1. The document discusses how product market dynamics influence a firm's cash holdings and hedging behavior. 2. It reviews previous literature on this topic and develops hypotheses about the relationships between industry concentration, technological similarity between firms, and firms' cash and hedging decisions. 3. Empirical analysis of firm data finds that cash holdings and hedging use are positively related to industry concentration and technological similarity, supporting the hypotheses.

1. Finanças Corporativas
Haushalter, Klasa E Maxwell (2007)
The Influence of Product Market Dynamics on
a Firm’s Cash Holdings and Hedging Behavior
30/09/2013
LUCAS TIMM LIMA
PROGRAMA DE PÓS GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO
UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL

2. 30/09/2013
Lucas Timm Lima
SUMÁRIO
1. REVISÃO DA LITERATURA
2. HIPÓTESES E RESULTADOS ESPERADOS
3. AMOSTRA
4. RESULTADOS EMPÍRICOS
5. CONCLUSÕES
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3. Lucas Timm Lima
30/09/2013
1. Revisão da literatura
 Estudos anteriores trazem evidências de que se uma empresa não é totalmente capaz de tomar
vantagens de suas oportunidades de investimento, então ela sofre o risco de perder essas
oportunidades e sua participação de mercado para firmas rivais (risco de predação).
 Um fator primário que leva ao risco de predação é o subinvestimento, quando uma companhia não
consegue financiar projetos que maximizariam seu valor.
 A gestão de riscos pode amenizar esse problema (manutenção de caixa; uso de derivativos).
 O uso de derivativos é mais importante para empresas que possuem uma baixa correlação do fluxo
de caixa corrente com o produto marginal de um investimento adicional.
 A natureza da competição de mercado também afeta o risco de predação e, consequentemente, os
benefícios da gestão de riscos (de subinvestimento).
 Se as oportunidades de investimento são interdependentes entre firmas rivais, então as firmas
desprotegidas se arriscam a perder suas oportunidades de investimento e market share para as
rivais que se protegeram (hedged) contra choques na economia e podem financiar os
investimentos internamente.
 Além disso, o tipo de rival também afeta as decisões de gestão de riscos. Em setores cuja posição
de capital interno é muito similar entre as empresas, elas podem se beneficiar se expondo mais.
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4. Lucas Timm Lima
30/09/2013
2. Hipóteses e resultados esperados
1. Firmas com mais oportunidades de crescimento interdependentes com rivais são mais propensas a
usar derivativos ou manter uma grande quantidade de caixa.
 Espera-se que esse efeito seja mais forte em firmas de indústrias mais concentradas, em
firmas que possuem tecnologia similar a dos rivais, ou se suas oportunidades de crescimento
covariam no tempo com a de seus rivais.
2.
No contexto do mercado de produtos existe uma relação de substituição entre a manutenção de
caixa e o uso de derivativos.
 Se uma firma tem uma rival que utiliza grandes reservas de caixa, então essa firma também
conta com uma grande quantidade de caixa ou com o uso de derivativos, mas não ambos. Isso
ocorre porque firmas com posições financeiras internas similares são menos propensas a se
protegerem (hedge).
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5. Lucas Timm Lima
30/09/2013
3. Amostra
 Amostra para uso de derivativos: Empresas industriais da S&P 500 de 1993 a 1997.
 Amostra para manutenção de caixa: Empresas industriais do Compustat de 1993 a 2001.
 Escolheu-se empresas industriais porque as medidas de concentração no setor que o trabalho
utiliza foram formuladas para esse caso específico.
 Proxies utilizadas para interdependência das oportunidades de investimento com firmas rivais:
 Medidas de concentração da indústria (Herfindahl-Hirschman Index e “razão da concentração
das quatro firmas”).
 Medida da similaridade das operações (utiliza-se uma medida para verificar se a empresa está
próxima ou distante da média do setor em termos de tecnologia; também é feita uma
ponderação para comparação entre indústrias). Valores menores indicam maior similaridade
das operações (e maior interdependência das oportunidades de investimento).
 Medida da covariância das oportunidades de crescimento da firma e das rivais (calcula-se a
correlação do retorno das ações das firmas com a indústria).
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6. 30/09/2013
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3. Amostra
Concentração da indústria:
Há grande heterogeneidade
entre as indústrias.

7. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Manutenção de caixa:
É maior nas indústrias
mais concentradas
(Panel B).
Também é maior nas
firmas com maior risco
de predação (Panel C e
D).
Não foram encontradas
diferenças significativas
no uso de derivativos
entre os subgrupos
(regressões
univariadas).

8. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Manutenção de caixa:
Em todas as regressões
multivariadas evidenciou-se
uma relação positiva entre a
manutenção de caixa e a
concentração da indústria.
Os resultados também são
economicamente significantes.
Ou seja, o risco de predação é
associado com a política
financeira das firmas.

9. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Uso de derivativos:
Os resultados são consistentes
com os de manutenção de
caixa (Tabela 4), mostrando
uma relação positiva e
também economicamente
significante.
O risco de predação parece ser
associado com as decisões de
gestão de riscos.

10. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Manutenção de caixa (intraindústria):
Como esperado, os três
primeiros modelos tem sinal
negativo na “capital-to-labor
ratio” e os dois últimos tem
sinal positivo na correlação
dos retornos da firma e da
indústria.
Quanto mais similar uma firma
é aos seus rivais (risco de
predação), mais ela mantém
em caixa.

11. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Uso de derivativos (intra-
indústria):
Os resultados novamente se
mantém de acordo com os da
manutenção de caixa (Tabela
6), mostrando que firmas com
maior risco de predação
também fazem maior uso de
derivativos.

12. Lucas Timm Lima
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4. Resultados Empíricos
O efeito do tamanho das
oportunidades de crescimento
da indústria:
Os sinais se mostraram
conforme o esperado.
A interdependência das
oportunidades de
investimento de uma firma
com seus rivais aumenta o
impacto na manutenção de
caixa quando essas
oportunidades tem um
tamanho maior.
Para o uso de derivados, os
resultados foram mistos.
(OBS.: A TABELA CONTINUA)

13. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
Risco de predação,
manutenção de caixa e
investimento:
O modelo 1 mostra que uma
mudança no nível de
investimento da indústria
leva uma mudança na
mesma direção no nível da
firma.
O modelo 2, que considera
apenas reduções no nível da
indústria, reafirma que
ocorre uma redução no nível
da firma.
(OBS.: A TABELA CONTINUA)

14. 30/09/2013
Lucas Timm Lima
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4. Resultados Empíricos
Risco de predação,
manutenção de caixa e
investimento:
Os modelos 3 e 4 (interindústria) mostram que se
uma firma mantém muito
caixa e pertence a uma
indústria concentrada, essa
firma aumenta seu
investimento nos períodos
em que há uma redução no
nível de investimento da
indústria.
(OBS.: A TABELA CONTINUA)

15. 30/09/2013
Lucas Timm Lima
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4. Resultados Empíricos
Risco de predação,
manutenção de caixa e
investimento:
O modelo 5 mostra que o
mesmo se aplica no nível
intra-indústria.
Porém, o modelo 6 não é
estatisticamente
significativo para comprovar
essa relação.
Além disso, todos os
modelos tem um R² abaixo
de 2%, implicando que
outros fatores importantes
afetam as decisões de
investimento.

16. 30/09/2013
Lucas Timm Lima
4. Resultados Empíricos
 O efeito da concentração da indústria na relação entre tecnologias similares e hedging:
 Os resultados (não reportados) mostraram que uma maior concentração aumenta o uso de
derivativos quando as empresas tem tecnologias similares.
 Porém, os resultados para a manutenção de caixa não foram significativos.
 Concluiu-se que a concentração da indústria pode afetar essa relação entre tecnologias
similares e hedging, mas não a explica totalmente.
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17. 30/09/2013
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4. Resultados Empíricos
A relação entre manutenção
de caixa e uso de derivativos:
Existe uma relação de
substituição (modelo 1).
As firmas também usam
mais derivativos quando há
grande variabilidade na
manutenção de caixa entre
as firmas rivais de uma
indústria (modelo 2).
Logo, a manutenção de caixa
e o uso de derivativos
parecem ser substitutos ao
menos na gestão do risco de
predação.

18. Lucas Timm Lima
30/09/2013
5. Conclusões
 O nível de interdependência das oportunidades de crescimento de uma firma e suas rivais tem
relação positiva com o montante mantido em caixa e com o uso de derivativos.
 Essa interdependência é válida para as relações inter-indústria e intra-indústria no caso da
manutenção de caixa e para inter-indústria no caso do uso de derivativos.
 Para as firmas que possuem alta interdependência das oportunidades de crescimento, a gestão do
risco de predação traz benefícios estratégicos.
 Os resultados indicam que a manutenção de caixa e o uso de derivativos são resultados de
equilíbrio que são simultaneamente determinados pelo ambiente de financiamento, de
investimentos e de competição de mercado pelos quais a firma passa.
 É importante levar em conta o risco de predação quando se analisa as decisões da política
financeira de uma empresa.
 Ao avaliar o impacto das políticas de manutenção de caixa e de hedging de uma firma deve-se
considerar se essas políticas permitem que essa firma crie vantagens competitivas.
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19. 30/09/2013
Lucas Timm Lima
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Finanças Corporativas
Obrigado!
LUCAS TIMM LIMA
PROGRAMA DE PÓS GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO
UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL