1. Ante la crisis de España y del euro
La crisis a la que se enfrentan las economías del euro, y los ajustes acometidos por las más
vulnerables de ellas, están pasando una factura severa sin que se vean resultados palpables.
La fatiga del ajuste, en unas ocasiones, se materializa en desapego hacia el proyecto europeo
y, en otras, en desapego hacia el proyecto nacional (“que vengan y que nos intervengan ya”).
Para prevenir ambas circunstancias, el Círculo de Empresarios cree que la solución a la actual
coyuntura pasa por una mejora de la arquitectura institucional europea, en el sentido de
mayor integración, y, ante todo, por un mayor compromiso con las reformas en España.
De igual forma, el Círculo observa que el análisis de la crisis muchas veces acaba orientándose
hacia la categorización entre economías más y menos virtuosas cuando, generalmente, los
ciudadanos y las empresas de toda la eurozona responden racionalmente a las señales
económicas que reciben que, eso sí, a veces no son consistentes, o no están bien diseñadas. Es
decir, el gobierno del euro y de los países que lo integran tienen más que ver con la actual
situación que la irracionalidad colectiva de sus ciudadanos y empresas.
El Círculo desea subrayar que los países que forman parte del convoy del euro están
estrechamente unidos. Un descarrilamiento de uno de ellos puede hacer también descarrilar
desde la locomotora hasta el vagón de cola. La percepción de esta idea es clave, porque la
asistencia financiera a un país previene otras intervenciones (“Ayudar a tu banco hoy me
asegura no tener que hacerlo con el mío mañana”).
El Círculo observa que las asistencias financieras para economías en dificultades (fruto siempre
de un fracaso previo) son muy variadas, en alcance, instrumentación, condicionalidad y ámbito
de aplicación, por lo que su juicio requiere un análisis detallado. Así, aunque diferentes
modalidades de intervención pueden tener ventajas e inconvenientes, a juicio del Círculo los
escenarios de intervención de mayor alcance y condicionalidad, los que se conocen como
rescate-país, no son una opción deseable. Por eso es importante prevenirlos.
La crisis que afecta a España es el resultado de una acumulación de desequilibrios propiciada
por un conjunto de señales y políticas domésticas y europeas inadecuadas. El Círculo cree
firmemente que la eurozona es el espacio natural de la economía española, y que:
 corresponde a España asumir sus responsabilidades de saneamiento fiscal, en particular
por el lado del gasto, para controlar el crecimiento de la deuda y evitar así su desconexión
de los mercados de capitales. Así, la consolidación fiscal, la finalización de la reforma del
sistema financiero y las políticas de devaluación interna son obligaciones urgentes e
ineludibles. Todo ello con el objetivo de recuperar la competitividad y fomentar un
adecuado entorno para la atracción de inversión que aporte crecimiento.
 una intervención o rescate, per se, sin un avance en la arquitectura de la eurozona no
pondrá al abrigo de futuros sobresaltos a ninguno de sus integrantes. El ajuste doméstico
puede verse comprometido si no se avanza en la unión fiscal y bancaria, y en la capacidad
europea de dar respuestas asimétricas a coyunturas nacionales que también lo son. Los
países más vulnerables de la zona euro deben dejar de ser percibidos como deudores en
moneda extranjera y es imprescindible mejorar la coordinación de las políticas económicas
de los Estados miembros. Sin tales ajustes no será posible retomar una senda sostenida de
crecimiento. Son esos ajustes los que garantizarán el futuro del euro.
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2. La intervención-país no es una La intervención tiene un coste
opción deseable. Una intervención supone sacar al país de
los mercados de capitales, pero el retorno
La asistencia financiera condicionada a la no depende sólo de él. El FMI advierte en
formulación de políticas macroeconómicas su última revisión sobre Irlanda que, pese a
y estructurales no soluciona los problemas sus avances, su capacidad de volver a los
de diseño institucional del euro. Ese no es mercados depende de la percepción de los
su fin. De hecho, la falta de solución a tales inversores sobre el conjunto de la
problemas, compromete el éxito de los eurozona. En junio de 2012, los costes de la
programas de ajuste condicionado que, por deuda irlandesa alcanzaron niveles
otra parte, entrañan un elevado coste. superiores a los de la última subasta antes
del recate, hace dos años y medio.
Un programa de rescate país supone:
Cuando la asistencia financiera se traduce
 Financiación hasta que el país recupere
en subordinación de la deuda pública en
el acceso a los mercados de capitales.
manos de privados al pago de la nueva
 La definición y seguimiento de una
financiación oficial, o en nueva deuda
estrategia política macroeconómica y
pública, se resiente la disponibilidad de los
de ajuste estructural para estabilizar la
fondos privados a refinanciar al sector
economía y promover su capacidad de
público y a buen parte del privado.
crecimiento potencial. Sin posibilidad
de devaluación cambiaria, se recurre a El desapalancamiento no es controlado por
la devaluación interna para recuperar el intervenido. Se pierde la autonomía a la
la competitividad perdida. hora de administrar la venta de activos
tanto públicos (el rescate suele ir
Lo que no arregla un rescate
acompañado de un calendario de
Un rescate no impide, en primer lugar, que privatizaciones) como privados
los mercados sigan considerando al (considerando las necesidades de
rescatado como un país que se endeuda desapalancamiento del sector privado).
en moneda extranjera, vista la evolución
En consecuencia, los dueños de tales
de las primas de riesgo de los rescatados.
activos deben renunciar a consideraciones
de oportunidad o estratégicas en su
proceso de venta. El principal freno para
los inversores extranjeros, que se refleja en
los precios que están dispuestos a pagar, es
la propia integridad del euro.
Además, si el éxito de los ajustes es
incierto, difícilmente cabe pensar en la
atracción de inversiones extranjeras
productivas, una de las fuentes potenciales
de crecimiento de nuestra economía.
España tiene tanta autonomía como la
que le permite su acceso a los mercados
Un rescate no mejora la coordinación de de capitales. La capacidad para decidir es
las políticas económicas. 23 de los 27 un activo esencial para las empresas.
Estados miembros están sometidos a un Renunciar al mismo por incapacidad
procedimiento de déficit excesivo, y financiera perjudicaría a nuestro país, sin
obligados a sanear su fiscalidad en un plazo garantías de que los sacrificios tengan
breve. En esta situación si el núcleo ajusta, éxito. La cuestión es cómo evitar ese
la periferia se ve obligada a sobreajustar. escenario indeseable.
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3. ¿Cómo hemos llegado hasta un patrón de crecimiento diferente al de
España o Irlanda:
aquí?
 En España la demanda doméstica
La situación actual se deriva, en primer creció más que el PIB, impulsada por la
lugar, de la pérdida de competitividad política monetaria expansiva del BCE.
acumulada desde la creación del euro. Esta propició tipos de interés reales
Con la introducción del euro en 1999, los muy bajos e incluso negativos que, en
países de la eurozona renuncian a su ausencia de políticas compensatorias
política monetaria, a la cambiaria y a la domésticas, resultó siendo fatalmente
emisión de su propia moneda. procíclica. La expansión del crédito
impulsó la burbuja inmobiliaria.
Desde entonces, la competitividad precio
de las economías de la eurozona ha Tasa de crecimiento del PIB en %
6
evolucionado de forma dispar.
4
Tipo de cambio efectivo frente a 2
eurozona en CLU (1999=100) Alemania
0
140,00 España
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
130,00 -2
120,00 Alemania
-4
110,00 107,65 Irlanda
100,00 Grecia -6
90,00
82,90 España
80,00
70,00 Francia  Alemania, durante la primera parte de
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Italia la pasada década no mostraba el
dinamismo de otras economías de la
 Se produce una significativa pérdida de zona euro, como España. Por ello se
competitividad de Italia, Francia o benefició de una política monetaria
España frente al promedio de la que, en su caso, fue anticíclica.
eurozona.
Su demanda interna creció menos que
 Alemania registra una notable ganancia
el PIB: el impulso vino por el sector
de competitividad derivada, sobre
exterior. El dinamismo de otras
todo, de una notable moderación de
economías del euro y su creciente
sus costes laborales.
competitividad-precio permitieron que
Así, si en 1997 Alemania y España tenían su crecimiento se equiparara al
balanzas corrientes equilibradas, en 2007 español a mitad de la década.
Alemania registraba un superávit del 7,4%
Así, ambas economías alcanzaron un
y España un déficit del 10% de su PIB.
superávit presupuestario antes de la crisis,
Balanza por cuenta corriente pero por vías muy distintas.
10,0
7,4
5,0 5,7 Déficit público en % PIB
Alemania 4
0,0 España 2
%PIB
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
-3,5 Francia 0
-5,0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Italia -2
-10,0 -10,0
Alemania
-4
España
-15,0 -6
-8
Alemania ha llevado a cabo, durante la -10
-12
pasada década, una devaluación interna,
esto es, un ajuste de sus costes relativos España (como Irlanda) logró su superávit
frente a los del resto de la Eurozona, sin presupuestario previo a la crisis a través
emplear tipos de cambio, lo que determina del exceso de gasto de su sector privado,
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4. estimulado por la burbuja inmobiliaria. Sin parados españoles al mercado de trabajo
embargo, Alemania (como Finlandia, de otros miembros de la eurozona.
Holanda o Austria) basó su consolidación
Por eso, el ajuste debe proceder de la
fiscal en su superávit por cuenta corriente.
austeridad y de una devaluación interna
que logre revertir la pérdida de
competitividad acumulada y contribuya al
despalancamiento de la economía.
Pero sin un ajuste suficiente del superávit
exterior corriente de Alemania (27% del
PIB de la eurozona), o estímulos fiscales
europeos, la carga del ajuste en los países
periféricos aumenta y, por tanto, sus
perspectivas de éxito se reducen.
Puesto que en España e Irlanda, la crisis
registra un componente inmobiliario A partir de ahí los mercados comienzan a
diferencial, dados sus modelos de asignar primas de riesgo crecientes a las
consolidación fiscal, el deterioro de sus deudas soberanas de aquellos países cuya
cuentas públicas acaba siendo mayor. capacidad de ajuste dentro de la eurozona
va perdiendo credibilidad.
Adicionalmente, la pérdida de valor de los
activos inmobiliarios acaba afectando a la Las tareas urgentes en España
percepción del riesgo bancario y limitando El Círculo entiende que la prioridad
el acceso a la liquidez. Puesto que los irrenunciable es la contención del
bancos pueden emplear sus tenencias de endeudamiento público. Lo inquietante de
deuda pública como garantía para obtener nuestro endeudamiento no es sólo su nivel
financiación del BCE (la que no obtienen sino, sobre todo, su crecimiento. Debe
mediante emisiones de bonos propias), frenarse inmediatamente para conjurar el
siguen adquiriendo deuda pública. riesgo de insostenibilidad al que los
Así se produce una creciente vinculación inversores atribuyen crecientes
entre riesgo bancario y soberano, por la probabilidades. Las líneas rojas no pueden
que el deterioro del primero se traduce en atravesarse.
expectativas de asunción de pasivos La deuda pública ha pasado del 36% del PIB
bancarios por el sector público. Esto, a su a finales de 2007, al 68,5% a finales de
vez, afecta a la valoración de la deuda 2001 y 72,1% del PIB en el primer
pública en el balance de los bancos y, por trimestre de 2012. Si se asumiesen como
tanto, empeora nuevamente las deuda pública los fondos del rescate
perspectivas del riesgo soberano, bancario este nivel de deuda subiría unos 6
alimentando el círculo vicioso. puntos adicionales, o hasta 10 si se agota el
Para ajustarse a la nueva situación no cabe montante puesto adisposición por la
recurrir al ajuste cambiario para eurozona: 100.000 M€.
restablecer la competitividad (no es El gobierno estimaba en su reciente
posible una devaluación), ni existe un actualización del Programa de Estabilidad
presupuesto centralizado de la UE que que la reducción del nivel deuda sólo
pueda actuar de forma discriminatoria en comenzaría a reducirse a partir de 2014.
aquellas zonas afectadas por el shock
inmobiliario (no hay unión fiscal), ni existe Así en opinión del Círculo es urgente:
suficiente movilidad de la mano de obra  Dar prioridad al ajuste por el lado del
que permita la incorporación de los gasto. Para ello hay que realizar una
revisión integral de qué sirve y qué no
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5. sirve en cada una de las AAPP para entre entidades, esto es, que se
mantener los servicios públicos y la premie/penalice su grado de autonomía en
cohesión social, y favorecer el función de la calidad de sus balances; la
crecimiento. carga de la reforma no recaiga en el
El enfoque Top Bottom del ajuste fiscal contribuyente; no encarezca la captación
debe acompañarse de la revisión de de financiación de las AAPP; resulte en un
las funciones de las AAPP, para dejar sistema de gobierno que aflore los
de hacer lo que no sea prioritario en desequilibrios con mayor inmediatez; y,
materia de crecimiento, cohesión sobre todo, se traduzca en mayor crédito.
social y servicios públicos esenciales.
Además de las medidas tendentes a reducir
No se trata de un ejercicio de
la deuda y estimular el crédito, el Círculo
presupuesto base cero, sino de un
estima preciso, para favorecer la inevitable
ejercicio de gestión que puede
devaluación interna:
acometerse en un plazo razonable.
 Reducir las cotizaciones sociales a
 Mejorar el gobierno de aquellas
favor de la imposición sobre el
competencias transferidas a CCAA. La
consumo, es decir, la devaluación
descentralización no puede ser
fiscal, siempre condicionada a que se
sinónimo de falta de rendición de
mantenga la senda de ajuste fiscal.
cuentas centralizada en tiempo y
 Profundizar en la reforma laboral,
forma (por ejemplo, el déficit
para avanzar en la moderación salarial,
sanitario), ni de la necesidad de asumir
agotando las fórmulas legales para la
decisiones en forma de
introducción de un contrato único,
recomendaciones adoptadas por el
equiparar el coste de despido al de los
consenso de todas las CCAA. Cabe
países de nuestro entorno y, sobre
recurrir a mayorías más o menos
todo, fomentar la sustituibilidad entre
cualificadas, como en la UE.
insiders y outsiders a través de políticas
 Poner en marcha la anunciada
activas de formación, en lugar de
estrategia de lucha contra el fraude
invertir en reducción de cargas por
fiscal.
contratación de ciertos colectivos.
 Recomponer las bases fiscales del IVA,
 Potenciar el papel de los organismos
reduciendo exenciones y, en su caso,
de defensa de la competencia.
alineando el tipo máximo con la media
UE, incrementando los tipos reducido y
Por último, el Círculo suscribe plenamente
superreducido.
una de las recomendaciones que hace a
 Eliminar deducción por vivienda IRPF. España el FMI. Se trata de establecer un
 Reducir la masa salarial de las AAPP y objetivo claro que haga públicamente
no subir las pensiones. comprensible la estrategia económica del
gobierno: situar a España entre los diez
De igual forma es prioritario asegurar que puestos de los indicadores de
se lleva a buen puerto un saneamiento competitividad de referencia como
definitivo del sector financiero. Se han mecanismo para articular las reformas
dado pasos decididos en provisionar y estructurales y medir los avances.
aflorar los pasivos más inciertos. De igual
forma, se está avanzando en la mejora del La atención al inversor, nacional y
gobierno de las entidades financieras. extranjero, debe ganar peso como política
de Estado, integradora de otras. España
El Círculo entiende que las condiciones que vive tiempos de desapalancamiento y una
imponga la UE a cambio de su asistencia de las vías para facilitarlo y atraer más
financiera serán positivas siempre que: inversión productiva es la atracción del
aseguren un tratamiento discriminatorio capital extranjero. Se debe complementar
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6. el discurso de promoción exterior con dos en los miembros que lo necesiten. Se
realidades domésticas: debe poder asegurar la consistencia de
una política monetaria única en toda la
 una administración que compita muy
eurozona con una política fiscal que
activamente por atraer capital sea geográficamente diferenciada en
extranjero y que sea capaz de función del ciclo de cada país.
proponer y ejecutar con rapidez los
cambios precisos para avanzar en esta El Círculo estima que no se puede
vía (fiscalidad, cargas administrativas, esperar más a resolver el problema de
extranjería, u otras). que se acabe considerando a los
 una administración que garantice la países más vulnerables como si
estabilidad jurídica del inversor, estuviesen endeudados en moneda
desterrando cambios de reglas de extranjera. Esto necesariamente
juego sobrevenidos. Se precisa una deberá acabar con algún sistema que
regulación simple, estable y de calidad. combine mutualización del riesgo, con
reforzamiento del gobierno fiscal
La métrica es importante en la rendición europeo y aseguramiento de que los
de cuentas. El compromiso político con costes de los desequilibrios heredados
objetivos concretos es el mejor mensaje son asumidos por los contribuyentes
promocional para atraer inversión. de los países que los generan.
En suma, en términos económicos, se
trata de sanear y ajustar costes, teniendo Entretanto, los mecanismos de
en cuenta que España no tiene margen asistencia europea existentes o de
para estímulos fiscales. En el actual inminente puesta en marcha, y el
escenario los mercados, simplemente, no propio BCE, deben dar crediblidad al
lo permiten. El objetivo es no perder el euro durante la transición.
acceso a los mercados y atraer a inversores
Una unión monetaria que permita
extranjeros como fórmula para crear
acumular desequilibrios de balanza por
empleo y crecimiento.
cuenta corriente de forma indefinida,
En términos políticos España debe no tenga potencia de fuego en el
despejar con los socios europeos cualquier rescate o establezca mecanismos de
sospecha que puedan albergar sobre su transferencias presupuestarias
voluntad de asumir plenamente el coste de compensatorias, y limite el papel del
sus pasivos, que pudiese contribuir a banco emisor como prestamista de
frenar la necesaria reforma de la último recurso está abocada a
arquitectura institucional del euro. descarrilar. Las tres cosas no son
compatibles al mismo tiempo. La
La arquitectura del euro unión fiscal parece un instrumento
adecuado para resolver este trilema.
La arquitectura de la eurozona debe
avanzar en varios frentes para asegurar su  El Círculo cree necesario, igualmente,
preservación, optimizar las posibilidades de avanzar hacia la integración bancaria. No
éxito de los ajustes que acometen sus tiene sentido contar son sistemas de
miembros más vulnerables y reducir seguro de depósito aislados, no tener una
suspicacias sobre el reparto de costes. supervisión y un mecanismo de resolución
de crisis único, cuando la política
 Es preciso avanzar hacia la integración monetaria es común, el espacio financiero
fiscal: la UE debe tener un presupuesto está integrado y las instituciones
propio con suficiente potencia de financieras europeas tienen presencia en
fuego para actuar de forma anticíclica diferentes países de la eurozona.
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