El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras

SEMANARIO
ECONÓMICO E&R

E&R

PARA OBTENER RESULTADOS DISTINTOS HAY QUE APLICAR POLÍTICAS
DISTINTAS En 2014 habría menos Construcción, menos industria
automotriz, menos Brasil y menos soja, por lo que la tasa de
crecimiento de 2014 (1.8%) sería más baja que la de 2013 (3.0%).
Sin un cambio profundo de políticas económicas (fiscal, monetaria,
cambiaria y de financiamiento), que modifiquen radicalmente las
expectativas, sería un error esperar una mejora del escenario
macroeconómico en 2014. Por el contrario, el crecimiento seguirá
debilitándose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.
Para revertir el problema habría que actuar en la esfera fiscal,
monetaria, cambiaria y, al mismo tiempo, modificar la política de
financiamiento, dejando de lado la política oficial de
desendeudamiento que paga deuda con reservas.
EL IMPACTO MONETARIO DE LOS AUMENTOS SALARIALES, DEL DÉFICT
FISCAL Y DE LAS NECESIDADES FINANCIERAS La caída del rimo de
emisión no es una decisión de política monetaria ni puede tomarse
como una señal de mayor prudencia, sino que es consecuencia de los
desequilibrios monetarios inducidos por nuestras políticas
inconsistentes. A mayor déficit y mayores necesidades de
financiamiento, más dominancia fiscal y más emisión monetaria.
Bajo el escenario base de aumento salarial de 26%, la expansión
monetaria se ubicaría en torno al 30.2% en 2014. Con aumento de la
evasión fiscal las necesidades financieras en pesos del Estado serían
aún mayores. En el escenario base, la expansión monetaria se ubicaría
en torno al 37.6% en 2014.
HACE MESES QUE SE DESACELERA EL CRECIMIENTO OFICIAL, AUNQUE
SE REGALARÁ EL PAGO DEL CUPÓN PBI EN 2014 Los datos publicados
por el organismo oficial dejan en evidencia una desaceleración del
crecimiento económico si se considera que el nivel de actividad del
tercer trimestre se habría reducido un 0.1% respecto al segundo.
A su vez, hay que dar por hecho el pago del cupón PBI, debiéndose
pagar (en este escenario) unos U$D 3.551 millones en diciembre de
2014.

Director
Alejandro
Caldarelli

Economistas
Verónica Sosa
Guillermo Giussi
Diego Giacomini
Mario Sotuyo
Esteban Arrieta

El nivel de actividad relevado de E&R que surge de agregar el nivel de
actividad de las regiones económicas argentinas, arrojaría un
crecimiento interanual del 3% para el promedio anual, tal que no se
debería pagaría el cupón PBI por no superar el umbral del 3.22%. Este
crecimiento interanual (3%) dejaría un arrastre estadístico de 0.5
puntos porcentuales para el próximo año.
BOX 1: ALGUNOS EJEMPLOS DE LA GRAVE DISTORSIÓN DE PRECIOS
RELATIVOS QUE ENFRENTA NUESTRA MACROECONOMÍA

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 98
Fecha: 27 de diciembre de 2013

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s

Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal - CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373
www.economiayregiones.com.ar - E-mail: info@economiayregiones.com.ar


27 de diciembre de 2013

PARA OBTENER RESULTADOS DISTINTOS HAY QUE APLICAR POLÍTICAS DISTINTAS
El cierre de 2013 se presenta diferente a sus comienzos. La trayectoria de algunas variables
(tasa de crecimiento) han cambiado de sentido y la de otras siguen su curso (inflación, tipo de
cambio, reservas, desempleo) pero a una velocidad más acelerada.
En la actualidad el escenario económico es más negativo que a comienzos de año. Hace doce
meses se sabía que el 2013 iba a ser mejor que el 2012. Por el contrario, hoy se sabe que el
2014 va a ser peor que el 2013 y que la macroeconomía de los próximos meses se va a
parecer mucho más a la de 2012 que a la de este año. La tasa de crecimiento del PBI de 2014
(+1.8%) será más débil que la de 2013 (+3.0%), la inflación más alta, el ritmo de devaluación
más acelerado, el déficit fiscal y las necesidades de financiamiento del estado más elevadas,
mayor emisión del BCRA y mercado laboral más débil con un sector público con cada vez
menos capacidad para compensar la falta de creación de nuevos puestos de trabajos privados.
El gobierno tiene un problema macroeconómico de cortísimo plazo a resolver: la aceleración
de la inflación, los problemas cambiarios y la pérdida de reservas. Sin embargo, éstos son sólo
consecuencias y no las causas del problema. La inflación, el dólar paralelo, la brecha
cambiaria y la pérdida de reservas son consecuencia las políticas aplicadas hace años y que
no se resuelven los problemas de fondo. Estas políticas destruyen las señales de precios y
distorsionan los precios relativos.
La aceleración de la inflación, la caída de reservas, el dólar paralelo y la brecha cambiaria
pueden cesar en forma sustentable sólo si ataca el origen de los problemas y se cambia
totalmente la política económica actual. La distorsión de precios relativos y la dominancia
fiscal son los principales problemas estructurales detrás de los desequilibrios actuales.
Igualmente, la distorsión de precios relativos y la dominancia fiscal están mutuamente
relacionadas, ya que los subsidios son el germen de ambas cosas.
Los Subsidios aumentaron 38 veces entre 2005 y 2013, pasando de 0% a casi 5% del PBI entre
2005 y 2013. En la actualidad, aproximadamente el 88% de los subsidios corresponden a
energía y transporte. Los subsidios equivalen a todo el deterioro fiscal de Nación (bien
medido), que asciende a 5% del PBI y explican todo el exceso de pesos que el BCRA emite “de
más” para asistir el Tesoro.
¿De qué trataría una política macroeconómica integral?

Página

2

La aceleración de la inflación, la problemática cambiaria y la pérdida de reservas son
problemas de cortísimo plazo y los resultados de las medidas a tomar sólo se plasman en un
horizonte temporal más largo.
Habría que actuar en la esfera fiscal, monetaria, cambiaria y, al mismo tiempo, modificar la
política de financiamiento, dejando de lado la política oficial de desendeudamiento que paga
deuda con reservas. Hay que retornar lo más rápido posible a los mercados internacionales de
crédito. En este sentido, la reciente emisión de deuda de YPF ha sido una señal positiva.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción
parcial agradecemos citar la fuente.



. Hay que tomar medidas de fondo rápidamente; y sobretodo Para bajar la inflación, primero
y ante todo hay que convencer a la gente que se luchará contra el aumento de precios y que se
terminará bajando la inflación. Para sacarle presión al dólar paralelo en forma genuina, hay
que convencer a la gente que habrá activos en pesos con mayor rendimiento que el dólar. Een
otras palabras, es actuar sobre las expectativas inflación y las expectativas de devaluación
para revertir su sesgo negativo.
Las recientes declaraciones del presidente del BCRA, que asegura que la expansión de base
monetaria será menor en 2014, son positivas, pero por si solas no alcanzan para disminuir las
expectativas de inflación y devaluación. La política cambiaria, que acelera el ritmo de
devaluación, juega en sentido opuesto a las declaraciones del presidente del BCRA. A medida
que se acelera la devaluación, por cada dólar que traigan los exportadores la autoridad
monetaria deberá emitir más pesos a cambio. Además, si todos los días el peso se deprecia
aceleradamente, las expectativas de devaluación aumentan.
Las expectativas negativas se revertirán con menor dominancia fiscal, con menores
subsidios y con tasas reales positivas.
-

El BCRA debería mostrar intenciones firmes de crear instrumentos financieros en pesos
con rendimientos positivos, de manera de fortalecer la demanda de pesos para bajar las
expectativas de inflación y de devaluación y así quitarle genuinamente presión al dólar
paralelo, que fue el activo de mayor rendimiento desde que se puso el cepo.

La suba de la tasa de interés debe ser suave para evitar un aumento abrupto del costo de
financiamiento al sector corporativo, lo cual sería nocivo para el capital de trabajo y nivel de
actividad.
En este marco, la política cambiaria oficial es errónea:
-

La previsibilidad es el principal error de la política cambiaria devaluatoria actual. Todo el
mundo espera que el peso se siga devaluando aceleradamente contra el dólar y eso es un
error. La actual aceleración sostenida y previsible del dólar oficial incentiva adelantar
importaciones y postergar exportaciones, lo cual atenta contra el balance cambiario y no
sería positivo para el comportamiento de mediano plazo de las reservas, cuyo ritmo de
caída a disminuido en el cortísimo plazo. Esta disminución de la tasa a la cual el BCRA
pierde reservas es positiva, pero surgen dudas que pueda prolongarse durante los
próximos cuatro cinco meses.

Página

3

La suba de la tasa no debe aplicarse en cualquier contexto, tiene que ser acompañada por
una disminución de la dominancia fiscal, un cambio de política cambiaria y acciones
tendientes a lograr la vuelta a los mercados de capitales.
Un aumento de tasas debe estar combinado con la reducción del gasto público en términos
del PBI. Esta reducción del gasto es necesaria e imprescindible para que los pesos que el BCRA
retira del mercado por una “ventana”, no vuelvan a la economía por otra “ventana”. En este

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




punto resulta crucial encarar en el cortísimo plazo el desarmando de la actual política de
subsidios.
Todavía no se ha anunciad alguna medida concreta de política económica que contribuya a
disminuir la dominancia fiscal. Tampoco hay señales de que no se pagará deuda con
reservas, ni que se dejará de lado la política oficial de desendeudamiento.
Desde la política fiscal las pocas nuevas señales muestran que la dominancia fiscal
aumentaría en 2014. Los aumentos salariales a las fuerzas de seguridad provincial y los
problemas sociales contribuyen a pensar que el gasto público, el déficit fiscal y las necesidades
de financiamiento del sector público aumentarían el próximo año.
Las necesidades financieras del Sector Público Consolidado aumentarían de 5.4% (2013) a un
marco de entre 6.8% y 7.1% del PBI. El 6.8% tendría lugar si el aumento salarial fuera del 30%.
El 7.1% se daría con un incremento del 35%. Si finalmente los consumidores comenzaran a
financiarse contra el fisco aumentando la evasión (efecto Olivera-Tanzi), con un crecimiento de
los ingresos fiscales en torno a 28% interanual, las necesidades financieras totales treparían
hasta 8.5%/9.2% del PBI. Con aumento de evasión y sin financiamiento, el BCRA debería
emitir más y por ende las presiones macroeconómicas sobre la inflación y el mercado
cambiario aumentarían.
Con más pesos en el mercado y con un incremento de la relación pesos / reservas, las
expectativas de inflación y depreciación aumentarían. Paralelamente, las presiones sobre el
mercado cambiario se recrudecerían. En este escenario, la dinámica de las principales variables
macroeconómicas continuaría el curso que presentaron los últimos meses. La inflación se
aceleraría, el dólar paralelo y su brecha subirían y el crecimiento económico seguiría
debilitandose.
En el mercado laboral, la demanda de trabajo (empresas) seguiría perdiendo fuerza y no
debería sorprender si algunos puestos de trabajo se destruyeran. Para peor, el sector público
ya no tendría capacidad de amortiguar ese efecto negativo vía más empleo público. En este
marco, el desempleo podría comenzar a subir suavemente. Los números del PBI del tercer
trimestre 2013 ya muestran el menor nivel de actividad y pre anuncian un 2014 con menor
crecimiento que 2013.
¿Por qué se reducirá el nivel de actividad en 2014?

