1. 2014년 2월 21일 금요일
Global Radar
터키, 당분간 정치적 불안감 지속
-
미국 테이퍼링으로 대다수 신흥국 금융시장 불안감이 확대되고 있지만 이중 터키가 다른 국가보다 더 불안
한 이유는 정치적 불안이 존재하고 있기 때문
-
터키 정치적 불확실성은 1) 해외투자자들에게 국가 신뢰도를 하락시켜 외자유출을 가속화 시키고, 2) 장기
간 반정부 시위로 이어질 경우 내수경기에 좋지 않은 영향을 줄 수 있음
-
결과적으로 터키 정치불안은 8월 대선 이후에나 안정될 예정. 대선 전 예정된 3월 지방선거에서 여당의 승
리를 장담할 수 없으며, 지방선거 전후로 최근 잠잠해진 반정부 시위가 확대될 가능성이 존재
김승현 769.3912 economist1@daishin.com
산업 및 종목 분석
한화생명: 사차마진을 바탕으로 양호한 수준의 이익 시현
- 투자의견 시장수익률, 목표주가 8,300원 유지
- CY2013년 사차마진은 3,595억원으로 2012년대비 33.2% 증가. 3.9%p의 위험손해율 개선 따문
- 2014년 순이익 4,743억원 전망, 보장성 APE는 8,903억원으로 1.4% 증가 전망
- 투자수익률 가정 변경으로 VIF가 크게 증가, 보장성 신계약 마진 악화는 부정적
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com

2. Global
Radar
김승현
02.769.3912
economist1@daishin.com
터키,
당분간 정치적 불안감 지속
* 정치 불안 – 다른 신흥국 보다 터키가 더 불안한 이유
미국 테이퍼링으로 대다수 신흥국 금융시장 불안감은 확대되고 있다. 하지만 터키가 다른 국가보다 더
불안한 이유는 정치적 불안이 존재하고 있기 때문이다. 다가오는 3월 30일에 지방선거, 8월은 대통령
선거, 내년 초에는 총선이 예정되어 있어 터키 정치 불안이 장기간 지속될 가능성도 있다.
터키 정치적 불확실성은 1) 해외투자자들에게 국가 신뢰도를 하락시켜 외자유출을 가속화 시키고, 2)
장기간 반정부 시위로 이어질 경우 내수경기에 좋지 않은 영향을 줄 수 있다.
* 향후 경상적자와 정치적 불확실성 지속 원인
터키 경상수지 적자는 무역구조 상 당분간 줄어들기 힘들고, 정치적 불확실성도 8월로 예정된 대선
이후에나 안정을 도모할 수 있을 것으로 예상한다.
터키 경상수지 적자구조는 낮은 저축률과 높은 에너지 수입 의존에서 찾을 수 있다. 신흥국들과
비교해봐도 브라질, 태국 등 국가들이 30% 전후의 저축률을 보이는 반면, 터키는 러시아 보다 낮은
저축률을 기록해 보다 높은 해외 자금의 조달을 필요로 하고 있다. 터키 대외 무역수지 적자는 높은
에너지 수입비중으로 인해 단기간 내에 해결하기 힘들다. 2010년 이후 터키 수입 중 광물성
에너지(원유, 천연가스 등) 비중은 평균 46%를 차지하고 있지만, 광물자원 및 에너지 생산 미흡으로
에너지 수입을 줄이기는 어렵다.
최근 반정부 시위 대부분은 에르도안 총리와 집권여당인 정의개발당(AKP)이 이슬람 주의로
회귀하려는 움직임을 보인데서 비롯되 단발성 이슈로 끝나지는 않을 것으로 예상된다.
결과적으로 터키 정치불안은 8월 대선 이후에나 안정될 예정이다. 대선 이전에 3월 지방선거가
예정되어 있는데 여당 승리를 장담할 수 없기 때문이다. 지방선거에서 여당이 승리하지 못할 경우
좁아지는 여당 입지는 정치적 불안을 더 확대 시킬 수 있다. 또한, 지방선거 전후로 최근 잔잔해졌던
반정부 시위가 확대될 가능성도 상존하고 있다.
