Estratégias com derivativos: futuros e opções

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Estratégias com derivativos: futuros e opções inclui exemplos de operações com uma ou mais opções (spreads, straddle, strangles, strap, strip, condor, etc), gregas (delta, gama, tela), risco de base, razão de hedge de mínima variância, margem de garantia/alavancagem, target forward, operações “2x1”, caso Sadia etc.

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    1. 1. Estratégias com Derivativos Futuros e Opções 2015 Gustavo Pontes
    2. 2. Estratégias nos Mercados Futuros • Especulação: Um especulador usa contratos futuros com o intuito de lucrar com os movimentos de preços futuros. Se os especuladores acreditam que os preços vão aumentar, eles adotarão uma posição comprada (long) por esperar obter lucro com esta estratégia. Por outro lado, eles exploram expectativas de queda de preços adotando uma posição vendida (short). • Hedging: Um hedger usa contratos futuros para se proteger contra flutuações de preços. Objetiva neutralizar o risco de variações de preços tanto quanto possível. Focaremos nas estratégias de hedging. Antes disso, vamos observar algumas informações a respeito da especulação nos mercados futuros. Gustavo Pontes
    3. 3. Especulação nos Mercados Futuros Por que especular nos Mercados Futuros ao invés de operar nos Mercados à vista? • Custos de transação • Alavancagem (margem de garantia) Margem de garantia é sinônimo de alavancagem. Para negociar no mercado futuro, o investidor precisa manter na conta corrente de uma corretora apenas um percentual do valor total do contrato. Gustavo Pontes
    4. 4. Margem de Garantia A margem de garantia é uma quantia em dinheiro* depositada pelas partes envolvidas em um contrato futuro com o objetivo de garantir o cumprimento do mesmo. A margem de garantia é uma exigência da câmara de compensação para cobrir os compromissos assumidos pelos participantes no mercado futuro. O valor da margem representa apenas um percentual do valor total do contrato futuro. Este valor deve permanecer depositado na conta da corretora enquanto compradores e vendedores mantiverem suas posições em aberto, ou seja, continuarem atrelados aos contratos futuros. Quando as posições forem encerradas, a margem de garantia é devolvida. *Outros valores mobiliários atrelados à conta dos participantes em suas respectivas corretoras de valores mobiliários podem ser aceitos como garantia para execução da operação (exemplo: CDBs, ações, títulos públicos entre outros). Gustavo Pontes
    5. 5. Margem de garantia dos principais contratos futuros negociados na BM&FBOVESPA Gustavo Pontes Contrato Agrícola Código Margem de Garantia Bezerro BZE 3,71% Boi Gordo BGI 3,34% Café ICF 4,88% Etanol ETN 6,31% Milho CCI 5,49% Soja SOJ 4,32% Contrato Financeiro Código Margem de Garantia Dólar DOL 15,00% Mini Dólar WDO 15,00% Índice IND 15,00% Mini Índice WIN 15,00%
    6. 6. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros • Hedge de venda: estratégia apropriada quando o hedger possui o ativo e espera vendê-lo no futuro. • Hedge de compra: estratégia apropriada quando uma empresa tem de adquirir determinado ativo no futuro e deseja travar um preço “hoje”. Gustavo Pontes
    7. 7. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: Exemplo: Hedge de venda Gustavo Pontes Em 15 de maio, a empresa Petróleo S.A. realiza um contrato de venda de 1 milhão de barris de petróleo. O preço no contrato comercial é o preço à vista no dia 15 de agosto. Cotações: • Preço à vista do petróleo: US$ 58,00 por barril • Preço futuro (15 de agosto): US$ 57,50 por barril A estratégia de hedge: • 15 de maio: empresa vende 1.000 contratos futuros de petróleo com vencimento em agosto. • 15 de agosto: encerramento da posição futura. Resultado: • A empresa garante o recebimento de um preço próximo de US$ 57,50 por barril. Exemplo 1: O preço do petróleo no dia 15 de agosto é de US$ 56,00 por barril. • A empresa recebe US$ 56,00 por barril sob o contrato de venda. • A empresa ganha cerca de US$ 1,50 por barril com o contrato futuro. Exemplo 2: O preço do petróleo no dia 15 de agosto é de US$ 59,00 por barril. • A empresa recebe US$ 59,00 por barril sob o contrato de venda. • A empresa perde cerca de US$ 1,00 por barril com o contrato futuro.
    8. 8. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: Exemplo: Hedge de compra Gustavo Pontes Em 15 de janeiro, uma metalúrgica necessita de 100.000 libras-peso de cobre no dia 15 de maio para cumprir determinado contrato. O preço à vista é US$ 2,9235 por libra-peso e seu preço futuro para o mês de maio é US$ 2,9000 por libra-peso. A estratégia de hedge: • 15 de janeiro: compra de 4 contratos futuros de cobre com vencimento em maio. • 15 de maio: encerramento da posição futura. Resultado: • A empresa garante o custo próximo de US$ 2,9000 por libra-peso. Exemplo 1: • O custo do cobre no dia 15 de maio é de US$ 2,9150 por libra-peso. • A metalúrgica lucra US$ 0,0150 por libra-peso com o contrato futuro. Exemplo 2: • O custo do cobre no dia 15 de maio é de US$ 2,8800 por libra-peso. • A empresa perde cerca de US$ 0,0200 por libra-peso com o contrato futuro.
    9. 9. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: Considerações Gustavo Pontes O hedge com futuros pode resultar em queda ou aumento dos lucros de uma empresa, com relação à posição em que a empresa se encontraria sem ele. O hedge pode reduzir o risco da empresa, mas pode aumentar os riscos do diretor financeiro, visto que caso ocorra algum “prejuízo” com a realização do hedge a conversa abaixo pode acontecer: Presidente: Isso é horrível! Perdemos US$ 30 milhões no mercado futuro em 3 meses. Como isso pôde acontecer? Quero uma explicação detalhada. Diretor financeiro: O objetivo dos contratos futuros foi hedgear o risco do preço do petróleo, não obter lucro. O senhor não deve esquecer que ganhamos cerca de US$ 30 milhões com o efeito favorável dos aumentos no preço do petróleo para nossos negócios. Presidente: E o que uma coisa tem a ver com a outra? É o mesmo que dizer que não temos de nos preocupar com as quedas de nossas vendas na Califórnia, porque em Nova Iorque elas estão ótimas. Diretor financeiro: Se o preço do petróleo tivesse caído ... Presidente: Não quero saber o que teria acontecido! O fato é que ele subiu. Realmente não sei o que o senhor fazia, brincando desse jeito no mercado futuro. Nossos acionistas esperam um bom desempenho e eu terei de explicar a eles que suas brilhantes estratégias reduziram nossos lucros em US$ 30 milhões. Receio que isso gratificação para o senhor este ano. Diretor financeiro: Não é justo! Eu estava apenas ... Presidente: Não é justo? O senhor tem sorte de não ser mandado embora, depois de perder US$ 30 milhões. Diretor financeiro: Bem, tudo depende de interpretação ...
