderado de capital.
7.2. Estructura de financiamiento
7.3. Costos de fuentes de financiamiento
7.4. Escudo tributario de la deuda
7.5. Costo efectivo de la deuda
7.6. Costo efectivo del capital.
7.7. CPPC
7.8. Determinación del CPPC
7.9. Relación deuda/capital y CPPC

64. 7.1 Costo Promedio Ponderado de Capital
El Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) constituye el costo de
financiamiento de la empresa (KO).
Para llevar adelante las inversiones, se requieren recursos de dinero.
Como se sabe, el dinero tiene un costo de oportunidad. La obtención de
estos recursos dinerarios significan para la empresa un costo, debido a que
los proveedores de dichos recursos van a cobrar alguna tasa (un costo de
oportunidad del dinero) por ofrecerlos a la empresa.
El costo de disposición del dinero será distinto dependiendo de la fuente de
financiamiento.
El CPPC también es conocido como WACC por sus siglas en inglés:
Weighted Average Cost of Capital.
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65. 7.2 Estructura de Financiamiento
Con el fin de llevar a cabo las inversiones y generar beneficios
económicos futuros, una empresa obtiene recursos a través de
distintas fuentes de financiamiento.
Las principales fuentes de financiamiento son: deuda y aporte de
capital.
La empresa no sólo se puede financiar con aporte de capital de los
accionistas, sino también con una combinación de deuda y capital.
Deuda %D
Inversiones
Capital %C
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4

66. 7.3 Costos de Fuentes de Financiamiento
Cada fuente de financiamiento tiene un costo de financiamiento:
El capital debe ser remunerado a un costo de capital del accionista (KE).
La deuda requiere ser remunerada a una tasa de interés (Ki).
Aporte de Deuda ($)
Deuda %D Ki Acreedor
Activos
Capital %C KE Accionista
Aporte de Capital ($)
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67. 7.4 Escudo Tributario de la Deuda
El pago de intereses es deducible como gastos financieros en el Estado de
Ganancias y Perdidas (o Estado de Resultados).
Si la empresa no incurriera en deudas o préstamos (que generen intereses), no se
generarían gastos financieros. En esta situación, los impuestos corporativos se
obtendrían directamente del resultado de la utilidad producto de las operaciones.
Por el contrario, si se incurriera en alguna deuda o préstamo, los intereses pueden
registrarse como gastos financieros en el Estado de Ganancias y Perdidas y
deducirse de la utilidad resultante de las operaciones. En este caso, los impuestos
corporativos se calcularían del resultado neto de la utilidad de las operaciones
deducidos los gastos financieros (utilidad antes de impuestos). El impuesto así
estimado seria menor al impuesto calculado si no se hubiese incurrido en deuda
(pues la utilidad sobre la cual se calcula el impuesto es menor).
La diferencia entre los impuestos corporativos que se pagarían si la empresa no se
endeudara y los impuestos corporativos que se cancelarían si la empresa tomara
una deuda constituye el Escudo Tributario por Deuda.
Por tanto, el escudo tributario por deuda representa el ahorro en términos de pago
de impuestos corporativos que genera la deuda a través del reconocimiento de los
gastos financieros como deducibles de impuestos.
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68. 7.4 Escudo o Ahorro Tributario por Deuda
Estado Ganancias y Pérdidas Estado Ganancias y Pérdidas
Económico Económico y Financiero
“1” “1”
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69. 7.5 Costo Efectivo de la Deuda
Al endeudarse una empresa, la entidad
financiera o prestamista suele cobrar una
tasa conocida como Costo de la Deuda o
Tasa de Interés (Ki).
Desde el punto de vista de la empresa, los
gastos financieros han generado un ahorro
en impuestos corporativos. Por
consiguiente, el Costo Efectivo de la Deuda
no es solamente“Ki” sino descotado el
Escudo Tributario (1-t), donde ”t” es la Tasa
de Impuesto a la Renta.
Por lo tanto, si la tasa de interés es “Ki” y la
Tasa de Impuesto a la Renta es t, el Costo
Efectivo de la Deuda, es igual a Ki*(1-t).
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70. 7.6 Costo Efectivo del Capital
El accionista espera percibir un retorno equivalente al costo de
oportunidad del capital.
La remuneración del capital se efectúa con base a la utilidad neta que
obtenga la empresa. Esta remuneración del capital se puede efectuar a
través de la distribución de dividendos o el incremento del precio por
acción.
El pago de dividendos a los accionistas se realiza con referencia a la
utilidad neta y de acuerdo a la política de dividendos que pueda
establecerse en asamblea de accionistas. Si la empresa no registra
utilidades (pérdidas), no podrá repartir dividendos.
Los dividendos no generan escudos tributarios. La distribución de
dividendos no se efectúa antes del pago de impuestos, sino después
de impuestos.
Por ello, el costo efectivo del capital es el mismo costo de oportunidad
del capital.
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Universidad ESAN 9

71. 7.7 CPPC
La empresa se financia con una combinación de deuda y capital.
Deuda %D
Ki*(1-t)
Activos
%C
Capital
KE
Donde:
KO: CPPC
KE: Costo de Capital del Accionista
Ki: Tasa de Interés
t: Tasa de Impuesto a la Renta
%C: Proporción de Capital respecto del Total de Financiamiento
Prof. Fénix Suto %D: Proporción de Deuda respecto del Total de Financiamiento 10
Universidad ESAN

72. 7.8 Determinación del CPPC
El CPPC es resultado de sumar el producto de las proporciones de las
fuentes de financiamiento con sus respectivos costos de financiamiento.
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Universidad ESAN 11

73. 7.9 Relación Deuda/Capital y CPPC
Al endeudarse un negocio, se incurre en riesgo financiero. A mayor deuda, mayor
riesgo financiero.
Un mayor riesgo financiero, implica la exigencia del accionista por un mayor retorno
esperado que se refleja en su costo de capital (KE).
Asimismo, el mayor grado de endeudamiento (apalancamiento financiero) implica
una modificación de las proporciones de deuda y capital, por tanto, del CPPC (K O).
En la medida que la tasa de interés se mantenga inalterable, a mayor la deuda, el
CPPC disminuye aunque de manera decreciente.
Relación Deuda/Capital y Costo de Capital
25%
20%
15%
10%
5%
0%
0.00 0.25 0.50 0.75 1.00 1.25 1.50 1.75 2.00 2.25 2.50
D/C
Prof. Fénix Suto
Universidad ESAN 12

74. BIBLIOGRAFIA
• SUTO, FENIX
2010 “Material de ESAN”. Lima: ESAN.
• BRAVO ORELLANA, SERGIO
2010 “Evaluación de inversiones” Editorial: ESAN.

75. I TALLER DE EVALUACIÓN
DE INVERSIONES
MBA. GUSTAVO ALVARADO