그림 1. 경상수지 적자로 대외 자본에 대한 의존도 심화
(십억달러)
400
대외부채
경상수지(우)
그림 2. 터키, 높은 에너지 수입 의존이 무역적자 원인
(%GDP,역계열)
-12
(%)
60
(십억달러)
12
에너지 수입 비중
무역수지 적자액(우)
350
-10
55
300
-8
50
250
-6
45
200
-4
40
150
-2
35
100
0
30
50
2
25
4
20
0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
자료: 대신증권 리서치센터
10
8
6
4
2
0
05
06
07
08
09
10
11
12
13
자료: 대신증권 리서치센터
2

3. Results Comment
사차마진을 바탕으로
양호한 수준의 이익 시현
한화생명
(088350)
투자의견 시장수익률, 목표주가 8,300원 유지
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
Marketperform
투자의견
시장수익률, 유지
8,300
목표주가
유지
6,880
현재주가
(14.02.20)
생명보험업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
1930.57
5,975십억원
0.52%
4,343십억원
7,970원 / 6,290원
37억원
14.03%
주요주주
한화건설 외 4인 48.30%
예금보험공사 24.75%
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1M
-3.8
-2.6
3M
-2.7
1.7
6M
5.8
3.5
12M
-12.4
-8.1
한화생명(좌)
8
(%)
Relative to KOSPI(우)
(천원)
4
2
8
0
-2
7
-4
7
-6
- 투자의견 시장수익률, 목표주가 8,300원 유지
- FY13년 순이익은 3,889억원으로 전년동기대비 4.7% 감소, 약 600억원의 일회성 비용을 감안하
면 양호한 실적으로 평가됨
- CY2013년 사차마진은 3,595억원으로 2012년대비 33.2% 증가하였음. 위험보험료가 5.4% 증가
하였다는 점을 감안하면 높은 수준의 사차마진 증가는 위험손해율 개선 때문임. 동사의 위험손해
율은 2012년대비 3.9%p 개선되었음. 2013년 동사의 가장 뛰어난 지표임
- 하지만 여전히 처분이익 기여도가 높고 이자차 스프레드 마진 개선이 점진적으로 진행되고 있다
는 점, 그리고 2013년 RBC 비율 제고를 위한 장기 국공채 비중 증가는 향후 처분이익 시현에 부
담요인으로 작용할 것으로 전망됨
2014년 순이익 4,743억원 전망, 보장성 APE는 8,903억원으로 1.4% 증가 전망
- 2014년 순이익을 4,743억원으로 CY 2013년대비 5.9% 증가할 것으로 전망
- 위험손해율은 2014년에도 0.5%p 개선될 것으로 전망됨. 2013년에 이어 개선 추이는 이어지겠
지만 그 속도는 둔화될 것으로 판단
- RBC 비율 제고(금리/신용위험액 관리)를 위해 2013년 매입한 장기 국공채의 영향으로 처분이익
시현에 대한 부담이 증가할 것으로 예상되며 보유이원의 하락으로 투자에서의 부담이 증가할 것
으로 전망됨. 우리는 2014년 투자수익률을 전년대비 35bp 하락한 4.6% 전망
투자수익률 가정 변경으로 VIF가 크게 증가, 보장성 신계약 마진 악화는 부정적
- FY13년 EV 8조 6,170억원으로 전년대비 6.1% 증가하였음. 채권평가이익(9,290억원) 감소로
ANW가 6.0% 감소하였지만 투자수익률 가정 변경으로 보유계약가치가 크게 증가하였기 때문임
- VIF는 344.8%(9,690억원) 증가하였는데 신계약가치 증가와 투자수익률 가정 40bp 상향에 따른
가정변경효과(1조 2,400억원)에 기인함
- 보장성 신계약의 비중 증가로 신계약 마진율은 1.8%p 상승하였지만 신계약 APE가 21.7% 감소
하면서 NBV 역시 14.3% 감소하였음
- 종신/CI의 보장성 신계약내 비중 증가에도 불구하고 보장성 보험 공시이율 상승으로 보장성 신계
약의 마진이 4.0%p 하락한 부분은 부정적인 요인으로 평가됨
-8
6
-10
-12
6
영업실적 및 주요 투자지표
-14
5
13.02
13.05
13.08
13.11
-16
14.02
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
FY12A
FY13F
2014F
2015F
보험영업수익
7,171
10,152
6,518
8,946
9,407
보험손익
투자손익
677
2,723
3,308
2,542
1,310
1,975
1,482
2,627
1,635
2,753
책임준비금전입액
세전순이익
3,522
677
6,405
644
3,659
494
4,655
628
4,906
677
총당기순이익
512
492
391
476
513
지배지분순이익
512
490.9
390
474
512
EPS
608
583
617
563
608
PER
12.3