    10. 10. Problemas que dão origem ao risco de base: • O ativo cujo preço é hedgeado poderá não ser exatamente o mesmo que referencia o contrato futuro; • O hedger poderá não saber com certeza a data exata em que o ativo será comprado ou vendido; • A estratégia poderá exigir que o contrato futuro seja encerrado bem antes de sua data de vencimento. Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: O risco de base
    11. 11. A base, numa situação de hedge, é a seguinte: • Fortalecimento de base: Quando o preço à vista cresce mais que o preço futuro, a base aumenta. • Enfraquecimento de base: Quando o preço futuro cresce mais que o preço à vista, a base diminui. Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: O risco de base Base = Preço à vista do ativo a ser hedgeado - Preço futuro do contrato utilizado
    12. 12. Ao examinar a natureza do risco de base usaremos: 𝑆1: preço à vista no instante 𝑡1; 𝑆2: preço à vista no instante 𝑡2; 𝐹1: preço futuro no instante 𝑡1; 𝐹2: preço futuro no instante 𝑡2; 𝑏1: base no instante 𝑡1; 𝑏2: base no instante 𝑡2. A partir da definição de base, temos: 𝑏1 = 𝑆1 − 𝐹1 𝑏2 = 𝑆2 − 𝐹2 O hedge é iniciado no instante 𝑡1 e encerrado no instante 𝑡2. O hedger venderá o ativo no instante 𝑡2; por isso, assume uma posição vendida a futuro no instante 𝑡1. O preço a ser recebido pelo ativo é 𝑆2 e o lucro da posição futura será 𝐹1 − 𝐹2. O preço efetivo que será obtido pelo ativo com a realização do hedge será: 𝑆2 + 𝐹1 − 𝐹2 = 𝐹1 + 𝑏2 Se 𝑏2 fosse conhecido no instante 𝑡2 teríamos um hedge perfeito. O risco do hedge é a incerteza associada a 𝑏2, o que é denominado de risco de base. Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: O risco de base
    13. 13. O risco de base para ativos de investimentos, como moedas, índices de ações, ouro e prata, tende a ser menor do que para commodities, pois as teorias de arbitragem conduzem a uma relação bem definida entre preço futuro e preço à vista. O risco de base para um ativo de investimento decorre principalmente da incerteza quanto ao nível da taxa de juros livre de risco no futuro. No caso de commodities de consumo, os desequilíbrios entre oferta e procura e as dificuldades associadas ao armazenamento do produto podem levar a grandes variação no convenience yield*, que é outra causa natural do risco de base. *O convenience yield reflete as expectativas de mercado quanto a disponibilidade futura de uma commodity. Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: O risco de base: Observações
    14. 14. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: Exemplo: O risco de base num hedge de venda Gustavo Pontes Em 1º de março, uma empresa americana sabe que receberá 50 milhões de ienes japoneses no final de julho. O preço futuro do iene para setembro é 0,78. A estratégia: A empresa pode: 1. vender, em 1º de março, quatro contratos futuros de iene para setembro; 2. encerrar a posição quando os ienes forem recebidos ao término de julho. O risco de base: • O risco surge da incerteza do hedger relacionada à diferença entre o preço à vista e o preço futuro para setembro do iene japonês no final de julho. O resultado: • Quando os ienes são recebidos em julho, o preço à vista está em 0,7200 e o preço futuro em 0,7250. Segue-se que: Base = 0,7200 – 0,7250 = -0,0050 Ganhos com futuros = 0,7800 – 0,7250 = 0,0550 O preço efetivo em centavos de dólar por iene recebido pelo hedger é o preço à vista em julho mais o ganho com futuro: 0,7200 + 0,0550 = 0,7750 Esse valor é igual ao preço futuro inicial para setembro somado à base: 0,7800 – 0,0050 = 0,7750
    15. 15. Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: Exemplo: O risco de base num hedge de compra Gustavo Pontes Em 8 de junho, uma empresa aérea precisará adquirir 20.000 barris de petróleo em outubro ou novembro. Seu preço futuro para dezembro está em US$ 58 por barril. A estratégia: A empresa pode: 1. comprar, no dia 8 de junho, 20 contratos futuros de petróleo na NYMEX para dezembro; 2. encerrar a posição quando tiver de adquirir o petróleo. O risco de base: • O risco surge da incerteza do hedger relacionada à diferença entre o preço à vista e o preço futuro do petróleo para dezembro no momento que precisar do produto. O resultado: • Em 10 de novembro, a empresa está pronta para comprar petróleo, encerrando sua posição a futuro. O preço à vista é de US$ 60,00 por barril e o futuro de US$ 59,10. Base = 60,00 – 59,10 = 0,90 Ganhos com futuros = 59,10 – 58,00 = 1,10 O custo efetivo do petróleo adquirido é o preço do dia 10 de novembro subtraído do ganho com futuros: 60,00 – 1,10 = 58,90 por barril Esse valor é igual ao preço futuro inicial para dezembro somado à base: 58,00 + 0,90 = 58,90 por barril
    16. 16. A razão de hedge é a proporção do tamanho da posição em contratos futuros com relação a extensão da exposição ao risco. Até agora usamos uma razão de hedge de 1,0. Se o objetivo do hedger for minimizar o risco, não será necessariamente ideal estabelecer a razão de hedge em 1,0. Utilizaremos as seguintes notações: ∆𝑆: mudanças no preço à vista, 𝑆, durante um período de tempo igual a duração do hedge; ∆𝐹: mudanças no preço futuro, 𝐹, durante um período de tempo igual a duração do hedge; 𝜎𝑆: desvio padrão de ∆𝑆; 𝜎 𝐹: desvio padrão de ∆𝐹; 𝜌: coeficiente de correlação entre ∆𝑆 e ∆𝐹; ℎ∗ : razão de hedge que minimiza a variância da posição do hedger. Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    17. 17. Digamos que esperamos vender 𝑁𝐴 unidades de um ativo no instante 𝑡2 e que desejemos montar o hedge no instante 𝑡1, vendendo contratos futuros de 𝑁𝐹 unidades de um ativo semelhante. A razão de hedge, ℎ, é: ℎ = 𝑁𝐹 𝑁𝐴 (𝟏) A quantia total obtida, quando o lucro ou a perda com o hedge do ativo for levada em conta é 𝑌, de modo que 𝑌 = 𝑆2 𝑁 𝐴 − 𝐹2 − 𝐹1 𝑁𝐹 𝑌 = 𝑆1 𝑁 𝐴 + (𝑆2 − 𝑆1)𝑁 𝐴 − 𝐹2 − 𝐹1 𝑁𝐹 𝑌 = 𝑆1 𝑁 𝐴 + ∆𝑆𝑁𝐴 − ∆𝐹𝑁𝐹 (𝟐) onde 𝑆1 e 𝑆2 são os preços à vista nos instantes 𝑡1 e 𝑡2, e 𝐹1 e 𝐹2 são os preços futuros nos instantes 𝑡1 e 𝑡2. Usando a fórmula (𝟏) em (𝟐), temos: 𝑌 = 𝑆1 𝑁 𝐴 + 𝑁𝐴 ∆𝑆 − ℎ∆𝐹 Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    18. 18. Visto que 𝑆1 e 𝑁𝐴 são conhecidos no instantes 𝑡1, a variância de 𝑌 é minimizada quando a variância de ∆𝑆 − ℎ∆𝐹 é minimizada. A variância de ∆𝑆 − ℎ∆𝐹 (de acordo com a propriedade da variância de uma soma) é: 𝜎𝑆 2 + ℎ2 𝜎 𝐹 2 − 2ℎ𝜌𝜎𝑆 𝜎 𝐹 (𝟑) Minimizando em função de ℎ: 𝜕𝑦 𝜕ℎ = 2ℎ𝜎 𝐹 2 − 2𝜌𝜎𝑆 𝜎 𝐹 = 0 2ℎ𝜎 𝐹 2 = 2𝜌𝜎𝑆 𝜎 𝐹 ℎ∗ = 𝜌𝜎𝑆 𝜎 𝐹 𝜎 𝐹 2 ℎ∗ = 𝜌𝜎𝑆 𝜎 𝐹 (𝟒) Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    19. 19. Efetividade do hedge: Proporção da variância que pode ser eliminada por meio da adoção de um portfolio com a razão de hedge de mínima variância. 𝑒 = 𝜌2 = ℎ2 𝜎 𝐹 2 𝜎𝑠 2 Tal fórmula é obtida a partir de 𝑒 = 𝑉𝑎𝑟 𝑆 − 𝑉𝑎𝑟 ℎ∗ 𝑉𝑎𝑟 𝑆 = 1 − 𝑉𝑎𝑟 ℎ∗ 𝑉𝑎𝑟 𝑆 onde 𝑉𝑎𝑟 𝑆 é a variância da receita (dos preços à vista) em um portfolio sem hedge e 𝑉𝑎𝑟 ℎ∗ é a variância da receita (dos preços à vista) em um portfolio com hedge. Nota-se que se o hedge eliminasse totalmente o risco 𝑉𝑎𝑟 ℎ∗ = 0, consequentemente, a efetividade seria igual a um. No outro extremo, caso as variâncias da receita com e sem hedge fossem iguais, a efetividade seria igual a zero. Portanto, a efetividade do hedge varia de zero a um. Como 𝑉𝑎𝑟 𝑆 depende unicamente do comportamento dos preços à vista, a variância da receita em um portfolio sem hedge é a própria variância da mudança do preço no mercado à vista. Por outro lado, 𝑉𝑎𝑟 ℎ∗ pode ser obtida pela substituição de (𝟒) em (𝟑). Após algumas manipulações algébricas obtemos: 𝑒 = 1 − 𝜎𝑠 2 1 − 𝜌2 𝜎𝑠 2 = 𝜌2 Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    20. 20. Estimação: Os parâmetros 𝜌, 𝜎𝑆 e 𝜎 𝐹 são em geral estimados a partir de dados históricos de ∆𝑆 e ∆𝐹, o que pressupõe implicitamente que o futuro, por algum motivo, será semelhante ao passado. O ideal seria que a extensão de cada intervalo de tempo fosse igual ao intervalo em que o hedge estivesse em vigor. 𝜎𝑆 = 𝑖=1 𝑛 𝑆𝑖 − 𝑆 𝑛 − 1 𝜎 𝐹 = 𝑖=1 𝑛 𝐹 𝑖− 𝐹 𝑛−1 𝜌 = 𝑖=1 𝑛 𝑆𝑖 − 𝑆 𝐹𝑖 − 𝐹 𝑖=1 𝑛 𝑆𝑖 − 𝑆 𝑖=1 𝑛 𝐹𝑖 − 𝐹 Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    21. 21. Número ideal de contratos: 𝑁∗ = ℎ∗ 𝑁𝐴 𝑄 𝐹 onde: 𝑁𝐴: tamanho da posição a ser hedgeada (unidades); 𝑄 𝐹: tamanho do contrato futuro objeto (unidades); 𝑁∗ : quantidade ideal de contratos para a realização do hedge; ℎ∗ 𝑁𝐴: valor de face dos contratos futuros. OBS1: 𝑁∗ = ℎ∗ , ou seja, 𝑁∗ = 𝜌 𝜎 𝑆 𝜎 𝐹 OBS2: Quando um contrato futuro de índice ações é usado para hedgear uma posição numa carteira de ações, o número ideal de contratos futuros é igual ao beta da posição vezes a razão entre o valor da carteira e o preço do contrato futuro, ou seja, 𝑁∗ = 𝛽 𝜎 𝑆 𝜎 𝐹 Gustavo Pontes Estratégias de Hedge nos Mercados Futuros: A razão de hedge de mínima variância
    22. 22. Divulgação de Fatos Relevantes Fato relevante de 25/09/2008: “A Diretoria Financeira realizou operações no mercado financeiro relacionadas à variação do dólar dos Estados Unidos em relação ao Real em valores superiores à finalidade de proteção das atividades da Sadia expostas à variação cambial. Diante da severidade da crise internacional agravada na última semana e da alta volatilidade da cotação da moeda norte-americana, que ocorreu muito rapidamente, o Conselho de Administração, tomando conhecimento da realização de referidas operações, determinou o reenquadramento da exposição aos padrões de riscos e limites estabelecidos no âmbito das políticas financeira e de câmbio da Sadia." Neste sentido, a Sadia decidiu liquidar antecipadamente determinadas operações financeiras, o que ocasionou perdas de cerca de R$760.000.000,00.” O fato ocorrido limitou-se à operação financeira da Sadia, em nada afetando suas atividades industriais e comerciais, as quais continuam em expansão." Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    23. 23. Divulgação de Fatos Relevantes Fato relevante de 26/09/2008: “A fim de apurar detalhadamente as operações realizadas, a Sadia, em atuação conjunta do seu Comitê de Auditoria e seu Comitê de Finanças, está conduzindo auditoria interna e externa com a assessoria de profissionais especializados, contratados para essa finalidade, inclusive para avaliar a adequação de referidas operações às políticas da Sadia. As liquidações de mencionadas operações financeiras ocorreram com caixa próprio da Sadia, sendo que já foram obtidas linhas de crédito que garantem a normalidade de suas operações. Nesta data, o caixa da Sadia é de R$ 1,6 Bilhão. O Conselho de Administração deliberou destituir o Diretor Financeiro da Sadia, passando o Sr. Welson Teixeira Junior, atual Diretor de Controladoria e Relações com Investidores, a acumular interinamente a função de Diretor Financeiro.” Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    24. 24. Operações com derivativos “2x1” Observações do relatório da BDO Trevisan: • a Sadia, na condição de grande exportadora, tem necessidade de proteger sua receita em moeda estrangeira contra variações cambiais; • a proteção cambial pode ser realizada por meio da contratação de derivativos, que possibilitam cobertura do valor da exposição ao risco cambial; • com relação às operações “2x1”, em condições normais de mercado, estas poderiam ser consideradas como uma forma de estrutura para realização de hedge, desde que o preço do ativo objetivo, no mercado à vista, apresentasse oscilação dentro de limites representados pelo “Cap” e “Floor”; • no caso, a contratação dos derivativos pela Sadia, face a suas características, não propiciaram a devida proteção esperada como resultado de hedge. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    25. 25. Operações com derivativos “2x1” Observações do relatório da BDO Trevisan: • Conforme o relatório da comissão de inquérito, as operações 2x1 contratadas só ofereceriam proteção à Sadia contra variações do câmbio dentro de uma banda pré- definida, sendo que fora desses limites “a proteção desaparecia, o que, por consequência, impediria que tal tipo de operação fosse considerado como hedge”. • Como a proteção proporcionada por esse tipo de operação 2x1 limitava-se a uma banda cambial, eventuais perdas cambiais com os ativos e receitas da Sadia eram protegidas apenas parcialmente. Por outro lado, cada vez que o câmbio extrapolasse a banda contratual, a “proteção” se tornava prejuízo em dobro, sem qualquer limitação. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    26. 26. Operações com derivativos “2x1” Observações do relatório da BDO Trevisan: • Sobre as operações em referência, Adriano Ferreira (Diretor Financeiro) afirmou que “a operação 2x1 tinha um custo menor que uma operação plain Vanilla, vis-à-vis os cenários de mercado”; “a operação 2x1 permitia ter preços de exercícios bastante superiores às cotações futuras do mercado”; e “a probabilidade de perda nos contratos 2x1 era mínima, cerca de 1%”. • Walter Fontana (Presidente do Conselho de Administração) declarou que conheceu com detalhes estas operações apenas após o evento descrito no fato relevante de 25/09/08 e que, no seu entendimento, “as operações 2X1 são operações especulativas”, estando, por essa razão, desenquadradas da Política para hedge da Sadia. • Conforme Adriano Ferreira, Álvaro Ballejo (Gerente Financeiro), Bruno Tsuji (Gerente de Risco) e Daniel Antunes Azevedo (Gerente de Tesouraria), as operações 2x1 foram apresentadas à Sadia em meados de 2007, pelo mercado financeiro. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    27. 27. Política de hedge e stress test Política Financeira da Sadia, na época, sobre política de hedge: • Controle de Risco de Mercado – “O risco de mercado é controlado com base nos limites de VaR e Stress Test. O valor em risco não deve ultrapassar o limite estipulado”. Estabelece, também, para operações de hedge referentes à exposição em moedas que: • “deve ser respeitada a exposição cambial máxima de 03 meses de exportação”; • o controle será feito por “VaR para 21 dias úteis e com 95% de intervalo de confiança e de Stress Test”; e • o limite será de “até 20% do Patrimônio da Sadia”. OBS: Com relação ao stress test, a Política Financeira indicava que os cenários de stress “deverão ser aprovados pelo Comitê de Finanças. Sua atualização será semestral com monitoramento mensal da curva de tendência de cada fator de risco”. Os cenários propostos para os seis meses subsequentes a janeiro de 2008 foram de taxa de câmbio de “R$/USD 3,50 na máxima e R$/USD 1,40 na mínima”. O mínimo que a cotação alcançou foi de RS/USD 1,55. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    28. 28. Conceitos: Gerenciamento de Riscos e Instrumentos Financeiros • Non deliverable Forward (NDF): Operações de balcão de venda e/ou compra de dólar com vencimento futuro, sem desembolso de caixa inicial, tendo como base um valor em dólar (notional) e uma taxa futura comprada ou vendida (strike). No vencimento da operação o resultado será a diferença entre a taxa contratada e a Ptax no vencimento, multiplicada pelo valor base (notional). • Target forward – Venda: Operações de balcão de venda de dólar com vencimentos futuros, sem desembolso de caixa inicial, com as seguintes condições: Caso a Ptax na data do vencimento (fixing date) estiver abaixo do dólar contratado (strike), a Companhia receberá a diferença entre o dólar contratado e o Ptax, multiplicado pelo valor base original, podendo haver um limitador de ganho para a Companhia, quando a diferença entre a Ptax e o strike, ao longo dos vencimentos, atingir na média R$0,50, cancelando os vencimentos subsequentes (Knock out). Se o dólar estiver acima do strike, a Companhia pagará a diferença entre o dólar contratado e o Ptax, multiplicada pelo dobro do valor base. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia ITR - Informações Trimestrais - 30/09/2008 (Notas Explicativas)
    29. 29. Conceitos: Gerenciamento de Riscos e Instrumentos Financeiros • Target forward – Compra: São operações de balcão de compra de dólar com vencimentos futuros, sem desembolso de caixa inicial, com as seguintes condições: Caso a Ptax na data do vencimento (fixing date) estiver acima do dólar contratado (strike), a Companhia receberá a diferença entre a taxa contratada e o Ptax, multiplicada pelo valor base original, podendo haver um limitador de ganho para a Companhia, quando a diferença entre a Ptax e o strike, ao longo dos vencimentos, atingir na média R$0,50, cancelando os vencimentos subsequentes (Knock out). Se o dólar estiver abaixo do strike, a Companhia pagará a diferença entre o dólar contratado e o Ptax, multiplicada pelo dobro do valor base. • Opções de compra e venda (Europeia): São operações de balcão ou bolsa de valores, nas quais o comprador da opção de compra ou de venda paga um prêmio inicial e no vencimento, caso a diferença entre o dólar contratado (preço de exercício) e a Ptax, seja positiva (no caso de uma opção de compra) ou negativa (no caso de uma opção de venda), este exercerá o seu direito. O não exercício das opções ocasionará a perda do prêmio inicial pago, por parte do comprador. O vendedor da opção é o que recebe um prêmio inicial e assume o risco de ganho limitado ao prêmio e perda ilimitada. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia ITR - Informações Trimestrais - 30/09/2008 (Notas Explicativas)
    30. 30. Conforme divulgado em fato relevante de 25 de setembro de 2008, a diretoria financeira, excedeu os limites da política financeira. Tão logo tomou conhecimento do fato, o Conselho de Administração determinou que fossem tomadas as providências necessárias para redução da exposição. Com a finalidade de reduzir a exposição relativa a tais operações, a Administração da Companhia decidiu liquidar antecipadamente parte destas operações, realizando uma perda no valor de R$ 544.496, registrada na rubrica de variação cambial sobre instrumentos derivativos. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia Comentário do Desempenho - 30/09/2008 Notional – US$ mil Valor da perda Instituição Non deliverable Forward (compra) Target Forward (venda) Compra de opção de compra US$ mil R$ mil Instituição financeira A 500.000 865.000 700.000 (221.936) (424.851) Instituição financeira B 216.666 395.000 400.000 (62.500) (119.645) 716.666 1.260.000 1.100.000 (284.436) (544.496)
    31. 31. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia Cotação do dólar (R$/US$) e o impacto da crise financeira internacional
    32. 32. Multas e penalidades: • aos conselheiros da Sadia, Eduardo Fontana D’Ávila, Diva Helena Furlan, Luiza Helena Trajano Inácio Rodrigues, Norberto Fatio e Vicente Falconi Campos, a penalidade de multa pecuniária individual no valor de R$ 200.000,00; • aos conselheiros da Sadia, Walter Fontana Filho, Francisco Silvério Morales Céspede, Everaldo Nigro dos Santos, José Marcos Konder Comparato, membros também do Comitê Financeiro, ou do Comitê de Auditoria da companhia, a penalidade de multa pecuniária individual no valor de R$ 400.000,00; • ao ex-diretor-financeiro da Sadia, Adriano Lima Ferreira, a pena de inabilitação temporária por três anos para o exercício de cargo de administrador de companhia aberta. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos O caso Sadia EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº 18/08
    33. 33. • In the Money (ITM): opções com preço de exercício menor do que o preço da ação (dentro do dinheiro). • At the Money (ATM): opções com preço de exercício em torno do preço da ação (no dinheiro). • Out the Money (OTM): opções com preço de exercício maior do que o preço da ação (fora do dinheiro). • Prêmio das opções: preço pela qual as opções são negociadas. Esse preço (ou prêmio) consiste em dois valores: Valor Intrínseco ou Valor Verdadeiro, que é a parte do prêmio da opção que está dentro do dinheiro, ou seja, abaixo do preço da ação. Por exemplo, estando a ação a R$40, se considerarmos uma opção com preço de exercício de R$38, R$2 do prêmio da opção serão valor intrínseco ou verdadeiro. E o Valor Extrínseco (VE): é a parte do prêmio das opções além do valor intrínseco, além do preço da ação. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Conceitos básicos
    34. 34. • Valor Extrínseco (VE): é o valor da opção preenchido pela expectativa do mercado e pelo tempo que ainda falta para o vencimento. Na momento do vencimento, as opções não têm mais VE. O VE é a parte mais importante do prêmio das opções, pois ele é afetado pela volatilidade da ação, pelas expectativas do mercado e pela passagem do tempo. O valor intrínseco apenas segue matematicamente e objetivamente os movimentos da ação. Se uma opção de exercício de R$38 com a ação a R$40 tiver um prêmio de R$2,50, por exemplo, R$0,50 serão o VE, pois é a parte do prêmio além do valor intrínseco, que é de R$2,00. • Preço teórico (PT): preço obtido a partir de um modelo de precificação de opções (por exemplo: Black & Scholes). • Preço Real (PR): preço que é praticado pelo mercado. • Comparando os preços reais e teóricos, podem-se considerar as opções sobreavaliadas (PR > PT) ou subavaliadas (PR < PT). Gustavo Pontes Estratégias com Opções Conceitos básicos
    35. 35. Um investidor adquire uma opção de compra (europeia) de 100 ações da IBM. Preço de exercício = US$40 Preço atual da ação = US$38 Preço da opção de compra de uma ação = US$5 O investimento inicial é de 100 x US$5 = US$500 O resultado: No vencimento da opção, o preço da ação da IBM é de US$55. A opção é exercida para um ganho de: (US$55 – US$40) x 100 = US$1.500 Computando o custo inicial da opção, o ganho líquido é de: US$1.500 – US$500 = US$1.000 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Compra de Opções de Compra (long call)
    36. 36. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Compra de Opções de Compra (long call)
    37. 37. Um market maker lança uma opção de compra (europeia) de 100 ações da IBM. Preço de exercício = US$40 Preço atual da ação = US$38 Preço da opção de compra de uma ação = US$5 O montante recebido inicialmente é de 100 x US$5 = US$500 O resultado: No vencimento da opção, o preço da ação da IBM é de US$55. A opção é exercida pela contraparte, resultando em um perda de: (US$40 – US$55) x 100 = -US$1.500 Deduzindo o ganho inicial da opção, a perda líquida é de: US$500 – US$1.500 = -US$1.000 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda de Opções de Compra (short call)
    38. 38. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda de Opções de Compra (short call)
    39. 39. Um investidor compra uma opção de venda de 100 ações da Exxon. Preço de exercício = US$100 Preço atual da ação = US$90 Preço da opção de compra de uma ação = US$15 O investimento inicial é de 100 x US$15 = US$1.500 O resultado: No vencimento da opção, o preço da ação da Exxon é de US$80. O investidor adquire 100 ações da Exxon e, sob os termos da operação, vende-as a US$ 100 cada, realizando um ganho de US$20 por ação, ou US$2.000 total. Computando o custo inicial da opção, o ganho líquido é: US$2.000 – US$1.500 = US$500 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Compra de Opções de Venda (long put)
    40. 40. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Compra de Opções de Venda (long put)
    41. 41. Um market maker lança uma opção de venda de 100 ações da Exxon. Preço de exercício = US$100 Preço atual da ação = US$90 Preço da opção de compra de uma ação = US$15 O montante recebido inicialmente é de 100 x US$15 = US$1.500 O resultado: No vencimento da opção, o preço da ação da Exxon é de US$80. Como a contraparte não exercerá a posição, o montante recebido inicialmente pelo lançamento da opção será o ganho líquido, US$1.500. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda de Opções de Venda (short put)
    42. 42. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda de Opções de Venda (short put)
    43. 43. “A venda a descoberto é a pior operação que se pode fazer na bolsa, visto que numa venda a descoberto o risco é ilimitado e toda venda deste tipo implica em margem de garantia. Devido ao risco ilimitado, a Bolsa e a corretora têm de se proteger da eventualidade de uma alta forte do mercado. Desta forma, só resta pedir muita margem, que é a primeira coisa que torna a venda descoberta pouco interessante. Na venda descoberta o trader ganha menos se estiver certo e pode quebrar se estiver errado, por isso, basicamente só é feita por quem tem uma ambição desmedida e não considera o cálculo de contas simples.” Bastter Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda a descoberto de Opções
    44. 44. Consideremos a situação em que a opção esteja descoberta. Isso significa que a posição em opções não está combinada com a pose do ativo objeto. A margem inicial é o maior dos seguintes cálculos: • 100% dos recursos obtidos com a venda da opção mais 20% do preço da ação objeto do contrato, menos o valor pelo qual está fora do dinheiro; • 100% dos recursos obtidos com a venda da opção mais 10% do preço da ação objeto. Um investidor lança quatro contratos (lote de 100) de opção de compra da uma ação a descoberto. O preço da opção é US$5, preço de exercício US$40 e o preço atual da ação US$38. Como a opção está US$2 fora do dinheiro (OTM), o primeiro cálculo resulta em: 400[5 + 0,2 x 38 – 2] = 400[10,6] = US$4.240 O segundo cálculo resulta em: 400[5 + 0,1 x 38] = 400[8, 8] = US$3.520 A exigência de margem inicial será, portanto, de US$4.240. Se se tratasse de uma opção de venda, ela estaria US$2 dentro do dinheiro, e a exigência de margem seria: 400[5 + 0,2 x 38] = 400[12,6] = US$5.040 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Venda a descoberto de Opções: Exemplo
    45. 45. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Estratégias com uma única opção e uma ação Lançamento de uma opção de compra coberta: posição comprada na ação combinada com uma posição vendida em opção de compra.
    46. 46. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Estratégias com uma única opção e uma ação Posição vendida na ação combinada com uma posição comprada em opção de compra
    47. 47. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Estratégias com uma única opção e uma ação Estratégia de hedge com opção de venda (protective put): posição comprada na ação combinada com uma posição comprada em opção de venda.
    48. 48. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Estratégias com uma única opção e uma ação Posição vendida na ação combinada com uma posição vendida em opção de venda
    49. 49. Os resultados das combinações envolvendo estratégias com uma única opção e uma ação, mostradas nos últimos quatro gráficos, têm a mesma forma geral dos gráficos de operações simples (individuais) demonstrados anteriormente, para uma posição vendida numa opção de venda, uma posição comprada numa posição de venda, uma posição comprada numa opção de compra e uma posição vendida numa opção de compra, respectivamente. A paridade entre puts e calls ajuda a explicar o por quê. A relação de paridade é: 𝑝 + 𝑆 = 𝑐 + 𝑋𝑒−𝑟𝑇 + 𝐷 onde 𝑝 é o preço de uma opção de venda (put) europeia, 𝑆 é o preço da ação, 𝑐 é o preço de uma opção de compra (call) europeia, 𝑋 é o preço de exercício de ambas as opções de compra e de venda e 𝐷 é o valor dos dividendos esperados durante a vida da opção. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Paridade entre puts e calls
    50. 50. A equação demonstra que uma posição comprada em opções de venda combinada com uma posição comprada na ação é equivalente a uma posição comprada em opção de compra mais um montante em dinheiro (𝑋𝑒−𝑟𝑇 + 𝐷). Isso esclarece porque o resultado da “protective put” tem formato semelhante ao resultado de uma posição comprada em opção de compra. O gráfico da “posição vendida na ação combinada com uma posição vendida em opção de venda” é o oposto do gráfico da protective put e, portanto, leva a um resultado de formato semelhante ao da posição vendida em opção de compra. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Paridade entre puts e calls
    51. 51. A equação pode ser reformulada para: 𝑆 − 𝑐 = 𝑋𝑒−𝑟𝑇 + 𝐷 − 𝑝 Isso revela que uma posição comprada numa ação combinada com uma posição vendida em uma opção de compra é equivalente a uma posição vendida em opção de venda mais um montante em dinheiro (𝑋𝑒−𝑟𝑇 + 𝐷). Isso explica porque o resultado do “lançamento de uma opção de compra coberta” tem formato semelhante ao resultado da posição vendida em opção de venda. O gráfico da “Posição vendida na ação combinada com uma posição comprada em opção de compra” é o oposto do gráfico do “lançamento de uma opção de compra coberta” e, portanto, leva a um formato semelhante ao da posição comprada em opção de venda. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Paridade entre puts e calls
    52. 52. Uma estratégia de spread envolve tomar posições em duas ou mais opções do mesmo tipo. Os spreads limitam tanto o potencial de lucro quanto o de prejuízo. Spread de alta O spread de alta é um dos tipos mais populares de spread. Pode ser montado através da compra de uma opção de compra de um ativo com determinado preço de exercício e da venda de uma opção de compra do mesmo ativo com preço de exercício mais alto, mas com mesma data de vencimento. Como o preço de uma opção de compra sempre cai a medida que aumenta o preço de exercício, o valor da opção vendida é sempre menor que o da opção comprada. Desse modo, um spread de alta, quando constituído com opções de compra, necessita de um investimento inicial. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spreads (Travas)
    53. 53. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de alta (Trava de alta ou Bull Spread) Existem três tipos de spreads de alta: • ambas as opções de compra inicialmente fora do dinheiro; • uma opção de compra inicialmente dentro do dinheiro e a outra fora do dinheiro; • ambas as opções de compra inicialmente dentro do dinheiro. Os spreads de alta mais agressivos são os do primeiro tipo, já que custa muito pouco para desenvolvê-los e a probabilidade de darem um retorno relativamente alto ( 𝑋2 − 𝑋1) é pequena. Os outros dois tipos são mais conservadores. Retorno de um Spread de alta Intervalo de preço da ação Retorno de uma posição comprada em opção de compra Retorno de uma posição vendida em opção de compra Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋1 𝑋2 − 𝑆 𝑇 𝑋2 − 𝑋1 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋1 0 𝑆 𝑇 − 𝑋1 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋1 0 0 0
    54. 54. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de alta: Exemplo (Bull Spread) Um investidor adquire por US$3 uma opção de compra com preço de exercício de US$30 e vende por US$1 uma opção de compra com preço de exercício de US$35. O retorno desta estratégia será de US$5 se o preço da ação for superior a US$35 e de zero se inferior a US$30. Se o preço da ação ficar entre US$30 e US$35, o retorno será o valor pelo qual o preço da ação excede US$30. O custo da estratégia é de US$3 – US$1 = US$2. O lucro, então, é o seguinte: Intervalo de preço da ação Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 35 3 30 < 𝑆 𝑇 < 35 𝑆 𝑇 − 32 𝑆 𝑇 ≤ 30 −2 Intervalo de preço da ação Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 𝑋2 𝑋2 − 𝑋1 − 𝑘 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋1 + 𝑘 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋1 −𝑘
    55. 55. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de alta (Bull Spread – Call) Spread de alta com opções de compra.
    56. 56. Os spreads de alta podem ser montados também através da compra de uma opção de venda de um ativo com baixo preço de exercício e da venda de uma opção de venda do mesmo ativo com preço de exercício mais alto, mas com mesma data de vencimento. Diferentemente do spread de alta com opções de compra, os com opções de venda envolvem um fluxo de caixa positivo para o investidor antecipadamente, sem levar em consideração os depósitos de margem. Desta forma, os retornos finais dos spreads de alta com opções de venda são menores que os montados com opções de compra. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de alta (Bull Spread)
    57. 57. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de alta (Bull Spread – Put) Spread de alta com opções de venda.
    58. 58. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de baixa (Trava de baixa ou Bear Spread) Um trader que realiza um spread de alta espera que o preço do ativo objeto suba. Inversamente, um trader que realiza um spread de baixa espera que o preço do ativo objeto caia. Como um de alta, o spread de baixa pode ser composto através de uma posição comprada de uma opção de compra de um ativo com um preço de exercício e de uma posição vendida de uma opção de compra do mesmo ativo com outro preço de exercício. Porém, o preço de exercício da opção comprada deve ser maior que o da posição vendida. Um spread deste tido envolve um fluxo de entrada de caixa (ignorando as exigências de margem), uma vez que o preço da opção de compra vendida é maior que o preço da opção de compra adquirida. Retorno de um Spread de baixa Intervalo de preço da ação Retorno de uma posição comprada em opção de compra Retorno de uma posição vendida em opção de compra Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋2 𝑋1 − 𝑆 𝑇 −(𝑋2 − 𝑋1) 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 0 𝑋1 − 𝑆 −(𝑆 𝑇 − 𝑋1) 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋1 0 0 0
    59. 59. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de baixa: Exemplo (Bear Spread) Um investidor adquire por US$1 uma opção de compra com preço de exercício de US$35 e vende por US$3 uma opção de compra com preço de exercício de US$30. O retorno desta estratégia será de –US$5 se o preço da ação for superior a US$35 e de zero se inferior a US$30. Se o preço da ação ficar entre US$30 e US$35, o retorno será −(𝑆 𝑇 − 𝑋1). O investimento gera US$3 – US$1 = US$2 antecipados. Assim, o lucro é o seguinte: Intervalo de preço da ação Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 35 −3 30 < 𝑆 𝑇 < 35 32 − 𝑆 𝑇 𝑆 𝑇 ≤ 30 2 Intervalo de preço da ação Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 𝑋2 𝑋1 − 𝑋2 + 𝑘 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 𝑋1 + 𝑘 − 𝑆 𝑇 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋1 𝑘
    60. 60. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de baixa (Bear Spread – Call) Spread de baixa com opções de compra.
    61. 61. Como os spreads de alta, os de baixa limitam tanto o potencial de lucro quanto o risco de queda. Os spreads de baixa podem ser criados igualmente com opções de venda. O investidor compra uma opção de venda de um ativo com alto preço de exercício e vende uma opção de venda do mesmo ativo com preço de exercício mais baixo, mas com mesma data de vencimento. Este tipo de spread requer investimento inicial. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de baixa (Bear Spread)
    62. 62. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread de baixa (Bear Spread – Put) Spread de baixa com opções de venda.
    63. 63. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta Um spread borboleta envolve posições em opções com três preços de exercício diferentes. Pode ser montado com a compra de uma opção de compra com preço de exercício relativamente baixo, 𝑋1, a compra de uma opção de compra de preço relativamente alto, 𝑋3, e a venda de duas opções com preço de exercício intermediário, 𝑋2. Em geral, 𝑋2 está próximo do preço atual do ativo objeto. Um spread borboleta levará a um lucro se o preço do ativo objeto permanecer próximo de 𝑋2, mas dará margem a uma pequena perda se houver uma oscilação significativa do preço do ativo objeto em uma das duas direções. A utilização do spread borboleta é apropriada para um investidor que não acredita em grandes oscilações no preço do ativo objeto. Esta estratégia exige um pequeno investimento inicial.
    64. 64. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta Retorno de um Spread borboleta *Retorno calculado pela relação 𝑋2 = 0,5(𝑋1 + 𝑋3) Intervalo de preço da ação Retorno da posição comprada na primeira opção de compra Retorno da posição comprada na segunda opção de compra Retorno da posição comprada na terceira opção de compra Retorno total 𝑆 𝑇 < 𝑋1 0 0 0 0 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋1 0 0 𝑆 𝑇 − 𝑋1 𝑋2 < 𝑆 𝑇 < 𝑋3 𝑆 𝑇 − 𝑋1 0 −2(𝑆 𝑇 − 𝑋2) 𝑋3 − 𝑆 𝑇 𝑆 𝑇 > 𝑋3 𝑆 𝑇 − 𝑋1 𝑆 𝑇 − 𝑋3 −2(𝑆 𝑇 − 𝑋2) 0
    65. 65. Estratégias com Opções Spread borboleta: Exemplo (Long Butterfly – Call) Gustavo Pontes Uma ação é vendida por US$61. Os preços das opções de compra que vencem em seis meses estão assim cotados: • preço de exercício = US$55, preço da opção de compra = US$10; • preço de exercício = US$60, preço da opção de compra = US$7; • preço de exercício = US$65, preço da opção de compra = US$5. Um investidor não acredita que o preço da ação sofrerá oscilações significativas nos próximos seis meses. A estratégia: • O investidor desenvolve um spread borboleta da seguinte forma: 1. comprando uma opção de compra com o preço de exercício de US$55;. 2. comprando uma opção de compra com o preço de exercício de US$65; 3. vendendo duas opções de compra com o preço de exercício de US$60. Isso custa US$10 + US$5 – (2 x US$7) = US$1. A estratégia resultará numa perda líquida máxima de US$1, caso o preço da ação sair do limite US$56 e US$64, mas conduzirá a um lucro se permanecer dentro dessa banda. O lucro máximo de US$4 será realizado se o preço da ação for de US$60 na data de vencimento.
    66. 66. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta (Long Butterfly – Call) Spread borboleta com opções de compra.
    67. 67. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta (Long Butterfly – Put) Um spread borboleta pode ser criado com opções de venda. O investidor compra uma opção de venda com preço de exercício baixo, compra uma opção de venda com preço de exercício alto e vende duas opções de venda com preço intermediário. Se todas as opções forem do estilo europeu, o resultado será exatamente o mesmo do spread com opções de compra. Neste caso, a paridade entre puts e calls pode ser aplicada para mostrar que o investimento inicial será o mesmo nos dois casos.
    68. 68. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta (Long Butterfly – Put) Spread borboleta com opções de venda.
    69. 69. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta: Exemplo (Short Butterfly – Call) Spread borboleta com opções de compra.
    70. 70. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread borboleta: Exemplo (Short Butterfly – Put) Spread borboleta com opções de venda.
    71. 71. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Call Ratio Spread (Venda de volatilidade) Suponha que a ação ABC é negociada a US$43 em junho. Um trader executa uma estratégia 2:1 Call Ratio Spread com a compra de uma opção de compra de JUL40 por US$400, e a venda de duas opções de compra de JUL45 por US$200 cada. O resultado líquido para iniciar esta operação é zero. No vencimento em julho, se a ação estiver a US$45, as duas opções de compra vendidas JUL45 viram pó, enquanto a opção de compra comprada JUL40 resulta em um lucro de US$500, que é o lucro máximo possível. Se no vencimento a ação estiver cotada a US$50, todas as opções expiram dentro do dinheiro (ITM) porque o ganho com a compra da opção de compra JUL40 (US$1.000) é totalmente eliminado pela perda com a venda das duas opções de compra de JUL45 (US$500 de cada). Por isso, quando a ação estiver cotada a US$50 a transação alcança o ponto de equilíbrio, ou seja, o resultado líquido da operação é zero. Acima de US$50, não haverá limite para uma eventual perda. Por exemplo, em US$60, cada opção de compra JUL45 vendida resultará em uma perda de US$1.500, enquanto a opção de compra JUL40 comprada resultará em lucro de US$2.000, resultando em uma perda líquida de US$1.000. No entanto, não há risco de queda neste tipo de transação. Se o preço das ações no vencimento cair para US$40 ou menos, todas as opções envolvidas irão virar pó, uma vez que o resultado líquido da transação é zero, não há perda resultante.
    72. 72. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Call Ratio Spread (Venda de volatilidade – Call) Call Ratio Spread
    73. 73. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Call Ratio Backspread (Compra de volatilidade – Call) Call Ratio Backspread
    74. 74. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Put Ratio Spread (Venda de volatilidade) Suponha que a ação ABC é negociada a US$48 em junho. Um trader executa uma estratégia 2:1 Put Ratio Spread com a compra de uma opção de venda de JUL50 por US$400, e a venda de duas opções de venda de JUL45 por US$200 cada. O resultado líquido para iniciar esta operação é zero. No vencimento em julho, se a ação estiver a US$45, as duas opções de venda vendidas JUL45 viram pó, enquanto a opção de venda comprada JUL50 resulta em um lucro de US$500, que é o lucro máximo possível. Se no vencimento o preço da ação cai e estiver cotada a US$40, todas as opções expiram dentro do dinheiro (ITM) porque o ganho com a compra da opção de venda JUL50 (US$1.000) é totalmente eliminado pela perda com a venda das duas opções de venda de JUL45 (US$500 de cada). Por isso, quando a ação estiver cotada a US$40 a transação alcança o ponto de equilíbrio, ou seja, o resultado líquido da operação é zero. Abaixo de US$40, não haverá limite para uma eventual perda. Por exemplo, em US$30, cada opção de venda JUL45 vendida resultará em uma perda de US$1.500, enquanto a opção de venda JUL50 comprada resultará em lucro de US$2.000, resultando em uma perda líquida de US$1.000. No entanto, não há risco com a alta neste tipo de transação. Se o preço das ações no vencimento subir para US$50 ou mais, todas as opções envolvidas irão virar pó, uma vez que o resultado líquido da transação é zero, não há perda resultante.
    75. 75. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Put Ratio Spread (Venda de volatilidade – Put) Put Ratio Spread
    76. 76. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Put Ratio Backspread (Compra de volatilidade – Put) Put Ratio Backspread
    77. 77. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Spread calendário Um spread calendário pode ser realizado através da venda de uma opção de compra com determinado preço de exercício e da compra de uma opção de compra com mesmo preço de exercício, mas vencimento posterior. Quanto maior o prazo de vencimento de uma opção, mais cara ela se torna. Portanto, é necessário um investimento inicial. O investidor realizará um lucro se o preço da ação, no vencimento da opção mais curta, estiver próximo de seu preço de exercício. Entretanto, poderá incorrer em perda se o preço do ativo objeto estiver significativamente acima ou abaixo do preço de exercício. Um spread calendário neutro envolveria a escolha de um preço de exercício próximo do preço atual do ativo objeto; um spread calendário de alta, um preço de exercício maior; e um spread calendário de baixa, um preço de exercício menor.
    78. 78. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Straddle Combinação muito popular que engloba a compra de uma opção de compra e a compra de uma opção de venda com mesmos preço de exercício e mesma data de vencimento. Se o preço do ativo objeto estiver próximo deste no vencimento das opções, o straddle levará a uma perda. No entanto, se houver uma oscilação suficientemente grande em qualquer uma das direções, resultará em lucro expressivo. Um straddle é apropriado quando o investidor espera grandes oscilações para o preço do ativo objeto, sem saber a direção. Retorno de um Straddle Intervalo de preço da ação Retorno da opção de compra Retorno da opção de venda Retorno total 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋 0 𝑋 − 𝑆 𝑇 𝑋 − 𝑆 𝑇 𝑆 𝑇 > 𝑋 𝑆 𝑇 − 𝑋 0 𝑆 𝑇 − 𝑋
    79. 79. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Straddle: Exemplo Uma ação é vendida por US$69. Uma opção de compra para três meses, com preço de exercício de US$70, custa US$4, e uma opção de venda para três meses, com o mesmo preço de exercício, custa US$3. Um investidor acredita que o preço da ação sofrerá oscilações significativas nos próximos três meses. A estratégia: • O investidor compra a opção de venda e a opção de compra. O pior que lhe pode acontecer é o preço da ação atingir US$70 em três. Nesse caso a estratégia lhe custaria US$7. Quanto mais longe de US$70 o preço da ação ficar, mais rentável será a estratégia. Por exemplo, se a ação alcançar US$90, a estratégia resultará em um lucro de US$13, se o preço da ação cair até US$55 o lucro será de US$8.
    80. 80. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Long Straddle Straddle de compra (bottom straddle or long straddle)
    81. 81. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Short Straddle Straddle de venda (short straddle)
    82. 82. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strangles (bottom vertical combination) Num strangle um investidor compra uma opção de compra e uma opção de venda com a mesma data de vencimento e preços exercício diferentes. Uma estratégia strangle é semelhante à de straddle, pois o investidor espera uma grande oscilação de preço, mas sem saber a direção. O preço de exercício da opção de compra, 𝑋2, é maior que o preço de exercício da opção de venda, 𝑋1. Retorno de um Strangle Intervalo de preço da ação Retorno de uma posição comprada em opção de compra Retorno de uma posição vendida em opção de compra Retorno total 𝑆 𝑇 ≥ 𝑋2 𝑆 𝑇 − 𝑋2 0 𝑆 𝑇 − 𝑋2 𝑋1 < 𝑆 𝑇 < 𝑋2 0 0 0 𝑆 𝑇 ≤ 𝑋1 0 𝑋1 − 𝑆 𝑇 𝑋1 − 𝑆 𝑇
    83. 83. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strangles O preço da ação deverá mover-se ainda além ou aquém num strangle para que o investidor realize lucro. Por outro lado, se o preço da ação terminar num valor intermediário, o risco de perda do investidor será menor. O resultado de um strangle depende da proximidade dos preços de exercício. Quanto mais distantes estiverem, menor será o risco de queda e mais longe o preço da ação deverá mover-se para que um lucro seja realizado. A venda de um strangle pode ser chamada de top vertical combination e é apropriada a um investidor que não preveja grandes oscilações no preço de um ativo objeto. Contudo, como a venda de um straddle, a venda de um strangle representa uma estratégia de risco, já que a perda potencial para o investidor é ilimitada.
    84. 84. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Long Strangle Strangle de compra (bottom vertical combination or long strangle)
    85. 85. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Short Strangle Strangle de venda (top vertical combination or short strangle)
    86. 86. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Short Condor Suponha que a ação ABC é negociada a US$45 em junho. Um trader executa um short condor com a venda de uma opção de compra de JUL35 por US$1.100, a compra de uma opção de compra de JUL40 por US$700, a compra de uma opção de compra de JUL50 por US$200 e a venda de uma opção de compra de JUL55 por US$100. Desta forma, é recebido US$300 no início da operação. Para ver porque US$300 é o lucro máximo possível, vamos examinar o que acontece quando o preço das ações cai para US$35 ou sobe para US$55 no vencimento. A US$35, todas as opções expiram sem valor (viram pó), de modo que o crédito inicial de US$300 é o seu lucro máximo. A US$55, a venda da opção de compra de JUL55 vira pó, enquanto o lucro da compra da opção de compra de JUL40 resulta em lucro de US$1.500 e a compra da opção de compra de JUL50 resulta em um lucro de US$500, estes são utilizados para compensar a perda de US$2.000 com a venda da opção de compra de JUL35. Assim, o negócio com o short condor ainda possibilita o ganho máximo de US$300 que é igual ao crédito inicial recebido no início da operação. Por outro lado, se a ação ABC está sendo negociada a US$45 em seu vencimento em julho, apenas a opção de compra JUL35 e a JUL40 espiram dentro do dinheiro (ITM). A opção de compra JUL40 obtém retorno de US$500, enquanto a venda da opção de compra de JUL35 resulta em uma perda no valor de US$1.000. Desta forma, mesmo com o crédito inicial de US$300 recebidos, há uma perda líquida de US$200. Esta é a perda máxima possível e ocorre quando o preço do ativo subjacente no vencimento situa-se entre US$40 e US$50.
    87. 87. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Short Condor Short Condor
    88. 88. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Iron Condor Iron Condor
    89. 89. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strips e Straps Um strip é uma operação onde o investidor irá adotar uma posição comprada em uma opção de compra e em duas opções de venda de mesmos preços e exercício e data de vencimento. Já no strap o trader adotará uma posição comprada em duas opções de compra e uma opção de venda, com preços de exercício e datas de vencimentos iguais. Podemos dizer que os lucros são os mesmos em ambas as estratégias, a diferença é que na primeira estratégia espera-se que o ativo objeto irá oscilar para baixo, enquanto na segunda espera-se uma oscilação para cima.
    90. 90. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strip: Exemplo Suponha que a ação de uma empresa é negociada a US$40 em junho. Um trader pode montar um strip comprando duas opções de vendas com preço de exercício de US$40 para julho por US$10 e uma opção de compra com preço de exercício de US$40 para julho por US$5. A perda líquida é de US$15 (investimento), que também é a perda máxima possível. Se o preço da ação subir para US$50 na data de vencimento, as opções de venda viram pó, mas as opções de compra estarão no dinheiro e possuirão valor intrínseco de US$25. Subtraindo a perda inicial de US$15, o lucro do strip será de US$10. Se o preço da ação cair para US$30 na data de vencimento, as opções de compra viram pó, mas as opções de venda estarão no dinheiro e possuirão valor intrínseco de US$20. Subtraindo a perda inicial de US$15, o prejuízo do strip será de US$5. Se o preço da ação ainda estiver em US$40 na data de vencimento, ambas as opções de compra e de venda expirarão e o strap sofrerá a perda máxima que é igual ao investimento inicial de US$15.
    91. 91. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strip Strip
    92. 92. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strap: Exemplo Suponha que a ação de uma empresa é negociada a US$40 em junho. Um trader pode montar um strap comprando duas opções de compra com preço de exercício de US$40 para julho por US$10 e uma opção de venda com preço de exercício de US$40 para julho por US$5. A perda líquida é de US$15 (investimento), que também é a perda máxima possível. Se o preço da ação cair para US$30 na data de vencimento, as opções de compra viram pó, mas as opções de venda estarão no dinheiro e possuirão valor intrínseco de US$25. Subtraindo a perda inicial de US$15, o prejuízo do strap será de US$10. Se o preço da ação subir para US$50 na data de vencimento, as opções de venda viram pó, mas as opções de compra estarão no dinheiro e possuirão valor intrínseco de US$20. Subtraindo a perda inicial de US$15, o lucro do strap será de US$5. Se o preço da ação ainda estiver em US$40 na data de vencimento, ambas as opções de compra e de venda expirarão e o strap sofrerá a perda máxima que é igual ao investimento inicial de US$15.
    93. 93. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Strap Strap
    94. 94. Gustavo Pontes Estratégias com Derivativos Cap, Floor & Collar CAP: O cap de taxa de juro é um contrato que oferece proteção contra eventuais altas de taxas, à medida que permite fixar um nível máximo para essa flutuação. Trata-se de um contrato no qual o comprador, mediante o pagamento de um prêmio, adquire o direito de receber do vendedor qualquer elevação da taxa de juro que ultrapasse a taxa nele estipulada. E, portanto, semelhante a uma opção de compra. FLOOR: O floor de taxa de juro, por sua, vez, protege contra possíveis quedas de taxas. E um contrato pelo qual o comprador paga um prêmio e adquire o direito de receber do vendedor qualquer queda de taxas abaixo da estipulada no floor. Esse contrato assemelha-se a uma opção de venda. COLLAR: O collar não é um produto, em si, mas a combinação entre um cap e um floor. É formado pela compra de um cap e pela venda simultânea de um floor. Com essa operação, consegue-se fixar um nível máximo e um mínimo para a oscilação da taxa de juro.
    95. 95. A codificação utilizada no mercado de opções brasileiro é composta de 5 letras (as 4 primeiras correspondem ao código da empresa, e a última indica o mês de vencimento e o tipo da opção), seguidas por um ou dois números. A sequência de letras e números caracterizam uma determinada série. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Códigos das séries de opções Exemplo: TNEPH32 – Série da opção TNEP: código da empresa. H: letra que indica o mês de vencimento e o tipo da opção (opção de compra para agosto). 32: preço de exercício (strike) CALL PUT JANEIRO A M FEVEREIRO B N MARÇO C O ABRIL D P MAIO E Q JUNHO F R JULHO G S AGOSTO H T SETEMBRO I U OUTUBRO J V NOVEMBRO K W DEZEMBRO L X TIPO DA OPÇÃO VENCIMENTO
    96. 96. Delta (𝚫): é a grega mais conhecida e é bem simples. Diz respeito ao efeito da variação de preços da ação na opção; a variação percentual correspondente da opção em relação à variação da ação. Um delta de 50 (0,50) está dizendo que, teoricamente, se a ação variar R$1, a opção irá variar R$0,50. O delta é maior quanto mais ITM, ou dentro do dinheiro, for uma opção. Nas muito ITM, o delta se aproxima a 100 (1,00). Nas muito OTM, o delta se aproxima de zero e nas opções que têm preço de exercício próximo ao preço da ação (ATM), o delta estará próximo de 50. Na prática, o delta de uma operação define a direção da operação: teoricamente delta positivo são compras e delta negativo são vendas. Gustavo Pontes Estratégias com Opções As Gregas: Delta (𝚫)
    97. 97. Da mesma forma que com as opções isoladamente, as operações também possuem um Delta e pelo Delta da operação pode-se estimar o que vai acontecer com ela de acordo com os movimentos da ação. Por exemplo, se uma operação tem Delta de +200 isso significa dizer que se a ação subir US$1 a operação tende a valorizar US$200 e perder US$200 se a ação cair US$1. Estas perspectivas não devem ser utilizadas como cálculos exatos mas apenas como orientações e para ajudar a montar as estratégias e planos de acompanhamento das operações. Adicionalmente, observaremos mais a frente como o Gama e o Teta também influenciam as operações e em alguns tipos de operações, como a qualidade do delta (Delta Quality) pode fazer com que o resultado seja bem diferente do esperado. Gustavo Pontes Estratégias com Opções As Gregas: Delta (𝚫)
    98. 98. Para calcular o delta de uma operação, basta multiplicar as posições em cada opção pelos respectivos deltas: Na tabela acima, com a TNEP4 a R$31,00 temos uma trava de baixa que está vendida em 200 deltas (-600 +400), o que significa que, teoricamente, a operação perde R$200,00 a cada R$1,00 que a ação subir e ganha R$200,00 a cada R$1,00 que a ação cair. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta (𝚫): Exemplo Opção Posição Preço Delta Soma TNEPH30 -1.000 2,20 0,60 -600 TNEPH32 1.000 1,00 0,40 400
    99. 99. Gama (𝚪): é a taxa de variação do delta, ou seja, quanto o delta a opção vai ganhar ou perder de acordo com as variações da ação. É como se o gama fosse um acelerador do movimento provocado pelo delta. Se uma ação sobe, a opção daquela ação ganha delta. Se a cai, perde delta. O gama determina esse ganho ou perda, sendo o gama exatamente a quantidade de delta que uma opção irá ganhar se a ação subir R$1. Logo, um gama de 5 (expresso como 0,05) diz que se a ação subir R$ 1, a opção irá ganhar 5 pontos de delta. Sendo assim, a variação dela para R$1 de variação da ação poderia ser expressa como D + G, apesar de isso ser apenas uma licença matemática para compreensão dos conceitos, e não o que acontece exatamente na prática. O gama é maior nas operações próximas do dinheiro (ATM) e diminui para dentro ou para fora do dinheiro (ITM e OTM). • Uma operação gama positiva é uma compra de volatilidade que ganha com movimentos fortes e perde pela passagem do tempo. • Uma operação gama negativa (venda de volatilidade) perde nos movimentos fortes e ganha com a passagem do tempo. Gustavo Pontes Estratégias com Opções As Gregas: Gama (𝚪)
    100. 100. Exemplificando o gama de uma operação com TNEP4 a R$29,00: A operação tem 10 gamas positivos (-50 +60), o que significa que teoricamente a operação ganha 10 deltas a cada R$1,00 que a ação subir, o que vai acelerar o ganho na operação na alta. Sendo a operação gama positiva, ela perde delta no caso da queda da ação. Quando uma operação comprada perde delta e gama, ela não apenas piora financeiramente, mas piora também suas chances de êxito, pois sem delta e gama a operação não reagirá expressivamente aos movimentos da ação. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Gama (𝚪): Exemplo Opção Posição Preço Delta Gama Soma TNEPH30 -1.000 1,40 0,45 0,05 -50 TNEPH32 2.000 0,70 0,30 0,03 60
    101. 101. Se uma operação ou opção não tiver delta e gama adequados, pode-se até acertar o movimento da ação e ainda assim perder a operação com opções. De nada adianta a ação andar se a operação tem pouco delta e gama. A melhora não será substancial e, se o tempo for curto para o vencimento, pode nem haver melhora. Os instrumentos para operar opções devem sempre analisar o tamanho do VE, distância do VE para o preço da ação, tempo de vida do VE e a volatilidade da ação, não apenas a direção. O gama tende a diminuir com a passagem do tempo nas opções dentro do dinheiro e fora do dinheiro (ITM e OTM) e aumentar expressivamente conforme o vencimento se aproxima nas opções no dinheiro (ATM). Isso confere a essas opções o caráter explosivo nas proximidades do vencimento. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Gama (𝚪)
    102. 102. Tanto faz se comprado ou vendido, o gama maior, seja ele positivo ou negativo, aumenta o retorno potencial da operação bem como o risco. Para ter direito a uma variação proporcional maior na compra de gama se aceita um risco maior quando o mercado não se movimenta. Para ter direito a um ganho maior pela passagem do tempo, aceita-se um risco maior no caso de alta forte. Isso se chama de risco gama. • As operações gama positivas perdem com a passagem do tempo e, portanto, carregam risco gama na acumulação. • As operações gama negativas ganham valor com a passagem do tempo e, portanto, carregam risco gama na alta forte do mercado. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Risco Gama (𝚪)
    103. 103. Principais razões de se operar gama: • No caso de gama comprado, defender uma posição vendida, pois operações positivas em gama aumentam o delta na alta e protegem a piora da posição em uma alta forte. • No caso de gama vendido, defender perda de valor pela passagem do tempo ou remunerar carteira de ações com operações vendidas em gama, que ganham com a passagem do tempo. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Gama (𝚪)
    104. 104. [Delta Quality = delta da operação / gama da operação] Delta Quality é uma forma de tentar definir a real eficiência do delta de uma operação. Delta Quality alto nas compras é aquele que faz a operação melhorar nas pequenas altas da ação. Com Delta Quality baixo nas compras a operação só melhora nas altas fortes e intensas, pois Delta Quality baixo significa mais gama, mais compra de volatilidade, logo, existe a necessidade de um movimento mais intenso para a operação melhorar. A operação com Delta Quality baixo irá precisar de um movimento mais intenso da ação, mas se ocorrer vai ganhar mais do que a operação Delta Quality alto. Quanto mais delta em relação ao gama tiver na compra, mais comprado em tendência se estará. Quanto mais gama tiver em relação ao delta na compra, mais comprado em volatilidade. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta Quality (DQ)
    105. 105. Consideremos o exemplo abaixo (compra de volatilidade – ITM): Dados da operação: Custo: (-1.000 x 4,76) + (2.000 x 3,38) = R$2.000 Delta: (-850 + 1.380) = +530 Gama: (-60 + 180) = +120 Delta Quality (Delta/Gama): (530/120) = 4,41 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta (𝚫), Gama (𝚪) e Delta Quality (DQ): Exemplo 1 Opção Posição Preço Delta S Delta Gama S Gama TNEPH40 -1.000 4,76 0,85 -850 0,06 -60 TNEPH42 2.000 3,38 0,69 1.380 0,09 180
    106. 106. Consideremos o exemplo abaixo (compra de volatilidade – OTM): Dados da operação: Custo: (-1.000 x 1,29) + (2.000 x 0,63) = -R$30 (crédito) Delta: (-330 + 360) = +40 Gama: (-90 + 120) = +30 Delta Quality (Delta/Gama): (40/30) = 1,33 Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta (𝚫), Gama (𝚪) e Delta Quality (DQ): Exemplo 2 Opção Posição Preço Delta S Delta Gama S Gama TNEPH46 -1.000 1,29 0,33 -330 0,09 -90 TNEPH48 2.000 0,63 0,18 360 0,06 120
    107. 107. Analisando os exemplos 1 e 2 observamos que o custo da compra de volatilidade ITM é bem maior (conforme esperado), mas compra-se muito delta em relação ao gama. A operação tendo 530 deltas e 120 gamas significa dizer que se a ação subir R$1 esta operação resultará em um ganho em torno de R$650, o que é um ganho extraordinário mesmo em relação ao que se paga para montar esta operação. O gama preenche muito pouco do delta, sendo assim, essa operação tem um caráter direcional forte. Tendo muito delta e gama, a operação tem muita chance, e tendo delta quality alto, só é necessário movimento da ação, não precisa que este seja volátil. As relações naturais estão estreitas 1,40 (4,76/3,38), bem abaixo de 2, o que faz com que na alta a F42 varie mais que a metade da variação da F40, fazendo com que a operação ganhe valor, visto que temos 2.000 opções compradas em F42 para apenas 1.000 vendidas em F40. Apenas exemplificando, se a F40 variar positivamente R$0,40 perde-se R$400 nela (-1.000 x 0,40), mas, em compensação, estando as relações naturais abaixo de 2, se a F42 variar ao mesmo tempo R$0,28, ganha-se nela R$560 (2.000 x 0,28), e a operação como um todo melhora em R$160 (-400 + 560). Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta (𝚫), Gama (𝚪) e Delta Quality (DQ): Exemplos
    108. 108. O custo da compra de volatilidade OTM é bem menor (conforme esperado – feito até no crédito), mas compra-se menos delta em relação ao gama. A operação tendo 40 deltas e 30 gamas significa dizer que se a ação subir R$1 esta operação resultará em um ganho em torno de R$70, o que é um ganho pouco expressivo para R$1 de alta da ação. O gama preenche uma porção bem maior do delta, sendo assim, essa operação tem um caráter de volatilidade forte, precisando não só de alta, mas de alta forte e volátil para que melhore expressivamente. Tendo pouco delta e gama, a operação tem pouca chance e será bastante afetada pela passagem do tempo, perdendo não só valor, mas também chance (delta e gama, pois ambas as opções são OTM) e tendo delta quality baixo ela necessita de movimento expressivo da ação. As relações naturais estão próximas de 2 (1,29/0,63), o que faz com que na alta a F48 varie aproximadamente a metade da variação da F46, fazendo com que a operação fique mais ou menos na mesma se subir R$1. Somente após a alta de R$1, e as duas opções ganhando delta e gama, é que a operação vai realmente começar a melhorar. Um dado compensa um pouco essa operação: a maneira como foi montada no crédito, não havendo perda na queda. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Delta (𝚫), Gama (𝚪) e Delta Quality (DQ): Exemplos
    109. 109. Teta (𝚯): tem a ver com a passagem do tempo, ou seja, o efeito da passagem do tempo sobre as opções, expresso em centavos negativos. Um teta de menos 5 ou - 0,05 significa que aquela opção irá perder 5 centavos de VE pela passagem de um dia. O teta é maior nas opções com mais VE, que são as mais próximas do preço da ação. Como as opções OTM têm pouco valor e tudo VE, elas são as que vão proporcionalmente perder mais valor com a passagem do tempo. Mas as que têm mais VE, as do dinheiro são as que têm teta maiores e perdem uma quantidade absoluta maior de centavos pela passagem de um dia. • Uma operação teta positiva ganha com a passagem do tempo. • Uma operação teta negativa perde com a passagem do tempo. O gama tem uma relação inversa com o teta. Quanto mais gama positivo, mais teta negativo e vice-versa. As compras são usualmente teta negativas (e gama e delta positivas) e as vendas teta positivas (e gama e delta negativas). Gustavo Pontes Estratégias com Opções As Gregas: Teta (𝚯)
    110. 110. Exemplificando o teta de uma operação com TNEP4 a R$26,74 a 24 dias úteis do vencimento: A operação tem um teta positivo de 4 (56 – 52), o que significa que teoricamente ganha R$4 a cada dia que passa. A passagem do tempo prejudica as operações teta negativas de forma não linear, assim como ajuda as operações teta positivas de forma não linear. Quanto mais tempo passa, maior o dano que a passagem de um dia irá causar a uma operação teta negativa e, quanto mais tempo passar, mais a passagem de um dia irá beneficiar as operações teta positivas. Quanto mais longe do vencimento das opções, menor a ação do tempo. Quanto mais próximo do vencimento, maior a ação do tempo. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Teta (𝚯): Exemplo Opção Posição Preço Delta Gama Teta Soma TNEPB28 -1.000 1,69 0,49 0,066 0,056- 56 TNEPB30 1.000 1,06 0,37 0,063 0,052- -52
    111. 111.  O delta define se a operação é comprada ou vendida (tendência).  Delta positivo = compra  Delta negativo = venda  O gama define se a operação é uma compra ou venda de volatilidade.  Gama positivo = compra de volatilidade  Gama negativo = venda de volatilidade  O teta define se a operação ganha ou perde com a passagem do tempo.  Teta positivo = tempo a favor  Teta negativo = tempo contra As operações normalmente têm os seguintes padrões: • Delta e gama positivo; teta negativo; comprado em VE. • Delta e gama negativo; teta positivo; vendido em VE. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Operando Gregas: Resumo
    112. 112. Juntando todas as gregas em um único exemplo: • Delta de 100 significa que a operação tende a ganhar aproximadamente R$100 na alta de R$1 da ação e a perder R$100 na queda de R$1 da ação. O delta positivo atesta a operação como uma compra. • Gama de 70 significa que a operação ganha 70 deltas se a ação subir R$1 e perde 70 deltas se a ação cair R$1. O gama positivo atesta a operação como uma compra de volatilidade. • Teta de -10 significa que a operação perde R$10 pela passagem de um dia. O teta negativo atesta que o tempo está contra a operação. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Operando Gregas: Exemplo Opção Posição Delta S Delta Gama S Gama Teta Soma TNEPH40 -1.000 0,50 -500 0,05 -50 0,03- 30 TNEPH42 2.000 0,30 600 0,06 120 0,02- -40 Totais 100 70 -10
    113. 113. Em todas as operações com opções, deve-se analisar, em primeiro lugar, o risco máximo da operação se tudo der errado e é preciso ter certeza de que consegue suportar esse risco. Em seguida, é importante saber se está comprado ou vendido em VE (Valor Extrínseco) e qual é a soma do VE. É importante também saber a situação do delta, gama e teta da operação. O mais importante não é decorar fórmulas ou padrões, mas compreender o que está acontecendo com a operação. Olhando a operação, analisando as gregas dela, comprando o delta com o gama, é possível saber o que ocorrerá com a operação de acordo com os possíveis movimentos da ação e entender como as gregas influenciam a operação. Gustavo Pontes Estratégias com Opções Resumo
    114. 114. Gustavo Pontes REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS • ADVFN. Disponível em: http://br.advfn.com/ • BASTTER. Disponível em: https://www.bastter.com/ • BM&FBOVESPA (Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de São Paulo). Disponível em: http://www.bmfbovespa.com.br/ • BODIE, Zvi, KANE, Alex, MARCUS, Alan. Investments. 6th ed. New York: McGraw-Hill/Irwin, 2005. • CME Group. 25 Estratégias Comprovadas para negociar opções no mercado de futuros do CME Group. Disponível em: http://www.cmegroup.com/pt/education/files/25-strategies-portugese.pdf • CVM (Comissão de Valores Mobiliários). Extrato da Sessão de Julgamento do Processo Administrativo Sancionador CVM nº 18/08. Disponível em: http://www.cvm.gov.br/port/inqueritos/2010/rordinario/inqueritos/18- 08%20SADIA.asp • DONADIO, Rosimara. Alternativas de hedge para taxas de juros internacionais. Disponível em: http://www2.bmf.com.br/cimConteudo/W_ArtigosPeriodicos/00269202.pdf • HISSA, Maurício (Bastter). Operando Opções: guia avançado de operações com opções. Rio de Janeiro: Elsevier, 2010. • HULL, John. Introdução aos Mercados de Futuros e Opções. 2ª ed. São Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros. Cultura Editores Associados, 1996. • MARTINS, Anamaria G., AGUIAR, Danilo R. D. Efetividade do Hedge de Soja em Grão Brasileira com Contratos Futuros de Diferentes Vencimentos na Chicago Board of Trade. Disponível em: http://www.novoscursos.ufv.br/projetos/ufv/rea/www/wp-content/uploads/Artigo2_V2N4.pdf
    115. 115. Gustavo Pontes REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS • McDONALD, Robert L. Derivatives Markets. 2nd ed. Boston: Pearson Education, 2006. • NOVAES, Ana. Derivativos e Governança Corporativa: O Caso Sadia – Corrigindo o que não funcionou. Disponível em: http://www.economia.puc- rio.br/mgarcia/Seminario/textos_preliminares/101705%20Derivativos%20e%20Governan%C3%A7a%20Corporativa.pdf • SADIA S.A. Demonstrações Financeiras em 31 de dezembro de 2008 e 2007. Disponível em: http://sadia.infoinvest.com.br/modulos/arquivo_DFP-3.asp?arquivo=01884080.WFL&codcvm=018848&language=ptb • SADIA S.A. ITR - Informações Trimestrais - 30/09/2008. Disponível em: http://sadia.infoinvest.com.br/modulos/arquivo_ITR.asp?arquivo=01884089.WTL&codcvm=018848&language=ptb • SARTOR, Bruno R. Estratégias no Mercado de Derivativos: Foco no Mercado de Opções de Ações. Disponível em: http://tcc.bu.ufsc.br/Economia298936 • SILVA, Breno A. O., PINESE, Henrique P. A Crise Financeira Internacional e o Efeito dos Derivativos Cambiais: a Operação de Target Forward da Aracruz Celulose. Disponível em: http://www.ead.fea.usp.br/semead/12semead/resultado/trabalhosPDF/345.pdf • THE OPTION GUIDE. Disponível em: http://www.theoptionsguide.com/

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