Página

4

Porque las variables (20% de aumento de la cosecha en relación a 2012, buen nivel de ventas
de autos al mercado doméstico y a Brasil y el repunte de la Construcción) que explicaron la
mejora del nivel de actividad en 2013 tendrán mucho menos fuerza en 2014.
Con precios promedios menores y cantidades posiblemente más bajas, el aporte de la cosecha
al crecimiento sería inferior en 2014. Por su parte, las expectativas de crecimiento de Brasil no
superan el 2,5% para el año próximo, previéndose menor dinamismo de nuestras
exportaciones, sobretodo de la industria automotriz. Es decir, el mercado automotor

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




doméstico también sería menos dinámico; de hecho ya lo está siendo. La industria automotriz
pasó del 38% (abril’13) / 30% (mayo’13) al 5.1% (septiembre’13) y -3.1% (octubre’13)
interanual. Es más, el nuevo impuesto muy probablemente impactará negativamente en el
sector.
La construcción también será menos dinámica. Primero, porque la obra pública, perdería
fuerza en relación a 2013. Segundo, las obras privadas perderán dinamismo como
consecuencia de los efectos del mercado cambiario, ya que durante este año el dólar paralelo
y la brecha cambiaria jugaron a favor de la Construcción. Justamente, el “abaratamiento” del
costo de construir a un dólar de $ 10 conjuntamente con las tasas de interés reales negativas
(ajustadas por inflación) alimentó el dinamismo del sector este año.. Menos obra privada y
menos obra pública se traducen en un enfriamiento de todo el sector, que en 2014 crecería
menos que en 2013.
En resumen, en 2014 habría menos Construcción, menos industria automotriz, menos Brasil y
menos soja, por lo que la tasa de crecimiento de 2014 (1.8%) sería más baja que la de 2013
(3.0%).
Sin un cambio profundo de políticas económicas (fiscal, monetaria, cambiaria y de
financiamiento), que modifiquen radicalmente las expectativas, sería un error esperar una
mejora del escenario macroeconómico en 2014. Por el contrario, el crecimiento seguirá
debilitándose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.

EL IMPACTO MENETARIO DE LOS AUMENTOS SALARIALES, DEL DÉFICT FISCAL Y DE LAS
NECESIDADES FINANCIERAS
El creciente déficit fiscal y el pago de la deuda pública explican en cierta forma la emisión
monetaria, la pérdida de reservas y la persistente alza del dólar paralelo. En nuestra economía
hay cada vez más pesos y menos dólares. El Central pierde reservas pagando deuda del Tesoro
y emite pesos para financiar al sector público. Al mismo tiempo, hay déficits de cuenta
corriente y de capital en la balanza de pagos, por lo que hay una pérdida de reservas que el
BCRA vende en el mercado “único y libre” de cambios (MULC).
Esta caída de reservas es lo que explica la disminución de la tasa de crecimiento de la base
monetaria del 40% (2012) al 27% (2014). Cuando el BCRA vende dólares, retira pesos del
mercado. En otras palabras, la caída del rimo de emisión no es una decisión de política
monetaria ni puede tomarse como una señal de mayor prudencia, sino que es consecuencia
de los desequilibrios monetarios inducidos por nuestras políticas inconsistentes.

Página

5

La política de tipo de cambio oficial, que deprecia al dólar a una velocidad creciente, brinda
más utilidades contables al Tesoro y alimenta la emisión monetaria, ya que emite más pesos a
cambio de cada dólar que “traen” los exportadores.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




Los escenarios planteados en el semanario anterior (Nº97) con diferentes incrementos
salariales, jubilaciones e ingresos tributarios desencadenan distintos niveles de déficit fiscal y
de necesidades de financiamiento del sector público provincial (SPP) y sector público nacional
(SPN). Estas diferentes necesidades de financiamiento deben ser cubiertas en parte por
emisión monetaria. A mayor déficit y mayores necesidades de financiamiento, más
dominancia fiscal y más emisión monetaria. A su vez, los diferentes niveles de emisión
monetaria desencadenan cambios en las principales variables macroeconómicas como la
inflación, reservas, tipo de cambio oficial y de cobertura.
Luego, a continuación se plantearon tres escenarios de expansión salarial: Escenario base
creciendo 26% (previo a los reclamos salariales de las fuerzas policiales), 30% y 35% interanual
para toda la planta, respectivamente. Estos tres escenarios fueron planteados en dos
escenarios diferentes: i) sin aumento de evasión fiscal y otro ii) con aumento de la evasión. En
las próximas secciones analizamos el impacto monetario de los mismos.
2.1) Escenarios monetarios para aumentos salariales sin aumento de la evasión fiscal.
Sin aumento de la evasión, el mayor déficit y las más elevadas necesidades de financiamiento
dispararían un mayor ritmo de emisión monetaria (entre 30.2 y 32.5% a/a) para el próximo
año. Esto se debe a que el financiamiento al sector público es por lejos el principal factor de
expansión monetaria de los últimos tiempos.
Grafico 1: Escenarios monetarios sin aumento de la evasión fiscal
Factores de explicación de la base monetaria
2013 P
2014 P I
2014 P II
1) Base Monetaria (inicio)
307.352
388.348
388.348
Compra de divisas
-20.706
-12.423
-16.150
Sector Publico
110.500
126.159
133.615
Pases y Redescuentos
4.900
6.125
6.125
Titulos BCRA y otros
-13.698
-2.740
-2.740
2) Base Monetaria (fin periodo)
388.348
505.470
509.198
Var % interanual
26,4%
30,2%
31,1%
Var $ interanual
80.997
117.122
120.850
Reservas (en MM USD)
30.000
22.500
21.000
TCC ($ x dólar)
12,9
22,5
24,2
TCN oficial (prom.)
5,5
7,5
7,7

2014 P III
388.348
-19.877
142.835
6.125
-2.740
514.691
32,5%
126.343
19.500
26,4
7,9

Fuente: E&R

Página

6

La expansión monetaria explicada por el financiamiento al sector público sumaría $126.159
MM (ver línea sector público columna 2 en el gráfico 1) para el escenario salarial base. Las
misma estaría formada por adelantos transitorios al tesoro, giro de utilidades del BCRA al
tesoro y operaciones para financiar en forma parcial el déficit de las provincias (ver semanario
Nº97).

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




No debemos olvidar que los escenarios de mayores incrementos salariales en provincias tienen
en cuenta un efecto derrame en las demandas salariales en Nación y en las Jubilaciones (ajuste
automático por salarios), que en suma desencadenarían necesidades de emisión monetaria
para financiar al sector público por un orden entre $133.615 MM y $142.835 MM para los
escenarios de 30 y 35% de incremento salarial (ver línea “sector público” columna 3 y 4 en el
gráfico 1).
Debido al déficit de balanza de pagos, esperamos que el BCRA continúe perdiendo reservas a
través del mercado único y libre de cambios (MULC) en 2014, pero en una magnitud inferior
($-12.423 MM contra -$20.706 MM) debido a la perspectiva de mayores restricciones a
importar y un menor crecimiento económico (ver línea “compra de divisas” columna 3 y 4 en
el gráfico 1). Los escenarios con mayores incrementos salariales potenciarían la pérdida de
reservas a través del MULC como consecuencia de una mayor fuga por cuentas de la balanza
de pagos no controladas y por un retraso de exportaciones debido a un incremento en el ritmo
de devaluación oficial. Simultáneamente esperamos un sesgo más expansivo a través de
operaciones de pases y colocación de letras en 2014 respecto a este año que finaliza.
En suma, bajo el escenario base de aumento salarial de 26%, la expansión monetaria se
ubicaría en torno al 30.2% ($ 117.122 MM) en 2014. Es decir mucho más que el 26.4%
($80.997 MM) de 2013. En este marco de mayor devaluación y emisión, la inflación se
ubicaría en una banda entre 29% y 33% anual.
Paralelamente las reservas seguirían cayendo de la mano de la pérdida de reservas en el MULC
y el uso de reservas para el pago de deuda pública nacional. En el escenario más optimista
pero sin arreglo con el FMI, las reservas finalizarían en USD 22.500 MM, mientras que con
mayor déficit de provincias por incrementos salariales las reservas caerían hasta los USD
19.500 MM. Los niveles de emisión monetaria y pérdida de reservas proyectados implican que
el tipo de cambio de cobertura (su ratio) salte de 12.9 (2013) a un rango entre 22.5 y 26.4
(2014) debilitando sensiblemente el poder de fuego del BCRA para el próximo año e
inyectando combustible a las expectativas de mayor devaluación.
2.2) Escenarios monetarios para aumentos salariales con aumento de la evasión fiscal.

Página

7

Con aumento de la evasión fiscal (efecto Olivera-Tanzi) que impactara negativamente en la
tasa de crecimiento de los ingresos fiscales1, las necesidades financieras en pesos del Estado
serían aún mayores a las presentadas en los tres escenarios previamente planteados, lo que
desencadenaría un mayor ritmo de emisión monetaria, que podría ubicarse entre 37.6% y
41.8% según el escenario de incremento salarial planteado.

1

Ver Semanario Económico Nº97 de la semana anterior.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




Grafico 2: Escenarios monetarios con alza de la evasión
Factores de explicación de la base monetaria
2013 P
2014 P I
2014 P II
1) Base Monetaria (inicio)
307.352
388.348
388.348
Compra de divisas
-20.706
-27.331
-34.164
Sector Publico
110.500
170.134
183.395
Pases y Redescuentos
4.900
6.125
6.125
Titulos BCRA y otros
-13.698
-2.740
-2.740
2) Base Monetaria (fin periodo)
388.348
534.536
540.964
Var % interanual
26,4%
37,6%
39,3%
Var $ interanual
80.997
146.188
152.616
Reservas (en MM USD)
30.000
19.000
17.500
TCC ($ x dólar)
12,9
28,1
30,9
TCN oficial (prom.)
5,5
7,9
8,1

2014 P III
388.348
-43.482
202.236
6.125
-2.740
550.488
41,8%
162.139
16.000
34,4
8,4

Fuente: E&R
El aumento de la evasión fiscal implicaría necesidades crecientes de emisión monetaria para
financiar al sector público por $170.134 MM para el escenario de aumento salarial base
(+26%), de $183.395 MM para aumentos salariales del 30% y de $202.236 MM para un alza
salarial del 35%.
Paralelamente, un ritmo más expansivo de emisión monetaria incrementaría las expectativas y
el ritmo de devaluación y postergación de exportaciones. Esto último provocaría una mayor
pérdida de reservas a través del mercado único y libre de cambios (MULC) en 2014 para el
escenario de más evasión que en el de sin evasión. Simultáneamente se mantendría el sesgo
expansivo a través de operaciones de pases y colocación de letras en 2014 respecto a 2013.
En el escenario de aumento salarial base, la expansión monetaria se ubique en torno al 37.6%
($ 146.188 MM) en 2014. Casi 12 p.p. más expansivo que el 26.4% ($80.997 MM) de 2013. En
tanto que para el segundo y tercer escenario la expansión monetaria alcanzaría el 39.2 y 41.8%
respectivamente. En este marco de mayor devaluación y emisión, la inflación tendría un piso
no inferior al 35%.
Mientras tanto las reservas seguirían disminuyendo de la mano del déficit creciente de divisas
del MULC y el uso de reservas para el pago de deuda pública nacional. En el escenario con
aumentos salariales del 26% y sin arreglo con el FMI, las reservas finalizarían en USD 18.500
MM, en tanto que con mayores alzas salariales las reservas se hundirían hasta los USD 15.500
MM.

Página

8

Los niveles de emisión monetaria y pérdida de reservas proyectados implican que el tipo de
cambio de cobertura (su ratio) salte de 12.9 (2013) a un rango entre 28.1 y 34.4 (2014)
dejando un colchón de reservas respecto a pesos mucho menos abultado que el escenario sin
incremento de la evasión.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




HACE MESES QUE SE DESACELERA EL CRECIMIENTO OFICIAL, AUNQUE SE REGALARÁ EL PAGO
DEL CUPÓN PBI EN 2014
El PBI oficial del tercer trimestre del año mostró un incremento del nivel de actividad del 5.5%
interanual, que deja en evidencia una desaceleración del de casi 3 puntos porcentuales
respecto al crecimiento interanual del segundo trimestre del año (8.3%). De modo que en los
tres primeros, trimestres del año el crecimiento de INDEC muestra un avance del 5.7% a/a; por
encima del crecimiento real proyectado en el Proyecto de presupuesto que exhibía una
expansión del 5.1% a/a para todo el 2013.
Gráfico 3: performance del nivel de actividad según PBI de INDEC industrial.
Crecimiento económico por trimestres de INDEC
(variación interanual)

8,3%
5,5%
0,0%

3,0%

2%

2,1%

5,2%

4%

0,7%

9,9%

9,3%
7,3%

6%

6,8%

8%

9,1%

8,6%

10%

9,2%

11,8%

12%

0%

Fuente: E&R en base a INDEC.

No obstante, la polémica aflora porque la cifra publicada (5.5%) supera tanto a las
estimaciones de crecimiento privadas como a la expansión que el propio estimador mensual
de la actividad agregada de INDEC (EMAE), que anticipaba un menor crecimiento tanto para el
mismo trimestre (4.6%), como para los primeros nueve meses (5.4%) del año.
Los datos publicados por el organismo oficial dejan en evidencia una desaceleración del
crecimiento económico si se considera que el nivel de actividad del tercer trimestre (medido
en términos desestacionalizados) se habría reducido un 0.1% respecto al segundo2.
Peor aún, siguiendo las estadísticas del INDEC, para que se materialice el crecimiento del
proyecto de ley del Presupuesto 2014 (5.1%), -implícitamente- la desaceleración del nivel de
actividad debería ser mayor aún; y la tasa de crecimiento interanual del último trimestre del
año debería reducirse hasta a 3.5% interanual.

Página

9

Además, ya es un hecho el pago del cupón PBI, debiéndose pagar (en este escenario) unos
U$D 3.551 millones en diciembre de 2014. En este sentido, para evitar el pago del cupón PBI3
2

Según nuestra propia desestacionalización.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




el nivel de actividad del último cuarto del año debería caer cerca del 4% interanual; lo que
consideramos totalmente improbable.
La marcada desaceleración estaría explicada por una desaceleración de la exportaciones que
habría caído un 0.3% a/a en términos reales, en los tres trimestres del año. Mientras que por el
lado de la oferta, se exhibe un comportamiento heterogéneo con claros ganadores como el
sector primario, el transporte y sobre todo el sector financiero, perdedores como la minería, el
suministro de gas y electricidad y algunos sectores de servicios.
Gráfico 4: nivel de actividad de los 3 trimestres contra mismo período de 2012.
Nivel de actividad por el lado de la oferta agregada
22,5%

SECT FINANCIERO

Nivel de actividad por el lado de la
demanda

21,9%

PESCA
AGRICULTURA ,GANA,CAZA Y SILV.

15,1%

COMERCIO

Importaciones

10,7%

9,3%

TRANSPORTE Y COMUNICACIONES

Inversión

PBI

7,9%

consumo privado

7,9%

consumo público

6,9%

7,8%

5,7%

ELECTRICIDAD , GAS Y AGUA

3,1%

INDUSTRIA

3,1%

SERVS SOCIALES Y DE SALUD

3,1%

HOTELES Y RESTAURANTES

2,9%

ADM PÚBLICA

2,6%

ACT INMOBILIARIAS

PBI

5,7%

2,0%

OTROS SERVS

1,1%

CONSTRUCCION

1,1%

exportaciones
MINERÍA

-0,7%

-2,0%

-0,3%
0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

Fuente: E&R en base a INDEC.

Página

10

Por último, el nivel de actividad relevado de E&R que surge de agregar el nivel de actividad
de las regiones económicas argentinas, arrojaría un crecimiento interanual del 3% para el
promedio anual, tal que no superaría el umbral del 3.22% que gatilla el pago del cupón PBI.
Este crecimiento interanual (3%) dejaría un arrastre estadístico de 0.5 puntos porcentuales
para el próximo año, cuyo crecimiento sería 1.8% (0.5% de arrastre y 1.3% efectivo).

3

El crecimiento económico no debería superar el 3.22% anual.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




Gráfico 5: performance del nivel de actividad según relevamiento E&R y proyecciones.
Crecimiento económico según PBG EyR

Arrastre estadístico con PBG EyR
475.000

465.000

3,0%

2013e

455.000

+0.5%

445.000

2014

0,7%

2012

435.000

2013

425.000

415.000

6,2%

2011

405.000

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

Fuente: relevamiento E&R.

BOX1: ALGUNOS EJEMPLOS DE LA GRAVE DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS QUE
ENFRENTA NUESTRA MACROECONOMÍA

Página

11

4.1) Desde la intervención del INDEC la inflación duplicó el aumento de tarifas de colectivos y
tren (si se pagan).

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




4.2) Desde que se estatizó YPF el aumento del precio de la NAFTA superó holgadamente a la
inflación.

4.3) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno estableció cupos de exportación y
acuerdos de precios, el aumento de la harina triplicó la inflación y el incremento de la carne
y de la leche la duplicó.

Página

12

4.4) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno intervino en los mercados de
harina, lácteos y carne, sus precios medidos en dólares aumentaron entre 3; 4 y 5 veces.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s




Página

13

4.5) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno intervino en los mercados de
harina, lácteos y carne, el poder adquisitivo del salario medido en alimentos cayó
pronunciadamente.

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s



Actividad Económica


Detalle

Actividad Económica (EMAE)
Industria (EMI)
Utilización Capacidad Instalada
Construcción (ISAC)
Supermercados (cte.)
Shopping centers (cte.)
Servicios Publicos (ISSP)
Patentamientos

Var(m/m)

Sep-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009
Dato

Var(a/a)

Var(a/a)

-

-

-

-

-

203,3

0,0%

4,7%

198,0

1,9%

194,3

8,9%

178,5

9,2%

163,5

Base´06=100; SA

INDEC

-

-

-

139,2

1,4%

-0,5%

133,4

-0,8%

-0,1%

130,6

-1,2%

132,1

6,5%

124,0

9,8%

113,0

0,1%

Promedio mens (en %); SA

INDEC

-

-

-

75,4

-0,1%

-1,3%

75,2

-0,1%

-0,8%

74,5

-5,4%

78,7

1,4%

77,7

6,7%

72,8

-1,5%

Base´97=100

INDEC

-

-

-

202,5

-0,6%

6,2%

190,8

0,6%

7,4%

177,0

-3,2%

182,8

8,7%

168,1

11,0%

151,5

-2,0%

Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC

-

-

-

230,6

0,0%

18,3%

216,4

0,0%

14,0%

190,9

14,6%

166,6

17,2%

142,2

16,4%

122,1

10,8%

0,8%

8,1%

Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC

-

-

-

255,4

3,5%

20,9%

214,8

-0,8%

12,8%

197,6

12,2%

176,0

19,0%

148,0

30,3%

113,6

Base´04=100; precios const.

INDEC

-

-

-

252,9

0,0%

7,3%

245,2

0,0%

8,0%

225,0

7,5%

209,3

11,1%

188,4

11,1%

169,6

8,2%

unidades mensuales; SA

ACARA

60.609

0,3%

4,3%

88.911

2,0%

26,7%

84.755

2,2%

28,7% 514.903

0,0%

Detalle

Fuente

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

31,4% 841.175

Sep-13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

-2,0% 858.025

2012
Var(a/a)

Dato

29,5% 662.739

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009
Dato

Var(a/a)

Var(a/a)

ICC (CABA)

UTDT

47,6

-5,4%

19,4%

50,4

13,8%

19,4%

44,2

-10,4%

9,3%

42,5

-22,4%

54,8

12,0%

48,9

24,5%

39,3

-6,5%

ICG (mín=0 y máx=5)

UTDT

1,85

-6,6%

9,5%

1,98

11,9%

18,6%

1,77

-5,3%

4,7%

2,01

-16,5%

2,41

43,8%

1,68

32,6%

1,26

-19,1%

ICSF Base '96=100

UB

28,6

0,0%

8,1%

28,6

0,3%

7,4%

28,5

-5,8%

11,9%

26,3

-3,2%

27,1

-5,2%

28,6

-

-

-

Fuente

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep-13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

Base´03=100

DPEC

-

-

-

529,0

3,3%

28,1%

511,9

1,9%

25,8%

389,8

23,6%

315,2

23,8%

254,5

25,9%

202,2

14,8%

Base Ene´03=100

CONGRESO

-

-

-

494,3

2,0%

22,7%

484,6

2,1%

22,4%

378,9

24,0%

305,6

24,1%

246,3

23,4%

199,6

15,4%

Base '93=100

INDEC

-

-

-

638,6

1,2%

14,0%

631,3

1,0%

13,8%

540,8

12,9%

479,2

12,9%

424,6

14,6%

370,6

7,1%

Base '93=100

INDEC

-

-

-

773,8

0,6%

20,5%

769,2

2,3%

20,1%

608,8

25,5%

485,1

20,1%

403,9

16,8%

345,9

10,6%

Base Dic '95=100 (en U$S)

INDEC

190,1

-2,1%

-13,0%

194,2

-0,1%

-13,3%

194,4

1,2%

-17,2%

210,6

8,8%

193,5

20,8%

160,2

7,7%

148,8

-21,7%

Base Abr '12=100

INDEC

-

-

-

141,5

1,3%

26,0%

139,7

2,4%

26,1%

105,4

26,8%

83,2

27,8%

65,1

22,5%

53,1

19,5%

Base Abr '12=100

INDEC

-

-

-

142,5

1,3%

25,3%

140,7

1,7%

25,4%

106,5

30,3%

81,8

32,1%

61,9

24,8%

49,6

18,7%

Base Abr '12=100

INDEC

-

-

-

137

0,7%

26,2%

135,9

3,8%

26,7%

102,7

13,9%

90,1

14,7%

78,6

18,4%

66

14,8%

Pesos x mes

INDEC

3.300

0,0%

23,6%

3.300

0,0%

23,6%

3.300

0,0%

23,6%

2.423

19,3%

2.032

27,0%

1.600

18,4%

1.317

22,5%

Pesos x mes

INDEC

2.477

0,0%

31,8%

2.477

0,0%

31,8%

2.477

14,4%

31,8%

1.709

35,0%

1.266

35,5%

934

20,4%

776

17,1%

Detalle

Tipo de Cambio Nominal Dólar
Tipo de Cambio Dólar (CCL)
TCR Multilateral Importador
Exportación Bienes
Importación Bienes
Balance Comercial

Dato

Var(a/a)

-

Detalle

Sector Externo

Var(m/m)

INDEC

Precios y Salarios
Precios al Consumidor (San Luis)
Precios al Consumidor (Congreso)
Mayoristas (IPIM)
Costos de la Construcción (ICC)
Materias Primas (IPMP)
Índice salarios (CVS)
Salarios del S. Privado Registrado
Salarios del S. Público
Salario Mínimo Vital y Movil
Haber Jubilatorio Mínimo

Dato

Base´93=100; SA

Indicadores de Confianza
Confianza del Consumidor
Confianza en el Gobierno
Confianza Sistema Financiero

Fuente

ARGENTINA
Oct-13

Nov-13

Fuente

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep-13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

Pesos x dólar EE.UU.prom mes

BCRA

6,01

2,9%

25,4%

5,85

1,9%

23,6%

5,74

2,8%

22,9%

4,55

10,2%

4,13

5,6%

3,91

4,9%

3,73

17,9%

Contado con liquidación

E&R

8,99

-2,8%

32,6%

9,25

0,9%

45,7%

9,16

7,6%

41,9%

6,05

36,9%

4,42

11,8%

3,95

3,8%

3,81

16,2%

Base´01= 1,00

E&R

1,56

-2,1%

-0,1%

1,59

2,6%

0,6%

1,55

2,2%

-1,9%

1,61

-12,5%

1,84

-6,8%

1,97

-6,4%

2,11

-0,7%

MM de USD; SA

INDEC

-

-

-

7.271

0,5%

5,4%

6.995

0,2%

2,6%

81.205

-3,3%

83.951

22,6%

68.500

23,1%

55.668

-20,5%

MM de USD; SA

INDEC

-

-

-

6.561

0,3%

3,9%

6.146

0,3%

4,0%

68.515

-7,0%

73.661

30,5%

56.443

45,5%

38.780

-32,5%

MM de USD; SA

INDEC

-

-

-

710

1,4%

21,4%

849

-0,7%

-6,8%

12.690

23,3%

10.290

-14,7%

12.057

-28,6%

16.888

34,0%

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.


Politica Monetaria y Sistema
Financiero
Base monetaria amplia
M2 (Base+ CC+CA $)
M3 (M2 + Depósito a plazo)
Depositos Totales del S. Privado
Préstamos Totales al S. Privado
Stock Lebacs y Nobacs
Reservas BCRA
Tasa plazo fijo (30d.)
Tasa Badlar
Riesgo País
Índice Merval

Detalle

Var(m/m)

Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

338.343

1,0%

24,4% 335.078

1,6%

26,3% 329.769

1,0%

26,0% 243.909

34,9% 180.792

37,1% 131.899

25,0% 105.537

5,4%

MM de pesos

BCRA

532.661

-0,2%

27,1% 533.573

1,1%

32,0% 528.022

1,6%

32,1% 381.513

32,7% 287.402

33,5% 215.207

22,1% 176.193

11,5%
5,2%

MM de pesos

BCRA

888.959

1,6%

28,3% 874.926

1,9%

29,6% 858.275

1,9%

29,0% 623.396

31,5% 474.215

37,0% 346.018

25,6% 275.471

MM de pesos; (Pesos+USD)

BCRA

508.188

1,8%

29,9% 499.223

2,1%

31,0% 488.829

2,5%

30,3% 357.245

26,3% 282.916

32,7% 213.171

22,4% 174.189

8,5%

MM de pesos; (Pesos+USD)

BCRA

465.984

2,3%

32,3% 455.669

2,4%

33,5% 444.775

2,7%

32,8% 319.369

35,1% 236.349

47,3% 160.489

20,5% 133.179

11,9%

MM de pesos

BCRA

-

-

2,9%

21,6%

99.491

5,1%

18,0%

79.737

2,2%

78.009

38,2%

56.464

49,9%

37.676

-23,7%

MM de USD

BCRA

30.799

-3,0%

-31,9%

33.232

-3,0%

-26,6%

34.741

-3,0%

-22,8%

46.042

-8,3%

50.205

0,7%

49.850

7,4%

46.435

-2,7%

% TNA; tot. gral.