11.7
11.2
12.2
11.3
BPS
PBR
7,735
1.0
8,376
0.8
7,964
0.9
8,548
0.8
9,138
0.8
ROE
7.8
7.2
7.6
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: 한화생명 대신증권 리서치센터
6.8
6.9
3

4. 표 1. 2014년 가이던스 및 대신 전망치 비교
(단위: 십억원, %, %p)
FY13년연 실
간 적
2014F 회 가 던
사 이 스
2014F 대 추 치
신 정
FY13
FY12(3Q 누
적)
YoY
2014F
CY2013
YoY
2014F
CY2013
YoY
보험손익
1,282
2,199
-41.7
-
2,354
-
1,482
2,354
-37.0
보헙영업이익
6,512
7,294
-10.7
-
9,362
-
8,946
9,362
-4.4
보험영업비용
5,230
5,095
2.7
-
7,009
-
7,812
7,009
11.5
668
735
-9.0
-
906
-
1,078
906
19.0
책임준비금전입액
3,655
4,455
-18.0
-
5,599
-
4,655
5,599
-16.9
투자손익
2,220
2,127
4.4
-
2,932
-
2,627
2,932
-10.4
영업이익
-153
-128
18.7
-
-313
-
-269
-313
-14.1
조정영업이익
509
554
-8.2
-
581
-
602
581
3.6
영업외손익
643
661
-2.6
-
883
-
897
883
1.5
특별계정 수입수수료
661
682
-3.1
-
894
-
871
894
-2.6
세전이익
491
532
-7.7
-
570
-
628
570
10.1
당기순이익
389
408
-4.7
-
448
-
474
448
5.9
보험
영업
위험손해율
80.6
84.6
-4.1
-
81.3
-
80.8
81.3
-0.5
보험금지급률
55.4
47.7
7.6
-
51.7
-
62.2
51.7
10.5
투자
영업
지표
운용자산
61,855
56,436
9.6
-
61,855
-
66,818
61,855
8.0
4.9
5.3
-0.3
-
5.0
-
4.6
5.0
-0.4
1,652
2,112
-21.8
-
2,483
-
2,385
2,483
-4.0
보장APE
632
648
-2.5
-
878
-
890
878
1.4
연금APE
616
721
-14.5
-
901
-
932
901
3.4
저축APE
404
744
-45.7
-
704
-
562
704
-20.1
사업비
요약
손익
투자수익률
신계약 APE
신계약
성장성
매출
성장성
일반계정수익보험료
6,401
7,183
-10.9
-
9,209
-
8,786
9,209
-4.6
일반+변액계정수입보험료
9,054
10,020
-9.6
-
12,799
-
12,426
12,799
-2.9
수익성
ROE
7.4
8.2
-0.7
-
6.5
-
6.6
6.5
0.1
자료: 한화생명, 대신증권 리서치센터
표 2. FY13년 한화생명 EV
(단위: 십억원, %, %p)
FY13
FY12 3Q 누적
Embedded Value
8,617
8,119
498
Adjusted Net Worth
7,367
7,838
-471
Value of In-force Business
1,250
281
969
Value of 1 Year New Business
304
355
-51
RoEV(%)
6.1
0.5
5.7
VIF/EV(%)
14.5
3.5
11.0
NBV/VIF(%)
24.3
126.3
-101.9
1,652
2,112
-460
-
-
-
18.6
16.8
1.8
-
-
-
10.0
10.0
0.0
4.5
4.1
0.4
RBC150%
RBC150%
-
3.0
3.0
0.0
위험손해율(%)
80.6
84.6
-4.1
유지율(13회차, %)
85.0
84.0
1.0
유지율(25회차, %)
66.8
64.8
2.0
4.9
5.3
-0.3
-
-
-
APE
PVNBP
margin on APE(%)
margin on PVNBP(%)
증감
경제적 가정
할인율(%)
투자수익률(%)
최저요구자본
인플레이션(%)
실질지표
투자수익률(%)
스프레드마진
자료: 한화생명, 대신증권 리서치센터
4

5. 매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액)
구분
개인
외국인
기관계
금융투자
보험
투신
은행
기타금융
연기금
사모펀드
국가지자체
(단위: 십억원)
2/20
2/19
2/18
2/17
2/14
02월 누적
14년 누적
189.6
-173.9
-20.3
-18.8
-3.7
-0.1
-15.6
-3.6
35.7
-12.7
-1.6
117.6
-52.1
-76.0
-65.1
4.9
-20.1
-7.8
-0.4
6.5
-12.6
18.6
79.5
-45.1
-27.8
0.6
-6.6
6.4
-13.5
0.0
19.8
-28.9
-5.6
-132.2
23.7
107.4
-16.1
13.7
35.8
-21.2
0.1
75.9
24.7
-5.5
-25.7
2.6
18.6
-66.4
11.6
83.0
-17.9
-2.1
37.7
-18.3
-9.0
681
-1,709
985
-290
116
457
-80
-39
708
23
91
2,073
-3,354
1,060
-1,356
93
1,198
-31
-32
1,176
-62
75
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장
(단위: 십억원)
외국인
순매수
삼성전자
현대모비스
SK 하이닉스
LG 디스플레이
코웨이
한국전력
LG 하우시스
SK 이노베이션
아모레퍼시픽
현대산업
기관
금액
순매도
금액
55.4
23.8
22.7
17.6
9.5
8.1
6.7
6.0
5.0
4.4
NAVER
현대차
현대건설
LG 화학
대우조선해양
KB 금융
기아차
LG 전자
삼성물산
현대중공업
84.7
53.2
19.2
17.3
12.1
11.3
9.9
9.4
8.0
7.6
순매수
현대건설
삼성물산
SK 텔레콤
GS 건설
현대차
대림산업
대우조선해양
두산인프라코어
두산중공업
효성
금액
순매도
금액
19.4
16.5
16.4
15.4
15.4
10.0
9.2
9.0
8.9
7.5
삼성전자
SK 하이닉스
NAVER
LG 디스플레이
제일모직
현대모비스
LG 전자
KT
한국전력
코웨이
40.6
22.0
15.2
14.7
13.2
12.7
11.2
10.2
8.7
8.6
자료: KOSCOM
코스닥 시장
(단위: 십억원)
외국인
순매수
위메이드
서울반도체
OCI 머티리얼즈
CJ 오쇼핑
성우하이텍
금화피에스시
세코닉스
KT 서브마린
내츄럴엔도텍
동서
금액
5.4
2.1
1.5
1.4
1.1
0.8
0.8
0.7
0.5
0.5
기관
순매도
금액
오스템임플란트
셀트리온
원익IPS
CJ E&M
디스플레이텍
컴투스
GS 홈쇼핑
코나아이
차바이오앤
성광벤드
5.0
4.4
2.3
2.2
1.7
1.4
1.2
1.2
1.1
1.0
순매수
CJ E&M
게임빌
테라세미콘
메디톡스
비에이치
이지바이오
GS 홈쇼핑
컴투스
이지웰페어
와이지엔터테인먼트
금액
3.6
3.4
1.9
1.8
1.6
1.4
1.4
1.3
1.1
1.0
순매도
금액
서울반도체
에스에프에이
CJ 오쇼핑
엔텔스
루멘스
동서
위메이드
바텍
AP 시스템
인터파크INT
4.7
3.1
1.9
1.8
1.5
1.3
1.3
1.3
1.1
0.9
자료: KOSCOM
5

6. ▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인
(단위: %, 십억원)
기관
금액
수익률
순매수
금액
132.0
-4.5
GS 건설
67.4
19.2
73.4
4.3
대림산업
48.7
6.4
57.3
-8.1
현대건설
48.2
4.3
38.3
3.3
KB 금융
43.2
2.3
1.5 현대중공업
31.3
-0.7
신한지주
38.3
17.8
-1.4 LG 생활건강
27.1
-8.2
현대차
현대하이스코
14.1
-0.1 KT&G
23.5
-0.1
삼성엔지니어링
12.5
22.1
1.7
LG 하우시스
11.9
11.7 삼성생명
20.7
아모레퍼시픽
11.7
1.4 KB 금융
20.5
순매수
금액
수익률 순매도
SK 하이닉스
81.5
-0.6 현대차
삼성전자
80.0
-1.2 현대건설
한국전력
78.5
0.9 NAVER
LG 디스플레이
63.8
-1.5 대우조선해양
SK 이노베이션
30.6
농심
0.1 삼성중공업
(단위: %, 십억원)
금액
수익률
SK 하이닉스
111.4
-0.6
삼성전자
101.4
-1.2
LG 디스플레이
56.6
-1.5
KT
49.4
-1.3
4.4
한국전력
40.5
0.9
34.5
-4.5
NAVER
39.1
-8.1
SK 텔레콤
31.7
5.3
현대로템
32.1
6.5
대우조선해양
28.7
3.3
LS
25.6
-2.6
-1.0
삼성생명
28.1
-1.0
기아차
24.7
-1.9
2.3
우리금융
27.0
2.1
제일모직
20.0
-4.4
자료: KOSCOM
수익률 순매도
자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수
(단위: 백만달러)
구분
2/20
한국
-189.9
-2.8
-7.7
15.8
대만
49.3
267.3
229.4
113.9
인도
--
--
--
83.9
3.3
-141
-154
태국
-53.9
-23.5
-8.5
-12.5
--
-586
-1,002
인도네시아
84.5
91.7
58.7
91.7
3.8
512
710
필리핀
31.5
24.3
-3.9
4.6
-2.5
30
-77
베트남
7.5
2.3
4.6
-2.7
5.8
31
107
2/19
2/18
2/17
2/14
02월 누적
14년 누적
8.1
-1,477
-2,619
337.9
-1,391
-585
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
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