BCRA

17,86

2,1%

32,8%

17,49

17,7%

32,9%

14,86

-8,4%

26,5%

12,44

11,0%

11,21

19,6%

9,38

-19,3%

11,62

-1,1%

% TNA; Bcos. Privados

BCRA

19,19

0,0%

23,3%

19,19

11,6%

29,0%

17,19

-4,8%

15,5%

13,89

3,1%

13,47

32,2%

10,19

-19,3%

12,10

-13,5%

J.P Morgan - Puntos basicos

Bloomberg

-

-

-

324

-6,6%

20,9%

347

-6,0%

24,4%

750

8,5%

691

2,0%

678

-41,9%

1.166

32,4%

en USD

Bloomberg

-

-

-

874

5,8%

77,3%

826

19,2%

57,9%

545

-27,3%

749

14,4%

655

-19,3%

438

-21,4%

Fuente

- 102.377

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON

73.583

1,6%

21,3%

74.292

1,7%

23,6%

71.805

1,8%


-

-

-

-

-

-

412

3%


-

-

-

-

-

-

-4.842

4%

Mercado Financiero
Internacional

Soja
Cobre
Petroleo
Oro

Dato

BCRA

Detalle

Recursos Tributarios Nacionales
Resultado Primario Nacional
Resultado Financiero Nacional

Precios Commodities

Fuente

ARGENTINA
Oct-13

Nov-13

MM de pesos; (circ. + cc BCRA)

Politica Fiscal

Fed Fund Rate
US Treasury Bill (10 años)
Selic rate-Brasil
Tipo de Cambio Dólar/Real
Tipo de Cambio Euro/Dólar
Índice S&P 500
Índice FTSE
Índice Dax
Índice Bovespa
Índice Igpa


Detalle

Fuente

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

-23%

Dato

Var(m/m)

2011

Var(a/a)

25,2% 679.799
-4.944

-200%

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

31,8% 409.901

Dato

Var(a/a)

34,4% 304.930

13,2%

4.921

-80%

25.115

45%

17.286

-47%

68% -30.663

-1099%

3.068

-143%

-7.131

-149%

2012
Var(a/a)

Dato

25,9% 540.134

87% -51.545

Sep-13
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

% Anual (Target)

FED

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,25

0,0%

0,25

0,0%

0,25

% Tir anual

MECON

2,75

7,0%

46,9%

2,57

-2,7%

61,0%

2,64

-7,7%

82,2%

1,76

-35,9%

2,75

-12,6%

3,14

-4,4%

3,29

-86,7%
-8,9%

% Anual (Target)

BCB

10,00

5,3%

37,9%

9,50

5,6%

31,0%

9,00

0,0%

24,1%

8,44

-27,9%

11,71

17,1%

10,00

0,8%

9,92

-20,9%

Reales (Brasil) por USD

BCRA

2,30

5,0%

11,2%

2,19

-3,4%

7,9%

2,27

-2,9%

11,8%

1,93

15,9%

1,67

-4,8%

1,75

-11,3%

1,98

8,6%

USD por Euro

BCRA

1,35

-1,1%

5,2%

1,36

2,1%

5,2%

1,34

0,3%

3,9%

1,29

-7,6%

1,39

4,8%

1,33

-4,7%

1,39

-5,2%

EEUU (en USD)

Bloomberg

-

-

-

1.757

4,5%

23,0%

1.682

3,0%

16,4%

1.388

8,3%

1.281

13,3%

1.131

19,2%

949

-21,9%

UK (en USD)

Bloomberg

-

-

-

10.805

3,3%

14,3%

10.458

3,5%

11,3%

9.137

-1,0%

9.227

10,3%

8.363

15,4%

7.248

-27,4%

Alemania (en USD)

Bloomberg

-

-

-

12.285

5,6%

29,5%

11.629

6,9%

23,1%

8.962

-4,4%

9.372

15,2%

8.135

15,4%

7.048

-22,7%

Brasil (en USD)

Bloomberg

-

-

-

24.269

3,2%

-15,6%

23.512

7,4%

-20,1%

30.631

-17,1%

36.953

-3,2%

38.171

37,7%

27.730

-12,1%

Chile (en USD)

Bloomberg

-

-

-

37,92

1,7%

-12,8%

37,30

5,4%

-14,1%

43,07

-2,5%

44,18

11,7%

39,55

51,5%

26,09

2,1%

Detalle

Fuente

Nov-13
Dato

Var(m/m)

Oct-13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

Sep-13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

USD por ton.; (CBOT)

IMF

477

-0,9%

-10,6%

473

-0,9%

-11,3%

503

-1,0%

-11,0%

530

9,5%

484

25,8%

385

1,7%

379

-16,5%

USD por ton.(Grado A Cif Europa)

IMF

7.071

-0,7%

-6,6%

7.203

-0,6%

-11,2%

7.160

-1,0%

-11,1%

7.970

-9,7%

8.823

17,0%

7.538

45,9%

5.165

-25,8%

USD por barril (Brent UK)

IMF

108,1

1,8%

24,7%

109,5

1,7%

22,3%

106,3

1,0%

12,4%

94,2

-0,9%

95,1

19,6%

79,4

28,8%

61,7

-38,1%

USD por onza troy

IMF

1.276

-2,4%

-25,9%

1.317

-2,3%

-24,6%

1.488

-1,3%

-14,7%

1.672

6,1%

1.576

27,7%

1.233

25,5%

983

12,1%

E c o n o m í a

&

R e g i o n e s

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.

El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras

Recomendados

Recomendados

Mais conteúdo relacionado

Mais procurados

Mais procurados (20)

Semelhante a El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras

Semelhante a El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras (20)

Mais de Eduardo Nelson German

Mais de Eduardo Nelson German (20)

El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras